关键假设 : 假设 1: 公司寿险业务保费增速未来三年复合增速保持在 13% 左右 ; 新业务价值增速保持在 15% 左右 ; 续期保费保持 20% 左右的复合增长假设 2: 公司资产配置风格维持现有结构, 整体投资收益保持 10% 的复合增速 ; 假设 3: 公司代理人规模保持 5% 左右的稳定

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勺矩路
5 years ago
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1 2018 年 03 月 23 日证券研究报告 2017 年年报点评买入 ( 维持 ) 当前价 :26.70 元中国人寿 (601628) 非银金融目标价 :37.76 元 (6 个月 ) 投资改善叠加精算调整, 寿险龙头再创佳绩投资要点业绩总结 : 公司 2017 年度实现营业收入亿元, 同比增长 18.8%; 实现归属于上市公司股东净利润亿元, 同比增长 68.6%; 实现基本每股收益 1.13 元, 同比上升 70.1%; 加权平均净资产收益率 10.49%, 较 2016 年底增加 4.33 个百分点期交续期双轮驱动, 龙头保费增长无忧公司 2017 年保费跨上 5000 亿关口达到亿元, 同比提高 18.9%, 市场份额 19.7%, 继续稳居行业首位其中, 销售队伍总人力突破两百万, 达到万人个险渠道在季均有效人力较 2016 年底大增 29.8% 的推动下实现保费收入亿元, 同比增长 25.4% 在公司压缩趸交, 发展期交的产品策略下, 首年期交产品贡献保费收入突破千亿, 达到亿元, 同比增长 20.4%; 首年期交保费占到公司长险首年保费的 63.99%; 续期保费收入亿元, 同比增长 28.9%, 在总保费中的占比达到 56.27%, 同比提高 4.35 个百分点坚持价值导向, 投资向好助推业绩回升在保费延续较高增速和业务结构持续优化的推动下, 公司 2017 年新业务价值达亿元, 同比大增 21.9%, 其中, 仅个险渠道贡献的新业务价值就达到亿元, 占比接近 90% 公司在 2017 年的蓝筹行情中把握住了市场投资节奏, 增加了债权型金融资产和股票的配置比例, 减少了定期存款和货币资金的持有量, 提高了资金使用效率通过优化资产配置实现总投资收益亿元, 同比增长 19.3%, 拉动综合投资收益率同比上升 2.11 个百分点至 4.54% 盈利预测与投资建议预计年 EPS 分别为 1.30 元 1.52 元 1.84 元, 未来三年归母净利润保持 17.16% 的复合增长率考虑到公司作为寿险行业龙头, 受益于社会消费升级和养老健康政策红利催化, 相较行业估值享有溢价空间, 结合公司历史估值中枢, 因此给予公司 2018 年 1.33 倍 PEV 估值, 对应目标价元, 维持买入评级风险提示 : 保费销售或不及预期, 代理人产能增长或低于预期, 资本市场下行或使公司估值和压力面临双重压力指标 / 年度 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 ( 百万元 ) 653, , , , 增长率 18.81% 12.77% 13.85% 13.90% 归属母公司净利润 ( 百万元 ) 32, , , , 增长率 68.63% 14.21% 16.80% 20.56% 每股收益 EPS( 元 ) 净资产收益率 ROE 10.07% 10.82% 11.78% 13.32% PE PB 数据来源 :Wind, 西南证券西南证券研究发展中心分析师 : 郎达群执业证号 :S 电话 : 邮箱 :ldqun@swsc.com.cn 分析师 : 刘嘉玮执业证号 :S 电话 : 邮箱 :ljwei@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 43% 34% 25% 15% 6% -3% 17/3 17/5 17/7 17/9 17/11 18/1 18/3 数据来源 : 聚源数据基础数据中国人寿沪深 300 总股本 ( 亿股 ) 流通 A 股 ( 亿股 ) 周内股价区间 ( 元 ) 总市值 ( 亿元 ) 7, 总资产 ( 亿元 ) 28, 每股净资产 ( 元 ) 相关研究 [Table_Report] 1. 中国人寿 (601628): 中报业绩超出预期, 价值导向龙头稳固 ( ) 请务必阅读正文后的重要声明部分 1

2 关键假设 : 假设 1: 公司寿险业务保费增速未来三年复合增速保持在 13% 左右 ; 新业务价值增速保持在 15% 左右 ; 续期保费保持 20% 左右的复合增长假设 2: 公司资产配置风格维持现有结构, 整体投资收益保持 10% 的复合增速 ; 假设 3: 公司代理人规模保持 5% 左右的稳定增长态势, 退保率稳定在 4% 左右, 留存率持续提升 ; 保单继续率维持现有水平假设 4: 公司利差费差死差结构无明显变化, 现有风险贴现率, 投资收益率假设, 准备金折现率无明显变化, 保单新业务价值率持续稳健提升基于以上假设, 我们预测公司年分业务收入成本如下表 : 表 1: 中国人寿内含价值增长预测情况 ( 单位 : 百万元 ) 2017A 2018E 2019E 2020E 经调整的净资产有效业务价值内含价值一年新业务价值新业务价值倍数新业务价值总和总精算价值股本每股内含价值每股精算价值 PEV 估值数据来源 : 公司公告西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分 2

3 附表 : 财务预测与估值利润表 ( 百万元 ) 2017A 2018E 2019E 2020E 资产负债表 ( 百万元 ) 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入一流动资产已赚保费货币资金加 : 投资净收益交易性金融资产净值加 : 公允价值变动净收益应收保费加 : 汇兑净收益应收利息其他业务收入应收分保账款减 : 退保金应收分保未到期责任准备金减 : 赔付支出应收分保未决赔款准备金加 : 摊回赔付支出应收分保寿险责任准备金减 : 保险责任准备金数据来源 :Wind, 西南证券应收分保长期健康险责任准备金加 : 摊回保险责任准备金流动资产合计减 : 保单红利支出二非流动资产减 : 营业税金及附加买入返售金融资产净值减 : 手续费及佣金支出可供出售金融资产净值减 : 业务管理费用持有至到期投资净值加 : 摊回分保费用投资性房地产净值减 : 其他业务成本长期股权投资净值减 : 资产减值损失存出资本保证金营业利润固定资产净值加 : 营业外收入在建工程净值减 : 营业外支出无形资产净值利润总额商誉净值减 : 所得税递延所得税资产净利润定期存款减 : 少数股东损益其他资产归属母公司净利润非流动资产合计总股本资产差额 EPS( 当前股本 ) 资产总计业绩和估值指标 2017A 2018E 2019E 2020E 卖出回购金融资产款 PE 预收保费 PB 应付手续费及佣金 PS 应付分保账款财务分析指标 2017A 2018E 2019E 2020E 应付职工薪酬成长能力应交税费销售收入增长率 18.81% 12.77% 13.85% 13.90% 应付赔付款营业利润增长率 74.10% 12.67% 16.79% 20.86% 应付保单红利净利润增长率 67.23% 14.50% 16.82% 20.50% 保户储金及投资款 EBITDA 增长率 38.67% 18.23% 18.72% 19.94% 未到期责任准备金获利能力未决赔款准备金毛利率 73.16% 71.91% 71.26% 70.98% 寿险责任准备金三费率 50.58% 48.21% 46.26% 45.02% 长期健康险责任准备金净利率 5.01% 5.09% 5.22% 5.53% 应付债券 ROE 10.07% 10.82% 11.78% 13.32% 独立账户负债 ROA 1.13% 1.20% 1.29% 1.42% 递延所得税负债营运能力其他负债总资产周转率负债差额 ( 特殊报表科目 ) 固定资产周转率负债总额资本结构股本资产负债率 88.77% 88.96% 89.07% 89.37% 资本公积流动比率盈余公积金每股指标未分配利润每股收益其它每股净资产归属母公司股东权益合计每股经营现金 7.11 少数股东权益每股股利股东权益合计请务必阅读正文后的重要声明部分 3

4 分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 报告所采用的数据均来自合法合规渠道, 分析逻辑基于分析师的职业理解, 通过合理判断得出结论, 独立客观地出具本报告分析师承诺不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿投资评级说明公司评级行业评级买入 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅在 20% 以上增持 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅介于 10% 与 20% 之间中性 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅介于 -10% 与 10% 之间回避 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅在 -10% 以下强于大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报高于沪深 300 指数 5% 以上跟随大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报介于沪深 300 指数 -5% 与 5% 之间弱于大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报低于沪深 300 指数 -5% 以下重要声明西南证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格本公司与作者在自身所知情范围内, 与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突证券期货投资者适当性管理办法于 2017 年 7 月 1 日起正式实施, 本报告仅供本公司客户中的专业投资者使用, 若您并非本公司客户中的专业投资者, 为控制投资风险, 请取消接收订阅或使用本报告中的任何信息本公司也不会因接收人收到阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务本报告中的信息均来源于公开资料, 本公司对这些信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌, 过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告, 本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时, 本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告仅供参考之用, 不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下, 本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险, 本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任本报告版权为西南证券所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处为西南证券, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改未经授权刊载或者转发本报告的, 本公司将保留向其追究法律责任的权利请务必阅读正文后的重要声明部分

5 西南证券研究发展中心上海地址 : 上海市浦东新区陆家嘴东路 166 号中国保险大厦 20 楼邮编 : 北京地址 : 北京市西城区金融大街 35 号国际企业大厦 B 座 16 楼邮编 : 重庆地址 : 重庆市江北区桥北苑 8 号西南证券大厦 3 楼邮编 : 深圳地址 : 深圳市福田区深南大道 6023 号创建大厦 4 楼邮编 : 西南证券机构销售团队区域姓名职务座机手机邮箱蒋诗烽地区销售总监 jsf@swsc.com.cn 黄丽娟机构销售 hlj@swsc.com.cn 上海邵亚杰机构销售 syj@swsc.com.cn 张方毅机构销售 zfyi@swsc.com.cn 欧阳倩威机构销售 oyqw@swsc.com.cn 蒋诗烽地区销售总监 jsf@swsc.com.cn 北京王雨珩机构销售 wyheng@swsc.com.cn 陈乔楚机构销售 cqc@swsc.com.cn 路剑机构销售 lujian@swsc.com.cn 张婷地区销售总监 zhangt@swsc.com.cn 王湘杰机构销售 wxj@swsc.com.cn 广深熊亮机构销售 xl@swsc.com.cn 刘雨阳机构销售 liuyuy@swsc.com.cn 刘予鑫 ( 广州 ) 机构销售 lyxin@swsc.com.cn 请务必阅读正文后的重要声明部分

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AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013