资 金 边 际 收 紧 债 市 僵 局 难 破 东 方 花 旗 债 券 市 场 周 报 2016 年 02 月 22 日 02 月 26 日 编 制 部 门 : 债 券 资 本 市 场 部
目 录 内 容 摘 要... 3 一 宏 观 经 济... 5 二 一 级 市 场... 7 三 二 级 市 场... 13 四 监 管 动 态... 17 五 债 市 热 点... 19
内 容 摘 要 3
宏 观 经 济 : 一 级 市 场 : 国 内 市 场 : 上 周 是 官 方 经 济 数 据 发 布 的 空 窗 期, 不 过 从 高 频 数 据 来 看, 后 续 经 济 下 行 压 力 仍 加 大 1 月 电 力 耗 煤 增 速 降 至 -13.2%,2 月 上 中 旬 则 是 -35.0%, 即 便 下 旬 增 速 大 幅 回 升,1-2 月 增 速 也 将 大 概 率 下 滑, 指 向 工 业 经 济 仍 在 转 差 货 币 政 策 : 央 行 的 确 可 能 因 为 股 市 下 跌 和 外 汇 储 备 大 幅 下 降 而 降 准 对 冲, 但 之 前 的 MLF 到 期 不 续 作, 反 映 货 币 政 策 的 态 度 正 在 出 现 微 妙 的 变 化 ; 此 外, 汇 率 贬 值, 宽 货 币 无 法 传 递 到 宽 信 用, 金 融 机 构 资 产 荒, 背 后 对 应 的 都 是 实 体 长 期 资 本 回 报 率 下 滑 货 币 宽 松 有 助 于 金 融 机 构 融 资 和 扩 杠 杆, 但 无 助 于 实 体 改 善 近 期 央 行 将 金 融 机 构 杠 杆 等 纳 入 宏 观 审 慎 评 估, 也 显 示 了 一 定 的 谨 慎 态 度 项 目 流 入 资 金 ( 亿 ) 流 出 资 金 ( 亿 ) 公 开 市 场 8800 8900 转 债 申 购 冻 结 资 金 - 3000-4000 缴 准 - 2000 一 级 市 场 净 融 资 额 - 2237 合 计 -7337--8337 概 况 : 随 着 岁 末 效 应 消 退, 上 周 一 级 市 场 新 债 发 行 规 模 开 始 回 升, 周 内 新 发 行 债 券 202 只, 发 行 总 规 模 4215.80 亿, 周 环 比 回 升 34.39% 利 率 债 : 上 周 利 率 债 发 行 规 模 略 有 回 落, 周 内 19 只 新 债 发 行, 发 行 总 规 模 1260 亿, 周 环 比 下 降 7.07% 需 求 方 面, 由 于 上 周 信 贷 数 据 超 预 期, 叠 加 资 金 面 较 为 紧 张, 全 周 机 构 对 利 率 债 需 求 有 所 减 弱, 机 构 对 长 期 债 券 配 置 则 相 对 谨 慎, 平 均 中 标 利 率 低 于 前 一 日 不 到 2 个 基 点, 发 行 倍 数 为 3.21 倍 信 用 债 : 上 周 信 用 债 供 给 量 急 速 回 升, 周 内 有 183 只 新 发 债, 发 行 规 模 2955.80 亿, 周 环 比 回 升 146.32% 需 求 方 面, 广 义 基 金 的 配 置 需 求 年 后 得 到 延 续, 依 旧 是 企 业 债 短 融 和 中 票 的 最 主 力 增 持 机 构, 近 期 国 务 院 分 别 颁 布 了 过 剩 产 能 行 业 的 办 法 以 及 八 部 委 提 出 金 融 支 持 稳 增 长 调 结 构 指 导 意 见 等 一 系 列 措 施 缓 解 了 投 资 者 对 经 济 出 现 系 统 性 风 险 的 担 忧, 市 场 需 求 保 持 了 节 前 较 为 强 劲 的 状 态 ; 此 外, 城 投 信 仰 不 改, 债 项 AA+ 的 城 投 发 行 利 率 已 降 至 4.35% 二 级 市 场 : 货 币 市 场 : 上 周 央 行 在 宏 观 审 慎 的 政 策 框 架 下, 频 繁 通 过 公 开 市 场 操 作 熨 平 商 业 银 行 春 节 后 现 金 回 流 高 峰, 确 保 了 回 笼 压 力 平 滑 可 控, 但 由 于 时 点 性 因 素 使 得 资 金 面 有 所 收 紧, 触 发 因 素 为 部 分 银 行 或 因 不 符 合 条 件 而 不 再 享 受 额 外 的 定 向 降 准 而 导 致 的 超 额 缴 准 近 期 缴 税 转 债 备 款 有 关 ; 此 外, 此 前 外 占 大 量 流 出 节 后 公 开 市 场 累 计 回 笼 资 金 近 8000 亿 元 等, 也 从 本 质 上 使 得 资 金 面 将 收 紧 因 资 金 面 有 所 收 紧,3W 以 内 Shibor 均 出 现 上 行, 平 均 上 行 幅 度 11 个 基 点 本 周 来 看, 公 开 市 场 逆 回 购 到 期 11600 亿, 一 级 市 场 净 融 资 量 为 891 亿 元, 但 预 计 公 开 市 场 仍 将 会 进 行 短 期 资 金 的 投 放, 此 外 本 周 将 有 转 债 申 购 资 金 回 流, 预 计 资 金 较 上 周 会 出 现 一 定 程 度 的 宽 松 监 管 动 态 监 管 动 态 现 券 市 场 : 受 资 金 面 收 紧 影 响, 全 周 收 益 率 以 上 行 为 主, 其 中 国 债 收 益 率 基 本 持 平 于 上 周, 政 金 债 收 益 率 上 行 2 个 基 点, 信 用 债 上 行 3 个 基 点 由 于 短 端 利 率 上 行 幅 度 略 大, 收 益 率 愈 加 平 坦 ; 此 外, 新 年 来 违 约 事 件 不 断, 机 构 对 低 等 级 品 种 仍 较 为 谨 慎, 信 用 利 差 继 续 走 阔 展 望 后 市, 牛 市 仍 在, 但 仍 需 等 待 央 行 进 一 步 放 开 境 外 机 构 投 资 者 投 资 银 行 间 债 券 11 天 威 MTN1 本 金 或 面 临 违 约 中 国 不 良 资 产 证 券 化 或 已 进 入 试 点 工 作 准 备 阶 段 G20 全 球 财 长 和 央 行 行 长 会 议 在 上 海 举 行 4
一 宏 观 经 济 5
国 内 市 场 上 周 是 官 方 经 济 数 据 发 布 的 空 窗 期, 不 过 从 高 频 数 据 来 看, 后 续 经 济 下 行 压 力 仍 加 大 需 求 方 面 : 下 游 地 产 乘 用 车 走 弱, 家 电 纺 织 服 装 批 零 仍 弱, 文 体 娱 乐 尚 可 中 游 钢 铁 水 泥 化 工 仍 低 迷 上 游 煤 炭 弱, 货 运 弱 库 存 方 面 : 下 游 地 产 转 差, 乘 用 车 去 库 存 中 游 钢 铁 水 泥 化 工 走 高 上 游 煤 炭 补 库 存, 有 色 继 续 去 库 存 此 外,1 月 电 力 耗 煤 增 速 降 至 -13.2%,2 月 上 中 旬 则 是 -35.0%, 即 便 下 旬 增 速 大 幅 回 升,1-2 月 增 速 也 将 大 概 率 下 滑, 指 向 工 业 经 济 仍 在 转 差 货 币 政 策 央 行 货 币 政 策 态 度 出 现 微 妙 的 变 化 央 行 的 确 可 能 因 为 股 市 下 跌 和 外 汇 储 备 大 幅 下 降 而 降 准 对 冲, 但 之 前 的 MLF 到 期 不 续 作, 反 映 货 币 政 策 的 态 度 正 在 出 现 微 妙 的 变 化 ; 此 外, 汇 率 贬 值, 宽 货 币 无 法 传 递 到 宽 信 用, 金 融 机 构 资 产 荒, 背 后 对 应 的 都 是 实 体 长 期 资 本 回 报 率 下 滑 货 币 宽 松 有 助 于 金 融 机 构 融 资 和 扩 杠 杆, 但 无 助 于 实 体 改 善 近 期 央 行 将 金 融 机 构 杠 杆 等 纳 入 宏 观 审 慎 评 估, 也 显 示 了 一 定 的 谨 慎 态 度 货 币 政 策 主 动 放 松 的 条 件 在 于 改 革 进 程 加 快, 实 体 回 报 率 上 升, 从 而 改 变 资 金 脱 实 向 虚 的 局 面, 而 从 短 期 情 况 来 看, 央 行 主 动 进 行 货 币 政 策 宽 松 的 意 愿 很 弱 上 周 基 础 货 币 变 动 情 况, 公 开 市 场 净 投 放 8800 亿, 到 期 8900 亿 ;25 日 将 补 缴 准 备 金, 考 虑 到 节 后 资 金 的 回 流 和 信 贷 投 放 过 多 导 致 的 存 款 派 生, 我 们 估 计 本 次 可 能 上 缴 大 概 2000 亿 ; 上 周 五 有 白 云 机 场 转 债 申 购, 我 们 估 计 网 下 冻 结 资 金 大 概 3000-4000 亿 表 1: 上 周 基 础 货 币 变 化 情 况 项 目 流 入 资 金 ( 亿 ) 流 出 资 金 ( 亿 ) 公 开 市 场 8800 8900 转 债 申 购 冻 结 资 金 - 3000-4000 缴 准 - 2000 一 级 市 场 净 融 资 额 - 2237 合 计 -7337--8337 资 料 来 源 :Wind, 东 方 花 旗 债 券 资 本 市 场 部 由 于 春 节 后, 公 开 市 场 集 中 到 期, 央 行 公 开 市 场 仍 采 取 量 平 价 平 的 操 作 图 1: 公 开 市 场 净 投 放 / 回 笼 ( 单 位 : 亿 元 ) 资 料 来 源 :wind, 东 方 花 旗 债 券 资 本 市 场 部 6
二 一 级 市 场 7
概 况 随 着 岁 末 效 应 消 退, 上 周 一 级 市 场 新 债 发 行 规 模 开 始 回 升, 周 内 新 发 行 债 券 202 只, 发 行 总 规 模 4215.80 亿, 周 环 比 回 升 34.39% 图 2: 债 券 市 场 单 周 发 行 规 模 资 料 来 源 :wind, 东 方 花 旗 债 券 资 本 市 场 部 图 3: 上 周 一 级 市 场 发 行 债 券 按 类 型 划 分 图 4: 上 周 一 级 市 场 发 行 债 券 按 发 行 利 率 划 分 资 料 来 源 :Wind, 东 方 花 旗 债 券 资 本 市 场 部 资 料 来 源 :Wind, 东 方 花 旗 债 券 资 本 市 场 部 图 5: 上 周 一 级 市 场 发 行 债 券 按 主 体 评 级 划 分 图 6: 上 周 一 级 市 场 发 行 债 券 按 发 行 期 限 划 分 资 料 来 源 :Wind, 东 方 花 旗 债 券 资 本 市 场 部 资 料 来 源 :Wind, 东 方 花 旗 债 券 资 本 市 场 部 8
利 率 市 场 上 周 利 率 债 发 行 规 模 略 有 回 落, 周 内 19 只 新 债 发 行, 发 行 总 规 模 1260 亿, 周 环 比 下 降 7.07% 需 求 方 面, 由 于 上 周 信 贷 数 据 超 预 期, 叠 加 资 金 面 较 为 紧 张, 全 周 机 构 对 利 率 债 需 求 有 所 减 弱, 虽 从 中 标 倍 数 看, 市 场 需 求 较 为 强 劲, 但 从 中 标 利 率 看, 机 构 对 长 期 债 券 配 置 则 相 对 谨 慎, 平 均 中 标 利 率 低 于 前 一 日 不 到 2 个 基 点, 发 行 倍 数 为 3.21 倍 展 望 后 市,3 月 利 率 债 供 给 压 力 或 将 开 始 显 现, 供 求 关 系 边 际 收 紧 根 据 官 方 表 述 和 我 们 测 算,2016 年 财 政 赤 字 或 将 扩 大 到 3%, 国 债 发 行 规 模 或 将 达 到 2.6 万 亿, 政 策 性 银 行 债 或 将 达 到 3 万 亿, 由 于 季 节 性 因 素,3 月 或 将 开 始 快 速 发 行, 预 计 3 月 国 债 发 行 1900 亿, 政 策 性 金 融 债 3800 亿 左 右, 供 给 开 始 加 速 ; 此 外,2016 年 地 方 政 府 债 务 置 换 规 模 或 将 达 到 5.6 万 亿, 且 还 有 新 增 规 模 发 行, 预 计 全 年 净 供 给 在 6.3 万 亿, 地 方 债 供 给 也 将 对 利 率 债 形 成 挤 出 效 应 从 需 求 方 面 来 看, 目 前 受 制 于 汇 率 影 响, 降 准 预 期 降 低 对 需 求 有 一 定 抑 制 作 用 预 计 3 月 利 率 债 供 给 压 力 或 将 开 始 显 现, 供 求 关 系 边 际 收 紧 表 2: 上 周 利 率 市 场 招 投 标 情 况 国 债 债 券 名 称 中 标 利 率 实 际 发 行 规 模 ( 亿 ) 期 限 ( 年 ) 发 行 起 始 日 全 场 倍 数 ( 倍 ) 16 附 息 国 债 03( 续 发 ) 2.4245% 200 3 2016/2/24 3.12 16 贴 现 国 债 08 1.9896% 100 91D 2016/2/26 - 政 策 性 金 融 债 16 农 发 01( 增 3) 2.2983% 60 366D 2016/2/22 4.38 16 农 发 02( 增 4) 2.7871% 50 3 2016/2/22 4.18 16 农 发 03( 增 4) 3.0207% 50 5 2016/2/22 4.24 16 农 发 04( 增 3) 3.2538% 40 7 2016/2/22 4.35 16 农 发 05( 增 4) 3.3011% 40 10 2016/2/22 4.70 15 国 开 23( 增 10) 2.7268% 60 3 2016/2/23 3.56 16 国 开 04( 增 4) 2.3011% 60 366D 2016/2/23 2.92 16 国 开 06( 增 发 ) 2.9460% 70 5 2016/2/23 3.38 16 国 开 07 3.2400% 70 7 2016/2/23 2.51 16 农 发 07 3.2800% 60 7 2016/2/24 2.29 16 农 发 08 3.3700% 60 10 2016/2/24 2.28 16 农 发 09 3.9500% 50 15 2016/2/24 1.44 16 农 发 10 3.9500% 30 20 2016/2/24 4.61 15 国 开 18( 增 15) 3.1855% 120 10 2016/2/25 2.44 16 国 开 05( 增 3) 4.0021% 30 20 2016/2/25 2.50 16 进 出 02( 增 发 ) 3.0739% 50 5 2016/2/25 2.88 16 进 出 03( 增 发 ) 3.4046% 60 10 2016/2/25 2.01 资 料 来 源 :Wind, 东 方 花 旗 债 券 资 本 市 场 部 9
信 用 市 场 上 周 信 用 债 供 给 量 急 速 回 升, 周 内 有 183 只 新 发 债, 发 行 规 模 2955.80 亿, 周 环 比 回 升 146.32% 截 至 上 周, 累 计 发 信 用 债 14,219.64 亿 具 体 种 类 发 债 规 模 及 累 计 发 债 规 模 见 下 表 : 表 3: 信 用 债 发 行 情 况 债 券 品 种 上 周 发 行 规 模 ( 亿 ) 截 至 上 周 全 年 发 行 规 模 ( 亿 ) 信 用 债 2,493.65 14,219.64 企 业 债 18.80 1,596.00 公 司 债 290.90 3,290.84 ABS 26.15 402.50 非 政 策 性 银 行 金 融 债 154.50 1,334.50 NAFMII 品 种 2,003.30 7595.80 资 料 来 源 :Wind, 东 方 花 旗 债 券 资 本 市 场 部 需 求 方 面, 广 义 基 金 的 配 置 需 求 年 后 得 到 延 续, 依 旧 是 企 业 债 短 融 和 中 票 的 最 主 力 增 持 机 构, 近 期 国 务 院 分 别 颁 布 了 过 剩 产 能 行 业 的 办 法 以 及 八 部 委 提 出 金 融 支 持 稳 增 长 调 结 构 指 导 意 见 等 一 系 列 措 施 缓 解 了 投 资 者 对 经 济 出 现 系 统 性 风 险 的 担 忧, 市 场 需 求 保 持 了 节 前 较 为 强 劲 的 状 态 ; 此 外, 城 投 信 仰 不 改, 债 项 AA+ 的 城 投 发 行 利 率 已 降 至 4.35% 展 望 后 市,3~5 月 信 用 债 到 期 量 较 为 集 中, 但 资 产 荒 仍 将 继 续 推 动 机 构 对 信 用 债 的 配 置 月 度 分 布 上 看,2016 年 整 体 月 度 到 期 压 力 都 比 2015 年 高, 其 中 3~5 月 和 11 月 到 期 量 最 为 集 中, 长 期 债 每 月 到 期 额 超 过 1500 亿, 如 果 加 上 短 期 品 种 可 能 超 过 3500 亿 需 求 方 面, 银 行 理 财 收 益 率 持 续 下 行, 缺 资 产 格 局 的 持 续 尤 其 是 存 量 资 产 到 期 的 再 配 置 压 力, 使 得 后 续 理 财 产 品 收 益 率 仍 有 较 大 幅 度 的 下 行 空 间 ; 总 体 上 看, 钱 多 资 产 少 的 趋 势 已 经 形 成, 缺 资 产 将 带 动 资 金 大 类 资 产 配 置 发 生 深 刻 变 化, 后 续 信 用 债 需 求 仍 有 保 障 表 4: 上 周 银 行 间 债 券 市 场 信 用 债 发 行 情 况 债 券 名 称 票 面 利 率 债 项 评 级 主 体 评 级 发 行 额 ( 亿 ) 期 限 ( 年 ) 发 行 日 行 业 主 承 销 商 地 方 政 府 债 16 广 东 债 01 2.90% AAA 228.5 5 2016/2/23 承 销 团 16 广 东 债 02 3.07% AAA 91.4 7 2016/2/23 承 销 团 16 广 东 债 03 3.04% AAA 137.1 10 2016/2/23 承 销 团 商 业 银 行 金 融 债 16 浙 商 银 行 债 3.60% AAA AAA 100 5 2016/2/24 银 行 渤 海 银 行 商 行 二 级 资 本 债 16 常 熟 农 商 二 级 01 4.35% AA- AA 10 5+5 2016/2/23 银 行 南 京 银 行 &CSC 16 厦 门 农 商 二 级 4.60% AA- AA 9.5 5+5 2016/2/24 银 行 兴 业 证 券 16 随 州 农 商 二 级 A+ AA- 5 5+5 2016/2/26 银 行 东 海 证 券 ABS 16 旭 越 1A1 3.09% AAA 4.4 0.8959 2016/2/22 银 行 中 信 建 投 16 旭 越 1A2 3.40% AAA 6.96 1.6438 2016/2/22 银 行 中 信 建 投 10
债 券 名 称 票 面 利 率 债 项 评 级 主 体 评 级 发 行 额 ( 亿 ) 期 限 ( 年 ) 发 行 日 行 业 主 承 销 商 16 旭 越 1B 3.65% AA+ 1.43 1.6438 2016/2/22 银 行 中 信 建 投 16 旭 越 1C 3.552 2.1425 2016/2/22 银 行 中 信 建 投 16 橙 易 1A1 2.95% AAA 1.8 0.4177 2016/2/23 银 行 华 泰 & 招 商 证 券 16 橙 易 1A2 3.35% AAA 6.51 2.8356 2016/2/23 银 行 华 泰 & 招 商 证 券 16 橙 易 1B 4.78% A 0.71 3.1671 2016/2/23 银 行 华 泰 & 招 商 证 券 16 橙 易 1C 0.787023 4.4192 2016/2/23 银 行 华 泰 & 招 商 证 券 资 料 来 源 :Wind, 东 方 花 旗 债 券 资 本 市 场 部 表 5: 上 周 NAFMII 估 值 情 况 评 级 1y 3y 5y 7y 10y 15y 20y 30y 重 点 AAA 3.09% 3.64% 3.87% 4.19% 4.42% 5.01% 5.18% 5.45% AAA 3.28% 3.79% 4.05% 4.50% 4.73% 5.34% 5.61% 5.90% AA+ 3.49% 4.13% 4.54% 4.98% 5.38% 5.96% 6.33% 6.63% AA 4.00% 4.67% 5.11% 5.63% 5.95% 6.65% 7.00% 7.46% AA- 5.38% 5.97% 6.48% 7.36% 7.83% 8.33% 8.71% 8.99% 资 料 来 源 :www.nafmii.org.cn, 东 方 花 旗 债 券 资 本 市 场 部 表 6: 上 周 交 易 商 协 会 发 行 品 种 情 况 ( 单 位 :%) 评 级 3M 9M 1y 3y 5y SCP CP SCP CP CP PPN MTN PPN MTN PPN AAA+ - 2.65% - 2.63 - - - - - AAA 2.16-2.73-2.64-7 - 2.78-4.25 3.7 3.06-3.2 4.35 3.5-3.69 - AA+ 2.7 2.58 2.75-5.8-2.58-4.85 - - 4.4 3.65-3.99 - AA 4-4.5 2.94 3.3-5 - 3-7 4.58 3.9-5.8 3.88-4.8 5.5 AA- - - - - - - - - - - 资 料 来 源 :Wind, 东 方 花 旗 债 券 资 本 市 场 部 表 7: 上 周 交 易 所 债 券 市 场 发 行 情 况 债 券 名 称 票 面 利 率 债 项 评 级 主 体 评 级 发 行 额 ( 亿 ) 期 限 ( 年 ) 发 行 日 行 业 增 信 方 式 主 承 销 商 企 业 债 16 闽 投 02 3.20% AAA AAA 10 5+3 2016/2/25 多 元 金 融 兴 业 证 券 16 新 密 财 源 债 4.35% AA+ AA 8.8 7/3 年 后 2016/2/26 资 本 货 物 担 保 中 原 证 券 公 司 债 16 疏 浚 01 2.99% AAA AAA 20 3+2 2016/2/23 运 输 承 销 团 16 锡 公 01 3.28% AAA AAA 12 5+2 2016/2/23 公 用 事 业 Ⅱ 华 英 证 券 16 保 利 03 2.96% AAA AAA 10 3+2 2016/2/24 房 地 产 中 金, 中 信 证 券 16 保 利 04 4.19% AAA AAA 20 10 2016/2/24 房 地 产 中 金, 中 信 证 券 16 国 电 02 2.92% AAA AAA 30 3 2016/2/25 公 用 事 业 Ⅱ 承 销 团 11
债 券 名 称 票 面 利 率 债 项 评 级 主 体 评 级 发 行 额 ( 亿 ) 期 限 ( 年 ) 发 行 日 行 业 增 信 方 式 主 承 销 商 16 津 城 投 01 AAA AAA 10 5+5 2016/2/26 资 本 货 物 中 信 建 投 16 津 城 投 02 AAA AAA 10 10+5 2016/2/26 资 本 货 物 中 信 建 投 16 宏 桥 05 4.04% AA+ AA+ 3 3+2 2016/2/23 材 料 Ⅱ 中 信 证 券 16 珠 投 03 5.20% AA+ AA+ 5 3+2 2016/2/23 房 地 产 广 发 & 中 银 国 际 16 中 牧 01 3.15% AA+ AA+ 8 3+2 2016/2/25 制 药 中 信 建 投 16 北 港 债 AA+ AA+ 15 5 2016/2/26 运 输 光 大 证 券 16 晋 然 01 AA+ AA+ 5 3+2 2016/2/26 能 源 Ⅱ 中 泰 证 券 16 京 住 总 3.55% AA AA 15 3+2 2016/2/22 房 地 产 中 信 建 投 16 月 星 01 6.50% AA AA 3 3+2 2016/2/23 材 料 Ⅱ 中 山 证 券 16 双 星 01 3.90% AA AA 5 3 2016/2/24 汽 车 海 通 证 券 16 新 奥 债 6.25% AA AA 10 3+2 2016/2/24 材 料 Ⅱ 国 信 & 中 银 国 际 16 卓 越 01 5.50% AA AA 10 3+2 2016/2/24 房 地 产 川 财 证 券 私 募 债 16 新 奥 01 4.20% AA+ AA+ 10 3 2016/2/23 资 本 货 物 平 安 证 券 16 爱 山 债 5.99% AA+ AA- 10 2+1 2016/2/25 资 本 货 物 担 保 东 方 花 旗 16 庞 大 01 8.00% AA AA 10 2+1 2016/2/24 零 售 业 中 投 证 券 16 宁 浦 口 AA AA 15 3 2016/2/25 房 地 产 中 信 建 投 16 锡 山 水 AA AA 8 3 2016/2/25 资 本 货 物 东 吴 证 券 16 镇 交 01 AA AA 5 2+1 2016/2/26 资 本 货 物 德 邦 & 光 大 证 券 16 龙 垦 03 AAA 5.45 2+1 2016/2/25 资 本 货 物 广 州 证 券 16 龙 垦 04 AAA 5.45 1+1+1 2016/2/25 资 本 货 物 广 州 证 券 16 无 锡 01 AA+ 2.5 5 2016/2/26 房 地 产 中 信 建 投 16 无 锡 02 AA+ 2.5 3+2 2016/2/26 房 地 产 中 信 建 投 16 必 康 债 6.40% AA 20 2016/2/24 制 药 16 金 凤 债 6 2+1 2016/2/26 资 本 货 物 担 保 东 兴 证 券 证 券 公 司 债 16 财 通 Y1 AA AA+ 5 5+N 2016/2/26 多 元 金 融 财 通 证 券 16 德 邦 债 AA- AA 5 1+3 2016/2/26 多 元 金 融 德 邦 证 券 可 转 债 白 云 转 债 0.20% AAA AAA 5 2016/2/26 运 输 银 河 证 券 可 交 换 债 16 华 泰 01 3.80% AA AA 5.15 3 2016/2/26 食 品 饮 料 质 押 担 保 中 德 证 券 资 料 来 源 :Wind, 东 方 花 旗 债 券 资 本 市 场 部 12
三 二 级 市 场 13
货 币 市 场 央 行 稳 汇 意 图 强 烈, 资 金 面 有 所 收 紧 上 周 央 行 在 宏 观 审 慎 的 政 策 框 架 下, 频 繁 通 过 公 开 市 场 操 作 熨 平 商 业 银 行 春 节 后 现 金 回 流 高 峰, 确 保 了 回 笼 压 力 平 滑 可 控, 但 由 于 时 点 性 因 素 使 得 资 金 面 有 所 收 紧, 触 发 因 素 为 部 分 银 行 或 因 不 符 合 条 件 而 不 再 享 受 额 外 的 定 向 降 准 而 导 致 的 超 额 缴 准 近 期 缴 税 转 债 备 款 有 关 ; 此 外, 此 前 外 占 大 量 流 出 节 后 公 开 市 场 累 计 回 笼 资 金 近 8000 亿 元 等, 也 从 本 质 上 使 得 资 金 面 将 收 紧 从 根 本 因 素 上 来 看, 资 金 面 紧 张 的 根 本 原 因 是 中 央 银 行 现 在 采 用 了 紧 平 衡 模 式, 稳 定 汇 率 意 图 更 强 烈 公 开 市 场 方 面, 央 行 公 开 市 场 开 启 天 天 见 模 式, 全 周 有 8400 亿 公 开 市 场 操 作 到 期, 央 行 公 开 市 场 进 行 了 8800 亿 的 公 开 市 场 投 放, 同 时 有 500 亿 3 个 月 国 库 现 金 定 存 到 期, 公 开 市 场 净 回 笼 资 金 100 亿 由 于 央 行 宽 货 币 受 外 汇 因 素 制 约, 央 行 仍 采 取 投 放 短 期 货 币 来 替 代 降 准 的 思 路, 价 格 均 和 前 期 保 持 一 致 因 资 金 面 有 所 收 紧,3W 以 内 Shibor 均 出 现 上 行, 平 均 上 行 幅 度 11 个 基 点 图 7: Shibor 收 益 率 曲 线 资 料 来 源 :www.shibor.org, 东 方 花 旗 债 券 资 本 市 场 部 本 周 来 看, 公 开 市 场 逆 回 购 到 期 11600 亿, 一 级 市 场 净 融 资 量 为 891 亿 元, 但 预 计 公 开 市 场 仍 将 会 进 行 短 期 资 金 的 投 放, 此 外 本 周 将 有 转 债 申 购 资 金 回 流, 预 计 资 金 较 上 周 会 出 现 一 定 程 度 的 宽 松 图 8: 债 券 净 融 资 量 ( 单 位 : 亿 元 ) 资 料 来 源 :wind, 东 方 花 旗 债 券 资 本 市 场 部 14
展 望 后 市, 资 金 总 量 供 给 仍 将 保 持 平 衡 2 月 18 日, 央 行 公 告 宣 布, 为 完 善 公 开 市 场 操 作 机 制, 提 高 公 开 市 场 操 作 的 针 对 性 和 有 效 性, 决 定 延 续 前 期 增 加 公 开 市 场 操 作 频 率 的 有 关 安 排 随 着 春 节 后 居 民 现 金 的 回 流 和 节 前 释 放 流 动 性 的 逐 步 到 期, 央 行 上 周 虽 继 续 高 频 展 开 公 开 市 场 操 作 但 更 多 是 对 冲 性 质, 货 币 市 场 利 率 维 持 相 对 稳 定 态 势 长 期 因 素 来 看, 由 于 汇 率 风 险 仍 然 存 在 猪 周 期 带 动 通 胀 的 背 景 仍 然 存 在, 因 此 中 国 的 货 币 政 策 的 两 难 仍 然 将 会 继 续 但 为 了 防 止 风 险 的 发 酵, 以 降 准 为 代 表 的 总 量 宽 松 政 策 仍 有 必 要 性 但 在 价 格 宽 松 上, 央 行 或 许 会 更 加 谨 慎, 最 好 的 方 式 是 静 待 海 外 的 进 退 两 难 的 局 面 先 缓 释 现 券 市 场 受 资 金 面 收 紧 影 响, 全 周 收 益 率 以 上 行 为 主, 其 中 国 债 收 益 率 基 本 持 平 于 上 周, 政 金 债 收 益 率 上 行 2 个 基 点, 信 用 债 上 行 3 个 基 点 由 于 短 端 利 率 上 行 幅 度 略 大, 收 益 率 愈 加 平 坦 ; 此 外, 新 年 来 三 只 债 券 出 现 实 质 性 违 约, 机 构 对 低 等 级 品 种 仍 较 为 谨 慎, 信 用 利 差 继 续 走 阔 展 望 后 市, 牛 市 仍 在, 但 仍 需 等 待 去 产 能 去 杠 杆, 融 资 需 求 衰 退, 债 牛 根 基 仍 在, 但 中 短 期 内 货 币 政 策 宽 松 预 期 修 正 基 本 面 大 幅 下 滑 的 可 能 性 不 大, 加 上 交 易 性 情 绪 偏 强, 市 场 面 临 调 整 的 可 能, 等 待 更 好 的 入 场 时 机 表 8: 2 月 26 日 利 率 债 成 交 收 益 率 及 一 周 变 动 国 债 金 融 债 T-Bond S-Bond Tenor YTM Weekly Change Tenor YTM Weekly Change 1Y 2.28% 3 1Y 2.44% 1 3Y 2.53% -4 3Y 非 国 开 2.44% -5 5Y 2.65% -5 3Y 国 开 2.43% 0 7Y 2.88% 1 5Y 非 国 开 2.82% 6 10Y 2.86% 3 5Y 国 开 2.85% 2 7Y 非 国 开 3.15% 0 7Y 国 开 3.10% 4 10Y 非 国 开 3.32% 5 10Y 国 开 3.30% 3 资 料 来 源 :wind, 东 方 花 旗 债 券 资 本 市 场 部 表 9: 2 月 26 日 短 期 融 资 券 成 交 收 益 率 及 一 周 变 动 评 级 1m 3m 6m 9m 12m AAA 2.80% 2.78% 2.81% 2.88% 2.93% 绝 对 收 益 率 AA+ 2.95% 3.09% 3.06% 3.17% 3.05% AA 3.18% 3.30% 3.55% 3.75% 3.75% AA- 3.88% 4.47% 4.77% 4.96% 5.07% AAA 2.60% 20 2.69% 9 2.76% 5 2.82% 6 2.88% 5 与 前 周 收 益 变 动 对 照 AA+ 2.80% 15 2.95% 14 3.01% 5 3.10% 7 3.07% -2 AA 3.20% -2 3.30% 0 3.55% 0 3.75% 0 3.75% 0 AA- 3.88% 0 4.47% 0 4.77% 0 4.96% 0 5.07% 0 资 料 来 源 : 上 海 国 际 货 币 经 纪 有 限 公 司, 东 方 花 旗 债 券 资 本 市 场 部 15
表 10: 2 月 26 日 企 业 债 和 中 票 成 交 收 益 率 及 一 周 变 动 2y 3y 4y 5y 评 级 企 业 债 中 票 企 业 债 中 票 企 业 债 中 票 企 业 债 中 票 AAA+ - 2.97% - 3.05% - 3.21% - 3.22% 绝 对 收 益 率 AAA 3.00% 3.01% 3.09% 3.09% 3.25% 3.25% 3.32% 3.34% AA+ 3.35% 3.28% 3.48% 3.39% 3.68% 3.59% 3.80% 3.74% AA 3.92% 3.79% 4.03% 3.91% 4.26% 4.17% 4.40% 4.33% AA- 5.63% 5.40% 5.76% 5.55% 5.99% 5.81% 6.11% 5.98% AAA+ - 2-0 - 3-2 与 前 周 收 益 变 动 AAA 1 1 2 2 0 0 3 3 AA+ -1-1 0 0 1-3 5 5 AA 4 4 5 5 3 1 5 5 AA- 8 4 7 5 5 1 7 5 资 料 来 源 :wind, 东 方 花 旗 债 券 资 本 市 场 部 表 11: 2 月 26 日 上 清 所 各 品 种 估 值 及 一 周 变 动 3M 6M 9M 1y 3y 5y 评 级 YTM YTM YTM YTM YTM YTM AAA+ 2.73% 2.76% 2.76% 2.80% 3.05% 3.22% AAA 2.73% 2.78% 2.78% 2.82% 3.09% 3.34% 绝 对 收 益 率 AA+ 2.93% 2.96% 2.96% 3.00% 3.39% 3.74% AA 3.31% 3.34% 3.40% 3.44% 3.91% 4.33% AA- 4.68% 4.73% 4.97% 5.01% 5.55% 5.98% AAA+ 9 7 7 2 0 2 与 前 周 收 益 变 动 AAA 11 8 6-1 2 3 AA+ 11 8 5-2 0 5 AA 4 1 4-3 5 5 资 料 来 源 : 上 清 所, 东 方 花 旗 债 券 资 本 市 场 部 AA- 3 2 6-1 5 5 16
四 监 管 动 态 17
1 央 行 进 一 步 放 开 境 外 机 构 投 资 者 投 资 银 行 间 债 券 2 月 24 日, 中 国 人 民 银 行 发 布 了 2016 年 3 号 公 告, 为 进 一 步 推 动 银 行 间 债 券 市 场 对 外 开 放, 引 入 更 多 符 合 条 件 的 境 外 机 构 投 资 者, 有 条 件 取 消 额 度 限 制, 简 化 管 理 流 程 我 们 点 评 如 下 : 第 一, 降 低 准 入 门 槛, 符 合 条 件 的 境 外 机 构 投 资 者 均 可 投 资 银 行 间 债 券 市 场 3 号 文 提 到, 在 中 华 人 民 共 和 国 境 外 依 法 注 册 成 立 的 商 业 银 行 保 险 公 司 证 券 公 司 基 金 管 理 公 司 及 其 他 资 产 管 理 机 构 等 各 类 金 融 机 构, 上 述 金 融 机 构 依 法 合 规 面 向 客 户 发 行 的 投 资 产 品, 以 及 养 老 基 金 慈 善 基 金 捐 赠 基 金 等 中 国 人 民 银 行 认 可 的 其 他 中 长 期 机 构 投 资 者 均 可 申 请 进 入 国 内 银 行 间 债 券 市 场 按 照 3 号 文 的 描 述, 我 们 理 解 绝 大 部 分 境 外 金 融 机 构 都 能 满 足 条 件 此 前, 只 有 三 类 机 构 QFII 和 RQFII 可 以 参 与 银 行 间 债 券 市 场, 新 规 后 范 围 明 显 扩 大 第 二, 对 中 长 期 机 构 投 资 者 取 消 额 度 限 制, 但 不 属 于 中 长 期 机 构 的 投 资 者 仍 有 额 度 管 理 央 行 提 到 : 为 维 护 债 券 市 场 平 稳 健 康 发 展, 人 民 银 行 鼓 励 境 外 中 长 期 机 构 投 资 者 投 资 银 行 间 债 券 市 场, 此 类 投 资 者 投 资 银 行 间 债 券 市 场 没 有 额 度 限 制 第 三, 可 投 资 范 围 暂 时 没 有 更 进 一 步 的 放 松 3 号 文 符 合 条 件 的 境 外 机 构 投 资 者 可 在 银 行 间 债 券 市 场 开 展 债 券 现 券 等 经 中 国 人 民 银 行 许 可 的 交 易 并 没 有 在 投 资 者 投 资 范 围 上 有 更 进 一 步 的 说 明, 即 暂 时 没 有 更 进 一 步 的 放 松 非 央 行 类 机 构 和 非 清 算 行 机 构 暂 时 仍 只 能 进 行 现 券 买 卖 第 四, 结 算 代 理 人 为 境 外 机 构 投 资 者 代 理 资 质 审 核 投 资 备 案 交 易 结 算 托 管 等 多 项 服 务 结 算 代 理 人 根 据 中 国 人 民 银 行 的 规 定 对 境 外 机 构 投 资 者 进 行 资 质 审 核, 并 为 代 理 境 外 机 构 投 资 者 向 中 国 人 民 银 行 上 海 总 部 递 交 投 资 备 案 表, 代 理 交 易 和 结 算 服 务, 以 及 资 产 保 管 会 计 核 算 与 估 值 报 表 处 理 等 资 产 托 管 服 务 目 前 取 得 结 算 代 理 资 格 的 主 要 是 商 业 银 行 ( 甲 类 成 员 ), 相 关 服 务 费 用 由 结 算 代 理 人 和 境 外 机 构 投 资 者 根 据 市 场 化 原 则 自 主 商 定 此 前 市 场 预 期 额 度 管 理 可 能 会 下 放 到 结 算 代 理 人, 但 从 3 号 文 来, 并 无 这 方 面 表 述, 额 度 管 理 / 宏 观 审 慎 监 管 应 仍 是 央 行 管 理, 不 过 结 算 代 理 人 第 五,QFII 和 RQFII 作 用 减 弱, 且 仍 受 证 监 会 与 外 管 局 的 审 批 此 前 很 多 机 构 是 通 过 QFII 和 RQFII 额 度 来 参 与 境 内 银 行 间 债 券 市 场 按 照 3 号 文 原 则, 投 资 者 如 果 是 投 资 境 内 银 行 间 市 场, 只 要 符 合 条 件, 不 一 定 需 要 通 过 QFII 和 RQFII, 这 使 得 QFII 和 RQFII 额 度 在 参 与 境 内 银 行 间 市 场 方 面 的 价 值 下 降 不 过, 如 果 投 资 者 希 望 参 与 交 易 所 股 票 和 交 易 所 债 券 投 资, 则 仍 需 要 通 过 QFII 和 RQFII 此 外, 在 管 理 上,QFII\RQFII 总 体 投 资 额 度 和 资 格 审 批 是 由 证 监 会 开 展 资 格 审 批, 再 获 得 外 管 局 的 额 度 审 批 对 债 券 市 场 影 响 : 降 低 门 槛 和 部 分 取 消 额 度 管 理 并 不 意 味 短 期 境 外 资 金 大 量 流 入, 人 民 币 升 贬 值 预 期 以 及 境 内 外 相 对 利 差 仍 是 关 键 影 响 因 素 虽 然 3 号 公 告 降 低 了 境 外 机 构 进 入 银 行 间 市 场 的 门 槛, 对 于 央 行 认 定 的 中 长 期 投 资 者 也 取 消 了 额 度 管 理, 但 并 不 意 味 着 境 外 资 金 将 大 幅 流 入 境 内 银 行 间 债 券 市 场 从 中 债 登 托 管 数 据 来 看, 去 年 下 半 年 以 来, 随 着 人 民 币 汇 率 贬 值 以 及 贬 值 预 期 增 强, 境 外 机 构 总 体 减 持 了 银 行 间 市 场 债 券 目 前 来 看, 市 场 对 人 民 币 仍 存 在 一 定 贬 值 预 期, 汇 率 对 冲 成 本 依 然 较 高, 对 于 持 有 外 币 而 想 投 资 中 国 境 内 人 民 币 债 券 的 投 资 者 而 言, 如 果 对 冲 汇 率 风 险, 会 明 显 削 减 境 内 人 民 币 债 券 投 资 的 收 益, 使 得 吸 引 力 下 降, 这 使 得 持 有 外 币 的 投 资 者 持 较 浓 的 观 望 情 绪 18
五 债 市 热 点 19
1 11 天 威 MTN1 本 金 或 面 临 违 约 日 前, 保 定 天 威 集 团 也 发 布 公 告 称, 由 于 公 司 持 续 亏 损, 资 金 枯 竭, 主 要 资 产 被 封 差, 其 中 期 票 据 11 天 威 MTN1 兑 付 本 息 存 在 较 大 不 确 定 性 自 2011 年 以 来, 天 威 集 团 净 利 润 已 连 续 四 年 亏 损,2015 年 4 月, 11 天 威 MTN2 未 能 兑 付 当 年 利 息, 成 为 中 国 首 例 国 企 债 券 违 约 天 威 集 团 2011 年 发 行 的 第 一 二 期 中 期 票 据 将 分 别 于 今 年 2 月 24 日 4 月 21 日 到 期 面 临 还 本 付 息, 大 概 率 为 市 场 再 添 风 险 事 件 我 们 预 计, 在 去 产 能 过 程 中, 信 用 风 险 还 会 继 续 扩 大, 更 多 盈 利 能 力 下 滑 经 营 困 难 或 公 司 治 理 结 构 风 险 暴 露 的 企 业 将 面 临 违 约 风 险, 需 重 点 关 注 相 关 行 业 企 业 盈 利 状 况 及 持 续 经 营 能 力 同 时 我 们 也 继 续 提 示 去 产 能 过 程 中, 部 分 优 质 企 业 会 成 为 政 府 重 点 扶 持 的 行 业 龙 头 或 并 购 重 组 主 体, 或 将 成 为 今 年 信 用 市 场 热 点 2 中 国 不 良 资 产 证 券 化 或 已 进 入 试 点 工 作 准 备 阶 段 据 媒 体 报 道, 中 国 不 良 资 产 证 券 化 已 进 入 试 点 工 作 准 备 阶 段 工 行 建 行 中 行 农 行 交 行 和 招 商 银 行 6 家 银 行 将 参 与 首 批 试 点, 总 额 度 500 亿 元 目 前 各 家 银 行 尚 处 于 报 方 案 阶 段, 试 点 尚 无 具 体 启 动 时 点 中 国 曾 与 2015 年 3 月 发 行 过 不 良 资 产 支 持 证 券, 后 出 于 金 融 系 统 安 全 的 考 虑 于 2009 年 暂 停 此 次 不 良 资 产 证 券 化 的 重 启 主 要 为 了 解 决 近 两 年 传 统 产 业 出 清 所 致 的 银 行 不 良 资 产 加 速 暴 露 的 压 力, 分 散 银 行 系 统 风 险, 维 持 金 融 系 统 的 稳 定 性 ; 同 时, 不 良 资 产 的 出 表 将 有 助 于 改 善 银 行 的 资 产 负 债 表, 提 高 其 信 用 创 造 的 能 力 3 G20 全 球 财 长 和 央 行 行 长 会 议 在 上 海 举 行 2016 年 2 月 26 日, 在 上 海 举 行 G20 全 球 财 长 和 央 行 行 长 会 议, 我 国 央 行 行 长 周 小 川 在 会 上 回 答 了 记 者 提 问, 针 对 周 小 川 的 回 答, 我 们 对 此 解 读 如 下 : 第 一, 强 调 居 民 加 杠 杆, 将 高 储 蓄 转 化 为 投 资 拉 动 经 济, 主 要 手 段 是 居 民 住 房 加 杠 杆 我 们 认 为 此 明 确 释 放 了 未 来 居 民 加 杠 杆 将 成 为 刺 激 经 济 增 长 的 主 要 动 力 之 一, 而 主 要 手 段 就 是 增 加 居 民 住 房 贷 款 来 进 一 步 刺 激 房 地 产, 继 今 年 以 来 在 降 低 首 付 比 例, 降 低 营 业 税 契 税 后 将 进 一 步 出 台 相 关 政 策 来 扶 持 地 产 经 济 第 二, 强 调 货 币 边 际 效 用 递 减, 考 虑 财 政 政 策 和 结 构 政 策 周 小 川 明 确 表 示 货 币 政 策 见 效 快, 但 用 过 度 则 边 际 效 应 递 减, 其 强 调 考 虑 财 政 政 策 和 结 构 政 策 财 政 政 策 运 用 空 间 仍 然 较 大 而 结 构 政 策 主 要 对 应 供 给 侧 改 革, 短 期 效 果 不 明 显, 因 此 16 年 财 政 是 主 力, 货 币 退 居 其 次 的 政 策 逻 辑 清 晰 第 三, 强 调 保 持 货 币 政 策 的 相 对 独 立 性 面 对 中 国 外 汇 储 备 的 持 续 缩 水, 周 小 川 认 为 资 本 流 进 流 出 实 属 正 常, 强 调 最 重 要 的 是 国 家 对 外 支 付 能 力 无 忧, 并 且 保 持 宏 观 经 济 政 策 和 汇 率 政 策 的 正 确 性 而 对 于 资 本 流 出 对 我 国 宏 观 经 济 政 策 的 影 响, 其 明 确 表 示 中 国 作 为 一 个 经 济 大 国, 更 重 要 的 还 是 考 虑 中 国 整 个 宏 观 经 济 的 整 体 情 况, 不 会 过 度 基 于 外 部 经 济 或 资 本 流 动 来 制 定 我 们 的 宏 观 经 济 体 系, 也 即 保 持 货 币 政 策 的 相 对 独 立 性 第 四, 认 为 我 国 的 总 杠 杆 水 平 处 于 可 控 区 间, 强 调 发 展 股 权 融 资 降 低 债 务 率 我 国 中 国 高 度 重 视 债 务 问 题, 目 前 国 内 债 务 偏 高, 而 且 占 GDP 比 例 还 在 继 续 增 长 其 认 为 债 务 偏 高 主 要 有 三 个 原 因, 一 是 中 国 储 蓄 率 高, 而 中 国 大 量 储 蓄 资 金 走 的 是 银 行 通 道, 所 以 债 务 偏 高, 二 是 股 本 融 资 不 充 分 ; 三 是 企 业 发 展 靠 债 务 融 资 推 高 债 务 率 第 五, 明 确 中 国 不 会 参 与 货 币 竞 争 性 贬 值, 人 民 币 汇 率 未 来 重 点 参 照 CFETS 指 数 的 可 能 性 较 大 周 小 川 提 出 中 国 反 对 利 用 竞 争 性 货 币 贬 值 促 进 进 出 口 竞 争 力 ; 中 国 的 出 口 虽 庞 大, 但 明 确 中 国 不 会 参 与 竞 争 性 贬 值 免 责 声 明 本 材 料 是 基 于 可 靠 的 且 目 前 已 公 开 的 信 息 撰 写, 力 求 但 不 保 证 该 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性 本 材 料 仅 代 表 撰 写 人 ( 发 言 人 ) 的 观 点, 如 无 书 面 授 权, 不 代 表 东 方 花 旗 证 券 立 场 在 任 何 情 况 下, 本 材 料 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 并 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议, 投 资 者 若 使 用 内 容 需 自 行 承 担 风 险 Citi 和 弧 形 标 志 是 花 旗 集 团 的 注 册 商 标 和 服 务 标 志, 需 经 授 权 使 用 20