1 血 液 制 品 行 业 未 来 的 三 大 趋 势 1.1 药 价 管 制 取 消 之 后, 血 液 制 品 最 有 望 提 价 2014 年 10 月 传 出 发 改 委 将 放 弃 制 定 药 品 最 高 零 售 价,11 月 底 发 改 委 向 部 分 协 会 下 发 推 进 药 品 价

港 澳 资 讯 68 [table_report] 血 制 品 行 业 增 速 加 快 具 有 三 大 趋 势, 看 好 华 兰 生 物 博 雅 生 物 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 医 药 生 物 行 业 研 究 报 告 行 业 专 题 报 告 2015.04.13 推 荐 医 药 生 物 行 业 分 析 师 : 吴 斌 [table_research] 执 业 证 书 编 号 :S1220514080004 TEL:010-68584875 E-mail:wubin1@foundersc.com [table_main] 投 资 要 点 方 正 行 业 研 究 类 模 板 医 药 生 物 行 业 重 要 数 据 [table_important] 上 市 公 司 总 家 数 188 总 股 本 ( 亿 股 ) 923.90 销 售 收 入 ( 亿 元 ) 4943.61 利 润 总 额 ( 亿 元 ) 492.57 行 业 平 均 PE 51.89 平 均 股 价 ( 元 ) 21.22 [table_industrytrend] 医 药 生 物 行 业 相 对 指 数 表 现 91% 41% -9% 相 关 研 究 10000 5000 成 交 金 额 医 药 生 物 沪 深 300 [table_reports] 医 院 资 产 证 券 化 大 潮 下 的 重 资 产 企 业 转 型 机 遇 请 务 必 阅 读 最 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 0 药 品 价 格 改 革 方 案 将 公 布, 血 液 制 品 有 望 提 价 去 年 11 月 底 发 改 委 下 发 推 进 药 品 价 格 改 革 方 案 意 见 的 函 ( 征 求 意 见 稿 ), 计 划 取 消 药 品 最 高 零 售 价, 至 今 尚 未 出 台 正 式 文 件 我 们 判 断, 文 件 正 在 等 待 国 务 院 批 准, 今 年 年 内 出 台 是 大 概 率 事 件, 且 很 有 可 能 是 上 半 年 最 高 零 售 价 取 消 之 后, 血 液 制 品 最 有 望 提 价 :1 不 受 招 标 价 限 制 ;2 产 品 供 不 应 求 ;3 占 用 医 保 资 金 少 ;4 符 合 多 方 利 益, 包 括 患 者 利 益 血 液 制 品 提 价 反 而 将 扩 大 需 求 目 前 多 数 血 液 制 品 出 厂 价 接 近 最 高 零 售 价, 医 院 在 血 液 制 品 上 没 有 利 益, 需 求 完 全 刚 性 ; 而 一 旦 取 消 最 高 零 售 价, 医 院 也 可 以 按 15% 加 成 定 价, 利 益 增 加 ; 特 别 是 静 丙, 适 应 症 非 常 广 泛, 在 国 际 上 是 用 量 最 大 的 血 液 制 品, 但 在 国 内, 仅 用 于 严 重 感 染 和 免 疫 力 缺 乏, 科 室 拓 展 空 间 非 常 大, 医 院 有 了 利 益 之 后, 预 计 静 丙 的 科 室 拓 展 也 将 更 加 容 易 预 计 未 来 采 浆 量 增 速 将 加 快 我 们 判 断, 未 来 政 府 对 一 些 过 于 严 格 的 浆 站 管 理 政 策 有 可 能 放 松 :1 国 内 新 建 浆 站 数 量 近 两 年 都 在 两 位 数, 高 于 以 往 ;2 广 东 省 已 经 允 许 持 有 居 住 证 的 人 员 献 浆, 而 不 仅 是 户 籍 人 员, 虽 然 仅 对 外 来 人 口 较 多 的 省 份 有 意 义, 但 至 少 表 明 过 于 严 格 的 管 理 政 策 有 放 松 迹 象 ;3 我 们 判 断 献 浆 时 间 间 隔 有 缩 短 的 可 能 华 兰 生 物 : 估 值 不 高 的 血 液 制 品 领 先 企 业 不 考 虑 提 价 情 况 下, 我 们 测 算 2015~2016 EPS 分 别 是 1.17/1.38 元, 提 价 后 EPS 分 别 为 1.52/1.79 元 ( 考 虑 到 提 价 是 永 久 性 的, 所 以 2015 年 按 全 年 血 液 制 品 都 有 提 价 贡 献 测 算 ), 提 升 幅 度 30%, 按 提 价 后 的 EPS,15PE 仅 28 倍, 估 值 不 高, 我 们 判 断, 由 于 提 价 后 静 丙 市 场 容 量 将 扩 大, 血 液 制 品 估 值 还 将 提 升, 给 予 华 兰 生 物 强 烈 推 荐 评 级 博 雅 生 物 : 新 建 浆 站 弹 性 大, 业 绩 增 速 将 加 快 我 们 测 算 2015~2016 EPS 为 1.15/1.56 元 (YOY 分 别 为 25%/36%), 提 价 后 EPS 分 别 为 1.69/2.23 元 ( 提 升 47%/44%), 提 价 弹 性 大 是 由 于 吨 浆 利 用 率 较 低, 以 及 纤 原 占 比 高 提 价 后 15PE 仅 36 倍, 考 虑 到 公 司 新 建 浆 站 和 明 年 新 批 产 品 带 来 的 业 绩 弹 性, 当 前 估 值 不 高, 给 予 强 烈 推 荐 评 级 其 他 主 要 血 液 制 品 公 司 : 上 海 莱 士 : 测 算 提 价 将 提 升 EPS 30%, 看 好 公 司 并 购 战 略, 暂 无 评 级 ; 天 坛 生 物 : 测 算 提 价 将 提 升 EPS 29%, 高 估 值 反 映 市 场 对 国 企 改 革 和 资 产 重 组 的 较 高 预 期, 关 注 明 年 3 月 前 解 决 同 业 竞 争, 评 级 推 荐 风 险 提 示 : 政 策 出 台 不 确 定 ; 提 价 幅 度 为 测 算, 实 际 情 况 可 能 有 差 异 研 究 源 于 数 据 1 研 究 创 造 价 值

1 血 液 制 品 行 业 未 来 的 三 大 趋 势 1.1 药 价 管 制 取 消 之 后, 血 液 制 品 最 有 望 提 价 2014 年 10 月 传 出 发 改 委 将 放 弃 制 定 药 品 最 高 零 售 价,11 月 底 发 改 委 向 部 分 协 会 下 发 推 进 药 品 价 格 改 革 方 案 意 见 的 函 ( 征 求 意 见 稿 ), 但 至 今 尚 未 有 正 式 文 件 出 台 2015 年 3 月 5 日, 李 克 强 总 理 在 政 府 工 作 报 告 里 已 经 提 到 : 取 消 绝 大 部 分 药 品 政 府 定 价 3 月 17 日 发 改 委 再 次 组 织 药 品 价 格 座 谈 会, 会 议 讨 论 的 主 题 为 研 究 梳 理 拟 公 布 废 止 的 药 品 价 格 政 策 文 件, 研 究 讨 论 强 化 药 品 价 格 行 为 监 管 的 具 体 措 施, 研 究 制 定 推 进 药 品 价 格 改 革 的 宣 传 方 案, 研 究 推 进 药 品 价 格 改 革 的 其 他 工 作 我 们 了 解 到, 目 前 文 件 正 在 等 待 国 务 院 的 批 准 今 年 年 内 出 台 是 大 概 率 事 件, 且 很 有 可 能 是 上 半 年 今 年 药 品 价 格 管 制 放 开 已 经 是 大 势 所 趋, 我 们 在 20150115 策 略 报 告 里 已 经 分 析 : 大 部 分 药 品 受 限 于 招 标, 不 能 提 价, 只 有 血 液 制 品 和 品 牌 OTC 有 提 价 可 能 其 中, 血 液 制 品 能 够 提 价 理 由 如 下 : 1) 无 招 标 价 格 限 制 血 液 制 品 不 参 与 招 标, 因 此 也 就 不 会 受 限 于 各 省 招 标 规 则 中 的 不 高 于 往 年 中 标 价 ; 放 开 零 售 价 管 制 之 后, 血 液 制 品 将 马 上 提 价 2) 供 不 应 求 血 液 制 品, 包 括 白 蛋 白 静 丙 八 因 子 等 产 品, 几 乎 都 是 供 不 应 求, 供 需 关 系 紧 张 目 前 血 液 制 品 的 出 厂 价 都 已 经 接 近 最 高 零 售 价, 给 下 游 配 送 商 和 医 院 几 乎 没 有 留 出 空 间, 也 反 映 了 这 种 供 需 紧 张 的 局 面 ; 3) 占 用 医 保 资 金 少 血 液 制 品 虽 然 大 部 分 在 医 保 目 录 之 内, 但 白 蛋 白 和 静 丙 分 别 限 定 抢 救 和 儿 童 重 度 感 染, 即 大 部 分 病 人 使 用 该 两 类 产 品 时, 都 不 在 医 保 报 销 的 范 围 之 内 ; 因 此, 即 使 未 来 医 保 接 手 药 品 价 格, 也 不 会 对 血 制 品 的 价 格 进 行 过 多 限 制 ; 4) 符 合 多 方 利 益, 包 括 患 者 利 益 放 开 零 售 价 格 之 后, 企 业 利 益 自 不 必 说, 医 院 也 有 望 实 现 15% 加 成, 而 对 于 患 者 来 说, 以 往 很 难 买 到 白 蛋 白 和 静 丙 等, 黑 市 价 格 大 幅 高 于 正 常 零 售 价, 放 开 零 售 价 格 之 后, 患 者 实 际 支 出 费 用 可 能 不 会 增 加, 甚 至 支 出 下 降, 而 血 制 品 来 源 渠 道 则 大 大 规 范 研 究 源 于 数 据 2 研 究 创 造 价 值

因 此, 如 果 药 品 价 格 放 开, 血 液 制 品 最 有 望 提 价 我 们 粗 略 估 计, 主 要 血 液 制 品 的 提 价 幅 度 : 白 蛋 白 的 供 应 企 业 相 对 较 多 ( 包 括 国 内 企 业 和 进 口 企 业 ), 进 口 企 业 供 给 相 对 充 足, 会 限 制 白 蛋 白 提 价 幅 度 我 们 预 计 白 蛋 白 提 价 幅 度 在 10% 左 右 ; 静 丙 没 有 进 口, 且 国 内 价 格 远 低 于 国 外 进 口, 目 前 供 不 应 求 现 象 极 为 严 重, 预 计 提 价 幅 度 至 少 在 20% 以 上 ; 八 因 子 作 为 血 友 病 必 需 用 药, 虽 然 也 是 远 远 供 不 应 求, 但 是 提 价 可 能 会 导 致 负 面 批 评 和 政 府 管 制, 因 此, 提 价 难 度 可 能 相 对 较 大, 保 守 预 计 不 提 价 ; 其 他 小 制 品 市 场 空 间 虽 小, 但 患 者 对 价 格 接 受 度 却 非 常 高, 提 价 幅 度 很 可 能 在 50% 以 上 由 于 各 厂 家 的 小 制 品 占 比 都 不 同, 我 们 暂 时 只 考 虑 白 蛋 白 和 静 丙 的 提 价 带 来 的 利 润 增 厚, 对 于 具 体 企 业 的 提 价 影 响, 则 放 在 后 文 再 测 算 我 们 测 算, 血 液 制 品 提 价 后, 每 吨 血 浆 将 增 加 净 利 润 24 万 元 左 右, 按 一 般 血 制 品 企 业 吨 浆 净 利 润 90 万 元 左 右 测 算, 净 利 润 提 升 比 率 25% 以 上 图 表 1: 白 蛋 白 和 静 丙 提 价 幅 度 对 净 利 润 影 响 的 测 算 白 蛋 白 静 丙 合 计 吨 血 浆 产 量 ( 瓶 ) 2500 1700 当 前 价 格 ( 元 ) 378 600 去 税 出 厂 价 ( 元 ) 357 566 预 计 提 价 幅 度 10% 20% 提 升 空 间 ( 元 ) 36 113 税 后 单 瓶 净 利 润 ( 元 ) 30 96 每 吨 提 升 净 利 润 ( 万 元 ) 8 16 24 资 料 来 源 : 方 正 证 券 研 究 所 1.2 提 价 将 扩 大 血 制 品 的 市 场 空 间 对 于 血 制 品, 特 别 是 静 丙, 而 言, 提 价 将 提 升 医 院 的 利 益 空 间, 适 用 范 围 将 进 一 步 扩 大 : 1 目 前 价 格 限 制 情 况 下, 血 制 品 出 厂 价 接 近 最 高 零 售 价, 配 送 商 和 医 院 不 能 从 销 售 血 液 制 品 中 直 接 获 取 利 益, 因 此 没 有 动 力 使 用 ; 这 意 味 着 目 前 血 液 制 品 的 销 售 都 是 刚 性 需 求 ; 2 如 果 血 制 品 最 高 零 售 价 取 消, 医 院 可 以 按 15% 加 成 定 价, 使 用 研 究 源 于 数 据 3 研 究 创 造 价 值

血 制 品 的 动 力 将 更 强 ; 3 静 丙 适 应 症 非 常 广 泛, 在 国 内 还 有 较 大 的 市 场 扩 容 空 间 静 丙 适 应 症 广 泛, 而 且 国 外 还 在 不 断 有 新 适 应 症 在 进 行 临 床 静 丙 目 前 在 国 内 批 准 的 适 应 症 包 括 原 发 性 免 疫 蛋 白 缺 乏 或 低 下 症 特 发 性 血 小 板 减 少 性 紫 癜 川 崎 病 严 重 感 染 等 临 床 上 大 多 数 用 于 感 染 和 免 疫 力 低 下, 这 两 类 治 疗 领 域 都 是 大 品 种 辈 出 的 领 域 国 际 上 血 液 制 品 销 售 中, 静 丙 占 41%, 是 血 制 品 第 一 大 品 种, 而 国 内 血 制 品 市 场, 静 丙 仅 占 28%, 销 售 额 远 低 于 白 蛋 白 虽 然 部 分 原 因 是 由 于 我 国 肝 病 大 国 导 致 对 白 蛋 白 需 求 较 高, 但 最 主 要 的 原 因, 仍 然 是 静 丙 在 国 内 的 使 用 上 还 远 远 不 足, 使 用 科 室 和 适 应 症 都 有 较 大 拓 展 空 间 图 表 2: 国 内 血 液 制 品 消 费 结 构, 白 蛋 白 为 主 图 表 3: 国 际 血 液 制 品 消 费 结 构, 静 丙 为 主 凝 血 因 子 VIII 1% 其 他 13% 静 丙 28% 其 他 32% 静 丙 41% 白 蛋 白 58% 白 蛋 白 15% 凝 血 因 子 VIII 12% 资 料 来 源 : 中 生 所, 方 正 证 券 研 究 部 资 料 来 源 : 国 外 公 司 年 报, 方 正 证 券 研 究 部 1.3 过 度 严 格 的 浆 站 管 理 政 策 未 来 有 望 放 松 浆 站 严 重 不 足 是 导 致 血 液 制 品 供 需 紧 张 的 主 要 原 因 2013 年 国 内 采 浆 量 估 计 约 为 5500 吨, 但 实 际 需 求 量 达 12000 吨, 供 需 极 其 不 平 衡 我 们 估 计, 如 果 血 液 制 品 价 格 限 制 取 消, 为 了 避 免 血 液 制 品 每 年 持 续 提 价, 则 浆 源 问 题 不 得 不 解 决, 未 来 可 能 会 采 取 的 三 个 措 施 是 : 新 浆 站 审 批 速 度 可 能 加 快, 献 浆 员 范 围 有 望 扩 大, 献 浆 周 期 也 有 缩 短 可 能 1.3.1 新 建 浆 站 审 批 速 度 加 快 2011 年 由 于 贵 州 关 停 浆 站, 全 国 浆 站 数 量 下 降 10 家,2012 年 初 卫 生 部 提 出 血 液 制 品 倍 增 计 划 研 究 源 于 数 据 4 研 究 创 造 价 值

之 后,2013 年 新 增 浆 站 14 家,2014 年 我 们 估 计 新 增 浆 站 数 量 在 20 家 左 右, 近 两 年 的 新 增 浆 站 数 量 都 在 两 位 数, 高 于 往 年 水 平, 表 明 新 浆 站 审 批 已 经 在 加 快 图 表 4: 全 国 新 建 浆 站 数 量 加 快 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 浆 站 数 ( 个 ) 新 增 浆 站 数 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014E 25 20 15 10 5 0-5 -10-15 资 料 来 源 : 卫 计 委, 方 正 证 券 研 究 所 按 照 政 策 要 求, 新 建 浆 站 的 企 业 必 须 能 够 生 产 不 低 于 三 大 品 类 6 个 品 种 ( 承 担 计 划 免 疫 的 企 业 能 够 生 产 不 低 于 5 个 品 种 ), 符 合 这 一 要 求 的 企 业 仅 有 华 兰 生 物 上 海 莱 士 成 都 蓉 生 ( 天 坛 生 物 ) 山 东 泰 邦 远 大 蜀 阳 博 雅 生 物 等 少 数 企 业 虽 然 由 于 地 方 保 护 可 能 使 一 些 不 合 要 求 的 企 业 也 能 新 建 浆 站, 但 从 全 国 范 围 来 看, 上 述 这 些 企 业 ( 多 数 为 上 市 公 司 ) 仍 将 是 最 受 益 新 建 浆 站 的 近 年 浆 站 频 现 一 些 负 面 事 件, 如 去 年 山 西 夏 县 浆 站 违 规 更 改 献 浆 员 年 龄 我 们 认 为, 负 面 事 件 可 能 会 在 半 年 到 一 年 内 会 导 致 各 地 政 策 收 紧, 影 响 审 批 速 度, 但 是, 浆 站 审 批 加 快 仍 然 是 大 势 所 趋, 上 市 公 司 的 浆 站 运 营 更 加 规 范, 将 使 其 在 审 批 中 更 具 优 势 1.3.2 献 浆 员 范 围 有 望 扩 大 2014 年 广 东 省 率 先 改 革 浆 站 管 理, 将 献 浆 员 资 格 由 户 籍 人 员 扩 大 到 持 有 当 地 居 住 证 的 人 员 由 于 广 东 省 各 市 县 外 来 人 口 众 多, 因 此, 允 许 持 有 居 住 证 的 人 员 献 浆, 大 幅 增 加 了 献 浆 员 基 数 如 果 这 一 政 策 在 其 他 省 份 推 广, 那 么 传 统 上 浆 量 较 少 的 发 达 省 份 可 能 成 为 新 的 浆 源 富 集 地, 如 广 东 浙 江 等 1.3.3 献 浆 周 期 有 缩 短 的 可 能 我 国 政 策 规 定, 献 浆 员 两 次 献 浆 之 间 不 能 少 于 14 天, 即 每 月 最 多 献 浆 两 次 但 是, 从 国 外 经 验 来 看, 单 采 血 浆 对 身 体 的 影 响 远 小 于 采 集 全 血, 即 使 一 个 月 献 7~8 次 也 不 会 造 成 身 体 损 害 虽 然 目 前 没 有 明 确 迹 象 表 明 该 政 策 会 放 开, 但 如 果 发 布 于 1996 年 的 血 液 制 品 管 理 条 例 重 新 修 订, 献 浆 周 期 适 研 究 源 于 数 据 5 研 究 创 造 价 值

当 缩 短 也 是 有 可 能 的 如 果 一 个 月 献 浆 次 数 能 提 高 到 3 次, 也 意 味 着 采 浆 量 上 升 50% 2 重 点 上 市 公 司 推 荐 2.1 华 兰 生 物 (002007): 估 值 不 高 的 血 液 制 品 领 先 企 业 ( 评 级 : 强 烈 推 荐 ) 河 南 省 浆 源 空 白 地 区 多, 新 建 浆 站 可 能 性 最 大 华 兰 生 物 现 有 浆 站 14 个,2014 年 采 浆 量 估 计 在 550 吨 左 右 目 前 公 司 在 河 南 有 3 家 浆 站 ( 包 括 在 建 浆 站 ), 而 河 南 省 浆 源 地 较 多, 拓 展 空 间 非 常 大, 每 年 都 有 新 批 浆 站 的 可 能, 华 兰 生 物 作 为 本 地 企 业, 最 有 望 获 得 新 建 浆 站 华 兰 生 物 也 是 国 内 血 液 制 品 品 种 最 为 丰 富 的 企 业, 能 够 生 产 11 种 血 液 制 品 吨 血 浆 产 值 领 先 其 他 企 业 疫 苗 业 务 有 望 开 始 贡 献 较 大 业 绩 流 感 疫 苗 正 在 进 行 WHO 预 认 证, 如 果 今 年 能 顺 利 获 批, 流 感 疫 苗 出 口 可 避 免 国 内 的 激 励 竞 争, 以 低 价 占 据 WHO 采 购 的 较 大 份 额 四 价 流 脑 疫 苗 也 正 在 申 报 WHO 积 极 拓 展 基 因 工 程 药 物 公 司 参 股 40% 的 华 兰 基 因 已 经 申 报 四 个 单 抗 仿 制 药 的 临 床 : 曲 妥 珠 单 抗 利 妥 昔 单 抗 贝 伐 单 抗 和 阿 达 木 单 抗, 如 果 获 批 进 入 临 床, 有 望 成 为 短 期 催 化 剂 提 价 弹 性 测 算 : 不 考 虑 提 价 情 况 下, 我 们 测 算 2015~2016 EPS 分 别 是 1.17/1.38 元, 如 果 提 价,EPS 则 分 别 为 1.52/1.79 元 ( 考 虑 到 提 价 是 永 久 性 的, 所 以 2015 年 按 全 年 血 液 制 品 都 有 提 价 贡 献 测 算 ), 提 升 幅 度 30%, 按 提 价 后 的 EPS,15PE 仅 28 倍, 估 值 非 常 低, 我 们 判 断, 由 于 提 价 后 静 丙 市 场 容 量 将 扩 大, 血 液 制 品 估 值 还 将 提 升, 给 予 华 兰 生 物 强 烈 推 荐 评 级 2.2 博 雅 生 物 (300294): 新 建 浆 站 弹 性 大, 业 绩 增 速 将 加 快 ( 评 级 : 强 烈 推 荐 ) 今 年 开 始 业 绩 进 入 快 速 增 长 期 博 雅 生 物 在 江 西 和 四 川 共 有 8 个 浆 站, 其 中 3 个 为 新 建 浆 站 : 丰 城 信 丰 浆 站 今 年 2 月 已 经 开 始 采 浆, 邻 水 浆 站 正 在 验 收, 预 计 明 年 也 将 开 始 贡 献 浆 量 2014 年 为 5 个 浆 站 采 浆, 采 浆 量 估 计 在 120 吨 左 右 从 今 年 开 始, 由 于 新 浆 站 的 贡 献, 采 浆 量 预 计 将 明 显 明 显 提 升, 净 利 润 增 长 开 始 提 速 吨 浆 产 值 明 年 有 望 显 著 提 升 公 司 现 在 能 够 生 产 白 蛋 白 静 丙 狂 研 究 源 于 数 据 6 研 究 创 造 价 值

免 乙 肝 特 免 纤 原 5 个 品 种, 相 较 华 兰 莱 士 等 龙 头 企 业, 血 浆 利 用 率 还 偏 低, 特 别 是 缺 少 八 因 子 但 是, 预 计 明 年 能 够 获 批 八 因 子 和 凝 血 酶 原 文 号, 公 司 独 家 的 手 足 口 特 免 也 在 申 报 中 新 产 品 获 批 将 显 著 提 升 公 司 的 吨 浆 产 值 外 延 并 购 将 持 续 发 力 公 司 已 经 收 购 天 安 药 业 进 入 糖 尿 病 领 域, 收 购 仁 寿 药 业 进 入 妇 儿 肝 病 用 药 领 域, 收 购 西 他 沙 星 进 入 抢 仿 药 领 域 公 司 与 大 股 东 高 特 佳 合 作 设 立 规 模 上 限 6.5 亿 元 的 医 药 产 业 并 购 基 金, 未 来 将 继 续 加 大 并 购 力 度 二 股 东 减 持 不 影 响 公 司 长 期 增 长 价 值 二 股 东 融 华 投 资 也 是 大 股 东 高 特 佳 旗 下 企 业, 近 期 减 持 主 要 是 聚 焦 其 他 投 资 业 务, 并 不 代 表 不 看 好 公 司 价 值, 而 且 以 大 宗 交 易 方 式 减 持, 不 影 响 二 级 市 场 股 价 大 股 东 高 特 佳 和 高 管 持 股 的 四 股 东 厦 门 盛 阳 都 并 未 减 持 提 价 弹 性 测 算 : 由 于 规 模 较 小, 即 使 不 考 虑 提 价, 新 建 浆 站 和 新 批 产 品, 对 于 公 司 的 业 绩 弹 性 也 非 常 大 我 们 测 算 2015~2016 EPS 为 1.15/1.56 元 (YOY 分 别 为 25%/36%), 如 果 提 价, 预 计 EPS 分 别 为 1.69/2.23 元, 分 别 提 升 47%/44%( 考 虑 到 提 价 是 永 久 性 的, 所 以 2015 年 按 全 年 血 液 制 品 都 有 提 价 贡 献 测 算 ), 提 价 弹 性 大 主 要 是 由 于 公 司 吨 浆 利 用 率 较 低, 以 及 纤 原 小 制 品 占 比 高 当 前 股 价 对 应 提 价 后 15PE 仅 36 倍, 考 虑 到 公 司 新 建 浆 站 和 明 年 新 批 产 品 带 来 的 业 绩 弹 性, 当 前 估 值 不 高, 给 予 强 烈 推 荐 评 级 2.3 上 海 莱 士 (002252): 外 延 并 购 和 内 生 整 合 并 重, 迎 来 快 速 发 展 期 上 海 莱 士 2013 年 并 购 邦 和 药 业,2014 年 并 购 同 路 生 物, 通 过 外 延 扩 张, 公 司 浆 站 数 量 已 经 达 到 28 个,2013 年 合 计 采 浆 量 800 吨, 预 计 2014 年 采 浆 量 900 吨 左 右, 已 经 是 国 内 浆 站 数 量 和 采 浆 量 第 一 的 血 液 制 品 企 业 预 计 2015 年 开 始, 上 海 莱 士 将 开 始 寻 求 海 外 并 购 机 会 国 际 血 液 制 品 市 场 被 CSL 百 特 拜 耳 基 立 福 奥 克 特 珐 玛 等 企 业 垄 断, 五 家 企 业 合 计 市 场 占 有 率 超 过 70% 上 海 莱 士 已 经 是 国 内 最 大 的 血 液 制 品 生 产 企 业, 下 一 步 目 标 是 跻 身 国 际 前 五, 因 此 加 强 海 外 并 购 是 公 司 战 略 方 向 提 价 弹 性 测 算 : 不 考 虑 未 来 并 购, 预 计 2015~2016 扣 非 后 EPS 分 别 为 0.69/0.82 元, 如 果 提 价, 预 计 EPS 分 别 为 0.89/1.07 元, 提 研 究 源 于 数 据 7 研 究 创 造 价 值

升 幅 度 30%,( 考 虑 到 提 价 是 永 久 性 的, 所 以 2015 年 按 全 年 血 液 制 品 都 有 提 价 贡 献 测 算 ), 按 提 价 后 EPS,15PE 为 69 倍, 较 高 估 值 反 映 市 场 对 其 血 制 品 龙 头 地 位 的 认 同, 我 们 暂 无 评 级 2.4 天 坛 生 物 (600161): 关 注 2016 年 解 决 竞 业 承 诺 ( 评 级 : 推 荐 ) 天 坛 生 物 旗 下 成 都 蓉 生 拥 有 18 个 浆 站, 采 浆 量 估 计 在 400 多 吨 目 前 上 海 所 兰 州 所 武 汉 所 与 天 坛 生 物 有 疫 苗 和 血 液 制 品 方 面 的 同 业 竞 争 公 司 2011 年 3 月 曾 公 告 称, 中 生 集 团 力 争 5 年 内 消 除 系 统 内 其 他 企 业 与 天 坛 生 物 之 间 的 同 业 竞 争 明 年 3 月 将 是 承 诺 到 期 日, 距 今 已 不 到 一 年 时 间 具 体 解 决 方 案 暂 时 还 未 公 告, 建 议 关 注 提 价 弹 性 测 算 : 不 考 虑 资 产 重 组 等 因 素, 我 们 预 计 2015~2016 EPS 分 别 为 0.56/0.68 元, 如 果 提 价,EPS 则 分 别 为 0.73/0.86 元, 提 升 幅 度 29%/27%,( 考 虑 到 提 价 是 永 久 性 的, 所 以 2015 年 按 全 年 血 液 制 品 都 有 提 价 贡 献 测 算 ) 按 提 价 后 EPS,15PE 54 倍, 较 高 估 值 反 映 市 场 对 国 企 改 革 和 资 产 重 组 的 较 高 预 期 2016 年 如 果 解 决 集 团 内 同 业 竞 争 问 题, 有 可 能 是 以 整 体 上 市 的 形 式 我 们 给 予 推 荐 评 级 3 风 险 提 示 药 价 政 策 能 否 出 台, 以 及 出 台 时 点, 都 有 不 确 定 性 ; 我 们 对 提 价 后 各 家 公 司 净 利 润 上 升 幅 度 的 测 算, 是 基 于 我 们 自 己 的 假 设, 可 能 与 实 际 情 况 有 差 异 研 究 源 于 数 据 8 研 究 创 造 价 值

[table_page1] 分 析 师 声 明 作 者 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格, 保 证 报 告 所 采 用 的 数 据 和 信 息 均 来 自 公 开 合 规 渠 道, 分 析 逻 辑 基 于 作 者 的 职 业 理 解, 本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 了 作 者 的 研 究 观 点, 力 求 独 立 客 观 和 公 正, 结 论 不 受 任 何 第 三 方 的 授 意 或 影 响 研 究 报 告 对 所 涉 及 的 证 券 或 发 行 人 的 评 价 是 分 析 师 本 人 通 过 财 务 分 析 预 测 数 量 化 方 法 或 行 业 比 较 分 析 所 得 出 的 结 论, 但 使 用 以 上 信 息 和 分 析 方 法 存 在 局 限 性 特 此 声 明 免 责 声 明 方 正 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 报 告 仅 供 本 公 司 客 户 使 用 本 报 告 仅 在 相 关 法 律 许 可 的 情 况 下 发 放, 并 仅 为 提 供 信 息 而 发 放, 概 不 构 成 任 何 广 告 本 报 告 的 信 息 来 源 于 已 公 开 的 资 料, 本 公 司 对 该 等 信 息 的 准 确 性 完 整 性 或 可 靠 性 不 作 任 何 保 证 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 本 公 司 于 发 布 本 报 告 当 日 的 判 断 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 发 出 与 本 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 不 一 致 的 报 告 本 公 司 不 保 证 本 报 告 所 含 信 息 保 持 在 最 新 状 态 同 时, 本 公 司 对 本 报 告 所 含 信 息 可 在 不 发 出 通 知 的 情 形 下 做 出 修 改, 投 资 者 应 当 自 行 关 注 相 应 的 更 新 或 修 改 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 在 任 何 情 况 下, 本 公 司 本 公 司 员 工 或 者 关 联 机 构 不 承 诺 投 资 者 一 定 获 利, 不 与 投 资 者 分 享 投 资 收 益, 也 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 投 资 者 务 必 注 意, 其 据 此 做 出 的 任 何 投 资 决 策 与 本 公 司 本 公 司 员 工 或 者 关 联 机 构 无 关 本 公 司 利 用 信 息 隔 离 制 度 控 制 内 部 一 个 或 多 个 领 域 部 门 或 关 联 机 构 之 间 的 信 息 流 动 因 此, 投 资 者 应 注 意, 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 本 公 司 及 其 所 属 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 或 期 权 并 进 行 证 券 或 期 权 交 易, 也 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 者 争 取 提 供 投 资 银 行 财 务 顾 问 或 者 金 融 产 品 等 相 关 服 务 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 本 公 司 的 董 事 高 级 职 员 或 员 工 可 能 担 任 本 报 告 所 提 到 的 公 司 的 董 事 市 场 有 风 险, 投 资 需 谨 慎 投 资 者 不 应 将 本 报 告 为 作 出 投 资 决 策 的 惟 一 参 考 因 素, 亦 不 应 认 为 本 报 告 可 以 取 代 自 己 的 判 断 本 报 告 版 权 仅 为 本 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 发 表 或 引 用 如 征 得 本 公 司 同 意 进 行 引 用 刊 发 的, 需 在 允 许 的 范 围 内 使 用, 并 注 明 出 处 为 方 正 证 券 研 究 所, 且 不 得 对 本 报 告 进 行 任 何 有 悖 原 意 的 引 用 删 节 和 修 改 地 址 : 公 司 投 资 评 级 的 说 明 : 强 烈 推 荐 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 公 司 股 价 有 20% 以 上 的 涨 幅 ; 推 荐 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 公 司 股 价 有 10% 以 上 的 涨 幅 ; 中 性 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 公 司 股 价 在 -10% 和 10% 之 间 波 动 ; 减 持 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 公 司 股 价 有 10% 以 上 的 跌 幅 行 业 投 资 评 级 的 说 明 : 推 荐 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 行 业 表 现 强 于 沪 深 300 指 数 ; 中 性 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 行 业 表 现 与 沪 深 300 指 数 持 平 ; 减 持 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 行 业 表 现 弱 于 沪 深 300 指 数 北 京 上 海 深 圳 长 沙 北 京 市 西 城 区 阜 外 大 街 甲 34 号 方 正 证 券 大 厦 8 楼 (100037) 上 海 市 浦 东 新 区 浦 东 南 路 360 号 新 上 海 国 际 大 厦 36 楼 (200120) 深 圳 市 福 田 区 深 南 大 道 4013 号 兴 业 银 行 大 厦 201 (418000) 长 沙 市 芙 蓉 中 路 二 段 200 号 华 侨 国 际 大 厦 24 楼 (410015) 网 址 : http://www.foundersc.com http://www.foundersc.com http://www.foundersc.com http://www.foundersc.com E-mail: yjzx@foundersc.com yjzx@foundersc.com yjzx@foundersc.com yjzx@foundersc.com 研 究 源 于 数 据 9 研 究 创 造 价 值