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2008 年 4 月 8 日 回 避 农 业 中 金 公 司 研 究 部 分 析 员 : 袁 霏 阳 yuanfy@cicc.com.cn (8621) 5879 6226 丰 原 生 化 (000930/7.42 元 ) 柠 檬 酸 价 格 上 涨 背 后 的 苦 衷 :07 年 业 绩 回 顾 主 要 财 务 指 标 ( 单 位 : 人 民 币 百 万 元 ) 2004 A 2005 A 2006 A 2007 A 2008 E 2009 E 主 营 业 务 收 入 2,198 3,261 4,398 4,054 5,175 5,454 (+/-%) 42.1 48.4 34.9-7.8 27.7 5.4 主 营 业 务 利 润 389 321-38 -313-51 -15 (+/-%) 36.4-17.3-111.8-728.5 83.6 70.9 净 利 润 101 139-337 26 83 63 (+/-%) 2.4 37.5-342.3 107.6 223.2-24.6 每 股 收 益 ( 元 ) 0.26 0.14-0.35 0.03 0.09 0.07 (+/-%) -16.8-44.1-342.2 107.6 223.2-24.6 每 股 经 营 现 金 流 ( 元 ) 0.86 0.40 0.07 1.13 0.62 0.61 市 盈 率 ( 倍 ) 70.8 51.5-21.2 277.8 86.0 114.0 市 净 率 ( 倍 ) 4.1 3.1 3.7 3.9 3.8 3.6 股 价 / 经 营 现 金 8.6 18.6 99.8 6.6 12.0 12.2 EV/EBITDA ( 倍 ) 29.2 30.8-62.9-28.0-199.9-485.8 净 资 产 收 益 率 (%) 5.8 6.1-17.6 1.4 4.4 3.2 投 入 资 本 回 报 率 (%) 4.5 4.8-2.2 5.1 5.5 5.2 股 息 收 益 率 (%) 0.5 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 股 票 代 码 A 股 000930 CH 当 前 股 价 人 民 币 7.42 日 成 交 量 ( 百 万 股 ) 18.73 52 周 最 高 价 / 最 低 价 人 民 币 11.7/5.71 发 行 股 数 ( 百 万 股 ) 964 其 中 : 流 通 股 ( 百 万 股 ) 769 主 要 股 东 ( 持 股 比 例 ) 中 粮 集 团 有 限 公 司 (20.74%) 近 期 股 价 表 现 (%) 200 160 120 80 40 丰 原 生 化 深 证 A 股 指 数 0 07-04 07-06 07-08 07-10 07-12 08-02 资 料 来 源 : 公 司 数 据, 彭 博 资 讯, 中 金 公 司 研 究 部 07 年 实 现 微 利 07 年 公 司 录 得 2,576 万 元 净 利 润, 每 股 收 益 为 0.027 元, 这 与 我 们 之 前 对 于 公 司 可 实 现 微 利 并 避 免 披 星 戴 帽 的 判 断 一 致 07 年 公 司 业 绩 未 出 现 亏 损 的 原 因 在 于 :1)35.72 万 吨 的 燃 料 乙 醇 销 量 为 公 司 带 来 了 8.04 亿 元 的 中 央 财 政 补 贴 ;2)3,500 万 股 徽 商 银 行 股 份 的 转 让 为 公 司 带 来 了 1.42 亿 元 的 一 次 性 投 资 收 益 08 年 展 望 1) 硫 酸 超 过 玉 米 价 格 涨 幅 : 当 前 柠 檬 酸 价 格 飙 升 并 非 因 为 中 国 淘 汰 落 后 产 能 或 是 欧 盟 需 求 拉 动 所 致, 而 是 因 为 硫 酸 采 购 单 价 大 幅 上 涨 07 年 9 月 至 今 硫 酸 价 格 已 累 计 上 涨 200% 以 上 仅 因 为 硫 酸 价 格 上 涨 一 项, 公 司 08 年 柠 檬 酸 生 产 成 本 就 将 至 少 上 涨 10% 在 玉 米 和 硫 酸 价 格 同 时 大 幅 上 扬 的 前 提 下 公 司 不 得 已 才 将 柠 檬 酸 价 格 从 07 年 10 月 以 来 累 计 上 调 了 20% 左 右 2) 柠 檬 酸 价 格 上 涨 蕴 含 危 机 : 近 期 柠 檬 酸 价 格 上 涨 的 另 外 一 个 原 因 是 欧 盟 采 购 商 订 单 大 增, 欧 盟 采 购 商 提 前 大 量 进 货 的 动 因 是 出 于 他 们 对 中 国 能 否 成 功 应 诉 欧 盟 反 倾 销 调 查 的 担 忧 由 于 丰 原 生 化 正 面 临 欧 盟 反 倾 销 调 查, 若 应 诉 失 败, 公 司 柠 檬 酸 业 务 将 会 遭 受 致 命 打 击 ; 若 应 诉 成 功, 柠 檬 酸 出 口 量 与 出 口 价 格 必 将 同 步 回 落 两 种 结 局 对 公 司 都 不 利 3) 淘 汰 落 后 柠 檬 酸 产 能 并 不 会 改 变 现 有 产 能 过 剩 格 局 : 由 于 2010 年 之 前 需 淘 汰 的 8 万 吨 产 能 尚 不 足 现 有 产 能 的 5%, 而 且 柠 檬 酸 本 身 就 属 于 产 能 高 度 过 剩 的 行 业, 因 此, 即 使 上 述 产 能 淘 汰 计 划 得 以 顺 利 实 施, 柠 檬 酸 行 业 现 有 供 需 格 局 不 会 发 生 改 变 考 虑 到 今 明 两 年 公 司 仍 将 主 要 依 赖 政 府 补 贴 保 持 微 利 状 态 以 及 中 国 粮 油 控 股 (606.HK) 短 期 内 收 购 公 司 可 能 性 不 大 的 背 景 下, 我 们 维 持 回 避 评 级 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 并 进 行 交 易, 还 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 投 资 银 行 业 务 服 务 本 报 告 亦 可 由 中 国 国 际 金 融 ( ) 有 限 公 司 和 / 或 中 国 国 际 金 融 证 券 有 限 公 司 于 提 供 本 报 告 的 版 权 仅 为 我 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 刊 登 发 表 或 引 用

表 1: 公 司 07 年 业 绩 及 与 去 年 同 期 的 比 较 (06 年 业 绩 大 幅 追 溯 调 整 是 因 为 公 司 会 计 入 账 方 法 发 生 较 大 变 化 的 缘 故 ) 人 民 币 : 百 万 元 07 年 年 报 FY07 YoY 人 民 币 : 百 万 元 06 年 年 报 07 年 年 报 Change 主 营 业 务 收 入 4,398 4,054-7.8% 主 营 业 务 收 入 4,398 4,398 0.0% - 柠 檬 酸 等 有 机 酸 及 其 盐 类 1,219 1,105-9.3% - 柠 檬 酸 等 有 机 酸 及 其 盐 类 1,055 1,219 15.6% - 氨 基 酸 类 517 388-25.0% - 氨 基 酸 类 446 517 15.8% - 食 用 油 及 其 副 产 品 560 135-75.9% - 食 用 油 及 其 副 产 品 560 560 0.0% - 酒 精 类 1,668 1,926 15.4% - 酒 精 类 1,330 1,668 25.5% - 环 氧 乙 烷 及 副 产 品 339 346 2.3% - 环 氧 乙 烷 及 副 产 品 339 339 0.0% - 其 他 ( 不 再 包 含 玉 米 蛋 白 粉 ) 95 154 61.9% - 玉 米 蛋 白 粉 及 其 他 669 95-85.8% 主 营 业 务 成 本 4,425 4,356-1.5% 主 营 业 务 成 本 4,425 4,425 0.0% - 柠 檬 酸 等 有 机 酸 及 其 盐 类 1,065 1,095 2.8% - 柠 檬 酸 等 有 机 酸 及 其 盐 类 904 1,065 17.9% - 氨 基 酸 类 492 397-19.5% - 氨 基 酸 类 435 492 13.1% - 食 用 油 及 其 副 产 品 610 125-79.5% - 食 用 油 及 其 副 产 品 610 610 0.0% - 酒 精 类 1,874 2,315 23.5% - 酒 精 类 1,579 1,874 18.7% - 环 氧 乙 烷 及 副 产 品 291 275-5.6% - 环 氧 乙 烷 及 副 产 品 291 291 0.0% - 其 他 ( 不 再 包 含 玉 米 蛋 白 粉 ) 93 150 62.3% - 玉 米 蛋 白 粉 及 其 他 606 93-84.7% 主 营 业 务 利 润 -38-313 -728.5% 主 营 业 务 利 润 -38-38 0.0% 主 营 业 务 利 润 率 -0.9% -7.7% -6.9% 主 营 业 务 利 润 率 -0.9% -0.9% 0.0% - 柠 檬 酸 等 有 机 酸 及 其 盐 类 12.6% 1.0% -11.7% - 柠 檬 酸 等 有 机 酸 及 其 盐 类 14.3% 12.6% -1.7% - 氨 基 酸 类 4.7% -2.3% -7.0% - 氨 基 酸 类 2.4% 4.7% 2.3% - 食 用 油 及 其 副 产 品 -8.9% 7.4% 16.3% - 食 用 油 及 其 副 产 品 -8.9% -8.9% 0.0% - 酒 精 类 -12.3% -20.2% -7.9% - 酒 精 类 -18.7% -12.3% 6.4% - 环 氧 乙 烷 及 副 产 品 14.1% 20.6% 6.6% - 环 氧 乙 烷 及 副 产 品 14.1% 14.1% 0.0% - 其 他 ( 不 再 包 含 玉 米 蛋 白 粉 ) 2.8% 2.6% -0.2% - 玉 米 蛋 白 粉 及 其 他 9.4% 2.8% -6.6% 营 业 费 用 173 143-17.3% 营 业 费 用 173 173 0.0% 营 业 费 用 率 3.9% 3.5% -0.4% 营 业 费 用 率 3.9% 3.9% 0.0% 管 理 费 用 250 208-16.8% 管 理 费 用 255 250-2.0% 管 理 费 用 率 5.7% 5.1% -0.6% 管 理 费 用 率 5.8% 5.7% -0.1% 财 务 费 用 203 258 27.3% 财 务 费 用 203 203 0.0% 投 资 收 益 0 141 71708.2% 投 资 收 益 -8 0 97.5% 营 业 利 润 -861-780 9.4% 营 业 利 润 -680-861 -26.5% 营 业 利 润 率 -19.6% -19.2% 0.3% 营 业 利 润 率 -15.5% -19.6% -4.1% 补 贴 收 入 565 817 44.6% 补 贴 收 入 565 565 0.0% 补 贴 收 入 / 销 售 收 入 12.8% 20.2% 7.3% 补 贴 收 入 / 销 售 收 入 12.8% 12.8% 0.0% 利 润 总 额 -348 39 111.3% 利 润 总 额 -352-348 1.0% 税 前 利 润 率 -7.9% 1.0% 8.9% 税 前 利 润 率 -8.0% -7.9% 0.1% 所 得 税 -14 22 262.1% 所 得 税 31-14 -144.3% 有 效 税 率 3.9% 56.2% 52.3% 有 效 税 率 -8.8% 3.9% 12.7% 净 利 润 -337 26 107.6% 净 利 润 -385-337 12.5% 净 利 润 率 -7.7% 0.6% 8.3% 净 利 润 率 -8.8% -7.7% 1.1% 每 股 收 益 -0.349 0.027 107.6% 每 股 收 益 -0.399-0.349 12.5% 附 注 07 年 公 司 将 产 品 类 别 的 统 计 口 径 做 了 调 整, 将 玉 米 蛋 白 粉 的 收 入 及 成 本 分 摊 到 有 机 酸 氨 基 酸 和 酒 精 三 大 类 产 品 中, 从 而 使 得 这 三 种 产 品 的 毛 利 率 无 法 与 05 年 数 据 做 比 较 在 硫 铁 矿 以 及 硫 磺 供 给 量 难 以 出 现 爆 发 式 增 长, 以 及 磷 肥 生 产 对 硫 酸 需 求 依 然 强 劲 的 前 提 下, 我 们 很 难 预 计 硫 酸 价 格 会 在 09 年 回 落, 未 来 两 年 硫 酸 价 格 将 会 超 过 玉 米 价 格 涨 幅 价 格 上 涨 背 后 的 其 他 原 因 : 近 期 欧 盟 贸 易 商 增 加 柠 檬 酸 采 购 量 也 是 拉 动 中 国 柠 檬 酸 出 口 价 格 上 涨 的 一 个 因 素, 欧 盟 贸 易 商 采 购 动 因 在 于 他 们 认 为 中 国 将 在 欧 盟 柠 檬 酸 反 倾 销 调 查 中 败 诉, 所 以 采 取 了 提 前 囤 货 的 做 法 由 于 丰 原 生 化 正 面 临 欧 盟 反 倾 销 调 查, 若 应 诉 失 败, 公 司 柠 檬 酸 出 口 业 务 将 遭 受 致 命 打 击 ; 若 应 诉 成 功, 柠 檬 酸 出 口 量 与 出 口 价 格 必 将 同 步 回 落 两 种 结 局 对 公 司 都 不 利 唯 一 可 能 出 现 的 利 好 结 局 是 公 司 应 诉 成 功, 而 其 他 中 国 公 司 应 诉 失 败 或 者 放 弃 应 诉, 但 这 在 中 国 企 业 日 益 意 识 到 应 诉 重 要 性 并 且 抱 团 对 外 应 诉 的 前 提 下, 我 们 很 难 期 待 第 三 种 结 局 的 出 现 淘 汰 落 后 柠 檬 酸 产 能 并 不 会 改 变 现 有 产 能 过 剩 格 局 : 发 改 委 联 合 其 他 有 关 部 门 制 定 了 节 能 减 排 综 合 性 工 作 方 案, 并 在 随 后 的 通 知 中 明 确 提 出 在 2010 年 前 将 要 淘 汰 8 万 吨 柠 檬 酸 产 能 由 于 计 划 淘 汰 的 产 能 不 足 现 有 总 产 能 的 5%, 因 此 全 行 业 产 能 严 重 过 剩 局 面 将 不 会 因 此 发 生 改 变 图 1: 公 司 柠 檬 酸 产 品 及 主 要 原 材 料 价 格 走 势 资 料 来 源 : 公 司 数 据 中 金 公 司 研 究 部 柠 檬 酸, 成 本 推 动 下 的 价 格 繁 荣 元 / 吨 1,600 1,400 1,200 硫 酸 价 格 (98%, 净 水 ) 左 轴 全 国 混 等 平 均 玉 米 收 购 价 格 左 轴 柠 檬 酸 出 口 价 格 右 轴 柠 檬 酸 盐 及 柠 檬 酸 酯 出 口 价 格 右 轴 美 元 / 吨 950 900 850 硫 酸 价 格 过 快 上 涨 是 导 致 柠 檬 酸 价 格 飙 升 的 主 因 : 公 司 每 生 产 1 吨 柠 檬 酸 约 需 1.98-2.00 吨 玉 米 以 及 0.81-0.82 吨 硫 酸 新 产 季 安 徽 省 玉 米 收 购 均 价 约 为 1,700-1,800 元 / 吨 ( 含 13% 增 值 税 ), 我 们 由 此 估 计 公 司 08 年 玉 米 收 购 价 为 1,725 元 / 吨 ( 含 13% 增 值 税 ), 同 比 上 涨 10%,07 08 两 年 玉 米 约 占 公 司 生 产 成 本 45% 1,000 800 600 400 200 01/02 07/02 01/03 07/03 01/04 07/04 01/05 07/05 01/06 07/06 01/07 07/07 01/08 800 750 700 650 600 07 年 安 徽 省 98% 硫 酸 均 价 约 为 520 元 / 吨 ( 含 17% 增 值 税 ), 到 08 年 3 月 时 该 含 税 价 格 已 飙 升 至 1,500 元 / 吨, 预 计 08 年 全 年 均 价 将 达 1,600 元 / 吨, 同 比 上 涨 207.7%, 硫 酸 占 公 司 生 产 成 本 的 比 重 因 此 将 由 07 年 5% 猛 增 至 08 年 15% 仅 因 为 硫 酸 价 格 上 涨 一 项, 公 司 08 年 柠 檬 酸 生 产 成 本 就 将 至 少 上 涨 10% 由 于 硫 酸 价 格 飙 升, 公 司 柠 檬 酸 及 柠 檬 酸 盐 酯 价 格 也 不 得 不 在 三 个 月 之 后 开 始 上 涨 资 料 来 源 : 农 业 部, 中 国 海 关, 石 油 和 化 学 工 业 协 会, 中 金 公 司 研 究 部 2 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 并 进 行 交 易, 还 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 投 资 银 行 业 务 服 务 本 报 告 亦 可 由 中 国 国 际 金 融 ( ) 有 限 公 司 和 / 或 中 国 国 际 金 融 证 券 有 限 公 司 于 提 供 本 报 告 的 版 权 仅 为 我 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 刊 登 发 表 或 引 用

表 2: 中 国 柠 檬 酸 产 能 以 及 落 后 产 能 淘 汰 计 划 中 国 柠 檬 酸 主 要 生 产 企 业 公 司 地 点 产 能 ( 万 吨 ) 安 徽 丰 原 生 物 化 学 股 份 有 限 公 司 安 徽 18.0 潍 坊 英 轩 实 业 有 限 公 司 山 东 16.0 山 东 柠 檬 生 化 有 限 公 司 山 东 15.0 日 照 鲁 信 金 禾 生 化 有 限 公 司 山 东 13.0 现 湖 北 黄 石 市 兴 华 生 化 有 限 公 司 湖 北 8.0 江 苏 宜 兴 协 联 生 化 有 限 公 司 江 苏 8.0 罗 氏 中 亚 ( 无 锡 ) 柠 檬 酸 有 限 公 司 江 苏 4.0 山 西 汾 河 生 化 有 限 公 司 柠 檬 酸 分 厂 山 西 4.0 安 徽 华 源 生 物 药 业 有 限 公 司 安 徽 3.0 湖 南 银 海 石 油 化 工 有 限 公 司 湖 南 3.0 山 西 芮 城 黄 河 化 工 有 限 公 司 山 西 2.0 青 岛 扶 桑 精 制 加 工 有 限 公 司 山 东 2.0 新 疆 石 河 子 长 运 生 化 有 限 公 司 新 疆 2.0 山 东 莱 芜 泰 禾 生 化 有 限 公 司 山 东 2.0 秦 皇 岛 金 柠 檬 生 物 化 学 有 限 公 司 河 北 2.0 金 柠 檬 ( 青 岛 ) 食 品 添 加 剂 有 限 公 司 山 东 2.0 连 云 港 诺 贝 生 化 科 技 有 限 公 司 江 苏 1.5 云 南 燃 二 化 工 有 限 公 司 云 南 1.3 甘 肃 临 泽 雪 晶 淀 粉 化 工 有 限 公 司 甘 肃 0.6 武 汉 双 凤 柠 檬 酸 有 限 公 司 湖 北 0.5 产 能 合 计 108.9 发 改 委 环 保 总 局 的 落 后 产 能 淘 汰 计 划 2006 年 3.3 2007 年 2.0 2008 年 1.9 2009 年 0.8 落 后 产 能 淘 汰 计 划 合 计 ( 万 吨 ) 8.0 实 际 淘 汰 情 况 石 家 庄 永 兴 柠 檬 酸 厂 0.5 山 西 正 泰 实 业 有 限 公 司 0.8 南 宁 柠 檬 酸 有 限 公 司 1.0 2007 年 落 后 产 能 实 际 淘 汰 值 合 计 ( 万 吨 ) 2.3 资 料 来 源 : 发 改 委, 环 保 总 局, 中 金 公 司 研 究 部 燃 料 乙 醇 业 务 仍 需 依 赖 巨 额 补 贴 实 现 微 利 由 于 公 司 远 离 玉 米 主 产 区, 玉 米 含 税 均 价 要 比 黑 龙 江 高 出 400 元 / 吨, 而 且, 公 司 技 改 以 及 生 产 效 率 提 高 所 能 带 来 的 成 本 节 约 尚 需 时 日, 因 此, 我 们 预 计 未 来 两 年 公 司 燃 料 乙 醇 项 目 必 须 依 赖 中 央 财 政 巨 额 补 贴 才 能 勉 强 实 现 盈 利 而 且 随 着 技 改 以 及 生 产 效 率 提 升, 我 们 相 信 中 央 财 政 将 会 适 时 减 少 补 贴 力 度 ( 符 合 弹 性 补 贴 机 制 原 理 ), 预 计 08 09 两 年 公 司 该 项 补 贴 可 能 降 至 2,100 元 / 吨 和 2,000 元 / 吨, 公 司 燃 料 乙 醇 产 销 量 则 将 维 持 36 万 吨 / 年 的 满 负 荷 状 态 并 入 中 国 粮 油 控 股 (606.HK) 的 预 期 短 期 内 难 以 实 现 由 于 中 国 粮 油 控 股 拥 有 黑 龙 江 华 润 酒 精 吉 林 燃 料 乙 醇 这 两 家 玉 米 质 燃 料 乙 醇 定 点 生 产 企 业, 以 及 广 西 中 粮 生 物 质 能 源 这 一 家 木 薯 质 燃 料 乙 醇 定 点 生 产 企 业, 因 此 从 规 避 关 联 交 易 角 度 出 发, 丰 原 生 化 确 实 存 在 并 入 中 国 粮 油 控 股 的 可 能 但 由 于 中 国 粮 油 控 股 属 于 红 筹 公 司, 要 收 购 A 股 公 司 股 权 尚 存 在 较 大 的 法 律 障 碍, 我 们 预 期 中 国 粮 油 控 股 将 会 首 先 考 虑 A 股 回 归, 然 后 再 将 丰 原 生 化 的 收 购 事 宜 提 上 议 事 日 程, 由 此 看 来 这 一 预 期 至 少 要 到 2010 年 之 后 才 有 可 能 兑 现 维 持 回 避 评 级 由 于 柠 檬 酸 价 格 上 涨 具 有 典 型 的 成 本 推 动 型 特 征, 而 且 公 司 未 必 能 在 此 次 欧 盟 反 倾 销 诉 讼 中 独 善 其 身 同 时, 新 近 颁 布 的 弹 性 价 格 补 贴 机 制 使 得 公 司 燃 料 乙 醇 业 务 只 能 在 政 府 补 贴 下 保 持 微 利 状 态, 而 被 中 国 粮 油 控 股 收 购 的 预 期 短 期 内 尚 难 以 实 现, 因 此 我 们 维 持 回 避 评 级 表 3: 公 司 销 售 与 盈 利 预 测 调 整 人 民 币 2008 2009 百 万 元 调 整 前 调 整 后 变 化 调 整 前 调 整 后 变 化 主 营 业 务 收 入 4688 5175 10.4% 4890 5454 11.6% 主 营 业 务 成 本 4736 5208 10.0% 4945 5450 10.2% 主 营 业 务 利 润 率 -1.4% -1.0% 0.4% -1.5% -0.3% 1.2% 营 业 利 润 -654-637 2.6% -688-628 8.7% 营 业 利 润 率 -14.0% -12.3% 1.6% -14.1% -11.5% 2.6% 补 贴 收 入 788 756-4.0% 788 720-8.6% 净 利 润 92 83-9.6% 66 63-5.1% 净 利 润 率 2.0% 1.6% -0.4% 1.4% 1.2% -0.2% 每 股 收 益 ( 元 ) 0.10 0.09-9.6% 0.07 0.07-5.1% 资 料 来 源 : 中 金 公 司 研 究 部 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 并 进 行 交 易, 还 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 投 资 银 行 业 务 服 务 本 报 告 亦 可 由 中 国 国 际 金 融 ( ) 有 限 公 司 和 / 或 中 国 国 际 金 融 证 券 有 限 公 司 于 提 供 本 报 告 的 版 权 仅 为 我 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 刊 登 发 表 或 引 用 3

表 4: 调 整 后 的 公 司 盈 利 预 测 及 主 要 财 务 指 标 ( 单 位 : 人 民 币 百 万 元 ) 2003 A 2004 A 2005 A 2006 A 2007 A 2008 E 2009 E 损 益 表 主 营 业 务 收 入 1,547 2,198 3,261 4,398 4,054 5,175 5,454 主 营 业 务 利 润 285 389 321-38 -313-51 -15 营 业 费 用 -49-72 -89-173 -143-160 -169 管 理 费 用 -47-84 -102-250 -208-197 -207 营 业 利 润 193 245 146-472 -654-399 -382 财 务 费 用 -54-97 -110-203 -258-238 -246 补 贴 收 入 0 5 202 565 817 756 720 税 前 利 润 145 161 226-348 39 117 90 净 利 润 99 101 139-337 26 83 63 每 股 盈 利 ( 元 ) 0.31 0.26 0.14-0.35 0.03 0.09 0.07 每 股 股 利 ( 元 ) 0.05 0.10 - - - - - 现 金 流 量 表 经 营 活 动 现 金 流 净 额 144 338 385 72 1,085 594 587 投 资 活 动 现 金 流 净 额 -917-831 -1,062-338 -190-510 -200 融 资 活 动 现 金 流 净 额 991 469 738-23 -512 10-208 货 币 资 金 增 加 额 225-24 58-296 374 84 193 货 币 资 金 期 初 余 额 362 587 563 621 325 699 783 货 币 资 金 期 末 余 额 587 563 621 325 699 783 975 资 产 负 债 表 货 币 资 金 587 563 621 325 699 783 975 应 收 帐 款 234 189 248 540 310 425 448 存 货 333 619 952 595 710 713 747 长 期 投 资 合 计 171 179 383 290 75 75 75 固 定 资 产 合 计 3,001 4,034 4,697 5,229 5,066 5,337 5,269 无 形 资 产 及 其 他 资 产 9 17 57 139 161 166 161 资 产 合 计 4,717 5,900 7,393 7,688 7,647 8,006 8,202 短 期 借 款 1,347 1,782 2,314 2,504 2,652 2,852 2,852 应 付 帐 款 393 746 918 989 1,566 1,142 1,195 应 付 股 利 0 8 26 - - - - 应 交 税 金 -41-30 -2-20 -50-14 -15 长 期 借 款 630 885 591 1,110 983 1,133 1,133 股 本 319 392 964 964 964 964 964 储 备 和 未 分 配 利 润 1,271 1,353 1,333 953 853 936 999 负 债 和 所 有 者 权 益 合 计 4,717 5,900 7,393 7,688 7,647 8,007 8,202 财 务 指 标 净 债 务 / 所 有 者 权 益 91.6% 121.7% 100.7% 194.0% 168.7% 168.5% 153.3% 资 产 负 债 率 65.8% 69.7% 67.1% 73.7% 75.0% 75.0% 74.8% 应 收 帐 款 周 转 期 ( 天 ) 55 31 28 45 28 30 30 存 货 周 转 期 ( 天 ) 96 125 119 49 59 50 50 速 动 比 率 0.5 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3 0.4 流 动 比 率 0.6 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 主 营 业 务 利 润 率 18.4% 17.7% 9.9% -0.9% -7.7% -1.0% -0.3% EBIT 利 润 率 12.5% 11.1% 4.5% -10.7% -16.1% -7.7% -7.0% EBITDA 利 润 率 17.2% 17.0% 10.8% -3.9% -9.6% -1.1% -0.4% 营 业 利 润 率 9.0% 6.7% 1.1% -19.6% -19.2% -12.3% -11.5% 税 前 利 润 率 9.4% 7.3% 6.9% -7.9% 1.0% 2.3% 1.7% 净 利 润 率 6.4% 4.6% 4.3% -7.7% 0.6% 1.6% 1.2% 营 业 管 理 费 用 / 营 业 收 入 6.2% 7.1% 5.9% 9.6% 8.6% 6.9% 6.9% 净 资 产 收 益 率 6.2% 5.8% 6.1% -17.6% 1.4% 4.4% 3.2% 股 息 收 益 率 0.2% 0.5% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 资 料 来 源 : 公 司 数 据 中 金 公 司 研 究 部 4 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 并 进 行 交 易, 还 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 投 资 银 行 业 务 服 务 本 报 告 亦 可 由 中 国 国 际 金 融 ( ) 有 限 公 司 和 / 或 中 国 国 际 金 融 证 券 有 限 公 司 于 提 供 本 报 告 的 版 权 仅 为 我 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 刊 登 发 表 或 引 用

北 京 中 国 北 京 100004 建 国 门 外 大 街 1 号 国 贸 大 厦 2 座 28 层 电 话 : (8610) 6505-1166 传 真 : (8610) 6505-1156 上 海 上 海 分 公 司 中 国 上 海 200120 陆 家 嘴 环 路 1233 号 汇 亚 大 厦 32 层 电 话 : (8621) 5879-6226 传 真 : (8621) 5879-7827 北 京 建 国 门 外 大 街 证 券 营 业 部 中 国 北 京 100022 北 京 市 朝 阳 区 建 国 门 外 大 街 甲 6 号 凯 德 大 厦 1 层 电 话 : (8610) 8567-9238 传 真 : (8610) 8567-9169 上 海 淮 海 中 路 证 券 营 业 部 中 国 上 海 200020 淮 海 中 路 398 号 世 纪 巴 士 大 厦 裙 楼 1-B 2-B 电 话 : (8621) 6386-1195 传 真 : (8621) 6386-1196 中 国 国 际 金 融 ( ) 有 限 公 司 国 际 金 融 中 心 第 一 期 23 楼 2307 室 中 国 国 际 金 融 证 券 有 限 公 司 国 际 金 融 中 心 第 一 期 23 楼 2307 室 中 国 国 际 金 融 资 产 管 理 有 限 公 司 国 际 金 融 中 心 第 一 期 23 楼 2314 室 深 圳 深 圳 深 南 大 道 证 券 营 业 部 中 国 深 圳 518040 深 南 大 道 7088 号 招 商 银 行 大 厦 25 层 2503 室 电 话 : (86755) 8319-5000 传 真 : (86755) 8319-9229 本 报 告 中 的 信 息 均 来 源 于 已 公 开 的 资 料, 我 公 司 对 这 些 信 息 的 准 确 性 及 完 整 性 不 作 任 何 保 证 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 的 意 见 并 不 构 成 所 述 证 券 买 卖 的 出 价 或 征 价 我 公 司 及 其 所 属 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 并 进 行 交 易, 还 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 投 资 银 行 业 务 服 务 本 报 告 亦 可 由 中 国 国 际 金 融 ( ) 有 限 公 司 和 / 或 中 国 国 际 金 融 证 券 有 限 公 司 于 提 供 本 报 告 的 版 权 仅 为 我 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 刊 登 发 表 或 引 用