穆迪评级方法

中 诚 信 证 券 评 估 有 限 公 司 CHINA CHENGXIN SECURITY RATING CO.,LTD 报 告 编 号 CCXR2014006 评 级 方 法 中 国 建 筑 行 业 评 级 方 法 目 录 前 言 2 报 告 摘 要 3 评 级 关 注 要 点 3 本 报 告 的 主 要 内 容 1 中 国 建 筑 行 业 风 险 概 述 1 未 来 影 响 中 国 建 筑 企 业 信 用 的 主 要 因 素 1 评 级 方 法 介 绍 1 1. 确 定 等 级 影 响 因 素 2. 指 标 的 计 算 方 法 3. 指 标 与 级 别 的 映 射 联 系 人 刘 刚 高 级 分 析 师 gangliu@ccxr.com.cn 吴 文 赫 分 析 师 whwu@ccxr.com.cn 电 话 : 021-51019090 传 真 : 021-51019030 公 司 网 站 www.ccxr.com.cn 4. 五 大 因 素 及 其 次 级 指 标 5. 级 别 确 定 五 个 重 要 评 级 因 素 1 评 级 因 素 1: 竞 争 能 力 评 级 因 素 2: 业 务 规 模 及 稳 定 性 评 级 因 素 3: 经 营 效 益 评 级 因 素 4: 资 本 结 构 和 财 务 实 力 评 级 因 素 5: 外 部 影 响 其 他 因 素 1 主 要 指 标 计 算 方 法 : 1 信 用 等 级 的 符 号 及 定 义 1

中 诚 信 证 评 评 级 方 法 中 国 建 筑 行 业 前 言 2007 年 9 月 17 日, 中 诚 信 证 券 评 估 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 中 诚 信 证 评 ) 获 得 中 国 证 监 会 关 于 核 准 中 诚 信 证 券 评 估 有 限 公 司 从 事 证 券 市 场 资 信 评 级 业 务 的 批 复 ( 证 监 机 构 字 [2007]223 号 ), 成 为 全 国 首 家 获 取 证 券 市 场 资 信 评 级 业 务 资 格 的 机 构 进 入 证 券 市 场 资 信 评 级 领 域 以 来, 中 诚 信 证 评 不 断 改 进 原 有 的 评 级 理 念 评 级 方 法 与 评 级 技 术, 以 进 一 步 增 加 评 级 透 明 度, 帮 助 投 资 者 发 行 人 以 及 其 他 市 场 参 与 者 了 解 中 诚 信 证 评 对 处 于 不 同 行 业 的 企 业 评 级 时 所 考 虑 的 重 要 因 素 本 方 法 是 上 述 行 业 评 级 方 法 的 一 部 分, 它 考 虑 了 中 国 建 筑 业 所 处 的 监 管 环 境 与 市 场 特 征, 列 明 我 们 所 采 取 的 评 级 框 架 和 对 建 筑 业 评 级 时 的 主 要 考 虑 因 素 2

报 告 摘 要 本 报 告 介 绍 了 中 诚 信 证 评 对 中 国 建 筑 企 业 评 级 所 考 虑 的 关 键 因 素 本 报 告 的 主 要 目 的 是 帮 助 投 资 者 发 行 人 以 及 其 他 相 关 机 构 理 解 中 诚 信 证 评 如 何 评 价 建 筑 企 业 的 信 用 风 险, 以 及 如 何 给 出 相 应 的 信 用 等 级 需 要 指 出 的 是, 本 报 告 没 有 覆 盖 中 诚 信 证 评 评 价 建 筑 企 业 信 用 风 险 时 考 虑 的 全 部 因 素, 但 它 包 括 了 这 一 过 程 中 所 考 虑 的 最 重 要 因 素, 这 些 因 素 将 对 建 筑 企 业 的 信 用 水 平 产 生 重 要 影 响 评 级 关 注 要 点 本 报 告 将 影 响 中 国 建 筑 企 业 信 用 风 险 的 主 要 因 素 划 分 为 五 大 类, 对 各 类 因 素 的 详 细 分 析 将 在 本 报 告 中 逐 个 讨 论, 五 类 评 级 因 素 如 下 : 竞 争 能 力 业 务 规 模 和 稳 定 性 经 营 效 益 财 务 结 构 和 财 务 实 力 外 部 影 响 其 中 每 一 类 因 素 又 具 体 细 分 为 一 些 指 标, 我 们 在 报 告 中 将 对 这 些 因 素 和 指 标 进 行 详 细 阐 述 除 上 述 五 大 类 因 素 外, 中 诚 信 证 评 还 在 其 他 因 素 中 讨 论 了 那 些 难 以 量 化, 但 对 建 筑 企 业 评 级 有 显 著 影 响 的 因 素 当 然, 还 有 一 些 因 素 在 本 报 告 中 并 未 详 细 分 析, 但 它 们 同 样 会 对 建 筑 企 业 的 信 用 水 平 产 生 影 响 此 外, 中 诚 信 证 评 也 没 有 涉 及 那 些 可 能 对 于 具 体 企 业 很 重 要 的 差 异 性 因 素 本 报 告 的 主 要 内 容 行 业 风 险 概 述 未 来 影 响 中 国 建 筑 企 业 信 用 的 主 要 因 素 评 级 方 法 与 影 响 中 国 建 筑 企 业 信 用 质 量 的 五 大 因 素 介 绍 其 它 因 素 说 明 3

中 国 建 筑 行 业 风 险 概 述 改 革 开 放 以 后, 建 筑 行 业 作 为 我 国 城 市 经 济 体 制 改 革 的 先 行 领 域, 在 从 计 划 经 济 走 向 市 场 经 济 的 过 程 中, 率 先 承 担 了 体 制 变 革 带 来 的 各 种 成 本, 并 为 其 他 各 行 各 业 的 改 革 提 供 了 宝 贵 的 经 验, 目 前 已 经 是 市 场 化 程 度 最 高 的 行 业 之 一 虽 然 不 同 建 筑 企 业 在 经 营 规 模 业 务 范 畴 技 术 壁 垒 上 各 不 相 同, 也 面 临 着 不 同 的 市 场 供 求 关 系, 但 总 体 来 说, 建 筑 企 业 具 有 大 致 相 同 的 特 点 影 响 中 国 建 筑 行 业 整 体 信 用 质 量 的 关 键 因 素 包 括 : 周 期 性 建 筑 行 业 是 国 民 经 济 的 重 要 组 成 部 分, 由 于 其 市 场 规 模 取 决 于 国 家 的 固 定 资 产 投 资 情 况, 而 后 者 又 由 经 济 的 景 气 度 决 定, 因 此 建 筑 行 业 的 发 展 与 宏 观 经 济 形 势 具 有 高 度 的 相 关 性, 并 与 宏 观 经 济 一 样 具 有 明 显 的 周 期 性 建 筑 行 业 的 子 行 业 众 多, 涉 及 铁 路 公 路 城 市 轨 道 交 通 港 口 码 头 设 施 水 利 水 电 冶 金 和 房 屋 等 各 行 业 受 不 同 国 民 经 济 行 业 的 发 展 阶 段 国 家 宏 观 经 济 政 策 和 固 定 资 产 投 资 政 策 等 影 响, 建 筑 行 业 各 子 行 业 呈 现 出 不 同 的 景 气 周 期, 并 出 现 进 一 步 分 化 的 趋 势 : 来 自 铁 路 城 市 轨 道 交 通 石 油 天 然 气 管 道 运 输 水 利 水 电 通 信 等 行 业 的 需 求 将 随 行 业 投 资 的 加 大 而 保 持 较 快 增 长 ; 而 受 房 地 产 市 场 尤 其 是 住 宅 地 产 市 场 低 迷 的 影 响, 房 地 产 投 资 可 能 受 到 一 定 抑 制, 从 事 普 通 房 屋 建 筑 的 企 业 将 受 到 影 响 ; 土 地 拍 卖 困 难 程 度 增 加 导 致 地 方 政 府 收 入 受 到 影 响 后, 从 事 土 地 一 级 开 发 的 建 筑 企 业 的 资 金 回 收 风 险 将 增 加 政 策 敏 感 性 从 建 筑 行 业 的 物 料 消 耗 来 看, 建 筑 行 业 与 国 民 经 济 的 多 个 部 门 密 切 相 关, 具 有 高 度 的 产 业 关 联 性, 因 此 该 行 业 对 政 策 变 动 的 敏 感 性 较 强 首 先, 从 财 政 政 策 来 看, 建 筑 行 业 的 市 场 规 模 取 决 于 国 家 的 固 定 资 产 投 资 情 况, 而 国 家 的 固 定 资 产 投 资 规 模 主 要 通 过 财 政 政 策 的 调 整 进 行 其 次, 从 产 业 政 策 来 看, 国 家 建 筑 行 业 十 二 五 规 划 提 出 扩 大 产 业 规 模 建 设 人 才 队 伍 实 现 技 术 进 步 加 强 节 能 环 保 等 目 标 将 导 致 建 筑 行 业 对 产 业 结 构 产 业 技 术 设 备 和 施 工 成 本 等 进 行 调 整, 从 而 促 进 行 业 的 健 康 发 展 最 后, 从 货 币 政 策 来 看, 一 方 面, 建 筑 行 业 的 资 金 需 求 量 大, 且 其 主 要 融 资 渠 道 为 银 行 借 款, 货 币 政 策 趋 紧 将 加 剧 其 融 资 成 本 和 再 融 资 压 力 ; 另 一 方 面, 货 币 政 策 变 动 对 房 地 产 开 发 等 关 联 产 业 的 影 响 将 部 分 转 嫁 到 建 筑 行 业 上 行 业 集 中 度 低, 盈 利 空 间 狭 窄 建 筑 行 业 作 为 典 型 的 劳 动 力 密 集 型 行 业, 技 术 含 量 和 附 加 值 相 对 较 低, 进 入 门 槛 低, 在 高 度 分 4

散 的 行 业 结 构 下, 市 场 竞 争 十 分 激 烈, 导 致 建 筑 企 业 盈 利 空 间 狭 窄 目 前, 我 国 大 约 有 十 余 万 家 建 筑 企 业 近 几 年 来, 建 筑 企 业 通 过 改 制 重 组 兼 并 收 购 等 手 段 形 成 了 一 些 规 模 较 大 的 企 业, 但 与 整 个 产 业 规 模 相 比, 集 中 度 仍 较 低 同 时, 法 制 和 管 理 体 制 的 不 健 全 也 造 成 了 诸 如 地 方 保 护 主 义 不 规 范 招 投 标 垫 资 和 拖 欠 款 等 市 场 秩 序 混 乱 的 现 象 在 供 大 于 求 和 不 公 正 的 市 场 环 境 下, 建 筑 企 业 长 期 处 于 弱 势 地 位, 盈 利 水 平 很 低 高 财 务 杠 杆 建 筑 企 业 利 润 率 低, 自 身 资 金 积 累 有 限, 而 业 务 规 模 的 不 断 扩 大 招 投 标 和 建 设 中 的 保 证 金 要 求 以 及 垫 资 施 工 工 程 结 算 周 期 过 长 和 工 程 拖 欠 等 要 求 建 筑 企 业 不 断 筹 集 大 量 资 金 以 满 足 日 常 业 务 运 营 资 金 周 转 和 扩 大 再 生 产 固 定 资 产 投 入 等 需 要 由 于 建 筑 企 业 融 资 渠 道 比 较 单 一, 长 期 以 来 银 行 贷 款, 特 别 是 短 期 贷 款 成 为 企 业 的 主 要 资 金 来 源, 因 此 导 致 建 筑 企 业 资 产 负 债 率 居 高 不 下 持 续 面 临 还 本 付 息 和 再 融 资 压 力 的 局 面 若 货 币 政 策 趋 紧, 行 业 整 体 的 财 务 风 险 将 显 著 加 大 同 时, 低 利 润 和 高 财 务 杠 杆 也 制 约 了 建 筑 企 业 在 设 备 更 新 技 术 改 造 等 方 面 的 投 入 和 可 持 续 发 展 能 力 的 提 高 原 材 料 价 格 波 动, 用 工 成 本 上 涨 建 筑 施 工 的 招 标 承 包 性 质 决 定 了 由 施 工 方 承 担 建 筑 材 料 价 格 波 动 的 风 险 在 施 工 成 本 中 较 大 的 建 材 主 要 是 水 泥 和 钢 材, 两 者 价 格 的 波 动 性 都 很 强 虽 然 建 筑 企 业 通 过 签 订 敞 口 合 同 或 通 过 在 合 同 条 款 中 提 出 在 建 材 价 格 超 出 一 定 范 围 后 调 整 合 同 相 关 条 款 等 方 式 可 以 在 一 定 程 度 上 降 低 建 材 价 格 波 动 的 影 响, 但 即 使 如 此 也 会 因 时 滞 等 原 因 遭 受 损 失 近 年 来, 民 工 荒 现 象 已 涉 及 全 国 各 大 劳 动 密 集 型 产 业, 建 筑 劳 务 人 员 更 是 严 重 短 缺 由 于 劳 力 不 足, 致 使 分 包 队 伍 素 质 不 高 现 场 指 挥 协 调 困 难, 许 多 工 程 工 期 受 到 严 重 制 约, 安 全 文 明 施 工 和 工 程 质 量 亦 难 以 得 到 有 效 保 障 施 工 安 全 及 质 量 建 筑 行 业 的 生 产 活 动 具 有 周 期 长 体 积 大 流 动 分 散 露 天 高 空 作 业 多 体 力 劳 动 强 度 大 等 特 点, 危 险 性 大, 不 安 全 因 素 多, 是 安 全 意 外 事 件 和 安 全 事 故 的 高 发 行 业 这 不 仅 使 群 众 的 生 命 安 全 和 国 家 财 产 遭 受 巨 大 损 失, 还 给 企 业 和 行 业 的 发 展 带 来 负 面 影 响 我 国 正 处 于 城 镇 化 进 程 快 速 发 展 时 期, 跨 海 隧 道 高 原 等 恶 劣 环 境 中 施 工 的 工 程, 以 及 各 种 高 技 术 含 量 的 工 程 比 例 越 来 越 高, 随 之 而 来 的 施 工 安 全 与 质 量 风 险 也 愈 发 突 出 另 外, 自 然 环 境 的 恶 劣 加 剧 了 建 筑 业 的 施 工 质 量 与 安 全 问 题 宏 观 方 面 主 要 有 恶 劣 的 天 气 情 况 现 场 条 件 未 曾 预 料 到 的 工 程 水 文 地 质 条 件 地 理 条 件 工 程 项 目 建 设 可 能 对 自 然 环 境 造 成 的 破 坏 等 ; 微 观 方 面 主 要 是 指 施 工 现 场 条 件 特 别 恶 劣, 处 于 陡 坡 隧 道 潮 湿 或 雷 雨 多 发 区, 如 无 相 应 的 防 护 措 施, 极 有 可 能 5

导 致 安 全 事 故 影 响 施 工 质 量 并 造 成 财 产 损 失 未 来 影 响 中 国 建 筑 企 业 信 用 的 主 要 因 素 工 程 总 承 包 运 行 模 式 承 担 总 承 包 任 务 的 公 司 必 须 具 备 与 工 程 总 承 包 相 适 应 的 设 施 经 验 技 术 管 理 能 力 和 人 力 资 源, 也 因 此 获 得 较 分 包 商 高 更 多 的 盈 利 由 于 受 项 目 业 主 利 益 驱 动, 目 前 国 内 市 场 中 总 承 包 项 目 仅 为 10% 左 右, 主 要 集 中 在 石 化 化 工 电 力 冶 金 等 专 业 工 程 领 域, 在 房 屋 建 筑 等 领 域 总 承 包 项 目 市 场 份 额 较 小, 很 多 时 候 是 一 个 项 目 分 成 若 干 个 子 项 目 分 包, 造 成 建 筑 企 业 经 济 效 益 低 下 和 诸 多 项 目 建 设 效 率 工 程 质 量 上 的 问 题 目 前, 国 家 主 管 部 门 正 在 着 力 推 进 工 程 总 承 包 模 式, 工 程 总 承 包 运 行 模 式 的 推 广 将 使 大 型 建 筑 企 业 的 固 有 优 势 得 到 进 一 步 提 升 同 时,EPC 模 式 日 益 推 广,EPC 是 国 际 通 行 的 工 程 建 设 实 施 方 式, 由 于 总 承 包 商 同 时 负 责 项 目 的 设 计 采 购 和 施 工, 责 任 明 确, 有 利 于 克 服 设 计 采 购 施 工 相 互 制 约 和 脱 节 的 矛 盾, 使 设 计 采 购 施 工 各 环 节 的 工 作 合 理 交 叉, 确 保 工 程 进 度 和 质 量, 更 重 要 的 是, 有 能 力 的 总 承 包 商 通 过 参 与 设 计 阶 段 的 项 目 能 获 得 相 对 于 施 工 项 目 更 高 的 利 润 在 这 种 趋 势 下, 预 计 未 来 我 国 业 务 资 质 和 实 力 较 强 的 大 型 建 筑 企 业 的 市 场 份 额 和 盈 利 能 力 将 得 到 提 高, 而 资 质 较 差 实 力 较 弱 的 中 小 建 筑 企 业 将 面 临 更 大 的 市 场 压 力, 建 筑 行 业 的 集 中 度 将 有 所 提 高 多 元 化 经 营 很 多 建 筑 企 业 为 改 善 盈 利 能 力 偏 低 的 局 面 通 过 多 元 化 经 营 开 辟 新 的 利 润 增 长 点 多 元 化 经 营 对 建 筑 企 业 而 言 是 一 把 双 刃 剑 : 一 方 面, 多 元 化 经 营 降 低 了 建 筑 业 面 临 的 成 本 风 险 价 格 风 险 和 供 求 风 险, 另 一 方 面 也 引 发 了 多 元 化 经 营 风 险 首 先, 企 业 进 行 多 元 化 经 营 易 导 致 没 有 核 心 产 业 优 势 ; 其 次, 移 值 专 业 运 营 经 验 至 新 经 营 领 域 存 在 是 否 合 适 能 否 成 功 的 风 险 ; 最 后, 多 元 化 经 营 会 导 致 人 机 料 资 金 相 对 紧 张, 同 时 管 理 与 技 术 力 量 摊 薄, 导 致 企 业 面 临 较 大 的 履 约 风 险 因 此, 管 理 层 过 于 激 进 的 靠 大 量 举 债 去 实 现 的 多 元 化 扩 张 战 略 对 企 业 的 信 用 评 级 有 负 面 影 响 海 外 业 务 在 我 国 政 府 走 出 去 的 政 策 支 持 下, 我 国 建 筑 企 业 在 国 际 市 场 承 揽 的 业 务 量 快 速 增 长 市 场 空 间 有 所 扩 大 企 业 收 入 亦 相 应 增 加 通 常 来 讲, 地 域 多 元 化 对 于 专 注 一 地 的 区 域 性 建 筑 企 业 可 以 提 升 其 抗 风 险 的 能 力 但 从 我 国 对 外 承 包 工 程 的 地 域 来 看, 我 国 对 外 承 包 工 程 主 要 集 中 在 亚 洲 和 非 洲, 而 在 北 美 洲 和 欧 洲 市 场 所 占 比 例 很 低 ; 从 工 程 承 包 的 类 型 来 看, 我 国 建 筑 企 业 主 要 承 揽 的 是 一 般 性 的 工 程, 主 要 以 劳 力 分 包 为 主, 虽 然 目 前 一 些 有 实 力 的 企 业 已 经 开 始 尝 试 以 BOT 等 形 式 承 揽 一 些 大 型 融 资 经 营 性 承 包 工 程 项 目, 但 是 总 体 来 看, 海 外 业 务 仍 处 于 初 级 阶 段 且 由 于 非 洲 等 一 些 地 区 的 国 家 政 局 不 稳 定, 海 外 业 务 的 风 险 可 能 要 比 国 内 高 一 些 较 早 进 入 国 际 市 场 的 建 筑 企 业 经 验 丰 富, 风 险 控 制 能 力 相 对 较 高, 海 外 业 务 对 信 用 评 级 的 正 面 影 响 更 明 显 而 对 于 新 进 入 的 企 业, 我 们 认 为 海 外 业 务 同 时 也 增 加 了 其 所 面 临 的 风 险 6

评 级 方 法 介 绍 本 评 级 方 法 通 过 以 下 步 骤 帮 助 读 者 了 解 中 诚 信 证 评 针 对 中 国 建 筑 企 业 的 评 级 : 1 确 定 等 级 影 响 因 素 中 诚 信 证 评 认 为 以 下 五 个 因 素 是 影 响 中 国 建 筑 企 业 信 用 等 级 的 重 要 因 素 : 竞 争 能 力 业 务 规 模 和 稳 定 性 经 营 效 益 财 务 结 构 和 财 务 实 力 外 部 影 响 以 上 五 大 类 因 素 均 包 含 2~4 个 指 标, 共 计 14 个 指 标, 它 们 是 中 诚 信 证 评 评 价 中 国 建 筑 企 业 信 用 质 量 的 重 要 指 标 除 此 之 外, 我 们 还 考 虑 了 其 他 因 素 的 影 响, 例 如 履 约 能 力 项 目 管 理 模 式 新 订 单 质 量 及 会 计 政 策 等, 这 些 因 素 同 样 可 能 对 信 用 等 级 起 到 重 要 作 用 2 指 标 的 计 算 方 法 中 诚 信 证 评 对 指 标 的 计 算 方 法 因 指 标 不 同 而 有 所 不 同, 一 些 指 标 根 据 最 近 的 数 据 计 算, 一 些 指 标 则 采 用 过 去 3 年 平 均 值 计 算 同 时, 我 们 也 关 注 指 标 的 最 高 值 与 最 低 值, 并 结 合 行 业 周 期 进 行 分 析, 以 了 解 企 业 在 不 同 周 期 时 的 信 用 表 现, 也 即 在 关 注 企 业 历 史 情 况 的 同 时, 对 企 业 的 未 来 信 用 表 现 进 行 预 测 简 单 起 见, 在 本 评 级 方 法 中 直 接 全 部 采 用 历 史 数 据, 并 且 对 于 EBITDA 利 息 倍 数 总 债 务 /EBITDA 指 标 的 比 值 为 负 的 情 形, 考 虑 到 分 子 分 母 为 负 引 起 比 值 为 负 所 反 映 的 意 义 完 全 不 同, 我 们 根 据 实 际 情 形 进 行 了 相 关 调 整, 然 后 得 出 均 值 需 要 指 出 的 是, 本 评 级 方 法 引 用 的 所 有 数 据 均 为 公 开 数 据, 而 中 诚 信 证 评 在 评 级 过 程 中 还 需 考 虑 未 公 开 信 息, 如 新 订 单 质 量 履 约 能 力 等 3 指 标 与 级 别 的 映 射 中 诚 信 证 评 对 每 一 个 次 级 指 标 均 设 定 了 相 应 的 级 别 映 射 区 间 每 个 指 标 的 评 级 结 果 不 一 定 会 与 实 际 评 级 结 果 一 致, 有 些 情 况 下 甚 至 会 有 较 大 的 差 异, 实 际 评 级 结 果 是 综 合 所 有 因 素 的 结 果 4 五 大 因 素 及 其 指 标 7

评 级 因 素 及 其 指 标 因 素 竞 争 能 力 业 务 规 模 和 稳 定 性 经 营 效 益 资 本 结 构 和 财 务 实 力 外 部 影 响 次 级 指 标 行 业 地 位 & 主 业 进 入 壁 垒 技 术 实 力 及 资 质 多 元 化 经 营 营 业 总 收 入 净 资 产 项 目 储 备 EBITDA/ 收 入 净 资 产 收 益 率 总 资 本 化 比 率 现 金 周 转 天 数 经 营 活 动 现 金 流 入 / 短 期 债 务 总 债 务 /EBITDA 股 东 背 景 及 政 府 支 持 公 司 治 理 5 最 终 级 别 确 定 将 相 应 指 标 所 映 射 级 别 的 分 值 与 对 应 的 权 重 相 乘, 加 总 得 出 的 分 值 将 对 应 最 终 的 级 别, 由 此 得 到 一 个 初 步 的 评 级 结 果 但 是, 由 于 没 有 一 种 方 法 能 够 完 全 反 映 所 有 公 司 的 不 同 情 况, 我 们 还 考 虑 评 级 过 程 中 获 取 的 其 它 影 响 信 用 品 质 的 重 要 因 素, 对 模 型 级 别 进 行 修 正, 以 确 定 最 终 的 信 用 等 级 8

五 个 重 要 评 级 因 素 评 级 因 素 1: 竞 争 能 力 对 于 竞 争 能 力 的 评 级, 中 诚 信 证 评 主 要 从 行 业 地 位 及 主 业 进 入 壁 垒 技 术 实 力 及 资 质 多 元 化 经 营 等 指 标 来 衡 量 衡 量 说 明 (1) 行 业 地 位 及 主 业 进 入 壁 垒 建 筑 行 业 内 各 专 业 领 域 的 进 入 壁 垒 由 于 专 业 资 质 行 业 管 理 体 制 施 工 的 复 杂 程 度 专 有 设 备 与 项 目 管 理 经 验 要 求 等 原 因, 具 有 较 大 的 差 异 为 给 因 素 映 射 提 供 参 考, 我 们 一 般 认 为 进 入 壁 垒 较 高, 相 应 地 竞 争 程 度 较 低 的 专 业 领 域 有 铁 路 水 利 水 电 电 力 冶 炼 化 工 石 油 以 及 桥 梁 通 信 等, 但 实 际 评 级 过 程 中 还 需 根 据 具 体 情 况 进 行 分 析 建 筑 企 业 在 所 从 事 业 务 的 主 要 业 务 领 域 中 的 市 场 份 额 是 其 市 场 地 位 的 最 直 观 反 映 (2) 技 术 实 力 及 资 质 建 筑 企 业 的 资 质 直 接 反 映 了 它 在 规 模 资 金 管 理 和 技 术 等 方 面 的 综 合 实 力, 决 定 了 企 业 所 能 承 担 的 工 程 范 围, 是 区 分 建 筑 企 业 整 体 实 力 的 重 要 指 标 我 国 从 2001 年 开 始 进 行 建 筑 业 资 质 管 理 改 革, 把 建 筑 企 业 资 质 分 为 施 工 总 承 包 专 业 承 包 和 劳 务 分 包 三 个 序 列, 按 照 工 程 性 质 和 技 术 特 点 分 别 划 分 为 若 干 资 质 类 别, 各 资 质 类 别 按 照 规 定 的 划 分 为 若 干 资 质 等 级 国 家 建 设 部 2001 年 颁 布 的 建 筑 业 企 业 资 质 等 级 标 准 ( 建 建 [2001]82 号 ) 制 订 了 十 二 个 专 业 领 域 ( 房 屋 建 筑 公 路 铁 路 港 口 与 航 道 水 利 水 电 电 力 矿 山 冶 炼 化 工 石 油 市 政 公 用 通 信 机 电 安 装 ) 工 程 施 工 总 承 包 企 业 的 资 质 等 级 标 准, 一 般 分 为 特 级 一 级 二 级 和 三 级 资 质 ( 港 口 与 航 道 冶 炼 化 工 石 油 机 电 安 装 专 业 分 为 特 级 一 级 二 级 ), 规 定 了 各 等 级 企 业 的 条 件 和 承 包 工 程 范 围 2007 年 3 月, 建 设 部 对 原 施 工 总 承 包 特 级 资 质 标 准 进 行 了 修 订, 以 规 范 对 施 工 总 承 包 特 级 企 业 的 资 质 管 理, 引 导 企 业 成 为 技 术 含 量 高, 融 资 能 力 强, 管 理 水 平 高 的 龙 头 企 业, 促 进 建 筑 企 业 向 工 程 总 承 包 发 展 (3) 多 元 化 经 营 中 诚 信 证 评 考 察 建 筑 企 业 业 务 多 元 化 的 指 标 包 括 专 业 分 散 度 区 域 多 元 化 和 工 程 集 中 度 等 指 标 业 务 多 元 化 有 助 于 建 筑 企 业 有 效 分 散 由 于 业 务 分 布 过 于 集 中, 受 区 域 经 济 和 个 别 客 户 或 项 目 影 响 明 显 等 引 起 的 的 相 关 风 险 中 诚 信 证 评 认 为, 对 于 建 筑 行 业 而 言, 具 有 多 项 专 业 资 质 业 务 分 布 地 域 广 泛 工 程 集 中 度 低 的 企 业 具 有 更 好 的 信 用 水 平 评 级 因 素 2: 业 务 规 模 和 稳 定 性 对 于 业 务 规 模 的 衡 量, 中 诚 信 证 评 主 要 从 营 业 总 收 入 净 资 产 和 项 目 储 备 等 三 个 指 标 进 行 考 察, 其 中 营 业 总 收 入 是 企 业 市 场 地 位 的 体 现, 净 资 产 代 表 了 其 资 金 实 力 水 平, 项 目 储 备 代 表 着 企 业 的 成 长 性 衡 量 说 明 (1) 营 业 总 收 入 营 业 收 入 规 模 通 常 能 够 反 映 出 建 筑 企 业 的 相 对 市 场 力 量, 建 筑 行 业 的 规 模 优 势 非 常 明 显 首 先, 具 有 较 大 业 务 规 模 的 建 筑 企 业 除 了 在 施 工 设 备 和 人 力 资 源 施 工 技 术 和 经 验 等 方 面 的 优 势 以 外, 往 往 具 有 较 强 的 综 合 配 套 能 力, 包 括 勘 察 设 计 项 目 管 理 工 程 监 理 建 材 采 9

购 等, 因 此 有 能 力 以 工 程 总 承 包 商 的 身 份 承 揽 工 程 项 目, 尤 其 是 投 标 投 资 规 模 大 施 工 期 长 技 术 水 平 要 求 高 的 高 大 精 尖 工 程 中 具 有 更 强 的 竞 争 实 力 其 次, 建 筑 行 业 竞 争 激 烈, 利 润 率 很 低, 较 大 规 模 的 企 业 更 能 抵 御 行 业 景 气 程 度 下 降 周 期 内 的 经 营 和 财 务 风 险 再 次, 目 前 施 工 总 承 包 模 式 已 非 常 普 遍, 在 此 模 式 下, 总 承 包 企 业 可 能 仅 承 担 合 同 中 较 少 的 施 工 行 业 务 而 由 各 专 业 分 包 商 承 担 大 部 分 业 务, 大 型 建 筑 企 业 能 够 建 立 和 维 系 相 当 规 模 的 分 包 商 网 络, 从 而 具 备 更 强 的 竞 争 优 势 (2) 净 资 产 由 于 在 施 工 前 期 业 主 预 付 款 项 不 能 及 时 到 位 而 由 建 筑 企 业 预 先 支 付 资 金 的 现 象 十 分 普 遍, 工 程 承 包 方 的 资 金 实 力 越 来 越 受 到 重 视, 资 本 实 力 较 强 的 大 型 建 筑 企 业 具 有 较 强 的 竞 争 优 势 (3) 项 目 储 备 新 签 合 同 规 模 大 小 能 够 反 映 一 个 建 筑 企 业 未 来 业 务 量 的 变 动 趋 势, 并 将 在 未 来 中 短 期 内 反 映 为 企 业 的 收 入 同 时, 中 诚 信 证 评 也 会 考 察 建 筑 企 业 新 签 定 合 同 的 构 成 和 质 量, 拥 有 较 多 新 签 合 同 和 较 高 合 同 质 量 的 建 筑 企 业 将 获 得 较 高 的 信 用 评 级 评 级 因 素 3: 经 营 效 益 对 于 资 产 质 量 与 偿 债 能 力 的 评 价, 中 诚 信 证 评 主 要 通 过 EBITDA/ 营 业 总 收 入 净 资 产 收 益 率 等 指 标 来 衡 量 衡 量 说 明 (1)EBITDA/ 营 业 总 收 入 EBITDA 与 营 业 总 收 入 的 比 值 由 于 建 筑 行 业 下 属 子 行 业 众 多, 从 事 不 同 子 行 业 的 企 业 固 定 资 产 规 模 差 异 较 大, 折 旧 政 策 对 利 润 影 响 有 所 不 同,EBITDA 利 润 率 有 助 于 比 较 建 筑 企 业 在 剔 除 资 本 密 集 度 不 同 的 差 异 后 的 利 润 水 平, 拥 有 较 高 EBITDA 利 润 率 的 建 筑 企 业 将 获 得 较 高 的 信 用 评 级 (2) 净 资 产 收 益 率 通 常 我 们 要 把 净 资 产 收 益 率 和 EBITDA 利 润 率 结 合 起 来 分 析, 综 合 判 断 建 筑 企 业 的 经 营 效 益 评 级 因 素 4: 资 本 结 构 和 财 务 实 力 中 诚 信 证 评 主 要 通 过 总 资 本 化 比 率 现 金 周 转 天 数 经 营 活 动 现 金 流 入 / 短 期 债 务 总 债 务 /EBITDA 等 指 标 来 评 价 衡 量 说 明 (1) 总 资 本 化 比 率 这 个 指 标 采 用 最 近 一 年 的 总 债 务 除 以 总 资 本, 以 反 映 建 筑 企 业 近 期 的 资 本 结 构 其 中, 总 债 务 是 指 付 息 债 务, 具 体 包 括 长 短 期 借 款 应 付 债 券 交 易 性 金 融 负 债 应 付 票 据 以 及 一 年 内 到 期 的 非 流 动 负 债 ; 总 资 本 是 指 总 债 务 与 所 有 者 权 益 ( 合 并 报 表 情 况 下 包 括 少 数 股 东 权 益 ) 之 和 此 外, 我 们 在 衡 量 资 本 结 构 时 并 未 选 择 净 债 务 指 标, 即 并 未 在 总 债 务 中 将 现 金 减 去, 原 因 在 于 公 司 一 般 需 要 保 持 一 定 的 货 币 资 金 以 满 足 日 常 运 营 偿 还 到 期 债 务 以 及 预 期 资 本 支 出 的 需 要 10

这 一 指 标 能 够 为 我 们 提 供 关 于 企 业 资 本 结 构 的 一 个 概 况, 反 映 了 建 筑 企 业 对 周 期 性 风 险 的 抵 抗 能 力 (2) 现 金 周 转 天 数 即 存 货 周 转 天 数 + 应 收 账 款 周 转 天 数 - 应 付 账 款 周 转 天 数 现 金 周 转 天 数 用 以 评 价 公 司 的 资 金 流 转 速 度 建 筑 企 业 的 资 金 可 能 因 大 笔 的 定 金 工 程 启 动 开 支 以 及 长 期 工 程 阶 段 性 的 结 算 款 等 产 生 较 大 波 动, 同 时 建 筑 企 业 通 常 具 有 较 大 规 模 的 存 货 应 收 账 款 及 应 付 账 款, 所 以 现 金 周 转 天 数 的 考 察 对 建 筑 企 业 具 有 特 殊 意 义 (3) 经 营 活 动 现 金 流 入 / 短 期 债 务 经 营 活 动 现 金 流 入 与 短 期 债 务 的 比 值 反 映 了 企 业 抵 御 流 动 性 风 险 维 持 正 常 经 营 的 能 力 建 筑 企 业 一 般 具 有 较 大 规 模 的 经 营 活 动 现 金 流 入 和 流 出, 但 经 营 活 动 净 现 金 流 通 常 较 小, 且 在 企 业 快 速 扩 张 期 间 波 动 较 大 ; 同 时 建 筑 企 业 的 短 期 债 务 一 般 用 于 满 足 其 生 产 经 营 活 动 所 需 的 运 营 资 金 拥 有 较 高 经 营 活 动 现 金 流 入 / 短 期 债 务 比 值 的 建 筑 企 业 将 获 得 较 高 的 信 用 评 级 (4) 总 债 务 /EBITDA 该 指 标 是 一 个 非 常 重 要 的 财 务 杠 杆 指 标, 反 映 了 企 业 所 承 担 的 债 务 和 其 盈 利 能 力 之 间 的 配 比, 也 可 以 把 它 看 成 是 静 态 的 债 务 偿 还 期 在 评 价 资 本 结 构 时, 它 是 总 资 本 化 比 率 指 标 的 重 要 补 充, 因 为 即 便 对 于 采 用 相 同 财 务 杠 杆 比 率 的 公 司 而 言, 不 同 的 盈 利 能 力 和 现 金 获 取 能 力 所 承 担 的 财 务 风 险 也 是 不 同 的 评 级 因 素 5: 外 部 影 响 (1) 外 部 支 持 建 筑 业 是 国 民 经 济 的 重 要 支 柱 产 业 之 一, 在 国 民 经 济 中 占 据 重 要 地 位 且 建 筑 行 业 具 有 人 力 资 金 密 集 型 特 点, 可 以 促 进 就 业, 对 当 地 经 济 发 展 贡 献 度 较 高, 较 容 易 获 得 来 自 政 府 股 东 及 银 行 等 外 部 支 持 政 策 及 政 府 支 持 该 部 分 支 持 一 方 面 表 现 为 较 为 直 接 的 类 似 增 资 补 贴 等 明 显 性 支 持, 另 一 方 面 各 级 政 府 也 会 根 据 政 策 在 项 目 批 准 税 收 优 惠 促 进 企 业 间 合 作 方 面 给 予 隐 性 支 持 股 东 支 持 股 东 对 受 评 企 业 支 持 力 度 也 在 一 定 程 度 上 影 响 其 未 来 发 展 以 及 信 用 表 现 中 诚 信 国 际 认 为, 股 东 对 子 公 司 的 支 持 力 度 一 般 是 与 子 公 司 对 股 东 的 重 要 性 紧 密 相 连 的 因 此, 可 以 从 股 东 的 发 展 战 略 建 筑 业 务 在 股 东 目 前 及 未 来 业 务 发 展 中 的 地 位 股 东 持 股 比 例 等 方 面 来 评 价 股 东 对 子 公 司 的 支 持 意 愿 同 时, 还 可 以 从 股 东 实 力 及 财 务 表 现 资 本 金 投 入 比 例 及 到 位 情 况 现 金 注 资 力 度 为 子 公 司 银 行 借 款 提 供 相 应 担 保 等 方 面 来 进 一 步 分 析 股 东 的 实 际 支 持 能 力 通 过 考 察 历 史 现 金 分 红 记 录 也 可 以 验 证 股 东 的 支 持 力 度, 尤 其 对 于 业 务 扩 张 较 快 参 与 BT/BOT 项 目 较 多 的 建 筑 企 业, 股 东 放 弃 现 金 分 红 是 支 持 公 司 发 展 的 重 要 体 现 之 一 融 资 渠 道 建 筑 工 程 项 目 体 量 一 般 较 大, 建 造 过 程 中 运 营 资 金 压 力 较 大, 为 保 证 企 业 的 正 常 运 营, 建 筑 企 业 对 外 融 资 的 需 求 较 为 强 烈, 良 好 的 银 企 关 系 能 够 使 得 建 筑 企 业 获 得 充 足 授 信 额 度, 并 在 流 动 性 支 持 资 金 效 率 等 方 面 获 得 来 自 银 行 的 支 持 本 身 是 上 市 公 司 或 者 旗 下 有 子 公 司 为 上 市 公 司 的 建 筑 企 业, 在 发 展 过 程 中 融 资 方 式 更 为 灵 活, 更 容 易 降 低 债 务 规 模 快 速 上 升 的 风 险 (2) 我 国 建 筑 市 场 市 场 化 程 度 很 高, 竞 争 较 为 充 分, 公 司 管 理 水 平 直 接 影 响 企 业 的 经 营 和 发 展 治 理 结 构 是 否 清 晰 关 联 交 易 的 控 制 管 理 制 度 是 否 完 善 发 展 战 略 是 否 过 于 激 进 对 建 筑 企 业 未 来 11

的 稳 定 发 展 具 有 较 大 影 响 治 理 结 构 主 要 考 虑 建 筑 企 业 的 股 权 结 构 是 否 清 晰 关 联 交 易 是 否 频 繁 和 报 表 质 量 是 否 合 规 清 晰 的 股 权 结 构, 能 够 保 障 公 司 的 决 策 效 率, 使 得 公 司 的 长 期 经 营 政 策 具 有 一 定 的 稳 定 性 ; 对 关 联 交 易 的 控 制 能 够 保 障 受 评 公 司 的 经 营 独 立 性, 使 得 相 关 数 据 能 够 客 观 的 反 映 公 司 经 营 状 况, 消 除 来 自 股 东 及 关 联 方 的 非 经 营 性 负 面 因 素 对 公 司 稳 定 经 营 的 影 响 管 理 水 平 方 面 的 评 价 主 要 集 中 在 经 营 管 理 层 面, 包 括 但 不 限 于 财 务 管 理 资 金 管 理 投 资 管 理 安 全 生 产 管 理 固 定 资 产 管 理 人 力 资 源 管 理 等, 既 包 括 制 度 的 完 善 性, 也 要 考 察 实 际 执 行 效 果 报 表 质 量 也 是 体 现 建 筑 企 业 管 理 水 平 的 因 素 之 一 ; 报 表 的 合 规 能 够 公 允 客 观 的 反 映 建 筑 企 业 的 经 营 成 果, 同 时 也 是 对 企 业 诚 信 度 的 重 要 检 验 其 他 因 素 在 对 建 筑 企 业 信 用 评 级 时, 中 诚 信 证 评 还 会 考 虑 一 些 其 它 因 素, 这 些 因 素 对 信 用 级 别 的 影 响 较 大, 且 一 般 难 以 量 化 从 行 业 角 度 看, 中 诚 信 证 评 对 这 些 因 素 的 评 价 方 法 大 致 相 同, 因 此 这 里 并 未 对 这 些 因 素 进 行 详 细 阐 述 履 约 能 力 建 筑 行 业 市 场 竞 争 激 烈, 导 致 其 行 业 内 企 业 普 遍 盈 利 空 间 狭 窄, 迫 使 部 分 企 业 意 图 通 过 规 模 扩 张 来 提 高 其 整 体 利 润 水 平 但 规 模 扩 张 后, 随 着 企 业 在 建 项 目 数 量 和 体 量 的 大 幅 增 长, 人 机 料 资 金 将 会 相 对 紧 张, 同 时 管 理 与 技 术 力 量 摊 薄, 相 关 企 业 将 面 临 较 大 的 履 约 风 险 一 旦 企 业 无 法 履 约, 不 仅 会 给 企 业 造 成 经 济 上 的 损 失, 更 会 对 企 业 的 信 誉 造 成 极 大 的 损 害, 进 而 影 响 其 持 续 经 营 能 力 我 们 在 评 价 企 业 的 履 约 能 力 时, 将 考 虑 其 资 金 实 力 项 目 人 员 配 备 情 况 ( 包 括 相 关 人 员 的 经 验 能 力 资 质 等 ) 施 工 现 场 组 织 管 理 能 力 技 术 设 备 实 力 劳 动 力 组 织 情 况 工 程 进 度 情 况 工 程 质 量 情 况 现 场 文 明 施 工 安 全 生 产 情 况 以 及 受 评 企 业 在 过 去 的 经 营 年 度 里 对 所 有 招 标 人 的 履 约 情 况 等 项 目 管 理 模 式 项 目 管 理 水 平 是 衡 量 建 筑 企 业 运 营 能 力 的 重 要 因 素 目 前, 国 际 上 通 行 的 项 目 管 理 模 式 包 括 : DBB 设 计 - 招 标 - 建 造 模 式 CM 建 设 - 管 理 模 式 BOT 建 造 - 运 营 - 移 交 模 式 EPC 设 计 - 采 购 - 建 设 模 式 Partnering 合 伙 模 式 PC 项 目 总 控 模 式 PM 项 目 管 理 模 式 等 各 个 模 式 各 有 优 劣, 企 业 应 在 分 析 市 场 形 式 自 身 组 织 架 构 资 源 掌 控 情 况 合 约 内 容 等 多 方 面 因 素 后, 选 择 适 合 自 身 的 项 目 管 理 模 式, 将 项 目 管 理 模 式 与 市 场 需 求 有 机 地 结 合 起 来, 形 成 促 进 企 业 健 康 发 展 的 良 性 循 环 12

主 要 指 标 计 算 方 法 : EBIT( 息 税 前 盈 余 )= 利 润 总 额 + 计 入 财 务 费 用 的 利 息 支 出 EBITDA( 息 税 折 旧 摊 销 前 盈 余 )=EBIT+ 折 旧 + 无 形 资 产 摊 销 + 长 期 待 摊 费 用 摊 EBITDA 率 =EBITDA/ 营 业 总 收 入 EBITDA 利 息 倍 数 =EBITDA/( 计 入 财 务 费 用 的 利 息 支 出 + 资 本 化 利 息 支 出 ) 总 资 产 收 益 率 = EBIT / 平 均 总 资 产 资 产 负 债 率 = 负 债 总 额 / 资 产 总 额 总 债 务 = 短 期 债 务 + 长 期 债 务 短 期 债 务 = 短 期 借 款 + 交 易 性 金 融 负 债 + 应 付 票 据 + 一 年 内 到 期 的 非 流 动 负 债 长 期 债 务 = 长 期 借 款 + 应 付 债 券 总 资 本 = 总 债 务 + 所 有 者 权 益 总 资 本 化 比 率 = 总 债 务 / 总 资 本 留 存 现 金 流 (RCF)= 经 营 活 动 净 现 金 流 (CFO)- 股 利 自 由 现 金 流 (FCF)= 经 营 活 动 净 现 金 流 - 股 利 - 资 本 支 出 资 本 支 出 = 购 建 固 定 资 产 无 形 资 产 和 其 他 长 期 资 产 支 付 的 现 金 + 取 得 子 公 司 及 其 他 营 业 单 位 支 付 的 现 金 净 额 13

信 用 等 级 的 符 号 及 定 义 债 券 信 用 评 级 等 级 符 号 及 定 义 等 级 符 号 含 义 AAA AA A BBB BB B CCC CC C 债 券 信 用 质 量 极 高, 信 用 风 险 极 低 债 券 信 用 质 量 很 高, 信 用 风 险 很 低 债 券 信 用 质 量 较 高, 信 用 风 险 较 低 债 券 具 有 中 等 信 用 质 量, 信 用 风 险 一 般 债 券 信 用 质 量 较 低, 投 机 成 分 较 大, 信 用 风 险 较 高 债 券 信 用 质 量 低, 为 投 机 性 债 务, 信 用 风 险 高 债 券 信 用 质 量 很 低, 投 机 性 很 强, 信 用 风 险 很 高 债 券 信 用 质 量 极 低, 投 机 性 极 强, 信 用 风 险 极 高 债 券 信 用 质 量 最 低, 通 常 会 发 生 违 约, 基 本 不 能 收 回 本 金 及 利 息 注 : 除 AAA 级 和 CCC 级 以 下 ( 不 含 CCC 级 ) 等 级 外, 每 一 个 信 用 等 级 可 用 + - 符 号 进 行 微 调, 表 示 信 用 质 量 略 高 或 略 低 于 本 等 级 主 体 信 用 评 级 等 级 符 号 及 定 义 等 级 符 号 含 义 AAA 受 评 主 体 偿 还 债 务 的 能 力 极 强, 基 本 不 受 不 利 经 济 环 境 的 影 响, 违 约 风 险 极 低 AA 受 评 主 体 偿 还 债 务 的 能 力 很 强, 受 不 利 经 济 环 境 的 影 响 较 小, 违 约 风 险 很 低 A 受 评 主 体 偿 还 债 务 的 能 力 较 强, 较 易 受 不 利 经 济 环 境 的 影 响, 违 约 风 险 较 低 BBB 受 评 主 体 偿 还 债 务 的 能 力 一 般, 受 不 利 经 济 环 境 影 响 较 大, 违 约 风 险 一 般 BB 受 评 主 体 偿 还 债 务 的 能 力 较 弱, 受 不 利 经 济 环 境 影 响 很 大, 有 较 高 违 约 风 险 B 受 评 主 体 偿 还 债 务 的 能 力 较 大 地 依 赖 于 良 好 的 经 济 环 境, 违 约 风 险 很 高 CCC 受 评 主 体 偿 还 债 务 的 能 力 极 度 依 赖 于 良 好 的 经 济 环 境, 违 约 风 险 极 高 CC 受 评 主 体 在 破 产 或 重 组 时 可 获 得 的 保 护 较 小, 基 本 不 能 保 证 偿 还 债 务 C 受 评 主 体 不 能 偿 还 债 务 注 : 除 AAA 级 和 CCC 级 以 下 ( 不 含 CCC 级 ) 等 级 外, 每 一 个 信 用 等 级 可 用 + - 符 号 进 行 微 调, 表 示 信 用 质 量 略 高 或 略 低 于 本 等 级 评 级 展 望 的 含 义 正 面 负 面 稳 定 待 决 表 示 评 级 有 上 升 趋 势 表 示 评 级 有 下 降 趋 势 表 示 评 级 大 致 不 会 改 变 表 示 评 级 的 上 升 或 下 调 仍 有 待 决 定 评 级 展 望 是 评 估 发 债 人 的 主 体 信 用 评 级 在 中 至 长 期 的 评 级 趋 向 给 予 评 级 展 望 时, 中 诚 信 证 评 会 考 虑 中 至 长 期 内 可 能 发 生 的 经 济 或 商 业 基 本 因 素 的 变 动 14

中 诚 信 证 评 和 / 或 其 被 许 可 人 版 权 所 有 本 文 件 包 含 的 所 有 信 息 受 法 律 保 护, 未 经 中 诚 信 证 评 事 先 书 面 许 可, 任 何 人 不 得 复 制 拷 贝 重 构 转 让 传 播 转 售 或 进 一 步 扩 散, 或 为 上 述 目 的 存 储 本 文 件 包 含 的 信 息 本 文 件 中 包 含 的 信 息 由 中 诚 信 证 评 从 其 认 为 可 靠 准 确 的 渠 道 获 得, 因 为 可 能 存 在 人 为 或 机 械 错 误 及 其 他 因 素 影 响, 上 述 信 息 以 提 供 时 现 状 为 准 特 别 地, 中 诚 信 证 评 对 于 其 准 确 性 及 时 性 完 整 性 针 对 任 何 商 业 目 的 的 可 行 性 及 合 适 性 不 作 任 何 明 示 或 暗 示 的 陈 述 或 担 保 在 任 何 情 况 下, 中 诚 信 证 评 不 对 任 何 人 或 任 何 实 体 就 a) 中 诚 信 证 评 或 其 董 事 经 理 雇 员 代 理 人 获 取 收 集 编 辑 分 析 翻 译 交 流 发 表 提 交 上 述 信 息 过 程 中 可 以 控 制 或 不 能 控 制 的 错 误 意 外 事 件 或 其 他 情 形 引 起 的 或 与 上 述 错 误 意 外 事 件 或 其 他 情 形 有 关 的 部 分 或 全 部 损 失 或 损 害, 或 b) 即 使 中 诚 信 证 评 事 先 被 通 知 该 等 损 失 的 可 能 性, 任 何 由 使 用 或 不 能 使 用 上 述 信 息 引 起 的 直 接 或 间 接 损 失 承 担 任 何 责 任 本 文 件 所 包 含 信 息 组 成 部 分 中 信 用 级 别 财 务 报 告 分 析 观 察, 如 有 的 话, 应 该 而 且 只 能 解 释 为 一 种 意 见, 而 不 能 解 释 为 事 实 陈 述 或 购 买 出 售 持 有 任 何 证 券 的 建 议 中 诚 信 证 评 对 上 述 信 用 级 别 意 见 或 信 息 的 准 确 性 及 时 性 完 整 性 针 对 任 何 商 业 目 的 的 可 行 性 及 合 适 性 不 作 任 何 明 示 或 暗 示 的 担 保 信 息 中 的 评 级 及 其 他 意 见 只 能 作 为 信 息 使 用 者 投 资 决 策 时 考 虑 的 一 个 因 素 相 应 地, 投 资 者 购 买 持 有 出 售 证 券 时 应 该 对 每 一 只 证 券 每 一 个 发 行 人 保 证 人 信 用 支 持 人 等 做 出 自 己 的 研 究 和 评 估 中 诚 信 证 券 评 估 有 限 公 司 地 址 : 北 京 市 西 城 区 复 兴 门 内 大 街 156 号 地 址 : 上 海 市 黄 浦 区 西 藏 南 路 760 号 招 商 国 际 金 融 中 心 D 座 7 层 安 基 大 厦 8 楼 邮 编 :100031 邮 编 :200011 电 话 :( 8610)66428877 电 话 :( 8621)51019090 传 真 :( 8610)66426100 传 真 :( 8621)51019030 网 址 :www.ccxr.com.cn 邮 箱 :ccxr@ccxr.com.cn 15