第 一 章 緒 論 研 究 動 機 與 目 的 台 灣 經 濟 是 海 島 型 經 濟, 發 展 腹 地 十 分 有 限 自 80 年 代 以 來, 隨 著 兩 岸 貿 易 臺 商 到 大 陸 投 資 以 及 農 業 科 技 金 融 等 各 種 經 貿 交 流 與 合 作 的 迅 速 發 展, 兩 岸 經 貿 創 造 的 效 益 不 斷 擴 大, 逐 漸 成 為 台 灣 經 濟 發 展 的 主 要 動 力 尤 其 近 十 年 多 來, 兩 岸 經 濟 依 存 關 係 逐 漸 加 深,90 年 代 初 中 國 取 代 美 國 成 為 台 灣 最 大 貿 易 順 差 來 源 地, 至 2008 年, 我 國 出 口 到 中 國 之 金 額 高 達 1000 多 億 美 金, 順 差 金 額 亦 達 800 多 億 美 金 ( 參 閱 表 1-1) 2004 年 中 國 進 一 步 取 代 美 國 成 為 台 灣 最 大 出 口 市 場, 該 年 對 中 國 出 口 占 台 灣 總 出 口 的 25%, 中 國 是 臺 商 海 外 投 資 最 多 的 地 區, 累 計 合 同 投 資 額 超 過 600 億 美 元, 作 為 台 灣 經 濟 支 柱 的 資 訊 硬 體 產 品 在 中 國 的 產 值 佔 其 總 產 值 比 重 已 升 至 一 半,1987 年 底 台 灣 開 放 民 眾 赴 中 國 探 親, 每 年 到 中 國 的 人 數 日 益 增 多, 依 據 圖 一 可 看 出 台 灣 人 民 進 入 中 國 的 人 次 逐 年 增 加, 至 2008 年, 已 達 每 年 400 多 萬 人 次 ( 參 閱 圖 1-1), 此 外, 台 灣 在 1980 年 後 對 大 陸 的 採 取 間 接 貿 易 投 資, 大 批 的 投 資 熱 潮 出 現 在 開 放 赴 中 國 探 親, 根 據 中 國 商 務 部 統 計 ( 參 閱 表 1-2), 台 商 在 1989 年 投 資 件 數 達 539 建, 金 額 為 1.6 億 美 金, 到 了 2008 年 時, 投 資 案 件 達 3752 件, 金 額 更 高 達 21.4 億 美 金, 從 1989 至 2008 年, 台 商 投 資 中 國 之 金 額 高 達 439 億 美 金 種 種 情 況 顯 示, 中 國 與 台 灣 經 濟 密 不 可 分 的 關 係 由 於 兩 岸 之 間 一 直 都 是 政 治 領 導 經 濟, 雖 然 中 國 在 1979 年 就 提 出 兩 岸 能 盡 速 開 啟 三 通, 但 因 彼 此 特 殊 的 政 治 關 係, 致 使 遲 遲 未 能 直 接 三 通, 而 兩 岸 經 貿 關 係 長 期 停 留 在 間 接 單 向 為 主 的 不 平 衡 狀 態 這 不 僅 使 台 灣 民 眾 和 工 商 界 蒙 受 了 巨 大 的 經 濟 損 失, 而 且 使 兩 岸 經 濟 的 互 補 互 利 效 應 遠 未 得 到 充 分 發 揮 一 直 到 2008 年, 台 灣 政 黨 再 次 輪 1
替 後, 兩 岸 終 於 三 通 了, 然 而 三 通 後, 真 如 大 家 所 預 期 能 帶 給 台 灣 經 濟 上 的 更 大 發 展 空 間 嗎? 股 票 市 場 的 表 現 一 向 被 認 為 一 個 國 家 經 濟 前 景 的 櫥 窗, 因 而 藉 由 事 件 研 究 法 探 討 兩 岸 三 通 此 一 事 件 是 否 對 於 台 灣 經 濟 有 著 顯 著 的 影 響 影 響 股 市 的 因 素 非 常 多, 在 任 何 的 一 個 時 間 點 上, 左 右 股 市 變 動 的 因 素 有 經 濟 的 政 治 的 等, 如 本 次 研 究 的 期 間,2008 年 5 月 16 日 至 2009 年 7 月 16 日, 影 響 股 市 的 因 素 包 含 : 金 融 海 嘯 油 價 創 新 高 及 兩 岸 三 通 前 彼 此 的 政 治 與 經 濟 互 動 兩 岸 正 式 大 三 通 等, 然 而 顧 慮 到 本 研 究 期 間, 金 融 海 嘯 事 件 已 適 當 的 反 應 在 股 市 變 動 中, 且 類 似 的 事 件 已 在 經 濟 波 動 中 曾 發 生 過, 而 其 它 因 素 的 影 響 性 未 如 兩 岸 三 通 此 一 題 材 性 大 且 具 有 歷 史 意 義, 因 而 本 研 究 選 擇 兩 岸 三 通 此 一 事 件 做 為 本 研 究 之 第 一 因 素 事 件 研 究 法 主 要 是 先 探 討 在 某 一 事 件 未 發 生 前, 個 股 或 類 股 與 大 盤 指 數 間 存 在 的 變 動 模 式, 接 著 探 討 當 某 一 事 件 發 生 後, 是 否 會 造 成 個 股 或 類 股 與 大 盤 指 數 間 原 先 存 在 的 變 動 模 式 有 所 改 變, 藉 此 以 探 討 某 一 事 件 對 個 股 或 類 股 所 造 成 的 顯 著 性 與 否 2
表 1-1: 臺 灣 對 中 國 大 陸 香 港 及 全 球 貿 易 順 差 統 計 表 資 料 來 源 : 行 政 院 大 陸 委 員 會, 資 料 整 理 : 本 研 究 註 : * 係 表 示 本 欄 金 額 占 臺 灣 對 全 球 順 差 金 額 之 比 例 期 間 單 位 : 百 萬 美 元 臺 灣 經 港 對 中 國 大 陸 之 貿 易 順 差 臺 灣 對 香 港 貿 易 順 差 臺 灣 對 全 球 貿 易 順 差 額 香 港 海 關 統 計 陸 委 會 估 算 台 灣 海 關 統 計 台 灣 海 關 統 計 金 額 比 重 (%)* 金 額 比 重 (%)* 金 額 比 重 (%)* 1986 667.1 4.25 667.1 4.25 2542.4 16.21 1987 937.6 5.02 937.6 5.02 3369.5 18.02 1988 1763.5 16.04 1763.5 16.04 3665.0 33.33 1989 2309.6 16.45 2745.0 19.55 4837.1 34.46 1990 2512.9 20.11 3629.2 29.04 7110.4 56.89 1991 3541.2 26.39 7200.3 53.65 10483.8 78.12 1992 5168.9 52.91 9800.5 100.32 13633.6 139.55 1993 6481.8 75.69 12977.6 151.54 16723.8 195.28 1994 7224.9 83.99 14163.8 164.65 19729.4 229.35 1995 8308.6 89.05 16342.5 175.15 24263.0 260.04 1996 8135.2 55.50 17667.4 120.53 25083.0 171.11 1997 7971.3 86.51 18539.9 201.20 26691.9 289.66 1998 6709.2 91.09 15727.0 213.52 23322.2 316.64 1999 6546.8 52.22 16783.6 133.87 24601.7 196.23 2000 7612.6 67.86 18780.6 167.42 30377.5 270.80 2001 7118.2 38.80 19704.4 107.42 26661.1 145.34 2002 8603.7 38.98 23560.2 106.74 31044.7 140.65 2003 9628.3 42.62 27274.8 120.74 28951.1 128.16 2004 12276.4 90.18 32138.1 236.09 30587.1 224.69 2005 14421.4 91.17 36177.8 228.72 31925.8 201.84 2006 15797.3 74.10 38549.3 180.82 35500.6 166.52 2007 18285.5 66.67 46230.9 168.57 36154.8 131.83 2008 17083.7 112.53 42586.5 280.53 31197.1 205.50 金 額 15680.0 18695.3 10994.6 14038.6 12498.4 13420.6 9769.7 8563.9 8602.5 9330.4 14658.6 9214.8 7365.6 12537.3 11217.8 18343.7 22071.6 22590.4 13612.8 15817.3 21319.1 27425.4 15180.9 3
圖 1-1:1988-2008 年 台 灣 區 進 入 中 國 之 人 次 統 計 資 料 來 源 : 中 國 國 家 旅 遊 局 整 理 : 本 研 究 表 1-2:1989-2006 台 商 投 資 中 國 之 件 數 與 金 額 統 計 表 單 位 : 億 美 金 時 間 件 數 投 資 金 額 1989 539 1.6 1990 1103 2.2 1991 1735 4.7 1992 6430 10.5 1993 10948 31.4 1994 6247 33.9 1995 4847 31.6 1996 3184 34.8 1997 3014 32.9 1998 2970 29.2 1999 2499 26 2000 3108 23 2001 4214 29.8 2002 4853 39.7 2003 4495 33.8 2004 4002 31.2 2005 3907 21.6 2006 3752 21.4 4
細 說 三 通 1949 年, 由 於 國 共 分 裂, 國 民 政 府 不 得 不 轉 進 臺 灣, 開 始 了 兩 岸 長 達 30 年 的 軍 事 對 峙, 兩 岸 的 通 商 通 郵 通 航 與 人 員 交 流 全 部 中 斷 直 至 1978 年 11 月, 中 國 共 產 黨 召 開 11 屆 3 中 全 會, 揭 開 了 中 共 改 革 開 放 的 序 幕, 中 國 對 臺 政 策 也 開 始 出 現 重 大 調 整 1979 年 元 旦, 中 共 全 國 人 大 常 委 會 發 表 告 臺 灣 同 胞 書, 提 出 希 望 雙 方 儘 快 實 現 通 航 通 郵, 以 利 雙 方 同 胞 直 接 接 觸, 探 親 訪 友, 旅 遊 參 觀, 進 行 學 術 文 化 體 育 工 藝 觀 摩 ", 我 們 相 互 之 間 完 全 應 當 發 展 貿 易, 互 通 有 無, 進 行 經 濟 交 流 " 這 是 中 共 最 初 提 出 兩 岸 之 間 進 行 經 濟 交 流 ( 通 商 ) 與 通 郵 通 航 的 主 張 接 著, 中 共 外 經 貿 部 郵 電 部 交 通 部 與 民 航 總 局 等 部 門 有 關 負 責 人 紛 紛 發 表 談 話, 對 海 峽 兩 岸 的 通 郵 通 航 與 通 商 提 出 一 系 列 具 體 建 議, 並 做 好 一 切 準 備 1981 年 9 月 30 日, 中 共 全 國 人 大 委 員 長 葉 劍 英 在 向 新 華 社 發 表 談 話 中, 闡 述 了 該 黨 和 政 府 對 兩 岸 和 平 統 一 與 兩 岸 往 來 的 一 系 列 重 要 的 政 策 主 張, 再 次 呼 籲 雙 方 共 同 為 通 郵 通 商 通 航 探 親 旅 遊 以 及 開 展 學 術 文 化 體 育 交 流 提 供 方 便, 達 成 有 關 協 議 ", 前 者 即 所 謂 的 三 通 ; 而 後 者 即 所 謂 的 四 流 這 也 是 中 共 第 一 次 明 確 三 通 " 的 內 容, 即 由 1979 年 的 通 航 通 郵 " 與 經 濟 交 流 " 概 括 為 通 郵 通 商 通 航 " 小 三 通 所 謂 小 三 通 是 相 對 於 兩 岸 三 通 的 說 法 而 來, 其 源 於 1992 年 中 國 福 建 省 首 先 提 出 兩 門 ( 金 門 與 廈 門 ) 對 開, 兩 馬 ( 馬 祖 與 馬 尾 ) 先 行 的 小 三 通 構 想, 其 中 已 有 開 放 運 輸 碼 頭 簽 證 及 通 訊 連 接 等 諸 多 交 流 計 劃, 以 加 強 區 域 性 及 民 間 性 的 互 動 空 間 5
小 三 通 的 正 式 啟 動 與 離 島 建 設 條 例 有 著 密 不 可 分 的 關 係, 長 期 以 來, 臺 灣 對 臺 灣 本 島 以 外 離 島 ( 包 括 蘭 嶼 綠 島 澎 湖 群 島 金 門 馬 祖 烏 坵 等 ) 之 基 本 民 生 建 設 重 視 不 夠, 儘 管 過 去 數 十 年 當 中, 政 府 的 確 曾 在 金 門 馬 祖 進 行 過 投 資 建 設, 但 此 多 半 是 以 軍 事 戰 備 需 求 為 主, 各 項 基 本 民 生 建 設 明 顯 不 足 因 此, 離 島 上 之 居 民, 不 論 是 在 醫 療 水 電 衛 生 交 通 教 育 等 方 面 所 呈 現 的 生 活 品 質 遠 不 如 台 灣 本 島 的 居 民, 導 致 離 島 居 民 常 感 受 到 身 為 二 等 國 民 的 無 奈 此 亦 造 成 離 島 人 口 之 不 斷 大 量 外 流, 嚴 重 影 響 地 方 建 設 與 發 展 有 鑒 於 此, 茲 為 推 動 離 島 的 建 設 健 全 產 業 的 發 展 提 升 生 活 的 品 質 增 進 離 島 居 民 的 福 祉, 乃 有 離 島 建 設 條 例 草 案 之 提 出 離 島 建 設 條 例 之 文 字 首 見 於 1993 年 12 月 2 日, 由 金 門 選 區 所 選 出 之 立 法 委 員 陳 清 寶 提 出 之 草 案, 後 陳 癸 淼 委 員 亦 相 繼 提 出 另 一 版 本 ; 直 至 1997 年 11 月 10 日, 立 法 院 內 政 及 邊 政 經 濟 委 員 會 終 於 排 上 議 程, 經 協 商 之 後, 將 陳 清 寶 以 及 陳 癸 淼 委 員 各 自 提 出 之 離 島 建 設 條 例 草 案 斟 酌 修 正 將 全 案 修 正 為 21 條 條 文, 函 送 立 法 院 秘 書 處, 提 報 院 會 公 決 1998 年 4 月 16 日, 行 政 院 院 會 通 過 由 經 濟 建 設 委 員 會 所 提 之 離 島 建 設 條 例 草 案, 並 於 同 年 4 月 23 日 以 離 島 地 區 受 自 然 及 地 理 環 境 影 響, 產 業 發 展 條 件 及 居 民 生 活 品 質 相 較 於 台 灣 本 島 顯 為 弱 勢, 是 以, 政 府 一 向 重 視 離 島 建 設, 大 力 推 動 各 項 計 畫 ; 茲 為 離 島 永 續 發 展, 維 護 島 嶼 自 然 生 態 環 境, 保 存 當 地 文 化 特 色, 對 離 島 居 民 生 活 環 境 及 離 島 產 業 的 基 礎 建 設, 能 更 具 體 及 全 面 性 的 照 應, 作 為 未 來 推 動 離 島 各 項 建 設 為 提 案 理 由, 將 經 建 會 所 擬 具 之 離 島 建 設 條 例 草 案 送 請 立 法 院 審 議 行 政 院 版 之 離 島 建 設 條 例 草 案 共 有 20 條 條 文 迨 2000 年 6 月 6
至 2000 年 2 月 期 間, 朝 野 曾 進 行 過 數 次 協 商, 結 果 確 定 離 島 建 設 條 例 草 案 內 容 共 20 條, 並 特 別 增 列 第 18 條 : 為 促 進 離 島 發 展, 在 臺 灣 本 島 與 大 陸 地 區 全 面 通 航 之 前, 得 先 行 試 辦 金 門 馬 祖 澎 湖 地 區 與 大 陸 地 區 通 航, 不 受 臺 灣 地 區 與 大 陸 地 區 人 民 關 係 條 例 等 法 令 限 制 ; 其 實 施 辦 法, 由 行 政 院 定 之 2000 年 3 月 21 日, 立 法 院 內 政 及 邊 政 經 濟 委 員 會 依 據 協 商 所 確 定 之 離 島 建 設 條 例 草 案 內 容 進 行 二 讀 與 三 讀 之 後, 修 正 通 過 離 島 建 設 條 例 同 年 4 月 5 日, 總 統 公 布 施 行 2001 年 1 月 1 日 為 小 三 通 正 式 啟 動 日 基 本 上, 小 三 通 的 構 想 反 映 出 金 門 馬 祖 與 大 陸 廈 門 福 州 在 歷 史 血 緣 關 係 密 切 經 貿 社 會 交 流 頻 繁 的 互 動 需 求 早 在 1991 年 10 月, 中 國 福 建 省 公 布 臺 胞 來 往 福 建 管 理 辦 法, 規 定 臺 胞 從 臺 澎 金 馬 搭 乘 臺 輪 直 達 該 省 臺 輪 停 泊 點 要 求 登 陸 者, 須 持 有 能 確 認 其 臺 胞 身 分 的 證 件, 經 當 地 邊 防 工 作 站 檢 驗 核 准 後, 發 給 登 陸 證 方 准 上 岸 入 境, 並 在 該 停 泊 點 縣 市 ( 區 ) 以 外 探 親 旅 遊 投 資 貿 易 的, 由 當 地 縣 市 ( 區 ) 政 府 臺 辦 審 核 出 具 證 明, 由 當 地 邊 防 部 門 簽 發 旅 行 證 明, 其 有 效 期 不 超 過 本 航 次 船 舶 航 行 期 限 直 至 2000 年 離 島 建 設 條 例 經 立 法 院 修 正 通 過 後, 行 政 院 大 陸 委 員 會 乃 依 據 離 島 建 設 條 例 第 18 條 之 規 定, 先 行 試 辦 金 門 馬 祖 與 大 陸 地 區 之 通 航, 以 及 因 通 航 所 必 然 衍 生 之 人 貨 往 來 及 其 相 關 商 業 行 為, 即 所 謂 之 小 三 通 7
大 三 通 所 謂 大 三 通 " 即 海 峽 兩 岸 直 接 通 郵 通 航 通 商 的 簡 稱, 最 早 在 1979 年 1 月 1 日 中 國 於 全 國 人 大 常 委 會 在 告 台 灣 同 胞 書 中 提 出, 我 們 希 望 雙 方 儘 快 實 現 通 航 通 郵, 以 利 雙 方 同 胞 直 接 接 觸, 互 通 訊 息, 探 親 訪 友, 旅 遊 參 觀, 進 行 學 術 文 化 體 育 工 藝 觀 摩 " 當 時 中 國 交 通 部 郵 電 部 外 經 貿 部 和 民 航 總 局 負 責 人 先 後 公 開 發 表 談 話, 表 示 隨 時 準 備 和 台 灣 有 關 方 面 就 兩 岸 通 郵 通 航 通 商 問 題 進 行 協 商, 並 為 兩 岸 三 通 提 供 一 切 方 便 但 台 灣 在 1979 年 4 月 4 日, 蔣 經 國 在 國 民 黨 內 一 次 會 議 上 正 式 提 出 對 大 陸 不 妥 協 不 接 觸 不 談 判 的 三 不 政 策 1981 年 9 月 30 日 全 國 人 大 常 委 會 委 員 長 葉 劍 英 在 向 新 華 社 發 表 談 話 中, 再 次 呼 籲 雙 方 共 同 為 通 郵 通 商 通 航 探 親 旅 遊 以 及 開 展 學 術 文 化 體 育 交 流 提 供 方 便, 達 成 有 關 協 議 在 這 言 論 發 表 之 前, 中 國 單 方 面 透 過 第 三 地 對 台 灣 進 行 電 報 郵 政 業 務 並 於 1980 年 開 放 台 灣 工 商 企 業 到 中 國 投 資, 設 立 代 表 機 構, 開 展 業 務 台 灣 於 1988 年 稍 對 中 國 有 較 善 意 的 回 應, 當 年 台 灣 通 過 紅 十 字 信 箱 50000 號 開 辦 寄 往 大 陸 的 航 空 郵 件, 並 提 出 大 陸 政 策 的 三 個 基 本 原 則 : (1) 確 保 國 家 安 全 ; (2) 區 分 官 方 與 民 間, 官 方 維 持 不 接 觸 不 談 判 不 妥 協, 民 間 則 漸 次 開 放 ;(3) 單 向 間 接 原 則 台 灣 並 於 1989 年 宣 佈 開 放 對 中 國 通 話 與 通 郵 台 灣 郵 政 部 門 開 始 直 接 收 寄 到 中 國 的 航 空 函 件, 向 上 海 直 封 航 空 函 件 總 包, 電 信 部 門 通 過 第 三 地 區 或 外 國 對 中 國 開 通 了 直 撥 電 話 和 電 報 業 務 1991 年, 台 灣 於 國 家 統 一 綱 領 中, 將 開 放 兩 岸 直 接 通 郵 通 航 通 商 列 入 中 程 階 段 但 於 1992 年, 台 灣 公 佈 台 灣 地 區 與 大 陸 地 區 人 民 關 係 條 例, 對 兩 岸 海 上 空 中 通 航 問 題 設 立 嚴 格 禁 止 8
條 款, 對 違 反 規 定 者, 處 三 年 以 下 有 期 徒 刑 拘 役 或 處 罰 300 萬 元 以 上 1500 萬 元 以 下 新 台 幣 罰 金 陸 委 會 公 佈 的 兩 岸 直 航 問 題 與 展 望 說 明 書 中, 闡 述 了 台 灣 在 三 通 問 題 上 的 基 本 立 場 與 原 則, 為 兩 岸 三 通 特 別 是 直 航 設 置 了 政 治 障 礙 同 年, 第 一 次 海 峽 兩 岸 海 上 通 航 學 術 研 討 會 在 廈 門 舉 行, 雙 方 就 航 運 經 營 航 海 保 障 航 政 管 理 海 難 救 助 船 舶 檢 驗 等 問 題 進 行 深 入 研 討, 並 達 成 多 項 共 識 1993 年, 台 灣 郵 局 開 辦 收 寄 大 陸 水 陸 平 常 函 件, 同 年, 海 峽 兩 岸 關 係 協 會 與 台 灣 海 基 會 簽 署 兩 岸 掛 號 函 件 查 詢 補 償 事 宜 協 議 1994 年, 第 一 次 兩 岸 通 郵 研 討 會 在 北 京 成 功 舉 辦, 雙 方 業 者 就 兩 岸 通 郵 業 務 進 行 廣 泛 研 討, 台 灣 郵 件 總 包 直 寄 廈 門 達 成 共 識 並 實 施, 並 就 台 灣 快 件 寄 往 大 陸, 大 陸 小 包 寄 臺 等 項 業 務 達 成 共 識 1995 年 江 澤 民 發 表 為 促 進 祖 國 統 一 大 業 的 完 成 而 繼 續 奮 鬥 的 重 要 講 話 並 指 出, 早 日 實 現 兩 岸 直 接 三 通, 不 僅 是 廣 大 臺 胞 特 別 是 台 灣 工 商 業 者 的 強 烈 呼 聲, 而 且 成 為 台 灣 未 來 經 濟 發 展 的 實 際 需 要 兩 岸 直 接 通 郵 通 航 通 商, 是 兩 岸 經 濟 發 展 和 各 方 面 交 往 的 客 觀 需 要, 也 是 兩 岸 同 胞 利 益 之 所 在, 完 全 應 當 採 取 實 際 步 驟 加 速 實 現 直 接 三 通 同 年, 兩 岸 的 航 空 公 司 開 展 對 往 返 兩 岸 的 旅 客 行 李 直 掛 的 業 務, 澳 門 航 空 公 司 與 台 北 航 空 運 輸 商 業 同 業 公 會 代 表 簽 署 臺 澳 航 班 運 輸 安 排 協 議, 澳 門 航 空 公 司 的 飛 機 首 航 台 北, 實 現 經 澳 門 機 場 換 航 班 號, 一 機 到 底 飛 行 兩 岸 1996 年, 中 國 電 信 與 台 灣 中 華 電 信 公 司 就 建 立 兩 岸 直 接 通 電 業 務 技 術 問 題 進 行 商 談 並 達 成 共 識, 此 後, 雙 方 建 立 了 直 達 衛 星 通 信 和 海 底 光 纜 的 通 信 業 務, 逐 步 擴 大 兩 岸 通 電 業 務 範 圍 香 港 港 龍 航 空 公 司 的 飛 機 首 航 台 灣 的 高 雄, 經 香 港 機 場 換 航 班 號, 一 機 到 底 飛 行 兩 岸 此 時 的 台 灣, 李 登 輝 執 政, 對 中 國 採 取 戒 急 用 忍 9
政 策, 限 制 台 商 赴 大 陸 投 資 金 額 的 上 限 ( 五 千 萬 美 金 ) 與 部 分 高 科 技 產 業 及 基 礎 建 設 1997 年, 中 國 的 海 峽 兩 岸 航 運 交 流 協 會 與 台 灣 海 峽 兩 岸 航 運 協 會 代 表 在 香 港 就 兩 岸 試 點 直 航 問 題 進 行 協 商, 並 簽 署 會 談 紀 要, 決 定 開 通 福 州 廈 門 至 高 雄 的 試 點 直 航 航 線 2000 年, 台 灣 公 佈 實 施 離 島 建 設 條 例, 該 條 例 第 18 條 規 定, 在 台 灣 本 島 與 大 陸 地 區 全 面 通 航 之 前, 得 先 試 辦 金 門 馬 祖 澎 湖 地 區 與 大 陸 地 區 通 航 同 年 底, 台 灣 行 政 院 公 佈 試 辦 金 門 馬 祖 與 大 陸 地 區 通 航 實 施 辦 法 隔 年, 台 灣 開 放 金 門 馬 祖 與 福 建 沿 海 小 三 通 2001 年 台 灣 召 開 經 發 會, 在 兩 岸 三 通 方 面 達 成 如 下 共 識 : (1) 配 合 加 入 WTO 進 程, 開 放 兩 岸 直 接 貿 易 及 兩 岸 直 接 通 郵 通 訊 等 業 務 (2) 整 體 規 劃 兩 岸 通 航 事 宜, 並 通 過 兩 岸 協 商 予 以 落 實 推 動 (3) 擴 大 境 外 航 運 中 心 功 能 及 範 圍, 開 放 貨 品 通 關 入 境 (4) 積 極 評 估 建 立 經 貿 特 區 此 後, 台 灣 當 局 以 積 極 開 放 有 效 管 理 取 代 戒 急 用 忍 政 策 同 年 底, 台 灣 放 銀 行 赴 大 陸 設 立 代 表 處, 兩 岸 先 後 加 入 世 界 貿 易 組 織 (WTO) 2002 年, 台 灣 開 放 大 陸 資 本 投 資 台 灣 的 不 動 產 2003 年 農 曆 春 節, 台 灣 共 六 家 航 空 公 司 的 飛 機 先 後 經 港 澳 機 場 飛 抵 上 海, 飛 行 16 班 32 架 次, 這 是 台 灣 民 航 飛 機 首 次 以 正 常 方 式 航 行 大 陸, 乘 客 是 臺 商 及 家 屬 2004 年 底, 首 批 中 國 旅 遊 團 55 人 從 廈 門 乘 同 安 號 客 輪 直 航 金 門, 在 金 門 度 過 3 天 2 夜 這 是 中 國 居 民 第 一 次 以 遊 客 的 身 份 乘 船 直 航 金 門 2005 年 春 節 包 機 採 取 雙 方 對 飛, 飛 經 香 港 不 落 地 的 方 式, 航 點 為 北 京 上 海 廣 州 台 北 高 雄, 兩 岸 各 6 家 航 空 公 司 共 同 參 與, 雙 方 各 24 個 往 返 航 班 2005 年 臺 商 春 節 包 機, 中 國 的 民 航 飛 機 56 年 首 次 直 航 台 灣 2006 年 春 節 包 機, 兩 岸 12 家 航 空 公 公 司 承 運 春 節 包 機, 共 運 營 了 72 個 往 返 航 班, 比 2005 年 增 加 了 廈 門 航 點, 10
乘 客 範 圍 擴 大 至 其 他 往 返 兩 岸 持 合 法 有 效 證 件 的 台 灣 居 民, 往 返 雙 程 載 客 2006 年, 兩 岸 實 現 客 運 包 機 節 日 化, 並 開 辦 緊 急 醫 療 救 助 包 機 和 貨 運 專 案 包 機 2007 年, 福 建 與 澎 湖 實 現 貨 運 直 航 2008 年 9 月, 國 務 院 臺 辦 主 任 王 毅 宣 佈 : 自 9 月 25 日 起, 實 施 臺 胞 證 號 碼 一 人 一 號 終 身 不 變, 首 批 開 放 赴 臺 旅 遊 的 大 陸 居 民, 今 後 可 以 赴 金 馬 澎 旅 遊, 並 經 金 馬 澎 赴 台 灣 旅 遊 2008 年 12 月 25 日 兩 岸 空 中 直 航 海 上 直 航 和 直 接 通 郵 正 式 實 施 空 運 新 辟 直 達 航 路, 海 運 無 需 繞 經 第 三 地 兩 岸 分 別 在 上 海 北 京 天 津 福 建 江 蘇 及 高 雄 基 隆 台 北 台 中 等 地 舉 辦 儀 式, 隆 重 慶 祝 兩 岸 三 通 全 面 實 現 兩 岸 終 於 突 破 政 治 上 的 障 礙, 建 立 起 經 濟 合 作 的 關 係, 中 國 擁 有 世 界 最 大 的 消 費 市 場, 台 灣 擁 有 許 多 最 完 整 的 產 業 供 應 鏈, 如 半 導 體 業 面 板 產 業,LED 產 業 等, 藉 由 兩 岸 的 合 作, 必 能 共 同 創 造 不 凡 的 經 濟 榮 景 大 三 通 對 民 間 與 企 業 的 實 質 利 多 航 運 業 者 預 估, 台 北 至 上 海 航 線 20 小 時 內 即 可 抵 達, 較 目 前 的 彎 靠 石 垣 島 節 省 14 至 29 小 時, 截 彎 取 直 後, 一 年 可 省 下 近 20 億 元 油 料 成 本, 再 加 彎 靠 石 垣 島 的 簽 證 費 用 12 億 元, 同 時 兩 岸 相 互 免 徵 營 業 稅 與 所 得 稅, 一 年 再 省 30 億 元, 而 靠 海 運 運 輸 的 面 板 等 科 技 業, 全 年 約 可 省 下 200 億 元 運 費, 總 計 海 運 直 航 後, 航 商 與 科 技 業 可 節 省 約 262 億 元 成 本, 競 爭 力 大 增 兩 岸 未 直 航 前 須 中 轉 第 三 地, 面 板 廠 等 科 技 業 的 運 輸 成 本, 除 運 費 外, 航 運 時 程 拉 長 所 造 成 的 資 金 積 壓 削 減 競 爭 力, 直 航 後 將 可 減 少 轉 口 時 間, 兩 岸 直 航 後, 運 費 降 低 2 至 3 成, 若 是 加 計 交 通 休 假 等 隱 性 成 本, 節 省 幅 度 更 可 達 近 50%, 不 僅 競 爭 力 提 升, 成 本 更 是 大 幅 下 降, 空 運 直 航 後, 兩 岸 間 的 飛 行 時 間 及 費 用 將 大 幅 縮 減, 每 天 都 有 直 飛 包 機, 從 台 北 經 兩 岸 敲 11
定 的 北 方 新 航 路 到 上 海 只 需 82 分 鐘 過 去 要 到 香 港 轉 機, 中 間 至 少 要 等 2 到 2.5 小 時, 僅 交 通 時 間 就 要 花 近 1 天 ; 直 飛 上 海, 還 可 省 1000 2000 元 機 票 錢 兩 岸 通 郵 後, 中 華 郵 政 舉 上 海 和 北 京 為 例, 平 信 和 掛 號 的 郵 寄 時 間 將 從 7 到 8 天 縮 短 為 5 到 6 天, 快 捷 可 從 3 到 5 天 縮 短 為 2 到 3 天, 費 用 至 少 節 省 4 成 表 2-1 是 國 內 航 空 公 司 顯 示 直 航 與 經 香 港 轉 機 到 達 北 京 與 上 海 的 所 需 花 費 的 時 間, 由 下 表 可 明 顯 看 出 直 航 所 節 省 之 時 間 成 本 表 2-1: 直 航 前 後, 台 北 來 回 北 京 與 來 回 上 海 之 飛 程 比 較 表 資 料 來 源 : 長 榮 航 空 與 上 順 旅 行 社 直 航 台 北 北 京 台 北 上 海 飛 程 3 小 時 15 分 1 小 時 55 分 經 香 港 轉 機 5 小 時 25 分 4 小 時 25 分 12
兩 岸 之 間 之 大 三 通 紀 事 與 股 市 之 表 現 自 1979 年 中 國 在 全 國 人 大 常 委 會 告 台 灣 同 胞 書 中 提 出 兩 岸 實 現 通 航 通 郵, 進 行 經 貿 交 流 的 政 策 主 張, 海 峽 兩 岸 多 年 來 一 直 針 對 三 通 議 題 不 斷 釋 出 各 種 看 法 與 解 讀, 因 政 治 因 素 主 導 經 濟 活 動, 台 灣 方 面 一 直 到 2008 年 12 月 底 才 正 式 與 對 岸 展 開 三 通, 自 1979 年 至 2008 年 間, 藉 由 表 2-2 的 整 理, 可 發 現 三 通 的 話 題 似 與 台 灣 股 市 的 變 化 有 所 關 連 表 2-2: 台 灣 相 關 政 治 活 動 與 大 盤 指 數 的 波 動 資 料 來 源 : 國 務 院 台 灣 辦 事 處 資 料 整 理 : 本 研 究 時 間 與 三 通 相 關 的 政 治 性 發 表 股 市 大 盤 指 數 的 表 現 1995 年 1 月 31 日 江 澤 民 發 表 為 促 進 祖 國 統 一 大 業 的 完 成 而 繼 續 奮 鬥 指 出, 早 日 實 現 兩 岸 直 接 三 通 1995 年 8 月 14 日 李 登 輝 在 台 灣 國 民 大 會 要 求 有 關 部 門 對 臺 商 到 大 陸 投 資 設 一 定 當 日 休 市, 但 開 盤 後 的 三 個 交 易 日 大 盤 指 數 上 升 203 點 大 盤 指 數 隔 日 下 挫 89 點 的 上 限 比 例, 這 是 臺 灣 緊 縮 大 陸 政 策 和 經 貿 政 策 的 先 聲, 即 所 謂 的 戒 急 用 忍 政 策 2001 年 1 月 28 日 台 灣 開 放 金 門 馬 祖 與 福 建 沿 海 小 三 通 當 日 休 市, 但 開 盤 後 的 三 個 交 易 日 大 盤 指 數 上 升 256 點 時 間 與 三 通 相 關 的 政 治 性 發 表 股 市 大 盤 指 數 的 表 現 2002 年 8 月 3 日 陳 水 扁 發 表 一 邊 一 國 論 當 日 休 市, 但 開 盤 後 的 第 一 天 下 挫 284 點 2002 年 8 月 3 日 江 澤 民 在 十 六 大 報 告 中 指 出 : 實 當 日 上 升 147 點 現 兩 岸 直 接 通 郵 通 航 通 商, 是 13
兩 岸 同 胞 的 共 同 利 益 所 在, 完 全 應 該 採 取 實 際 步 驟 積 極 推 進, 開 創 兩 岸 經 濟 合 作 的 新 局 面 2003 年 8 月 13 日 陳 水 扁 提 出 一 個 目 標 三 個 階 段 當 日 上 升 147 點 的 兩 岸 直 航 時 間 表 2003 年 8 月 15 日 行 政 院 公 佈 兩 岸 直 航 之 影 響 評 當 日 上 升 51 點 估 2004 年 3 月 1 日 行 政 院 擴 大 小 三 通 隔 日 上 漲 86 點 14
兩 岸 之 間 之 經 貿 關 係 變 化 台 灣 大 部 分 的 經 濟 活 動 動 力 一 直 都 是 仰 賴 出 口 貿 易,2002 年 前, 台 灣 的 最 大 貿 易 國 為 美 國, 美 國 一 直 都 左 右 著 台 灣 的 經 濟 興 衰, 過 去 只 要 美 股 大 跌, 台 灣 的 股 市 也 會 跟 著 反 映, 然 而 自 2003 年 起, 中 國 開 始 取 代 美 國 的 角 色, 成 為 台 灣 重 要 的 貿 易 夥 伴, 從 表 2-3 可 看 出, 自 2004 年 起, 台 灣 對 於 中 國 的 貿 易 比 例 已 與 對 美 國 的 貿 易 比 例 相 當 接 近, 到 了 2005 年, 中 國 成 了 台 灣 最 大 的 貿 易 出 口 國,2008 年 台 灣 與 中 國 的 貿 易 金 額 直 逼 千 億 美 金 兩 岸 之 間 隨 著 各 自 政 府 對 於 經 濟 活 動 的 策 略 鬆 綁 各 自 加 入 WTO 的 催 化 下 及 加 強 招 商 的 措 施, 讓 彼 此 的 貿 易 金 額 逐 年 增 多, 參 閱 表 2-4 1998-2008 中 國 對 台 之 貿 易 名 次 及 金 額 表 " 中, 可 清 楚 的 看 出, 中 國 在 1989 年 時 對 台 灣 的 貿 易 金 額 與 比 重 幾 乎 是 微 乎 其 微, 到 了 今 日, 中 國 已 是 台 灣 的 重 要 經 濟 夥 伴, 兩 岸 之 間 的 經 濟 高 依 存 度 是 一 個 不 爭 的 事 實 15
表 2-3:1998-2008 對 台 之 貿 易 國 家 名 次 及 金 額 表 資 料 來 源 : 國 際 貿 易 局 ; 資 料 整 理 : 本 研 究 年 次 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 單 位 : 百 萬 美 金 國 名 貿 易 總 額 出 口 進 口 排 名 金 額 比 重 排 名 金 額 比 重 排 名 金 額 比 重 美 國 1 49054 22.79 1 29376 26.56 2 19678 18.80 日 本 2 36323 16.87 3 9323 8.43 1 27000 25.79 香 港 3 26771 12.43 2 24819 22.44 12 1951 1.86 美 國 1 50593 21.78 1 30901 25.41 2 19692 17.79 日 本 2 42490 18.29 3 11900 9.79 1 30590 27.63 香 港 3 28103 12.09 2 26011 21.39 12 2091 1.89 美 國 1 59939 20.78 1 34814 23.47 2 25125 17.94 日 本 2 55156 19.13 3 16599 11.19 1 38556 27.54 香 港 3 33520 11.62 2 31335 21.12 13 2185 1.56 美 國 1 46542 19.86 2 28135 22.27 2 18406 17.04 日 本 2 38957 16.62 3 13024 10.31 1 25932 24.02 香 港 3 30765 13.13 1 28715 22.73 14 2050 1.89 美 國 1 45620 18.35 2 27364 20.22 2 18255 16.12 日 本 2 39730 15.98 3 12367 9.14 1 27362 24.16 香 港 3 34873 14.03 1 32958 24.35 13 1914 1.69 日 本 1 45148 16.20 4 12429 8.25 1 32718 25.56 美 國 2 43548 15.63 2 26553 17.63 2 16995 13.27 中 國 3 33907 12.17 3 22890 15.20 3 11017 8.60 日 本 1 57523 16.38 4 13807 7.57 1 43715 25.90 中 國 2 53140 15.13 1 36349 19.93 3 16791 9.95 美 國 3 50530 14.39 3 28750 15.76 2 21780 12.90 中 國 1 63736 16.72 1 43643 21.99 3 20093 11.00 日 本 2 61163 16.05 4 15110 7.61 1 46052 25.21 美 國 3 50284 13.19 3 29113 14.67 2 21170 11.29 中 國 1 76590 17.94 1 51808 23.12 2 24782 12.22 日 本 2 62583 14.66 4 16300 7.27 1 46283 22.83 美 國 3 55024 12.89 3 32360 14.44 3 22664 11.18 中 國 1 90430 19.40 1 62416 25.30 2 28014 12.77 日 本 2 61869 13.27 4 15933 6.45 1 45936 20.95 美 國 3 58584 12.57 3 32076 13.00 3 26507 12.09 中 國 1 98273 19.81 1 66883 26.16 2 31390 13.05 日 本 2 64062 12.91 4 17555 6.86 1 46507 19.34 美 國 3 57116 11.51 3 30790 12.04 3 26326 10.94 16
表 2-4:1998-2008 中 國 對 台 之 貿 易 名 次 及 金 額 表 資 料 來 源 : 國 際 貿 易 局 ; 資 料 整 理 : 本 研 究 附 註 : 貿 易 總 額 比 重 (%) 出 口 比 重 (%) 進 口 比 重 (%) 是 指 佔 當 年 度 台 灣 的 貿 易 總 額 出 口 貿 易 額 進 口 貿 易 額 之 比 例 單 位 : 百 萬 美 金 年 次 貿 易 總 額 出 口 進 口 排 名 金 額 比 重 (%) 排 名 金 額 比 重 (%) 排 名 金 額 比 重 (%) 1989 44 144 0.12 187 32 144 0.27 1990 32 341 0.28 182 28.85 0.00 26 341 0.62 1991 26 597 0.43 173 104 0.00 19 597 0.95 1992 26 748 0.48 156 1 0.00 20 747 1.03 1993 21 1031 0.63 85 16 0.01 16 1015 1.31 1994 16 1990 1.11 44 131 0.14 9 1858 2.17 1995 13 3467 1.61 27 376 0.33 5 3091 2.98 1996 14 3683 1.68 22 623 0.53 7 3059 2.98 1997 12 4541 1.92 23 626 0.51 7 3915 3.42 1998 11 4945 2.29 19 834 0.75 6 4110 3.92 1999 7 7062 3.04 11 2536 2.08 5 4526 4.08 2000 6 10440 3.62 8 4217 2.84 4 6223 4.44 2001 4 10798 4.60 4 4895 3.87 4 5902 5.46 2002 4 18459 7.44 4 10526 7.78 3 7968 7.03 2003 3 33907 12.17 3 22890 15.20 3 11017 8.60 2004 2 53140 15.13 1 36349 19.93 3 16791 9.95 2005 1 63736 16.72 1 43643 21.99 3 20093 11.00 2006 1 76590 17.94 1 51808 23.12 2 24782 12.22 2007 1 90430 19.40 1 62416 25.30 2 28014 12.77 2008 1 98273 19.81 1 66883 26.16 2 31390 13.05 第 一 章 為 概 述 本 研 究 的 目 的 與 動 機, 接 著, 為 逐 步 探 討 兩 岸 三 通 是 否 確 實 對 台 灣 股 市 帶 來 影 響, 各 章 節 安 排 如 下 : 第 二 章 相 關 文 獻 探 討 : 在 文 獻 探 討 中, 將 說 明 事 件 研 究 法 是 一 個 相 當 普 遍 的 研 究 方 法, 用 於 研 究 兩 個 物 件 間 ( 通 常 是 大 盤 指 數 與 個 股 或 類 股 之 間 ) 原 有 的 模 式, 當 遇 到 某 一 事 件 發 生 時, 是 否 會 對 於 原 有 的 模 式 產 生 新 的 變 化, 即 探 討 事 件 對 於 原 有 模 式 是 否 產 生 顯 著 性 ; 國 內 許 多 探 討 公 司 營 運 相 關 事 件 或 經 濟 政 治 事 件 對 股 價 影 響 時, 幾 乎 都 是 採 用 事 件 研 究 法, 而 本 研 究 亦 會 在 此 章 節 中 粗 分 國 內 研 究 者 應 用 事 件 研 究 法 的 領 域, 同 時 列 舉 一 些 文 獻 ; 第 三 章 研 究 方 法 : 將 仔 細 說 明 何 謂 事 件 研 究 法, 其 步 驟 為 何, 及 綜 觀 許 多 前 人 所 撰 寫 的 事 件 研 究 法 後, 發 現 有 多 語 焉 不 詳 處, 17
故 在 此 章 節, 亦 竭 力 說 明 白 事 件 研 究 中 公 式 的 應 用, 以 期 對 後 續 亦 將 使 用 此 法 的 研 究 有 所 幫 助 ; 第 四 章 實 證 結 果 與 分 析 : 在 此 章 節, 除 了 呈 現 本 研 究 透 過 SPSS 軟 體 計 算 所 獲 得 之 相 關 數 字 外, 並 將 深 入 探 討 各 類 股 受 到 兩 岸 三 通 事 件 影 響 之 顯 著 性 程 度 並 說 明 其 背 後 所 隱 藏 的 涵 意 ; 第 五 章 結 論 : 在 此 章 節, 將 回 顧 最 初 立 此 研 究 議 題 的 動 機 與 目 的, 並 延 續 第 四 章 節 的 結 果, 以 探 討 動 機 目 的 與 結 果 是 否 有 符 合 18
第 二 章 相 關 文 獻 回 顧 事 件 研 究 法 乃 是 實 證 上 用 來 暸 解 證 券 價 格 與 經 濟 事 件 之 間 關 連 的 方 法, 文 獻 上 早 在 西 元 1933 年 Dolly(1933) 就 發 表 了 有 關 事 件 研 究 法 的 論 文 當 時,Dolly 主 要 是 研 究 股 票 分 割 對 股 票 價 格 的 影 響 直 到 1960 年 代 有 關 事 件 研 究 法 的 探 討 才 逐 漸 興 起, 而 Fama Fisher Jensen and Roll(1969) 利 用 CRSP 資 料 庫 針 對 股 票 分 割 所 造 成 的 影 響 進 行 研 究, 所 提 出 的 研 究 方 法 更 一 直 沿 用 至 今 綜 觀 國 內 研 究, 可 發 現 事 件 研 究 法 是 一 個 相 當 普 遍 的 研 究 方 式, 大 部 分 的 研 究 者 在 此 研 究 法 應 用 的 範 疇 大 致 可 分 為 兩 類, 將 分 述 如 下 並 列 舉 一 些 研 究 者 之 文 獻 : 第 一 類 為 公 司 內 部 事 件 對 於 股 價 的 影 響 : 大 部 分 國 內 研 究 者 著 墨 於 此 類 相 關 議 題, 範 圍 包 含 甚 廣, 如 員 工 分 紅 相 關 議 題 購 回 庫 藏 股 重 大 消 息 公 布 等 ; 在 林 章 德 (2000) 研 究 中, 可 發 現 不 分 產 業, 公 司 宣 告 重 大 投 資 幾 乎 就 會 造 成 股 價 立 即 的 反 應 ; 林 玉 成 (2001) 仔 細 的 從 各 個 角 度 探 討 庫 藏 股 購 回 對 股 價 的 影 響, 發 現 購 回 庫 藏 股 對 於 大 部 分 的 公 司 而 言, 都 屬 正 面 訊 息 ; 此 兩 位 研 究 者 的 議 題 偏 向 對 公 司 股 價 有 正 面 影 響 結 果, 然 而, 在 彭 瑞 年 (2005) 的 研 究 中, 發 現, 若 員 工 分 紅 稀 釋 率 高 會 立 即 造 成 股 價 負 向 顯 著 性 影 響 ; 上 述 三 位 研 究 者 議 題, 廣 義 而 言, 均 屬 公 司 內 部 重 大 訊 息 相 關, 這 與 本 研 究 著 重 於 國 與 國 間 關 係 改 變 對 於 類 股 是 否 有 顯 著 性 影 響, 有 著 明 顯 差 異, 但 均 希 望 透 過 事 件 研 究 法 證 明 各 自 研 究 假 設 成 立 與 否 應 用 事 件 研 究 法 於 公 司 內 部 事 件 對 於 股 價 的 文 獻 林 章 德 (2000) 係 研 究 民 國 八 十 三 年 至 民 國 八 十 六 年 企 業 重 大 投 資 宣 告 對 股 票 報 酬 率 之 影 響, 取 樣 203 個 樣 本, 該 研 究 定 義 重 大 投 資 為 新 台 幣 壹 億 元 以 上, 樣 本 類 別 涵 蓋 十 19
九 個 產 業, 並 細 分 投 資 區 域 為 台 灣 中 國 或 其 他 區 域, 公 司 樣 本 分 為 股 本 二 十 億 以 上 與 二 十 億 以 下, 其 研 究 顯 示, 若 投 資 區 域 為 台 灣 其 他 區 域 及 公 司 股 本 為 二 十 億 以 下, 重 大 投 資 宣 告 日 當 天 對 於 股 價 有 正 向 異 常 報 酬, 即 重 大 投 資 宣 告 資 訊 會 立 即 反 映 在 股 價 價 格 上, 而 且 在 一 兩 天 內 即 反 應 完 畢, 沒 有 延 遲 的 狀 況 發 生 ; 若 投 資 區 域 為 中 國 或 公 司 股 本 為 二 十 億 以 上, 重 大 投 資 宣 告 日 後 幾 天 對 於 股 價 才 逐 漸 有 正 向 異 常 報 酬 此 外, 在 林 玉 成 (2001) 的 研 究 中, 則 是 討 論 另 一 個 台 灣 上 市 櫃 公 司 常 面 臨 的 議 題 -- 實 施 庫 藏 股, 該 研 究 係 以 民 國 八 十 九 年 八 月 至 九 十 年 三 月 底, 以 台 灣 區 上 市 公 司 有 實 施 庫 藏 股 為 樣 本, 研 究 樣 本 共 計 136 家, 其 中 非 電 子 業 112 家, 電 子 業 24 家, 研 究 者 欲 探 討 從 不 同 角 度 觀 察 購 回 庫 藏 股 是 否 對 股 價 有 顯 著 性, 觀 察 角 度 包 含 : 購 回 庫 藏 股 電 子 股 與 非 電 子 股 內 部 人 持 股 比 例 購 回 庫 藏 股 比 例 公 司 規 模 公 司 淨 值 / 市 值 比 買 回 目 的, 以 事 件 分 析 法 及 多 元 迴 歸 檢 測 上 市 公 司 實 施 庫 藏 股 之 效 應, 及 是 否 產 生 庫 藏 股 效 應, 其 研 究 顯 示, 上 市 公 司 若 宣 告 購 回 庫 藏 股 且 購 回 庫 藏 股 比 例 愈 高 公 司 規 模 愈 大 公 司 淨 值 / 市 值 比 及 買 回 目 的 為 維 護 公 司 信 用 及 股 東 權 益, 的 確 會 造 成 宣 告 庫 藏 股 時 對 股 價 有 正 面 效 應 ; 但 該 研 究 顯 示 電 子 股 與 非 電 子 股 及 內 部 人 持 股 比 例 無 法 顯 示 宣 告 庫 藏 股 時 對 股 價 有 正 面 效 應 台 灣 上 市 電 子 公 司 曾 經 有 一 段 時 間, 一 直 被 投 資 人 詬 病 的 話 題 之 一 是 高 員 工 分 紅 比 例, 這 個 議 題 在 彭 瑞 年 (2005) 的 研 究 中, 可 看 出 該 議 題 對 股 價 的 影 響 程 度, 該 研 究 係 以 民 國 八 十 七 年 度 至 民 國 九 十 二 年 度, 台 灣 上 市 電 子 公 司 為 樣 本, 將 每 年 度 樣 本 依 照 員 工 分 紅 稀 釋 率 高 低 排 序, 平 分 成 五 組, 最 後 再 將 每 一 年 度 之 每 一 組 別 跨 年 度 混 合, 即 研 究 者 將 民 國 八 十 七 年 度 至 民 國 八 十 九 年 度 的 各 組 家 數 累 加 為 新 樣 本 群, 當 作 前 三 年 混 合 樣 20
本 群 ; 同 樣 地, 將 民 國 九 十 年 度 至 民 國 九 十 二 年 度 的 各 組 家 數 累 加 為 新 樣 本 群, 當 作 後 三 年 混 合 樣 本 群 ; 最 後 將 民 國 八 十 七 年 度 至 民 國 九 十 二 年 度 的 各 組 樣 本 累 加 成 為 六 年 樣 本 群 ; 研 究 者 利 用 這 些 樣 本 以 檢 視 員 工 分 紅 資 訊 對 市 場 是 否 產 生 異 常 報 酬, 亦 即 檢 驗 員 工 分 紅 對 於 短 期 股 票 報 酬 率 是 否 產 生 影 響 ; 其 研 究 顯 示 : 短 期 而 言, 不 論 是 在 董 事 會 開 會 日 股 東 會 開 會 日 亦 或 是 股 票 發 放 日, 員 工 分 紅 權 益 稀 釋 率 高 的 電 子 公 司, 其 股 票 報 酬 率 愈 低 ; 而 且 員 工 分 紅 稀 釋 率 最 高 之 公 司, 在 事 件 宣 告 後 皆 會 產 生 顯 著 之 負 向 累 計 異 常 報 酬 ; 而 其 他 稀 釋 率 較 低 之 公 司, 則 無 顯 著 定 向 之 累 計 異 常 報 酬 ; 但 長 期 ( 意 指 三 年 或 六 年 ) 來 說, 員 工 分 紅 權 益 稀 釋 率 與 股 票 報 酬 率 的 關 係 則 係 無 確 定 的 結 果 接 續 本 章 節 一 開 始 所 述, 國 內 研 究 者 常 應 用 事 件 研 究 法 於 第 二 類 領 域, 即 公 司 外 部 的 事 件 對 於 股 價 的 影 響, 相 對 來 說, 有 較 少 的 研 究 者 會 將 事 件 研 究 法 應 用 於 探 討 公 司 外 部 事 件 對 股 價 的 影 響, 且 絕 大 部 分 的 外 部 事 件 事 局 限 於 一 國 之 內 國 際 金 融 事 件 探 討, 鮮 少 探 討 兩 國 之 間 關 係 改 變 所 帶 來 的 影 響, 如 : 政 治 事 件 對 於 股 價 的 影 響 信 用 交 易 條 件 的 調 整 對 於 股 價 的 影 響 等, 亦 或 是 國 際 金 融 事 件 對 於 台 灣 股 市 的 影 響, 如 美 國 次 貸 風 暴 雷 曼 兄 弟 連 動 債 等 ; 透 過 于 文 燕 政 治 選 舉 事 件 對 股 市 的 影 響, 可 發 現 台 灣 確 實 存 在 著 所 謂 的 選 舉 行 情 ; 曾 昭 玲 (2002) 針 對 台 灣 股 票 市 場 調 整 的 八 次 信 用 條 件, 用 以 探 討 信 用 條 件 的 提 升 或 下 降, 是 否 會 對 於 股 票 市 場 有 所 影 響, 結 果 發 現 短 期 的 影 響 是 存 在, 但 長 期 而 言, 並 不 會 左 右 大 盤 走 勢 ; 于 文 燕 (2005) 與 曾 昭 玲 (2002) 的 研 究 雖 是 不 同 領 域 事 件, 前 者 為 政 治 事 件, 後 者 為 經 濟 事 件, 但 相 同 的 是, 兩 位 研 究 者 分 別 使 用 多 個 事 件 期, 以 探 討 一 個 事 件 在 不 同 的 時 間 點 中 是 否 對 於 股 市 的 影 響 是 一 樣 的, 這 與 本 研 究 為 求 客 觀 事 實 驗 證, 亦 採 取 多 個 事 件 期 有 著 異 曲 同 工 之 妙 ; 而 在 凌 明 智 (2004) 的 研 究 中, 可 發 現 21
非 經 濟 事 件 或 重 大 災 難 事 件, 對 於 股 市 的 影 響 也 不 可 忽 略, 只 是 不 同 產 業 類 別, 所 受 的 影 響 還 是 有 所 區 別 ; 透 過 這 三 位 研 究 者 的 研 究, 可 看 出, 股 市 變 動 的 外 在 因 素, 包 含 範 圍 甚 廣, 可 以 是 經 濟 的 非 經 濟 的 甚 至 是 災 難 事 件 ; 而 本 研 究 事 件 是 屬 於 政 治 範 疇, 但 有 別 於 一 國 之 內 的 單 一 政 治 事 件, 本 研 究 是 關 注 於 兩 國 之 間 關 係 的 改 變 對 於 台 灣 股 市 的 影 響, 跳 脫 大 部 份 的 研 究 範 疇 應 用 事 件 研 究 法 於 公 司 外 部 事 件 對 於 股 價 的 文 獻 在 于 文 燕 (2005) 的 研 究 中, 可 清 楚 看 出 台 灣 的 選 舉 行 情 是 否 真 的 存 在, 于 文 燕 的 研 究 係 以 民 國 八 十 一 年 度 至 民 國 九 十 三 年 度, 台 灣 股 價 加 權 指 數 及 MSCI 世 界 指 數 為 樣 本, 期 間 共 有 三 次 首 長 選 舉 三 次 立 法 委 員 選 舉 及 三 次 縣 市 長 選 舉, 以 事 件 研 究 法 之 市 場 模 式 探 討 政 治 選 舉 事 件 是 否 對 於 股 票 市 場 報 酬 造 成 影 響, 其 研 究 分 析 顯 示, 選 舉 前 大 部 分 都 出 現 正 的 異 常 報 酬 報 酬, 選 舉 後, 平 均 異 常 報 酬 亦 呈 現 正 的 趨 勢, 研 究 中, 比 較 執 政 黨 輪 替 與 否, 對 於 股 市 的 影 響, 研 究 發 現 執 政 黨 若 未 輪 替, 將 出 現 連 任 慶 祝 行 情, 但 若 輪 替 成 功, 其 平 均 異 常 報 酬 又 較 未 輪 替 佳 ; 此 外, 研 究 者 亦 比 較, 中 央 層 級 與 地 方 層 級 選 舉 對 股 市 帶 來 的 影 響, 研 究 結 果 顯 示, 地 方 層 級 選 舉 所 帶 來 的 異 常 報 酬 較 中 央 層 級 佳 ; 在 短 期 分 析 方 面, 選 舉 前 以 正 的 異 常 報 酬 為 多, 且 累 積 平 均 異 常 報 酬 亦 以 顯 著 正 異 常 報 酬 為 多, 顯 示 台 灣 確 實 存 在 選 舉 行 情, 在 國 外 選 舉 研 究 中, 亦 可 發 現 存 在 著 所 謂 的 選 舉 行 情, 如 Nordhaus(1975) 研 究 美 國 西 德 與 紐 西 蘭 選 舉 與 失 業 率 關 係, 發 現 選 前 失 業 率 下 滑, 而 選 後, 失 業 率 就 上 升 ; 而 MacRae 研 究 美 國 1953 到 1974 之 總 統 大 選, 發 現 選 民 會 依 據 選 前 經 濟 狀 況 進 行 投 票 而 曾 昭 玲 (2002) 的 研 究 裡, 可 觀 察 到 當 股 市 發 生 崩 盤 危 機 或 過 度 激 情 時, 政 府 經 常 22
使 用 的 手 段 之 一 : 調 整 信 用 條 件, 是 否 真 具 有 影 響 效 果 呢? 曾 昭 玲 的 研 究 係 以 民 國 八 十 六 年 十 月 二 十 一 日 至 民 國 九 十 年 七 月 十 日, 該 期 間 共 調 整 了 八 次 的 信 用 條 件, 故 將 事 件 期 細 分 為 八 次, 每 一 時 期 均 包 含 係 數 估 計 期 與 事 件 期, 以 探 討 政 府 調 整 融 券 保 證 金 成 數 是 否 會 影 響 股 價 指 數, 其 樣 本 為 研 究 者 自 選 每 期 最 適 五 十 支 個 股 股 價 日 資 料 當 作 大 盤 股 價 走 勢, 該 五 十 支 個 股 大 部 分 屬 於 電 子 股 與 金 融 股, 其 研 究 顯 示, 政 府 調 高 融 券 保 證 金 成 數 短 期 可 達 到 抑 制 大 盤 下 跌, 但 長 期 而 言, 並 無 顯 著 效 果 ; 若 政 府 調 低 融 券 保 證 金 成 數, 短 期 而 言, 亦 會 對 大 盤 指 數 有 所 影 響, 可 抑 止 股 市 上 漲, 但 長 期 而 言, 反 而 會 促 使 股 市 上 漲, 亦 即 無 顯 著 效 果 ; 因 此 研 究 者 以 為, 無 論 是 調 高 融 券 保 證 金 成 數 或 調 低 融 券 保 證 金 成 數, 短 期 均 有 效 果, 但 長 期 而 言, 均 不 會 對 大 盤 走 勢 有 所 改 變 一 個 股 市 的 外 在 因 素, 除 了 可 預 期 的 人 為 操 作, 如 調 整 信 用 條 件, 更 常 有 令 人 無 法 捉 摸 的 意 外 " 發 生, 面 對 突 如 其 來 的 意 外 "( 通 常 是 災 難 ), 凌 明 智 (2004) 的 研 究 中, 探 討 了 金 融 產 業 對 於 這 樣 災 難 ( 他 的 研 究 是 SARS 對 金 融 類 股 的 影 響 ) 的 反 應, 及 金 融 產 業 內, 個 別 類 股 的 反 應 程 度 是 否 相 同, 其 研 究 係 以 民 國 八 十 二 年 四 月 二 十 一 日 至 民 國 八 十 二 年 十 一 月 二 十 五 日 為 樣 本 期 間, 選 取 上 市 金 控 銀 行 保 險 與 證 券 股 及 上 櫃 證 劵 股 共 46 支 個 股, 探 討 SARS 疾 病 災 害 是 否 會 影 響 金 控 銀 行 保 險 與 證 券 類 股 報 酬 率, 其 研 究 顯 示,SARS 疾 病 災 害 會 造 成 金 控 銀 行 保 險 與 證 券 類 股 顯 著 的 負 異 常 報 酬, 但 對 銀 行 股 影 響 最 嚴 重, 其 次 為 保 險 股, 影 響 最 淺 者 為 證 劵 類 股 23
第 三 章 研 究 方 法 事 件 研 究 法 國 內 學 者 沈 中 華 與 李 建 然 合 著 事 件 研 究 法 - 財 務 與 會 計 實 證 研 究 必 備 " 一 書 中 提 及, 事 件 研 究 法 (event study) 可 應 用 於 探 討 當 某 一 資 訊 或 事 件 發 生 時, 是 否 會 引 起 股 價 的 異 常 變 動, 即 是 否 會 產 生 異 常 報 酬 率 本 研 究 係 藉 由 事 件 研 究 法 (event study), 分 析 台 灣 與 中 國 與 台 灣 正 式 大 三 通 後, 對 於 台 灣 各 類 股 是 否 造 成 異 常 報 酬 事 件 研 究 法 最 早 是 由 Fama Fisher Jensen and Roll (1969) 探 討 公 司 發 布 新 資 訊 對 股 價 的 影 響, 其 內 容 是 以 股 票 分 割 事 件 的 宣 告 為 例, 用 以 探 討 股 票 分 割 這 項 新 資 訊 對 公 司 股 價 的 影 響 並 觀 察 資 本 市 場 的 效 率 事 件 研 究 法 是 先 利 用 係 數 估 計 期 間 (estimation period), 估 計 出 事 件 期 間 (event period) 的 異 常 報 酬 率, 大 部 分 利 用 事 件 研 究 法 的 實 證, 其 主 要 的 目 的 是 藉 由 統 計 方 法 檢 定 異 常 報 酬 之 狀 況, 並 瞭 解 特 定 事 件 之 揭 露 是 否 會 影 響 證 券 價 格, 即 該 特 定 事 件 是 否 具 有 資 訊 內 涵 事 件 研 究 法 一 般 用 於 分 析 特 定 事 件 是 否 會 影 響 整 個 證 券 市 場 某 特 定 產 業, 或 影 響 個 別 股 票 研 究 方 式 通 常 藉 由 檢 定 異 常 報 酬 率, 是 否 大 於 零 來 分 析 特 定 事 件 的 影 響 為 使 本 研 究 力 求 能 客 觀 展 現 出 兩 岸 大 三 通 此 一 事 件 對 於 大 盤 指 數 與 九 大 類 股 的 影 響, 本 研 究 的 係 數 估 計 期 均 為 2008 年 5 月 16 日 至 2008 年 11 月 20 日, 共 計 132 筆 資 料, 事 件 期 則 分 別 採 樣 三 個 時 間 點 : 第 一 段 是 以 2008 年 11 月 21 日 至 2009 年 3 月 23 日 為 樣 本 時 間, 共 計 80 筆 資 料 ; 第 二 段 是 以 2008 年 11 月 21 日 至 2009 年 5 月 19 日 為 樣 本 時 間, 共 計 120 筆 資 料 ; 第 三 段 是 以 2008 年 11 月 21 日 至 2009 年 7 月 20 日 為 樣 本 時 間, 共 計 163 筆 資 料 ; 探 討 台 灣 區 九 大 類 股 受 兩 岸 大 三 通 的 影 響, 九 大 類 股 含 : 水 24
泥 工 業 類 食 品 工 業 類 塑 膠 工 業 類 鋼 鐵 工 業 類 航 運 業 類 觀 光 事 業 類 金 融 保 險 類 半 導 體 業 類 及 電 子 工 業 類 事 件 研 究 法 之 實 證 研 究 事 件 研 究 法 有 以 下 四 個 步 驟 步 驟 一 : 確 立 事 件 及 其 所 發 生 的 時 間 事 件 研 究 法 所 首 重 對 研 究 的 事 件 給 予 一 個 明 確 的 定 義 本 研 究 係 將 台 灣 正 式 與 中 國 大 陸 之 間 宣 告 開 放 大 三 通 當 作 一 個 事 件 樣 本 其 次, 必 須 確 定 事 件 日 (event day), 即 事 件 宣 告 或 事 件 發 生 的 時 間, 是 研 究 觀 察 異 常 報 酬 率 的 基 準 日 本 研 究 之 事 件 日 是 以 行 政 院 大 陸 委 員 會 所 簽 訂 之 海 峽 兩 岸 海 空 運 及 郵 政 協 議 之 實 行 日 為 本 研 究 之 事 件 日, 即 為 2008 年 12 月 15 日, 以 該 日 為 基 礎 探 討 國 內 九 大 類 股 指 數 變 動 是 否 受 中 國 大 陸 正 式 大 三 通 影 響 實 證 研 究 以 事 件 日 為 零 日, 而 以 -t 日 表 示 事 件 日 前 第 t 個 交 易 日, 以 +t 日 表 示 事 件 日 後 第 t 個 交 易 日 步 驟 二 : 設 定 樣 本 觀 察 期 係 數 估 計 期 及 事 件 期 樣 本 觀 察 期 是 樣 本 時 間 數 列 的 長 度, 又 分 成 係 數 估 計 期 及 事 件 期 兩 大 部 分 ( 參 閱 圖 3-1), 一 般 而 言, 以 事 件 日 之 前 的 某 一 段 期 間 為 係 數 估 計 期 (-t2~-t1), 而 以 事 件 日 的 前 後 數 日 為 事 件 期 (-t1~+t1) 根 據 沈 中 華 與 李 建 然 合 著 事 件 研 究 法 - 財 務 與 會 計 實 證 研 究 必 備 " 一 書 中 提 及 係 數 估 計 期 之 長 短 設 定, 並 無 客 觀 標 準, 多 由 研 究 者 主 觀 決 定, 但 若 估 計 期 太 短, 可 能 損 及 預 測 模 式 的 預 測 能 力, 若 太 長, 恐 怕 該 期 間 內 有 結 構 性 變 化, 而 就 目 前 文 獻 顯 示, 若 以 日 報 酬 率 建 立 估 計 模 式, 估 計 期 通 常 設 定 為 100 天 至 300 天, 本 研 究 是 以 事 件 日 前 157 個 交 易 日 (-t2=-157) 到 前 26 個 交 易 日 (-T1=-26) 為 市 場 25
模 型 之 係 數 估 計 期, 共 計 132 天 ; 同 樣 的, 在 該 本 書 裡 提 及, 事 件 期 的 設 定 亦 沒 有 客 觀 標 準, 但 一 般 而 言, 就 日 報 酬 資 料 而 言, 多 介 於 2 天 至 121 天, 而 本 研 究 欲 探 討 兩 岸 三 通 此 一 事 件 發 生 之 前 後, 不 同 類 股 是 否 會 隨 著 時 間 的 拉 長 而 有 不 同 程 度 的 影 響, 或 者 所 有 類 股 均 在 短 時 間 內 同 時 因 此 一 事 件 均 有 顯 著 影 響, 因 而 設 定 事 件 期 共 有 三 段, 分 別 為 : 事 件 日 前 25 個 交 易 日 (t=-25) 到 後 55 個 交 易 日 (t=+55) 前 25 個 交 易 日 (t=-25) 到 後 95 個 交 易 日 (t=+95) 及 前 25 個 交 易 日 (t=-25) 到 後 138 個 交 易 日 (t=+138), 希 望 藉 次 能 客 觀 的 探 討 本 研 究 之 事 件 對 於 各 類 股 的 影 響 將 隨 著 時 間 的 是 否 呈 現 一 致 性 的 變 化 26
係 數 估 計 期 事 件 期 t -t2 -t1 t=0 t1 步 驟 三 : 計 算 期 望 報 酬 率 及 異 常 報 酬 率 觀 察 期 圖 3-1 觀 察 期 係 數 估 計 期 與 事 件 期 計 算 異 常 報 酬 率 前, 須 先 求 出 期 望 報 酬 率, 實 證 上 用 來 計 算 期 望 報 酬 率 的 衡 量 模 式 主 要 有 平 均 數 調 整 法 (mean-adjusted return model) 市 場 指 數 調 整 法 (market-adjusted return model) 市 場 模 式 (market model) 等 三 種, 國 內 周 賓 凰 與 蔡 坤 芳 (1997) 兩 位 學 者 使 用 Brown (1980) & Warner (1985) 的 方 法, 研 究 各 種 事 件 研 究 法 常 用 的 期 望 報 酬 率 模 型 及 檢 定 的 方 法 其 研 究 結 果 顯 示, 就 期 望 報 酬 率 模 型 而 言, 以 市 場 模 式 (Market Model) 表 現 最 佳, 而 市 場 調 整 報 酬 率 模 型 在 許 多 設 定 下 皆 產 生 拒 絕 過 少 的 系 統 性 偏 誤, 平 均 數 調 整 報 酬 率 模 型 的 檢 定 力 則 相 當 低 該 市 場 模 式 假 設 證 券 報 酬 率 和 市 場 指 數 報 酬 率 呈 一 線 性 關 係, 主 要 是 利 用 迴 歸 模 式, 將 個 別 證 券 的 系 統 風 險, 即 係 數, 做 為 個 別 證 券 報 酬 率 的 預 測 因 子, 用 以 衡 量 一 種 證 券 或 一 個 證 券 投 資 組 合 相 對 總 體 市 場 波 動 性 市 場 模 式 係 以 係 數 估 計 期 的 資 料, 以 普 通 最 小 平 方 法 (OLS) 建 立 個 別 證 券 之 迴 歸 模 型 故 本 研 究 使 用 市 場 模 式 來 評 估 期 望 報 酬 率 根 據 市 場 模 式, 影 響 個 別 股 票 報 酬 的 來 源 有 二 : 一 是 市 場 本 身 的 風 險 因 素, 二 是 個 別 股 票 本 身 的 風 險 和 條 件, 其 作 法 是 將 整 個 觀 察 期 分 為 係 數 估 計 期 及 事 件 期, 利 用 係 數 估 計 期 中 的 報 酬 資 料 求 得 迴 歸 估 計 式, 以 做 為 推 算 事 件 期 中 期 望 報 酬 27
率 的 基 礎 以 下 列 公 式 表 示 : R it = i + i R mt + it R it : 代 表 i 類 股 在 第 t 日 的 股 票 日 實 際 報 酬 率 R mt : 第 t 日 的 市 場 報 酬 率 i : 代 表 線 性 關 係 截 距 項 β i : 表 式 線 性 關 係 的 斜 率, 即 迴 歸 係 數, 用 以 衡 量 i 類 股 報 酬 率 隨 市 場 報 酬 變 動 之 情 況 ε it : 代 表 i 類 股 在 第 t 日 的 殘 差 項 殘 差 項 具 有 以 下 三 種 特 性 :ε it 的 平 均 值 是 零, 即 E(ε it ) = 0;ε it 的 變 異 數 (σ 2 i), 是 不 變 的 ;ε it 與 R mt 是 相 互 獨 立 的, 即 cov(ε it, R mt ) = 0 其 中, R it = Pi, t P P i, t 1 i, t 1 R it : 代 表 i 類 股 在 第 t 日 的 股 票 日 實 際 報 酬 率 P i,t: 代 表 i 類 股 在 第 t 日 的 收 盤 價 P i,t-1: 代 表 i 類 股 在 第 t-1 日 的 收 盤 價 R mt = P m, t P P m, t 1 m, t 1 R mt : 第 t 日 的 集 中 市 場 報 酬 率 P m,t : 第 t 日 的 集 中 市 場 收 盤 之 指 數 P m, t 1 : 第 t-1 日 的 集 中 市 場 收 盤 之 指 數 為 求 得 事 件 期 之 預 期 報 酬, 須 先 使 用 R it = i + β i R mt +ε it 此 一 公 式, 套 入 係 數 估 計 期 之 R it 及 R mt 算 出 各 類 股 i 及 β i 之 估 計 數 ^ i 及 ^i, 取 得 後, 併 同 事 件 期 之 R it 及 R mt, 再 28
套 入 同 樣 的 公 式 Rˆ it ˆ ˆ i ir mt, 以 求 取 事 件 期 之 預 期 報 酬 ; 參 閱 許 多 前 人 的 論 文 中, 發 現 多 數 的 論 文 裡, 未 清 楚 說 明 這 兩 個 公 式 間 的 關 聯 性, 許 多 前 人 均 將 事 件 期 之 預 期 報 酬 公 式 改 寫 為 E(R it ) = i + β i R mt, 用 以 表 示 事 件 期 之 預 期 報 酬 表 示 法, 但 並 未 交 代 清 楚 前 後 公 式 關 聯, 常 使 人 無 法 立 即 理 解 該 兩 者 之 間 的 關 係, 故 筆 者 特 別 於 本 研 究 中 希 望 盡 力 地 清 楚 交 代 兩 公 式 之 間 的 關 係 一 但 求 出 預 期 報 酬 後, 再 計 算 出 事 件 期 中 之 實 際 報 酬, 以 實 際 報 酬 減 去 預 期 報 酬 後, 所 得 出 之 值 即 為 異 常 報 酬 率 因 此 i 類 股 在 第 t 日 之 異 常 報 酬 率 為 :AR it = R it - Rˆ it, 如 果 異 常 報 酬 為 正, 我 們 推 論 事 件 對 類 股 的 影 響 為 高 於 預 期 報 酬 ; 如 果 異 常 報 酬 為 負, 我 們 推 論 事 件 對 類 股 的 影 響 為 低 於 預 期 報 酬 步 驟 四 : 進 行 Z 檢 定 異 常 報 酬 是 否 為 零 將 上 述 所 求 的 各 類 股 之 AR 值, 套 入 研 究 者 所 使 用 之 計 算 軟 體, 如 EXCEL 或 SPSS, 採 大 樣 本 Z 檢 定, 透 過 Z 檢 定 以 了 解 異 常 報 酬 是 否 為 零, 若 為 零, 代 表 事 件 的 發 生 並 未 能 影 響 原 本 的 大 盤 指 數 與 各 類 股 間 的 連 動 模 式, 亦 即 事 件 的 發 生 並 未 帶 來 任 何 影 響, 反 之, 則 有 影 響 29
第 四 章 實 證 結 果 與 分 析 本 研 究 範 圍 涵 蓋 九 大 產 業, 包 含 水 泥 工 業 類 食 品 工 業 類 塑 膠 工 業 類 鋼 鐵 工 業 類 航 運 業 類 觀 光 事 業 類 金 融 保 險 類 半 導 體 業 類 及 電 子 工 業 類, 統 計 資 料 的 時 間 範 圍 由 2008 年 5 月 16 日 至 2009 年 7 月 16 日, 各 大 類 股 價 日 指 數 及 上 市 加 權 股 價 日 指 數 的 走 勢 圖 4-1 圖 4-2 圖 4-3 所 示 圖 4-1: 九 大 產 業 分 類 股 價 日 指 數 資 料 來 源 : 台 灣 證 券 交 易 所, 資 料 範 圍 :2008/05/16-2009/07/16 30
圖 4-2: 上 市 加 權 股 價 日 指 數 資 料 來 源 : 台 灣 證 券 交 易 所, 資 料 範 圍 :2008/05/16-2008/11/20, 共 132 筆 圖 4-3: 上 市 加 權 股 價 日 指 數 資 料 來 源 : 台 灣 證 券 交 易 所, 資 料 範 圍 :2009/11/21-2009/07/20, 共 163 筆 31
圖 4-4: 世 界 主 要 工 業 國 大 盤 指 數 圖 資 料 來 源 : 台 灣 證 券 交 易 所, 資 料 範 圍 :2008/05/16-2008/11/20 依 據 圖 4-2 圖 4-3 及 圖 4-4, 可 看 出 台 灣 大 盤 加 權 指 數 的 走 向 幾 乎 與 主 要 工 業 國 雷 同, 都 是 跌 勢 ; 然 而 由 圖 4-3 可 看 出, 台 灣 股 市 於 2008 年 11 月 下 旬 後, 已 明 顯 逐 步 呈 現 向 上 走 勢, 圖 4-4 中, 看 出 除 了 上 證 綜 指 ( 上 海 ), 其 餘 工 業 國 大 盤 指 數 仍 呈 現 跌 勢 或 無 明 顯 變 化 ( 韓 國 綜 合 股 價 指 數 ), 由 此, 本 研 究 粗 推 台 灣 股 市 因 受 到 史 上 特 殊 利 多 影 響 ( 兩 岸 三 通 題 材 ), 因 而 於 此 時 擺 脫 國 際 股 市 陰 霾 32
各 類 股 之 ^ i 及 ^i 值 利 用 公 式 R it = i + i R mt + it 將 估 計 期 各 類 股 每 日 的 R it 及 R mt 套 入 統 計 公 式 即 可 算 出 各 類 股 之 ^ i 及 ^i, 本 研 究 之 各 類 股 之 ^ i 及 ^i 值, 整 理 如 表 4-1 表 4-1: 各 類 股 之 ^ i 及 ^i 值 類 股 ^ i ^i 水 泥 工 業 類 0.0009655 1.13536844 食 品 工 業 類 0.00248725 0.93015076 塑 膠 工 業 類 0.00025865 0.84095392 鋼 鐵 工 業 類 -0.00076526 0.93299392 航 運 業 類 0.00067533 1.12997341 觀 光 事 業 類 0.00161813 1.2592653 金 融 保 險 類 0.00040563 1.21813864 半 導 體 業 類 0.00044337 1.06153318 電 子 工 業 類 -0.00009225 0.99947418 33
各 類 股 之 異 常 報 酬 (AR) 利 用 上 節 所 求 出 之 ^ i 及 ^i, 套 入 公 式 Rˆ it ˆ ˆ i ir mt, 求 出 事 件 期 內 的 各 類 股 之 每 日 異 常 報 酬, 此 時 的 R mt 值 為 事 件 期 內 第 t 日 的 市 場 報 酬 率, 接 著, 算 出 事 件 期 內 的 各 類 股 每 日 之 R it 值 及 AR it = R it E(R it ) Z 檢 定 本 研 究 列 出 三 段 事 件 期 之 Z 檢 定, 用 以 說 明 事 件 發 生 後, 在 不 同 時 段 中, 各 類 股 異 常 報 酬 變 化 之 顯 著 性 程 度 表 4-2:2008 年 11 月 21 日 至 2009 年 3 月 23 日 之 Z 檢 定 值 此 Z 檢 定 的 範 圍 是 2008 年 11 月 21 日 至 2009 年 3 月 23 日, 共 80 筆 資 料, 在 這 一 時 期, 航 運 與 食 品 類 股 呈 現 顯 著 性 高, 但 與 預 期 報 酬 反 向 ; 電 子 工 業 類 呈 現 顯 著 性 高, 且 與 預 期 報 酬 正 向 34
表 4-3:2009 年 11 月 21 日 至 2009 年 5 月 19 日 之 Z 檢 定 值 此 Z 檢 定 的 範 圍 是 2009 年 11 月 21 日 至 2009 年 5 月 19 日, 共 120 筆 資 料, 在 這 一 時 期, 航 運 與 食 品 類 股 與 上 一 筆 的 Z 檢 定 一 樣 呈 現 顯 著 性 高, 且 持 續 與 預 期 報 酬 反 向 ; 水 泥 工 業 類 鋼 鐵 工 業 類 及 觀 光 事 業 類 的 顯 著 性 有 上 升 趨 勢 ; 然 而 電 子 工 業 類 半 導 體 業 類 與 金 融 保 險 類 卻 呈 現 顯 著 性 下 滑 表 4-4:2009 年 11 月 21 日 至 2009 年 7 月 20 日 之 Z 檢 定 值 此 Z 檢 定 的 範 圍 是 2009 年 11 月 21 日 至 2009 年 7 月 20 日, 共 163 筆 資 料, 在 這 一 時 期, 航 運 與 食 品 類 股 維 持 著 一 樣 的 顯 著 性 高 但 與 預 期 報 酬 反 向 ; 塑 膠 工 業 類 及 觀 光 事 業 類 的 顯 著 性 也 持 續 呈 現 上 升 趨 勢 ; 電 子 工 業 類 與 半 導 體 業 類 則 表 現 出 較 上 一 筆 Z 檢 定 中 略 佳 的 顯 著 性 35
根 據 表 4-2 表 4-3 及 表 4-4 之 Z 檢 定, 依 據 顯 著 性 與 否 及 變 化, 將 本 研 究 之 九 大 類 股 分 成 四 類, 如 表 4-5 所 示 : 表 4-5: 九 大 類 股 顯 著 性 分 類 表 類 別 類 股 顯 著 性 高 但 與 預 期 報 酬 反 向 食 品 工 業 類 航 運 業 類 顯 著 性 高 且 與 預 期 報 酬 正 向 電 子 工 業 類 顯 著 性 中 等 與 預 期 報 酬 反 向 隨 時 水 泥 工 業 類 塑 膠 工 業 類 觀 光 事 業 間 拉 長 顯 著 性 愈 高 \ 類 顯 著 性 中 等 與 預 期 報 酬 反 向 顯 著 鋼 鐵 工 業 類 金 融 保 險 類 半 導 體 業 性 會 隨 不 同 時 段 而 有 不 同 變 化 類 藉 由 Z 檢 定, 可 清 楚 看 出 各 類 股 對 本 研 究 事 件 反 應 不 同, 因 而 有 不 同 的 顯 著 性 表 現, 且 隨 著 時 間 的 拉 長, 顯 著 性 的 變 化 也 不 是 完 全 不 變, 圖 4-5 明 白 地 展 現 各 類 股 Z 檢 定 變 化 趨 勢, 為 更 深 入 探 討 一 類 股 受 此 本 研 究 事 件 之 影 響 而 產 生 的 顯 著 性 變 化, 下 文 將 逐 步 說 明 Z 檢 定 所 展 現 的 真 正 意 涵 36
圖 4-5: 各 類 股 Z 值 之 趨 勢 變 化 圖 2008 年 下 半 年 起, 台 灣 股 市 各 類 股 及 大 盤 指 數, 面 臨 投 資 人 對 於 全 球 景 氣 的 疑 慮 高 油 價 帶 來 高 通 膨 的 擔 憂 及 次 級 房 貸 的 遺 毒, 因 而 一 路 呈 現 指 數 下 滑 趨 勢, 雖 說 期 間 偶 爾 會 受 到 政 府 是 否 會 擴 大 內 需 中 國 觀 光 客 何 時 來 台 投 資 中 國 上 限 放 寬 兩 岸 之 間 互 動 增 加 等 利 多 因 素 影 響, 而 呈 現 反 彈, 然 而 兩 岸 利 多 在 兩 岸 未 確 定 簽 署 大 三 通 前, 一 般 投 資 人 認 為 這 樣 的 利 多 在 總 統 大 選 前 都 反 覆 的 被 炒 作 過, 且 距 離 預 定 簽 署 兩 岸 大 三 通 的 日 期 仍 有 數 月 之 久, 因 此 兩 岸 題 材 對 於 大 盤 及 各 類 股 未 能 成 現 有 效 利 多 2008 年 6 月 至 11 月 的 台 股 深 受 國 際 股 市 的 聯 動, 包 含 美 國 股 市 對 於 金 融 拯 救 方 案 的 一 再 失 望 所 導 致 股 市 大 跌 冰 島 宣 布 破 產 等 事 件, 只 要 國 際 股 市 稍 有 波 動, 台 灣 股 市 也 會 隨 著 反 映 ; 台 股 一 路 由 高 點,9309 點, 下 滑 至 2008 年 10 月 28 日 低 點,4110 點 ; 進 入 2008 年 11 月 後, 隨 著 江 陳 會 正 式 登 場, 觀 光 航 運 金 融 股 食 品 類 股 等, 因 具 有 突 破 性 決 議 題 材 而 受 到 激 勵, 彈 幅 超 過 大 盤 指 數, 大 盤 指 數 自 10 月 28 日 低 點 (4110 點 ) 反 彈 至 11 月 5 日 (4978), 漲 幅 達 21.12%, 然 而 前 述 受 兩 岸 題 材 激 勵 的 類 股, 彈 幅 超 過 35%;2008 年 年 37
底 起 受 惠 於 中 國 政 府 利 多 不 斷, 如 家 電 下 鄉 計 畫, 讓 台 灣 股 市 力 抗 美 國 股 市 的 下 跌, 如 當 美 國 股 市 於 2009 年 2 月 23 日 再 創 歷 史 新 低 時, 隔 日 的 台 灣 股 市 未 隨 之 起 舞, 甚 至 之 後 的 台 灣 股 市 逐 步 受 到 受 惠 於 中 國 振 興 經 濟 方 案 家 電 下 鄉 等 政 策 致 使 電 子 產 業 由 急 單 轉 為 多 單 中 國 觀 光 客 陸 續 來 台, 兩 岸 簽 訂 MOU 等 題 材, 而 形 成 逐 步 上 揚, 走 出 一 條 迥 然 於 歐 美 股 市 的 路 上 述 的 Z 檢 定 中, 可 發 現 航 運 與 食 品 受 兩 岸 三 通 的 事 件 影 響 最 顯 著 但 都 是 負 向, 這 意 味 著 當 大 盤 指 數 在 事 件 期 中 上 升 的 同 時, 這 兩 類 股 的 上 升 比 例 並 未 與 大 盤 指 數 成 同 比 例 或 成 同 方 向 的 連 動 關 係 ; 在 事 件 日 ( 即 2008 年 12 月 25 日 ) 前, 台 灣 股 市 及 各 大 類 股 受 到 國 際 經 濟 情 勢 影 響, 均 呈 現 下 滑 走 勢, 但 食 品 航 運 等 分 別 受 惠 於 大 陸 祭 出 四 兆 人 民 幣 提 振 內 需 台 灣 擴 大 公 共 建 設 發 放 消 費 券 刺 激 民 眾 消 費, 以 及 兩 岸 直 航 等 題 材, 於 事 件 日 的 前 一 個 月 股 價 表 現 明 顯 強 於 大 盤 ; 因 為 一 般 預 期 兩 岸 航 運 進 一 步 開 放, 對 航 運 業 者 為 實 質 性 利 多 題 材, 可 節 省 燃 油 轉 經 第 三 地 成 本 以 及 稅 賦 減 免 ; 再 加 上 2008 年 第 三 季 來 國 際 油 價 自 高 檔 腰 斬, 市 場 預 期 接 下 來 將 開 始 反 應 到 航 運 業 者 成 本 降 低 上 ; 然 而 當 事 件 日 發 生 當 日, 雖 然 食 品 類 股 與 航 運 股 全 都 開 高 盤, 但 同 時, 對 投 資 大 眾 而 言 利 多 已 反 應 完 畢, 因 而 當 日 該 兩 類 股 開 高 走 低 事 件 日 後, 該 兩 類 股 表 現 平 平, 雖 說 事 件 日 期 有 兩 大 利 多, 包 含 : 中 國 10 項 重 點 產 業 的 規 劃 細 節 於 2009 年 2 月 陸 續 出 爐 及 2009 年 3 月 江 陳 會 討 論 第 五 航 權 議 題, 但 類 股 上 升 幅 度 並 未 能 與 大 盤 指 數 同 比 例, 且 當 江 陳 會 結 束 後, 一 般 投 資 人 又 與 以 利 多 出 盡 " 解 讀, 故 而 類 股 指 數 未 能 持 續 漲 勢 2008 年 下 半 年 國 際 原 物 料 價 格 回 檔, 穀 物 行 情 ( 小 麥 玉 米 黃 豆 等 ) 大 幅 下 滑, 致 使 大 宗 物 資 食 品 業 在 第 四 季 起 面 臨 產 品 調 降 壓 力, 小 麥 跌, 國 內 麵 粉 大 廠, 包 括 統 一 福 38
懋 油 聯 華 等 都 受 到 價 格 調 降 壓 力, 國 內 沙 拉 油 業 者, 同 樣 因 黃 豆 原 料 行 情 走 跌, 相 關 公 司 包 括 統 一 泰 山 福 壽 (1219) 福 懋 油 大 統 益 等, 與 養 殖 業 息 息 相 關 的 飼 料 業, 也 面 臨 降 價 壓 力, 國 內 飼 料 大 廠 有 : 大 成 卜 蜂 統 一 泰 山 福 壽 福 懋 油 等 上 述 公 司 因 受 產 品 售 價 回 調, 對 本 業 獲 利 的 影 響 不 小 此 外, 經 濟 急 凍 台 幣 貶 值 等 種 種 因 素 影 響 食 品 類 股 的 股 價 一 路 從 2008 年 年 中 下 滑 至 第 三 季 末 與 航 運 股 相 同 當 兩 岸 題 材 逐 漸 發 酵 時, 食 品 股 受 惠 於 中 國 內 需 擴 大, 於 事 件 日 前 後 類 股 指 數 大 幅 反 彈, 然 而 當 利 多 " 確 定 後, 反 而 漲 勢 停 歇, 甚 至 指 數 回 檔 雖 說 受 惠 於 江 陳 會, 電 子 類 股 的 反 彈 幅 度 未 如 傳 統 類 股 大, 但 2008 年 底 中 國 政 府 為 刺 激 內 需 祭 出 家 電 下 鄉 補 貼 政 策, 且 自 2009 年 2 月 起, 全 大 陸 農 民 購 買 彩 色 電 視 冰 箱 行 動 電 話 與 洗 衣 機 四 類 產 品, 按 產 品 售 價 13% 給 予 財 政 資 金 補 貼, 此 一 措 施 為 飽 受 金 融 海 嘯 所 苦 的 科 技 業 帶 來 一 絲 春 意 中 國 政 府 的 家 電 下 鄉 方 案, 準 備 自 2009 年 2 月 起 對 農 民 購 買 彩 色 電 視 冰 箱 洗 衣 機 與 行 動 電 話 等 四 類 產 品, 分 別 依 序 最 高 補 貼 人 民 幣 2,000 元 2,500 元 2,000 元 與 1,000 元, 按 產 品 售 價 可 提 供 13% 財 政 補 貼, 預 計 實 施 為 期 四 年, 可 創 造 高 達 人 民 幣 9,200 億 元 的 消 費 金 額 下 表 為 中 國 家 電 下 鄉 補 貼 政 策 相 關 之 台 灣 供 應 廠 商, 此 一 措 施 讓 電 子 產 業 表 現 突 出 且 為 正 向 影 響 下 表 為 中 國 推 出 的 家 電 下 鄉 補 助 計 畫 表 整 理 39
2009 年 5 月 中 國 再 次 推 出 第 二 次 家 電 下 鄉, 擴 大 家 店 下 鄉 內 容, 如 新 增 電 腦 微 波 爐 電 磁 爐 等, 同 時 推 出 家 電 進 城 補 貼 政 策, 鼓 勵 城 市 居 民 以 舊 換 新, 城 市 居 民 對 於 彩 色 電 手 機 及 電 冰 箱 等 需 求 強 於 鄉 下 居 民, 因 此 對 於 台 灣 電 子 相 關 供 應 廠 商 無 疑 又 是 注 如 一 劑 強 心 針 中 國 所 推 出 的 種 種 經 濟 刺 激 方 案 讓 讓 電 子 產 業 的 波 動 除 了 與 大 盤 指 數 的 波 動 成 正 向 表 現, 且 也 因 為 持 續 性 利 多 讓 電 子 產 業 由 急 單 轉 為 短 單, 因 而 相 較 於 其 他 類 股, 電 子 類 股 能 相 對 於 大 盤 指 數, 展 現 出 穩 健 且 正 向 走 勢 2008 年 第 四 季 起, 受 惠 於 台 灣 國 內 颱 風 風 災 重 建 需 求 愛 台 12 項 建 設 發 包, 而 中 國 於 2008 年 11 月 推 出 總 值 高 達 人 民 幣 4 兆 元 ( 約 19 兆 元 新 台 幣 ) 的 10 項 擴 大 內 需 重 大 措 施,10 項 擴 大 內 需 措 施, 內 容 大 致 包 括 加 快 農 村 基 礎 建 設 ; 加 快 鐵 路 公 路 和 機 場 等 重 大 基 礎 建 設 ; 加 強 生 態 環 境 建 設 ; 加 快 建 設 保 障 性 安 居 工 程 ; 加 快 醫 療 衛 生 文 化 教 育 事 業 發 展 ; 加 快 自 主 創 新 和 結 構 調 整 ( 含 支 持 高 技 術 產 業 化 建 設 和 產 業 技 術 進 步, 支 持 服 務 業 發 展 ) ; 加 大 金 融 對 經 濟 成 長 的 支 持 力 度 等, 其 中 高 達 人 民 幣 2.3 兆 元 投 入 內 需 建 設, 因 而 激 勵 水 泥 類 股 於 2008 年 11 月 反 彈, 然 而 進 入 12 月 後, 一 般 認 為 2009 年 中 國 大 陸 水 泥 仍 是 供 過 於 求, 平 均 售 價 下 滑, 致 使 市 場 對 於 水 泥 類 股 有 所 質 疑, 因 而 類 股 指 數 一 路 下 滑 至 2009 年 2 月, 因 而 相 較 於 大 盤 走 勢, 水 泥 股 顯 得 未 有 突 出 表 現, 然 而 進 入 2009 年 2 月 後, 大 陸 內 需 工 程 逐 步 展 開, 致 使 水 泥 類 股 走 勢 有 較 佳 表 現, 且 與 大 盤 指 數 起 伏 同 向, 然 而 其 上 升 幅 度 仍 不 如 大 盤 指 數 上 升 幅 度, 因 而 顯 著 性 呈 現 負 向 表 現 2008 年 底 的 塑 膠 類 股, 因 受 中 東 中 國 陸 續 將 有 合 計 高 達 近 1,200 萬 噸 年 產 能 的 乙 烯 新 產 能 大 量 開 出, 致 使 投 資 人 對 於 其 前 景 有 較 大 疑 問, 因 而 未 能 受 惠 於 兩 岸 三 通 後 的 40
大 利 多, 相 較 於 其 他 類 股 走 勢 較 差 相 較 於 其 他 類 股, 觀 光 股 於 2008 年 5 月 20 日 總 統 大 選 完 後, 一 直 都 是 盤 面 上 表 現 強 眼 且 活 耀 的 類 股, 主 要 是 直 接 受 惠 於 兩 岸 三 通 的 利 多, 無 論 是 陸 客 首 發 團 周 末 包 機 或 江 陳 會 的 進 行, 每 每 都 對 於 觀 光 股 有 最 直 接 的 激 勵, 在 兩 岸 三 通 正 式 執 行 前, 最 大 受 惠 股 應 屬 觀 光 類 股, 然 而 當 真 正 利 多 實 現 後, 一 如 其 它 類 股, 類 股 表 現 就 不 如 利 多 未 實 現 前, 因 而 相 較 於 大 盤 於 兩 岸 正 是 大 三 通 後, 漸 入 佳 境 的 表 現, 觀 光 類 股 就 顯 得 普 通, 因 而 呈 現 負 向 且 中 等 顯 著 性 鋼 鐵 類 股 受 兩 岸 三 通 的 影 響 甚 小, 自 2008 年 下 半 年, 影 響 該 類 股 股 價 上 升 的 原 因 多 為 受 到 愛 台 十 二 建 設 的 激 勵 或 配 發 較 多 股 息, 未 能 受 兩 岸 三 通 影 響 的 主 因 在 於, 中 國 本 身 鋼 廠 每 年 產 量 就 超 過 台 灣 鋼 廠 許 多, 其 出 口 的 鋼 品 每 年 高 達 5000 萬 噸, 大 陸 鋼 廠 出 口 動 向, 向 來 是 國 際 鋼 鐵 市 場 的 重 要 指 標, 因 而 一 般 認 為 鋼 鐵 類 股 與 兩 岸 三 通 題 材 連 接 性 弱, 因 而 顯 著 性 弱 金 融 保 險 類 股 在 2008 年 中 起 因 深 受 美 國 金 融 海 嘯 全 球 景 氣 不 明 二 次 金 改 弊 案 等 因 素 影 響, 跌 幅 甚 深, 個 股 跌 幅 均 超 過 30%, 有 些 甚 至 跌 回 票 面 之 下, 直 至 2009 年 第 一 季, 仍 深 受 美 國 金 融 市 場 消 息 面 左 右, 雖 然 之 間 兩 岸 之 間 開 放 利 多 不 斷, 但 仍 未 能 有 明 顯 激 勵 作 用, 甚 至 當 大 盤 指 數 震 盪 之 際, 金 融 保 險 類 股 市 值 成 為 市 場 減 幅 最 大 的 類 股, 然 而 到 了 2009 年 第 二 季 後, 金 管 會 於 四 月 底 宣 布 將 開 放 陸 資 來 台 投 資, 經 濟 部 接 著 將 開 放 陸 資 來 台 直 接 投 資 陸 資 來 台 題 材, 金 融 保 險 類 股 受 到 陸 企 投 資 台 資 企 業 未 來 金 融 MOU 正 式 簽 訂 等 兩 岸 利 多 消 息 發 酵, 金 融 保 險 類 股 因 是 最 直 接 的 利 多 受 惠 者, 該 類 股 也 表 現 得 較 其 他 類 股 活 潑, 因 而 推 估, 若 本 研 究 持 續 拉 長 研 究 時 間, 金 融 保 險 類 股 41
與 大 盤 指 數 之 間 的 波 動 方 向 與 比 例 應 會 有 較 佳 顯 著 性 半 導 體 業 類 股 波 動 受 景 氣 波 動 大 於 兩 岸 三 通 題 材, 如 2008 年 下 半 年 起, 半 導 體 因 本 業 營 業 逐 季 下 滑 及 全 球 景 氣 凍 漲, 致 使 下 游 需 求 薄 弱, 因 而 類 股 指 數 不 斷 下 探, 但 到 了 2009 年 第 一 季, 受 惠 於 下 游 廠 商 需 求 回 溫 及 資 金 行 情, 類 股 指 數 也 跟 著 回 升, 該 類 股 指 數 受 兩 岸 三 通 題 材 影 響 甚 小, 因 而 呈 現 不 顯 著 42
第 五 章 結 論 台 灣 股 市 多 年 以 來 受 到 兩 岸 關 係 緊 張, 因 而 致 使 許 多 外 資 法 人 機 構 甚 至 一 般 投 資 人, 對 於 任 何 的 風 吹 草 動, 都 十 分 敏 感, 然 而 在 2008 年 12 月 25 日 兩 岸 之 間 的 關 係 大 突 破, 以 往 被 視 為 台 灣 股 市 的 重 大 絆 腳 石, 徹 底 被 移 除, 這 樣 歷 史 性 的 大 利 多, 究 竟 能 為 備 受 金 融 海 嘯 摧 殘 的 台 灣 各 類 股, 帶 來 怎 樣 的 激 盪 與 希 望 呢? 台 灣 股 市 是 否 就 此 完 全 脫 離 美 國 股 市 的 左 右 呢? 對 於 這 個 顯 而 易 見 的 大 利 多, 究 竟 那 些 類 股 能 真 正 深 受 其 利 呢? 透 過 本 研 究 可 發 現, 從 2008 年 年 中 起, 一 連 串 的 迎 接 簽 署 大 三 通 的 預 熱 活 動, 如 中 國 觀 光 客 來 台 投 資 中 國 上 限 放 寬 兩 岸 之 間 互 動 增 加 江 陳 會 登 場 等, 讓 台 灣 股 市 表 現 迥 異 於 國 際 股 市 奄 奄 一 息 的 表 現, 此 時 的 國 際 股 市 仍 籠 罩 在 美 國 金 融 市 場 持 續 惡 化 等 議 題, 然 而 台 灣 股 市 的 各 類 股 卻 都 因 各 擁 與 兩 岸 三 通 所 帶 來 的 利 多 而 展 現 一 股 生 氣, 如, 兩 岸 三 通 前, 觀 光 航 運 金 融 股 食 品 類 股 等, 因 具 有 突 破 性 決 議 題 材 而 受 到 激 勵, 彈 幅 超 過 大 盤 指 數, 又 如,2008 年 年 底 起 受 惠 於 中 國 政 府 利 多 不 斷, 如 家 電 下 鄉 計 畫, 讓 台 灣 股 市 力 抗 美 國 股 市 的 下 跌, 當 美 國 股 市 於 2009 年 2 月 23 日 再 創 歷 史 新 低 時, 隔 日 的 台 灣 股 市 未 隨 之 起 舞, 甚 至 之 後 的 台 灣 股 市 逐 步 受 到 受 惠 於 中 國 振 興 經 濟 方 案 家 電 下 鄉 等 政 策 致 使 電 子 產 業 由 急 單 轉 為 多 單 透 過 Z 檢 定, 可 看 出, 食 品 類 股 與 航 運 類 股 因 事 件 日 前 反 應 利 多, 因 而 在 係 數 估 計 期 中 彈 升 幅 度 高 於 大 盤, 但 到 了 事 件 日 後, 反 而 因 利 多 出 盡, 表 現 未 能 與 大 盤 呈 現 同 向 與 同 比 例 的 彈 升, 故 使 Z 檢 定 呈 現 顯 著 負 向 報 酬, 這 說 明, 該 兩 類 股 確 實 受 兩 岸 三 通 題 材 影 響, 然 而 已 在 事 件 前 表 現 完 畢, 這 與 台 灣 股 市 向 來 先 反 應 未 來 利 多 的 習 慣 相 符 43
而 電 子 工 業 類 的 表 現 隨 著 兩 岸 三 通 帶 來 的 實 質 利 多, 及 中 國 政 府 2009 年 初 規 劃 一 系 列 家 電 下 鄉 計 畫, 促 使 電 子 類 股 的 表 現 可 說 是 倒 吃 甘 蔗, 因 而 透 過 Z 檢 定 發 現, 電 子 工 業 類 股 受 此 一 事 件 正 向 顯 著 性 影 響, 這 意 味 著, 事 件 日 前, 電 子 工 業 類 未 如 食 品 類 股 與 航 運 類 股 表 現 激 情, 應 是 電 子 工 業 類 在 事 件 日 前, 仍 受 歐 美 市 場 萎 靡 不 振 影 響, 但 當 兩 岸 三 通 後, 一 般 會 認 為, 台 灣 電 子 工 業 類 因 為 深 耕 中 國 很 久, 因 而 中 國 政 府 一 連 串 利 多, 將 會 帶 給 電 子 工 業 類 股 許 多 激 勵 然 而, 塑 膠 類 股 與 水 泥 類 股 均 因 受 到 中 國 本 身 的 產 能 過 剩, 因 而 當 事 件 發 生 後 得 出 其, 並 未 因 此 有 明 顯 的 受 惠, 但 因 塑 膠 類 股 與 水 泥 類 股 的 廠 商 深 耕 中 國 市 場 有 一 段 時 間, 因 而 隨 著 中 國 展 開 基 礎 建 設, 這 兩 類 股 亦 會 享 受 到 雨 露 均 霑 的 甜 頭, 因 而 推 估, 若 研 究 時 間 拉 長, 應 顯 著 性 會 更 為 明 顯 觀 光 類 股 在 事 件 日 前, 表 現 的 與 食 品 航 運 類 股 相 同, 均 受 兩 岸 三 通 題 材 表 現 十 分 活 耀, 然 而, 利 多 出 盡 後, 表 現 亦 普 通, 但 中 國 觀 光 客 的 動 向 始 終 是 牽 動 觀 光 股 的 重 要 動 力, 因 此 如 本 研 究 所 示, 隨 著 時 間 拉 長, 觀 光 類 股 還 是 受 此 事 件 的 影 響 會 愈 明 顯 透 過 本 研 究, 可 發 現 有 些 類 股 受 其 它 因 素 影 響 大 於 兩 岸 三 通 題 材, 如 鋼 鐵 類 股 金 融 保 險 類 股 與 半 導 體 業 類 股, 主 要 原 因 在 於 中 國 本 身 的 鋼 鐵 產 出 優 於 台 灣 許 多, 而 且 台 灣 鋼 鐵 業 並 未 在 中 國 設 立 廠 房, 以 接 收 中 國 內 需 市 場 訂 單 ; 而 金 融 保 險 類 股 因 MOU 尚 未 簽 訂 致 使 表 現 起 起 伏 伏, 未 能 有 明 確 的 利 多 行 情 ; 半 導 體 類 股 含 有 有 晶 圓 代 工 及 DRAM 類 股, 該 兩 類 股 受 全 球 景 氣 影 響 大 於 兩 岸 帶 來 的 民 生 觀 光 及 基 礎 建 設 利 多 本 研 究 藉 由 事 件 研 究 法 探 討 兩 岸 三 通 是 否 對 於 事 件 期 前 後 股 價 有 所 影 響, 因 而 選 擇 該 事 件 做 為 第 一 研 究 因 素, 然 而, 研 究 期 間 或 許 尚 有 其 它 第 二 因 素 或 第 三 因 素 等 影 響 股 44
價 的 變 化, 後 續 研 究 可 考 慮 著 墨 於 同 一 時 期 內 台 灣 股 市 是 否 仍 有 其 它 因 素 的 干 擾, 如 國 際 經 濟 因 素 2009 年 台 灣 股 市 流 傳 著 這 樣 的 想 法 跟 著 兩 岸 的 脈 動 走, 就 能 掌 握 財 富 ", 希 望 藉 由 本 研 究, 能 讓 投 資 者 能 更 進 一 步 的 了 解 那 些 類 股 能 真 正 受 惠 受 兩 岸 三 通 的 題 材 45
參 考 文 獻 一 中 文 部 分 1. 沈 中 華 李 建 然, 事 件 研 究 法 財 務 與 會 計 實 證 研 究 必 備, 民 國 89 年, 華 泰 文 化 出 版 2. 周 賓 凰 蔡 坤 芳, 台 灣 股 市 日 資 料 特 性 與 事 件 研 究 法 ", 證 劵 市 場 發 展 季 刊, 9 卷,2 期, 頁 1-26, 4 月 3. 劉 其 昌,1990, 台 灣 股 票 價 格 影 響 因 素 的 基 本 性 分 析 ", 台 灣 銀 行 季 刊, 41 卷,1 期, 頁 200-258, 1 月 4. 范 懷 文,2001 年 6 月, 事 件 研 究 法 : 母 數 無 母 數 與 拔 靴 複 製 法 之 比 較 國 立 中 央 大 學 財 務 管 理 研 究 所 碩 士 論 文 5. 張 多 馬,2004 年 2 月, 臺 灣 推 動 兩 岸 小 三 通 之 研 究, 國 立 政 治 大 學 外 交 學 系 戰 略 與 國 際 事 務 碩 士 在 職 專 班 6. 林 章 德, 2000 年 6 月, 上 市 公 司 重 大 投 資 宣 告 對 股 價 影 響 之 研 究, 東 海 大 學 企 業 管 理 研 究 所 碩 士 論 文 7. 林 玉 成,2001 年 6 月, 我 國 上 市 公 司 庫 藏 股 宣 告 資 訊 內 涵 及 操 作 策 略 之 分 析, 國 立 高 雄 第 一 科 技 大 學 財 務 管 理 系 碩 士 論 文 8. 彭 瑞 年,2005 年 6 月, 員 工 分 紅 稀 釋 率 與 投 資 績 效 之 關 係, 東 吳 大 學 國 際 貿 易 學 系 國 際 金 融 組 碩 士 論 文 9. 于 文 燕,2005 年 7 月, 政 治 選 舉 事 件 對 股 票 報 酬 之 影 響, 南 華 大 學 財 務 管 理 研 究 所 10. 曾 昭 玲, 信 用 交 易 條 件 調 整 對 股 票 市 場 之 影 響,2002 年, 世 新 大 學 經 濟 學 研 究 所 46
11. 凌 明 智,2004 年 1 月, 重 大 災 難 事 件 對 股 票 市 場 之 影 響 - 以 SARS 疾 病 災 難 事 件 對 台 灣 金 融 業 為 例, 國 立 高 雄 第 一 科 技 大 學 金 融 營 運 所 二 英 文 部 分 1. Fama,E.F., Lawrence Fisher, Michael C. Jensen And Richard Roll(1969), The Adjustment of Stock Prices to New Information," Internationl Economic Review,Vol.10,No.1,pp.1-21 2. MacRae, D.(1977), A political model of the business cycle,"journal of Political Economy,Vol.85,pp.239-264 3. Nordhaus, W.D.(1975), The Political Business Cycle," Review of Economics Studies,Vol.42,pp.169-190 三 網 站 1. 台 灣 證 券 交 易 所 http://www.twse.com.tw 2. 國 務 院 台 灣 辦 事 處 http://www.gwytb.gov.cn 3. 行 政 院 大 陸 委 員 會 http://www.mac.gov.tw 4. 國 際 貿 易 局 http://cweb.trade.gov.tw 5. 中 時 報 系 - 知 識 贏 家 http://kmw.ctgin.com/ 47