证 券 研 究 报 告 公 司 跟 踪 报 告 信 息 技 术 电 子 强 烈 推 荐 -A ( 维 持 ) 立 讯 精 密 002475.SZ 目 标 估 值 :60.00 元 当 前 股 价 :44.89 元 2011 年 8 月 3 日 基 础 数 据 上 证 综 指 2679 总 股 本 ( 万 股 ) 26070 已 上 市 流 通 股 ( 万 股 ) 6570 总 市 值 ( 亿 元 ) 117 流 通 市 值 ( 亿 元 ) 29 每 股 净 资 产 (MRQ) 6.5 ROE(TTM) 9.8 资 产 负 债 率 44.7% 主 要 股 东 立 讯 有 限 公 司 主 要 股 东 持 股 比 例 66.7% 股 价 表 现 % 1m % 1m 绝 对 表 现 24 绝 对 表 24 相 对 表 现 28 相 对 表 28 (%) 80 60 40 20 0 立 讯 精 密 沪 深 300-20 Sep-10 Jan-11 May-11 相 关 报 告 1 电 子 行 业 2011 年 中 期 投 资 策 略 : 静 待 旺 季 拐 点, 把 握 结 构 性 机 会 2011/6/10 2 立 讯 精 密 2011 年 中 报 点 评 - 业 绩 大 幅 超 预 期, 高 成 长 启 程 2011/7/14 收 购 切 入 华 为 供 应 链, 华 南 布 局 进 一 步 深 化 事 项 : 立 讯 公 告 了 6~8 千 万 收 购 深 圳 科 尔 通 实 业 75% 股 权 和 1.25 亿 收 购 东 莞 展 翊 约 8 万 平 米 土 地 厂 房 的 决 议, 我 们 认 为 这 是 立 讯 大 战 略 中 华 南 布 局 的 进 一 步 深 化 公 司 具 有 成 为 百 亿 收 入 企 业 的 潜 质, 未 来 高 成 长 可 期, 重 申 强 烈 推 荐 收 购 切 入 华 为 供 应 链, 通 信 业 务 启 航 深 圳 科 尔 通 主 要 服 务 于 华 为 爱 默 生 网 络 能 源 等 客 户, 主 营 产 品 为 通 信 连 接 器 及 线 缆 立 讯 收 购 PE 约 10 倍, 由 于 立 讯 此 前 已 在 通 讯 线 缆 有 丰 富 技 术 积 累, 在 当 前 华 为 逐 渐 精 简 上 游 供 应 商 的 形 势 下, 我 们 判 断 其 深 层 目 的 是 通 过 收 购 快 速 切 入 华 为 供 应 链, 未 来 可 供 应 自 己 的 更 高 附 加 值 的 HISPEED CABLE 线 当 前 华 为 中 兴 的 高 端 通 讯 线 均 向 国 外 连 接 器 大 厂 采 购, 价 格 昂 贵, 也 有 意 扶 持 一 些 本 土 优 秀 连 接 器 厂 商 如 果 说 近 两 年 立 讯 的 高 成 长 来 自 平 板 电 脑 和 智 能 手 机 连 接 器, 那 么 高 频 通 讯 是 立 讯 布 局 未 来 成 长 的 重 要 领 域 华 南 产 业 基 地 布 局 加 速 东 莞 土 地 厂 房 收 购 同 样 是 公 司 布 局 未 来 的 重 要 一 步 棋, 由 于 当 前 华 南 本 部 和 协 创 现 有 厂 房 均 为 租 用, 不 利 于 公 司 长 远 发 展, 而 通 过 收 购 可 快 速 获 得 大 面 积 便 宜 土 地 和 现 成 厂 房, 并 可 以 集 中 和 吸 收 华 南 地 区 的 制 造 产 能, 加 强 供 应 链 的 管 理 和 整 合, 便 于 集 中 管 理 和 进 一 步 业 务 布 局 公 司 全 国 业 务 布 局 雏 形 出 现, 即 华 东 地 区 布 局 移 动 计 算 和 汽 车 电 子, 江 西 地 区 布 局 消 费 电 子, 华 南 地 区 布 局 台 式 机 和 通 讯, 临 近 客 户 且 规 模 效 应 显 现 未 来 高 成 长 可 期 我 们 认 为, 未 来 超 预 期 因 素 包 括 :1) 苹 果 新 品 发 布 带 来 IPAD 销 量 环 比 大 幅 增 长, 使 公 司 业 绩 超 预 期 ;2) 新 业 务 拓 展, 有 望 切 入 智 能 手 机 产 业 链 ;3) 进 一 步 全 国 范 围 的 产 能 布 局 和 资 本 运 作 展 望 未 来, 公 司 在 汽 车 和 高 频 通 信 领 域 的 进 一 步 布 局 有 望 带 来 下 一 波 成 长 我 们 认 为 公 司 具 有 成 为 百 亿 收 入 企 业 的 潜 质, 正 逐 步 走 向 客 户 品 质 和 业 务 结 构 提 升 的 高 成 长 之 路 维 持 强 烈 推 荐 暂 不 考 虑 新 并 购 利 润 增 厚, 我 们 维 持 11 年 EPS 1.2 元 ( 备 考 1.35 元 ),12 年 EPS 保 底 2 元, 如 考 虑 未 来 超 预 期 因 素, 可 上 看 至 2.5 元, 当 前 股 价 为 44.89 元, 对 应 11/12 年 PE 为 37(33)/22(18) 倍 随 着 公 司 战 略 布 局 的 逐 渐 清 晰, 高 成 长 可 期, 重 申 强 烈 推 荐 评 级, 维 持 目 标 价 60 元 风 险 提 示 : 新 业 务 拓 展 风 险, 人 力 原 材 料 成 本 上 升, 并 购 整 合 风 险 张 良 勇 0755-82960140 zhangly@cmschina.com.cn S1090511040042 鄢 凡 0755-83074419 yanfan@cmschina.com.cn S1090511060002 主 要 财 务 数 据 会 计 年 度 2009 2010 2011E 2012E 2013E 主 营 收 入 ( 百 万 元 ) 585 1011 2889 4631 6971 同 比 增 长 73% 186% 60% 51% 营 业 利 润 ( 百 万 元 ) 89 144 514 860 1312 同 比 增 长 62% 257% 67% 53% 净 利 润 ( 百 万 元 ) 74 116 313 522 808 同 比 增 长 57% 170% 67% 55% 每 股 收 益 ( 元 ) 0.28 0.44 1.20 2.00 3.10 ROE 23% 7% 17% 24% 31% 资 料 来 源 : 招 商 证 券 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明
附 一 : 通 讯 连 接 器 相 关 通 信 连 接 器 作 为 一 种 物 理 层 器 件, 在 一 定 程 度 上 影 响 传 输 系 统 的 可 靠 性 和 各 项 性 能 ; 同 时, 连 接 器 连 接 技 术 的 改 进, 简 化 了 终 端 连 接 和 维 护 服 务, 降 低 了 对 硬 线 连 接 的 需 求, 使 设 计 和 生 产 过 程 更 方 便 更 灵 活, 降 低 了 生 产 和 维 护 成 本 图 1: 通 讯 连 接 器 产 品 示 意 资 料 来 源 : 网 络 整 理, 招 商 证 券 研 发 中 心 图 2: 立 讯 现 有 通 讯 类 产 品 资 料 来 源 : 招 股 说 明 书, 招 商 证 券 研 发 中 心 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 2
附 二 : 科 尔 通 公 司 背 景 介 绍 成 立 于 一 九 九 五 年 的 科 尔 通 实 业 有 限 公 司, 是 一 家 为 客 户 提 供 连 接 方 案 的 专 业 化 企 业 经 过 多 年 市 场 洗 礼 和 高 速 发 展, 科 尔 通 在 线 缆 与 连 接 器 行 业 已 开 拓 出 广 阔 的 天 地 并 成 为 佼 佼 者 强 大 的 开 发 优 势 优 良 的 品 质 管 理 和 完 善 的 客 户 服 务 是 公 司 领 先 同 行 的 根 本 原 因, 并 使 之 成 为 国 内 外 著 名 厂 商 的 优 选 协 作 伙 伴, 公 司 客 户 涵 盖 各 个 行 业, 其 中 有 艾 默 生 华 为 迈 瑞 和 博 世 等 中 外 知 名 企 业 科 尔 通 开 发 销 售 和 生 产 的 各 类 插 头 连 接 线, 广 泛 应 用 于 各 类 电 脑 电 器 通 讯 设 备 医 疗 仪 器 汽 车 检 测 仪 器 和 其 它 各 种 设 备 和 机 器 产 品 主 要 分 为 线 束 及 成 套 电 缆 通 讯 及 网 络 线 消 费 类 产 品 插 头 线 汽 车 检 测 插 头 线 医 疗 仪 器 插 头 线 和 连 接 器 及 模 具 等 表 1: 科 尔 通 发 展 历 程 发 展 历 史 1995 年 : 公 司 成 立 1996 年 : 取 得 华 为 电 缆 组 件 供 应 商 资 格 1997 年 : 自 主 研 发 汽 车 检 测 接 头 及 检 测 线, 填 补 国 内 空 白 1999 年 : 成 为 华 为 电 气 ( 艾 默 生 网 络 能 源 前 身 )OEM 供 应 商 2000 年 : 成 功 取 得 中 国 长 城 认 证 ( 即 目 前 CCC 认 证 ) 2001 年 : 成 功 取 得 ISO9001(2000) 质 量 管 理 体 系 认 证 2004 年 : 研 发 北 美 游 艇 电 缆 2005 年 : 全 面 实 施 ERP 管 理 系 统 取 得 UL 认 证 荣 获 ENPC 优 秀 质 量 供 应 商 荣 誉 自 主 研 发 体 腔 医 疗 2006 年 : 取 得 VDE 认 证 荣 获 ENPC 综 合 优 秀 供 应 商 称 号 2007 年 : 取 得 电 子 线 HOOK UP WIRE 的 UL 认 证 荣 获 ENPC 交 货 优 秀 供 应 商 荣 誉 2008 年 : 取 得 CABLE ASSEMBLING 的 UL 工 厂 认 证 再 次 荣 获 ENPC 优 秀 质 量 供 应 商 称 号 成 为 EMERSON 全 球 优 选 供 应 商 2009 年 : 荣 获 华 为 最 佳 交 货 支 持 奖 (2009Q1) 资 料 来 源 : 公 司 网 站, 招 商 证 券 研 发 中 心 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 3
附 三 立 讯 的 战 略 布 局 图 3: 华 南 地 区 产 能 布 局 东 莞 展 翊 未 来 华 南 产 业 基 地 协 创 立 讯 总 部 科 尔 通 资 料 来 源 : 公 开 资 料, 招 商 证 券 研 发 中 心 图 4: 立 讯 当 前 的 全 国 布 局 华 东 基 地 : 移 动 计 算 和 汽 车 电 子 昆 山 联 滔 及 安 徽 亳 州 联 滔 江 西 基 地 : 消 费 电 子 子 公 司 包 括 协 讯 博 硕 华 南 基 地 : 台 式 机 和 通 讯 总 部 协 创 科 尔 通 等 香 港 : 海 外 结 算 及 研 发 中 心 资 料 来 源 : 公 开 资 料, 招 商 证 券 研 发 中 心 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 4
重 申 立 讯 精 密 的 大 投 资 逻 辑 立 讯 是 一 个 具 有 行 业 整 合 能 力 和 百 亿 收 入 潜 力 的 公 司 我 们 认 为, 立 讯 的 核 心 能 力 在 于 其 优 秀 的 管 理 团 队 和 成 本 品 质 管 控 能 力, 当 前 成 长 瓶 颈 在 于 全 国 性 的 产 能 布 局 和 垂 直 制 造 能 力, 机 遇 则 是 手 握 大 笔 资 金, 公 司 已 经 收 购 了 江 西 博 硕 和 昆 山 联 滔 两 家 优 质 的 连 接 器 公 司, 随 着 未 来 公 司 逐 步 完 成 上 游 产 业 链 整 合 及 全 国 的 产 能 布 局, 高 速 成 长 可 期 未 来 公 司 的 成 长 动 力 为 :1) 全 面 切 入 智 能 终 端 产 业 链 凭 借 对 联 滔 的 收 购, 公 司 顺 利 切 入 平 板 电 脑 连 接 器 产 业 链, 业 绩 也 有 望 因 苹 果 IPAD2 销 量 环 比 大 幅 提 升 而 超 预 期, 此 外, 我 们 认 为 公 司 未 来 也 有 望 切 入 智 能 手 机 产 业 链, 从 而 全 面 分 享 移 动 互 联 带 来 的 智 能 终 端 升 级 大 周 期 ;2) 更 专 业 的 技 术 团 队 和 更 优 质 的 客 户 公 司 海 外 研 发 中 心 的 设 立 和 产 业 链 并 购 有 望 使 公 司 的 技 术 实 力 进 入 一 流 连 接 器 厂 之 列, 吸 引 更 多 优 质 的 客 户, 而 公 司 也 将 围 绕 大 客 户 在 全 国 积 极 进 行 产 能 布 局, 分 享 大 客 户 成 长 ;3) 汽 车 电 子 和 高 频 通 信 带 动 下 一 波 成 长 不 可 否 认, 这 两 个 领 域 是 中 国 连 接 器 行 业 的 蓝 海, 而 立 讯 当 前 已 经 切 入 德 尔 福 等 大 厂 产 业 链, 并 在 为 2012 年 后 的 成 长 作 积 极 储 备, 未 来 有 望 在 国 内 汽 车 厂 商 和 中 兴 华 为 等 对 本 土 企 业 的 扶 持 下 上 演 进 口 替 代 大 戏 表 2: 单 季 数 据 及 预 测 ( 万 元 ) 10Q1 10Q2 10Q3 10Q4 11Q1 11Q2 11Q3E 11Q4E 营 业 收 入 19,034 19,778 23,676 38,566 33,783 64,753 90,655 99,720 营 业 毛 利 3,545 4,917 4,059 6,445 5,620 14,586 21,304 23,434 营 业 费 用 198 218 198 194 496 729 997 1,097 管 理 费 用 853 839 924 1,145 1,434 2,072 2,901 3,191 财 务 费 用 7 112 136-262 -63 102 181 199 投 资 收 益 0 0 0 0 0 0 0 0 营 业 利 润 2,485 3,813 2,792 5,318 3,571 11,529 17,043 18,747 净 利 润 * 2,076 2,987 2,240 4,275 2,707 7,235 9,998 11,362 EPS( 元 ) 0.08 0.11 0.09 0.16 0.10 0.28 0.38 0.44 主 要 比 率 毛 利 率 18.6% 24.9% 17.1% 16.7% 16.6% 22.5% 23.5% 23.5% 营 业 费 用 率 1.0% 1.1% 0.8% 0.5% 1.5% 1.1% 1.1% 1.1% 管 理 费 用 率 4.5% 4.2% 3.9% 3.0% 4.2% 3.2% 3.2% 3.2% 财 务 费 用 率 0.0% 0.6% 0.6% -0.7% -0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 有 效 税 率 11.3% 11.0% 11.3% 10.9% 15.8% 11.6% 12.0% 12.0% 净 利 率 10.9% 15.1% 9.5% 11.1% 8.0% 11.2% 11.0% 11.4% YoY 收 入 47% 103% 77% 227% 283% 159% 净 利 润 * 8% 109% 30% 142% 346% 166% QoQ 收 入 0% 4% 20% 63% -12% 92% 40% 10% 净 利 润 * 1% 44% -25% 91% -37% 167% 38% 14% 资 料 来 源 : 招 商 证 券 (* 以 上 均 为 归 属 母 公 司 股 东 的 净 利 润 ) 参 考 报 告 : 1 电 子 行 业 2011 年 中 期 投 资 策 略 : 静 待 旺 季 拐 点, 把 握 结 构 性 机 会 2011/6/10 把 握 行 业 景 气 动 向, 并 指 出 电 子 行 业 细 分 性 优 质 个 股 的 估 值 修 复 机 会, 首 推 立 讯 精 密 2 立 讯 精 密 2011 年 中 报 点 评 - 业 绩 大 幅 超 预 期, 高 成 长 启 程 2011/7/14 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 5
分 析 师 承 诺 负 责 本 研 究 报 告 的 每 一 位 证 券 分 析 师, 在 此 申 明, 本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 了 分 析 师 本 人 的 研 究 观 点 本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不 曾 与 现 在 不 与, 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 张 良 勇, 招 商 证 券 研 发 中 心 执 行 董 事, 电 子 行 业 分 析 师 2006-2010 年 新 财 富 电 子 行 业 最 佳 分 析 师 ; 鄢 凡, 北 大 信 息 管 理 经 济 学 双 学 士, 光 华 管 理 学 院 硕 士,3 年 证 券 从 业 经 验,08-11 年 在 中 信 证 券,11 年 加 盟 招 商 证 券, 任 电 子 行 业 分 析 师 2009 年 新 财 富 电 子 行 业 最 佳 分 析 师 第 五 名,2010 年 金 牛 奖 TMT 行 业 第 一 名, 水 晶 球 电 子 行 业 第 四 名 ( 均 为 团 队 成 员 ) 投 资 评 级 定 义 公 司 短 期 评 级 以 报 告 日 起 6 个 月 内, 公 司 股 价 相 对 同 期 市 场 基 准 ( 沪 深 300 指 数 ) 的 表 现 为 标 准 : 强 烈 推 荐 : 公 司 股 价 涨 幅 超 基 准 指 数 20% 以 上 审 慎 推 荐 : 公 司 股 价 涨 幅 超 基 准 指 数 5-20% 之 间 中 性 : 公 司 股 价 变 动 幅 度 相 对 基 准 指 数 介 于 ±5% 之 间 回 避 : 公 司 股 价 表 现 弱 于 基 准 指 数 5% 以 上 公 司 长 期 评 级 A: 公 司 长 期 竞 争 力 高 于 行 业 平 均 水 平 B: 公 司 长 期 竞 争 力 与 行 业 平 均 水 平 一 致 C: 公 司 长 期 竞 争 力 低 于 行 业 平 均 水 平 行 业 投 资 评 级 以 报 告 日 起 6 个 月 内, 行 业 指 数 相 对 于 同 期 市 场 基 准 ( 沪 深 300 指 数 ) 的 表 现 为 标 准 : 推 荐 : 行 业 基 本 面 向 好, 行 业 指 数 将 跑 赢 基 准 指 数 中 性 : 行 业 基 本 面 稳 定, 行 业 指 数 跟 随 基 准 指 数 回 避 : 行 业 基 本 面 向 淡, 行 业 指 数 将 跑 输 基 准 指 数 重 要 声 明 本 报 告 由 招 商 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 编 制 本 公 司 具 有 中 国 证 监 会 许 可 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 报 告 基 于 合 法 取 得 的 信 息, 但 本 公 司 对 这 些 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性 不 作 任 何 保 证 本 报 告 所 包 含 的 分 析 基 于 各 种 假 设, 不 同 假 设 可 能 导 致 分 析 结 果 出 现 重 大 不 同 报 告 中 的 内 容 和 意 见 仅 供 参 考, 并 不 构 成 对 所 述 证 券 买 卖 的 出 价, 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 并 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 除 法 律 或 规 则 规 定 必 须 承 担 的 责 任 外, 本 公 司 及 其 雇 员 不 对 使 用 本 报 告 及 其 内 容 所 引 发 的 任 何 直 接 或 间 接 损 失 负 任 何 责 任 本 公 司 或 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 所 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 并 进 行 交 易, 还 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 投 资 银 行 业 务 服 务 客 户 应 当 考 虑 到 本 公 司 可 能 存 在 可 能 影 响 本 报 告 客 观 性 的 利 益 冲 突 本 报 告 版 权 归 本 公 司 所 有 本 公 司 保 留 所 有 权 利 未 经 本 公 司 事 先 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 均 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 引 用 或 转 载, 否 则, 本 公 司 将 保 留 随 时 追 究 其 法 律 责 任 的 权 利 敬 请 阅 读 末 页 的 重 要 说 明 Page 6