消息快报 证券研究报告 2011 年 12 月 7 日 中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格 新奥能源路演纪要 姚圣, CFA 证券投资咨询业务证书编号 :S1300510120025 (852) 3988 6429 peter.yao@bocigroup.com * 王培为本报告重要贡献者 我们与新奥能源 (2688.HK/ 港币 27.10, 买入 ) 的会计经理陈冠良先生进行了交流 他预计 2011 年燃气销量将同比增长 30%, 其中居民用户增长 15%, 工商业用户增长 30-35% 左右 主要增长动力来自以下几个方面 : 1) 工商业用户 新奥能源的商业用户主要包括学校 医院 餐厅和酒店等, 工业用户涵盖设备制造 造纸 玻璃 汽车和重金属等行业 可能出现的经济增长放缓对其工商业用户需求的负面影响有限, 同时, 公司采取了两大策略来推动未来燃气销量增长 :1) 扩展工业区周边的城市燃气项目 ;2) 在现有 卫星城市 周边地区寻找新的机会, 这将有助于减少单位资本支出 2) 压缩天然气站 压缩天然气站的增长潜力来自与其他燃料相比较低的价格 目前, 新奥能源已获得了 422 个压缩天然气站的经营许可证, 但已建成的压缩天然气站只有 203 个 公司计划未来几年内每年新建 30-40 个新的压缩天然气站, 同时将提高现有压缩天然气站得利用率 ( 目前利用率只有 60% 左右 ) 3) 天然气供给 公司制定的 2011 年天然气销量目标是 50 亿立方米, 并与天然气供应商签订了长期 照付不议 合同 此外, 集团还能从其他渠道获得可靠的天然气供给以确保城市燃气项目的供应, 其中包括陕京二线和海上天然气等 由于其大部分城市燃气项目位于广东和湖南, 因此新奥能源是西气东输项目的主要受益者 未来并购 除了内生增长, 公司还在通过收购一些工业经济区周边的新项目来实现转型, 这将给公司带来更大的增长潜力 管理层给出的目标渗透率为 50-60%( 当前渗透率为 37%) 与侧重大型城市燃气项目的国企背景燃气供应商 ( 例如华润燃气 ) 相比, 新奥能源更愿意收购中小城市燃气项目, 因为这些地区的竞争相对较小 管理层表示, 他们评估收购标的时的三个标准是 :1) 有充足的天然气供给 ;2) 特许经营权不低于 30 年 ; 3) 内部收益率大于 15% 陈冠良先生重申, 公司 2011 年的资本支出预算为 20 亿人民币, 其中 12 亿人民币用于现有项目,5 亿人民币用于收购 8-10 个新项目,3 亿人民币用于管道建设 房地产市场放缓导致接驳费收入减少对公司整体盈利的影响有限 管理层表示, 房地产市场放缓对公司业务的负面影响有限 他们认为, 房地产市场降温的影响将主要出现在一线城市, 而公司项目大部分位于二三线城市 此外, 保障房建设的增加也将有助于降低这一风险 公司预计, 鉴于政府推广天然气使用的决心, 未来十年内, 接驳费机制不会取消 中银国际研究可在彭博 BOCR <GO>,thomsonreuters.com 以及中银国际研究网站 ( www.bociresearch.com.) 上获取
价格传递机制的最新进展 公司预计,2012 年还有可能天然气价格又一次调价 2010 年提价时, 公司用 1-2 个月的时间完成了对所有工商业项目的提价 而 26 个居民项目中,10 个项目有效的传递了成本上涨部分, 另外 16 个项目暂未提价 随着上个月 CPI 上涨压力有所缓解, 目前公司开始考虑对剩下的 16 个居民项目采用成本传递机制 公司预计未来工商业项目的成本传递时间仍需 1-2 个月, 居民项目仍需 3-6 个月 与管理层交流后, 我们看到公司有几个利好因素, 包括在供给增加支撑下稳定的内生增长 工业需求强劲增长 压缩天然气业务的增长以及公司近期在收购新项目方面的努力 因此, 我们对公司的基本面质量保持乐观 鉴于最近该股的表现超越了燃气板块的整体表现, 同时在下滑市场中表现出了良好的弹性, 我们仍然建议投资者逢低买入 图表 1. 估值对比 代码 公司 市 值 股价 评级目标价 摊薄每股收益 市盈率 ( 倍 ) 市净率 ( 倍 ) 股息率 净资产负债率 平均资产收益率 企业价值 / 息税折旧前利润 股价表现 2011 2012 2011 2012 2011 2012 2011 2012 2011 2012 2011 2012 2011 2012 1 周 1 个月 燃气供应商 392HK 北京控股 5,979 港币 40.85 买入 51.00 2.43 3.02 16.81 13.53 1.21 1.10 1.84 2.20 7 10 7.8 8.5 11.1 8 9.78 (2.3) (1.8) 3.2 135HK 昆仑能源 6,621 港币 10.36 未有评级 N/A 0.74 0.91 13.94 11.41 1.95 1.72 1.65 2.09 (6) 18.9 16.7 6.87 4.87 2.4 (4.3) (15.2) 2688HK 新奥能源 3,665 港币 27.10 买入 29 1.19 1.47 18.59 15.05 3.36 2.92 N.A. N.A. 37 21 17.4 18.8 9.83 8.40 (0.7) (4.6) (1.5) 1193HK 华润燃气 2,804 港币 10.94 买入 13.8 0.59 0.90 18.52 12.20 2.60 1.76 1.08 1.64 (1) (6) 16.7 17.2 9.50 8.02 (4.5) (5.5) (7.3) 384HK 中国燃气 1,579 港币 2.80 持有 2.9 0.21 0.26 13.45 10.75 1.87 1.56 0.50 0.59 74 62 10.8 12.2 9.65 7.43 4.1 27.3 6.9 算术平均 16.26 12.59 2.20 1.81 9.41 7.70 按市值加权平均 16.18 12.73 2.07 1.75 9.21 7.54 资料来源 : 彭博 中银国际研究 3 个月 2011 年 12 月 7 日新奥能源路演纪要 8
消息快报 证券研究报告 中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格 李攀 证券投资咨询业务证书编号 :S1300510120035 (8610) 6622 9073 Pan.li@bocigroup.com * 李大振为本报告重要贡献者 2011 年 12 月 7 日 精工钢构收购青岛城乡设计院 51% 股权以及湖北楚天 20% 股权 精工钢构 (600496.SS/ 人民币 10.08, 买入 ) 公告拟以 312.5 万元收购青岛城乡设计院 51% 的股权, 同时公告拟收购武汉建工股份有限公司持有的楚天钢构 20% 股权, 此前精工钢构持有楚天钢构 80% 的股份, 武汉建工股份有限公司持有 20% 的股份 公司此次拟收购青岛城乡设计院可以使公司快速拥有建筑工程甲级资质 目前建筑工程甲级资质是工程设计专业资质方面的最高资质, 青岛设计院拥有此资质和市政公用行业丙级资质 同时根据 施工总承包特级资质标准 规定, 建筑工程甲级资质也是申请总承包特级资质的必要条件, 公司收购青岛设计院也有利于公司申请施工总承包特级资质 公司定位于钢结构建筑的设计 制造和安装一体化, 突出的设计能力是公司的竞争优势之一, 同时公司积极向施工总承包方向拓展, 收购青岛设计院后公司将向施工总承包再迈进一步 公司拟收购武汉建工持有的楚天钢构的 20% 股权, 收购完成后公司将持有楚天钢构 100% 股权, 短期来看, 由于楚天钢构目前盈利能力相对较差,2010 年净利润接近亏损二千万, 预计今年仍难以有较大利润贡献, 但从长期来看此次收购有利于提升公司对楚天钢构的管控能力, 加快公司业务的发展, 提升公司的综合竞争能力 我们看好公司的设计 - 制造 - 安装一体化的战略, 维持对公司的买入评级 中银国际研究可在彭博 BOCR <GO>,thomsonreuters.com 以及中银国际研究网站 ( www.bociresearch.com.) 上获取
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