第 卷 第 期 中 国 管 理 科 学 年 月 ' 文 章 编 号 )* +,-/0)1 融 资 融 券 背 景 下 证 券 配 对 交 易 策 略 研 究 基 于 协 整 和 距 离 的 两 阶 段 方 法 胡 伦 超 余 乐 安 汤 铃 中 国 科 学 院 数 学 与 系 统 科 学 研 究 院 北 京 北 京 化 工 大 学 经 济 管 理 学 院 北 京 * 摘 要 国 内 融 资 融 券 政 策 的 正 式 启 动 为 证 券 配 对 交 易 实 施 提 供 了 必 要 的 市 场 环 境 使 其 成 为 一 种 新 兴 有 效 的 投 资 手 段 基 于 协 整 配 对 法 和 距 离 配 对 法 本 文 构 建 了 一 种 新 的 两 阶 段 配 对 交 易 策 略 在 股 票 配 对 选 择 方 面 首 先 采 用 协 整 分 析 选 出 具 有 相 似 股 价 走 势 的 候 选 股 票 对 其 次 采 用 欧 式 距 离 计 算 各 候 选 配 对 股 票 距 离 以 距 离 最 小 为 依 据 选 择 最 佳 股 票 配 对 以 避 免 同 一 股 票 同 时 被 买 入 和 卖 空 的 风 险 在 资 金 分 配 方 面 考 虑 当 前 融 资 融 券 交 易 制 度 背 景 求 解 资 金 有 限 约 束 下 的 最 优 资 金 分 配 方 案 以 保 证 模 型 设 计 更 为 接 近 实 际 交 易 情 况 以 上 证 指 数 成 分 股 为 实 证 对 象 实 证 研 究 结 果 表 明 不 同 费 率 情 景 下 构 建 的 新 两 阶 段 方 法 均 能 获 得 超 额 收 益 且 其 效 果 明 显 优 于 仅 考 虑 协 整 关 系 的 配 对 交 易 策 略 同 时 敏 感 性 分 析 验 证 了 新 方 法 的 稳 定 性 关 键 词 投 资 组 合 配 对 交 易 协 整 分 析 距 离 估 计 融 资 融 券 中 图 分 类 号 ) 文 献 标 识 码 引 言 年 月 日 沪 深 交 易 所 融 资 融 券 试 点 正 式 启 动 这 对 中 国 金 融 市 场 的 发 展 具 有 里 程 碑 的 意 义 融 资 融 券 政 策 的 实 施 为 投 资 者 进 行 对 冲 交 易 提 供 了 市 场 环 境 投 资 者 迎 来 了 做 空 获 利 的 时 代 与 传 统 的 低 买 高 卖 投 资 策 略 不 同 做 空 股 票 也 可 以 获 利 虽 然 近 年 来 中 国 股 市 长 期 处 于 震 荡 市 场 行 情 中 两 融 业 务 却 保 持 了 可 观 的 增 量 截 止 到 年 月 日 沪 深 股 票 市 场 融 资 融 券 余 额 为 * ) 万 元 比 年 同 比 增 长 **2 两 融 业 务 快 速 发 展 的 一 个 主 要 因 素 涉 及 配 对 交 易 策 略 的 广 泛 实 施 配 对 交 易 策 略 最 先 起 源 于 美 国 的 华 尔 街 是 一 种 经 典 的 量 化 投 资 策 略 遵 循 买 强 卖 弱 的 原 则 其 主 要 的 思 想 是 寻 找 两 只 股 价 走 势 相 似 的 股 票 并 跟 踪 二 者 的 价 格 走 势 当 两 者 走 势 出 现 明 收 稿 日 期 修 订 日 期 基 金 项 目 国 家 杰 出 青 年 科 学 基 金 资 助 项 目 ) 通 讯 作 者 简 介 汤 铃 * 女 汉 族 广 西 桂 林 人 北 京 化 工 大 学 经 济 管 理 学 院 副 教 授 研 究 方 向 商 务 智 能 数 据 控 掘 仿 真 模 拟 能 源 经 济 等 显 偏 离 时 买 入 弱 势 股 票 并 卖 出 强 势 股 票 当 价 差 回 复 到 正 常 水 平 时 则 进 行 平 仓 操 作 配 对 交 易 策 略 是 一 种 市 场 中 性 交 易 策 略 受 到 机 构 投 资 者 和 对 冲 ) 基 金 的 一 致 认 可 迄 今 为 止 仍 然 是 一 种 优 秀 的 投 资 策 略 股 票 配 对 的 选 择 是 配 对 交 易 策 略 制 定 中 的 重 要 步 骤 主 要 涉 及 三 种 方 法 分 别 是 由 34 等 提 出 的 基 于 距 离 的 股 票 配 对 方 法 + 由 '55 提 出 的 基 于 协 整 的 方 法 和 由 等 提 出 的 基 于 随 机 价 差 的 方 法 各 方 法 具 有 不 同 的 优 势 和 劣 势 其 中 基 于 距 离 的 股 票 配 对 方 法 简 单 直 接 在 实 证 中 得 到 广 泛 的 应 用 例 如 34 等 通 过 对 67 指 数 成 分 股 的 配 对 交 易 研 究 指 出 基 于 距 离 法 的 配 对 策 略 能 获 得 超 额 收 益 针 对 风 险 引 入 了 止 损 条 件 并 证 明 改 进 后 的 距 离 配 对 策 略 相 比 基 准 模 型 能 提 供 更 高 的 收 益 麦 ) 永 冠 和 王 苏 生 将 距 离 配 对 法 应 用 于 沪 深 股 市 场 的 投 资 组 合 研 究 中 然 而 距 离 配 对 法 存 在 着 对 价 差 收 敛 时 间 和 期 望 持 有 时 间 预 测 能 力 不 足 的 缺 陷 协 整 技 术 能 有 效 估 计 两 两 股 票 的 历 史 价 格 走 势
中国管理科学 年 -- 及其价 差 偏 离 程 度被 广 泛 应 用 于 配 对 策 略 构 造 中 @B) ) 欧式距离以距离最 小 为 依 据 构 建 最 佳 配 对 交 易 组 合以避免同一 股 票 同 时 被 买 入 和 卖 空 的 风 险 在 例如 将协整配对法应 V ) W0)I 0等 用于澳大利亚交易 所 的 投 资 决 策 研 究 中结 果 表 明 ) 资金分配方面本文采用了 V )W0)I 0 等 提出系 ) 该方法能获得持 续 收 益X-)4 和 Y0 1 应 用 该 方 数中性策略并考虑 国 内 融 资 融 券 的 交 易 制 度 的 框 法对美国市场 只股票进行配对交易同样获得显 架求解出 资 金 有 限 情 况 下 的 最 优 资 金 分 配 方 案 ) 著收益 9 OS05 / 6 'S 从 理 论 上 对 协 整 配 对 法 进 行了 具 体 阐 述金 恺B)采 用 协 整 配 对 方 法 对 沪 深 相应地本文的研究框架如图 所示? 指数成分股进行了配对交易研究然而基于协 整 的 配 对 法 仍 具 有 不 可 避 免 的 缺 陷如 模 型 指 定 偏 误'参数估计偏误以及格兰杰检验变量选择等问题 基于随机误差法的股票配对法认为股票价差由 某一隐 变 量 驱 动且 其 隐 变 量 遵 循 90 + 8 *H 过 程 然而该模型限制配对股票的长期收益必须一致且 模型复杂性较高相关实证研究较少 ) 鉴于 各 单 方 法 均 有 优 劣有 机 结 合 多 种 方 法 的 混合配对法能有效 克 服 各 单 方 法 的 不 足并 充 分 发 挥其优势因此一 些 混 合 多 阶 段 配 对 交 易 策 略 被 ) 相应提出例如3 0- 结合相关性分析 与协 整分 析提出了一个新的 两 阶 段 配 对 策 略并 以 美 国 股 票 市场为研究对象验证了该策略能产 生高于 7TU 指数的 收 益 徐 沐 霖?)将 该 方 法 推 广 到 沪 深? 指数成分股的配对 交 易 中其 结 果 表 明 该 模 型 能 够 在中国股票市场的投资中带来超额收益 综上本 文 拟 有 机 组 合 距 离 配 对 法 与 协 整 配 对 法构建一种新的两阶段配对交易策略具体的在 股票配对选择上首 先 采 用 协 整 分 析 选 出 股 价 走 势 具有协整关系的候选股票对在此基础上采用距离 法计算各候选配对 股 票 间 的 欧 式 距 离以 距 离 最 小 为依据构建最佳配 对 组 合从 而 避 免 了 同 一 股 票 同 时被买入和卖 空 的 风 险 在 资 金 分 配 方 面本 文 着 重考虑国内融资融 券 交 易 制 度 框 架求 解 资 金 有 限 约束下的最 优 资 金 分 配 方 案 实 证 研 究 以 上 证 图 基于协整与距离的两阶段配对交易 指数成分股为研究 对 象以 验 证 模 型 的 有 效 性 与 稳 策略流程图 定性 股票配对阶 段 包 括 两 个 分 步 骤首 先对 已 知 模型描述 研究框架 配对交易策略中现有的股票配对方法主要包括 距离法'协整法和随机误差 法 等 三 种 方 法 ) 鉴 于 股票的时序价格数据 * 进行两两 协整分 析识 别 股 价 走 势 具 有 协 整 关 系 的 股 票 对 *,作 为 候 选 股 票 + 对并放入配对候选池 ' 中其次在配对池中计算 各方法具有不同的 优 势 和 不 足本 文 基 于 协 整 配 对 各配对股票价格的 欧 式 距 离 以 距 离 最 小 为 依 法和距离配对法拟 构 建 一 个 新 的 两 阶 段 配 对 交 易 据确定最终的配 对组 合 其中 每 只 股 票 策略即基 于 协 整 与 距 离 的 两 阶 段 配 对 交 易 策 略 最 多 只 能 与 一 只 股 票 配 对即 ' 且 在股票配对选择上首 先 采 用 协 整 方 法 选 出 股 价 走 5 ) 势相似的候选股票 对然 后 计 算 各 候 选 配 对 股 票 的 在交易阶段监测每对 股 票 对 价 差 )当 价
第 期 胡 伦 超 等 融 资 融 券 背 景 下 证 券 配 对 交 易 策 略 研 究 差 偏 离 正 常 水 平 超 过 给 定 阈 值 时 发 出 交 易 预 警 并 在 价 差 上 升 到 最 大 值 或 者 下 降 到 最 小 值 开 仓 进 行 交 易 买 入 相 对 低 估 的 股 票 同 时 卖 出 相 对 高 估 的 股 票 当 发 现 价 差 回 复 到 均 值 时 或 者 交 易 期 结 束 则 进 行 相 反 的 平 仓 交 易 即 卖 出 多 头 寸 买 入 空 头 寸 特 别 的 在 资 金 分 配 方 面 需 满 足 融 资 融 券 制 度 下 的 保 证 金 折 现 率 和 维 持 保 证 金 等 政 策 要 求 并 采 用 系 数 中 性 进 行 组 合 计 算 方 法 技 术 下 面 将 介 绍 两 阶 段 配 对 交 易 策 略 中 所 采 用 的 相 关 技 术 方 法 其 中 股 票 配 对 阶 段 结 合 基 于 协 整 的 股 票 配 对 法 与 基 于 距 离 的 股 票 配 对 法 交 易 阶 段 采 用 协 整 系 数 加 权 策 略 并 考 虑 交 易 费 与 融 资 融 券 背 景 对 该 策 略 进 行 改 进 以 确 保 模 型 设 计 更 为 接 近 实 际 交 易 情 况 基 于 协 整 的 股 票 配 对 法 1 等 证 明 两 只 股 票 之 间 的 潜 在 套 利 需 满 足 两 个 条 件 一 是 两 者 存 在 长 期 的 均 衡 利 差 二 是 短 期 利 差 偏 离 长 期 均 衡 相 应 的 一 个 有 效 的 配 对 交 易 方 法 必 须 要 满 足 两 个 条 件 一 是 要 能 够 有 效 地 模 拟 股 票 价 格 走 势 并 探 测 股 票 价 格 间 的 相 关 关 系 二 是 能 够 度 量 短 期 价 差 偏 离 长 期 均 衡 价 差 的 程 度 协 整 分 析 因 具 有 这 两 方 面 优 势 从 而 被 广 泛 * 应 用 于 配 对 交 易 研 究 中 3 于 * 年 提 出 了 协 整 的 相 关 概 念 与 假 设 并 与 于 *) 年 给 出 严 谨 的 数 学 证 明 和 可 操 作 步 骤 协 整 模 型 假 设 受 经 济 系 统 内 在 机 制 作 用 各 经 济 变 量 间 往 往 存 在 着 长 期 的 均 衡 关 系 即 使 某 些 变 量 短 期 内 偏 离 了 长 期 均 衡 该 内 在 机 制 也 会 促 使 变 量 逐 渐 调 整 使 其 回 到 均 衡 状 态 如 果 一 个 时 间 序 列 是 平 稳 的 我 们 称 之 为 过 程 如 果 一 个 时 间 序 列 不 平 稳 但 是 经 过 次 差 分 后 变 成 平 稳 我 们 称 之 为 过 程 协 整 的 定 义 为 对 于 多 个 序 列 它 们 都 是 过 程 即 经 过 一 阶 差 分 后 为 平 稳 序 列 如 果 存 在 非 零 系 数 使 序 列 服 从 过 程 则 称 具 有 协 整 关 系 在 配 对 交 易 研 究 中 '55 引 入 协 整 ) 方 法 分 析 股 票 对 是 否 具 有 协 整 关 系 已 知 股 票 对 和 其 协 整 分 析 方 程 为 其 中 为 协 整 系 数 常 数 量 表 示 两 股 票 的 平 均 溢 价 对 回 归 残 差 序 列 进 行 +05 + 检 验 判 断 是 否 为 平 稳 序 列 如 果 残 差 序 列 是 平 稳 序 列 则 表 示 该 股 票 对 具 有 长 期 的 协 整 关 系 且 残 差 具 有 均 值 回 归 的 特 性 在 配 对 交 易 策 略 中 模 型 首 先 采 用 协 整 分 析 两 两 股 票 关 系 将 具 有 协 整 关 系 的 配 对 组 合 放 入 配 对 候 选 池 中 即 候 选 股 票 对 然 而 在 配 对 候 选 池 中 某 些 股 票 可 能 与 多 只 股 票 同 时 存 在 协 整 关 系 直 接 构 建 股 票 对 组 合 进 行 交 易 该 股 票 存 在 同 时 被 买 入 和 卖 空 的 风 险 为 此 本 模 型 引 入 距 离 法 确 定 最 终 股 票 配 对 基 于 距 离 的 股 票 配 对 法 距 离 方 法 是 一 种 非 参 数 方 法 在 配 对 交 易 中 得 到 广 泛 的 应 用 基 于 距 离 的 股 票 配 对 方 法 由 34 等 提 出 首 先 计 算 各 股 票 对 的 欧 式 距 离 槡 其 中 为 股 票 在 期 规 范 化 后 的 价 格 为 配 对 形 成 期 数 为 配 对 候 选 池 中 与 股 票 配 对 的 某 一 股 票 越 小 表 明 股 票 对 的 价 格 走 势 越 一 致 越 适 合 组 成 股 票 配 对 在 最 终 股 票 对 选 择 中 如 果 某 股 票 与 多 只 股 票 具 有 协 整 关 系 则 计 算 其 与 之 具 有 协 整 关 系 的 股 票 的 价 格 距 离 以 距 离 最 小 为 依 据 选 择 最 终 与 之 相 配 对 股 票 其 中 且 协 整 系 数 加 权 策 略 在 交 易 阶 段 中 本 文 采 用 891 等 的 协 整 系 数 加 权 策 略 进 行 对 冲 交 易 这 种 方 法 属 于 系 数 中 性 分 析 方 法 而 非 货 币 中 性 分 析 方 法 具 体 的 对 股 票 对 假 设 股 票 为 被 高 估 的 股 票 股 票 为 被 低 估 当 满 足 开 仓 条 件 时 卖 空 相 对 被 高 估 的 股 票 买 入 被 低 估 的 股 票 当 达 到 平 仓 条 件 时 则 反 向 操 作 即 卖 出 股 票 买 入 股 票 在 不 考 虑 交 易 费 用 的 情 况 下 利 润 核 算 如 下 其 中 为 股 票 在 时 刻 的 价 格 为 相 应 的 交 易 股 数 与 为 进 行 开 仓 与 平 仓 操 作 时 刻 显 然 表 示 该 配 对 交 易 获 利 而 则 表 示 该 配 对 交 易 亏 损 在 股 票 和 满 足 协 整 关 系 的
中国管理科学 年 -- 条 件下且协整系数大于零 ) 依据 Z 交 易策略原则卖出股票 与 买 入 股 票) 的 股 数 比 为 式代入?式可得到利润 )将 21) 5-3 4-5-) - )3 ) -+ )4 5 3 ) )3 4 ) )4 ), /-3 /-4,5-5-+ 3 4 其中 5 为卖出股票 的股数根据公式 协 整系 数加权策略 Z 的 收 益 可 由5' 3 和4 所 决 定 为了保证收益为正应 满 足 开 仓 时 两 股 价 差 偏 离 长 期均值程度3 大于平仓时的价差偏离均值程度4 ) ) 对此 Q0 6 *R 等 和 [-4-51 -R 等 设定3 需 大 于 配对形成期内价差标准差) 的* 倍 如果 价 差 偏 离 的 程 度 达 到 触 发 开 仓 条 件且 价 差最终收敛到均值水平则每次配对交易可获利 21) 5-3 4 5-*-) 因此本 模 型 设 定 开 仓 条 件 为 两 配 对 股 票 价 差 虑交易费用时每次配对交易获利 21) 21) 5+ 4 3-4 4 )-) )4-4 )3, 4 5+ 4 /-3-4 /-4,5 4 3 4 从上 式 可 见交 易 费 用 会 直 接 降 低 每 次 交 易 的 利润交易费率越 高 则 每 次 交 易 获 利 越 低反 之 亦 然 : : 融资融券背景下的 Z 策略资金分配 理想的 配 对 交 易 策 略 是 一 种 自 金 融 7* 1 2K M )0)8 *策略投资者不要资金投入 也能 够实 现盈 利 开仓时先 建 立 空 头 头 寸用 所 获 资 金 建 立 多 头 头 寸平仓时先平掉 多 头 头 寸用 所 获 资 金 购 买 证 券 平掉空头头寸在 此 种 操 作 下投 资 者 的 资 金 占 用 为零然而这种空 手 套 白 狼/的 操 作 并 不 能 实 现 实际的交易中投资者需要支付一定的保证金那么 偏离均值标准差 的 H 倍即 63 6 * )平 仓 条 在资金有 限 约 束 下如 何 才 能 获 取 最 大 的 收 益 呢0 件为价差回归到均值/) 时即4 本文基于移 动平均估计价差 趋 势并 以 拐 点 作 为 开 仓 点 开 仓 根据 式可 知建 立 的 头 寸 + 越 大 获 利 越 多在 资 金有限约束下资金使用效率越高证监会和交易所 和平仓操作示意图如图 所示 均规定需维持一定的保证金比例和股票折现率 假设资金 总 量 为 7配 对 交 易 投 资 组 合 中 多 头 是股票空头是股票)需建立一个多头头寸 8 和空 头头寸 '在现行保证金制度下构建一个配对交易 的可行方案是先买入部分股票设购买量为用 买入股票和剩余现金量 7 @ 作为抵押融资买入 股票的量为 8@融券卖出 ' 的股票)此种情况 下外生参数为现金买入股票的折现率 9保证金比 图 开仓和平仓示意图 如图 所示当价 差 超 过 或 低 于设 定 的 阈 值 /) -* )或/) * )时发出开仓预警并跟踪 价差走势和移动平 均 线 走 势当 发 现 移 动 平 均 线 出 现拐点时进行开仓操作即卖空相对被高估的股票 买入被低估 的 股 票当 发 现 价 差 向 均 值 回 复向 下 或向上穿过价 差 均 值 /) 时平 掉 手 中 所 有 仓 位 即卖出多头寸买入空头寸 : : 考虑交易费的 Z 策略 在 实 际 交 易 中 活 动 中证 券 交 易 所 会 向 投 资 者 例+9维持保 证金 比例 79)上 述 问 题 可 转 化 为 线性规划问题以最大化多头和空头头寸 50I1 8 -' 7 --9 8-+ 9 '-+ 9 0 + 7-8-' N 79 8 -' 8 5 : :* )8 ) ) 7 O 8 ' ) ),1 1 * 收取诸如印花税'证 管 费'证 券 交 易 手 续 费'过 户 费 其中约束 0涉及保证金比例要求约束 N涉及 维 等费用券商也会向投资者征收交易佣金本文统称 持保证金要求约束 8确保第一次购买股票 量不 超 为交易费用 然 而上 述 Z 模 型 未 考 虑 交 易 费 过多头头寸量约束 O保证购买股票量满足资金约 用对收益的影 响 对 此本 文 将 引 入 交 易 费 用 对 原 束约束 *依据 Z 对 冲 策 略 求 解 上 述 规 划 问 模型进行修订以 分 析 交 易 费 用 对 盈 利 的 影 响 假 题可得 出 购 买 股 票 的 多 头 头 寸 8 和 组 合 头 寸 定每次交易双向 收 费费 率 均 为 4则 Z 策 略 考 1 为
第 期 胡 伦 超 等 融 资 融 券 背 景 下 证 券 配 对 交 易 策 略 研 究 1 ' ' ' ' ' ' ' ' ' ' 其 中 在 卖 空 股 票 并 买 入 股 票 的 情 况 下 其 目 标 函 数 和 约 束 与 式 相 似 可 求 解 出 购 买 股 票 的 多 头 头 寸 和 组 合 头 寸 为 1 ' ' ' ' ' ' ' ' ' ' * 此 时 实 验 设 计 数 据 描 述 本 文 以 上 证 指 数 成 分 股 日 度 收 盘 价 作 为 数 据 样 本 并 采 用 向 前 复 权 方 法 进 行 数 据 预 处 理 时 间 区 间 为 年 月 日 到 年 * 月 日 剔 除 节 假 日 共 计 * 个 样 本 点 特 别 的 起 始 日 为 我 国 融 资 融 券 业 务 正 式 实 施 日 期 上 证 股 票 具 有 市 场 规 模 大 流 动 性 好 的 特 点 能 够 综 合 反 映 上 海 证 券 市 场 中 具 有 影 响 力 的 龙 头 企 业 的 整 体 经 济 概 况 由 于 上 证 指 数 成 分 股 的 样 本 不 断 变 化 本 研 究 选 用 年 月 * 日 的 成 分 股 并 剔 除 数 据 不 完 整 的 股 票 共 剩 下 ) 只 股 票 见 表 浦 发 银 行 包 钢 股 份 华 夏 银 行 民 生 银 行 宝 钢 股 份 中 国 石 化 中 信 证 券 表 本 文 配 对 交 易 研 究 中 的 候 选 股 票 三 一 重 工 兰 花 科 创 山 东 黄 金 兴 业 银 行 潞 安 环 能 招 商 银 行 兖 州 煤 业 厦 门 钨 业 北 京 银 行 中 国 石 油 保 利 地 产 广 汇 能 源 海 螺 水 泥 中 国 平 安 中 国 联 通 阳 泉 煤 业 海 通 证 券 交 通 银 行 五 矿 发 展 江 西 铜 业 伊 利 股 份 工 商 银 行 上 汽 集 团 中 金 黄 金 大 秦 铁 路 中 国 太 保 包 钢 稀 土 贵 州 茅 台 中 国 神 华 中 国 人 寿 根 据 模 型 设 计 配 对 交 易 策 略 分 为 配 对 阶 段 和 交 易 阶 段 设 配 对 阶 段 的 时 间 长 度 为 交 易 期 的 时 间 长 度 为 总 的 样 本 长 度 为 采 用 滚 动 测 试 法 则 共 有 个 形 成 期 和 交 易 期 对 新 模 型 进 行 检 证 基 准 模 型 为 检 验 新 的 两 阶 段 模 型 的 有 效 性 本 文 引 入 基 于 协 整 的 单 模 型 为 基 准 模 型 单 模 型 股 票 对 的 选 择 标 准 是 协 整 检 验 中 的 值 以 值 最 小 为 依 据 选 择 股 票 对 的 思 路 如 下 对 所 有 股 票 进 行 两 两 协 整 检 验 记 录 值 选 择 值 最 小 的 股 票 对 作 为 配 对 股 票 从 股 票 池 中 删 除 已 配 对 的 股 票 重 复 直 至 股 票 池 中 无 股 票 或 剩 下 的 股 票 对 协 整 检 验 值 大 于 与 本 文 的 设 计 的 模 型 相 比 基 准 模 型 选 择 出 的 配 对 股 票 只 满 足 协 整 关 系 但 其 欧 氏 距 离 并 不 一 定 最 小 实 证 结 果 参 数 设 定 模 型 中 的 主 要 参 数 包 括 配 对 阶 段 的 时 间 长 度 交 易 阶 段 的 时 间 长 度 触 发 交 易 的 阈 值 倍 数 文 献 中 对 一 般 设 定 配 对 期 的 长 度 为 一 年 交 易 的 长 度 为 六 个 月 而 在 协 整 模 型 中 触 发 交 易 的 阈 值 倍 数 一 般 设 定 为 之 间 的 数 值 本 文 初 始 设 定 值 为 后 面 的 内 容 将 对 这 些 模 型 参 数 的 敏 感 性 进 行 分 析 通 过 反 复 的 尝 试 确 定 了 合 适 的 移 动 平 均 线 滞 后 期 天 数 假 设 初 始 投 入 资 金 交 易 费 率 融 资 融 券 费 用 融 资 融 券 中 折 现 率 ' 保 证 金 比 例 ' 和 维 持 保 证 金 比 例 ' 这 些 数 据 的 取 值 与 实 际 的 券 商 操 作 数 据 相 近 具 体 的 参 数 设 定 见 表 表 模 型 参 数 设 定 参 数 数 值 参 数 数 值 或 或 2 ' 2 ' 2 ' )2 需 要 说 明 的 是 每 期 获 利 资 金 将 直 接 作 为 下 期 交 易 本 金 进 行 滚 动 投 资 每 个 交 易 期 的 期 初 需 计 算 出 配 对 股 票 对 对 数 和 投 入 本 金 平 均 分 配 资 金 即 每 组 股 票 对 的 预 算 资 金 为 实 验 结 果 在 不 同 交 易 费 用 和 融 资 融 券 费 用 下 新 的 两 阶 段 模 型 与 其 基 准 单 模 型 的 收 益 结 果 如 表 所 示 从 结 果 可 知 与 基 准 模 型 相 比 新 的 两 阶 段 模 型 在 收 益 率 夏 普 比 最 大 回 撤 等 指 标 上 均 显 示 出 显 著 的 优
中国管理科学 年 -- 势表明本文提出的 两 阶 段 配 对 交 易 模 型 优 于 单 模 型能有效克服单模型的不足提高单模型的配对交 易收 益 例 如以 情 形 为 例收 益 方 面新 模 型 的 日均收益'年 化 收 益 和 累 计 收 益 率 分 别 为 :P ' :BP 和 :?均 优 于 单 模 型 的 :P ' :BP 和 :?考 虑 风 险 的 收 益新 模 型 的 年 化 夏 普 比 为 :? 优于单模 型 的 @ :但 是日 均 收 益 率 波 动 率'最大回撤率'收 益 率 为 负 的 比 例 方 面新 模 型 略 次于单模型 在交 易 费 用 方 面结 果 表 明 费 用 的 增 加 将 降 低 整体收益例如两 阶 段 模 型 获 得 的 年 化 收 益 率 在 图? 不同费率情形下两阶段模型日均收益分布 不考虑费率时为 :P 情形 而考虑费率后降 为 :BP 情 形 再 次费 用 增 加 还 会 加 大 策 略 的风险两类模型的日均收益标准差随着费率的增 加而有小幅上升最大回撤'收益为负的比例等呈上 升趋势 为进 一 步 分 析 两 阶 段 模 型 的 收 益 分 布图? 给 出了不同费率情况下的日均收益率分布从收益率 分布来看四种情况下的偏度均为正值表明该策略 正收益的情况较 多 具 体 的四 种 情 况 下 峰 度 均 在 : 左右大于正态分布峰度值? :表明该策略下 的收益仍然表现出尖峰厚尾/的 特 征 B) 经 计 算 图 费用不同情况下两阶段模型累计 收益率走势 这些收益率与同期上证 指数收益率 的 N* 6 0值 分 别为 @ :P '@ :P '@ :P 和 @ :P 均 接近于零表明新策略能够有效规避市场风险 敏感性分析 配对 交 易 策 略 结 果 受 各 参 数 设 定 的 影 响如 配 对期数 0; 和 交 易 期 数 00 开 仓 价 差 偏 离 均 值 的 两阶段配对交易策略的累计 收 益 率 见 图 从 图可知所构建的两 阶 段 配 对 交 易 策 略 累 计 收 益 率 阈值倍数 *在考虑交易费用 和融 资 融 券 费 用 的 情 波动上升表明该策 略 具 有 较 高 的 盈 利 能 力 和 规 避 况下情形 本 文 接 下 来 分 析 模 型 中 这 些 参 数 对 市场风险的能力 策略盈利的影响 表 两阶段配对交易模型和基准单模型结果比较 协整2距离两阶段模型 协整单模型 情形 情形 情形? 情形 情形 情形 情形? 情形 交易费率 :P :P :?P :?P :P :P :?P :?P 融资融券费率 :P :P :P :P :P :P :P :P 日均收益 :?P :P :P :P :P :P :P :P 日收益最大值 :P :P :BP :P :??P :?P :?P :?P 日收益最小值 @? :P @? :P @? :BP @? :BP @ :P @ :P @ :P @ :P 日收益标准差 :P :P :P :P :P :P :P :P 日收益偏度 : : : : : :?B : :? 日收益峰度 :B : :B : : : : : 年化收益 :P :P :?P :BP :P :P :P :BP 年化夏普比 : : :? :? :? : @ : @ : 最大回撤? :BP :P :P :?P B :P B :P :?P :P 累计收益 : : : :? : : : :? 累计净值元? : :?? :??? :B B :? : :? : 收益为负比例?B :P :P :P :?P? :BP? :P?B :P?B :?P
第 期 胡伦超等融资融券背景下证券配对交易策略研究 首先考查配对 期 数 和 交 易 期 数 的 选 择 对 收 益 结果的影 响 ) 本 文 采 用 网 格 法 探 讨 最 佳 00 和 ) 其中 0; 变 化 范 围 为 @ 天 ^^ 变 化 0; 范围为?@ 天步长均为? 天统计不同参数 -- 对策略应该适当选择交易期的长度 00 此外参数阈值倍数 * 同样是模型的关键参数 如果选取太小难以区分出价差是正常波动还是偏离 长期均衡选取过大 会 降 低 交 易 次 数 从 而 错 过 盈 利 设计下年化收益率 和 最 大 回 撤 率分 别 如 图 与 图 机会 )敏感性分 析 固 定 其 他 参 数 不 变将 * 值 在 所示 : :)区间内变化步 长 为 :比 较 每 种 设 定下新模型的盈利能力结果如图 图 不同配对期数和交易期数设定下 两阶段模型年化收益率 由图 可知收 益 结 果 对 交 易 期 数 00 的 反 应 较对配对期数 0; 更为敏感正的收益率多 集中 在 图 不同阈值倍数设定下两阶段模型表现 交易期数 大 于 天 的 情 况而 当 00 小 于 天 时 由图 可知新模型的年化收益率'累计收益率 的收益多为负 值 主 要 原 因 是交 易 期 太 短 会 导 致 和夏普比均先随着 阈 值 倍 数 * 值 上 升 而 上 升而 后 强行平仓的次数增 多以 致 每 次 交 易 获 利 不 能 覆 盖 随着 * 值的 增 加 而 下 降 特 别 的当 * 值 处 于 : 交易费用另一 方 面收 益 率 对 配 对 期 数 0; 敏 感 至 : 间时模型表现最为良好能够取得较高的年 性较低在不同的 0; 取值下模型都有可能 获得 正 化收益率'累计收益率和夏普比而另一方面最大 收益这无疑验证了 新 两 阶 段 方 法 能 够 在 不 同 时 间 回撤率指标却随着 * 值 的 增 加 单 调 递 减主 要 原 因 跨度上较好识别出具有长期协整走势的股票对 是阈值倍数 * 的增 加 会 使 每 次 收 益 增 加降 低 亏 损 的风险从而 最 大 回 撤 率 降 低同 时 * 值的增加将 降低交易次 数过 大 的 * 值 会 使 得 整 体 收 益 下 降 因此模型应将 * 值设定在有效的区间内以保证其 盈利能力 小结 通过上述分析可得到以下两个重要结论 与基准模型相比新 的 两 阶 段 模 型 显 示 出 显 著 的 优 势其收益更高 而 风 险 更 小 这 表 明 本 文 提 出 的 两 阶段配对交易模型 优 于 单 模 型能 有 效 克 服 单 模 型 图 不同配对期数和交易期数设定下的 最大回撤率 图 展示了不同配对期和交易期数设定下的最 大回撤率走势以反映模型整体风险结果表明最 大回撤率 对 交 易 期 数 00 的 反 应 相 比 对 配 对 期 数 的不足提高单模型的配对交易收益 模型收益 对参数具有一定的 敏 感 性建 议 交 易 期 数 设 定 不 宜 过短而阈值应设定于一定的有效区间内 结语 在融 资 融 券 的 制 度 环 境 下本 文 构 建 了 基 于 协 0; 更 为 敏 感 的 特 性与 图 结 果 相 似 当 00 的 值大于 天时最大回 撤 率 处 于 较 低 水 平当 00 整和距离方法的两 阶 段 系 数 中 性 配 对 交 易 策 略并 值小 于 天 时最 大 回 撤 迅 速 增 大 这 表 明 该 配 以上证 成分股指数为实证对象检验了新方法的
中 国 管 理 科 学 年 可 行 性 与 有 效 性 结 果 表 明 新 的 两 阶 段 配 对 策 略 优 于 仅 考 虑 协 整 关 系 的 单 模 型 能 够 获 得 更 高 的 收 益 和 降 低 模 型 风 险 同 时 参 数 的 敏 感 性 分 析 表 明 模 型 收 益 对 参 数 的 选 择 具 有 一 定 要 求 交 易 期 数 不 宜 设 定 过 短 以 保 证 价 差 均 值 回 复 获 利 阈 值 选 取 应 当 适 中 以 获 取 最 大 收 益 然 而 为 获 取 更 好 的 模 型 表 现 新 模 型 仍 需 进 一 步 改 进 例 如 风 险 控 制 方 面 引 入 止 损 加 入 风 险 管 理 目 标 等 价 差 预 测 方 面 考 虑 股 票 行 为 投 资 者 情 绪 股 票 间 的 网 络 结 构 等 参 考 文 献 1+ 1050 ; + 7-13-5 < 4 5 ;- * 4 7 < 34 +;=:> < ;0 7?45 ; ' + :0 7 7 @4) ) + 0 < 90 5 6 );9 5 *) * 343> ;<= 3 7 7 44 ;4< *)*) ) *3? 75 47 - ; - -5 :3;7+; 0 ;0 7?45 : 891; 38 + 3 : 55 < - * 7 : 5<5 ;0< 4;85 0<-<95 + '8; - - 7) 7 :7 +?45 '55 3 7@4 5 < 90 5 6 ) 仇 中 群 程 希 骏 基 于 协 整 的 股 指 期 货 跨 期 套 利 策 略 模 型 系 统 工 程 * 蒋 翠 清 梁 坤 丁 勇 等 基 于 社 会 媒 体 的 股 票 行 为 预 测 中 国 管 理 科 学 ) * 金 恺 基 于 协 整 方 法 的 沪 深 成 分 股 配 对 交 易 研 究 + 杭 州 浙 江 大 学 麦 永 冠 王 苏 生 + 配 对 交 易 建 仓 改 进 策 略 及 沪 深 港 实 证 检 验 管 理 评 论 邵 超 范 宏 时 间 参 数 的 设 定 对 配 对 交 易 收 益 率 的 影 响 经 济 管 理 学 刊 中 英 文 版 王 春 投 资 者 情 绪 对 股 票 市 场 收 益 和 波 动 的 影 响 基 于 开 放 式 股 票 型 基 金 资 金 净 流 入 的 实 证 研 究 中 国 管 理 科 学 ** 徐 沐 霖 基 于 协 整 的 配 对 交 易 研 究 + 济 南 山 东 大 学 朱 少 醒 张 则 斌 吴 冲 锋 羊 群 效 应 与 股 票 收 益 分 布 的 厚 尾 特 性 上 海 交 通 大 学 学 报 ***) 张 来 军 杨 治 辉 路 飞 飞 基 于 复 杂 网 络 理 论 的 股 票 指 标 关 联 性 实 证 分 析 中 国 管 理 科 学 *
第 期 胡 伦 超 等 融 资 融 券 背 景 下 证 券 配 对 交 易 策 略 研 究 * ' )*+, -*+ /+ 5 55 / /?45 5/* 05 < 5 4 5 < 5-00 < 5 <4<5 4 45 4-105 <4<05 1455 15