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公 司 报 告 WiFi (WLAN) 投 资 系 列 之 : 卓 翼 科 技 (002369) 跟 随 中 国 制 造 高 速 成 长 的 制 造 外 包 企 业 通 信 行 业 2011 年 06 月 20 日 深 度 报 告 证 券 研 究 报 告 推 荐 ( 首 次 ) 现 价 :15.71 元 主 要 数 据 行 业 公 司 网 址 大 股 东 / 持 股 公 司 深 度 报 告 通 信 行 业 www.zowee.com.cn 田 昱 实 际 控 制 人 / 持 股 28.97% 总 股 本 ( 百 万 股 ) 200 流 通 A 股 ( 百 万 股 ) 64 流 通 B/H 股 ( 百 万 股 ) 0 总 市 值 ( 亿 元 ) 31.42 流 通 A 股 市 值 ( 亿 元 ) 10.09 每 股 净 资 产 ( 元 ) 3.70 资 产 负 债 率 (%) 33.2% 行 情 走 势 图 60% 40% 20% 0% 卓 翼 科 技 沪 深 300-20% Jun-10 Sep-10 Dec-10 Mar-11 相 关 研 究 报 告 投 资 要 点 公 司 是 专 注 于 通 信 设 备 和 消 费 电 子 的 制 造 外 包 企 业 主 要 为 华 为 中 兴 华 硕 等 公 司 提 供 通 信 产 品 代 工 近 三 年, 公 司 收 入 年 复 合 增 长 率 达 37%, 净 利 润 年 复 合 增 长 率 达 27% 公 司 具 有 制 造 外 包 企 业 高 速 发 展 的 三 大 核 心 要 素 : 规 模 优 势 产 品 线 具 发 展 前 景 优 质 客 户 ; 未 来 发 展 思 路 合 理 : 专 注 核 心 客 户 快 速 冲 击 规 模 提 供 一 体 服 务 建 立 技 术 优 势 中 国 制 造 外 包 企 业 将 跟 随 中 国 高 端 制 造 业 的 崛 起 高 速 发 展 行 业 分 工 带 来 的 效 率 和 成 本 优 势, 推 动 代 工 行 业 在 全 球 范 围 内 持 续 发 展 中 国 制 造 业 综 合 竞 争 力 已 成 为 全 球 第 一, 崛 起 的 内 需 市 场 推 动 中 国 制 造 进 入 新 阶 段, 中 国 本 土 高 端 制 造 企 业 将 高 速 发 展 国 内 制 造 外 包 企 业 将 跟 随 中 国 高 端 制 造 业 的 崛 起 高 速 发 展 规 模 : 上 市 解 决 了 公 司 的 产 能 瓶 颈, 推 动 公 司 进 入 正 向 循 环 的 黄 金 期 成 本 和 规 模 是 代 工 行 业 成 功 核 心 要 素 之 一, 上 市 解 决 了 公 司 扩 规 模 所 需 的 资 金 瓶 颈 公 司 未 来 面 临 : 扩 产 能 -> 高 增 长 -> 再 融 资 的 循 环 公 司 持 续 的 再 融 资 + 高 增 长 有 望 带 来 长 时 间 的 投 资 机 遇 产 品 : 产 品 线 具 有 发 展 前 景 公 司 产 品 线 覆 盖 网 络 通 讯 终 端 (ADSL PON) 智 能 手 机 和 WiFi, 三 大 领 域 均 具 有 百 亿 以 上 市 场 空 间 公 司 作 为 华 为 中 兴 的 制 造 外 包 厂 商, 有 望 分 享 行 业 高 速 成 长 客 户 : 核 心 客 户 优 质, 分 享 高 速 成 长 机 遇 客 户 涵 盖 华 为 中 兴 等 国 内 竞 争 力 最 强 的 电 信 设 备 商 公 司 自 2005 年 以 来, 开 始 进 入 华 为 中 兴 的 产 品 供 应 商 体 系, 目 前 已 成 为 两 家 厂 商 的 核 心 供 应 商 公 司 潜 力 巨 大, 首 次 给 予 推 荐 评 级 我 们 预 计 2011\2012 年 每 股 收 益 为 0.54 元 和 0.79 元, 对 应 目 前 股 价,2011 年 和 2012 年 的 PE(x) 分 别 为 29.2\19.8 公 司 产 能 的 到 位 和 新 业 务 带 来 的 高 速 增 长, 有 望 推 动 市 场 预 期 的 进 一 步 上 扬, 预 计 2011 年 底, 市 场 有 望 给 予 2011 年 40 倍 估 值, 对 应 股 价 21.6 元, 相 对 目 前 股 价 有 37% 的 上 升 空 间 证 券 分 析 师 李 忠 智 S1060209070151 010-66299560 Zhanghongjian405@pingan.com.cn 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 主 营 收 入 ( 百 万 元 ) 517 871 1,410 2,231 3,328 YoY(%) 37.4% 68.4% 61.9% 58.2% 49.2% 净 利 润 ( 百 万 元 ) 50 74 108 159 249 YoY(%) 63.1% 48.8% 45.6% 47.3% 56.7% 毛 利 率 (%) 15.9% 13.7% 12.5% 11.9% 12.3% 净 利 率 (%) 9.6% 8.5% 7.6% 7.1% 7.5% ROE(%) 27.9% 10.0% 12.7% 15.8% 19.8% EPS( 摊 薄 / 元 ) 0.25 0.37 0.54 0.79 1.24 P/E( 倍 ) 63.2 42.5 29.2 19.8 12.6 P/B( 倍 ) 17.7 4.2 3.7 3.1 2.5 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款

正 文 目 录 一 专 注 于 网 络 终 端 和 消 费 电 子 的 代 工 厂 商... 4 1.1 专 注 于 网 络 终 端 和 消 费 电 子 代 工 领 域... 4 1.2 网 络 终 端 业 务 带 动 业 绩 高 速 增 长... 5 1.3 公 司 的 核 心 竞 争 力 在 于 成 本 控 制 能 力 和 规 模 优 势... 6 二 双 重 动 力 推 动 国 内 代 工 行 业 高 速 发 展... 8 2.1 全 球 一 体 化 推 动 代 工 行 业 高 速 发 展... 8 2.2 制 造 业 综 合 优 势 推 动 代 工 行 业 向 国 内 迁 移... 8 2.3 内 需 市 场 正 在 崛 起, 中 国 制 造 进 入 新 格 局... 11 三 比 亚 迪 经 验 推 导 代 工 企 业 发 展 模 式... 13 3.1 比 亚 迪 经 验 之 一, 上 市 带 来 资 金 优 势 助 推 高 速 发 展... 13 3.2 比 亚 迪 经 验 之 二, 发 展 三 要 素 : 产 品 线 核 心 客 户 规 模 优 势... 14 四 卓 翼 科 技 具 备 代 工 企 业 成 功 三 大 要 素... 14 4.1 规 模 : 上 市 推 动 规 模 高 速 扩 张... 14 4.2 客 户 : 具 有 优 质 核 心 客 户, 分 享 高 速 成 长 机 遇... 14 4.3 产 品 线 : 布 局 高 成 长 性 的 产 品 线... 15 五 估 值 : 首 次 给 予 推 荐 评 级... 20 5.1 2010~2012 年 收 入 复 合 增 长 率 有 望 达 60%... 20 5.2 风 险 提 示... 21 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 2/23

图 表 目 录 图 表 1 专 注 于 网 络 通 讯 终 端 便 携 式 消 费 电 子 代 工... 4 图 表 2 公 司 坚 持 与 核 心 客 户 共 同 成 长 的 弯 道 超 车 战 略... 5 图 表 3 通 讯 终 端 带 动 收 入 增 长 单 位 : 百 万 元... 5 图 表 4 净 利 润 增 长 持 续 加 速 单 位 : 百 万 元... 5 图 表 5 持 续 的 客 户 扩 张 推 动 公 司 收 入 高 速 增 长... 6 图 表 6 研 发 投 入 逐 年 增 长 单 位 : 百 万 元... 6 图 表 7 研 发 占 比 维 持 单 位 :%... 6 图 表 8 公 司 具 有 24 条 SMT 生 产 线, 2+1 配 置... 7 图 表 9 组 装 环 节 采 用 流 水 线 半 自 动 化 生 产... 7 图 表 10 销 售 费 用 占 营 业 收 入 比 例 单 位 :%... 7 图 表 11 管 理 费 用 占 营 业 收 入 比 例 单 位 :%... 7 图 表 12 代 工 行 业 业 务 模 式... 8 图 表 13 电 子 制 造 外 包 全 球 分 布 格 局 单 位 : 亿 美 元... 9 图 表 14 前 十 大 代 工 企 业, 八 家 位 于 亚 洲 地 区... 9 图 表 15 1999 年 至 2009 年, 中 国 工 业 产 值 年 复 合 增 长 率 达 到 22% 单 位 : 亿 元 10 图 表 16 2010 年 全 球 制 造 竞 争 力 中 国 排 名 第 一... 10 图 表 17 预 计 5 年 后 全 球 制 造 竞 争 力 中 国 仍 排 名 第 一... 10 图 表 18 中 国 内 需 市 场 是 外 资 在 国 内 设 立 工 厂 的 首 要 目 标... 11 图 表 19 不 迁 址 或 不 扩 大 中 国 以 外 的 海 外 生 产 的 前 三 大 原 因... 11 图 表 20 制 造 行 业 进 入 集 中 化 国 内 本 土 企 业 崛 起 的 新 阶 段... 12 图 表 21 借 助 上 市 融 资 优 势, 比 亚 迪 股 份 (1211.HK) 连 续 8 年 高 速 增 长... 13 图 表 22 2005 至 2010 年, 比 亚 迪 电 子 (0285.HK) 收 入 年 复 合 增 长 率 94%... 13 图 表 23 核 心 大 客 户 业 务 高 速 增 长 推 动 公 司 结 构 优 化... 14 图 表 24 公 司 在 核 心 客 户 的 相 关 产 品 供 应 商 中 处 于 前 列... 15 图 表 25 全 球 宽 带 终 端 用 户 规 模 单 位 : 百 万 户... 15 图 表 26 全 球 宽 带 终 端 市 场 规 模 单 位 : 百 万 美 元... 16 图 表 27 全 球 DSL 供 应 商 销 售 量 占 比 单 位 :%... 16 图 表 28 中 国 WiFi 热 点 累 计 总 量 单 位 : 万... 17 图 表 29 中 国 WiFi 网 络 设 备 投 资 总 量 单 位 : 亿 元... 17 图 表 30 中 国 手 机 用 户 数 量 年 复 合 增 长 率 达 18% 单 位 : 亿 户... 18 图 表 31 2010 年 中 国 手 机 出 口 总 值 达 467 亿 美 元 单 位 : 亿 美 元... 18 图 表 32 2011 年 一 季 度 全 球 手 机 销 售 数 据 单 位 : 千 部... 19 图 表 33 2011 年 一 季 度 全 球 手 机 操 作 系 统 销 售 数 据 单 位 : 千 部... 19 图 表 34 公 司 收 入 分 拆 情 况,WiFi 和 智 能 手 机 是 公 司 新 的 增 长 点... 20 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 3/23

一 专 注 于 网 络 终 端 和 消 费 电 子 的 代 工 厂 商 1.1 专 注 于 网 络 终 端 和 消 费 电 子 代 工 领 域 公 司 为 代 工 厂 商, 主 要 以 ODM/EMS 模 式 为 国 内 外 的 通 讯 设 备 制 造 商 和 国 际 品 牌 渠 道 商 提 供 网 络 通 讯 类 和 消 费 电 子 类 及 其 相 关 融 合 产 品 代 工 制 造 生 产 环 节 中, 公 司 的 主 要 产 品 可 分 为 网 络 通 讯 终 端 类 产 品 便 携 式 电 子 消 费 品 和 其 他 产 品 第 一, 网 络 通 讯 终 端 主 要 以 ADSL 调 制 解 调 器 无 线 路 由 器 无 线 网 卡 为 主,2010 年 占 收 入 比 例 92.1%; 第 二, 便 携 式 消 费 电 子 类 主 要 为 苹 果 公 司 进 行 外 设 的 开 发, 占 收 入 比 例 4.9%; 其 他 产 品 代 工 生 产 占 比 3.0% 图 表 1 专 注 于 网 络 通 讯 终 端 便 携 式 消 费 电 子 代 工 分 类 产 品 种 类 网 络 通 讯 终 端 类 ADSL 调 制 解 调 器 无 线 路 由 器 无 线 网 卡 其 他 ( 以 太 网 交 换 机 及 路 由 器 可 视 电 话 数 字 电 视 机 顶 盒 ) 便 携 式 消 费 电 子 类 音 视 频 产 品 ( 包 括 for ipod 音 视 频 产 品 for ipod & with iphone 音 频 产 品 等 ) GPS 卫 星 导 航 设 备 其 他 (MP3 产 品 电 子 字 典 移 动 存 储 产 品 等 ) 其 他 手 机 主 板 加 工 公 司 未 来 的 拓 展 方 向 为 四 点 : 专 注 核 心 客 户 公 司 坚 持 大 客 户 策 略, 重 点 发 展 核 心 或 潜 力 客 户, 伴 随 客 户 同 步 成 长 快 速 冲 击 规 模 公 司 在 看 准 产 业 方 向 和 配 合 客 户 需 求 的 基 础 上, 进 行 多 业 务 并 行 投 入, 持 续 优 化 产 品 结 构, 保 持 公 司 产 业 迅 速 上 规 模 提 供 一 站 服 务 公 司 为 主 要 客 户 提 供 一 站 式 服 务, 不 断 布 局 模 具 生 产 塑 胶 等 核 心 零 组 件 的 垂 直 整 合, 增 加 与 客 户 之 间 的 粘 性 建 立 技 术 优 势 公 司 持 续 进 行 产 品 研 发 投 入, 在 宽 带 接 入 无 线 数 据 传 输 音 视 频 播 放 等 多 个 领 域 的 都 有 较 深 的 积 累 公 司 通 过 多 技 术 积 累 及 跨 行 业 发 展, 形 成 产 品 的 技 术 池 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 4/23

图 表 2 公 司 坚 持 与 核 心 客 户 共 同 成 长 的 弯 道 超 车 战 略 坚 定 不 移 傍 大 款 坚 持 大 客 户 策 略, 重 点 发 展 核 心 / 潜 力 客 户, 伴 随 客 户 同 步 成 长 弯 道 超 车 规 模 投 入 稳 中 求 进 垂 直 整 合 一 站 服 务 广 度 积 累 快 速 成 长 看 准 产 业 方 向, 结 合 客 户 需 求, 发 挥 资 本 优 势, 规 模 投 入, 多 业 务 模 式 并 行, 持 续 优 化 产 品 及 客 户 结 构, 长 短 兼 顾, 稳 中 求 进 需 强 化 核 心 零 组 件 的 垂 直 整 合, 增 加 客 户 粘 性, 凸 显 服 务 价 值, 体 现 一 站 式 服 务 能 力 坚 持 多 技 术 积 累 及 跨 行 业 发 展, 形 成 产 品 的 技 术 池, 迎 合 未 来 融 合 趋 势, 寻 求 快 速 发 展 的 引 爆 点 细 分 市 场 到 主 流 产 品 市 场 的 战 略 转 变, 打 开 规 模 扩 张 空 间 探 寻 新 的 模 式 改 变 产 业 竞 争 规 则, 获 得 相 对 竞 争 优 势, 实 现 爆 发 增 长 1.2 网 络 终 端 业 务 带 动 业 绩 高 速 增 长 近 三 年, 公 司 收 入 年 复 合 增 长 率 达 37%, 净 利 润 年 复 合 增 长 率 达 27% 其 中, 网 络 通 讯 终 端 类 产 品 收 入 由 2007 年 的 1.95 亿 元, 增 长 至 2010 年 的 7.96 亿 元, 是 公 司 业 绩 增 长 的 主 要 动 力 图 表 3 通 讯 终 端 带 动 收 入 增 长 单 位 : 百 万 元 图 表 4 净 利 润 增 长 持 续 加 速 单 位 : 百 万 元 网 络 通 讯 终 端 类 便 携 式 消 费 电 子 类 其 他 类 +37% 864 净 利 润 +27% 74 333 376 195 319 517 444 796 36 30 50 136 2 2007A 8 50 2008A 61 12 2009A 26 42 2010A 2007A 2008A 2009A 2010A 大 客 户 战 略 是 公 司 收 入 高 速 增 长 的 主 要 动 力 纵 观 2005~2011 年, 公 司 发 展 历 史 可 分 为 三 个 阶 段 : 第 一 阶 段, 转 型 起 步 时 期 2005 年 前, 公 司 主 要 业 务 集 中 在 消 费 电 子 类 产 品 生 产, 并 开 始 布 局 网 络 通 讯 终 端 类 产 品 代 工 生 产 2005 年, 进 入 华 为 的 供 应 商 体 系, 并 经 过 两 年 的 代 工 认 证, 生 产 量 逐 步 提 升 第 二 阶 段, 转 型 深 入 时 期 2007 年, 公 司 通 过 华 为 认 证, 成 为 ADSL 产 品 核 心 供 货 商 网 络 通 讯 终 端 类 产 品 以 年 复 合 80% 的 增 速 逐 年 提 升, 至 2010 年, 成 为 华 为 ADSL 第 二 大 供 货 商 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 5/23

第 三 阶 段, 规 模 发 展 时 期 2010 年, 公 司 成 功 完 成 上 市 融 资, 产 能 可 扩 张 至 原 来 3 倍 ; 完 成 下 游 客 户 广 度 扩 展, 覆 盖 华 为 中 兴 BestBuy 等 核 心 客 户 ; 拓 展 原 来 产 业 链 至 上 游 模 具, 形 成 垂 直 整 合 图 表 5 持 续 的 客 户 扩 张 推 动 公 司 收 入 高 速 增 长 900 800 700 600 500 网 络 通 讯 终 端 类 便 携 式 消 费 电 子 类 其 他 类 成 为 华 为 ADSL 产 品 核 心 供 货 商 ADSL 同 比 增 53% 无 线 网 卡 路 由 器 同 比 增 209% 进 入 BestBuy 和 SDI 供 货 体 系 成 为 华 为 ADSL 第 二 大 供 货 商 400 300 200 100 0 2007 2008 2009 2010 1.3 公 司 的 核 心 竞 争 力 在 于 成 本 控 制 能 力 和 规 模 优 势 公 司 的 核 心 竞 争 力 主 要 分 为 两 方 面 : 第 一, 较 强 的 自 主 研 发 能 力 公 司 历 年 的 研 发 投 入 均 不 低 于 总 收 入 的 3%, 投 资 总 量 呈 逐 年 上 升 趋 势 目 前 共 有 200 多 人 的 研 发 团 队 高 水 平 的 研 发 投 入, 维 持 公 司 较 高 毛 利 率 对 研 发 的 重 视, 带 来 较 强 的 设 计 能 力, 从 而 推 动 公 司 毛 利 率 维 持 在 较 高 水 平 ; 近 五 年, 公 司 毛 利 率 均 在 13% 以 上 图 表 6 研 发 投 入 逐 年 增 长 单 位 : 百 万 元 图 表 7 研 发 占 比 维 持 单 位 :% 研 发 投 入 ( 百 万 元 ) 26 研 发 投 入 占 营 业 收 入 比 例 (%) 3.2% 3.0% 3.0% 16 12 2008 2009 2010 2008 2009 2010 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 6/23

第 二, 公 司 具 有 规 模 优 势, 成 本 控 制 能 力 较 强 核 心 设 备 规 模 占 优 :SMT 设 备 是 电 子 制 造 业 的 核 心 设 备, 一 家 电 子 制 造 外 包 服 务 商 拥 有 的 SMT 数 量 和 先 进 程 度 是 国 际 上 评 判 其 制 造 能 力 强 弱 的 一 项 关 键 指 标 公 司 目 前 拥 有 四 个 主 要 生 产 车 间,24 条 SMT 生 产 线, 其 中 16 条 为 松 下 生 产 的 高 精 确 度 高 速 SMT 生 产 线, 该 生 产 线 体 均 为 2+1 ( 即 2 台 贴 装 片 阻 片 容 的 贴 片 机 加 上 1 台 贴 装 芯 片 的 多 功 能 机 ) 的 配 置,SMT 标 准 产 能 达 到 973260 点 / 小 时, 制 造 设 备 的 先 进 性 和 精 密 制 造 能 力 处 于 国 内 同 行 前 列 图 表 8 公 司 具 有 24 条 SMT 生 产 线, 2+1 配 置 图 表 9 组 装 环 节 采 用 流 水 线 半 自 动 化 生 产 成 本 控 制 能 力 突 出 : 目 前 拥 有 较 强 的 原 材 料 采 购 产 品 配 送 及 售 后 服 务 能 力 通 过 自 身 建 立 的 供 应 链 管 理 系 统, 能 够 依 据 客 户 需 求 及 时 高 效 地 组 织 各 种 原 材 料, 完 成 所 有 产 成 品 的 包 装 配 送 及 相 关 的 售 后 服 务, 并 合 理 控 制 成 本 图 表 10 销 售 费 用 占 营 业 收 入 比 例 单 位 :% 图 表 11 管 理 费 用 占 营 业 收 入 比 例 单 位 :% 销 售 费 用 占 营 业 收 入 比 例 (%) 1.2% 1.2% 管 理 费 用 占 营 业 收 入 比 例 (%) 4.9% 1.0% 4.1% 3.5% 2008 2009 2010 2008 2009 2010 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 7/23

二 双 重 动 力 推 动 国 内 代 工 行 业 高 速 发 展 2.1 全 球 一 体 化 推 动 代 工 行 业 高 速 发 展 代 工 行 业 是 采 购 方 提 供 品 牌 和 授 权, 由 制 造 方 生 产 贴 有 该 品 牌 产 品 的 方 式, 是 全 球 一 体 化 生 产, 行 业 参 与 者 寻 求 更 低 生 产 成 本 的 模 式 代 工 行 业 共 分 为 OEM ODM 和 EMS 三 种 业 务 模 式 OEM 模 式 下, 提 供 产 品 制 造 服 务 ( 来 料 加 工 ); EMS 模 式 下, 提 供 的 服 务 包 括 原 材 料 的 采 购 产 品 的 制 造 和 相 关 的 物 流 配 送 售 后 服 务 等 环 节 ; ODM 模 式 下, 提 供 的 服 务 包 括 从 产 品 设 计 开 发 原 材 料 采 购 一 直 到 产 品 制 造 随 着 代 工 领 域 的 发 展, 代 工 行 业 的 公 司 从 早 期 的 OEM 模 式, 向 对 产 业 链 渗 透 较 广 的 EMS ODM 模 式 发 展 图 表 12 代 工 行 业 业 务 模 式 市 场 研 究 产 品 开 发 材 料 采 购 生 产 制 造 后 端 服 务 品 牌 建 设 OEM EMS ODM 资 料 来 源 : 平 安 证 券 研 究 所 2006~2008 年, 全 球 电 子 制 造 外 包 总 量 年 均 增 速 达 11.8%, 行 业 增 速 未 来 仍 将 有 望 达 到 10% 全 球 据 市 场 研 究 机 构 IDC 统 计, 全 球 电 子 制 造 和 外 包 领 域 的 市 场 正 在 持 续 增 长,2006 年 ~2008 年 全 球 电 子 制 造 外 包 总 量 (ODM +EMS) 分 别 为 2,287.61 亿 美 元 2,664.82 亿 美 元 和 2,857.93 亿 美 元, 年 均 增 速 为 11.77% 2.2 制 造 业 综 合 优 势 推 动 代 工 行 业 向 国 内 迁 移 亚 洲 地 区 具 有 较 强 的 代 工 优 势 2008 年,73% 的 电 子 制 造 外 包 分 布 于 亚 洲 地 区, 占 比 处 于 持 续 上 升 趋 势 全 球 的 电 子 制 造 外 包 业 务, 亚 洲 近 十 年 一 直 占 有 全 球 第 一 的 位 置, 其 中 由 于 中 国 制 造 工 厂 的 崛 起, 电 子 外 包 业 务 向 中 国 转 移 的 趋 势 显 著 目 前 全 球 范 围 内 电 子 制 造 外 包 的 行 业 集 中 度 较 高, 全 球 排 名 前 十 位 的 厂 商 占 据 了 近 七 成 的 市 场 份 额 根 据 IDC 的 统 计 :2007 年, 全 球 前 十 大 电 子 制 造 外 包 服 务 厂 商 的 收 入 为 1,780.61 亿 美 元, 占 全 球 市 场 总 收 入 2,664.82 亿 美 元 的 66.82% 2008 年, 全 球 前 十 大 电 子 制 造 外 包 服 务 厂 商 的 收 入 为 1,997.75 亿 美 元, 占 全 球 市 场 总 收 入 2,857.93 亿 美 元 的 69.90% 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 8/23

图 表 13 电 子 制 造 外 包 全 球 分 布 格 局 2,665 单 位 : 亿 美 元 2,858 Asia 1,919 2,086 Americas 426 457 Europe 资 料 来 源 :IDC, 平 安 证 券 研 究 所 320 2007 314 2008 图 表 14 前 十 大 代 工 企 业, 八 家 位 于 亚 洲 地 区 年 度 2008 2007 厂 商 名 称 / 地 区 业 务 模 式 收 入 ( 亿 美 元 ) 收 入 ( 亿 美 元 ) 年 度 增 长 率 (%) 1 富 士 康 ( 鸿 海 精 密 制 造 工 业 )/ 台 湾 EMS 466.10 376.80 23.70 2 伟 创 力 / 新 加 坡 EMS 333.20 339.80-1.90 3 广 达 / 台 湾 ODM 249.00 223.10 11.60 4 华 硕 / 台 湾 ODM 235.10 221.00 6.40 5 英 华 达 / 台 湾 ODM 153.70 70.80 117.00 6 纬 创 资 通 / 台 湾 ODM 133.30 84.30 58.10 7 仁 宝 / 台 湾 ODM 128.30 130.10-1.40 8 捷 普 / 美 国 EMS 127.80 124.70 2.40 9 富 士 康 国 际 控 股 / 台 湾 EMS 92.70 108.70-14.70 10 四 海 / 美 国 EMS 78.70 101.40-22.30 资 料 来 源 :IDC, 平 安 证 券 研 究 所 中 国 工 业 持 续 高 增 长, 全 球 独 占 鳌 头 中 国 工 业 持 续 高 增 长 自 1999 年 至 2009 年, 中 国 工 业 产 值 年 复 合 增 长 率 达 22%, 远 超 全 球 工 业 产 值 平 均 增 速, 在 全 球 范 围 内 独 占 鳌 头 与 电 子 制 造 外 包 服 务 行 业 配 套 的 上 下 游 供 应 链 日 趋 成 熟, 从 基 础 电 子 元 件 到 研 发 设 计 配 套 的 方 案 商 及 支 持 全 球 物 流 配 套 服 务 等 环 节 已 经 可 以 满 足 电 子 制 造 外 包 服 务 全 球 化 的 基 础 需 求 国 内 众 多 品 牌 商 / 渠 道 商 / 运 营 商 的 高 速 成 长, 在 部 分 产 业 如 信 息 通 讯 个 人 电 脑 家 电 行 业 中 已 经 出 现 如 华 为 联 想 海 尔 等 国 际 化 运 作 的 成 功 的 企 业, 为 国 内 电 子 制 造 外 包 服 务 商 提 供 了 众 多 策 略 合 作 机 遇 中 国 正 加 速 产 业 分 工 进 程, 外 包 需 求 持 续 增 多, 未 来 中 国 会 涌 现 一 批 千 亿 市 值 ( 产 值 ) 的 EMS 公 司 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 9/23

图 表 15 1999 年 至 2009 年, 中 国 工 业 产 值 年 复 合 增 长 率 达 到 22% 单 位 : 亿 元 507,448 548,311 +22% 405,177 316,589 251,620 201,722 72,707 85,674 95,449 110,776 142,271 1999 年 2000 年 2001 年 2002 年 2003 年 2004 年 2005 年 2006 年 资 料 来 源 :wind, 平 安 证 券 研 究 所 2007 年 2008 年 2009 年 中 国 在 全 球 制 造 业 竞 争 力 中 高 居 首 位, 其 他 国 家 难 以 替 代 中 国 地 位 2011~2015 年, 中 国 在 全 球 制 造 业 中 竞 争 力 仍 将 高 居 首 位 2010 年 德 勤 的 全 球 制 造 业 竞 争 力 指 数 显 示, 中 国 在 制 造 业 十 大 核 心 驱 动 要 素 中, 占 据 人 才 能 源 成 本 基 础 设 施 劳 动 力 和 材 料 成 本 等 生 产 要 素, 在 未 来 五 年 内, 中 国 在 全 球 的 制 造 业 竞 争 力 将 稳 居 第 一 图 表 16 2010 年 全 球 制 造 竞 争 力 中 国 排 名 第 一 排 名 国 家 分 值 1 中 国 10 2 印 度 8.15 3 韩 国 6.79 4 美 国 5.84 5 巴 西 5.41 6 日 本 5.11 7 墨 西 哥 4.84 8 德 国 4.8 9 新 加 坡 4.69 10 波 兰 4.49 11 捷 克 4.38 12 泰 国 4.17 13 加 拿 大 4.11 14 瑞 士 3.07 15 澳 大 利 亚 3.07 16 荷 兰 2.9 17 英 国 2.82 18 爱 尔 兰 2.78 19 西 班 牙 2.67 20 俄 罗 斯 2.58 21 意 大 利 2.42 22 南 非 2.28 23 法 国 1.7 24 比 利 时 1.18 25 阿 根 廷 1.03 26 沙 特 阿 拉 伯 1 资 料 来 源 : 德 勤, 平 安 证 券 研 究 所 图 表 17 预 计 5 年 后 全 球 制 造 竞 争 力 中 国 仍 排 名 第 一 排 名 国 家 分 值 1 中 国 10 2 印 度 9.01 3 韩 国 6.53 4 巴 西 6.32 5 美 国 5.38 6 墨 西 哥 4.84 7 日 本 4.74 8 德 国 4.53 9 波 兰 4.52 10 泰 国 4.35 11 新 加 坡 4.3 12 捷 克 3.95 13 加 拿 大 3.71 14 俄 罗 斯 3.47 15 澳 大 利 亚 3.4 16 西 班 牙 2.63 17 荷 兰 2.63 18 瑞 士 2.62 19 南 非 2.52 20 英 国 2.51 21 爱 尔 兰 2.43 22 意 大 利 2.37 23 法 国 1.92 24 阿 根 廷 1.53 25 沙 特 阿 拉 伯 1.32 26 比 利 时 1 资 料 来 源 : 德 勤, 平 安 证 券 研 究 所 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 10/23

2.3 内 需 市 场 正 在 崛 起, 中 国 制 造 进 入 新 格 局 内 需 市 场 对 中 国 制 造 的 影 响 逐 年 增 强 Booz&co. 和 AmCham 的 研 究 表 明, 外 资 企 业 在 中 国 建 立 生 产 基 地 的 主 要 动 机 在 过 去 的 三 年 中 保 持 相 对 一 致, 均 表 现 为 双 重 动 机, 即 支 持 本 土 市 场 发 展 和 全 球 供 应 的 整 合 化 运 营 从 数 据 来 看, 中 国 市 场 的 重 要 性 在 公 司 决 策 中 占 比 在 提 升, 进 入 当 地 市 场 的 诉 求 占 比 逐 步 提 升, 节 省 劳 动 力 和 材 料 成 本 的 重 要 性 持 续 下 滑 2007 年 至 2009 年, 希 望 能 够 切 入 中 国 当 地 市 场 的 外 资 企 业, 占 比 由 70.8% 升 至 82.7% 图 表 18 中 国 内 需 市 场 是 外 资 在 国 内 设 立 工 厂 的 首 要 目 标 受 访 公 司 比 例 (%) 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 82.7 76.9 70.8 65.7 65.8 64.0 54.6 50.5 51.7 44.4 46.3 44.4 40.4 41.3 42.7 切 入 中 国 当 地 市 场 节 约 劳 动 力 成 本 切 入 亚 洲 市 场 资 料 来 源 :Booz&co.,AmCham, 平 安 证 券 研 究 所 节 约 材 料 成 本 应 对 全 球 主 要 竞 争 对 手 而 采 取 的 战 略 性 举 措 16.3 17.6 7.9 招 揽 人 才 / 优 质 劳 动 力 2009 年 研 究 数 据 2008 年 研 究 数 据 2007 年 研 究 数 据 16.7 9.2 6.7 节 约 公 用 事 业 成 本 图 表 19 不 迁 址 或 不 扩 大 中 国 以 外 的 海 外 生 产 的 前 三 大 原 因 受 访 公 司 比 例 (%) 77 10 14 第 三 重 要 因 素 第 二 重 要 因 素 第 一 重 要 因 素 53 中 国 广 阔 的 国 内 市 场 38 10 27 27 25 23 7 22 22 16 13 10 8 7 10 10 11 10 11 10 12 13 8 11 5 7 4 4 5 4 5 5 1 1 1 1 与 现 有 供 应 商 的 基 地 有 链 接 资 本 支 出 限 制 培 训 新 团 队 的 成 本 过 高 中 国 的 基 础 设 施 更 好 各 国 存 在 的 特 定 风 险 和 不 确 定 性 资 料 来 源 :Booz&co.,AmCham, 平 安 证 券 研 究 所 中 国 的 劳 动 生 产 率 更 高 中 国 的 政 治 和 政 府 较 为 稳 定 不 熟 悉 当 地 的 商 务 环 境 中 国 的 资 本 成 本 富 有 吸 引 力 7 3 3 1 中 国 政 府 持 续 提 供 优 惠 政 策 6 4 4 4 1 1 1 2 1 1 2 1 中 国 市 场 的 回 火 效 应 中 国 当 前 的 风 险 为 暂 时 性 风 险 中 国 不 断 推 出 富 有 吸 引 力 的 税 务 优 惠 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 11/23

内 需 市 场 的 崛 起, 推 动 中 国 制 造 进 入 发 展 新 阶 段 我 们 认 为, 中 国 制 造 业 发 展 发 展 可 分 为 三 个 阶 段, 第 一 阶 段,1950 至 1980 年, 全 球 制 造 业 主 要 分 布 在 欧 美 日 韩 等 发 达 国 家, 中 国 制 造 业 仍 处 于 培 育 期 ; 第 二 阶 段,1980 至 2008 年, 亚 洲 地 区 尤 其 是 中 国 大 陆 崛 起, 利 用 成 本 优 势, 承 接 大 量 欧 美 厂 商 代 工 业 务, 中 国 发 展 主 要 以 低 附 加 值 的 代 工 业 务 为 主, 制 造 业 整 体 高 速 发 展 ; 第 三 阶 段,2009 年 至 2020 年, 中 国 内 需 市 场 高 速 发 展, 中 国 本 土 品 牌 将 迅 速 崛 起, 国 内 制 造 业 龙 头 逐 渐 具 有 和 全 球 巨 头 抗 衡 的 能 力 中 国 本 土 品 牌 制 造 业 的 高 速 发 展, 将 带 来 上 游 的 代 工 行 业 发 展 格 局 改 变, 未 来 中 国 的 代 工 公 司 将 伴 随 中 国 制 造 业 龙 头 的 发 展 进 入 下 一 轮 高 速 发 展 期 图 表 20 制 造 行 业 进 入 集 中 化 国 内 本 土 企 业 崛 起 的 新 阶 段 市 场 培 育 期 低 端 制 造 高 速 发 展 期 高 端 制 造 发 展 期 1 低 端 发 展 速 度 放 缓 2 中 国 本 土 品 牌 崛 起 3 高 端 制 造 高 速 发 展 1950 1980 2008 拐 点 出 现 资 料 来 源 : 平 安 证 券 研 究 所 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 12/23

三 比 亚 迪 经 验 推 导 代 工 企 业 发 展 模 式 3.1 比 亚 迪 经 验 之 一, 上 市 带 来 资 金 优 势 助 推 高 速 发 展 比 亚 迪 拥 有 IT 汽 车 和 新 能 源 三 大 产 业 2010 年, 手 机 部 件 及 组 装 服 务 收 入 达 205 亿 元, 占 公 司 总 收 入 比 例 44%; 汽 车 业 务 已 发 展 至 214 亿 元 总 收 入, 占 总 收 入 比 例 46% 新 能 源 产 业 包 括 二 次 充 电 电 池 及 其 他 产 品, 收 入 达 47 亿 元, 占 总 收 入 比 例 10% 上 市 带 来 充 沛 的 现 金 流, 推 动 公 司 高 速 增 长 比 亚 迪 股 份 (1211.HK) 比 亚 迪 电 子 (0285.HK) 分 别 于 2002 年 2007 年 于 香 港 上 市 上 市 后, 公 司 发 展 汽 车 等 新 兴 业 务, 步 入 高 速 增 长 2003 2010 年, 比 亚 迪 股 份 (1211.HK) 收 入 由 40.6 亿 增 长 至 466.9 亿 元, 年 均 复 合 增 长 率 为 42%, 净 利 润 年 复 合 增 长 率 达 17% 比 亚 迪 电 子 (0285.HK) 收 入 由 6.0 亿 元 增 长 至 166 亿 元, 年 均 复 合 增 长 率 为 94% 图 表 21 借 助 上 市 融 资 优 势, 比 亚 迪 股 份 (1211.HK) 连 续 8 年 高 速 增 长 50,000 45,000 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 2003 收 入 ( 人 民 币 百 万 元 ) 已 有 锂 电 池 手 机 部 件 业 务, 收 购 秦 川 汽 车, 进 入 汽 车 业 2004 Li 离 子 电 池 世 界 第 二 2005 MOFET 通 过 认 证,Nokia 手 机 部 件 供 应 商 2006 汽 车 业 务 进 入 海 外 2007 2008 电 动 力 车 开 始 进 入 市 场 2009 2010 资 料 来 源 : 比 亚 迪 公 告, 平 安 证 券 研 究 所 图 表 22 2005 至 2010 年, 比 亚 迪 电 子 (0285.HK) 收 入 年 复 合 增 长 率 94% 收 入 ( 人 民 币 百 万 元 ) 16,647 +94% 11,199 8,555 5,767 3,044 601 2005 2006 2007 2008 2009 2010 资 料 来 源 : 比 亚 迪 公 告, 平 安 证 券 研 究 所 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 13/23

3.2 比 亚 迪 经 验 之 二, 发 展 三 要 素 : 产 品 线 核 心 客 户 规 模 优 势 由 比 亚 迪 的 发 展 历 史, 可 归 纳 出 代 工 企 业 高 速 发 展 的 三 大 要 素 : 产 品 线 核 心 客 户 规 模 优 势 其 中 上 市 带 来 代 工 企 业 现 金 流 企 业 声 誉 双 重 增 长, 从 而 推 动 企 业 高 速 增 长 高 增 长 性 的 产 品 线 : 产 品 线 选 择 是 代 工 企 业 高 速 成 长 的 关 键 要 素, 比 亚 迪 高 速 增 长 的 原 因 之 一, 在 于 其 产 业 布 局 覆 盖 手 机 及 零 部 件 代 工 汽 车 新 能 源 等 三 大 业 务, 其 中 手 机 业 务 历 经 中 国 手 机 出 口 高 速 增 长 的 黄 金 十 年 核 心 客 户 : 和 行 业 龙 头 公 司 建 立 合 作 关 系 比 亚 迪 电 子 于 1998 年 成 为 世 界 第 一 大 手 机 厂 商 诺 基 亚 的 零 部 件 供 应 商 之 后, 目 前 已 拥 有 诺 基 亚 摩 托 罗 拉 三 星 等 国 际 手 机 厂 商 作 为 核 心 客 户 规 模 为 王 : 规 模 效 应 的 缘 故, 随 着 代 工 行 业 产 能 高 速 增 长, 单 位 产 品 的 成 本 不 断 降 低, 代 工 厂 商 相 对 竞 争 优 势 进 一 步 加 强, 从 而 形 成 规 模 为 王 的 状 态 比 亚 迪 电 子 近 6 年, 年 复 合 增 长 率 达 94% 作 为 全 球 领 先 的 二 次 充 电 电 池 制 造 商,IT 产 业 已 覆 盖 手 机 所 有 核 心 零 部 件 及 组 装 业 务, 镍 电 池 手 机 用 锂 电 池 手 机 按 键 在 全 球 的 市 场 份 额 均 已 达 到 第 一 位 2009 年, 比 亚 迪 入 选 中 国 世 界 纪 录 协 会 世 界 最 大 手 机 锂 电 池 生 产 商, 创 造 了 新 的 世 界 之 最 四 卓 翼 科 技 具 备 代 工 企 业 成 功 三 大 要 素 4.1 规 模 : 上 市 推 动 规 模 高 速 扩 张 公 司 产 能 迅 速 扩 张, 上 市 后 产 能 可 扩 张 至 2009 年 3 倍 水 平 公 司 上 市 后 将 募 集 的 资 金 迅 速 投 入 到 生 产 线 扩 建 等 方 向, 分 别 引 入 核 心 的 SMT 生 产 线, 并 扩 建 厂 房 公 司 目 前 拥 有 四 个 主 要 生 产 车 间,24 条 SMT 生 产 线, 其 中 16 条 为 松 下 生 产 的 高 精 确 度 高 速 SMT 生 产 线, 该 生 产 线 体 均 为 2+1 ( 即 2 台 贴 装 片 阻 片 容 的 贴 片 机 加 上 1 台 贴 装 芯 片 的 多 功 能 机 ) 的 配 置,SMT 标 准 产 能 达 到 973260 点 / 小 时, 制 造 设 备 的 先 进 性 和 精 密 制 造 能 力 处 于 国 内 同 行 前 列 4.2 客 户 : 具 有 优 质 核 心 客 户, 分 享 高 速 成 长 机 遇 公 司 客 户 涵 盖 华 为 中 兴 等 国 内 竞 争 力 最 强 的 电 信 设 备 商 公 司 自 2005 年 以 来, 开 始 进 入 华 为 中 兴 的 产 品 供 应 商 体 系, 目 前 已 成 为 两 家 厂 商 的 核 心 供 应 商 图 表 23 核 心 大 客 户 业 务 高 速 增 长 推 动 公 司 结 构 优 化 年 份 2005~2006 2007 年 事 件 描 述 加 大 了 网 络 通 讯 终 端 产 品 的 国 内 大 型 客 户 导 入 力 度, 在 原 有 主 要 客 户 华 硕 的 基 础 上, 逐 步 进 入 了 华 为 中 兴 的 ADSL 产 品 供 应 商 体 系 ADSL 产 品 对 华 为 的 供 货 量 大 幅 增 长, 成 为 其 该 类 产 品 的 主 要 供 应 商 之 一 2007 年 度 ADSL 产 品 的 销 售 收 入 较 2006 年 度 大 幅 增 长 92.3% 2008 年 ADSL 产 品 对 客 户 的 供 货 量 继 续 大 幅 增 长, 销 售 收 入 同 比 增 长 53.1% 2009 年 对 华 为 的 ADSL 产 品 销 售 数 量 较 2008 年 增 加 317.33 万 台, 营 业 收 入 增 至 13,476.25 万 元 2010 年 已 成 为 华 为 终 端 五 大 核 心 供 应 商 之 一 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 14/23

公 司 在 核 心 客 户 的 供 应 商 中 具 有 较 强 的 竞 争 力 公 司 在 核 心 客 户 的 相 关 产 品 供 应 商 中 处 于 前 列 图 表 24 公 司 在 核 心 客 户 的 相 关 产 品 供 应 商 中 处 于 前 列 客 户 在 客 户 中 的 供 应 量 排 名 主 要 竞 争 对 手 发 展 目 标 华 为 总 体 排 名 第 二 国 内 市 场 第 一 台 湾 亚 旭 等 份 额 持 续 增 长 力 争 总 体 排 名 第 一 华 硕 国 内 唯 一 -- 继 续 保 持 STERLITE 中 国 唯 一 SemIndia Inc. 保 持 份 额 增 长, 排 名 上 升 中 兴 排 名 位 于 深 圳 同 维 台 湾 亚 旭 之 后 深 圳 同 维 ( 第 一 ) 台 湾 亚 旭 争 取 超 越 台 湾 厂 商 4.3 产 品 线 : 布 局 高 成 长 性 的 产 品 线 公 司 核 心 产 品 线 覆 盖 网 络 通 讯 终 端 ( 包 括 ADSL PON 产 品 ) WiFi 终 端 (AP) 手 机 终 端 等, 均 具 有 长 期 发 展 前 景 网 络 通 讯 终 端 协 同 华 为 中 兴 高 速 成 长 全 球 宽 带 终 端 用 户 规 模 仍 将 快 速 增 长, 预 计 未 来 5 年 年 复 合 增 长 率 有 望 达 到 8% Infonetics Research 数 据 显 示, 全 球 宽 带 终 端 市 场 用 户 规 模 维 持 高 速 增 长 2005 年 ~2010 年, 用 户 规 模 年 复 合 增 长 率 达 到 24%, 用 户 总 数 由 2005 年 的 1.38 亿 户, 增 长 至 2010 年 的 4.06 亿 户 预 计 2010 年 ~2015 年, 用 户 规 模 年 复 合 增 长 率 有 望 达 到 8%,2015 年 用 户 总 规 模 有 望 达 到 5.91 亿 户, 其 中 DSL 用 户 占 据 市 场 主 要 规 模 图 表 25 全 球 宽 带 终 端 用 户 规 模 单 位 : 百 万 户 FTTB+LAN 用 户 数 Ethernet FTTH 用 户 数 PON FTTH 用 户 数 DSL 用 户 数 600 550 +8% 500 450 400 350 +24% 300 250 200 150 100 50 0 2005A 2006A 2007A 2008A 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 资 料 来 源 :Infonetics Research, 平 安 证 券 研 究 所 全 球 宽 带 终 端 市 场 规 模 稳 定 增 长, 未 来 5 年 年 复 合 增 长 率 有 望 达 3% 综 合 考 虑 终 端 产 品 价 格 的 下 滑, 全 球 宽 带 投 资 规 模 增 长 速 度 将 略 低 于 用 户 数 增 长 Infonetics Research 数 据 显 示,2005-2010 年, 全 球 宽 带 终 端 投 资 规 模 年 复 合 增 长 率 为 7%,2010 年 市 场 投 资 总 额 达 到 52.85 亿 美 元 预 计 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 15/23

2010-2015 年 全 球 宽 带 终 端 投 资 规 模 年 复 合 增 长 率 有 望 达 到 3%,2015 年 有 望 达 到 60.14 亿 美 元, 其 中 DSL CPE 仍 将 占 主 要 份 额,FTTH CPE 将 高 速 发 展 图 表 26 全 球 宽 带 终 端 市 场 规 模 单 位 : 百 万 美 元 FTTH CPE ( 百 万 美 元 ) Cable CPE( 百 万 美 元 ) DSL CPE( 百 万 美 元 ) 6,500 +3% 6,000 5,500 5,000 +7% 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 2005A 2006A 2007A 2008A 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 资 料 来 源 :Infonetics Research, 平 安 证 券 研 究 所 华 为 中 兴 在 ADSL 市 场 占 比 逐 步 提 升 当 前, 华 为, 中 兴 的 DSL 市 场 处 于 高 速 增 长 期 从 其 出 货 量 的 增 长 来 看, 华 为 的 市 场 份 额 由 2006 年 的 9.2% 增 长 至 2010 年 的 22.3%, 中 兴 市 场 份 额 由 2007 年 的 10.4% 增 长 值 2010 年 的 13.0% 预 计 2015 年, 华 为 中 兴 的 DSL 市 场 总 份 额 有 望 达 到 45% 随 着 DSL 产 品 产 量 的 不 断 提 高, 华 为 中 兴 会 将 更 多 的 网 络 终 端 产 品 外 包 给 代 工 厂 商 作 为 华 为 中 兴 的 策 略 合 作 伙 伴, 公 司 有 望 从 中 获 益, 我 们 预 计 公 司 未 来 的 收 入 增 速 或 将 快 于 其 大 客 户 的 增 长 水 平 图 表 27 全 球 DSL 供 应 商 销 售 量 占 比 单 位 :% 65% 42% 14% 4% 6% 59% 11% 11% 3% 8% 10% 11% 6% 4% 8% 13% Technicolor (Thomson) 2Wire AVM ZyXEL ZTE Huawei 9% 0% 9% 16% 22% 2006 2008 2010 资 料 来 源 :Infonetics Research, 平 安 证 券 研 究 所 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 16/23

WiFi 业 务 :4 年 300 亿 元 的 市 场 总 量 三 大 运 营 商 投 资 意 愿 强 烈, 中 国 WiFi 设 备 市 场 呈 现 爆 发 式 发 展 态 势 从 热 点 数 来 看, 预 计 至 2014 年, 中 国 的 WiFi 热 点 总 数 将 达 到 310 万, 其 中 中 国 移 动 将 占 150 万 个 热 点 从 投 资 量 来 看,2011~ 2014 年 设 备 投 资 总 量 有 望 达 到 300 亿 元, 其 中,2011 年 市 场 规 模 有 望 达 到 31 亿 元, 同 比 增 长 350% 图 表 28 中 国 WiFi 热 点 累 计 总 量 单 位 : 万 310 中 国 移 动 中 国 电 信 中 国 联 通 80.5% 215 150 21 29 60 27 14 20 121 58 40 24 104 72 40 100 60 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 2014E 资 料 来 源 : 运 营 商 财 报,2011 年 之 后 为 平 安 证 券 研 究 所 预 测 图 表 29 中 国 WiFi 网 络 设 备 投 资 总 量 单 位 : 亿 元 中 国 移 动 中 国 电 信 中 国 联 通 84.5% 61 94 46 95 46 16 8 31 17 10 4 31 20 10 32 29 16 21 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 2014E 资 料 来 源 : 运 营 商 年 报,2011 年 之 后 为 平 安 证 券 研 究 所 预 测 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 17/23

手 机 业 务 : 面 临 500 亿 美 元 的 海 量 市 场 空 间 手 机 业 务 的 国 内 和 出 口 市 场 总 额 超 500 亿 美 元 其 中,2003 年 至 2010 年, 中 国 手 机 用 户 数 量 年 复 合 增 长 率 达 18%,2010 年 底, 用 户 总 数 达 8.59 亿, 带 来 百 亿 美 元 市 场 规 模 2010 年, 手 机 出 口 总 值 达 467 亿 美 元, 预 计 未 来 5 年, 出 口 市 场 年 复 合 增 长 率 仍 将 维 持 在 15% 以 上 图 表 30 中 国 手 机 用 户 数 量 年 复 合 增 长 率 达 18% 单 位 : 亿 户 8.59 中 国 手 机 用 户 数 量 ( 亿 ) 7.47 +18% 6.41 5.47 3.93 3.35 2.69 4.61 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 资 料 来 源 : 工 业 和 信 息 化 部, 平 安 证 券 研 究 所 图 表 31 2010 年 中 国 手 机 出 口 总 值 达 467 亿 美 元 单 位 : 亿 美 元 中 国 手 机 出 口 值 ( 亿 美 元 ) 467 +31% 312 356 385 396 206 142 41 53 74 2001A 2002A 2003A 2004A 2005A 2006A 2007A 2008A 2009A 2010A 资 料 来 源 :Wind, 平 安 证 券 研 究 所 从 全 球 手 机 市 场 来 看, 华 为 中 兴 市 场 占 比 正 快 速 上 升 据 Gartner 统 计,2011 年 一 季 度, 中 兴 手 机 销 售 量 达 到 983 万 部, 同 比 增 长 61.0%, 市 场 占 比 上 升 0.6 个 百 分 点, 达 到 2.3% 华 为 手 机 销 量 达 到 700 万 部, 同 比 增 长 33.6%, 市 场 占 比 上 升 0.1 个 百 分 点, 达 到 1.6% 华 为 和 中 兴 受 益 于 Android 系 统 崛 起 和 行 业 龙 头 市 场 份 额 下 滑 双 重 利 好, 未 来 市 场 份 额 有 望 进 一 步 提 升 2011 年,Nokia 和 三 星 市 场 份 额 均 有 大 幅 下 滑, 带 来 行 业 竞 争 整 体 性 机 遇 Nokia 市 场 份 额 下 滑 5.5 个 百 分 点, 至 25.1%; 三 星 市 场 份 额 下 滑 1.9 个 百 分 点, 至 16.1% 从 手 机 操 作 系 统 角 度 来 看,2011 年 一 季 度 Android 系 统 市 场 份 额 再 创 新 高, 市 场 份 额 同 比 增 长 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 18/23

26.4%, 达 到 36.0% 华 为 和 中 兴 均 布 局 Android 系 统, 公 司 手 机 市 场 份 额 有 望 跟 随 Android 系 统 持 续 增 长 卓 翼 科 技 手 机 业 务 有 望 作 为 华 为 中 兴 手 机 的 代 工 厂 商, 进 入 高 速 增 长 图 表 32 2011 年 一 季 度 全 球 手 机 销 售 数 据 单 位 : 千 部 Company Δ Units (k) Δ Market Share (%) 1Q11 Units (k) 1Q11 Market Share (%) 1Q10 Units 1Q11 Market Share (%) Nokia -2549-5.50% 107556 25.1% 110105 30.6% Samsung 3885-1.90% 68782 16.1% 64897 18.0% LG -3193-2.00% 23997 5.6% 27190 7.6% Apple 8613 1.60% 16883 3.9% 8270 2.3% RIM 2251 0.00% 13004 3.0% 10753 3.0% ZTE 3723 0.60% 9827 2.3% 6104 1.7% HTC 5936 1.30% 9314 2.2% 3378 0.9% Motorola -785-0.60% 8790 2.1% 9575 2.7% Sony Ericsson -1947-0.80% 7919 1.9% 9866 2.7% Huawei 1767 0.10% 7003 1.6% 5236 1.5% Others 50541 7.20% 154771 36.2% 104230 29.0% Total 68241 427846 100.0% 359605 100.0% 资 料 来 源 :Gartner, 平 安 证 券 研 究 所 图 表 33 2011 年 一 季 度 全 球 手 机 操 作 系 统 销 售 数 据 单 位 : 千 部 Company Δ Market 1Q11 1Q11 1Q10 1Q11 Δ Units (k) Share (%) Units (k) Market Share (%) Units Market Share (%) Android 31041 26.40% 36268 36.0% 5227 9.6% Symbian 3531-16.80% 27599 27.4% 24068 44.2% ios 8523 1.50% 16883 16.8% 8360 15.3% Research In 13004 12.9% 10753 19.7% 2251-6.80% Motion Microsoft -37-3.20% 3659 3.6% 3696 6.8% Other OS 954-1.10% 3357 3.3% 2403 4.4% Total 46263 100769 100.0% 54506 100.0% 资 料 来 源 :Gartner, 平 安 证 券 研 究 所 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 19/23

五 估 值 : 首 次 给 予 推 荐 评 级 5.1 2010~2012 年 收 入 复 合 增 长 率 有 望 达 60% 预 计 2011~2013 年 公 司 网 络 通 讯 终 端 类 产 品 年 收 入 复 合 增 长 率 达 60% 公 司 网 络 终 端 产 品 系 列 包 括 ADSL WiFi 终 端 (AP) 智 能 手 机 PON 终 端 等 产 品, 目 前 主 要 收 入 来 源 于 ADSL 产 品 2008~2010 年, 借 助 华 为 代 工 厂 商 收 购 的 契 机, 公 司 进 入 华 为 的 ADSL 主 要 供 应 商 行 列, 目 前 占 其 总 销 量 的 40%~50% 近 两 年, 公 司 扩 充 研 发 团 队 和 产 品 线, 将 网 络 通 讯 终 端 产 品 线 由 ADSL 扩 充 至 WiFi 终 端 (AP) 智 能 手 机 和 PON 终 端 产 品, 增 强 公 司 未 来 发 展 潜 力 ADSL 和 PON 终 端 : 在 光 纤 入 户 的 发 展 背 景 下,PON 终 端 作 为 ADSL 终 端 产 品 的 替 代 出 现 公 司 在 ADSL 产 品 下 的 优 势 地 位, 有 望 在 更 新 换 代 产 品 的 PON 终 端 上 维 持 下 去 预 计, 对 该 部 分 产 品 收 入 年 复 合 增 长 率 约 为 20~30% WiFi 终 端 : 公 司 自 2009 年 便 为 WiFi 市 场 主 要 参 与 者 : 三 元 达 弘 浩 明 传 傲 天 动 联 等 公 司 进 行 WiFi 设 备 的 生 产 未 来 四 年,WiFi 作 为 通 信 运 营 商 网 络 建 设 的 重 要 方 向, 有 望 带 来 300 亿 元 的 市 场 空 间 该 部 分 市 场 空 间 的 大 规 模 增 长, 有 望 推 动 WiFi 终 端 需 求 的 高 速 增 长 机 遇 预 计, 公 司 在 WiFi 终 端 的 布 局, 有 望 贡 献 公 司 整 体 收 入 的 10~15% 智 能 手 机 : 公 司 于 2010 年 开 始 布 局 智 能 手 机 产 品 线, 目 前 正 为 小 品 牌 厂 商 生 产 相 关 终 端, 积 累 了 较 为 深 厚 的 相 关 技 术 目 前 全 球 手 机 厂 商 中, 华 为 中 兴 借 助 运 营 商 市 场 异 军 突 起, 全 球 市 场 占 有 率 逐 步 提 升 借 助 ADSL 生 产 上 积 累 的 客 户 关 系, 公 司 智 能 手 机 代 工 业 务, 有 望 跟 随 华 为 中 兴 高 速 成 长 预 计, 公 司 在 智 能 手 机 终 端 的 布 局, 有 望 贡 献 公 司 整 体 收 入 的 10~15% 首 次 给 予 推 荐 评 级 预 计 2010~2012 年 收 入 规 模 为 14.09 亿 元 22.31 亿 元 和 33.28 亿 元, 同 比 增 长 率 分 别 为 61.9% 58.2% 49.2%; 利 润 分 别 为 1.08 亿 元 1.59 亿 元 和 2.49 亿 元, 同 比 增 长 率 分 别 为 45.6% 47.3% 和 56.7%; 对 应 EPS 分 别 为 0.54 元 0.79 元 1.24 元, 首 次 给 予 推 荐 评 级 图 表 34 公 司 收 入 分 拆 情 况,WiFi 和 智 能 手 机 是 公 司 新 的 增 长 点 单 位 ( 百 万 元 ) 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 主 营 业 务 收 入 网 络 通 讯 终 端 类 444 796 1264 1853 2654 - PON&ADSL 1195 1554 2020 - WiFi 50 200 500 - 其 他 19 99 134 便 携 式 消 费 电 子 类 61 42 57 74 103 智 能 手 机 50 250 500 其 他 类 12 26 39 54 71 合 计 517 864 1410 2231 3328 收 入 增 长 率 网 络 通 讯 终 端 类 39.4% 79.2% 58.7% 46.6% 43.3% - PON&ADSL 30.0% 30.0% - WiFi 300.0% 150.0% 便 携 式 消 费 电 子 类 22.5% -30.7% 35.0% 30.0% 40.0% 智 能 手 机 400.0% 100.0% 其 他 类 49.4% 119.5% 50.0% 40.0% 30.0% 合 计 37.4% 68.4% 61.9% 58.2% 49.2% 资 料 来 源 : 平 安 证 券 研 究 所 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 20/23

5.2 风 险 提 示 大 客 户 风 险 : 代 工 行 业 的 特 有 经 营 模 式, 带 来 公 司 对 大 客 户 依 赖 程 度 较 高 2010 年, 卓 翼 科 技 80% 左 右 收 入 来 源 于 华 为 这 个 大 客 户 如 华 为 未 来 产 品 方 向 或 合 作 伙 伴 政 策 变 化, 将 对 公 司 业 绩 带 来 较 大 影 响 毛 利 率 下 滑 风 险 : 公 司 生 产 主 要 成 本 为 人 力 成 本 和 核 心 仪 器 成 本 目 前 中 国 人 力 成 本 呈 现 上 升 趋 势, 如 公 司 对 代 工 产 品 价 格 的 谈 判 能 力 不 能 有 效 提 升, 带 来 公 司 毛 利 率 下 滑, 另 外, 公 司 出 于 整 体 经 营 战 略 需 求, 也 会 带 来 毛 利 率 的 下 降, 所 以 公 司 毛 利 率 会 有 下 降 的 趋 势 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 21/23

资 产 负 债 表 单 位 : 百 万 元 利 润 表 单 位 : 百 万 元 会 计 年 度 2009 2010 2011E 2012E 会 计 年 度 2009 2010 2011E 2012E 流 动 资 产 421 838 1,372 2,154 营 业 收 入 517 871 1,410 2,231 现 金 182 368 596 942 营 业 成 本 434 752 1,233 1,966 应 收 账 款 173 292 474 749 营 业 税 金 及 附 加 1 1 2 3 其 他 应 收 款 1 2 4 6 营 业 费 用 6 10 16 25 预 付 账 款 3 10 16 25 管 理 费 用 18 36 52 83 存 货 43 118 193 308 财 务 费 用 2-7 -12-18 其 他 流 动 资 产 18 47 89 0 资 产 减 值 损 失 7-4 -3-6 非 流 动 资 产 102 270 330 435 公 允 价 值 变 动 收 益 0 0 0 0 长 期 投 资 0 0 0 0 投 资 净 收 益 0 0 0 0 固 定 资 产 72 224 194 165 营 业 利 润 49 84 122 179 无 形 资 产 22 21 61 112 营 业 外 收 入 5 2 2 3 其 他 非 流 动 资 产 8 25 75 158 营 业 外 支 出 0 0 0 0 资 产 总 计 523 1,108 1,701 2,588 利 润 总 额 54 86 124 182 流 动 负 债 335 359 845 1,573 所 得 税 4 12 16 24 短 期 借 款 122 27 300 707 净 利 润 50 74 108 159 应 付 账 款 194 313 514 819 少 数 股 东 损 益 0 0 0 0 其 他 流 动 负 债 19 19 31 47 归 属 母 公 司 净 利 润 50 74 108 159 非 流 动 负 债 10 9 9 9 EBITDA 51 77 110 161 长 期 借 款 0 0 0 0 摊 薄 EPS( 元 ) 0.25 0.37 0.54 0.79 其 他 非 流 动 负 债 10 9 9 9 负 债 合 计 345 368 854 1,582 少 数 股 东 权 益 0 0 0 0 主 要 财 务 比 率 股 本 75 100 200 200 会 计 年 度 2009 2010 2011E 2012E 资 本 公 积 0 513 413 413 成 长 能 力 留 存 收 益 103 127 234 393 营 业 收 入 37.4% 68.4% 61.9% 58.2% 归 属 母 公 司 股 东 权 益 178 740 848 1,006 营 业 利 润 58.2% 72.1% 45.0% 47.2% 负 债 和 股 东 权 益 523 1,108 1,701 2,588 归 属 于 母 公 司 净 利 润 63.1% 48.8% 45.6% 47.3% 获 利 能 力 现 金 流 量 表 单 位 : 百 万 元 毛 利 率 (%) 15.9% 13.7% 12.5% 11.9% 会 计 年 度 2009 2010 2011E 2012E 净 利 率 (%) 9.6% 8.5% 7.6% 7.1% 经 营 活 动 现 金 流 42 43 87 54 ROE(%) 27.9% 10.0% 12.7% 15.8% 净 利 润 50 74 108 159 ROIC(%) 21.6% 15.6% 8.7% 8.4% 折 旧 摊 销 8 11 34 37 偿 债 能 力 财 务 费 用 1 1-12 -18 资 产 负 债 率 (%) 66.0% 33.2% 50.2% 61.1% 投 资 损 失 0 0 0 0 流 动 比 率 1.26 2.33 1.62 1.37 营 运 资 金 变 动 -26-109 -42-125 速 动 比 率 1.13 2.00 1.39 1.17 其 他 经 营 现 金 流 5-4 -1 2 营 运 能 力 投 资 活 动 现 金 流 -35-204 -97-133 总 资 产 周 转 率 0.10 0.07 0.06 0.06 资 本 支 出 -35-209 -61-82 应 收 账 款 周 转 率 0.00 0.00 0.00 0.00 长 期 投 资 0 0 0 0 应 付 账 款 周 转 率 0.00 2.96 2.98 2.95 其 他 投 资 现 金 流 0 0 0 0 每 股 指 标 ( 元 ) 筹 资 活 动 现 金 流 98 327 237 426 每 股 收 益 ( 最 新 摊 薄 ) 0.25 0.37 0.54 0.79 短 期 借 款 0 0 274 407 每 股 经 营 现 金 流 ( 最 新 摊 薄 ) 0.21 0.21 0.44 0.27 长 期 借 款 0 0 0 0 每 股 净 资 产 ( 最 新 摊 薄 ) 0.89 3.70 4.24 5.03 普 通 股 增 加 0 0 100 0 估 值 比 率 资 本 公 积 增 加 0 0-100 0 P/E 63.2 42.5 29.2 19.8 其 他 筹 资 现 金 流 0 0-36 19 P/B 17.7 4.2 3.7 3.1 现 金 净 增 加 额 104 166 228 347 EV/EBITDA 48.7 32.4 19.7 14.4 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 22/23

平 安 证 券 综 合 研 究 所 投 资 评 级 : 股 票 投 资 评 级 : 强 烈 推 荐 ( 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 沪 深 300 指 数 20% 以 上 ) 推 荐 ( 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 沪 深 300 指 数 10% 至 20% 之 间 ) 中 性 ( 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 相 对 沪 深 300 指 数 在 ±10% 之 间 ) 回 避 ( 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 弱 于 沪 深 300 指 数 10% 以 上 ) 行 业 投 资 评 级 : 强 烈 推 荐 ( 预 计 6 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 强 于 沪 深 300 指 数 10% 以 上 ) 推 荐 ( 预 计 6 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 强 于 沪 深 300 指 数 5% 至 10% 之 间 ) 中 性 ( 预 计 6 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 相 对 沪 深 300 指 数 在 ±5% 之 间 ) 回 避 ( 预 计 6 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 弱 于 沪 深 300 指 数 5% 以 上 ) 分 析 师 声 明 及 风 险 提 示 : 负 责 撰 写 此 报 告 的 分 析 师 ( 一 人 或 多 人 ) 就 本 研 究 报 告 确 认 : 本 人 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格 证 券 市 场 是 一 个 风 险 无 时 不 在 的 市 场 您 在 进 行 证 券 交 易 时 存 在 赢 利 的 可 能, 也 存 在 亏 损 的 风 险 请 您 务 必 对 此 有 清 醒 的 认 识, 认 真 考 虑 是 否 进 行 证 券 交 易 市 场 有 风 险, 投 资 需 谨 慎 免 责 条 款 : 此 报 告 旨 为 发 给 平 安 证 券 有 限 责 任 公 司 ( 以 下 简 称 平 安 证 券 ) 的 特 定 客 户 及 其 他 专 业 人 士 未 经 平 安 证 券 事 先 书 面 明 文 批 准, 不 得 更 改 或 以 任 何 方 式 传 送 复 印 或 派 发 此 报 告 的 材 料 内 容 及 其 复 印 本 予 任 何 其 它 人 此 报 告 所 载 资 料 的 来 源 及 观 点 的 出 处 皆 被 平 安 证 券 认 为 可 靠, 但 平 安 证 券 不 能 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性, 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 观 点 不 构 成 所 述 证 券 买 卖 的 出 价 或 询 价, 报 告 内 容 仅 供 参 考 平 安 证 券 不 对 因 使 用 此 报 告 的 材 料 而 引 致 的 损 失 而 负 上 任 何 责 任, 除 非 法 律 法 规 有 明 确 规 定 客 户 并 不 能 尽 依 靠 此 报 告 而 取 代 行 使 独 立 判 断 平 安 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告 所 载 资 料 不 一 致 及 有 不 同 结 论 的 报 告 本 报 告 及 该 等 报 告 反 映 编 写 分 析 员 的 不 同 设 想 见 解 及 分 析 方 法 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 分 析 员 于 发 出 此 报 告 日 期 当 日 的 判 断, 可 随 时 更 改 此 报 告 所 指 的 证 券 价 格 价 值 及 收 入 可 跌 可 升 为 免 生 疑 问, 此 报 告 所 载 观 点 并 不 代 表 平 安 证 券 有 限 责 任 公 司 的 立 场 平 安 证 券 在 法 律 许 可 的 情 况 下 可 能 参 与 此 报 告 所 提 及 的 发 行 商 的 投 资 银 行 业 务 或 投 资 其 发 行 的 证 券 平 安 证 券 有 限 责 任 公 司 2010 版 权 所 有 保 留 一 切 权 利 平 安 证 券 综 合 研 究 所 地 址 : 深 圳 市 福 田 区 金 田 路 大 中 华 国 际 交 易 广 场 8 层 邮 编 :518048 电 话 :4008866338 传 真 :(0755) 8244 9257