1 领先的民办高等教育集团, 收入利润高增长新高教集团是中国领先的民办高等教育集团, 专注于提供各个领域的高质量应用型高等教育, 课程设置旨在教授学生具备实践经验及适用技能, 从而帮助学生获得就业能力目前, 集团建设和投资了云南工商学院贵州工商职业学院湖北民族学院科技学院及哈尔滨华德学院四所

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辉怀
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1 2017 年 10 月 13 日证券研究报告公司研究报告新高教集团 (2001.HK) 教育买入 ( 首次 ) 当前价 :4.96 港元目标价 :6.47 港元内生增长和外延扩张并进, 业绩增长可期投资要点 : 领先的民办高等教育集团, 收入利润高增长新高教集团专注于提供各个领域的高质量应用型高等教育目前, 集团有云南贵州湖北及哈尔滨四所大学, 在校生总人数为人年集团下属学校毕业生就业率超过 97%, 专业对口率超过 70% 在校学生规模稳步提升, 促进了集团收入利润高速增长, 年收入年复合增速为 28% 2017 年上半年, 集团录得收入 2.66 亿元, 同比增长 34%, 扣除上市费用的核心净利润为 1.28 亿元, 同比增长 52.3% 学校竞争力强, 学生人数和学费双增长可期 1) 管理团队经验丰富, 学校竞争力强学校的管理层具有丰富的教育行业经验 ( 董事长 CEO 和首席运营官均有十几年教育行业经验 ), 能为学校在未来并购中提供更强的竞争力集团以市场需求为导向, 开设多个特色专业群, 同时通过打造一流的师资力量和利用校企合作, 就业率常年超过 97%, 增强学校的竞争力和吸引力 2) 学生人数和学费收入稳步增长首先, 就新高教学校所在的区域来看,2015 年这些地区高等教育的毛入学率在 21%-30% 左右, 而全国高等教育的毛入学率为 37%, 还存在较大差距这些地区的省教育厅会提供更多学额指标去改善毛入学率, 考虑到集团学校有非常好的声誉和口碑, 当地政府会提供更多学额指标目前, 云南学校有接近 2.2 万人, 随着匹配资源的建设, 预计未来每年学生人数增长将在 15% 以上, 预计十三五期间在校生规模最多可以扩展到 4.4 万人 ; 华中学校在校生人数接近 6000 人, 未来每年还能增加 3000 人左右, 最后总规模可能达到 1 万多人伴随学费自主定价的放开, 集团大学平均学费 (17/18 学年为元人民币 ) 低于民办大学平均学费 (12153 元人民币 ), 还存在一定的增长空间, 预计未来平均学费能有 7% 左右的增长学校网络将通过自建和并购持续扩大, 为后续发展奠定基础西北学校已于今年 7 月动工, 预计 19 年 9 月开始招生, 计划容纳 1.5 万人公司账上有 6 亿现金, 也在考察多个学校, 并购预期强烈, 最快能在今年底前完成并购估值与评级 : 预计公司年 EPS 分别为 0.15/0.26/0.30 元人民币, 对应动态市盈率分别为 28/16/14 倍考虑到公司强劲的内生增长动力及并购预期, 我们给予公司 2018 年 21 倍市盈率, 目标价 6.47 元港币, 首次覆盖, 给予买入评级西南证券研究发展中心分析师 : 李佳颖执业证号 :S 电话 : 邮箱 :lijy@swsc.com.cn 联系人 : 沈雯琪电话 : 邮箱 :swq@swsc.com.cn 相对指数表现数据来源 :Wind, 西南证券整理基础数据 52 周区间 ( 港元 ) 5.35/2.55 流通股数 ( 百万 ) 1431 市值 ( 亿港元 ) 主要股东 (%) Aspire Education ManagementCO.Ltd (35.09%) 相关研究风险提示 : 招生人数或不及预期 ; 学费增速或不及预期指标 / 年度 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 收入 ( 百万元人民币 ) 增长率 32.7% 24.5% 29.2% 79.9% 18.1% 净利润 ( 百万元人民币 ) 增长率 32.1% 5.8% 55.2% 72.4% 17.2% 每股盈利 ( 元人民币 ) 市盈率数据来源 : 公司资料, 西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分

1 领先的民办高等教育集团, 收入利润高增长新高教集团是中国领先的民办高等教育集团, 专注于提供各个领域的高质量应用型高等教育, 课程设置旨在教授学生具备实践经验及适用技能, 从而帮助学生获得就业能力目前, 集团建设和投资了云南工商学院贵州工商职业学院湖北民族学院科技学院及哈尔滨华德学院四所大学, 并于 2017 年下半年兴建西北工商职业学院 ( 预计 2019 年 9 月开始招生 );

2 1 领先的民办高等教育集团, 收入利润高增长新高教集团是中国领先的民办高等教育集团, 专注于提供各个领域的高质量应用型高等教育, 课程设置旨在教授学生具备实践经验及适用技能, 从而帮助学生获得就业能力目前, 集团建设和投资了云南工商学院贵州工商职业学院湖北民族学院科技学院及哈尔滨华德学院四所大学, 并于 2017 年下半年兴建西北工商职业学院 ( 预计 2019 年 9 月开始招生 ); 同时正在申请加州学校学校课程包括三年制专科四年制本科过去 3 年毕业生平均就业率超 98%, 专业对口率超过 70% 近年来学校凭借着先进教学理念发展成熟的课程, 以及较高的毕业生就业率, 使得在校学生规模稳步提升, 促进了集团收入利润高速增长, 年收入年复合增速为 28% 2017H1, 营业收入达到 2.66 亿元, 同比增长 34%, 扣除上市费用的核心净利润为 1.28 亿元, 同比增长 52.3% 另外,2017 年上半年集团新增向东北学校及华中学校收取的独家技术服务费, 分别录得收益 1650 万元与 340 万元, 对利润增厚明显图 1: 公司发展历程数据来源 : 公司官网, 西南证券整理图 2: 集团高质量就业的应用型大学办学模式数据来源 : 公司官网, 西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分 1

图 3:2014-2017H1 年公司收入和净利润稳步增加图 4:2017 年上半年公司收入结构 2 学校竞争力强, 学生人数和学费双增长可期随着各行业专业化程度的提升,

我国高等教育的毛入学率仅为 37%, 远低于欧美国家 ( 英国 56% 法国 65% 美国 86%), 我国高等教育行业依旧有较大发展空间根据 Frost&Sullivan

2% 新高教集团作为领先的高等教育集团, 管理层经验丰富, 学校竞争力强, 将充分受益图 5: 民办高等教育行业收入规模不断增加图 6: 民办高等教育渗透率将持续上升 2.

3 图 3: H1 年公司收入和净利润稳步增加图 4:2017 年上半年公司收入结构 2 学校竞争力强, 学生人数和学费双增长可期随着各行业专业化程度的提升, 社会对具备实践经验及适用技能的人才需求日益增长, 而居民收入增加导致的要求受教育水平不断提高及政府对民办教育发展的支持, 我国民办高等教育行业将持续快速发展由于, 我国高等教育的毛入学率仅为 37%, 远低于欧美国家 ( 英国 56% 法国 65% 美国 86%), 我国高等教育行业依旧有较大发展空间根据 Frost&Sullivan 的预计,2015 年到 2020 年, 民办高等教育行业复合年增长率为 11%, 民办高等教育的渗透率将提升到 27.2% 新高教集团作为领先的高等教育集团, 管理层经验丰富, 学校竞争力强, 将充分受益图 5: 民办高等教育行业收入规模不断增加图 6: 民办高等教育渗透率将持续上升 2.1 管理团队经验丰富, 学校竞争力强集团总部设在北京, 辐射全国办学, 集团凭借较高的行业声誉较好的长期激励计划, 不断完善队伍建设体制, 吸引激励和留任了大批优质教师, 打造了一流的师资队伍其中, 40%-55% 的教师是兼职的行业和企业内专家, 能为学生提供更新的行业状况, 有利于学生在请务必阅读正文后的重要声明部分 2

4 就业时保持更强的竞争力另外, 集团已开始实施高端创新型人才, 新兴学科紧缺人才引进工程, 推进青年英才培养和发展, 人才队伍素质不断提升学校的管理层具有丰富的教育行业经验, 能为学校在未来并购中提供更强的竞争力创始人及董事长李孝轩先生具有 18 年教育领域经验, 曾担任中国民办教育协会首任副主席首席执行官赵帅先生, 具有 13 年教育经验,04 年加入云南学校担任学生主任, 在招生运营及日常管理方面经验丰富首席运营官张柯先生,00 年加入本集团, 有 17 年教育培训领域经验, 在日常运营及外部沟通方面经验丰富总体来看, 集团拥有经验丰富的管理团队, 相对一流的师资力量, 促进学校竞争力不断提高云南工商学院 : 学院位于云南省昆明市嵩明县, 前身是成立于 2005 年的软件学院, 并于 2011 年成功升格为合资格颁授学士学位, 及提供应用型本科教育及专科教育的高等学历教育学校占地面积约 535,800 平方米, 是云南省第一所民办本科院校, 且为规模最大民办高校, 设有六所学院提供逾 50 个本科及专科专业现有教职中具有副高级专业技术职务以上的教师 251 名, 具有研究生以上学历的教师 355 名学校连续八年毕业生就业率高于 97%, 就业率为 98.8%, 学校先后被教育部授予 " 全国毕业生就业典型经验高校 " 暨 " 全国高校就业工作 50 强 " 贵州工商职业学院 : 成立于 2012 年, 位于贵州省贵阳市清镇市, 提供应用型专科教育学校占地面积约平方米, 设有会计学院护理学院建筑工程学院工商管理学院设计与工程学院体育学院等六个二级分院, 开设 30 余个专业 ( 方向 ) 目前学校是贵州民办高校规模前三年学生就业率为 97.6% 湖北民族学院科技学院 : 学院位于湖北省恩施市, 创立于 2003 年, 提供逾 40 个本科专科专业及本科预科课程学院现有专职教师 74 人, 兼职教师 76 人其中教授 14 人, 副教授 45 人 ; 博士 10 人, 硕士 38 人为了加强外语教学及学术交流还特聘了 2 名外籍教师, 优质的师资队伍保证了学院整体教学质量稳定的入学率和就业率, 促进学生人数规模不断扩大此外, 学校的专业主要定位医科, 就业比较理想根据麦克思数据发布的数据显示 : 学院在全省同类学校中毕业生职业期待吻合度排名第二位 ; 毕业生半年内低离职率排名第二位哈尔滨华德学院 : 学院位于黑龙江省哈尔滨市, 创立于 1992 年, 原先是哈工大的独立学院学校规模在黑龙江民办高校前五, 占地总面积 77 万平方米, 设有 11 个二级学院, 涵盖工学管理学经济学文学艺术学 5 个学科门类,35 个本科专业和 11 个专科专业, 在校生近万人学校实行专家治校教授治学 ( 其中来自哈尔滨工业大学的师资占教师总数的 60%) 学校坚持应用型的办学特色, 通过校企合作制定联合培养计划, 能有效保障学生的就业毕业生年终就业率平均达 98%, 居黑龙江省普通高校前列请务必阅读正文后的重要声明部分 3

而全国高等教育的毛入学率为 37%, 还存在较大差距这些地区的省教育厅会提供更多学额指标去改善毛入学率, 由于公司有非常好的声誉和口碑, 当地政府会为公司提供更多学额指标一般来说, 公办院校学生人数增幅在 5% 以内, 基本上同行民办院校学生人数增幅在 5%-10%, 而公司在校人数增幅突破 10%,

5 图 7: 云南和贵州学校教师总数不断增加 2.2 学生人数和学费双增长可期就在校生人数来看, 新高教集团是目前上市的高等教育企业中规模最大的一家 (2016/2017 学年在校生总人数达人, 民生教育为人 ), 我们预计未来在校生总人数还将持续增长就新高教学校所在的区域来看,2015 年这些地区高等教育的毛入学率在 21%-30% 左右, 而全国高等教育的毛入学率为 37%, 还存在较大差距这些地区的省教育厅会提供更多学额指标去改善毛入学率, 由于公司有非常好的声誉和口碑, 当地政府会为公司提供更多学额指标一般来说, 公办院校学生人数增幅在 5% 以内, 基本上同行民办院校学生人数增幅在 5%-10%, 而公司在校人数增幅突破 10%, 也证明所办的学校声誉更好, 地方政府倾向于分配更多学额另一方面, 学生人数和学费的增加, 又为公司提供更多资金以提升办学质量和口碑声誉, 从而增强学校的竞争力目前, 云南学校有接近 2.2 万人, 随着匹配资源的建设, 预计未来每年学生人数增长将在 15% 以上, 预计十三五期间在校生规模最多可以扩展到 4.4 万人 ; 华中学校在校生人数接近 6000 人, 未来每年还能增加 3000 人左右, 最后总规模可能达到 1 万多人 ; 今年已动工的西北学校预计将于 2019 年 9 月开始招生, 计划容纳 15,000 名学生图 8: 各省份高等教育的毛入学率图 9: 各省份民办高等教育学生人数请务必阅读正文后的重要声明部分 4

图 10: 各学校最大可容纳量图 11: 新高教集团和民生教育在校人数 2017/2018 学年, 集团平均学费预期为人民币 11562 元, 同比增加约 7.

3 万, 这一部分上调带来的增加将在 4 年内释放, 由于学费 3 年一调整, 预计 18 年还将上调本科学费 40%-60%, 上调专科学费 30% 左右东北学校学费大概每年上升 1000 预计未来平均学费能有 7% 左右的增长

6 图 10: 各学校最大可容纳量图 11: 新高教集团和民生教育在校人数 2017/2018 学年, 集团平均学费预期为人民币元, 同比增加约 7.7% 与公立高等教育机构相比, 民办高等教育机构可更为灵活地决定其专业设置及课程制定, 于收取学费方面享有更大灵活性伴随着学费自主定价放开, 集团目前的平均学费和全国民办高等教育的平均学费元相比, 还存在一定的增长空间就具体学校学费增加来看, 云南学校 15 年将本科学费从万调整到万,16 年专科学费从万到万, 这一部分上调带来的增加将在 4 年内释放, 由于学费 3 年一调整, 预计 18 年还将上调本科学费 40%-60%, 上调专科学费 30% 左右东北学校学费大概每年上升 1000 预计未来平均学费能有 7% 左右的增长我们相信在校生规模继续保持上涨, 学费稳步提升将会成为集团未来发展的关键引擎图 12: 中国与中国西部地区民办高等教育学校的平均学费图 13: 新高教集团平均学费和民生教育平均学费存在差距 3 学校网络将持续扩张根据弗若斯特沙利文的预测, 到 2020 年, 中国民办高等教育学校数量将增加至 795 家, 但是行业格局仍高度碎片化, 预计行业领先者将发挥跨区域扩张能力与丰富的运营经验, 不断整合市场份额, 获得超额增长目前, 高等教育集团在全国不超过 10 家, 每家的特点具有差异性与民生教育集团聚焦一个省份相比, 新高教集团成功地实施跨地区办学, 例如将云南学校的成功运作经验应用在贵州学校上请务必阅读正文后的重要声明部分 5

7 学校网络将通过自建和并购持续扩大, 为后续发展奠定基础 2017 年 7 月集团拟投资约人民币 6 亿元兴建西北学校, 预计 19 年 9 月开始招生, 最多可容纳学生数为 1.5 万人目前公司账上有 6 亿现金, 公司也在积极地考察多个潜在并购标的, 预计最快今年底能完成并购未来公司的并购会以中西部和东北部为重点展开, 原因是这些地区的高等教育入学率较全国平均入学率相比偏低, 具有更大的增长潜力通过并购及学校规模的扩大, 新高教集团的教育连锁集团的办学优势明显, 能实现集中采购和师资的共享 ( 利用远程在线课程方式 ), 从而降低成本此外, 由于集团的教育行业经验丰富, 也容易获得更多优质标的及更合理的价格图 14: 民办高校个数 4 盈利预测与投资建议关键假设 : 假设 1: 云南学校在校生人数会以每年 10%-15% 增加贵州学校在校生人数会以每年 5%-10% 增加华中学校在校生人数每年增加 3000 人东北学校在校生人数基本持平假设 2: 平均学费每年按 7% 增长假设 3: 如果今年底完成并购和学校建设会带来短期债务水平的上升, 预计今年底将达到 5-7 亿元具体分业务的收入预测如下表 : 表 1: 分业务收入盈利预测百万元港币 FY15A FY16A FY17E FY18E FY19E 云南学校学费收入住宿费收入总收入 Yoy 20.0% 22.0% 31.5% 23.7% 21.6% 贵州学校请务必阅读正文后的重要声明部分 6

8 百万元港币 FY15A FY16A FY17E FY18E FY19E 学费收入住宿费收入总收入 Yoy 64.9% 29.0% 25.1% 10.0% 东北学校学费收入住宿费收入总收入 Yoy 4.8% 3.8% 2.9% 华中学校学费收入住宿费收入总收入 Yoy 64.1% 53.9% 35.7% 总收入 Yoy 32.7% 24.5% 29.2% 79.9% 18.1% 总毛利率 49.5% 48.0% 49.0% 50.0% 50.0% 总毛利润注 : 由于东北学校和华中学校还未完成学校举办权的交接,2017 年的总收入中不包含这两所学校的收入, 将东北学校营运所得盈余的 73.91% 和华中学校营运所得盈余的 89.2% 作为服务费计入其他收益数据来源 : 公司资料西南证券表 2: 同业估值比较简称股票代号市值 ( 亿元 ) EPS 市盈率 FY16A FY17E FY18E FY16A FY17E FY18E 民生教育 1569.HK 宇华教育 6169.HK 睿见教育 6068.HK 枫叶教育 1317.HK 数据来源 :Wind, 西南证券整理根据以上假设, 我们预计公司年 EPS 分别为 0.15/0.26/0.30 元人民币, 对应动态市盈率分别为 28/16/14 倍考虑到公司强劲的内生增长动力及并购预期, 我们给予公司 2018 年 21 倍市盈率, 目标价 6.47 元港币, 首次覆盖, 给予买入评级 5 风险提示招生人数或不及预期 ; 学费增速或不及预期请务必阅读正文后的重要声明部分 7

9 附 : 财务报表損益表現金流量表 12 月 31 日年結 ( 百萬元人民幣 ) FY15A FY16A FY17E FY18E FY19E 12 月 31 日年結 ( 百萬元人民幣 ) FY15A FY16A FY17E FY18E FY19E 收入稅前利潤毛利稅項 EBITDA 折舊折舊聯營公司 EBIT 營運資本變動財務收入 ( 費用 ) 經營現金流量聯營公司資本開支非經常性項目自由現金流量稅前利潤股息稅項其他非流動資產變動非控股權益股本變動淨利潤其他浄現金流量資產負債表期初淨現金 ( 負債 ) 月 31 日年結 ( 百萬元人民幣 ) FY15A FY16A FY17E FY18E FY19E 期終淨現金 ( 負債 ) 現金及現金等價物應收賬款財務比率存貨月 31 日年結 ( 百萬元人民幣 ) FY15A FY16A FY17E FY18E FY19E 其他流動資產增長 (%) 物業廠房及設備 ,067 1,332 1,646 收入無形資產 EBITDA 其他非流動資產 EBIT 總資產 1,217 2,013 2,106 2,495 2,895 淨利潤每股盈利 NA 應付賬款利潤率 (%) 短期借款毛利其他流動負債 EBITDA 長期借款 EBIT 遞延稅項負債淨利潤其他非流動負債其他比率總負債 835 1, ,087 1,141 ROE(%) ROA(%) 股本浄負債率儲備 ,059 1,354 1,699 利息覆蓋率 ( 倍 ) 股東權益 ,059 1,354 1,699 應收賬款周轉天數非控股權益應付賬款周轉天數總權益 ,113 1,408 1,753 存貨周轉天數淨現金 ( 負債 ) 有效稅率 (%) 数据来源 : 公司资料, 西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分 8

10 分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 报告所采用的数据均来自合法合规渠道, 分析逻辑基于分析师的职业理解, 通过合理判断得出结论, 独立客观地出具本报告分析师承诺不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿投资评级说明公司评级行业评级买入 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅在 20% 以上增持 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅介于 10% 与 20% 之间中性 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅介于 -10% 与 10% 之间回避 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅在 -10% 以下强于大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报高于沪深 300 指数 5% 以上跟随大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报介于沪深 300 指数 -5% 与 5% 之间弱于大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报低于沪深 300 指数 -5% 以下重要声明西南证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格本公司与作者在自身所知情范围内, 与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突本报告仅供本公司客户使用, 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务本报告中的信息均来源于公开资料, 本公司对这些信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌, 过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告, 本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时, 本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告仅供参考之用, 不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下, 本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险, 本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任本报告版权为西南证券所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处为西南证券, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改未经授权刊载或者转发本报告的, 本公司将保留向其追究法律责任的权利请务必阅读正文后的重要声明部分

11 西南证券研究发展中心上海地址 : 上海市浦东新区陆家嘴东路 166 号中国保险大厦 20 楼邮编 : 北京地址 : 北京市西城区金融大街 35 号国际企业大厦 B 座 16 楼邮编 : 重庆地址 : 重庆市江北区桥北苑 8 号西南证券大厦 3 楼邮编 : 深圳地址 : 深圳市福田区深南大道 6023 号创建大厦 4 楼邮编 : 西南证券机构销售团队区域姓名职务座机手机邮箱蒋诗烽地区销售总监 jsf@swsc.com.cn 黄丽娟机构销售 hlj@swsc.com.cn 邵亚杰机构销售 syj@swsc.com.cn 上海张方毅机构销售 zfyi@swsc.com.cn 郎珈艺机构销售 langjiayi@swsc.com.cn 欧阳倩威机构销售 oyqw@swsc.com.cn 程建雄机构销售 cjx@swsc.com.cn 北京蒋诗烽地区销售总监 jsf@swsc.com.cn 王雨珩机构销售 wyheng@swsc.com.cn 张婷地区销售总监 zhangt@swsc.com.cn 刘宁机构销售 liun@swsc.com.cn 广深王湘杰机构销售 wxj@swsc.com.cn 熊亮机构销售 xl@swsc.com.cn 刘雨阳机构销售 liuyuy@swsc.com.cn 刘予鑫 ( 广州 ) 机构销售 lyxin@swsc.com.cn 请务必阅读正文后的重要声明部分

盈利预测和投资建议关键假设 : 假设 1: 广东省的招标对黛力新产生的不利影响短期内不能消除, 黛力新全年维持约 5% 的低增速 ; 假设 2: 波依定今年并表的 10 个月业绩与去年阿斯利康做的 10 个月持平 ; 假设 3: 未来 2-3 年综合毛利率保持在 57% 左右具体的收入预测如下

盈利预测和投资建议关键假设 : 假设 1: 广东省的招标对黛力新产生的不利影响短期内不能消除, 黛力新全年维持约 5% 的低增速 ; 假设 2: 波依定今年并表的 10 个月业绩与去年阿斯利康做的 10 个月持平 ; 假设 3: 未来 2-3 年综合毛利率保持在 57% 左右具体的收入预测如下 2016 年 08 月 23 日证券研究报告 2016 年中报点评康哲药业 (0867.HK) 医药生物增持 ( 维持 ) 当前价 :12.94 港元目标价 :14.49 港元波依定助增长中报业绩靓丽投资要点业绩持续高增长, 派息稳定 : 公司上半年实现营收 21.8 亿元人民币, 同比增长 29.9%; 实现净利润 6.5 亿元人民币, 同比增长 32.5%, 费用率在规模效应和成本控制下持续改善