每 日 焦 点 中 银 国 际 证 券 研 究 报 告 指 数 表 现 收 盘 一 日 今 年 % 以 来 % 恒 生 指 数 23,116 (0.2) (2.1) 恒 生 中 国 企 业 指 数 10,748 0.1 (10.3) 恒 生 香 港 中 资 企 业 指 数 4,261 0.2 (2.1) 摩 根 士 丹 利 资 本 国 际 香 港 指 数 12,606 (0.3) 0.8 摩 根 士 丹 利 资 本 国 际 中 国 指 数 64 0.1 (3.3) 沪 深 300 指 数 3,589 0.5 1.6 台 湾 证 交 所 指 数 8,745 0.8 (6.0) 孟 买 SENSEX 指 数 27,471 0.7 (0.1) 日 经 225 指 数 18,925 (0.1) 8.4 韩 国 综 合 股 价 指 数 2,039 (0.5) 6.4 澳 大 利 亚 ASX 200 指 数 5,335 0.1 0.3 道 琼 斯 工 业 平 均 指 数 17,623 (0.1) (1.1) 标 普 500 指 数 2,071 (0.2) 0.6 金 融 时 报 100 指 数 6,417 (0.4) (2.3) 商 品 价 格 表 现 收 盘 一 日 今 年 % 以 来 % 布 兰 特 原 油 ( 美 元 / 桶 ) 47 (0.3) (27.5) 黄 金 ( 美 元 / 盎 司 ) 1,164 0.1 (1.8) 铜 ( 美 元 / 吨 ) 5,191 0.3 (17.6) 铝 ( 美 元 / 吨 ) 1,442 (1.2) (21.0) 镍 ( 美 元 / 吨 ) 10,430 (0.6) (30.8) 铁 矿 石 指 数 ( 美 元 ) 51.0 (1.1) (28.4) 中 国 国 内 钢 筋 25 2,143 0.2 (22.8) 中 国 国 内 高 速 线 材 2,161 (0.1) (23.3) 中 国 国 内 热 轧 钢 1,922 (0.1) (35.6) 中 国 国 内 冷 轧 钢 2,465 (0.2) (35.3) 波 罗 的 海 干 散 货 运 价 指 数 774 (1.5) (1.0) 璞 玉 共 精 金 (A 股 ) 璞 玉 2015 年 10 月 27 日 长 城 汽 车 买 入... 2 (601633.CH/ 人 民 币 12.02; 目 标 价 格 : 人 民 币 14.50) 彭 勇 证 券 投 资 咨 询 业 务 证 书 编 号 :S1300514060001 调 整 预 测 长 城 汽 车 公 布 2015 年 三 季 报 :3 季 度 实 现 营 业 总 收 入 155.1 亿 元, 同 比 增 长 10.3%; 归 属 于 上 市 公 司 股 东 的 净 利 润 为 14.9 亿 元, 同 比 下 滑 8.6%; 每 股 收 益 0.16 元 ( 按 最 新 股 本 摊 薄 ), 低 于 我 们 的 预 期 公 司 支 柱 产 品 H6 销 量 的 90% 以 上 都 是 1.5T 车 型,2015 年 4 季 度 开 始 的 1.6L 及 以 下 排 量 乘 用 车 购 置 税 减 半, 将 促 进 公 司 销 量 及 利 润 增 长 按 最 新 股 本 摊 薄, 我 们 预 计 公 司 2015-2017 年 每 股 收 益 分 别 为 1.00 元 1.23 元 和 1.37 元, 合 理 目 标 价 14.50 元, 维 持 买 入 评 级 江 铃 汽 车 买 入... 5 (000550.CH/ 人 民 币 26.26; 目 标 价 格 : 人 民 币 45.80) 彭 勇 证 券 投 资 咨 询 业 务 证 书 编 号 :S1300514060001 业 绩 评 论 公 司 公 布 2015 年 三 季 报 :3 季 度 实 现 销 售 收 入 49.8 亿 元, 同 比 下 滑 14.5%; 归 属 于 上 市 公 司 股 东 的 净 利 润 4.6 亿 元, 同 比 增 长 25.2%; 每 股 收 益 0.53 元, 超 出 了 我 们 的 预 期 1-3 季 度 累 计 实 现 销 售 收 入 169.7 亿 元, 同 比 下 滑 6.2%; 归 属 于 上 市 公 司 股 东 的 净 利 润 15.4 亿 元, 同 比 增 长 0.6%; 每 股 收 益 1.78 元 3 季 度 公 司 在 收 入 有 所 下 滑 的 情 况, 业 绩 仍 实 现 较 快 增 长, 主 要 原 因 有 :1) 毛 利 率 同 比 增 加 0.5 个 百 分 点 ; 2) 管 理 费 用 和 销 售 费 用 减 少, 促 使 三 项 费 用 率 同 比 减 少 0.8 个 百 分 点 ;3) 营 业 外 净 收 入 同 比 增 加 8,820 万 元 ;4) 所 得 税 率 同 比 下 降 2.3 个 百 分 点 新 车 型 上 市,4 季 度 销 量 及 收 入 即 将 恢 复 增 长, 也 将 提 升 整 体 盈 利 能 力, 我 们 预 计 2015-2017 年 公 司 每 股 收 益 分 别 为 2.54 元 4.58 元 和 6.05 元, 给 予 2016 年 10 倍 动 态 市 盈 率, 合 理 目 标 股 价 45.80 元, 维 持 买 入 评 级 合 兴 包 装 买 入... 8 (002228.CH/ 人 民 币 16.88; 目 标 价 格 : 人 民 币 27.45) 杨 志 威 证 券 投 资 咨 询 业 务 证 书 编 号 :S1300515060001 业 绩 评 论 司 发 布 三 季 报, 前 三 季 度 实 现 营 业 收 入 21.03 亿 元, 同 比 增 长 2.80%; 归 属 于 上 市 公 司 股 东 净 利 润 9,303 万 元, 同 比 增 长 2.63% 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 中 银 国 际 研 究 可 在 中 银 国 际 研 究 网 站 (www.bociresearch.com) 上 获 取 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司
Oct-14 Nov-14 Dec-14 Dec-14 Jan-15 Jan-15 Feb-15 Mar-15 Mar-15 Apr-15 May-15 May-15 Jun-15 Jul-15 Jul-15 Aug-15 Aug-15 Sep-15 Oct-15 证 券 研 究 报 告 调 整 预 测 [Table_Stock] 买 入 21% 目 标 价 格 : 人 民 币 14.50 601633.CH 价 格 : 人 民 币 12.02 目 标 价 格 基 础 :15 倍 15 年 市 盈 率 板 块 评 级 : 增 持 [Table_PicQuote] 股 价 表 现 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% (20%) (40%) 长 城 汽 车 上 证 综 指 [Table_Index] (%) 今 年 1 3 12 至 今 个 月 个 月 个 月 绝 对 (19.4) 29.8 (6.4) 15.3 相 对 上 证 指 数 (21.2) 20.2 10.9 (32.9) 发 行 股 数 ( 百 万 ) 9,127 流 通 股 (%) 66 流 通 股 市 值 ( 人 民 币 百 万 ) 72,453 3 个 月 日 均 交 易 额 ( 人 民 币 百 万 ) 522 净 负 债 比 率 (%)(2015E) 6 主 要 股 东 (%) 保 定 创 新 长 城 资 产 管 理 有 限 公 司 56 资 料 来 源 : 公 司 数 据, 聚 源 及 中 银 国 际 证 券 以 2015 年 10 月 23 日 收 市 价 为 标 准 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 汽 车 : 汽 车 整 车 [Table_Industry] 彭 勇 [Table_Analyser] (8621)20328596 yong.peng@bocichina.com 证 券 投 资 咨 询 业 务 证 书 编 号 :S1300514060001 [Table_Title] 长 城 汽 车 2015 年 10 月 27 日 3 季 度 盈 利 低 点, 未 来 受 益 购 臵 税 减 半 政 策 [Table_Summary] 长 城 汽 车 公 布 2015 年 三 季 报 :3 季 度 实 现 营 业 总 收 入 155.1 亿 元, 同 比 增 长 10.3%; 归 属 于 上 市 公 司 股 东 的 净 利 润 为 14.9 亿 元, 同 比 下 滑 8.6%; 每 股 收 益 0.16 元 ( 按 最 新 股 本 摊 薄 ), 低 于 我 们 的 预 期 公 司 支 柱 产 品 H6 销 量 的 90% 以 上 都 是 1.5T 车 型,2015 年 4 季 度 开 始 的 1.6L 及 以 下 排 量 乘 用 车 购 臵 税 减 半, 将 促 进 公 司 销 量 及 利 润 增 长 按 最 新 股 本 摊 薄, 我 们 预 计 公 司 2015-2017 年 每 股 收 益 分 别 为 1.00 元 1.23 元 和 1.37 元, 合 理 目 标 价 14.50 元, 维 持 买 入 评 级 支 撑 评 级 的 要 点 产 品 降 价 导 致 盈 利 能 力 下 滑, 后 期 有 望 一 定 程 度 回 升 3 季 度 公 司 对 H6 等 车 型 有 一 定 程 度 降 价, 加 之 H8 等 新 车 型 产 销 规 模 较 小, 导 致 毛 利 率 同 比 下 降 3.3 个 百 分 点, 而 三 项 费 用 率 较 为 稳 定, 盈 利 能 力 下 滑 均 为 毛 利 率 下 降 所 致 预 计 后 期 新 车 型 产 销 规 模 上 升 有 望 一 定 程 度 促 进 盈 利 能 力 回 升 购 臵 税 减 半 有 望 促 主 力 车 型 高 增 长 H6 一 直 是 公 司 销 量 及 利 润 贡 献 主 力 车 型,90% 以 上 的 销 量 是 1.5T 车 型, 以 及 H1 H2 等 小 排 量 车 型, 均 符 合 1.6L 及 以 下 排 量 购 臵 税 减 半 本 次 国 家 从 2015 年 4 季 度 开 始 执 行 五 个 季 度 的 购 臵 税 减 税 政 策, 将 极 大 促 进 H6 等 车 型 销 量, 推 动 业 绩 增 长 后 续 新 车 型 有 序 推 出, 产 销 规 模 将 持 续 上 台 阶 2016 年 上 半 年 H7 上 市, 下 半 年 公 司 将 发 布 H2 和 H6 蓝 标 车 型, 以 及 H6 Coupe 红 标 车 型 新 车 型 陆 续 推 出 也 将 继 续 促 进 公 司 产 销 规 模 再 上 新 台 阶 评 级 面 临 的 主 要 风 险 1) 自 主 品 牌 SUV 竞 争 加 剧, 导 致 销 量 低 于 预 期 ;2) 新 车 上 市 时 间 晚 于 估 值 预 期 按 照 最 新 股 本 摊 薄, 我 们 预 计 2015-2017 年 公 司 每 股 收 益 分 别 为 1.00 元 1.23 元 和 1.37 元, 合 理 目 标 价 14.50 元, 维 持 买 入 评 级 投 资 摘 要 [Table_InvestSummary] 销 售 收 入 ( 人 民 币 百 万 ) 56,784 62,599 75,660 93,363 104,808 变 动 (%) 32 10 21 23 12 净 利 润 ( 人 民 币 百 万 ) 8,224 8,042 9,126 11,194 12,537 全 面 摊 薄 每 股 收 益 ( 人 民 币 ) 0.901 0.881 1.000 1.226 1.374 变 动 (%) 44.5 (2.2) 13.5 22.7 12.0 先 前 预 测 每 股 收 益 ( 人 民 币 ) 1.001 1.206 1.256 调 整 幅 度 (%) 0 1.7 9.4 全 面 摊 薄 市 盈 率 ( 倍 ) 13.3 13.6 12.0 9.8 8.8 价 格 / 每 股 现 金 流 量 ( 倍 ) 12.1 18.0 107.7 6.2 8.4 每 股 现 金 流 量 ( 人 民 币 ) 0.99 0.67 0.11 1.94 1.43 企 业 价 值 / 息 税 折 旧 前 利 润 ( 倍 ) 9.8 9.9 9.2 6.7 4.5 每 股 股 息 ( 人 民 币 ) 0.066 0.264 0.500 0.491 0.549 股 息 率 (%) 0.5 2.2 4.2 4.1 4.6
图 表 1. 长 城 汽 车 单 季 度 业 绩 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 同 比 增 长 环 比 增 长 (%) (%) 营 业 收 入 ( 亿 元 ) 140.6 200.0 193.4 178.1 154.9 10.2 (13.0) 销 量 ( 万 辆 ) 16.1 22.2 22.1 19.4 17.1 6.3 (11.9) 单 车 均 价 ( 万 元 / 辆 ) 8.7 8.7 8.8 9.2 9.0 3.6 (1.2) 净 利 润 ( 亿 元 ) 16.3 24.6 25.4 21.8 14.9 (8.6) (31.6) 每 股 收 益 ( 元 ) 0.2 0.3 0.3 0.2 0.2 (8.6) (31.6) 同 比 增 加 百 分 点 环 比 增 加 百 分 点 毛 利 率 (%) 27.7 26.5 26.6 27.3 24.4 (3.3) (2.8) 销 售 费 用 率 (%) 3.3 3.6 3.1 3.4 3.9 0.6 0.5 管 理 费 用 率 (%) 6.4 6.6 4.1 4.9 5.5 (0.9) 0.6 财 务 费 用 率 (%) 0.0 (0.4) 0.0 1.2 0.1 0.1 (1.2) 三 项 费 用 率 (%) 9.7 9.8 7.1 9.5 9.5 (0.2) 0.0 净 利 率 (%) 11.6 12.3 13.1 12.2 9.6 (2.0) (2.6) 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 中 银 国 际 证 券 2015 年 10 月 27 日 长 城 汽 车 3
损 益 表 ( 人 民 币 百 万 ) [Table_ProfitAndLost] 销 售 收 入 56,784 62,599 75,660 93,363 104,808 销 售 成 本 (42,595) (47,533) (58,599) (72,640) (81,436) 经 营 费 用 (3,500) (4,299) (4,891) (5,664) (2,118) 息 税 折 旧 前 利 润 10,690 10,766 12,170 15,058 21,254 折 旧 及 摊 销 1,165 1,684 1,643 1,781 6,411 经 营 利 润 ( 息 税 前 利 润 ) 9,525 9,082 10,527 13,277 14,843 净 利 息 收 入 /( 费 用 ) 84 129 (38) (21) 117 其 他 收 益 /( 损 失 ) 311 428 400 224 138 税 前 利 润 9,920 9,640 10,889 13,480 15,098 所 得 税 (1,688) (1,599) (1,762) (2,285) (2,560) 少 数 股 东 权 益 (8) 0 (1) (1) (1) 净 利 润 8,224 8,042 9,126 11,194 12,537 核 心 净 利 润 8,266 8,107 9,178 11,226 12,554 每 股 收 益 ( 人 民 币 ) 0.901 0.881 1.000 1.226 1.374 核 心 每 股 收 益 ( 人 民 币 ) 0.906 0.888 1.006 1.230 1.375 每 股 股 息 ( 人 民 币 ) 0.066 0.264 0.500 0.491 0.549 收 入 增 长 (%) 32 10 21 23 12 息 税 前 利 润 增 长 (%) 46 (5) 16 26 12 息 税 折 旧 前 利 润 增 长 (%) 43 1 13 24 41 每 股 收 益 增 长 (%) 44 (2) 13 23 12 核 心 每 股 收 益 增 长 (%) 44 (2) 13 22 12 现 金 流 量 表 ( 人 民 币 百 万 ) [Table_CashFlow] 税 前 利 润 9,920 9,640 10,889 13,480 15,098 折 旧 与 摊 销 1,165 1,684 1,643 1,781 6,411 净 利 息 费 用 (84) (129) 38 21 (117) 运 营 资 本 变 动 93 (2,201) (11,916 5,268 (12,031 税 金 (1,688) (1,599) (1,762) (2,285) (2,560) 其 他 经 营 现 金 流 (367) (1,299) 2,127 (574) 6,277 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 9,039 6,096 1,019 17,691 13,079 购 买 固 定 资 产 净 值 (7,133) (7,229) (4,236) (2,569) (2,203) 投 资 减 少 / 增 加 49 13 80 40 40 其 他 投 资 现 金 流 388 6 0 0 1 投 资 活 动 产 生 的 现 金 流 (6,696) (7,210) (4,156) (2,529) (2,162) 净 增 权 益 0 55 0 0 0 净 增 债 务 182 (14) 2,206 (2,281) 0 支 付 股 息 (604) (605) (2,412) (4,563) (4,478) 其 他 融 资 现 金 流 (1,994) (450) (50) 89 138 融 资 活 动 产 生 的 现 金 流 (2,416) (1,014) (257) (6,755) (4,340) 现 金 变 动 (73) (2,128) (3,394) 8,407 6,578 期 初 现 金 5,596 5,523 3,394 0 8,407 公 司 自 由 现 金 流 2,343 (1,114) (3,138) 15,162 10,917 权 益 自 由 现 金 流 2,609 (998) (970) 12,860 11,034 资 产 负 债 表 ( 人 民 币 百 万 ) [Table_BalanceSheet] 现 金 及 现 金 等 价 物 7,043 4,128 50 8,458 15,035 应 收 帐 款 3,216 3,627 4,994 6,162 (66) 库 存 2,764 3,470 2,317 2,863 3,210 其 他 流 动 资 产 18,003 24,089 38,908 39,008 42,008 流 动 资 产 总 计 31,026 35,314 46,269 56,490 60,188 固 定 资 产 18,646 22,548 24,641 24,931 24,716 无 形 资 产 2,879 3,317 3,810 4,307 304 其 他 长 期 资 产 53 166 166 166 166 长 期 资 产 总 计 21,579 26,032 28,617 29,404 25,186 总 资 产 52,605 61,345 74,886 85,895 85,374 应 付 帐 款 19,684 23,618 27,901 34,449 25,745 短 期 债 务 251 76 2,281 0 0 其 他 流 动 负 债 2,904 2,451 2,800 2,800 2,903 流 动 负 债 总 计 22,839 26,145 32,983 37,249 28,648 长 期 借 款 0 0 0 0 0 其 他 长 期 负 债 1,757 1,682 1,670 1,780 1,800 股 本 3,042 3,042 9,127 9,127 9,127 储 备 24,953 30,409 31,038 37,670 45,729 股 东 权 益 27,996 33,452 40,166 46,797 54,856 少 数 股 东 权 益 12 67 68 69 70 总 负 债 及 权 益 52,605 61,345 74,886 85,895 85,374 每 股 帐 面 价 值 ( 人 民 币 ) 3.07 3.67 4.40 5.13 6.01 每 股 有 形 资 产 ( 人 民 币 ) 8.26 9.90 3.98 4.66 5.98 每 股 净 负 债 /( 现 金 )( 人 民 币 ) (1.73) (1.09) 0.25 (0.92) (1.64) 主 要 比 率 (%) [Table_MainRatio] 盈 利 能 力 息 税 折 旧 前 利 润 率 (%) 18.8 17.2 16.1 16.1 20.3 息 税 前 利 润 率 (%) 16.8 14.5 13.9 14.2 14.2 税 前 利 润 率 (%) 17.5 15.4 14.4 14.4 14.4 净 利 率 (%) 14.5 12.8 12.1 12.0 12.0 流 动 性 流 动 比 率 ( 倍 ) 1.4 1.4 1.4 1.5 2.1 利 息 覆 盖 率 ( 倍 ) n.a. n.a. 279.5 641.5 n.a. 净 权 益 负 债 率 (%) 净 现 金 净 现 金 5.7 净 现 金 净 现 金 速 动 比 率 ( 倍 ) 1.2 1.2 1.3 1.4 2.0 估 值 市 盈 率 ( 倍 ) 13.3 13.6 12.0 9.8 8.8 核 心 业 务 市 盈 率 ( 倍 ) 13.3 13.5 12.0 9.8 8.7 目 标 价 对 应 核 心 业 务 市 盈 率 ( 倍 ) 16.0 16.3 14.4 11.8 10.5 市 净 率 ( 倍 ) 3.9 3.3 2.7 2.3 2.0 价 格 / 现 金 流 ( 倍 ) 12.1 18.0 107.7 6.2 8.4 企 业 价 值 / 息 税 折 旧 前 利 润 ( 倍 ) 9.8 9.9 9.2 6.7 4.5 周 转 率 存 货 周 转 天 数 17.5 18.2 14.0 10.1 10.6 应 收 帐 款 周 转 天 数 15.3 19.9 20.8 21.8 10.6 应 付 帐 款 周 转 天 数 119.5 126.2 124.3 121.9 104.8 回 报 率 股 息 支 付 率 (%) 7.4 30.0 50.0 40.0 40.0 净 资 产 收 益 率 (%) 33.2 26.2 24.8 25.7 24.7 资 产 收 益 率 (%) 16.6 13.3 13.0 13.7 14.4 已 运 用 资 本 收 益 率 (%) 38.1 29.4 27.7 29.7 29.2 2015 年 10 月 27 日 长 城 汽 车 4
Oct-14 Nov-14 Dec-14 Dec-14 Jan-15 Jan-15 Feb-15 Mar-15 Mar-15 Apr-15 May-15 May-15 Jun-15 Jul-15 Jul-15 Aug-15 Aug-15 Sep-15 Oct-15 证 券 研 究 报 告 业 绩 评 论 [Table_Stock] 买 入 74% 目 标 价 格 : 人 民 币 45.80 000550.CH 价 格 : 人 民 币 26.26 目 标 价 格 基 础 :10 倍 16 年 市 盈 率 板 块 评 级 : 增 持 [Table_PicQuote] 股 价 表 现 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% (20%) (40%) 江 铃 汽 车 深 圳 成 指 [Table_Index] (%) 今 年 1 3 12 至 今 个 月 个 月 个 月 绝 对 (21.2) 2.9 (24.8) (2.9) 相 对 深 证 成 指 (21.9) (11.6) (9.2) (48.5) 发 行 股 数 ( 百 万 ) 863 流 通 股 (%) 60 流 通 股 市 值 ( 人 民 币 百 万 ) 13,588 3 个 月 日 均 交 易 额 ( 人 民 币 百 万 ) 109 净 负 债 比 率 (%)(2015E) 净 现 金 主 要 股 东 (%) 江 铃 控 股 有 限 公 司 41 资 料 来 源 : 公 司 数 据, 聚 源 及 中 银 国 际 证 券 以 2015 年 10 月 23 日 收 市 价 为 标 准 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 汽 车 : 汽 车 整 车 [Table_Industry] 彭 勇 * [Table_Analyser] (8621)20328596 yong.peng@bocichina.com 证 券 投 资 咨 询 业 务 证 书 编 号 :S1300514060001 * 朱 朋 为 本 报 告 重 要 贡 献 者 [Table_Title] 江 铃 汽 车 业 绩 超 预 期,4 季 度 进 入 高 增 长 期 2015 年 10 月 27 日 [Table_Summary] 公 司 公 布 2015 年 三 季 报 :3 季 度 实 现 销 售 收 入 49.8 亿 元, 同 比 下 滑 14.5%; 归 属 于 上 市 公 司 股 东 的 净 利 润 4.6 亿 元, 同 比 增 长 25.2%; 每 股 收 益 0.53 元, 超 出 了 我 们 的 预 期 1-3 季 度 累 计 实 现 销 售 收 入 169.7 亿 元, 同 比 下 滑 6.2%; 归 属 于 上 市 公 司 股 东 的 净 利 润 15.4 亿 元, 同 比 增 长 0.6%; 每 股 收 益 1.78 元 3 季 度 公 司 在 收 入 有 所 下 滑 的 情 况, 业 绩 仍 实 现 较 快 增 长, 主 要 原 因 有 :1) 毛 利 率 同 比 增 加 0.5 个 百 分 点 ;2) 管 理 费 用 和 销 售 费 用 减 少, 促 使 三 项 费 用 率 同 比 减 少 0.8 个 百 分 点 ;3) 营 业 外 净 收 入 同 比 增 加 8,820 万 元 ;4) 所 得 税 率 同 比 下 降 2.3 个 百 分 点 新 车 型 上 市,4 季 度 销 量 及 收 入 即 将 恢 复 增 长, 也 将 提 升 整 体 盈 利 能 力, 我 们 预 计 2015-2017 年 公 司 每 股 收 益 分 别 为 2.54 元 4.58 元 和 6.05 元, 给 予 2016 年 10 倍 动 态 市 盈 率, 合 理 目 标 股 价 45.80 元, 维 持 买 入 评 级 支 撑 评 级 的 要 点 新 车 型 上 市,4 季 度 收 入 即 将 触 底 反 弹 公 司 在 连 续 两 个 季 度 销 量 及 收 入 出 现 同 比 负 增 长 后, 随 着 福 特 撼 路 者 在 10 月 底 上 市,4 季 度 销 量 及 收 入 均 有 望 触 底 反 弹, 进 入 高 增 长 期 我 们 预 计 4 季 度 公 司 销 量 有 望 达 到 9 万 辆, 同 比 增 长 13%, 销 售 收 入 同 比 增 长 20% 左 右 新 车 型 投 产, 盈 利 能 力 将 超 预 期 公 司 目 前 主 要 靠 销 量 占 比 25%-30% 的 福 特 全 顺 贡 献 利 润, 该 车 平 均 售 价 约 为 12 万 元 ( 扣 税 ), 即 将 上 市 的 福 特 撼 路 者 平 均 售 价 将 是 全 顺 两 倍, 后 续 上 市 新 全 顺 驭 胜 改 款 及 自 主 紧 凑 型 SUV 等 车 型 售 价 与 现 有 全 顺 相 当 或 更 高 新 车 型 上 量 将 推 动 公 司 整 体 毛 利 率 上 升, 加 之 公 司 全 部 研 发 支 出 费 用 化, 新 车 上 市 后 费 用 率 有 望 下 降, 促 使 净 利 率 提 升 明 显, 产 品 盈 利 能 力 将 超 预 期 评 级 面 临 的 主 要 风 险 1)SUV 等 新 产 品 市 场 开 发 效 果 低 于 预 期 ;2) 中 小 企 业 经 济 活 跃 度 下 降, 导 致 轻 型 商 用 车 需 求 下 降 ;3) 原 材 料 人 工 生 产 成 本 快 速 上 升 估 值 我 们 预 计 公 司 2015-2017 年 每 股 收 益 分 别 为 2.54 元 4.58 元 和 6.05 元, 给 予 公 司 2016 年 10 倍 动 态 市 盈 率, 合 理 目 标 股 价 45.80 元, 维 持 买 入 评 级 投 资 摘 要 销 售 收 入 ( 人 民 币 百 万 ) 20,890 25,537 28,894 40,365 50,043 [Table_InvestSummary] 变 动 (%) 20 22 13 40 24 净 利 润 ( 人 民 币 百 万 ) 1,737 2,108 2,189 3,953 5,225 全 面 摊 薄 每 股 收 益 ( 人 民 币 ) 1.967 2.442 2.538 4.579 6.053 变 动 (%) 12.0 24.1 3.9 80.4 32.2 全 面 摊 薄 市 盈 率 ( 倍 ) 13.3 10.8 10.3 5.7 4.3 价 格 / 每 股 现 金 流 量 ( 倍 ) 7.2 5.4 11.2 2.8 5.4 每 股 现 金 流 量 ( 人 民 币 ) 3.65 4.85 2.34 9.26 4.89 企 业 价 值 / 息 税 折 旧 前 利 润 ( 倍 ) 8.0 6.3 5.1 1.4 0.7 每 股 股 息 ( 人 民 币 ) 0.790 0.970 1.015 1.832 2.421 股 息 率 (%) 3.0 3.7 3.9 7.0 9.2
图 表 1. 江 铃 汽 车 单 季 度 业 绩 3Q14 4Q14 1Q12 2Q15 3Q15 同 比 增 长 (%) 环 比 增 长 (%) 营 业 收 入 ( 亿 元 ) 58.2 74.4 63.5 56.4 49.8 (14.5) (11.7) 销 量 ( 万 辆 ) 6.2 8.1 7.1 6.3 5.1 (17.1) (18.1) 均 价 ( 万 元 / 辆 ) 9.4 9.2 9.0 9.0 9.7 3.1 7.7 净 利 润 ( 亿 元 ) 3.7 5.8 5.7 5.1 4.6 25.2 (9.6) 单 车 净 利 润 ( 万 元 ) 0.59 0.71 0.81 0.81 0.89 51.0 10.4 每 股 收 益 ( 元 ) 0.42 0.67 0.67 0.59 0.53 25.2 (9.6) 同 比 增 加 百 分 点 环 比 增 加 百 分 点 毛 利 率 (%) 25.1 26.0 24.3 25.5 25.6 0.5 0.1 销 售 费 用 率 (%) 6.9 6.6 5.4 5.2 6.6 (0.3) 1.4 管 理 费 用 率 (%) 9.1 10.6 8.0 9.8 8.5 (0.5) (1.3) 财 务 费 用 率 (%) (1.0) (0.9) (1.1) (1.3) (0.9) 0.1 0.4 三 项 费 用 率 (%) 15.0 16.4 12.3 13.6 14.2 (0.8) 0.5 净 利 率 (%) 6.3 7.8 9.0 9.0 9.2 2.9 0.2 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 中 银 国 际 证 券 2015 年 10 月 27 日 江 铃 汽 车 6
损 益 表 ( 人 民 币 百 万 ) [Table_ProfitAndLost] 销 售 收 入 20,890 25,537 28,894 40,365 50,043 销 售 成 本 (16,137) (19,951) (22,654) (31,228) (38,762) 经 营 费 用 (2,727) (3,426) (3,710) (4,470) (5,101) 息 税 折 旧 前 利 润 2,026 2,160 2,530 4,667 6,180 折 旧 及 摊 销 (482) (568) (578) (599) (706) 经 营 利 润 ( 息 税 前 利 润 ) 1,544 1,592 1,952 4,068 5,474 净 利 息 收 入 /( 费 用 ) 197 246 243 336 451 其 他 收 益 /( 损 失 ) 186 592 381 246 223 税 前 利 润 1,927 2,429 2,576 4,650 6,147 所 得 税 (210) (321) (387) (698) (922) 少 数 股 东 权 益 19 0 0 0 0 净 利 润 1,737 2,108 2,189 3,953 5,225 核 心 净 利 润 1,756 2,184 2,245 3,988 5,257 每 股 收 益 ( 人 民 币 ) 1.967 2.442 2.538 4.579 6.053 核 心 每 股 收 益 ( 人 民 币 ) 2.034 2.530 2.601 4.619 6.090 每 股 股 息 ( 人 民 币 ) 0.790 0.970 1.015 1.832 2.421 收 入 增 长 (%) 20 22 13 40 24 息 税 前 利 润 增 长 (%) 3 3 23 108 35 息 税 折 旧 前 利 润 增 长 (%) 7 7 17 84 32 每 股 收 益 增 长 (%) 12 24 4 80 32 核 心 每 股 收 益 增 长 (%) 10 24 3 78 32 资 产 负 债 表 ( 人 民 币 百 万 ) [Table_BalanceSheet] 现 金 及 现 金 等 价 物 6,763 9,147 10,188 16,268 18,347 应 收 帐 款 1,453 1,542 1,958 2,752 3,365 库 存 1,746 1,659 2,322 3,124 3,617 其 他 流 动 资 产 324 288 375 450 572 流 动 资 产 总 计 10,286 12,635 14,843 22,593 25,900 固 定 资 产 5,149 5,736 5,680 5,604 5,420 无 形 资 产 624 619 607 595 582 其 他 长 期 资 产 336 502 507 507 507 长 期 资 产 总 计 6,109 6,858 6,794 6,706 6,510 总 资 产 16,484 19,497 21,641 29,302 32,414 应 付 帐 款 4,721 5,633 6,195 9,977 10,041 短 期 债 务 0 0 90 0 0 其 他 流 动 负 债 2,308 2,953 3,060 4,738 4,650 流 动 负 债 总 计 7,030 8,587 9,345 14,715 14,691 长 期 借 款 5 5 80 0 0 其 他 长 期 负 债 272 307 300 300 300 股 本 863 863 863 863 863 储 备 8,314 9,738 11,052 13,424 16,559 股 东 权 益 9,177 10,601 11,916 14,287 17,422 少 数 股 东 权 益 0 0 0 0 0 总 负 债 及 权 益 16,484 19,497 21,641 29,302 32,414 每 股 帐 面 价 值 ( 人 民 币 ) 10.63 12.28 13.80 16.55 20.18 每 股 有 形 资 产 ( 人 民 币 ) 9.91 11.56 13.10 15.86 19.51 每 股 净 负 债 /( 现 金 )( 人 民 币 ) (7.50) (10.39) (11.40) (18.64) (21.05) 现 金 流 量 表 ( 人 民 币 百 万 ) [Table_CashFlow] 税 前 利 润 1,927 2,429 2,576 4,650 6,147 折 旧 与 摊 销 482 568 578 599 706 净 利 息 费 用 (197) (246) (243) (336) (451) 运 营 资 本 变 动 1,726 1,723 189 4,592 (759) 税 金 (190) (321) (385) (698) (922) 其 他 经 营 现 金 流 (600) 36 (698) (814) (503) 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 3,147 4,190 2,017 7,993 4,219 购 买 固 定 资 产 净 值 341 (4) 510 510 510 投 资 减 少 / 增 加 (89) 110 7 12 10 其 他 投 资 现 金 流 (1,423) (1,127) (1,020) (1,020) (1,020) 投 资 活 动 产 生 的 现 金 流 (1,171) (1,021) (503) (498) (500) 净 增 权 益 (682) (837) (876) (1,581) (2,090) 净 增 债 务 (1) 5 160 (170) 0 支 付 股 息 0 27 53 103 221 其 他 融 资 现 金 流 (373) 121 190 233 229 融 资 活 动 产 生 的 现 金 流 (1,055) (685) (473) (1,415) (1,639) 现 金 变 动 920 2,483 1,041 6,080 2,079 期 初 现 金 5,560 6,480 8,970 10,012 16,092 公 司 自 由 现 金 流 1,976 3,169 1,514 7,495 3,718 权 益 自 由 现 金 流 1,778 2,928 1,432 6,989 3,268 主 要 比 率 (%) [Table_MainRatio] 盈 利 能 力 息 税 折 旧 前 利 润 率 (%) 9.7 8.5 8.8 11.6 12.3 息 税 前 利 润 率 (%) 7.4 6.2 6.8 10.1 10.9 税 前 利 润 率 (%) 9.2 9.5 8.9 11.5 12.3 净 利 率 (%) 8.3 8.3 7.6 9.8 10.4 流 动 性 流 动 比 率 ( 倍 ) 1.5 1.5 1.6 1.5 1.8 利 息 覆 盖 率 ( 倍 ) n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. 净 权 益 负 债 率 (%) 净 现 金 净 现 金 净 现 金 净 现 金 净 现 金 速 动 比 率 ( 倍 ) 1.2 1.3 1.3 1.3 1.5 估 值 市 盈 率 ( 倍 ) 13.3 10.8 10.3 5.7 4.3 核 心 业 务 市 盈 率 ( 倍 ) 12.9 10.4 10.1 5.7 4.3 目 标 价 对 应 核 心 业 务 市 盈 率 ( 倍 ) 22.5 18.1 17.6 9.9 7.5 市 净 率 ( 倍 ) 2.5 2.1 1.9 1.6 1.3 价 格 / 现 金 流 ( 倍 ) 7.2 5.4 11.2 2.8 5.4 企 业 价 值 / 息 税 折 旧 前 利 润 ( 倍 ) 8.0 6.3 5.1 1.4 0.7 周 转 率 存 货 周 转 天 数 33.3 31.1 32.1 31.8 31.7 应 收 帐 款 周 转 天 数 22.1 21.4 22.1 21.3 22.3 应 付 帐 款 周 转 天 数 70.2 74.0 74.7 73.1 73.0 回 报 率 股 息 支 付 率 (%) 39.3 39.7 40.0 40.0 40.0 净 资 产 收 益 率 (%) 20.1 21.3 19.4 30.2 33.0 资 产 收 益 率 (%) 9.3 7.7 8.1 13.6 15.1 已 运 用 资 本 收 益 率 (%) 4.9 5.3 4.8 7.5 8.2 2015 年 10 月 27 日 江 铃 汽 车 7
Oct-14 Nov-14 Dec-14 Dec-14 Jan-15 Jan-15 Feb-15 Mar-15 Mar-15 Apr-15 May-15 May-15 Jun-15 Jul-15 Jul-15 Aug-15 Aug-15 Sep-15 Oct-15 证 券 研 究 报 告 业 绩 评 论 [Table_Stock] 买 入 002228.CH 价 格 : 人 民 币 16.88 63% 目 标 价 格 : 人 民 币 27.45 目 标 价 格 基 础 :45 倍 16 年 市 盈 率 板 块 评 级 : 增 持 [Table_PicQuote] 股 价 表 现 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% 合 兴 包 装 深 圳 成 指 [Table_Index] (%) 今 年 1 3 12 至 今 个 月 个 月 个 月 绝 对 27.2 0.0 (39.2) 47.8 相 对 深 证 成 指 25.8 (18.0) (25.7) 0.3 发 行 股 数 ( 百 万 ) 372 流 通 股 (%) 93 流 通 股 市 值 ( 人 民 币 百 万 ) 5,866 3 个 月 日 均 交 易 额 ( 人 民 币 百 万 ) 286 净 负 债 比 率 (%)(2015E) 22 主 要 股 东 (%) 新 疆 兴 汇 聚 股 权 投 资 管 理 有 限 合 伙 企 业 38 资 料 来 源 : 公 司 数 据, 聚 源 及 中 银 国 际 证 券 以 2015 年 10 月 26 日 收 市 价 为 标 准 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 轻 工 制 造 : 包 装 印 刷 [Table_Industry] 杨 志 威 * [Table_Analyser] (8621)20328510 zhiwei1.yang@bocichina.com 证 券 投 资 咨 询 业 务 证 书 编 号 :S1300515060001 * 赵 综 艺 为 本 报 告 重 要 贡 献 者 [Table_Title] 合 兴 包 装 2014 年 10 月 27 日 三 季 度 业 绩 继 续 好 转, 长 期 成 长 逻 辑 不 变 [Table_Summary] 公 司 发 布 三 季 报, 前 三 季 度 实 现 营 业 收 入 21.03 亿 元, 同 比 增 长 2.80%; 归 属 于 上 市 公 司 股 东 净 利 润 9,303 万 元, 同 比 增 长 2.63% 支 撑 评 级 的 要 点 三 季 度 营 收 继 续 好 转, 示 范 效 应 有 助 于 PAAS 项 目 的 推 广 公 司 3 季 度 营 业 收 入 为 7.15 亿 元, 同 比 增 长 4.52%, 相 较 于 2 季 度 5.43% 的 增 速 略 有 降 低, 但 好 于 上 半 年 的 1.93% 经 济 低 迷 导 致 下 游 需 求 缩 减, 除 了 行 业 整 合 之 外, 公 司 未 来 收 入 的 增 长 动 力 源 于 PAAS 项 目 的 推 广 公 司 于 9 月 公 告 与 好 孩 子 集 团 签 订 为 期 三 年 的 智 能 包 装 集 成 服 务 协 议, 好 孩 子 集 团 是 国 内 母 婴 行 业 的 领 军 者, 仅 在 江 苏 地 区 的 包 装 材 料 年 用 量 就 达 1.1 亿 元 我 们 认 为 公 司 与 好 孩 子 集 团 的 合 作 将 带 来 一 定 的 示 范 效 应,PAAS 项 目 的 推 广 速 度 应 呈 加 速 度 提 升 趋 势 毛 利 率 略 有 下 滑, 财 务 费 用 缩 减 导 致 期 间 费 用 下 降 公 司 前 三 季 度 综 合 毛 利 率 为 20.05%, 较 去 年 同 期 的 20.53% 略 有 下 滑 随 着 产 能 利 用 率 提 升, 以 及 PAAS 项 目 推 广 带 来 的 服 务 附 加 值 提 升, 我 们 认 为 公 司 未 来 毛 利 率 有 上 升 趋 势 公 司 前 三 季 度 期 间 费 用 率 为 13.72%, 较 去 年 同 期 下 降 0.49%, 主 要 原 因 是 募 集 资 金 到 位 后 带 来 财 务 费 用 的 缩 减 转 型 升 级 与 外 延 扩 张 需 要 时 日, 行 业 龙 头 成 长 逻 辑 依 然 不 变 公 司 今 年 业 绩 低 于 我 们 上 半 年 预 期, 与 PAAS 项 目 推 广 速 度 缓 慢 和 外 延 扩 张 进 展 不 达 预 期 有 关 但 我 们 仍 然 看 好 公 司 长 期 的 产 能 布 局 和 跨 区 域 管 理 能 力 作 为 纸 包 装 行 业 龙 头, 公 司 依 靠 产 业 延 伸 和 兼 并 收 购 来 提 升 市 占 率 的 逻 辑 依 然 不 变, 长 期 价 值 值 得 看 好 评 级 面 临 的 主 要 风 险 外 延 扩 张 不 达 预 期 估 值 对 于 每 年 4,000 亿 左 右 产 值 的 瓦 楞 纸 包 装 产 业, 公 司 作 为 龙 头 企 业, 通 过 产 业 延 伸 和 兼 并 整 合 的 方 式, 规 模 有 较 大 的 提 升 空 间 我 们 维 持 2015-2017 年 0.40 0.61 0.88 元 / 股 的 每 股 收 益 预 测, 维 持 目 标 价 27.45 元 / 股, 维 持 买 入 评 级 投 资 摘 要 销 售 收 入 ( 人 民 币 百 万 ) 2,442 2,716 2,931 3,589 4,252 [Table_InvestSummary] 变 动 (%) n.a. 11 8 22 18 净 利 润 ( 人 民 币 百 万 ) 95 126 149 228 326 全 面 摊 薄 每 股 收 益 ( 人 民 币 ) 0.254 0.337 0.401 0.613 0.876 变 动 (%) n.a. 32.6 19.0 52.8 42.9 全 面 摊 薄 市 盈 率 ( 倍 ) 66.4 50.1 42.1 27.5 19.3 价 格 / 每 股 现 金 流 量 ( 倍 ) 50.6 19.7 28.3 34.6 23.2 每 股 现 金 流 量 ( 人 民 币 ) 0.33 0.86 0.60 0.49 0.73 企 业 价 值 / 息 税 折 旧 前 利 润 ( 倍 ) 27.6 22.5 20.7 15.4 11.6 每 股 股 息 ( 人 民 币 ) 0.000 0.047 0.093 0.080 0.123 股 息 率 (%) n.a. 0.3 0.6 0.5 0.7
图 表 1. 业 绩 摘 要 ( 人 民 币, 百 万 ) 2014 年 1-3 季 度 2015 年 1-3 季 度 同 比 增 长 (%) 营 业 收 入 2,045.48 2,102.71 2.80 营 业 税 及 附 加 11.56 10.66 (7.79) 净 营 业 收 入 2,033.92 2,092.05 2.86 营 业 成 本 1,625.61 1,681.18 3.42 销 售 费 用 132.93 139.38 4.85 管 理 费 用 115.30 114.34 (0.83) 营 业 利 润 114.52 120.50 5.22 非 经 常 性 项 目 3.28 4.75 44.82 经 常 性 投 资 收 益 (1.31) 1.31 净 财 务 费 用 42.26 34.70 (17.89) 利 润 总 额 118.84 126.80 6.70 所 得 税 23.99 27.78 15.80 少 数 股 东 损 益 4.21 5.98 42.04 归 属 母 公 司 股 东 净 利 润 90.65 93.03 2.63 扣 除 非 经 常 性 损 益 的 净 利 润 87.37 88.28 1.04 每 股 收 益 ( 元 ) 0.26 0.26 0.00 扣 非 后 每 股 收 益 ( 元 ) 0.23 0.24 1.04 盈 利 能 力 (%) 综 合 业 务 毛 利 率 20.53 20.05 经 营 利 润 率 5.60 5.73 净 利 率 4.43 4.42 扣 非 后 净 利 率 4.27 4.20 资 料 来 源 : 中 银 国 际 证 券 2015 年 10 月 27 日 合 兴 包 装 9
损 益 表 ( 人 民 币 百 万 ) [Table_ProfitAndLost] 销 售 收 入 2,442 2,716 2,931 3,589 4,252 销 售 成 本 (1,953) (2,155) (2,326) (2,798) (3,248) 经 营 费 用 (245) (262) (288) (374) (466) 息 税 折 旧 前 利 润 243 299 317 417 537 折 旧 及 摊 销 (69) (78) (85) (83) (74) 经 营 利 润 ( 息 税 前 利 润 ) 174 221 232 334 463 净 利 息 收 入 /( 费 用 ) (47) (55) (28) (23) (18) 其 他 收 益 /( 损 失 ) (66) (73) (85) (82) (73) 税 前 利 润 127 169 201 307 439 所 得 税 (26) (37) (44) (67) (96) 少 数 股 东 权 益 (7) (6) (8) (12) (16) 净 利 润 95 126 149 228 326 核 心 净 利 润 89 119 143 222 320 每 股 收 益 ( 人 民 币 ) 0.254 0.337 0.401 0.613 0.876 核 心 每 股 收 益 ( 人 民 币 ) 0.239 0.319 0.383 0.595 0.858 每 股 股 息 ( 人 民 币 ) 0.000 0.047 0.093 0.080 0.123 收 入 增 长 (%) n.a. 11 8 22 18 息 税 前 利 润 增 长 (%) n.a. 27 5 44 38 息 税 折 旧 前 利 润 增 长 (%) n.a. 23 6 32 29 每 股 收 益 增 长 (%) n.a. 33 19 53 43 核 心 每 股 收 益 增 长 (%) n.a. 33 20 55 44 资 料 来 源 : 公 司 数 据 及 中 银 国 际 研 究 预 测 资 产 负 债 表 ( 人 民 币 百 万 ) [Table_BalanceSheet] 现 金 及 现 金 等 价 物 130 196 332 450 644 应 收 帐 款 605 649 700 857 1,015 库 存 362 373 403 485 563 其 他 流 动 资 产 115 77 84 102 120 流 动 资 产 总 计 1,212 1,296 1,518 1,893 2,343 固 定 资 产 669 685 733 653 582 无 形 资 产 173 171 168 165 162 其 他 长 期 资 产 122 264 134 134 134 长 期 资 产 总 计 996 1,153 1,068 985 911 总 资 产 2,208 2,449 2,586 2,878 3,253 应 付 帐 款 244 211 228 274 318 短 期 债 务 556 634 600 600 600 其 他 流 动 负 债 107 211 219 255 289 流 动 负 债 总 计 907 1,057 1,047 1,129 1,207 长 期 借 款 2 0 0 0 0 其 他 长 期 负 债 307 304 304 304 304 股 本 348 348 372 372 372 储 备 610 713 827 1,026 1,306 股 东 权 益 958 1,060 1,200 1,398 1,679 少 数 股 东 权 益 34 28 35 47 63 总 负 债 及 权 益 2,208 2,449 2,586 2,878 3,253 每 股 帐 面 价 值 ( 人 民 币 ) 2.57 2.85 3.22 3.75 4.51 每 股 有 形 资 产 ( 人 民 币 ) 2.26 2.56 2.77 3.31 4.07 每 股 净 负 债 /( 现 金 )( 人 民 币 ) 1.23 1.26 0.72 0.40 (0.12) 资 料 来 源 : 公 司 数 据 及 中 银 国 际 研 究 预 测 现 金 流 量 表 ( 人 民 币 百 万 ) [Table_CashFlow] 税 前 利 润 127 169 201 307 439 折 旧 与 摊 销 69 78 85 83 74 净 利 息 费 用 50 57 31 28 26 运 营 资 本 变 动 (106) 76 (34) 0 0 税 金 26 37 44 67 96 其 他 经 营 现 金 流 (42) (98) (104) (304) (363) 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 124 320 222 182 272 购 买 固 定 资 产 净 值 (138) (2) 0 0 0 投 资 减 少 / 增 加 (15) (12) 0 0 0 其 他 投 资 现 金 流 5 (240) 0 0 0 投 资 活 动 产 生 的 现 金 流 (149) (255) 0 0 0 净 增 权 益 0 0 25 0 0 净 增 债 务 (17) (2) 0 0 0 支 付 股 息 0 (17) (35) (30) (46) 其 他 融 资 现 金 流 (141) (9) (77) (34) (31) 融 资 活 动 产 生 的 现 金 流 (158) (28) (87) (64) (77) 现 金 变 动 (182) 38 136 118 195 期 初 现 金 130 196 332 450 644 公 司 自 由 现 金 流 (22) 67 226 187 279 权 益 自 由 现 金 流 (91) 7 191 153 246 资 料 来 源 : 公 司 数 据 及 中 银 国 际 研 究 预 测 主 要 比 率 (%) [Table_MainRatio] 盈 利 能 力 息 税 折 旧 前 利 润 率 (%) 10.0 11.0 10.8 11.6 12.6 息 税 前 利 润 率 (%) 7.1 8.1 7.9 9.3 10.9 税 前 利 润 率 (%) 5.2 6.2 6.9 8.6 10.3 净 利 率 (%) 3.9 4.6 5.1 6.4 7.7 流 动 性 流 动 比 率 ( 倍 ) 1.3 1.2 1.5 1.7 1.9 利 息 覆 盖 率 ( 倍 ) 3.4 3.7 6.7 9.9 13.8 净 权 益 负 债 率 (%) 43.2 40.3 21.7 10.4 净 现 金 速 动 比 率 ( 倍 ) 0.9 0.9 1.1 1.2 1.5 估 值 市 盈 率 ( 倍 ) 66.4 50.1 42.1 27.5 19.3 核 心 业 务 市 盈 率 ( 倍 ) 70.5 52.9 44.1 28.4 19.7 目 标 价 对 应 核 心 业 务 市 盈 率 ( 倍 ) 114.7 86.0 71.6 46.1 32.0 市 净 率 ( 倍 ) 6.6 5.9 5.2 4.5 3.7 价 格 / 现 金 流 ( 倍 ) 50.6 19.7 28.3 34.6 23.2 企 业 价 值 / 息 税 折 旧 前 利 润 ( 倍 ) 27.6 22.5 20.7 15.4 11.6 周 转 率 存 货 周 转 天 数 67.7 62.3 60.9 57.9 58.8 应 收 帐 款 周 转 天 数 90.4 87.2 84.0 79.2 80.4 应 付 帐 款 周 转 天 数 36.5 28.4 27.3 25.5 25.4 回 报 率 股 息 支 付 率 (%) 0.0 13.8 23.3 13.1 14.0 净 资 产 收 益 率 (%) 9.9 11.8 13.2 17.6 21.2 资 产 收 益 率 (%) 6.3 7.0 7.2 9.6 11.8 已 运 用 资 本 收 益 率 (%) 11.4 13.0 13.2 17.5 21.4 资 料 来 源 : 公 司 数 据 及 中 银 国 际 研 究 预 测 2015 年 10 月 27 日 合 兴 包 装 10
披 露 声 明 本 报 告 准 确 表 述 了 证 券 分 析 师 的 个 人 观 点 该 证 券 分 析 师 声 明, 本 人 未 在 公 司 内 外 部 机 构 兼 任 有 损 本 人 独 立 性 与 客 观 性 的 其 他 职 务, 没 有 担 任 本 报 告 评 论 的 上 市 公 司 的 董 事 监 事 或 高 级 管 理 人 员 ; 也 不 拥 有 与 该 上 市 公 司 有 关 的 任 何 财 务 权 益 ; 本 报 告 评 论 的 上 市 公 司 或 其 它 第 三 方 都 没 有 或 没 有 承 诺 向 本 人 提 供 与 本 报 告 有 关 的 任 何 补 偿 或 其 它 利 益 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 同 时 声 明, 未 授 权 任 何 公 众 媒 体 或 机 构 刊 载 或 转 发 本 研 究 报 告 如 有 投 资 者 于 公 众 媒 体 看 到 或 从 其 它 机 构 获 得 本 研 究 报 告 的, 请 慎 重 使 用 所 获 得 的 研 究 报 告, 以 防 止 被 误 导, 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 不 对 其 报 告 理 解 和 使 用 承 担 任 何 责 任 评 级 体 系 说 明 公 司 投 资 评 级 : 买 入 : 预 计 该 公 司 股 价 在 未 来 12 个 月 内 上 涨 20% 以 上 ; 谨 慎 买 入 : 预 计 该 公 司 股 价 在 未 来 12 个 月 内 上 涨 10%-20%; 持 有 : 预 计 该 公 司 股 价 在 未 来 12 个 月 内 在 上 下 10% 区 间 内 波 动 ; 卖 出 : 预 计 该 公 司 股 价 在 未 来 12 个 月 内 下 降 10% 以 上 ; 未 有 评 级 (NR) 行 业 投 资 评 级 : 增 持 : 预 计 该 行 业 指 数 在 未 来 12 个 月 内 表 现 强 于 有 关 基 准 指 数 ; 中 立 : 预 计 该 行 业 指 数 在 未 来 12 个 月 内 表 现 基 本 与 有 关 基 准 指 数 持 平 ; 减 持 : 预 计 该 行 业 指 数 在 未 来 12 个 月 内 表 现 弱 于 有 关 基 准 指 数 有 关 基 准 指 数 包 括 : 恒 生 指 数 恒 生 中 国 企 业 指 数 以 及 沪 深 300 指 数 等 2015 年 10 月 27 日 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 璞 玉 共 精 金 11
风 险 提 示 及 免 责 声 明 本 报 告 由 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 证 券 分 析 师 撰 写 并 向 特 定 客 户 发 布 本 报 告 发 布 的 特 定 客 户 包 括 :1) 基 金 保 险 QFII QDII 等 能 够 充 分 理 解 证 券 研 究 报 告, 具 备 专 业 信 息 处 理 能 力 的 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 的 机 构 客 户 ;2) 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 的 证 券 投 资 顾 问 服 务 团 队, 其 可 参 考 使 用 本 报 告 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 的 证 券 投 资 顾 问 服 务 团 队 可 能 以 本 报 告 为 基 础, 整 合 形 成 证 券 投 资 顾 问 服 务 建 议 或 产 品, 提 供 给 接 受 其 证 券 投 资 顾 问 服 务 的 客 户 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 不 以 任 何 方 式 或 渠 道 向 除 上 述 特 定 客 户 外 的 公 司 个 人 客 户 提 供 本 报 告 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 的 个 人 客 户 从 任 何 外 部 渠 道 获 得 本 报 告 的, 亦 不 应 直 接 依 据 所 获 得 的 研 究 报 告 作 出 投 资 决 策 ; 需 充 分 咨 询 证 券 投 资 顾 问 意 见, 独 立 作 出 投 资 决 策 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 不 承 担 由 此 产 生 的 任 何 责 任 及 损 失 等 本 报 告 内 含 保 密 信 息, 仅 供 收 件 人 使 用 阁 下 作 为 收 件 人, 不 得 出 于 任 何 目 的 直 接 或 间 接 复 制 派 发 或 转 发 此 报 告 全 部 或 部 分 内 容 予 任 何 其 他 人, 或 将 此 报 告 全 部 或 部 分 内 容 发 表 如 发 现 本 研 究 报 告 被 私 自 刊 载 或 转 发 的, 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 将 及 时 采 取 维 权 措 施, 追 究 有 关 媒 体 或 者 机 构 的 责 任 所 有 本 报 告 内 使 用 的 商 标 服 务 标 记 及 标 记 均 为 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 或 其 附 属 及 关 联 公 司 ( 统 称 中 银 国 际 集 团 ) 的 商 标 服 务 标 记 注 册 商 标 或 注 册 服 务 标 记 本 报 告 及 其 所 载 的 任 何 信 息 材 料 或 内 容 只 提 供 给 阁 下 作 参 考 之 用, 并 未 考 虑 到 任 何 特 别 的 投 资 目 的 财 务 状 况 或 特 殊 需 要, 不 能 成 为 或 被 视 为 出 售 或 购 买 或 认 购 证 券 或 其 它 金 融 票 据 的 要 约 或 邀 请, 亦 不 构 成 任 何 合 约 或 承 诺 的 基 础 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 不 能 确 保 本 报 告 中 提 及 的 投 资 产 品 适 合 任 何 特 定 投 资 者 本 报 告 的 内 容 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议, 阁 下 不 会 因 为 收 到 本 报 告 而 成 为 中 银 国 际 集 团 的 客 户 阁 下 收 到 或 阅 读 本 报 告 须 在 承 诺 购 买 任 何 报 告 中 所 指 之 投 资 产 品 之 前, 就 该 投 资 产 品 的 适 合 性, 包 括 阁 下 的 特 殊 投 资 目 的 财 务 状 况 及 其 特 别 需 要 寻 求 阁 下 相 关 投 资 顾 问 的 意 见 尽 管 本 报 告 所 载 资 料 的 来 源 及 观 点 都 是 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 及 其 证 券 分 析 师 从 相 信 可 靠 的 来 源 取 得 或 达 到, 但 撰 写 本 报 告 的 证 券 分 析 师 或 中 银 国 际 集 团 的 任 何 成 员 及 其 董 事 高 管 员 工 或 其 他 任 何 个 人 ( 包 括 其 关 联 方 ) 都 不 能 保 证 它 们 的 准 确 性 或 完 整 性 除 非 法 律 或 规 则 规 定 必 须 承 担 的 责 任 外, 中 银 国 际 集 团 任 何 成 员 不 对 使 用 本 报 告 的 材 料 而 引 致 的 损 失 负 任 何 责 任 本 报 告 对 其 中 所 包 含 的 或 讨 论 的 信 息 或 意 见 的 准 确 性 完 整 性 或 公 平 性 不 作 任 何 明 示 或 暗 示 的 声 明 或 保 证 阁 下 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 个 人 的 独 立 判 断 本 报 告 仅 反 映 证 券 分 析 师 在 撰 写 本 报 告 时 的 设 想 见 解 及 分 析 方 法 中 银 国 际 集 团 成 员 可 发 布 其 它 与 本 报 告 所 载 资 料 不 一 致 及 有 不 同 结 论 的 报 告, 亦 有 可 能 采 取 与 本 报 告 观 点 不 同 的 投 资 策 略 为 免 生 疑 问, 本 报 告 所 载 的 观 点 并 不 代 表 中 银 国 际 集 团 成 员 的 立 场 本 报 告 可 能 附 载 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 对 于 本 报 告 可 能 涉 及 到 中 银 国 际 集 团 本 身 网 站 以 外 的 资 料, 中 银 国 际 集 团 未 有 参 阅 有 关 网 站, 也 不 对 它 们 的 内 容 负 责 提 供 这 些 地 址 或 超 级 链 接 ( 包 括 连 接 到 中 银 国 际 集 团 网 站 的 地 址 及 超 级 链 接 ) 的 目 的, 纯 粹 为 了 阁 下 的 方 便 及 参 考, 连 结 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 份 阁 下 须 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 风 险 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 仅 基 于 现 状, 不 构 成 任 何 保 证, 可 随 时 更 改, 毋 须 提 前 通 知 本 报 告 不 构 成 投 资 法 律 会 计 或 税 务 建 议 或 保 证 任 何 投 资 或 策 略 适 用 于 阁 下 个 别 情 况 本 报 告 不 能 作 为 阁 下 私 人 投 资 的 建 议 过 往 的 表 现 不 能 被 视 作 将 来 表 现 的 指 示 或 保 证, 也 不 能 代 表 或 对 将 来 表 现 做 出 任 何 明 示 或 暗 示 的 保 障 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 预 测 只 是 反 映 证 券 分 析 师 在 本 报 告 所 载 日 期 的 判 断, 可 随 时 更 改 本 报 告 中 涉 及 证 券 或 金 融 工 具 的 价 格 价 值 及 收 入 可 能 出 现 上 升 或 下 跌 部 分 投 资 可 能 不 会 轻 易 变 现, 可 能 在 出 售 或 变 现 投 资 时 存 在 难 度 同 样, 阁 下 获 得 有 关 投 资 的 价 值 或 风 险 的 可 靠 信 息 也 存 在 困 难 本 报 告 中 包 含 或 涉 及 的 投 资 及 服 务 可 能 未 必 适 合 阁 下 如 上 所 述, 阁 下 须 在 做 出 任 何 投 资 决 策 之 前, 包 括 买 卖 本 报 告 涉 及 的 任 何 证 券, 寻 求 阁 下 相 关 投 资 顾 问 的 意 见 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 及 其 附 属 及 关 联 公 司 版 权 所 有 保 留 一 切 权 利 中 银 国 际 证 券 有 限 责 任 公 司 中 国 上 海 浦 东 银 城 中 路 200 号 中 银 大 厦 39 楼 邮 编 200121 电 话 : (8621) 6860 4866 传 真 : (8621) 5888 3554 相 关 关 联 机 构 : 中 银 国 际 研 究 有 限 公 司 香 港 花 园 道 一 号 中 银 大 厦 二 十 楼 电 话 :(852) 3988 6333 致 电 香 港 免 费 电 话 : 中 国 网 通 10 省 市 客 户 请 拨 打 :10800 8521065 中 国 电 信 21 省 市 客 户 请 拨 打 :10800 1521065 新 加 坡 客 户 请 拨 打 :800 852 3392 传 真 :(852) 2147 9513 中 银 国 际 证 券 有 限 公 司 香 港 花 园 道 一 号 中 银 大 厦 二 十 楼 电 话 :(852) 3988 6333 传 真 :(852) 2147 9513 中 银 国 际 控 股 有 限 公 司 北 京 代 表 处 中 国 北 京 市 西 城 区 西 单 北 大 街 110 号 7 层 邮 编 :100032 电 话 : (8610) 6622 9000 传 真 : (8610) 6657 8950 中 银 国 际 ( 英 国 ) 有 限 公 司 2/F, 1 Lothbury London EC2R 7DB United Kingdom 电 话 : (4420) 3651 8888 传 真 : (4420) 3651 8877 中 银 国 际 ( 美 国 ) 有 限 公 司 美 国 纽 约 美 国 大 道 1270 号 202 室 NY 10020 电 话 : (1) 212 259 0888 传 真 : (1) 212 259 0889 中 银 国 际 ( 新 加 坡 ) 有 限 公 司 注 册 编 号 199303046Z 新 加 坡 百 得 利 路 四 号 中 国 银 行 大 厦 四 楼 (049908) 电 话 : (65) 6412 8856 / 6412 8630 传 真 : (65) 6534 3996 / 6532 3371