房 地 产 行 业 研 究 报 告 2011 年 12 月 07 日 2012 年 房 地 产 信 托 产 品 到 期 高 峰 带 来 的 兑 付 风 险 及 对 房 地 产 行 业 的 影 响 指 导 : 连 凯 审 核 : 连 凯 邓 伟 岩 邓 伟 岩 报 告 摘 要 : 1 2010 年 以 来, 房 地 产 信 托 大 规 模 发 行, 尤 其 是 2010 年 3 季 度 和 4 季 度, 发 行 规 模 到 达 顶 峰 房 地 产 信 托 产 品 多 在 1.5 年 期 到 3 年 期 之 间, 尤 其 是 2 年 期 的 产 品 居 多, 多 数 产 品 在 2011 年 4 季 度 和 2012 年 到 期 根 据 我 们 的 统 计 结 果,2012 年 到 期 的 房 地 产 信 托 产 品 1172 亿 元, 规 模 较 大, 整 年 兑 付 规 模 较 大, 尤 其 是 3 月 6 月 7 月 和 8 月 为 兑 付 高 峰 2 随 着 房 地 产 信 托 产 品 的 集 中 到 期, 开 发 商 的 兑 付 压 力 加 大 从 目 前 的 情 况 看, 信 托 融 资 方 临 近 到 期 出 现 兑 付 风 险 的 案 例 呈 增 多 趋 势, 但 是 由 于 信 托 产 品 在 发 行 时 已 采 取 了 较 为 严 格 的 风 险 控 制 措 施, 资 产 的 价 值 仍 能 够 完 全 覆 盖 投 资 人 的 本 息 尽 管 如 此, 在 房 地 产 行 业 整 体 销 售 受 阻 的 市 场 背 景 下, 通 过 销 售 回 款 方 式 偿 付 投 资 人 本 息 的 常 规 兑 付 方 案 困 难 加 大 3 从 我 们 观 察 的 数 据 来 看, 房 地 产 信 托 相 对 于 整 个 房 地 产 行 业 已 经 有 了 一 定 的 规 模 从 2008 年 的 市 场 低 点 看, 全 年 销 售 为 2.5 万 亿,2012 年 到 期 的 1172 亿 占 该 规 模 的 4.5% 左 右 如 果 大 量 信 托 产 品 融 资 方 发 生 现 金 流 风 险 并 通 过 资 产 低 价 处 置 方 式 回 流 现 金, 将 对 整 个 行 业 造 成 一 定 的 威 胁 4 从 房 地 产 信 托 产 品 的 发 行 方 来 看, 产 品 向 部 分 信 托 公 司 过 度 集 中, 对 该 部 分 公 司 的 风 险 应 对 能 力 产 生 了 很 大 的 挑 战, 产 品 过 度 集 中 在 某 几 家 信 托 公 司 上 显 然 不 利 于 产 品 风 险 的 化 解 诺 亚 财 富 管 理 中 心 孙 治 香 高 级 研 究 员 陈 延 博 研 究 员 021-38602434 research@noahwm.com 5 从 信 托 产 品 的 融 资 方 和 分 布 区 域 看, 融 资 方 和 区 域 分 布 较 为 分 散 融 资 方 多 为 中 小 开 发 商, 目 前 现 金 流 出 现 问 题 时, 信 托 方 应 对 的 主 要 措 施 为 股 权 处 置, 由 资 金 雄 厚 的 其 他 市 场 主 体 并 购, 然 后 按 照 市 场 情 况 合 理 销 售, 降 低 了 折 价 销 售 对 市 场 造 成 的 直 接 冲 击 从 区 域 看, 我 们 认 为 上 海 和 天 津 值 得 关 注, 尤 其 天 津 的 风 险 较 大 综 合 以 上, 我 们 认 为 2012 年 房 地 产 信 托 产 品 的 到 期 高 峰, 对 信 托 行 业 构 成 了 一 定 的 风 险 对 房 地 产 行 业 整 体 尚 不 构 成 重 大 威 胁, 但 后 期 值 得 关 注 第 1 页
专 题 研 究 报 告 一 2012 年 需 到 期 兑 付 的 房 地 产 信 托 产 品 规 模 较 大 2010 年 以 来, 房 地 产 信 托 大 规 模 发 行, 尤 其 是 2010 年 3 季 度 和 4 季 度, 发 行 规 模 到 达 顶 峰 房 地 产 信 托 产 品 多 在 1.5 年 期 到 3 年 期 之 间, 尤 其 是 2 年 期 的 产 品 居 多, 多 数 产 品 在 2011 年 4 季 度 和 2012 年 到 期 根 据 我 们 的 统 计 结 果,2011 年 总 到 期 规 模 470.5 亿 元,2012 年 总 到 期 规 模 上 升 至 1172.5 亿, 远 高 于 往 年 水 平, 整 年 兑 付 规 模 较 大, 其 中 3 月 6 月 7 月 和 8 月 为 年 度 高 峰 期 图 一 2009 年 -2012 年 房 地 产 信 托 产 品 到 期 规 模 ( 亿 元 ) 数 据 来 源 : 财 汇 数 据 库 诺 亚 研 究 随 着 房 地 产 信 托 产 品 的 集 中 到 期, 开 发 商 的 兑 付 压 力 加 大 从 目 前 的 情 况 看, 信 托 融 资 方 临 近 到 期 出 现 兑 付 风 险 的 案 例 呈 增 多 趋 势, 但 是 由 于 信 托 产 品 在 发 行 时 已 采 取 了 较 为 严 格 的 风 险 控 制 措 施, 资 产 的 价 值 仍 能 够 完 全 覆 盖 投 资 人 的 本 息 尽 管 如 此, 在 房 地 产 行 业 整 体 销 售 受 阻 的 市 场 背 景 下, 通 过 销 售 回 款 方 式 偿 付 投 资 人 本 息 的 常 规 兑 付 方 案 困 难 加 大 2008 年 的 商 品 房 销 售 额 为 2.51 万 亿,2009 年 为 4.44 万 亿,2010 年 5.27 万 亿, 截 至 2011 年 9 月, 销 售 额 为 3.93 万 亿 2012 年 需 到 期 兑 付 的 房 地 产 信 托 规 模 为 1172.5 亿, 相 比 2010 年 占 比 2.3% 左 右, 相 比 2008 年 低 点 占 比 4.5% 左 右, 占 比 较 大 从 这 个 角 度 看, 如 果 房 地 产 信 托 产 品 出 现 整 体 性 风 险, 对 市 场 将 产 生 较 大 的 影 响 图 二 2001 年 -2011 年 商 品 房 销 售 额 ( 亿 元 ) 数 据 来 源 : 万 得 数 据 库 诺 亚 研 究 第 2 页
二 从 产 品 的 发 行 方 看, 发 行 方 较 为 集 中 从 发 行 房 地 产 信 托 的 信 托 公 司 看,2012 年 到 期 的 房 地 产 信 托 产 品 的 发 行 方 主 要 集 中 在 中 融 新 华 平 安 中 海 中 城 华 澳 等 信 托 公 司 到 期 规 模 前 十 的 10 家 信 托 公 司 占 比 50% 左 右 以 中 融 和 新 华 为 例, 到 期 规 模 分 别 为 150 亿 和 131 亿 图 三 各 信 托 公 司 发 行 的 房 地 产 信 托 产 品 中 2012 年 到 期 的 规 模 及 占 比 数 据 来 源 : 财 汇 数 据 库 诺 亚 财 富 房 地 产 信 托 产 品 向 部 分 信 托 公 司 的 过 度 集 中, 对 该 部 分 公 司 的 风 险 应 对 能 力 产 生 了 很 大 的 挑 战 随 着 房 地 产 行 业 风 险 的 延 续, 开 发 商 的 资 金 流 越 来 越 紧 张, 以 销 售 回 款 方 式 归 还 本 息 的 困 难 逐 渐 加 大, 当 风 险 出 现 时, 信 托 公 司 进 行 资 产 处 置 寻 找 承 接 方 的 能 力 至 关 重 要 单 独 某 一 家 信 托 公 司 的 风 险 应 对 能 力 毕 竟 是 有 限 的, 产 品 过 度 集 中 在 某 几 家 信 托 公 司 上 显 然 不 利 于 产 品 风 险 的 化 解 三 从 融 资 方 看, 通 过 信 托 融 资 的 房 地 产 开 发 商 较 为 分 散 2012 年 房 地 产 信 托 到 期 的 产 品 中 单 个 产 品 规 模 较 大 的 融 资 方 包 括 : 新 湖 中 宝 股 份 有 限 公 司 ( 昆 仑 信 托 30 亿 元 ); 天 一 建 设 集 团 ( 中 诚 信 托 18 亿 元 ); 恒 盛 地 产 控 股 有 限 公 司 ( 江 苏 信 托 16.7 亿 元 ); 大 连 万 达 商 业 地 产 股 份 有 限 公 司 ( 中 铁 信 托 11.76 亿 元 ); 福 星 惠 誉 房 地 产 开 发 有 限 公 司 ( 渤 海 信 托 10 亿 元 ); 总 到 期 规 模 较 高 的 融 资 方 包 括 : 保 利 置 业 集 团 有 限 公 司 (18.2 亿 元 华 润 信 托 昆 仑 信 托 五 矿 国 际 信 托 ); 大 连 实 德 集 团 有 限 公 司 (22.362 亿 元 华 澳 信 托 ); 海 航 置 业 ( 约 20 亿 元 中 融 信 托 新 华 信 托 等 ); 浙 江 广 厦 股 份 有 限 公 司 ( 约 12 亿 元 华 澳 信 托 ) 上 海 证 大 ( 约 9.6 亿 元 新 华 信 托 ); 融 创 中 国 控 股 有 限 公 司 (9.5 亿 元 天 津 信 托 国 投 信 托 ); 以 上 融 资 方 的 规 模 占 比 约 为 15%, 且 为 中 大 型 开 发 商, 除 新 湖 中 宝 大 连 实 德 海 航 置 业 融 资 规 模 超 20 亿 外, 其 它 均 在 20 亿 以 下 剩 余 85% 的 房 地 产 信 托 产 品 的 融 资 方 多 为 中 小 开 发 商, 且 融 资 规 模 均 在 10 亿 以 下 综 合 看 来, 我 们 认 为 2012 年 到 期 的 房 地 产 信 托 产 品 中, 融 资 方 较 为 分 散, 且 多 为 中 小 开 发 商, 对 整 个 行 业 的 影 响 力 不 会 太 大 四 从 信 托 产 品 标 的 所 在 地 看, 区 域 分 布 较 为 分 散, 个 别 地 区 除 外 从 图 四 可 以 看 出, 房 地 产 信 托 产 品 到 期 规 模 较 大 的 区 域 为 上 海 和 天 津, 规 模 分 别 为 122.74 亿 元 和 157.07 亿 元 其 他 省 份 规 模 相 对 较 高 的 省 份 有 江 苏 和 浙 江, 规 模 分 别 为 84.58 亿 元 和 108.57 亿 元, 但 是 从 城 市 角 度 来 看 数 据 分 布 较 为 平 均, 无 特 别 集 中 的 城 市 第 3 页
图 四 2012 年 到 期 房 地 产 信 托 产 品 的 项 目 区 域 分 布 数 据 来 源 : 诺 亚 研 究 财 汇 区 域 分 布 的 分 散 化 意 味 着 房 地 产 信 托 的 兑 付 压 力 不 会 对 某 单 个 区 域 产 生 重 大 影 响 但 是 上 海 和 天 津 的 情 况 值 得 我 们 关 注 项 目 所 在 地 在 上 海 的 房 地 产 信 托 规 模 为 122.74 亿, 相 比 2008 年 的 销 售 低 点 占 比 6.4%, 相 比 2009 年 的 销 售 高 点, 占 比 为 2.8% 根 据 国 泰 君 安 研 报, 上 海 目 前 的 去 化 时 间 为 8 个 月 左 右 综 合 来 看, 我 们 认 为 对 区 域 房 地 产 将 有 一 定 的 影 响 从 天 津 的 情 况 看, 风 险 要 大 很 多 项 目 所 在 地 在 天 津 的 房 地 产 信 托 规 模 为 157.07 亿, 相 比 2008 年 的 销 售 低 点 占 比 20.8%, 相 比 2010 年 的 销 售 高 点, 占 比 为 12.6% 自 2011 年 10 月 天 津 房 地 产 数 据 急 转 直 下, 相 比 9 月 份 的 成 交 面 积, 10 月 份 环 比 下 跌 19%,11 月 份 环 比 下 跌 38.95% 根 据 易 居 研 报, 天 津 市 的 去 化 时 间 在 10 月 底 达 到 历 史 高 度 17.79( 月 ) 我 们 认 为 项 目 地 在 天 津 的 房 地 产 信 托 的 兑 付 压 力 较 大, 风 险 暴 露 后 对 区 域 房 地 产 的 走 势 也 会 产 生 十 分 大 的 影 响 图 五 上 海 和 天 津 的 房 地 产 销 售 额 ( 亿 ) 数 据 来 源 : 万 得 数 据 诺 亚 研 究 五 目 前 出 现 问 题 的 信 托 产 品, 主 要 的 处 理 方 式 为 股 权 处 置 目 前, 部 分 地 区 楼 盘 已 经 出 现 了 打 折 促 销 行 为, 打 折 力 度 也 较 有 吸 引 力 对 于 出 现 兑 付 问 题 的 房 地 产 信 托 产 品, 从 我 们 观 察 的 情 况 看, 多 数 采 取 了 股 权 处 置 方 式 回 流 现 金, 而 不 是 通 过 非 理 性 的 过 度 折 扣 进 行 销 售 回 流 现 金 股 权 处 置 方 式 和 打 折 销 售 的 区 别 在 于 不 会 在 短 期 内 对 市 场 产 生 冲 击 第 4 页
六 结 论 1 2010 年 以 来, 房 地 产 信 托 大 规 模 发 行, 尤 其 是 2010 年 3 季 度 和 4 季 度, 发 行 规 模 到 达 顶 峰 房 地 产 信 托 产 品 多 在 1.5 年 期 到 3 年 期 之 间, 尤 其 是 2 年 期 的 产 品 居 多, 多 数 产 品 在 2011 年 4 季 度 和 2012 年 到 期 根 据 我 们 的 统 计 结 果,2012 年 到 期 的 房 地 产 信 托 产 品 1172 亿 元, 规 模 较 大, 整 年 兑 付 规 模 较 大, 尤 其 是 3 月 6 月 7 月 和 8 月 为 兑 付 高 峰 2 随 着 房 地 产 信 托 产 品 的 集 中 到 期, 开 发 商 的 兑 付 压 力 加 大 从 目 前 的 情 况 看, 信 托 融 资 方 临 近 到 期 出 现 兑 付 风 险 的 案 例 呈 增 多 趋 势, 但 是 由 于 信 托 产 品 在 发 行 时 已 采 取 了 较 为 严 格 的 风 险 控 制 措 施, 资 产 的 价 值 仍 能 够 完 全 覆 盖 投 资 人 的 本 息 尽 管 如 此, 在 房 地 产 行 业 整 体 销 售 受 阻 的 市 场 背 景 下, 通 过 销 售 回 款 方 式 偿 付 投 资 人 本 息 的 常 规 兑 付 方 案 困 难 加 大 3 从 我 们 观 察 的 数 据 来 看, 房 地 产 信 托 相 对 于 整 个 房 地 产 行 业 已 经 有 了 一 定 的 规 模 从 2008 年 的 市 场 低 点 看, 全 年 销 售 为 2.5 万 亿,2012 年 到 期 的 1172 亿 占 该 规 模 的 4.5% 左 右 如 果 大 量 信 托 产 品 融 资 方 发 生 现 金 流 风 险 并 通 过 资 产 低 价 处 置 方 式 回 流 现 金, 将 对 整 个 行 业 造 成 一 定 的 威 胁 4 从 房 地 产 信 托 产 品 的 发 行 方 来 看, 产 品 向 部 分 信 托 公 司 过 度 集 中, 对 该 部 分 公 司 的 风 险 应 对 能 力 产 生 了 很 大 的 挑 战, 产 品 过 度 集 中 在 某 几 家 信 托 公 司 上 显 然 不 利 于 产 品 风 险 的 化 解 5 从 信 托 产 品 的 融 资 方 和 分 布 区 域 看, 融 资 方 和 区 域 分 布 较 为 分 散 融 资 方 多 为 中 小 开 发 商, 目 前 现 金 流 出 现 问 题 时, 信 托 方 应 对 的 主 要 措 施 为 股 权 处 置, 由 资 金 雄 厚 的 其 他 市 场 主 体 并 购, 然 后 按 照 市 场 情 况 合 理 销 售, 降 低 了 折 价 销 售 对 市 场 造 成 的 直 接 冲 击 从 区 域 看, 我 们 认 为 上 海 和 天 津 值 得 关 注, 尤 其 天 津 的 风 险 较 大 综 合 以 上, 我 们 认 为 2012 年 房 地 产 信 托 产 品 的 到 期 高 峰, 对 信 托 行 业 构 成 了 一 定 的 风 险 对 房 地 产 行 业 整 体 尚 不 构 成 重 大 威 胁, 但 后 期 值 得 关 注 第 5 页
专 题 研 究 报 告 研 究 员 简 介 : 孙 治 香 : 厦 门 大 学 国 际 贸 易 学 学 士 金 融 学 硕 士, 新 加 坡 管 理 大 学 经 济 学 硕 士 ; 现 任 诺 亚 财 富 管 理 中 心 高 级 研 究 员, 从 事 宏 观 经 济 研 究 房 地 产 行 业 研 究 和 相 关 产 品 研 究 陈 延 博 : 毕 业 于 南 澳 大 利 亚 大 学, 工 商 硕 士, 国 际 商 务 学 士 现 任 诺 亚 财 富 管 理 中 心 助 理 研 究 员, 从 事 财 富 管 理 与 信 托 产 品 研 究 研 究 员 承 诺 : 负 责 本 研 究 报 告 全 部 或 部 分 内 容 的 每 一 位 研 究 员, 在 此 申 明, 本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 了 研 究 员 本 人 的 研 究 观 点 作 者 保 证 报 告 所 采 用 的 数 据 均 来 自 合 规 渠 道, 分 析 逻 辑 基 于 本 人 的 职 业 理 解, 通 过 合 理 判 断 并 得 出 结 论, 力 求 客 观 公 正, 结 论 不 受 任 何 第 三 方 的 授 意 影 响 作 者 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不 曾 与 现 在 不 与 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 免 责 声 明 本 公 司 已 力 求 报 告 内 容 的 客 观 公 正, 但 文 中 的 观 点 结 论 和 建 议 仅 供 参 考, 不 代 表 任 何 确 定 性 的 判 断 投 资 者 据 此 做 出 的 任 何 投 资 决 策 与 本 公 司 和 作 者 无 关 本 报 告 版 权 仅 为 本 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 和 发 布 如 引 用 刊 发 需 注 明 出 处 为 诺 亚 财 富 管 理 中 心, 且 不 得 对 本 报 告 进 行 有 悖 原 意 的 引 用 删 节 和 修 改 第 6 页