公司概况公司主营为低压电力线载波通信产品公司专注于为国家智能电网建设提供用电信息采集系统整体解决方案并致力于低压电力线载波通信技术应用领域的拓展公司主要产品为载波通信芯片集中器等低压电力线载波产品的关键部件 ---- 核心载波通信芯片, 用于自动抄读电能量数据用电信息自动采集是智能电网建设

Size: px

Start display at page:

Download "公司概况公司主营为低压电力线载波通信产品公司专注于为国家智能电网建设提供用电信息采集系统整体解决方案并致力于低压电力线载波通信技术应用领域的拓展公司主要产品为载波通信芯片集中器等低压电力线载波产品的关键部件 ---- 核心载波通信芯片, 用于自动抄读电能量数据用电信息自动采集是智能电网建设"

钓毛席
5 years ago
Views:

1 年 04 月 20 日东软载波 (300183): 分享智能电网建设盛宴芯片设计 - 元器件首次评级 : 买入相对沪深 300 表现东软载波沪深 % 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% 智能电网建设高潮拉动 PLC 芯片需求爆发 2009 年, 国家电网公司公布了智能电网发展计划, 年是全面建设阶段年是引领提升阶段, 将全面建成统一的坚强智能电网南方电网也积极推动智能电网发展 2011 年国务院决定实施新一轮农村电网改造升级工程智能电网建设农网改造将带动用电信息采集系统建设, 进而拉动 PLC 芯片需求表现 1m 3m 12m 东软载波沪深市场数据当前价格 ( 元 ) 周价格区间 ( 元 ) 总市值 ( 百万 ) 流通市值 ( 百万 ) 总股本 ( 万股 ) 流通股 ( 万股 ) 日均成交额 ( 百万 ) 近一月换手 (%) 相关报告分析师蒋传宁电话 : 邮件 :jiangcn@ghzq.com.cn 证书编号 :S 载波芯片需求量年增长率 45% 2009 年国内有 3.7 亿户家庭, 每年新增 2000 万套房, 未来 5 年将新增 1 亿容量, 加上工商用户, 全国电表市场容量约 5 亿如果 2015 年前全部完成更新改造, 未来 5 年智能电表的复合增长率将超过 30% 考虑前期全载波半载波各占一半, 未来全载波替代半载波仍有巨大市场, 因此, 未来载波芯片需求量增长率将更高电力线载波通信芯片领域以国内厂商主导, 呈寡占竞争格局, 公司居龙头地位主要厂商包括东软载波福星晓程瑞斯康青岛鼎信上海弥亚深圳力合, 前二者主导国内市场公司居龙头地位,2010 年市场份额占 45%(2010 年 ), 公司与福星晓程共占市场约 2/3 公司步入爆发性增长期, 预计年 EPS 分别为元公司未来 4-5 年复合增长率可达 40-50%, 我们取 PEG 为 1, 以 2011 年 40-50XPE 估值, 对应价格元以 12 年倍作为 1 年目标估值, 对应价格为元给予买入评级, 建议逢低买入公司风险在于业绩增长对电力行业依赖性太强, 受电网建设规划影响较大市场份额较高, 可能受竞争对手冲击流通股少, 股价易受控制合规申明 : 公司持有该股票是否超过该公司已发行股份的 1%? 预测指标 E 2012E 2013E 主营收入 ( 百万元 ) 营业利润 ( 百万元 ) 净利润 ( 百万元 ) 摊薄每股收益 ( 元 ) 摊薄每股净资产 ( 元 ) 加权平均 ROE (%) 55.3% 20.3% 15.5% 18.7%

集中器等低压电力线载波产品的关键部件 ---- 核心载波通信芯片, 用于自动抄读电能量数据用电信息自动采集是智能电网建设的重要组成部分图

招股说明书图 2: 用电信息系统系统主站上行信道 230MHz 无线专网光纤专网 GPRS/CDMA 无线公网专变终端专变用户.

2 公司概况公司主营为低压电力线载波通信产品公司专注于为国家智能电网建设提供用电信息采集系统整体解决方案并致力于低压电力线载波通信技术应用领域的拓展公司主要产品为载波通信芯片集中器等低压电力线载波产品的关键部件 ---- 核心载波通信芯片, 用于自动抄读电能量数据用电信息自动采集是智能电网建设的重要组成部分图 1: 公司主要产品载波通信芯片数据采集和处理单元载波电能表载波通信模块智能集中器采集器低压电力线载波通信产品资料来源 : 招股说明书图 2: 用电信息系统系统主站上行信道 230MHz 无线专网光纤专网 GPRS/CDMA 无线公网专变终端专变用户远程多功能表远程多功能表下行信道三相非居民用户单相非居民用户... 集中器公用配变全载波载波集中器居民用户 RS-485 载波采集器集中器 RS-485 半载波资料来源 : 招股说明书 -1-

3 智能电网建设高潮拉动载波芯片需求爆发智能电网受各国重视从 2001 意大利 ENEL 公司和 IBM 合作建立智能计量网络开始, 不断有政府和企业投入到智能电网建设中 2009 年初奥巴马政府提出智能电网建设计划, 计划在未来的 3 年之内, 为美国家庭安装 4000 万个智能电表, 同时投资 40 多亿美元推动电网现代化, 其核心内涵是实现电网的信息化数字化自动化和互动化智能电网建设进入新的发展阶段, 引发全球性的智能电网建设浪潮, 包括中国在内的多个国家在此后均提出了智能电网建设计划各国政府已开始认识到智能电网在促进开发低碳技术方面的重要意义, 越来越把智能电网建设当作一项战略性基础设施投资智能电网一方面能够吸纳包括可再生能源在内的各种能源, 实现电力供应的灵活性, 另一方面能够在消费端提供更多智能化信息, 实现互动, 最终实现整个电网供需关系的优化, 进而实现节能国内欣起智能电网建设高潮我国已成为全球第二大能源消耗国, 能源供给紧张随着我国经济不断发展, 能源供应瓶颈日益凸显, 大力发展智能电网节省能耗成为十二五规划的重要着力点 2009 年, 国家电网公司公布了智能电网发展计划, 将在 2020 年前完成智能电网改造智能电网建设分三步走, 年是规划试点阶段, 重点开展坚强智能电网发展规划, 制定技术和管理标准, 开展关键技术研发和设备研制, 开展各环节的试点年是全面建设阶段, 将加快特高压电网和城乡配电网建设, 初步形成智能电网运行控制和互动服务体系, 关键技术和装备实现重大突破和广泛应用年是引领提升阶段, 将全面建成统一的坚强智能电网, 技术和装备达到国际先进水平智能电网建设将推动包括智能电表载波芯片用电信息系统的需求 -2-

图 3: 国网智能建设规划资料来源 : 公司招股说明书南方电网也积极推动智能电网发展, 据 2010 年 7 月南方电网半年工作座谈会信息, 南方电网公司未来发展战略重点将关注智能电网建设, 建设一个覆盖城乡的智能高效可靠的绿色电网国务院总理温家宝 1 月 5 日主持召开国务院常务会议, 决定实施新一轮农村电网改造升级工程在十二五期间, 使全国农村电网普遍得到改造,

4 图 3: 国网智能建设规划资料来源 : 公司招股说明书南方电网也积极推动智能电网发展, 据 2010 年 7 月南方电网半年工作座谈会信息, 南方电网公司未来发展战略重点将关注智能电网建设, 建设一个覆盖城乡的智能高效可靠的绿色电网国务院总理温家宝 1 月 5 日主持召开国务院常务会议, 决定实施新一轮农村电网改造升级工程在十二五期间, 使全国农村电网普遍得到改造, 基本建成安全可靠节能环保技术先进管理规范的新型农村电网用电信息自动采集是建设智能电网前提电信息采集系统建设是实现电能信息全采集全覆盖全预付费的基础, 是国家电网公司建设统一坚强智能电网的重要组成部分传统的人工抄表方式难以满足阶梯电价实施后的管理和服务要求, 建设用电信息采集系统是发展智能电网的必然选择, 用电信息自动采集有如下优点 : 实现计量抄表结算自动化, 实现对用户电能量需量负荷等信息及时完整准确的采集, 减少人为的差错和干预, 消除人工抄表的弊端提前预测电力需求情况从而及时调节电力供需平衡实现计量装臵实时在线监测, 及时发现并处理电能表故障或接线错误等问题, 减少计量差错 -3-

5 提高电网公司反窃电方面的管理水平, 加强线损日常管理, 杜绝跑冒滴漏电全面推行阶梯电价需求, 实现节能减排用电信息采集系统对用户每一时点的用电量准确采集, 实现按梯次电量结算电费, 及时发布相关电量用户根据掌握的用电信息数据, 及时采取节电措施, 尽量避免越阶用电目前国内用电信息采集系统覆盖率不足 5%, 未来发展空间大, 智能电网建设农网改造将极大地推动未来 5 年国内用电信息采集系统的发展智能电网用电信息采集需求面临爆发国网公司计划 3-5 年内投资近 800 亿元用于旗下 27 个网省公司建立用电信息采集系统, 如 5 年投完, 每年投资规模在百亿元之上表 1: 用户用电信息采集覆盖情况 ( 万户 ) 用户合计 100kVA 及以 100kVA 及三相一般单相一般工居民户表公用配变上专变以下专变工商业商业总数 17, , , 覆盖数覆盖率 (%) 资料来源 : 国家电网公司电力用户用电信息采集系统建设研究报告建设现状与需求分析,2008 年 10 月智能电表市场快速启动, 载波芯片需求爆发性增长智能电表是实现智能电网及用电信息采集的必备终端智能电表未来的需求非常强劲, 原因是 : 峰谷分时电价提升智能电表需求峰谷分时电价是对不同的用电时间采取不同的电价, 电力公司根据电网负荷特性确定峰谷时段, 在高峰期提高电价, 而在低谷期降低电价, 从而实现移峰填谷的目的, 缓解峰期用电紧张局面, 挖掘低谷电力市场, 提高电能的社会效益在此背景下智能电表是必然选择, 由于峰谷电价差异较大, 智能电表由电网公司免费安装或提供补贴, 用户积极性较高阶梯电价推动电表更新换代 10 年 10 月, 发改委出台关于居民 -4-

6 生活用电实行阶梯电价的指导意见 ( 征求意见稿 ), 计划推行阶梯电价, 而阶梯电价的实施必须以智能电表作为基础, 因此我们认为阶梯电价的实施将加速未来智能电表替换进程一户一表改造将带来大量智能电表的需求一户一表是执行阶梯电价的前提条件, 同时也将提升用户用电容量, 将解决一表多户中总表与分表电量不符造成邻里的电费纠纷电价外加价乱收费以及窃电等问题 2009 年国内总人口为亿人口, 对应 3.7 亿户家庭, 每年新增 2000 万套房, 未来 5 年将新增 1 亿容量, 加上工商用户, 全国电表市场总容量约 5 亿, 一户一表下智能电表市场空间巨大用电信息采集是以电力线载波通信技术实现电力线载波 (Power Line Carrier,PLC) 通信技术是指以电力线为信息传输媒介, 信号经过载波调制, 在电网各个节点之间进行数据传输的一种通信技术该技术最大优势是依托于已有的电力线网络, 不需要重新布线, 施工和运行成本低智能电网以电网设备间的信息交互为基础, 实现电网安全可靠经济节能的目标 ;PLC 正好可利用电力线实现信息交互的主要通信手段智能电表是建设智能电网建立用电信息采集系统的必备仪表,PLC 芯片是智能电表的核心器件智能电网建设高潮为 PLC 应用开辟广阔的空间,PLC 芯片需求面临爆发根据国网公司计划, 在 2014 年以前实现对各类采集点用电信息集中采集和实时监控, 达到对所有电力用户信息采集的全覆盖以 30%-40% 的年增长率计,2016 年才能全部完成智能电表改造因此我们估算未来 4 年智能电表年增长量不低于 30% 目前, 用电信息采集系统采用全载波模式与半载波模式组网的系统各占一半半载波模式节省载波通信芯片使用量, 但需要敷设 RS485 通信线路, 施工量大, 维护不便, 未来随着载波通信芯片成本的进一步降低, 全载波模式将获更为广泛的应用半载波到全载波的转变将加大对 PLC 芯片的需求我们以 40% 年复合增长率计,2015 年全载波普及率为 70%, 以 45% 年复合增长率计,2015 年全载波普及率为 80% -5-

据半导体行业协会预测, 电力线载波芯片 2010 至 2014 年复合增长率为 52.3% 表 2: 智能电表年需求量敏感性 ( 万个 ) 年增长率 2010 2011 2012 2013 2014 2015 累计总量 30% 4500 5850 7605 9887 12852 16708 40694 35% 4500 6075 7897.

7 据半导体行业协会预测, 电力线载波芯片 2010 至 2014 年复合增长率为 52.3% 表 2: 智能电表年需求量敏感性 ( 万个 ) 年增长率累计总量 30% % % % % 资料来源 : 国海证券研究所表 3:PLC 芯片年需求量敏感性 ( 万个 ) 总量年增长率 % % % % % % 资料来源 : 国海证券研究所图 4: 国内 PLC 芯片预测资料来源 :CSIA -6-

8 国内市场呈寡占格局, 公司居龙头地位国内市场呈双寡头竞争格局, 公司居龙头地位电力线载波通信芯片领域以国内厂商主导, 呈寡占竞争格局, 主要厂商包括东软载波福星晓程瑞斯康青岛鼎信上海弥亚深圳力合, 前二者主导国内市场公司居龙头地位,2010 年市场份额占 45%(2010 年 ), 公司与福星晓程共占市场约 2/3 电力线载波通信芯片进入门槛高由于国内电力线组网环境较为复杂各地温差大负载复杂, 国外的 PLC 产品是针对特定区域研发, 在国内应用存在抄表成功率低, 数据传输不稳定等问题, 并且缺少较长时间的在网应用, 难以形成品牌基础, 对国内芯片商难以形成冲击以公司为主导的国内厂商载波芯片已经成熟, 性能稳定, 更能够适应国内复杂环境中心载波频率不统一导致替换壁垒较高, 先发厂商优势明显由于国内 PLC 技术目前没有统一标准, 目前各家供应商的中心载波频率各不相同, 且无法互相替代, 市场占有率较高的企业拥有天然壁垒公司前期份额优势及研发能力优势将助公司在未来智能电网大力发展中受益公司规模领先, 研发能力较强, 已开发出第 4 代产品 ( 实现载波通信芯片多频率可调多制式转换高速率传输, 满足国际低压电力线载波通信产品标准要求, 兼容晓程频点的芯片 ), 未来将向第五代 ( 物联网智能家居 ) 发展, 引领载波芯片技术发展方向公司进入爆发性增长公司步入快速增长期在行业迅速增长拉动下, 作为具有较强竞争优势的载波芯片设计厂商, 我们认为, 公司市场份额能够保持 40% 以上, 公司也将保持较快增长未来随着全载波将会逐步替代半载波电表, 载波芯片需求增速将快于智能电表增长, 公司销量增速快于行业增长毛利率相对稳定, 高盈利能力将维持 -7-

9 智能电表产业链中, 电网公司居绝对主导地位智能电网用户侧所需的智能电表及用电信息采集解决方案由 PLC 芯片设计公司提供, 电网公司无芯片设计能力, 对芯片厂商不构成竞争使用哪家公司芯片由电网公司指定,PLC 芯片成本不足电表价格 10%, 电表厂商对芯片厂商几无议价能力芯片设计利润率高公司从事芯片 PLC 芯片设计业务, 在芯片产业链中, 居于微笑曲线中利润率高的研发端, 其盈利能力强于制造封装测试环节图 5: 公司居利润率较高的前端设计资料来源 : 国海证券研究所表 4: 公司利润率 Q2011 销售毛利率 (%) 销售净利率 (%) 资料来源 :WIND 在网稳定运行经验要求高, 强者恒强智能电网对用电信息采集的稳定性要求极高, 因此, 在网稳定运行历史经验对后来者构成较强的进入壁垒芯片设计规模效应显著, 作为国内电网市场 PLC 芯片设计的主导厂商 ( 公司是国网智能电网用电信息采集方案的副组长单位国网公司为组长但无芯片设计能力福星晓程为参与者 ), 具有先发优势, 率先获得规模 -8-

10 订单, 实现规模效应, 降低成本提升盈利能力, 为后续技术进一步升级奠定资源基础, 与此同时, 先发者获得宝贵的在网稳定运行时间经验公司芯片业务毛利率稳定电表技术含量较低竞争激烈, 而电力线载波芯片设计进入门槛较高, 且国内市场呈寡头竞争格局, 作为核心芯片, 其在载波电表中的成本比重不足 10%, 电表厂购买芯片由公司提供解决方案的电网公司指定, 电表厂商对芯片无议价能力电网公司无芯片设计能力, 对芯片厂商不构成竞争因此, 公司载波业务的毛利率较高并能在未来保持相对稳定 10 年芯片价格受下游电表价格竞争过于惨烈而有极小幅度下降, 不过, 10 年电表价格竞争过于激烈也导致供货质量问题, 为保证供货质量, 国网将会对价格竞争作出限制,11 年电表价格竞争将会缓和, 有利于上游芯片市场环境改善募投项目开拓范围提升产品, 促进公司可持续增长募投项目提高产品技术水平开拓更大的发展空间强化公司竞争力蓦投项目为低压电力线通信网络系统技改营销网络建设其中低压电力线通信网络系统技改项目包括基于窄带 FSK/PSK 的低压电力线载波抄表系统 ( 基于 3/3.5 代基础研发出的第 4 代产品和基于窄带 OFDM 的高级量测体系电力线通信网络平台 ( 第 4 代基础上研发出的第 5 代产品 ) 两个子项目智能家居使载波迈向物联网, 开辟广阔蓝海 PLC 通信技术可充分利用分布广阔的电力线, 应用领域非常广阔 OFDM 调制技术的应用, 使基于 PLC 通信技术的自动抄表系统将转向增值服务 OFDM( 正交频分复用 ) 是一种多载波的调制技术, 它将信道分成若干正交子信道, 将高速数据信号转换成并行的低速子数据流, 调制到每个子信道上进行传输, 从而提高传输效率, 降低干扰, 有很大的发展前景随着 OFDM 调制技术的应用, 基于窄带电力线载波通信技术的自动抄表系统将转向增值服务功能的应用, 不再是单一的电表数据采集功能应用 -9-

11 步入物联网, 开辟新增长极智能电表稳定运行生命周期为 5-6 年,5 年后的需求依赖于更新需求, 市场总规模难以保持持续增长从更长时间看, 公司要保持持续增长需要推陈出新, 拓宽应用领域智能家居等物联网应用是未来极有潜力的方向公司将利用基于窄带 OFDM 的高级量测体系电力线通信网络平台建设成果, 拓宽低压电力线载波通信产品的应用方向, 将公司产品向智能水表智能气表智能家居等物联网领域拓展, 开局新的增长空间, 增强企业的持续成长动力图 6: 未来发展趋势资料来源 : 招股书智能家居应用前景广阔在水表煤气表热力表智能家居路灯控制等领域的研究应用已开始起步智能家居是电力线载波通信技术在未来最可能大规模应用的领域智能家居是应用先进的计算机技术通信网络技术和综合布线技术, 将与家居生活有关的各种子系统有机地结合到一起, 既可以在家庭内部实现信息共享和通信, 又可以通过家庭智能网关与家庭外部网络进行信息 -10-

交换智能家居主要具有以下特点 : 能实现用户与电网企业互动, 获取用电信息和电价信息, 指导科学合理用电, 实现节能环保能增强家居生活的舒适性安全性便利性和交互性可支持远程缴费能实现水表电能表气表等多表的实时抄表及安防服务通过构建家庭户内的通信网络, 实现家庭空调等智能家电的组网, 实现电力光纤网络互联通过智能交互终端智能插座智能家电等, 实现对家用电器用电信息自动采集

12 交换智能家居主要具有以下特点 : 能实现用户与电网企业互动, 获取用电信息和电价信息, 指导科学合理用电, 实现节能环保能增强家居生活的舒适性安全性便利性和交互性可支持远程缴费能实现水表电能表气表等多表的实时抄表及安防服务通过构建家庭户内的通信网络, 实现家庭空调等智能家电的组网, 实现电力光纤网络互联通过智能交互终端智能插座智能家电等, 实现对家用电器用电信息自动采集分析管理, 实现家电经济运行和节能控制通过电话手机互联网等方式实现家居的远程控制等服务通智能交互终端, 实现烟雾探测燃气泄露防盗紧急求助等家庭安全防护功能 ; 开展水表气表等的自动采集与信息管理工作 ; 支持与物业管理中心的小区主站联网, 实现家居安防信息的授权公司水表煤气表热力表领域已制作出一些产品, 在智能家居领域正在研发基础部件家庭显示单元, 在路灯控制领域也正在研究估计未来 2-3 年智能家居市场将加速启动图 7: 智能家居示意图资料来源 : 公司招股书 -11-

13 估值公司步入爆发性增长期, 预计年 EPS 分别为元公司未来 4-5 年复合增长率可达 40-50%, 我们取 PEG 为 1, 以 2011 年 40-50XPE 估值, 对应价格元我们取与公司业务相近的是福星晓程, 物联网公司远望谷, 电表厂商科陆电子皓宁达, 电网行业应用软件及系统集成新联电子榕基软件积成电子远光软件作为参照年平均 PE 分别为倍鉴于公司未来三年处高速增长期, 公司可享较高估值, 我们以 12 年倍作为 1 年目标估值, 对应价格为元给予买入评级, 建议逢低买入表 5: 估值比较名称收盘价总市值 EPS2010 EPS2011 EPS2012 PE2010 PE2011 PE2012 远望谷 , 科陆电子 , 远光软件 , 榕基软件 , 福星晓程 , 新联电子 , 积成电子 , 浩宁达 , 东软载波 , 资料来源 :WIND, 国海证券研究所风险公司盈利绝大部分来自智能电网投资, 盈利受国家电网发展政策及电网公司智能电表的发展计划影响较大如果未来智能电网的政策发生转变, 对公司盈利影响极大公司国内市场份额较高, 未来可能部分公司产品成熟及积极营销会对公司市场份额构成冲击 -12-

14 公司流通盘较小, 现流通股仅 2000 万股, 流动性不足, 易受控制网下配售 500 万股将于 5 月 22 日上市, 上市前后股价可能有波动附 : 业绩预测主要假设 : 在智能电网建设推动下, 公司未来 3 年芯片业务复合增长率 45%; 集中器模块业务增长率为 40%, 其他业务小幅增长 ; 公司市场份额按 45% 计, 毛利率维持不变 ; 公司享受税收优惠政策不变表 6: 财务和估值数据摘要 ( 百万元 ) 财务和估值数据摘要单位 : 百万元 2008A 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 营业收入增长率 (%) % 14.45% 57.65% 42.59% 40.27% 41.70% 归属母公司股东净利润增长率 (%) % 21.64% 47.78% 49.18% 41.92% 36.40% 每股收益 (EPS) 每股股利 (DPS) 每股经营现金流销售毛利率 65.79% 63.98% 63.39% 63.03% 62.76% 62.54% 销售净利率 44.75% 47.57% 44.59% 46.65% 47.20% 45.44% 净资产收益率 (ROE) 68.08% 56.64% 55.29% 11.57% 14.68% 17.49% 投入资本回报率 (ROIC) % 77.67% % % 60.93% 67.73% 市盈率 (P/E) 市净率 (P/B) 股息率 ( 分红 / 股价 ) 资料来源 :WIND, 国海证券研究所, 公司股价以 4 月 15 日收市为基准表 7: 报表预测 ( 百万元 ) 报表预测利润表 2008A 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 营业收入减 : 营业成本营业税金及附加营业费用

15 管理费用财务费用资产减值损失加 : 投资收益公允价值变动损益其他经营损益营业利润加 : 其他非经营损益利润总额减 : 所得税净利润减 : 少数股东损益归属母公司股东净利润资产负债表 2008A 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 货币资金应收和预付款项存货其他流动资产长期股权投资投资性房地产固定资产和在建工程无形资产和开发支出其他非流动资产资产总计短期借款应付和预收款项长期借款其他负债负债合计股本资本公积留存收益归属母公司股东权益少数股东权益股东权益合计负债和股东权益合计现金流量表 2008A 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 经营性现金净流量投资性现金净流量筹资性现金净流量现金流量净额资料来源 :WIND, 国海证券研究所 -14-

16 国海证券投资评级标准行业投资评级强于大市 : 相对沪深 300 指数涨幅 10% 以上 ; 中性 : 相对沪深 300 指数涨幅介于 -10%~10% 之间 ; 弱于大市 : 相对沪深 300 指数跌幅 10% 以上股票投资评级买入 : 相对沪深 300 指数涨幅 20% 以上 ; 增持 : 相对沪深 300 指数涨幅介于 10%~20% 之间 ; 中性 : 相对沪深 300 指数涨幅介于 -10%~10% 之间 ; 卖出 : 相对沪深 300 指数跌幅 10% 以上风险提示本报告中的信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价或征价我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接 -15-

17 或间接损失概不负责我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务本报告版权归国海证券所有 -16-

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013