公司研究 证券研究报告 系统设备 2018 年 06 月 17 日 星源材质 (300568) 重大事项点评强推 ( 维持 ) 20 亿募资, 扩大高端隔膜产能规模 目标价 :41.7 元 当前价 :35.34 元 事项 : 星源材质披露公司非公开募资计划 : 公司拟募集不超过 20 亿资金, 用于公司常州超级涂覆工厂项目 本次募资项目全部投产, 将为公司增加 4 亿平米锂电干法隔膜生产产能, 和 10 亿平米锂电涂覆隔膜加工能力 评论 : 星源材质进入产能扩张期 锂电隔膜生产需要较大的资本开支, 企业盈利规模与隔膜加工产能最直接相关 星源材质 2016 年底上市时, 合计隔膜产能仅 1.5 亿平米左右, 产品结构以干法为主, 且产能主要聚集于深圳地区 自公司 2017 年启动合肥星源和常州星源项目之后, 公司进入隔膜产能扩张期, 公司产能规划基本与其下游需求节奏相配合, 根据星源材质已披露的产能建设计划,2020 年公司将具备 11 亿平米隔膜基膜产能和 10 亿平米涂覆隔膜产能的能力, 隔膜生产规模大幅提升 星源材质隔膜技术处于行业领先水平 星源材质当前隔膜生产工厂均位于锂电行业人才聚集地, 且其研发投入位于国内领先水平, 特别是星源材质通过多年积累的干法隔膜生产技术和人才资源, 当前该产品已经具备世界级竞争力, 同时依然具有广阔的市场应用空间 ; 另一方面, 星源材质客户质量优异, 国内国外均与一流企业建立了长期的技术和商业合作关系, 特别是 LG 干法动力隔膜长期由星源材质独家供应,LG 作为全球技术领先的动力电池生产企业, 为星源材质的隔膜技术在全球市场进行了背书 星源材质有望最先受益于全球新能源汽车产业发展 星源材质管理团队起家便具备全球视野, 积极引进全球一流技术团队, 且下游客户覆盖多家国内外助力动力电池企业 随着公司新的湿法 / 干法隔膜及涂覆加工产能逐步释放, 以及公司越来越多的日韩企签约客户落地, 海外客户在公司隔膜出货占比有望进一步提升 当前全球动力电池行业进入企业能力分化阶段的同时, 料下游需求将逐步从中国市场向全球市场扩张, 这将大幅带动日韩动力电池需求规模, 此过程使星源材质能够直接率先受益于全球新能源汽车产业发展所带来的机遇 盈利预测 估值及投资评级 我们认同星源材质的研发和隔膜产品制造能力, 随着公司隔膜产能进入投产期, 我们预计公司 2018~2020 年 EPS 为 1.34/1.99/2.97 元, 对应 PE 为 26/18/12 倍, 基于公司 2018 年业绩和 30 倍行业估值, 目标价 41.7 元 维持 强推 评级 风险提示 : 全球新能源汽车产业发展低于预期, 星源材质产能投放进度低于预期 主要财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 ( 百万 ) 521 948 1,323 1,789 同比增速 (%) 3.1% 81.8% 39.6% 35.2% 净利润 ( 百万 ) 92 256 381 571 同比增速 (%) -40.8% 178.6% 48.8% 49.7% 每股盈利 ( 元 ) 0.48 1.34 1.99 2.97 市盈率 ( 倍 ) 74 26 18 12 市净率 ( 倍 ) 5 4 4 3 资料来源 : 公司公告, 华创证券预测 注 : 股价为 2018 年 06 月 15 日收盘价 证券分析师 : 胡毅 电话 :0755-82027731 邮箱 :huyi@hcyjs.com 执业编号 :S0360517060005 总股本 ( 万股 ) 19,200 已上市流通股 ( 万股 ) 12,788/- 总市值 ( 亿元 ) 52.1 流通市值 ( 亿元 ) 7.1 资产负债率 (%) 41.99 每股净资产 ( 元 ) 5.35 12 个月内最高 / 最低价 53.38/18.74 24% -2% -28% 华创证券研究所 公司基本数据 市场表现对比图 ( 近 12 个月 ) 2017-06-19~2018-06-15-54% 17/06 17/08 17/10 17/12 18/02 18/04 沪深 300 星源材质 相关研究报告 星源材质 (300568): 被显著低估的锂电隔膜龙头 2018-02-05 星源材质 (300568): 基本面驱动,2018 年公司重回高增长 2018-04-03 星源材质 (300568): 产能释放驱动业绩高增长 2018-04-10 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 未经许可, 禁止转载
( 一 ) 本次募资项目及投项目 根据公司公告, 本次非公开发行股票拟募集资金总额不超过 200,000 万元, 扣除发行费用后将用于 超级涂覆工厂 项目投资中的建设投资部分 图表 1 本次星源材质募投项目说明 项目名称 ( 单位 : 万元 ) 项目投资总额 募集资金拟投入金额 建设内容 超级涂覆工厂 296,407.27 200,000.00 1. 50 条锂电池涂覆隔膜生产线 10 亿平米 / 年产能 2. 8 条新一代锂电干法隔膜生产线 4 亿平米 / 年产能 资料来源 : 公司公告, 华创证券整理 星源材质为公司在现有主营业务范畴内, 根据国内外中高端市场对高性能锂离子电池涂覆隔膜日益扩大的需求, 拟 于常州市经济开发区建设的锂离子电池隔膜集中生产 加工基地 该项目将以锂离子电池隔膜涂覆工艺为主, 投资 建设 50 条高性能锂离子电池涂覆隔膜生产线, 并同时利用公司在锂离子电池干法隔膜领域多年积累的技术经验, 建 设 8 条新一代锂离子电池干法隔膜生产线 根据公司测算, 本次项目达产后, 将形成锂离子电池干法隔膜年产能 40,000 万平方米 高性能锂离子电池涂覆隔膜年加工能力 100,000 万平方米 ( 二 ) 本次募资项目投产节奏及经济性测算 根据公司测算, 本次项目预期总建设期限为 36 个月, 其中一期工程拟新建干法隔膜生产线 8 条 涂覆隔膜生产线 30 条, 达产后形成锂离子电池干法隔膜年产能 40,000 万平方米 高性能锂离子电池涂覆隔膜年加工能力 60,000 万 平方米 ; 二期工程拟新建涂覆隔膜生产线 20 条, 达产后形成高性能锂离子电池涂覆隔膜年加工能力 40,000 万平方 米 按产能全部消化并结合未来市场价格变动趋势测算, 本项目达产年度可实现净利润 46,961.58 万元, 投资回收期为 7.55 年 ( 含建设期 ), 财务内部收益率为 16.13% 图表 2 本次星源材质募投项目投资结构序号项目投资金额 ( 百万 ) 占比一建设投资 2,407.95 81.24% 1 工程投资 2,205.61 74.41% 1.1 建筑工程及安装工程费用 568.61 19.18% 1.2 设备购置费用 1,637.00 55.23% 2 工程建设其他费用 87.68 2.96% 3 基本预备费用 114.66 3.87% 二 铺底流动资金 556.13 18.76% 三项目总投资 2,964.07 100.00% 资料来源 : 公司公告, 华创证券整理 图表 3 星源材质已披露隔膜加工产能规划 项目 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年 干法 1.30 1.70 1.87 2.06 深圳星源产能 合肥星源产能 (60% 权益产能 ) 湿法 0.27 0.30 0.30 0.30 涂覆加工 - - - - 干法 - - - - 湿法 0.24 0.48 0.50 0.53 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 2
常州星源 本次募投项目一期 本次募投项目二期 合计产能 资料来源 : 公司公告, 华创证券整理 涂覆加工 - - - - 干法 - - - - 湿法 - 1.80 3.60 3.78 涂覆加工 - - - - 干法 - - 4.00 4.40 湿法 - - - - 涂覆加工 6.00 6.00 干法 - - - - 湿法 - - - - 涂覆加工 - - - 4.00 干法 1.30 1.70 5.87 6.46 湿法 0.51 2.58 4.40 4.61 涂覆加工 - - 6.00 10.00 备注 : 我们保守预计, 公司通过技术改进, 干法隔膜每年 10% 产能提升, 湿法隔膜每年 5% 产能提升 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 3
附录 : 财务预测表 资产负债表 利润表 单位 : 百万元 2017 2018E 2019E 2020E 单位 : 百万元 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 621 440 1,164 1,598 营业收入 521 948 1,323 1,789 应收票据 154 150 150 150 营业成本 257 400 555 747 应收账款 203 326 456 616 营业税金及附加 10 18 25 33 预付账款 10 6 8 10 销售费用 24 43 56 72 存货 56 89 113 130 管理费用 104 142 185 233 其他流动资产 52 80 13 13 财务费用 24 31 43 22 流动资产合计 1,096 1,091 1,903 2,517 资产减值损失 4 6 8 10 其他长期投资 15 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 投资收益 0 0 0 0 固定资产 861 975 1,077 1,169 营业利润 99 308 452 672 在建工程 31 230 200 150 营业外收入 2 60 60 60 无形资产 110 150 150 150 营业外支出 6 4 4 4 其他非流动资产 260 200 200 200 利润总额 95 364 508 728 非流动资产合计 1,277 1,555 1,627 1,669 所得税 22 54 76 109 资产合计 2,374 2,646 3,531 4,186 净利润 73 310 432 619 短期借款 450 500 400 400 少数股东损益 -19 54 51 48 应付票据 0 25 25 25 归属母公司净利润 92 256 381 571 应付账款 66 41 57 77 NOPLAT 108 294 428 599 预收款项 18 34 48 65 EPS( 摊薄 )( 元 ) 0.48 1.34 1.99 2.97 其他应付款 11 1 1 1 一年内到期的非流动负债 81 40 50 50 其他流动负债 25 60 60 60 主要财务比率 流动负债合计 651 701 641 677 2017 2018E 2019E 2020E 长期借款 119 50 60 60 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 3.1% 81.8% 39.6% 35.2% 其他非流动负债 319 300 803 803 EBIT 增长率 -34.4% 172.7% 45.5% 40.0% 非流动负债合计 438 350 863 863 归母净利润增长率 -40.8% 178.6% 48.8% 49.7% 负债合计 1,089 1,051 1,504 1,540 获利能力 归属母公司所有者权益 1,267 1,524 1,905 2,476 毛利率 50.7% 57.8% 58.1% 58.2% 少数股东权益 17 71 121 170 净利率 14.1% 32.7% 32.7% 34.6% 所有者权益合计 1,284 1,594 2,027 2,646 ROE 7.3% 16.8% 20.0% 23.1% 负债和股东权益 2,374 2,646 3,531 4,186 ROIC 4.9% 13.0% 13.6% 15.7% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 45.9% 39.7% 42.6% 36.8% 单位 : 百万元 2017 2018E 2019E 2020E 债务权益比 75.4% 55.8% 64.8% 49.6% 经营活动现金流 28 292 513 606 流动比率 168.3% 155.6% 297.1% 371.6% 现金收益 169 377 525 703 速动比率 159.8% 142.9% 279.4% 352.5% 存货影响 -12-33 -24-16 营运能力 经营性应收影响 -113-121 -139-173 总资产周转率 0.2 0.4 0.4 0.4 经营性应付影响 33 5 29 37 应收帐款周转天数 140 124 124 124 其他影响 -49 63 123 56 应付帐款周转天数 93 37 37 37 投资活动现金流 -536-363 -170-150 存货周转天数 78 80 73 62 资本支出 -377-438 -170-150 每股指标 ( 元 ) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 0.48 1.34 1.99 2.97 其他长期资产变化 -160 75 0 0 每股经营现金流 0.14 1.52 2.67 3.16 融资活动现金流 373-110 380-22 每股净资产 6.60 7.94 9.92 12.90 借款增加 441-59 -80 0 估值比率 财务费用 -24-31 -43-22 P/E 74 26 18 12 股东融资 -57 0 0 0 P/B 5 4 4 3 其他长期负债变化 13-19 503 0 EV/EBITDA 41 18 13 10 资料来源 : 公司公告, 华创证券预测 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 4
电力设备与新能源组团队介绍 首席分析师 : 胡毅北京化工大学硕士 曾任职于天津力神 普华永道 中银国际证券 招商证券 2017 年加入华创证券研究所 2015 2016 年新财富上榜团队核心成员 研究员 : 王秀强山东财经大学管理学学士 曾任职于 21 世纪经济报道, 能见科技前合伙人 2016 年加入华创证券研究所 分析师 : 于潇北京大学管理学硕士 曾任职于通用电气 中泰证券 东吴证券 2017 年加入华创证券研究所 2015 2016 年新财富团队成员 助理研究员 : 邱迪中国矿业大学工学硕士 2016 年加入华创证券研究所 助理研究员 : 石坤鋆贵州财经大学经济学学士 2016 年加入华创证券研究所 助理研究员 : 杨达伟上海交通大学硕士 曾任职于协鑫集成 华元恒道 ( 上海 ) 投资管理有限公司 2017 年加入华创证券研究所 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 5
华创证券机构销售通讯录 地区姓名职务办公电话企业邮箱 张昱洁北京机构销售总监 010-66500809 zhangyujie@hcyjs.com 北京机构销售部 申涛 高级销售经理 010-66500867 shentao@hcyjs.com 杜博雅 销售助理 010-66500827 duboya@hcyjs.com 侯斌 销售助理 010-63214683 houbin@hcyjs.com 过云龙 销售助理 010-63214683 guoyunlong@hcyjs.com 张娟所长助理 广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 王栋高级销售经理 0755-88283039 wangdong@hcyjs.com 广深机构销售部 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 罗颖茵 销售经理 0755-83479862 luoyingyin@hcyjs.com 段佳音 销售经理 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 朱研 销售助理 0755-83024576 zhuyan@hcyjs.com 杨英伟 销售助理 0755-82756804 yangyingwei@hcyjs.com 石露 华东区域销售总监 021-20572595 shilu@hcyjs.com 沈晓瑜 资深销售经理 021-20572589 shenxiaoyu@hcyjs.com 朱登科 高级销售经理 021-20572548 zhudengke@hcyjs.com 杨晶 高级销售经理 021-20572582 yangjing@hcyjs.com 上海机构销售部 张佳妮 销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 沈颖 销售经理 021-20572581 shenying@hcyjs.com 乌天宇 销售经理 021-20572506 wutianyu@hcyjs.com 柯任 销售助理 021-20572590 keren@hcyjs.com 何逸云销售助理 021-20572591 heyiyun@hcyjs.com 蒋瑜销售助理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 张敏敏销售助理 021-20572592 zhangminmin@hcyjs.com 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 6
华创行业公司投资评级体系 ( 基准指数沪深 300) 公司投资评级说明 : 强推 : 预期未来 6 个月内超越基准指数 20% 以上 ; 推荐 : 预期未来 6 个月内超越基准指数 10%-20%; 中性 : 预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在 -10%-10% 之间 ; 回避 : 预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%-20% 之间 行业投资评级说明 : 推荐 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5% 以上 ; 中性 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数 -5%-5%; 回避 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5% 以上 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明 : 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断 ; 分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司 ( 以下简称 本公司 ) 的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 本报告所载资料的来源被认为是可靠的, 但本公司不保证其准确性或完整性 本报告所载的资料 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料 意见及推测不一致的报告 本公司在知晓范围内履行披露义务 报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价 本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议, 也未考虑到个别客户特殊的投资目标 财务状况或需求 客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况, 自主作出投资决策并自行承担投资风险, 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动 本报告版权仅为本公司所有, 本公司对本报告保留一切权利 未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制 发表或引用本报告的任何部分 如征得本公司许可进行引用 刊发的, 需在允许的范围内使用, 并注明出处为 华创证券研究, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用 删节和修改 证券市场是一个风险无时不在的市场, 请您务必对盈亏风险有清醒的认识, 认真考虑是否进行证券交易 市场有风险, 投资需谨慎 华创证券研究所 北京总部广深分部上海分部 地址 : 北京市西城区锦什坊街 26 号恒奥中心 C 座 3A 邮编 :100033 传真 :010-66500801 会议室 :010-66500900 地址 : 深圳市福田区香梅路 1061 号中投国际商务中心 A 座 19 楼邮编 :518034 传真 :0755-82027731 会议室 :0755-82828562 地址 : 上海浦东银城中路 200 号中银大厦 3402 室邮编 :200120 传真 :021-50581170 会议室 :021-20572500 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 7