建议询价区间 : 元上市公司新股研究报告宁波建工 (601789) 证券研究报告建筑工程房建 2011 年 8 月 2 日具备制度优势的民营区域建筑龙头合理价值区间 : 元 ; 建议询价区间 : 元建筑工程行业首席分析师 : 江孔亮

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又磋刘
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1 建议询价区间 : 元上市公司新股研究报告宁波建工 (61789) 证券研究报告建筑工程房建 11 年 8 月 2 日具备制度优势的民营区域建筑龙头合理价值区间 : 元 ; 建议询价区间 : 元建筑工程行业首席分析师 : 江孔亮 SAC 执业证书编号 :S85347 kljiang@htsec.com 赵健联系人 zhaoj@htsec.com 投资要点 : 宁波建工是宁波建筑施工龙头, 宁波市场占有率第一作为一家早期改制的民营企业, 公司具备一定的制度优势, 同时公司资质齐全, 可提供从设计到末端装饰的全产业链服务公司拟发行不超过 1 亿股, 发行后总股本不超过 4.66 亿股 1. 公司由国企改制而来, 董事长徐文卫等 7 人为一致行动人, 实际控制公司 ; 部分高管通过直接和间接方式持有公司股权 ; 2. 公司拥有房屋建筑工程施工总承包特级等 14 项资质, 可提供从设计到末端装饰的全产业链服务, 业务种类齐全 ; 3. 公司业务收入的 7% 来自宁波地区, 近年来省外区域收入占比逐步提高, 最近两年 CAGR 达到 38.4%, 增长迅速 ; 4. 今年上半年宁波地区固定资产投资和房地产开发投资仍然保持在高位, 我们预计未来 3 年增速有望稳定在 % 以上 ; 5. 公司 86% 的收入来自于房建及安装业务, 装饰业务近两年稳定增长, 目前收入占比约为 9%; 6. 公司的 ROA 和总资产周转率领先于同行, 我们认为作为一家早期改制的民营企业, 公司的资金运用效率更高 7. 公司的回款情况好于龙元建设, 但不及上海建工, 近两年资产减值损失略微上升, 主要由于部分诉讼造成的准备计提 ; 综合考虑, 我们认为公司是国内质地优良的民营建筑企业, 公司立足宁波, 逐步开拓省外市场, 未来有望实现稳步增长, 预计年 EPS 为.29 元.4 元.49 元, 两年 CAGR 为 29.46%, 给予 11 年 15- 倍 PE, 合理价值区间为元, 考虑二级市场 % 的收益, 建议询价区间为元

2 新股研究报告宁波建工 (61789) 2 1. 一致行动人实际控制公司, 部分高管持有股权宁波建工核心业务主要为房建市政及装饰施工等业务, 为宁波地区的龙头建筑施工企业宁波建工前身为宁波建工集团工程建设有限公司 ( 建工有限 ), 建工有限成立于 4 年年底, 当时控股股东为宁波建工集团股份有限公司 ( 建工集团股份 ),5 年建工集团股份将其与建筑施工业务相关的主要分支机构及其相应资产业务和人员一并划转给建工有限 8 年建工有限整体变更为宁波建工股份有限公司 ( 宁波建工 ) 广天日月前身为国有独资企业宁波市建筑安装集团总公司 ( 建安集团 ),1 年完成国企改制, 将资产转让给建安集团职工, 更名为宁波建工集团股份有限公司, 后在 6 年进一步更名为广天日月目前广天日月为宁波建工控股股东图 1 宁波建工历史沿革宁波市建筑安装集团总公司 1, 国企改制 6, 更名宁波建工集团股份有限公司广天日月国有独资 4 年设立, 控股 5 年施工业务划转给建工有限宁波建工集团工程建设有限公司控股 8 年整体变更宁波建工股份有限公司目前, 广天日月为公司控股股东, 持有公司发行前 63.37% 的股权宁波建工控股 7 家子公司, 涉及到从设计到施工的全产业链业务

3 新股研究报告宁波建工 (61789) 3 图 2 宁波建工发行前股权结构公司董事长徐文卫等 7 人签署了一致行动协议,7 人合计持有广天日月 5.44% 的股权, 实际控制公司同时公司董事长总经理等持有公司股权

4 新股研究报告宁波建工 (61789) 4 表 1 公司高管持股情况 ( 万股 ) 姓名直接持股间接持股合计持股发行前比例 (%) 发行后比例 (%) 广天日月职位宁波建工职位王一丁副董事长何明德鲍林春董事乌家瑜副董事长监事会主席陈建国董事董事潘信强副董事长副董事长徐文卫董事长总裁董事长翁海勇董事总经理陈贤华董事董事胡茂璋财务总监戴兵副董事长范尧根董事副总裁 2. 区域建筑龙头, 业务种类齐全公司是宁波建筑行业的龙头企业, 市场占有率第一, 公司拥有总承包资质 3 项专业承包资质 9 项设计资质 4 项, 能提供从设计到最后装修的全产业链服务表 2 公司资质情况总承包 1 房屋建筑工程施工总承包特级 2 市政公用工程施工总承包壹级 3 机电安装工程施工总承包壹级专业承包 4 钢结构工程专业承包壹级 5 消防设施工程专业承包壹级 6 建筑智能化专业承包壹级 7 建筑装修装饰工程专业承包壹级 8 建筑幕墙工程专业承包壹级 9 预拌商品混凝土专业承包贰级混凝土预制构件专业贰级 11 地基与基础工程专业承包叁级 12 城市园林绿化叁级资质设计 13 工程设计甲级 14 建筑智能化系统集成 ( 其中消防系统除外 ) 专项工程设计甲级 15 建筑装修专项工程设计甲级 16 建筑幕墙专项工程设计甲级

5 新股研究报告宁波建工 (61789) 5 公司, 一级建筑师建造师结构师等各类注册工程师约 169 名公司有国家级省级工法 26 项 ; 获授权专利 26 项, 其中 6 项发明专利, 项实用新型专利 7-9 年每年各获得鲁班奖一项, 在装饰领域, 获得全国建筑装饰工程奖两项表 3 公司近期重要奖项房建领域序号项目名称所获奖项 1 宁波科技广场综合办公楼鲁班奖 2 和义路滨江一号地块工程 ( 万豪中心 ) 8 年鲁班奖 3 丽水市财税大楼工程 7 鲁班奖装饰领域序号项目名称所获奖项 1 宁波万盛商务大厦 1 号楼幕墙工程 9 年度全国建筑装饰工程奖 2 宁波市和义路滨江 1 号地块装饰工程 8 年度全国建筑装饰工程奖 3. 业务集中于宁波, 装饰业务增长稳定, 省外业务拓展迅速公司在过去 3 年中并表的子公司有所变化, 也涉及到因胜诉导致的坏账准备转回, 因此导致公司净利润略有波动, 同时收入增长快于扣非后的归属母公司净利润增长, 年收入同比增长 14.4%, 扣非后净利润增长 8.55% 图 3 8- 年公司各项业务收入情况图 4 8- 年公司扣非后净利润情况收入 ( 百万元, 左轴 ) 收入增长 (%, 右轴 ) 25 扣非后净利润 ( 百万元, 左轴 ) 扣非后净利润增长 (%, 右轴 ) 公司业务房建和安装业务合计占到收入的 86%, 房建毛利率基本维持在 7.5% 左右, 建材销售毛利率最高, 年毛利率达到 12.85%

6 新股研究报告宁波建工 (61789) 6 图 5 8- 年公司各项业务收入占比 (%) 图 6 8- 年公司各项业务毛利率 (%) 房屋建筑和土木工程 73% 其他 1% 建筑安装工程 13% 建筑装饰工程 9% 建材物资销售 4% 房屋建筑和土木工程建筑安装工程 18 建筑装饰工程建材物资销售公司装饰业务毛利率低于专业上市公司, 近两年都维持在 8.28% 左右, 但增长稳定,9 年和年增速分别为 29.39% 和 26.42%, 收入占比也从 8 年的 7.66% 上升到年的 9.% 图 7 8- 年公司各项业务收入增长情况 (%) 图 8 8- 年公司装饰业务收入占比 (%) 8 房屋建筑和土木工程建筑装饰工程建筑安装工程建筑装饰工程公司宁波市内的收入在 8 年达到 78.22%,9 和年都稳定在 7% 左右最近三年, 省外收入有所上升, 从 8 年的 6.5 亿元上升到年的 11.6 亿元,CAGR 达到 38.4%, 增长势头迅猛图 9 年公司收入的地域分布 (%) 图 8- 年公司浙江省外收入占比 (%) 18 浙江省外宁波市 73% 浙江省外 15% 9 浙江省 ( 宁波除外 ) 12% 6 8 9

7 4. 宁波市内投资增长未来有望继续维持在 % 以上新股研究报告宁波建工 (61789) 7 宁波作为浙江省内的重要城市, 固定资产投资一直维持在较高水平, 一般占到浙江全省固定资产投资的 15%-% 年宁波全社会固定资产投资达到 26.5 亿元, 同比增长.1%, 其中房地产开发投资亿元, 同比增长 48.8% 图 E 宁波全社会固定资产投资情况图 E 宁波房地产开发投资情况全社会固定资产投资完成额 ( 亿元, 左轴 ) YoY(%, 右轴 ) E 12E 13E 房地产开发投资 ( 亿元, 左轴 ) YoY(%, 右轴 ) E 12E 13E 资料来源 : 宁波市统计局, 海通证券研究所资料来源 : 宁波市统计局, 海通证券研究所根据宁波统计局的统计,11 年上半年, 宁波完成固定资产投资 85 亿元, 同比增长.1% 其中基础设施投资亿, 同比增长 23.2%; 房地产开发投资 349 亿元, 同比增长 35.8% 住宅投资.6 亿元, 增长 38% 商品房销售面积万平方米, 同比下降 11.2% 其中, 住宅销售面积下降 12.4% 我们预计, 如果地产调控不放松, 下半年及明年房地产开发投资和固定资产投资将有一定的压力, 但未来三年宁波本地的建筑市场仍然有望保持 % 以上的增长 5. 资金运用效率同行领先公司 ROA 达到 3.24%, 明显高于上海建工的 2.78% 和龙元建设的 2.21% 同时, 公司的总资产周转率在年也达到 2.61%, 高于上海建工的 1.96% 和龙元建设的 1.12% 我们认为, 作为一家较早经过改制的民营企业, 公司的资金运用效率领先于同行, 我们预计上市后在资本充裕的情况下, 公司有望保持稳定增长图年各公司 ROA(%) 图年各公司总资产周转率 4 龙元建设上海建工宁波建工 3 龙元建设上海建工宁波建工

8 新股研究报告宁波建工 (61789) 8 6. 回款控制良好公司目前涉及到一些诉讼, 但计提了相应的准备, 同时这一指标近两年来处于上升状态以过去三年的资产减值损失的收入占比衡量, 公司低于龙元建设, 但高于上海建工, 应收账款净值 / 收入水平也介于两者之间我们认为, 公司的诉讼风险基本处于可控状态, 应收账款比例较低图年各公司资产减值损失 / 收入 (%) 图年各公司应收账款 / 收入 (%) 龙元建设上海建工宁波建工 5 龙元建设上海建工宁波建工募投项目降低采购成本, 增加施工机械公司募投项目主要涉及到增加施工机械, 同时建立主材物流中心主材物流中心主要目标是年供应建筑主材 ( 钢材 ) 4 万吨, 基本实现覆盖公司在宁波市范围完成工程项目 7% 的钢材供应, 并争取到 11 年实现对外年供钢材万吨以上我们预计大规模采购钢材将给公司带来显著的成本节约表 4 公司募投项目情况序号项目名称项目总投资 ( 万元 ) 本次募集资金投入 ( 万元 ) 1 科研生产基地建设项目 4,236 4,236 2 施工机械设备购置项目 22,715 22,715 3 主材物流中心项目 16,138 8, 4 外地分公司投资项目 7,425 7,425 合计 5,514 42, 业绩预测和估值我们认为公司作为一家早期改制的民营施工企业, 业务开拓具备一定的制度优势, 综合考虑行业情况, 预计年 EPS 为.29 元.4 元.49 元, 两年 CAGR 为 29.46%, 给予 11 年 15- 倍 PE, 合理价值区间为元, 考虑二级市场 % 的收益, 建议询价区间为元 9. 主要风险回款风险 ; 诉讼风险 ; 地产调控风险

9 新股研究报告宁波建工 (61789) 9 报表分析和预测利润表 ( 百万元 ) 11E 12E 13E 资产负债表 ( 百万元 ) 11E 12E 13E 营业收入货币资金营业成本存货营业税金及附加应收账款营业税率 (%) 其他流动资产销售费用流动资产销售费用率 (%) 流动资产占比管理费用固定资产管理费用率 (%) 投资性房地产.... 财务费用无形资产财务费用率 (%) 其他非流动资产期间费用率 (%) 非流动资产资产减值损失非流动资产占比投资收益资产总计营业利润短期借款营业外收入应付账款营业外支出其他流动负债利润总额流动负债所得税流动负债占比所得税率长期借款.... 少数股东损益其他长期负债.... 归属于母公司股东的净利润非流动性负债.... EPS( 元 ) 非流动负债占比负债合计盈利能力指标 (%) 11E 12E 13E 股本毛利率资本公积 EBITDA Margin 留存收益 EBIT Margin 少数股东权益营业利润率股东权益合计净利率负债股东权益总计 ROA ROE 现金流量表 ( 百万元 ) 11E 12E 13E 盈利增长 (%) 11E 12E 13E 净利润主营收入增长率折旧摊销主营利润增长率营运资金变动 EBITDA 增长率其他 EBIT 增长率经营活动现金流净利润增长率资本支出偿债能力指标 11E 12E 13E 投资收益资产负债率 (%) 其他.... 流动比率投资活动现金流速动比率债务变化现金比率股票发行经营效率指标 11E 12E 13E 其他应收帐款周转天数筹资活动现金流存货周转天数现金净流量总资产周转率每股经营性现金流 ( 元 ) 资料来源 : 公司公告, 海通证券研究所

10 新股研究报告宁波建工 (61789) 信息披露分析师声明江孔亮 : 建筑工程行业首席分析师本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格, 以勤勉的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息, 本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解, 清晰准确地反映了作者的研究观点, 结论不受任何第三方的授意或影响, 特此声明分析师负责的股票研究范围重点研究上市公司 : 中材国际龙元建设上海建工海油工程中海油服隧道股份中国中铁中国铁建中国建筑中铁二局精工钢构金螳螂洪涛股份亚厦股份广田股份棕榈园林铁汉生态投资评级说明 1. 投资评级的比较标准类别评级说明投资评级分为股票评级和行业评级买入个股相对大盘涨幅在 15% 以上 ; 以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较增持个股相对大盘涨幅介于 5% 与 15% 之间 ; 标准, 报告发布日后 6 个月内的公司股价 ( 或股票投资评级中性个股相对大盘涨幅介于 -5% 与 5% 之间 ; 行业指数 ) 的涨跌幅相对同期的海通综指的减持个股相对大盘涨幅介于 -5% 与 -15% 之间 ; 涨跌幅为基准 ; 卖出个股相对大盘涨幅低于 -15% 2. 投资建议的评级标准增持行业整体回报高于市场整体水平 5% 以上 ; 报告发布日后的 6 个月内的公司股价 ( 或行行业整体回报介于市场整体水平 -5% 与 5% 业指数 ) 的涨跌幅相对同期的海通综指的涨跌幅行业投资评级中性减持之间 ; 行业整体回报低于市场整体水平 5% 以下法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险, 投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考, 不构成投资建议, 也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下, 海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送, 未经海通证券研究所书面授权, 本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容, 务必联络海通证券研究所并获得许可, 并需注明出处为海通证券研究所, 且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可, 海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务

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AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013

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