中珠

营 模 式, 能 够 较 快 实 现 销 售 和 回 款, 有 利 于 公 司 经 营 和 财 务 安 全 4. 公 司 土 地 储 备 规 模 较 大 成 本 较 低, 为 公 司 提 供 较 大 的 盈 利 空 间 和 利 润 弹 性 5. 公 司 经 营 效 率 较 高, 融 资 渠 道 广 ; 货 币 资 金 规 模 较 大 资 产 质 量 较 好, 整 体 债 务 负 担 不 重, 财 务 安 全 性 较 高 6.2015 年, 公 司 完 成 非 公 开 发 行 股 票, 有 效 扩 充 了 资 本 实 力 关 注 1. 房 地 产 行 业 受 政 府 政 策 调 控 影 响 较 大, 行 业 景 气 度 有 所 波 动 ; 公 司 土 地 储 备 主 要 集 中 在 二 三 线 城 市, 未 来 随 着 相 关 项 目 开 发, 公 司 部 分 项 目 或 将 面 临 一 定 市 场 风 险 或 去 库 存 风 险 2. 公 司 自 持 商 业 物 业 规 模 较 大, 主 要 集 中 在 二 三 线 城 市, 大 部 分 项 目 处 于 商 业 培 育 期, 公 司 或 将 面 临 商 业 物 业 租 赁 风 险 及 投 资 性 房 地 产 公 允 价 值 变 动 风 险 3. 公 司 投 资 建 设 规 模 较 大, 预 计 未 来 对 建 设 开 发 资 金 的 需 求 将 保 持 较 大 规 模, 公 司 或 将 面 临 一 定 的 资 本 支 出 压 力 4. 公 司 未 分 配 利 润 和 其 他 综 合 收 益 占 比 较 高, 所 有 者 权 益 稳 定 性 一 般 5. 公 司 存 在 一 定 规 模 的 与 同 一 控 制 人 下 关 联 方 往 来 款 项 及 对 外 担 保, 面 临 一 定 的 或 有 负 债 风 险 分 析 师 周 馗 电 话 :010-85172818 邮 箱 :zhouk@unitedratings.com.cn 程 家 女 电 话 :010-85172818 邮 箱 :chengjn@unitedratings.com.cn 传 真 :010-85171273 地 址 : 北 京 市 朝 阳 区 建 国 门 外 大 街 2 号 PICC 大 厦 12 层 (100022) Http://www.unitedratings.com.cn 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 2

一 主 体 概 况 上 海 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 公 司 或 世 茂 股 份 ) 前 身 为 上 海 万 象 ( 集 团 ) 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 万 象 集 团 ), 于 1993 年 9 月 由 上 海 市 黄 埔 区 国 有 资 产 管 理 办 公 室 发 起 的 采 用 社 会 募 集 方 式 设 立 的 股 份 有 限 公 司 1994 年 2 月, 万 象 集 团 在 上 海 证 券 交 易 所 挂 牌 上 市 ( 股 票 代 码 :600823, 股 票 简 称 : 万 象 集 团 ), 其 上 市 时 总 股 本 为 5,000 万 股, 其 中, 上 海 市 黄 埔 区 国 有 资 产 管 理 办 公 室 持 股 3,000 万 股, 占 总 股 本 的 60%; 社 会 法 人 持 股 750 万 股, 占 总 股 本 的 15%; 社 会 自 然 人 持 股 1,250 万 股, 占 总 股 本 的 25% 2000 年 8 月, 上 海 世 茂 投 资 发 展 有 限 公 司 协 议 受 让 上 海 市 黄 浦 区 国 有 资 产 管 理 办 公 室 持 有 的 万 象 集 团 6,250 万 股 法 人 股, 成 为 万 象 集 团 第 一 大 股 东, 并 经 批 准 调 整 了 其 资 产 结 构 和 经 营 范 围 ;2001 年 4 月 经 万 象 集 团 股 东 大 会 决 议 通 过, 并 经 上 海 证 券 交 易 所 核 准, 万 象 集 团 更 为 公 司 现 名 2002 年 12 月 起, 上 海 世 茂 企 业 发 展 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 世 茂 企 业 ) 通 过 协 议 受 让 公 司 第 一 大 第 二 大 股 东 股 份, 并 通 过 公 开 市 场 增 持 和 出 售 流 通 股 的 方 式 成 为 公 司 第 一 大 股 东 2007 年 10 月, 公 司 向 峰 盈 国 际 有 限 公 司 北 京 世 茂 投 资 发 展 有 限 公 司 和 世 茂 企 业 进 行 了 定 向 增 发, 本 期 增 资 后, 公 司 股 本 变 更 为 11.71 亿 元 后 经 一 系 列 增 持 股 权 转 让 及 公 司 股 票 期 权 激 励 计 划 行 权, 截 至 2015 年 9 月 底, 公 司 股 本 增 至 17.62 亿 元 根 据 中 国 证 券 监 督 管 理 委 员 会 证 监 许 可 [2015]2481 号 关 于 核 准 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 非 公 开 发 行 股 票 的 批 复 批 准 以 及 2015 年 2 月 16 日 召 开 的 第 六 届 董 事 会 第 二 十 八 次 会 议 2015 年 3 月 10 日 召 开 的 2015 年 第 二 次 临 时 股 东 大 会 决 议, 公 司 非 公 开 发 行 A 股 普 通 股 股 票 151,668,351 股, 每 股 发 行 价 格 人 民 币 9.89 元, 扣 除 发 行 费 用 后 实 际 募 集 资 金 净 额 为 人 民 币 14.83 亿 元, 其 中 新 增 股 本 人 民 币 1.52 亿 元, 资 本 公 积 股 本 溢 价 人 民 币 13.31 亿 元 此 次 非 公 开 发 行 后, 公 司 股 本 增 至 人 民 币 19.14 亿 元 截 至 2016 年 3 月 底, 公 司 股 本 为 19.14 亿 元, 实 际 控 制 人 为 许 荣 茂 先 生, 其 股 权 结 构 如 下 图 所 示 图 1 截 至 2016 年 3 月 底 公 司 股 权 结 构 情 况 资 料 来 源 : 公 司 提 供 截 至 2016 年 3 月 底, 公 司 前 十 大 股 东 明 细 如 下 表 所 示 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 4

表 1 截 至 2016 年 3 月 底 公 司 前 十 大 股 东 情 况 ( 单 位 : 万 股 %) 排 名 股 东 名 称 持 股 数 量 占 总 股 本 比 例 股 本 性 质 1 峰 盈 国 际 有 限 公 司 83,700.00 43.73 境 外 法 人 2 上 海 世 茂 企 业 发 展 有 限 公 司 35,929.42 18.77 境 内 非 国 有 法 人 3 上 海 世 茂 投 资 管 理 有 限 公 司 10,800.00 5.64 境 内 非 国 有 法 人 4 华 夏 人 寿 保 险 股 份 有 限 公 司 5,055.61 2.64 其 他 5 中 国 证 券 金 融 股 份 有 限 公 司 3,444.32 1.80 其 他 6 天 安 财 产 保 险 股 份 有 限 公 司 3,033.37 1.58 其 他 7 中 央 汇 金 投 资 有 限 责 任 公 司 2,523.65 1.32 其 他 8 上 海 市 黄 浦 区 国 有 资 产 监 督 管 理 委 员 会 2,202.73 1.15 国 有 法 人 9 申 万 菱 信 基 金 2,022.24 1.06 其 他 10 中 国 工 商 银 行 股 份 有 限 公 司 1,921.13 1.00 其 他 合 计 150,632.47 78.69 -- 资 料 来 源 : 公 司 公 开 信 息 公 司 经 营 范 围 : 实 业 投 资, 房 地 产 综 合 开 发 经 营, 公 司 商 标 特 许 经 营, 酒 店 管 理, 物 业 管 理, 货 物 进 出 口 及 技 术 进 出 口 及 建 筑 装 潢 材 料 等 截 至 2016 年 3 月 底, 公 司 下 设 投 资 开 发 部 融 资 部 法 务 部 营 销 管 理 部 品 牌 客 服 部 成 本 管 理 部 中 央 采 购 部 规 划 设 计 部 工 程 管 理 部 财 务 管 理 部 上 市 事 务 与 业 态 运 营 部 运 营 内 控 部 审 计 部 等 17 个 职 能 部 门 截 至 2015 年 底, 公 司 拥 有 直 接 控 制 及 间 接 控 制 子 公 司 合 计 97 家, 拥 有 在 职 员 工 合 计 2,322 人 截 至 2015 年 底, 公 司 合 并 资 产 总 额 653.48 亿 元, 负 债 合 计 406.93 亿 元, 所 有 者 权 益 246.55 亿 元, 其 中 归 属 于 母 公 司 所 有 者 权 益 194.62 亿 元 2015 年, 公 司 实 现 营 业 收 入 150.33 亿 元, 净 利 润 29.19 亿 元, 其 中 少 数 股 东 损 益 8.73 亿 元, 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 4.45 亿 元, 现 金 及 现 金 等 价 物 净 增 加 额 14.49 亿 元 截 至 2016 年 3 月 底, 公 司 合 并 资 产 总 额 668.41 亿 元, 负 债 合 计 418.77 亿 元, 所 有 者 权 益 249.64 亿 元, 其 中 归 属 于 母 公 司 所 有 者 权 益 197.26 亿 元 2016 年 1~3 月, 公 司 实 现 营 业 收 入 26.24 亿 元, 净 利 润 2.97 亿 元, 其 中 少 数 股 东 损 益 0.44 亿 元, 经 营 活 动 产 生 的 现 金 流 量 净 额 5.23 亿 元, 现 金 及 现 金 等 价 物 净 增 加 额 21.73 亿 元 公 司 地 址 : 上 海 市 黄 浦 区 南 京 西 路 268 号 ; 法 定 代 表 人 : 刘 赛 飞 二 本 期 债 券 概 况 1. 本 期 债 券 概 况 本 期 债 券 名 称 为 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 2016 年 公 司 债 券 ( 第 二 期 ), 采 取 公 开 方 式 发 行 本 次 债 券 发 行 总 额 不 超 过 80 亿 元 ( 含 80 亿 元 ), 其 中, 第 一 期 债 券 已 于 2016 年 3 月 22 日 发 行 完 毕, 发 行 规 模 为 20 亿 元, 债 券 期 限 为 3 年 期, 发 行 票 面 利 率 为 3.29% 本 期 债 券 发 行 规 模 不 超 过 15 亿 元 ( 含 15 亿 元 ); 本 次 债 券 发 行 期 限 不 超 过 10 年 ( 含 10 年 ), 本 期 债 券 发 行 期 限 为 3 年 本 期 债 券 面 值 为 100 元, 拟 平 价 发 行, 为 固 定 利 率 债 券, 采 用 单 利 按 年 计 息, 不 计 复 利, 每 年 付 息 一 次, 到 期 一 次 还 本, 最 后 一 期 利 息 随 本 金 的 兑 付 一 起 支 付 本 期 债 券 无 担 保 2. 本 次 债 券 募 集 资 金 用 途 本 次 发 行 的 募 集 资 金 在 扣 除 发 行 费 用 后, 用 于 补 充 公 司 流 动 资 金 以 及 偿 还 银 行 贷 款 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 5

三 行 业 分 析 公 司 业 务 以 商 业 物 业 运 营 为 主, 住 宅 销 售 为 辅, 属 于 房 地 产 行 业, 且 侧 重 于 房 地 产 行 业 中 的 商 业 地 产 行 业 1. 行 业 概 况 房 地 产 业 是 我 国 国 民 经 济 的 重 要 支 柱 产 业, 在 现 代 社 会 经 济 生 活 中 有 着 举 足 轻 重 的 地 位 经 过 十 几 年 的 发 展, 中 国 房 地 产 行 业 已 逐 步 转 向 规 模 化 品 牌 化 和 规 范 运 作, 房 地 产 业 的 增 长 方 式 正 由 偏 重 速 度 规 模 向 注 重 效 益 和 市 场 细 分 转 变, 从 主 要 靠 政 府 政 策 调 控 向 依 靠 市 场 和 企 业 自 身 调 节 的 方 式 转 变 目 前, 我 国 房 地 产 业 主 要 体 现 以 下 特 征 : 第 一, 区 域 性 较 强, 企 业 竞 争 不 完 全 我 国 房 地 产 行 业 呈 现 出 地 域 分 布 不 均 衡 性, 大 型 房 地 产 企 业 基 本 集 中 在 广 东 北 京 上 海 江 浙 等 地, 而 中 西 部 地 区 的 房 地 产 企 业 普 遍 规 模 较 小, 数 量 也 较 少 另 外, 我 国 房 地 产 企 业 还 呈 现 出 较 强 的 区 域 性, 某 一 地 区 的 市 场, 外 地 房 地 产 企 业 较 难 进 入 第 二, 受 土 地 资 金 的 高 度 制 约 由 于 我 国 人 口 众 多, 相 对 可 开 发 土 地 较 少, 房 地 产 业 发 展 相 当 迅 速, 部 分 地 区 土 地 寸 土 寸 金 另 外, 房 地 产 企 业 属 资 金 密 集 型 产 业, 特 别 是 民 营 房 地 产 企 业, 可 用 于 开 发 的 资 金 相 当 紧 张, 银 行 贷 款 又 受 到 一 些 政 策 的 限 制 所 以, 土 地 和 资 金 就 成 了 制 约 我 国 房 地 产 企 业 发 展 的 因 素 之 一 第 三, 高 负 债 高 风 险 波 动 性 大 房 地 产 企 业 在 发 展 时, 往 往 要 承 担 很 大 的 债 务 而 房 地 产 业 的 市 场 竞 争 残 酷, 行 业 风 险 较 高 在 这 样 的 市 场 环 境 下, 整 个 房 地 产 业 受 到 政 策 市 场 等 条 件 的 影 响, 波 动 较 大 第 四, 与 政 府 关 系 密 切 过 去 长 期 计 划 经 济 的 影 响 和 房 地 产 行 业 的 特 殊 性, 决 定 了 我 国 房 地 产 行 业 与 政 府 的 关 系 密 不 可 分 纵 观 我 国 房 地 产 业 的 发 展, 每 一 个 阶 段 都 与 国 家 或 地 方 出 台 的 一 些 政 策 有 着 密 切 的 关 系 同 时 房 地 产 企 业 在 自 身 发 展 的 过 程 中, 从 项 目 的 立 项 审 批 到 工 程 结 束 的 验 收, 都 不 可 避 免 地 与 政 府 相 关 部 门 发 生 种 种 联 系 从 近 年 房 地 产 行 业 发 展 趋 势 来 看,2008 年, 金 融 危 机 爆 发 前, 房 地 产 市 场 受 到 政 策 严 厉 调 控 的 影 响 表 现 低 迷 随 着 危 机 的 深 化, 国 家 调 控 方 向 发 生 明 显 转 变, 行 业 景 气 度 大 幅 回 升 之 后 几 年, 国 家 对 房 地 产 行 业 实 施 了 持 续 的 宏 观 调 控, 导 致 行 业 景 气 度 出 现 明 显 波 动 尤 其 是 2011 年, 受 调 控 政 策 及 货 币 政 策 持 续 紧 缩 等 多 种 因 素 综 合 影 响, 房 地 产 市 场 渐 入 低 迷, 同 年 9 月 ~11 月, 一 二 线 城 市 房 地 产 成 交 价 格 均 出 现 一 定 程 度 的 下 跌 受 2011 年 行 业 低 迷 影 响,2012 年 房 地 产 开 发 企 业 对 行 业 未 来 预 期 趋 向 谨 慎, 行 业 增 速 进 一 步 放 缓 进 入 2013 年, 中 国 房 地 产 市 场 景 气 度 明 显 回 升, 房 地 产 开 发 投 资 增 速 明 显 2014 年 以 来, 中 国 经 济 增 长 继 续 放 缓, 中 国 房 地 产 行 业 也 进 入 一 个 调 整 期, 尤 其 是 在 上 半 年 整 体 市 场 都 面 临 较 大 的 压 力 下 半 年 开 始, 随 着 政 府 对 市 场 流 动 性 的 注 入 以 及 大 部 分 城 市 限 购 政 策 的 取 消, 需 求 的 回 升 使 得 房 地 产 市 场 保 持 了 稳 定 增 长, 但 增 速 放 缓 从 国 家 统 计 局 发 布 的 数 据 来 看,2014 年, 全 国 房 地 产 开 发 投 资 95,036 亿 元, 比 上 年 名 义 增 长 10.5%( 扣 除 价 格 因 素 实 际 增 长 9.9%), 比 2013 年 回 落 9.3 个 百 分 点 其 中, 住 宅 投 资 64,352 亿 元, 较 上 年 增 长 9.2% 住 宅 投 资 占 房 地 产 开 发 投 资 的 比 重 为 67.7% 2014 年, 房 地 产 开 发 企 业 房 屋 施 工 面 积 726,482 万 平 方 米, 比 上 年 增 长 9.2% 其 中, 住 宅 施 工 面 积 515,096 万 平 方 米, 增 长 5.9% 房 屋 新 开 工 面 积 179,592 万 平 方 米, 下 降 10.7%, 降 幅 扩 大 1.7 个 百 分 点 其 中, 住 宅 新 开 工 面 积 124,877 万 平 方 米, 下 降 14.4% 房 屋 竣 工 面 积 107,459 万 平 方 米, 增 长 5.9%, 增 速 回 落 2.2 个 百 分 点 其 中, 住 宅 竣 工 面 积 80,868 万 平 方 米, 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 6

增 长 2.7% 2015 年, 全 国 房 地 产 开 发 投 资 95,979 亿 元, 比 上 年 名 义 增 长 1.0%( 扣 除 价 格 因 素 实 际 增 长 2.8%), 其 中, 住 宅 投 资 64,595 亿 元, 比 上 年 增 长 0.4% 全 年 房 屋 施 工 面 积 735,693 万 平 方 米, 比 上 年 增 长 1.3%, 其 中, 住 宅 施 工 面 积 511,570 万 平 方 米, 比 上 年 下 降 0.7% 房 屋 新 开 工 面 积 154,454 万 平 方 米, 比 上 年 下 降 14.0%, 其 中, 住 宅 新 开 工 面 积 106,651 万 平 方 米, 比 上 年 下 降 14.6% 全 年 土 地 购 置 面 积 22,811 万 平 方 米, 比 上 年 下 降 31.7% 2016 年 1~3 月, 全 国 房 地 产 开 发 投 资 17,677 亿 元, 同 比 名 义 增 长 6.2%, 其 中, 住 宅 投 资 11,670 亿 元, 增 长 4.6% 房 地 产 开 发 企 业 房 屋 施 工 面 积 617,975 万 平 方 米, 同 比 增 长 5.8% 其 中, 住 宅 施 工 面 积 424,041 万 平 方 米, 增 长 4.0% 房 屋 新 开 工 面 积 28,281 万 平 方 米, 增 长 19.2% 其 中, 住 宅 新 开 工 面 积 19,271 万 平 方 米, 增 长 14.8% 房 地 产 开 发 企 业 土 地 购 置 面 积 3,577 万 平 方 米, 同 比 下 降 11.7% 总 体 看, 房 地 产 业 作 为 国 民 经 济 的 重 要 支 柱 产 业, 近 几 年 行 业 发 展 较 快 波 动 较 大,2014 年 以 来, 房 地 产 业 告 别 了 高 速 增 长 态 势, 开 发 投 资 增 速 逐 步 放 缓 2015 年, 中 国 房 地 产 市 场 在 政 策 刺 激 下 有 所 增 长, 未 来 随 着 各 项 政 策 的 放 宽, 我 国 房 地 产 市 场 基 本 面 整 体 趋 好 商 业 地 产 概 况 商 业 地 产 行 业 是 房 地 产 行 业 的 一 个 子 行 业 广 义 上 讲, 商 业 地 产 包 括 各 种 非 生 产 性 和 非 住 宅 型 的 物 业, 包 括 写 字 楼 酒 店 会 议 中 心 商 业 服 务 经 营 场 所 等 ; 狭 义 上 看, 商 业 地 产 主 要 指 专 用 于 商 业 的 物 业 形 式, 包 括 商 铺 专 业 市 场 商 业 批 发 市 场 酒 店 商 业 街 等 商 业 地 产 作 为 经 营 性 物 业, 主 要 受 到 国 民 经 济 整 体 发 展 速 度 城 市 化 水 平 以 及 社 会 消 费 能 力 的 影 响 ; 同 时, 由 于 商 业 地 产 的 投 资 属 性 突 出, 其 发 展 速 度 短 期 内 受 社 会 融 资 成 本 和 通 货 膨 胀 率 的 影 响 较 大 我 国 房 地 产 调 控 政 策 主 要 针 对 住 宅 物 业, 商 业 地 产 受 房 地 产 调 控 政 策 影 响 相 对 较 小, 因 此, 近 年 来 我 国 商 业 地 产 发 展 速 度 较 快, 但 2014 年 以 来 增 速 有 所 下 滑, 如 下 图 所 示 2015 年, 我 国 商 业 营 业 用 房 完 成 投 资 额 1.46 万 亿 元, 占 当 年 全 国 房 地 产 行 业 投 资 完 成 总 额 的 15.22% 图 2 全 国 商 业 营 业 用 房 完 成 投 资 情 况 ( 单 位 : 亿 元 ) 16,000.00 14,000.00 12,000.00 10,000.00 8,000.00 6,000.00 4,000.00 2,000.00 0.00 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 数 据 来 源 :Wind 资 讯 2005 年 以 来, 随 着 我 国 国 民 经 济 快 速 发 展 人 均 消 费 水 平 逐 年 提 升, 商 业 地 产 投 资 增 速 也 保 持 在 较 高 水 平, 特 别 是 2008 年 国 家 四 万 亿 经 济 刺 激 政 策 导 致 流 动 性 宽 松, 刺 激 了 商 业 地 产 投 资 热 情, 商 业 营 业 用 房 投 资 额 增 速 在 2010 年 达 到 35.11% 的 高 水 平, 其 后, 随 着 我 国 经 济 增 速 逐 步 回 落 和 货 币 政 策 向 稳 健 方 向 转 变, 商 业 营 业 用 房 投 资 增 速 逐 年 回 落,2015 年 增 速 大 幅 下 跌 至 1.80%, 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 7

回 落 较 为 明 显 图 3 全 国 商 业 营 业 用 房 投 资 增 速 40.00% 35.00% 30.00% 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 数 据 来 源 :Wind 资 讯 从 开 发 模 式 上 看, 相 对 于 住 宅 物 业, 商 业 物 业 具 有 自 身 的 特 点 物 业 选 址 方 面, 住 宅 开 发 可 选 地 块 较 多, 区 域 分 布 较 广 ; 商 业 物 业 对 城 市 规 划 和 商 圈 依 赖 性 较 强, 可 供 应 土 地 量 相 对 较 小, 物 业 形 态 受 经 营 规 划 和 所 在 区 位 的 影 响 较 大 从 规 划 设 计 看, 商 业 物 业 的 客 户 结 构 与 住 宅 物 业 差 异 较 大, 住 宅 物 业 以 自 住 为 主, 投 资 需 求 占 比 不 高 ; 商 业 物 业 的 投 资 属 性 远 高 于 住 宅 物 业, 商 业 物 业 的 个 性 化 特 点 鲜 明, 各 种 不 同 业 态 对 物 业 的 设 计 规 划 要 求 不 同, 因 此 在 考 虑 未 来 物 业 形 象 和 定 位 时, 既 要 考 虑 终 端 消 费 者 的 消 费 需 求, 也 要 保 持 对 未 来 投 资 者 的 吸 引 力, 商 业 物 业 的 规 划 设 计 难 度 远 高 于 住 宅 地 产 从 资 金 来 源 上 看, 商 业 物 业 开 发 过 程 中 预 售 节 点 往 往 较 晚, 因 此 除 了 可 以 采 用 开 发 贷 款 和 信 托 借 款 外, 还 会 采 用 预 租 股 权 融 资 债 务 融 资 等 多 种 不 同 方 式 满 足 资 金 需 求 从 建 成 后 的 资 金 回 笼 情 况 看, 商 业 物 业 由 于 租 售 情 况 不 同, 现 金 回 笼 往 往 慢 于 住 宅 地 产, 因 此 会 产 生 多 种 如 REITS 的 新 兴 融 资 渠 道, 以 降 低 开 发 商 的 资 金 压 力 商 业 地 产 的 经 营 模 式 主 要 分 为 出 租 模 式 出 售 模 式 和 租 售 结 合 模 式 其 中 出 租 模 式 主 要 指 商 业 物 业 由 开 发 商 自 行 进 行 市 场 培 育 招 商 运 营, 通 过 良 好 的 运 营 和 管 理 提 升 商 业 物 业 的 价 值, 并 承 担 经 营 风 险 这 种 模 式 下, 商 业 物 业 的 管 理 统 一, 能 够 更 好 的 进 行 物 业 的 定 位 提 升 物 业 价 值, 未 来 可 以 获 取 稳 定 的 租 金 收 益 但 此 模 式 资 金 投 入 量 大, 经 营 风 险 较 高, 对 开 发 商 的 设 计 规 划 运 营 管 理 等 综 合 能 力 要 求 较 高 出 售 模 式 与 出 租 模 式 相 对, 开 发 商 在 完 成 商 业 物 业 的 建 设 之 后 直 接 销 售, 能 够 实 现 快 速 资 金 回 笼, 资 金 压 力 小, 不 承 担 物 业 后 续 的 管 理 经 营 责 任 ; 但 物 业 销 售 后 产 权 分 散, 难 以 统 一 管 理 和 经 营, 往 往 造 成 业 态 组 合 混 乱 无 序, 后 期 若 经 营 不 善 极 易 导 致 品 牌 价 值 和 市 场 影 响 力 逐 渐 下 降 等 问 题 租 售 结 合 模 式 下, 开 发 商 往 往 持 有 商 业 物 业 的 主 要 部 分, 并 出 租 给 主 力 店 和 品 牌 店, 同 时 销 售 一 小 部 分 商 铺 主 力 店 是 商 业 物 业 的 经 营 主 体, 起 到 聚 集 人 气 提 升 物 业 经 营 水 平 和 确 立 品 牌 形 象 的 作 用, 部 分 商 铺 的 销 售 有 助 于 开 发 商 平 衡 现 金 流, 降 低 自 身 经 营 风 险 但 租 售 结 合 的 经 营 模 式 在 一 定 程 度 上 分 散 了 物 业 的 经 营 权, 开 发 商 主 力 店 和 商 铺 业 主 的 关 系 相 对 复 杂, 管 理 难 度 较 高, 对 后 续 长 期 经 营 形 成 一 定 挑 战 总 的 来 看, 房 地 产 业 作 为 国 民 经 济 的 重 要 支 柱 产 业, 近 几 年 行 业 发 展 较 快 波 动 较 大, 行 业 整 体 已 脱 离 了 高 速 增 长 期 商 业 地 产 行 业 作 为 房 地 产 行 业 的 子 行 业, 其 发 展 主 要 受 到 资 金 成 本 和 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 8

经 济 增 速 的 制 约 ; 近 年 来 我 国 商 业 地 产 开 发 投 资 增 速 逐 步 放 缓,2015 年 增 速 趋 近 于 零 未 来 面 对 行 业 调 整, 我 国 房 地 产 行 业 将 进 入 一 个 行 业 洗 牌 与 行 业 创 新 阶 段 ; 三 四 线 城 市 房 地 产 去 库 存 压 力 较 大, 一 二 线 城 市 拿 地 成 本 较 高 等 都 对 房 地 产 行 业 提 出 了 挑 战 2. 市 场 供 需 土 地 作 为 房 地 产 主 要 的 成 本 来 源, 会 受 到 地 方 政 府 供 地 意 愿 和 开 发 商 购 地 能 力 和 意 愿 影 响 土 地 市 场 受 到 房 地 产 宏 观 调 控 政 策 影 响 巨 大 中 央 政 府 通 过 信 贷 限 购 融 资 审 批 等 手 段 限 制 房 地 产 企 业 融 资 能 力, 加 之 需 求 端 的 限 购 等 政 策, 导 致 部 分 房 地 产 企 业 的 现 金 回 笼 情 况 随 着 行 业 起 伏 出 现 明 显 变 化, 直 接 影 响 土 地 市 场 需 求 2011 年 开 始, 受 国 家 对 房 地 产 企 业 的 严 厉 调 控 政 策 影 响, 土 地 市 场 呈 现 出 明 显 低 迷 的 态 势, 但 当 年 全 国 土 地 出 让 收 入 却 仍 高 达 3.15 万 亿 元, 创 历 史 新 高, 北 京 上 海 等 地 已 经 进 入 土 地 收 入 千 亿 俱 乐 部 2012 年 全 国 土 地 市 场 整 体 供 求 呈 进 一 步 下 降 趋 势, 全 国 300 个 城 市 土 地 共 成 交 近 12 亿 平 方 米, 较 上 年 同 期 下 降 14.6%, 其 中, 住 宅 用 地 成 交 3.8 亿 平 方 米, 同 比 下 降 23.1% 2013 年, 全 国 土 地 供 应 规 模 增 加, 以 北 京 上 海 等 重 点 城 市 土 地 市 场 量 价 齐 升, 全 年 出 让 金 额 创 历 史 新 高, 上 海 突 破 两 千 亿 大 关 2014 年, 房 地 产 行 业 进 入 调 整 期, 土 地 供 应 量 大 幅 减 少 全 国 300 个 城 市 共 推 出 土 地 36,260 宗, 同 比 减 少 20%; 土 地 面 积 135,659 万 平 方 米, 同 比 减 少 24%; 出 让 金 金 额 为 23,412 亿 元, 同 比 27% 其 中 住 宅 类 用 地 ( 含 住 宅 用 地 及 包 含 住 宅 用 地 的 综 合 性 用 地 ) 11,088 宗, 同 比 减 少 26%; 土 地 面 积 48,486 万 平 方 米, 同 比 减 少 28%; 出 让 金 总 额 为 16,001 亿 元, 同 比 减 少 27% 2015 年, 全 国 300 个 城 市 共 推 出 土 地 31,686 宗, 同 比 减 少 14%; 土 地 面 积 113,235 万 平 方 米, 同 比 减 少 18%; 出 让 金 总 额 为 21,793 亿 元, 同 比 减 少 10% 其 中, 住 宅 类 用 地 ( 含 住 宅 用 地 及 包 含 住 宅 用 地 的 综 合 性 用 地 )9,332 宗, 同 比 减 少 18%; 土 地 面 积 37,295 万 平 方 米, 同 比 减 少 24%; 出 让 金 总 额 15,776 亿 元, 同 比 减 少 4% 土 地 溢 价 率 方 面,2014 年 受 房 地 产 市 场 不 景 气 影 响, 各 类 用 地 需 求 的 减 少 也 使 得 土 地 平 均 溢 价 率 降 至 10%; 其 中, 住 宅 类 用 地 平 均 溢 价 率 为 12%, 较 2013 年 同 期 下 降 7 个 百 分 点 尽 管 土 地 供 求 量 及 出 让 金 同 比 均 有 大 幅 回 落, 但 重 点 城 市 优 质 地 块 拉 高 均 价 水 平 使 得 楼 面 均 价 增 为 1,234 元 / 平 方 米, 同 比 上 涨 6% 从 各 线 城 市 来 看, 一 线 城 市 推 出 面 积 0.37 亿 平 方 米, 成 交 土 地 面 积 0.34 亿 平 方 米, 同 比 分 别 减 少 26% 和 27%; 楼 面 均 价 7,705 元 / 平 方 米, 同 比 上 涨 41%; 土 地 溢 价 率 25%, 比 2013 年 下 降 7 个 百 分 点, 但 土 地 价 格 依 然 相 对 坚 挺 二 线 城 市 推 出 土 地 面 积 5.20 亿 平 方 米, 成 交 土 地 面 积 4.32 亿 平 方 米, 同 比 分 别 减 少 20% 和 23%, 跌 幅 为 各 线 城 市 最 小 ; 楼 面 均 价 1,337 元 / 平 方 米, 同 比 下 降 4%; 土 地 溢 价 率 8%, 同 比 下 降 8 个 百 分 点 三 四 线 城 市 推 出 土 地 面 积 8.00 亿 平 方 米, 成 交 土 地 面 积 5.74 亿 平 方 米, 同 比 分 别 减 少 26% 和 36%, 跌 幅 最 大 ; 楼 面 均 价 724 元 / 平 方 米, 同 比 下 降 2%; 土 地 溢 价 率 6%, 同 比 下 降 4 个 百 分 点 整 体 看, 一 线 城 市 地 价 较 为 坚 挺, 二 三 四 线 城 市 土 地 市 场 遇 冷 2015 年, 随 着 利 好 刺 激 政 策 的 不 断 推 出, 房 地 产 市 场 逐 步 转 暖, 土 地 市 场 溢 价 率 也 有 所 好 转, 全 国 300 个 城 市 土 地 平 均 溢 价 率 16%, 较 去 年 同 期 上 升 6 个 百 分 点 ; 其 中 住 宅 类 用 地 ( 含 住 宅 用 地 及 包 含 住 宅 用 地 的 综 合 性 用 地 ) 平 均 溢 价 率 21%, 较 去 年 同 期 上 升 9 个 百 分 点 土 地 市 场 整 体 上 行, 成 交 量 及 出 让 金 均 高 于 去 年 同 期, 但 各 线 城 市 推 出 土 地 面 积 及 成 交 土 地 面 积 同 比 涨 幅 不 一, 其 中 一 二 线 城 市 涨 幅 明 显 土 地 溢 价 率 方 面, 一 线 城 市 呈 现 上 升 态 势, 比 2014 年 同 期 上 升 2 个 百 分 点 至 27%; 二 线 城 市 较 去 年 同 期 上 升 10 个 百 分 点 至 17%; 三 四 线 城 市 较 去 年 同 期 上 升 2 个 百 分 点 至 8% 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 9

楼 面 均 价 方 面, 一 线 城 市 同 比 大 幅 上 涨 19% 至 9,180 元 / 平 方 米 ; 二 线 城 市 同 比 上 涨 18% 至 及 1,565 元 / 平 方 米 ; 三 四 线 城 市 同 比 上 涨 1% 至 751 元 / 平 方 米 2016 年 1~3 月, 全 国 300 个 城 市 土 地 平 均 溢 价 率 9%, 较 去 年 同 期 下 降 4 个 百 分 点 ; 其 中 住 宅 类 用 地 ( 含 住 宅 用 地 及 包 含 住 宅 用 地 的 综 合 性 用 地 ) 平 均 溢 价 率 10%, 较 去 年 同 期 下 降 4 个 百 分 点 从 各 线 城 市 来 看, 一 线 城 市 供 需 同 比 跌 幅 均 居 各 线 前 列,2016 年 1~3 月, 一 线 城 市 平 均 溢 价 率 15%, 较 去 年 同 期 下 降 18 个 百 分 点, 楼 面 均 价 同 比 下 跌 4% 至 8,254 元 / 平 方 米 ; 二 线 城 市 土 地 平 均 溢 价 率 为 8%, 较 去 年 同 期 下 降 1 个 百 分 点, 土 地 成 交 楼 面 均 价 同 比 下 跌 4% 至 1,293 元 / 平 方 米 ; 三 四 线 城 市 楼 面 均 价 及 溢 价 率 都 维 持 去 年 同 期 水 平 表 2 2013 年 ~2016 年 3 月 全 国 300 个 城 市 土 地 交 易 情 况 ( 单 位 : 万 平 方 米 % 亿 元 元 / 平 方 米 ) 项 目 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 1~3 月 推 出 面 积 177,964 135,659 113,235 22,482 同 比 13-24 -18-34 成 交 面 积 143,569 104,032 85,671 17,110 同 比 20-28 -21-41 出 让 金 31,305 23,412 21,793 4,068 同 比 61-25 -10-43 楼 面 均 价 1,174 1,234 1,384 1,262 同 比 25 5 14-5 土 地 平 均 溢 价 率 16 10 16 9 同 比 上 升 8 个 百 分 点 下 降 6 个 百 分 点 上 升 6 个 百 分 点 下 降 4 个 百 分 点 资 料 来 源 :CREIS 中 指 数 据, 联 合 评 级 整 理 总 体 看, 土 地 成 本 是 影 响 房 地 产 开 发 企 业 利 润 的 重 要 因 素, 近 年 受 宏 观 调 控 和 市 场 供 需 影 响, 土 地 价 格 有 所 波 动, 但 整 体 保 持 在 较 高 水 平 值 得 注 意 的 是,2013 年 以 来 由 于 土 地 供 应 量 较 大, 土 地 成 本 较 高, 未 来 可 能 会 造 成 大 量 房 源 同 阶 段 上 市, 给 房 地 产 开 发 企 业 造 成 一 定 的 销 售 压 力 和 成 本 压 力 开 发 资 金 来 源 状 况 2009 年 以 来, 房 地 产 行 业 资 金 来 源 呈 快 速 增 长 态 势,2009~2013 年 平 均 增 速 22.26%, 进 入 2014 年, 受 资 金 面 趋 紧 需 求 面 观 望 情 绪 浓 厚 商 品 房 成 交 量 下 降 等 因 素 影 响, 房 地 产 行 业 资 金 来 源 结 束 了 多 年 来 的 高 速 增 长 态 势, 首 次 出 现 负 增 长 据 国 家 统 计 局 数 据 显 示,2014 年, 房 地 产 开 发 企 业 到 位 资 金 121,991 亿 元, 比 上 年 下 降 0.1%, 增 速 比 2013 年 回 落 26.6 个 百 分 点, 结 束 了 自 2000 年 以 来 的 正 向 增 长 其 中, 国 内 贷 款 21,243 亿 元, 增 长 8.0%, 较 2013 年 回 落 25.1 个 百 分 点 ; 利 用 外 资 639 亿 元, 增 长 19.7%, 较 2013 年 回 落 13.1 个 百 分 点 ; 自 筹 资 金 50,420 亿 元, 增 长 6.3%, 较 2013 年 回 落 15 个 百 分 点 ; 其 他 资 金 49,690 亿 元, 下 降 8.8%, 较 2013 年 回 落 37.7 个 百 分 点 在 其 他 资 金 中, 定 金 及 预 收 款 30,238 亿 元, 下 降 12.4%, 较 2013 年 回 落 42.4 个 百 分 点 ; 个 人 按 揭 贷 款 13,665 亿 元, 下 降 2.6%, 较 2013 年 回 落 35.9 个 百 分 点 整 体 看,2014 年 银 行 信 贷 政 策 的 收 紧, 使 得 房 地 产 企 业 所 获 国 内 贷 款 增 速 出 现 了 较 大 回 落, 个 人 按 揭 贷 款 更 是 出 现 了 小 幅 下 降 ; 同 时, 房 地 产 市 场 的 低 迷 也 降 低 了 定 金 及 购 房 款 的 预 缴 额 度 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 10

图 4 2015 年 末 房 地 产 行 业 资 金 来 源 构 成 资 料 来 源 : 国 家 统 计 局 2015 年 国 内 融 资 环 境 全 面 宽 松, 央 行 多 次 降 准 降 息,A 股 再 融 资 活 跃 延 续, 房 企 银 行 间 市 场 中 期 票 据 发 行 开 闸, 证 监 会 推 出 的 公 司 债 发 行 与 交 易 管 理 办 法 将 发 行 主 体 由 上 市 公 司 扩 展 到 所 有 制 法 人, 大 大 降 低 发 行 债 券 门 槛, 且 在 港 交 所 上 市 的 内 地 房 企 也 得 以 通 过 境 内 子 公 司 发 行 公 司 债, 房 地 产 企 业 资 金 来 源 有 所 拓 宽 2015 年, 房 地 产 开 发 企 业 到 位 资 金 125,203 亿 元, 比 上 年 增 长 2.6% 其 中, 国 内 贷 款 20,214 亿 元, 下 降 4.8%; 利 用 外 资 297 亿 元, 下 降 53.6%; 自 筹 资 金 49,038 亿 元, 下 降 2.7%; 其 他 资 金 55,655 亿 元, 增 长 12.0% 在 其 他 资 金 中, 定 金 及 预 收 款 32,520 亿 元, 增 长 7.5%; 个 人 按 揭 贷 款 16,662 亿 元, 增 长 21.9% 图 5 2013 年 以 来 全 国 房 地 产 开 发 企 业 资 金 到 位 增 速 ( 单 位 :%) 资 料 来 源 : 国 家 统 计 局 2016 年 1~3 月, 房 地 产 开 发 企 业 到 位 资 金 31,992 亿 元, 同 比 增 长 14.7% 其 中, 国 内 贷 款 6,226 亿 元, 增 长 6.5%; 利 用 外 资 18 亿 元, 下 降 80.6%; 自 筹 资 金 11,740 亿 元, 增 长 4.7%; 其 他 资 金 14,007 亿 元, 增 长 30.4% 在 其 他 资 金 中, 定 金 及 预 收 款 7,882 亿 元, 增 长 25.9%; 个 人 按 揭 贷 款 4,670 亿 元, 增 长 46.2% 总 体 看, 对 房 地 产 业 偏 紧 的 信 贷 支 持, 使 房 地 产 业 的 资 金 较 为 紧 张 ; 但 2015 年 以 来, 房 企 融 资 呈 现 出 大 规 模 低 成 本 多 渠 道 外 转 内 等 特 点, 资 金 压 力 获 得 一 定 缓 解 市 场 供 需 情 况 从 商 品 房 市 场 供 求 情 况 看,2008 年 以 来 房 地 产 市 场 需 求 持 续 释 放, 成 交 量 逐 年 走 高, 反 观 竣 工 面 积 增 幅 小 于 销 售 面 积, 形 成 了 供 不 应 求 的 态 势, 尤 其 是 一 线 城 市 更 为 明 显 2013 年, 中 央 对 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 11

房 地 产 市 场 的 政 策 思 路 和 管 理 方 式 发 生 转 变, 在 新 型 城 镇 化 和 土 地 改 革 等 利 好 驱 使 下, 一 线 城 市 房 价 连 创 新 高, 热 点 城 市 地 王 频 现, 市 场 分 化 加 剧 ; 房 企 销 售 业 绩 猛 增, 融 资 及 海 外 拓 展 需 求 加 大 2013 年 全 国 商 品 房 销 售 面 积 13.06 亿 平 方 米, 同 比 增 长 17.34%; 其 中, 住 宅 销 售 面 积 11.57 亿 平 方 米, 同 比 增 长 17.46% 从 供 给 方 面 看, 绝 大 多 数 城 市 增 加 土 地 和 普 通 住 房 供 应, 以 政 府 为 主 提 供 基 本 保 障 市 场 为 主 满 足 多 层 次 需 求 的 住 房 供 应 体 系, 逐 步 下 放 调 控 政 策 至 各 地 方 政 府, 调 控 方 向 已 逐 步 向 增 大 供 给 等 市 场 化 措 施 靠 拢, 通 过 改 善 供 需 来 平 稳 房 价 全 年 房 屋 竣 工 面 积 10.14 亿 平 方 米, 增 长 2.02%; 其 中, 住 宅 竣 工 面 积 7.87 亿 平 方 米, 同 比 下 降 0.38% 图 6 2007~2015 年 全 国 商 品 住 宅 供 求 情 况 ( 单 位 : 万 平 方 米 %) 资 料 来 源 : 国 家 统 计 局, 联 合 评 级 整 理 注 : 销 售 竣 工 比 为 销 售 面 积 和 竣 工 面 积 的 比 值, 大 于 1 说 明 供 不 应 求, 小 于 1 说 明 供 大 于 求 2014 年, 地 产 市 场 在 前 期 限 购 限 贷 调 控 政 策 整 体 不 放 松 信 贷 政 策 不 断 趋 近 情 况 下, 住 宅 市 场 低 迷, 市 场 观 望 情 绪 强 烈, 全 国 商 品 房 销 售 面 积 和 销 售 金 额 均 出 现 下 降 全 年 商 品 房 销 售 面 积 120,649 万 平 方 米, 同 比 下 降 7.6%, 其 中 住 宅 销 售 面 积 下 降 9.1%; 商 品 房 销 售 额 76,292 亿 元, 同 比 下 降 6.3%, 其 中 住 宅 销 售 额 下 降 7.8% 从 供 给 方 面 看,2014 年 房 地 产 开 发 企 业 房 屋 竣 工 面 积 仍 继 续 保 持 增 长, 但 增 速 出 现 回 落, 整 体 上 住 宅 供 不 应 求 的 状 态 出 现 明 显 好 转 全 年 房 屋 竣 工 面 积 107,459 万 平 方 米, 增 长 5.9% 其 中, 住 宅 竣 工 面 积 80,868 万 平 方 米, 增 长 2.7% 图 7 2013 年 以 来 全 国 商 品 房 销 售 面 积 和 销 售 额 增 速 情 况 ( 单 位 :%) 资 料 来 源 : 国 家 统 计 局. 2015 年, 随 着 政 策 继 续 向 好, 全 国 商 品 房 销 售 面 积 和 销 售 金 额 降 幅 快 速 收 窄 直 至 好 于 去 年 同 期 表 现, 主 要 得 益 于 中 央 多 轮 降 准 降 息 降 首 付 减 免 税 费 等 降 低 购 房 成 本 ; 地 方 政 策 灵 活 调 整, 采 取 税 费 减 免 财 政 补 贴 取 消 限 购 限 外 等 多 措 施 刺 激 消 费 商 品 房 销 售 面 积 128,495 万 平 方 米, 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 12

比 上 年 增 长 6.5%, 其 中, 住 宅 销 售 面 积 增 长 6.9%, 办 公 楼 销 售 面 积 增 长 16.2%, 商 业 营 业 用 房 销 售 面 积 增 长 1.9% 从 供 应 来 看, 土 地 供 应 控 规 模 调 结 构, 并 加 大 保 障 性 住 房 货 币 化 安 置, 改 善 市 场 环 境 全 年 房 屋 竣 工 面 积 100,039 万 平 方 米, 下 降 6.9%, 其 中, 住 宅 竣 工 面 积 73,777 万 平 方 米, 下 降 8.8% 2016 年 1~3 月, 房 地 产 行 业 各 项 指 标 均 超 预 期, 尤 其 是 开 发 投 资 增 速 新 开 工 土 地 购 置 面 积 销 售 等 指 标 向 好, 但 待 售 面 积 仍 在 增 加, 行 业 库 存 风 险 并 没 有 减 小 政 策 面 促 需 求 导 向 不 变, 中 央 接 连 发 布 了 促 进 新 型 城 镇 化 政 策 降 首 付 和 降 税 费 政 策, 供 给 侧 有 保 有 限 方 针 仍 在 持 续, 一 方 面 要 求 做 活 土 地 流 转 市 场, 多 样 化 供 地 来 去 库 存, 另 一 方 面 也 要 求 继 续 限 制 高 库 存 城 市 新 增 土 地 供 应 ; 市 场 层 面, 成 交 量 虽 较 年 末 环 比 下 滑, 但 在 政 策 宽 松 之 下, 仍 显 著 高 于 去 年 同 期, 其 中 一 线 和 热 点 二 线 城 市 表 现 抢 眼, 三 四 线 中 沿 海 城 市 或 区 域 中 心 城 市 成 交 较 好, 但 对 于 近 期 热 点 城 市 房 价 过 快 上 涨 现 象, 上 海 深 圳 南 京 等 地 政 府 也 已 出 台 调 控 新 政 2016 年 一 季 度, 全 国 商 品 房 销 售 面 积 24,299 万 平 方 米, 同 比 增 长 33.1% 其 中, 住 宅 销 售 面 积 增 长 35.6%, 办 公 楼 销 售 面 积 增 长 34.4% 从 供 应 来 看, 全 年 房 屋 竣 工 面 积 20,001 万 平 方 米, 增 长 17.7% 其 中, 住 宅 竣 工 面 积 14,509 万 平 方 米, 增 长 17.1% 总 体 看, 在 政 府 调 控 政 策 转 向, 多 重 政 策 利 好 刺 激 住 房 需 求 持 续 释 放 下,2015 年 房 地 产 开 发 景 气 指 数 有 所 回 升 ; 在 当 前 经 济 增 速 下 行 三 四 线 城 市 高 库 存 压 力 下, 政 府 更 加 重 视 房 地 产 在 促 进 消 费 和 拉 动 投 资 方 面 的 重 要 作 用, 政 策 聚 焦 于 挖 掘 房 地 产 消 费 潜 能, 鼓 励 需 求 入 市, 进 而 恢 复 并 带 动 投 资 信 心 预 计 未 来 在 多 重 政 策 支 持 下, 房 地 产 市 场 需 求 将 有 所 释 放, 楼 市 总 体 呈 回 暖 趋 势 销 售 价 格 情 况 从 商 品 房 销 售 价 格 看,2010 年 以 来 随 限 购 限 贷 等 一 系 列 房 地 产 调 控 措 施 逐 步 深 入, 调 控 效 果 逐 步 显 现 2011 年 9 月 百 城 住 宅 均 价 自 发 布 以 来 首 次 环 比 下 跌, 其 中 一 二 线 城 市 价 格 均 出 现 一 定 程 度 的 下 跌, 特 别 是 上 海 南 京 天 津 苏 州 北 京 深 圳 等 地, 同 时 主 流 房 地 产 品 牌 企 业 纷 纷 实 行 以 价 换 量 策 略, 部 分 楼 盘 价 格 降 幅 超 过 20%, 新 开 楼 盘 亦 以 相 对 周 边 较 低 的 价 格 优 势 进 入 市 场 而 进 入 2012 年, 房 价 呈 先 抑 后 扬 态 势, 百 城 价 格 指 数 于 2012 年 6 月 实 现 环 比 小 幅 上 涨, 结 束 了 连 续 9 个 月 下 跌 趋 势, 呈 止 跌 回 升 态 势 2013 年 12 月, 百 城 住 宅 均 价 为 10,833 元 / 平 方 米, 同 比 上 涨 11.51% 2014 年, 由 于 各 地 限 购 的 影 响 持 续 深 化, 全 国 百 城 住 宅 价 格 出 现 明 显 回 落,2014 年 12 月 百 城 住 宅 均 价 为 10,542 元 / 平 方 米, 环 比 下 跌 0.92%, 连 续 第 5 个 月 下 跌, 跌 幅 扩 大 0.33 个 百 分 点 图 8 近 年 来 年 全 国 百 城 住 宅 销 售 价 格 指 数 同 比 变 化 情 况 ( 单 位 :%) 资 料 来 源 :Wind 资 讯 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 13

2015 年 以 来 受 多 重 宽 松 政 策 调 整 影 响, 重 点 城 市 商 品 住 宅 成 交 面 积 小 幅 回 升, 市 场 呈 现 回 暖 迹 象 2015 年 12 月, 全 国 100 个 城 市 ( 新 建 ) 住 宅 平 均 价 格 为 10,980 元 / 平 方 米, 环 比 上 涨 0.74% 整 体 看, 全 国 楼 市 保 持 平 稳 回 升 态 势,12 月 百 城 价 格 指 数 环 比 同 比 连 续 第 5 个 月 双 涨, 且 涨 幅 均 继 续 扩 大 总 体 看, 从 2008 年 开 始, 全 国 房 屋 平 均 销 售 价 格 基 本 呈 震 荡 上 行 态 势, 但 2014 年 以 来 房 价 上 涨 趋 势 得 以 扭 转,2015 年 随 着 利 好 政 策 逐 步 落 地 实 施, 房 价 走 势 有 所 回 暖, 但 我 国 房 地 产 市 场 去 库 存 压 力 依 然 较 大 未 来 随 着 中 央 工 作 会 议 关 于 去 库 存 稳 楼 市 的 相 关 部 署 在 各 地 逐 步 落 地 实 施, 市 场 供 求 关 系 将 得 到 有 力 调 节, 库 存 压 力 有 望 进 一 步 缓 解 3. 竞 争 格 局 从 2003 年 至 今, 房 地 产 市 场 已 经 走 过 了 黄 金 10 年, 随 着 近 年 来 调 控 政 策 的 逐 渐 加 码, 房 地 产 行 业 也 在 不 断 成 熟 房 地 产 行 业 整 体 呈 现 业 绩 持 续 增 长, 企 业 分 化 加 剧, 行 业 集 中 度 不 断 提 高 的 发 展 态 势 进 入 2014 年, 行 业 集 中 度 进 一 步 提 升 2014 年 房 地 产 行 业 前 10 名 企 业 和 前 20 名 企 业 销 售 额 占 比 分 别 提 高 至 16.93% 和 22.79%, 分 别 提 高 了 3.20 个 和 3.91 个 百 分 点 ; 前 10 名 和 前 20 名 房 地 产 企 业 销 售 面 积 占 比 分 别 达 到 10.44% 和 13.65%, 分 别 提 高 了 1.82 和 2.19 个 百 分 点 ( 详 见 下 表 ) 2015 年 房 地 产 行 业 前 10 名 和 前 20 名 企 业 的 销 售 额 以 及 销 售 面 积 占 比 分 别 较 2014 年 变 化 不 大, 其 中 一 季 度 房 企 的 销 售 情 况 并 不 乐 观, 从 二 季 度 开 始 逐 步 好 转, 三 季 度 后 一 线 和 重 点 二 线 城 市 表 现 火 爆 热 销 项 目 频 现, 为 房 企 全 年 业 绩 作 出 了 较 大 贡 献 表 3 2012~2015 年 前 20 名 房 地 产 企 业 销 售 额 和 销 售 面 积 占 比 情 况 ( 单 位 :%) 项 目 2012 年 2013 年 2014 年 2015 年 前 10 大 企 业 销 售 额 占 比 12.76 13.72 16.92 16.87 前 20 大 企 业 销 售 额 占 比 17.62 18.88 22.79 22.82 前 10 大 企 业 销 售 面 积 占 比 7.72 8.62 10.44 11.31 前 20 大 企 业 销 售 面 积 占 比 10.38 11.46 13.65 14.62 资 料 来 源 : 联 合 评 级 搜 集 整 理 房 地 产 行 业 表 现 出 明 显 的 强 者 恒 强 的 趋 势, 资 金 品 牌 资 源 等 不 断 向 大 型 房 地 产 企 业 集 中, 龙 头 公 司 在 竞 争 中 占 据 明 显 优 势 原 因 在 于 : 大 型 房 地 产 企 业 项 目 储 备 丰 富, 现 金 流 稳 定 充 裕, 较 为 广 泛 的 区 域 分 布 可 以 平 衡 和 对 冲 政 策 风 险 ; 大 型 房 地 产 公 司 的 融 资 手 段 和 渠 道 丰 富, 融 资 成 本 低 ; 由 于 地 价 的 上 涨, 一 二 线 优 质 地 块 角 逐 逐 渐 只 能 在 大 型 房 企 之 间 进 行 目 前 看, 中 国 房 地 产 行 业 竞 争 的 态 势 已 经 趋 于 固 化, 龙 头 企 业 的 先 发 优 势 明 显, 千 亿 房 企 阵 营 保 持 7 家,2,000 亿 房 企 增 至 3 家, 万 科 以 2,610 亿 元 的 销 售 额 稳 居 行 业 前 列, 领 先 规 模 进 一 步 扩 大 表 4 2015 年 中 国 房 地 产 开 发 公 司 测 评 前 10 强 企 业 排 名 企 业 名 称 排 名 企 业 名 称 1 万 科 企 业 股 份 有 限 公 司 6 碧 桂 园 控 股 有 限 公 司 2 恒 大 地 产 集 团 7 世 茂 房 地 产 控 股 有 限 公 司 3 绿 地 控 股 集 团 有 限 公 司 8 融 创 中 国 控 股 有 限 公 司 4 保 利 房 地 产 ( 集 团 ) 股 份 有 限 公 司 9 龙 湖 地 产 有 限 公 司 5 中 国 海 外 发 展 有 限 公 司 10 广 州 富 力 地 产 股 份 有 限 公 司 资 料 来 源 : 中 国 房 地 产 研 究 会 中 国 房 地 产 业 协 会 与 中 国 房 地 产 测 评 中 心 联 合 发 布 注 : 因 万 达 对 外 公 告 时 点 方 面 的 原 因 无 法 提 供 测 评 数 据, 本 次 不 参 与 评 选 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 14

总 体 看, 房 地 产 行 业 集 中 度 不 断 提 高, 拥 有 资 金 品 牌 资 源 优 势 的 大 型 房 地 产 企 业 在 竞 争 中 占 据 优 势 4. 行 业 政 策 房 地 产 行 业 产 业 链 长 行 业 容 量 大 相 关 产 业 占 国 民 经 济 比 重 大, 是 国 家 调 控 经 济 运 行 的 重 要 抓 手 近 年 来, 随 着 金 融 危 机 的 发 生 和 不 断 发 展 深 化, 国 家 多 次 通 过 调 控 地 产 行 业 的 发 展 速 度 达 到 稳 定 经 济 增 速 的 目 的 与 此 同 时, 随 着 房 地 产 行 业 的 蓬 勃 发 展, 住 宅 价 格 迅 速 攀 升, 已 经 成 为 影 响 社 会 稳 定 和 民 生 福 祉 的 重 要 经 济 指 标, 对 此, 中 央 政 府 亦 多 次 出 台 抑 制 房 价 快 速 上 涨 的 政 策 2013 年, 房 地 产 调 控 进 一 步 升 级 2013 年 2 月 20 日, 国 务 院 常 务 会 议 确 定 的 五 项 加 强 房 地 产 市 场 调 控 的 政 策 措 施, 包 括 完 善 稳 定 房 价 工 作 责 任 制 坚 决 抑 制 投 机 投 资 性 购 房 增 加 普 通 商 品 住 房 及 用 地 供 应 加 快 保 障 性 安 居 工 程 规 划 建 设 加 强 市 场 监 管 等 五 项 内 容, 与 此 前 的 新 国 八 条 相 比, 此 次 中 央 并 未 提 出 更 新 的 调 控 手 段, 但 新 国 五 条 的 出 台 意 味 着 楼 市 政 策 高 压 期 仍 将 持 续 一 段 时 间 另 一 方 面, 保 障 性 住 房 建 设 作 为 一 项 重 要 的 民 生 工 程 越 来 越 受 到 政 府 有 关 部 门 的 重 视 中 央 及 各 级 地 方 政 府 在 保 障 房 建 设 资 金 来 源 信 贷 支 持 土 地 供 应 税 费 政 策 优 惠 鼓 励 民 间 资 本 参 与 等 多 个 方 面 出 台 了 一 系 列 优 惠 政 策, 大 力 推 动 我 国 的 保 障 性 住 房 建 设 进 程 年 份 表 5 2013 年 至 今 主 要 房 地 产 调 控 政 策 调 控 政 策 2013 年 2 月 国 务 院 新 国 五 条 2013 年 3 月 国 务 院 关 于 进 一 步 做 好 房 地 产 市 场 调 控 工 作 有 关 问 题 的 通 知 2014 年 央 行 多 次 降 息, 多 地 取 消 限 购 2015 年 2 月 央 行 降 息 2015 年 3 月 央 行 调 整 二 套 房 首 付 比 例 ; 财 政 部 调 整 营 业 税 征 收 标 准 2015 年 7 月 2015 年 8 月 2015 年 8 月 2015 年 9 月 国 家 税 务 局 总 局 发 布 关 于 简 化 个 人 无 偿 赠 与 与 不 动 产 土 地 使 用 权 免 征 营 业 税 手 续 的 公 告 国 土 资 源 部 发 布 关 于 做 好 不 动 产 登 记 信 息 管 理 基 础 平 台 建 设 工 作 的 通 知, 明 确 各 地 要 按 照 2015 年 下 半 年 信 息 平 台 上 线 试 运 行 房 地 产 税 法 正 式 列 入 人 大 常 委 会 立 法 规 划 中 央 六 部 委 联 合 公 布 住 建 部 等 部 门 关 于 调 整 房 地 产 市 场 外 资 准 入 和 管 理 有 关 政 策 的 通 知 央 行 银 监 会 下 文, 在 不 实 施 限 购 措 施 的 城 市, 对 居 民 家 庭 首 次 购 买 普 通 住 房 的 商 业 性 个 人 住 房 贷 款, 最 低 首 付 款 比 例 调 整 为 不 低 于 25% 2015 年 9 月 住 建 部 发 布 关 于 完 善 公 共 租 赁 住 房 租 金 补 贴 政 策 的 通 知 2015 年 10 月 公 积 金 异 地 贷 款 业 务 全 面 推 行 2015 年 10 月 全 面 二 孩 政 策 2016 年 2 月 央 行 银 监 会 发 布 通 知, 对 不 限 购 城 市 下 调 居 民 购 买 首 套 房 和 二 套 房 的 最 低 首 付 比 例 2016 年 2 月 国 家 财 政 部 国 家 税 务 总 局 和 住 房 城 乡 建 设 部 三 部 门 发 布 关 于 调 整 房 地 产 交 易 环 节 契 税 营 业 税 优 惠 政 策 的 通 知 2016 年 3 月 财 政 部 国 家 税 务 总 局 下 发 关 于 全 面 推 开 营 业 税 改 征 增 值 税 试 点 的 通 知, 营 改 增 细 则 正 式 出 台, 规 定 房 地 产 业 营 改 增 税 率 为 11% 资 料 来 源 : 联 合 评 级 搜 集 整 理 2014 年 以 来, 我 国 房 地 产 行 业 投 资 增 速 明 显 放 缓, 各 地 土 地 出 让 情 况 不 佳, 部 分 城 市 出 现 土 地 流 拍 等 情 况, 对 地 方 政 府 财 政 状 况 造 成 较 大 压 力 经 济 下 行 压 力 与 日 俱 增, 国 家 稳 定 住 房 消 费 以 防 止 房 地 产 市 场 进 一 步 下 滑, 刺 激 房 地 产 市 场 以 保 经 济 增 速 房 地 产 市 场 调 控 政 策 因 此 由 强 力 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 15

行 政 干 预 走 向 市 场 化, 由 令 出 中 央 到 下 放 地 方 2014 年, 全 国 大 多 数 城 市 相 继 取 消 或 者 放 松 了 当 地 的 限 购 政 策, 以 维 护 房 地 产 市 场 的 稳 定 健 康 发 展, 到 目 前 为 止,46 个 限 购 城 市 中 仅 余 北 京 上 海 广 州 和 深 圳 仍 执 行 限 购 政 策 此 外, 部 分 城 市 的 救 市 措 施 还 从 公 积 金 贷 款 调 整 契 税 减 免 调 整 首 付 比 例 购 房 补 贴 户 籍 准 入 等 方 面 入 手, 呈 现 多 元 化 纵 深 化 格 局 2015 年 上 半 年, 中 央 定 调 稳 定 住 房 消 费, 多 轮 金 融 信 贷 政 策 发 力, 改 善 房 地 产 市 场 运 行 环 境 3 月, 两 会 召 开, 确 定 2015 年 政 府 工 作 主 要 任 务 之 一 是 稳 定 住 房 消 费 ; 坚 持 分 类 指 导, 因 地 施 策, 支 持 居 民 自 住 和 改 善 型 需 求, 促 进 房 地 产 市 场 平 稳 健 康 的 发 展 在 信 贷 支 持 上, 央 行 则 分 别 于 3 月 5 月 6 月 9 月 10 月 五 次 降 息 降 准 经 此 调 整,5 年 以 上 商 业 贷 款 利 率 降 至 4.9%, 公 积 金 贷 款 利 率 降 至 3.25%, 均 已 处 于 历 史 低 位 相 应, 地 方 政 府 除 放 松 限 购 限 贷 调 整 公 积 金 外, 也 在 财 政 补 贴 税 费 减 免 等 方 面 加 大 支 持 力 度, 以 刺 激 楼 市 需 求 特 别 是 改 善 型 需 求 得 到 释 放 2015 年 8 月, 住 建 部 商 务 部 发 改 委 央 行 工 商 总 局 和 外 汇 局 等 六 部 门 联 合 发 布 关 于 规 范 房 地 产 市 场 外 资 准 入 和 管 理 的 意 见, 文 件 在 一 定 程 度 上 放 宽 了 外 资 投 资 房 地 产 和 购 房 的 限 制 2015 年 10 月, 住 建 部 财 政 部 和 央 行 联 合 发 布 关 于 切 实 提 高 住 房 公 积 金 使 用 效 率 的 通 知, 提 出 了 全 面 推 行 异 地 贷 款 业 务 的 要 求, 对 于 缴 存 职 工 在 缴 存 地 以 外 地 区 购 房, 可 按 购 房 地 住 房 公 积 金 个 人 住 房 贷 款 政 策 向 购 房 地 住 房 公 积 金 管 理 中 心 申 请 个 人 贷 款 2015 年 11 月, 中 央 财 经 领 导 小 组 第 十 一 次 会 议 提 出 要 化 解 房 地 产 库 存, 促 进 房 地 产 持 续 健 康 发 展, 是 十 八 大 以 来 习 近 平 首 次 对 于 房 地 产 去 库 存 的 表 态, 预 计 楼 市 的 政 策 态 度 将 会 更 加 宽 松 2016 年 2 月, 央 行 银 监 会 发 布 通 知, 对 不 限 购 城 市 下 调 居 民 购 买 首 套 房 和 二 套 房 的 最 低 首 付 比 例 其 中, 首 次 购 买 普 通 住 房 的 商 业 性 贷 款, 原 则 上 最 低 首 付 款 比 例 为 25%, 各 地 可 向 下 浮 动 5 个 百 分 点 ; 对 拥 有 1 套 住 房 且 购 房 贷 款 未 结 清 的, 为 改 善 居 住 条 件 再 次 贷 款 购 买 普 通 住 房, 最 低 首 付 款 比 例 调 整 为 不 低 于 30% 2016 年 2 月, 国 家 财 政 部 国 家 税 务 总 局 和 住 房 城 乡 建 设 部 三 部 门 发 布 关 于 调 整 房 地 产 交 易 环 节 契 税 营 业 税 优 惠 政 策 的 通 知,(i) 对 个 人 购 买 家 庭 唯 一 住 房, 面 积 为 90 平 米 以 下 的, 减 按 1% 的 税 率 征 收 契 税, 面 积 为 90 平 米 以 上 的, 减 按 1.5% 的 税 率 征 收 契 税 ;(ii) 对 个 人 购 买 家 庭 第 二 套 改 善 性 住 房, 面 积 为 90 平 米 以 下 的, 减 按 1% 的 税 率 征 收 契 税, 面 积 为 90 平 米 以 上 的, 减 按 2% 的 税 率 征 收 契 税 ;(iii) 个 人 将 购 买 不 足 2 年 的 住 房 对 外 销 售 的, 全 额 征 收 营 业 税, 个 人 将 购 买 2 年 以 上 ( 含 2 年 ) 的 住 房 对 外 销 售 的, 免 征 营 业 税 其 中 以 上 第 二 三 条 政 策 不 在 北 京 上 海 广 州 和 深 圳 实 施 2016 年 一 季 度, 受 宽 松 的 货 币 环 境 及 政 策 环 境 影 响, 一 线 城 市 及 南 京 苏 州 等 热 点 二 线 城 市 楼 市 急 剧 升 温 货 币 信 贷 方 面 再 宽 松,2016 年 2 月 央 行 银 监 会 发 布 关 于 调 整 个 人 住 房 贷 款 政 策 有 关 问 题 的 通 知, 在 不 实 施 限 购 措 施 的 城 市, 首 套 房 商 贷 最 低 首 付 比 例 可 向 下 浮 动 5 个 百 分 点 至 20%, 二 套 房 商 贷 最 低 首 付 比 例 降 至 30% 2 月 末, 央 行 再 次 降 准 0.5 个 百 分 点, 为 信 贷 需 求 的 增 长 提 供 更 宽 松 的 环 境 3 月 财 政 部 国 家 税 务 总 局 下 发 关 于 全 面 推 开 营 业 税 改 征 增 值 税 试 点 的 通 知, 营 改 增 细 则 正 式 出 台, 规 定 房 地 产 业 营 改 增 税 率 为 11% 对 房 地 产 行 业 而 言, 计 税 方 式 较 市 场 预 期 给 予 更 多 的 让 利, 土 地 出 让 成 本 以 及 新 增 不 动 产 可 抵 扣, 将 减 轻 房 地 产 企 业 税 负, 也 将 增 强 其 它 企 业 购 置 不 动 产 的 动 力 总 体 看, 在 我 国 房 地 产 市 场 整 体 渐 冷 的 背 景 下, 为 促 进 房 地 产 行 业 的 平 稳 健 康 发 展,2014 年 起, 中 央 及 地 方 相 继 出 台 了 多 重 利 好 政 策, 使 得 房 地 产 业 政 策 环 境 有 所 好 转, 房 地 产 市 场 也 开 始 逐 步 回 暖 从 2015 年 出 台 的 主 要 房 地 产 调 控 政 策 看, 预 计 房 地 产 业 政 策 环 境 向 好 发 展 这 一 趋 势 仍 将 得 以 延 续 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 16

5. 行 业 关 注 商 品 房 待 售 面 积 依 然 较 高, 企 业 开 工 意 愿 仍 然 较 低 根 据 国 家 统 计 局 数 据,2015 年 末, 全 国 商 品 房 待 售 面 积 71,853 万 平 方 米, 比 11 月 末 增 加 2,217 万 平 方 米, 总 体 待 售 面 积 仍 然 保 持 在 较 高 水 平, 全 国 商 品 房 待 售 面 积 同 比 增 速 已 连 续 7 个 月 增 加 受 近 两 年 销 售 放 缓 影 响, 房 地 产 商 的 开 工 意 愿 仍 然 不 高 房 屋 新 开 工 面 积 同 比 增 速 自 2014 年 2 月 起 始 终 保 持 负 增 长 发 债 规 模 激 增, 行 业 资 产 负 债 率 较 高, 需 防 范 潜 在 风 险 房 地 产 行 业 具 有 资 金 密 集 高 杠 杆 化 的 特 征 由 于 近 年 来 对 房 地 产 企 业 融 资 渠 道 的 控 制, 导 致 房 地 产 企 业 融 资 成 本 高 企,2015 年 三 季 度, 按 Wind 资 讯 整 体 法 1 计 算 的 房 地 产 板 块 资 产 负 债 率 为 77.93%, 较 2014 年 底 提 高 了 3.18 个 百 分 点, 房 地 产 板 块 整 体 债 务 率 较 高 2015 年, 国 内 货 币 政 策 持 续 宽 松, 再 融 资 政 策 进 一 步 松 绑, 房 企 融 资 环 境 明 显 改 善 百 亿 房 企 把 握 政 策 机 遇, 积 极 通 过 低 成 本 公 司 债 和 定 向 增 发 等 市 场 化 融 资 方 式, 获 得 长 期 稳 定 的 优 质 资 本, 渠 道 进 一 步 拓 宽, 融 资 结 构 持 续 优 化, 资 金 成 本 显 著 下 降 2015 年 百 亿 房 企 公 司 债 发 行 量 持 续 提 升, 特 别 是 6 月 交 易 所 对 公 司 债 开 始 放 量 以 来, 公 司 债 呈 爆 发 式 增 长, 根 据 Wind 资 讯 统 计 数 据 显 示, 截 至 2015 年 12 月 14 日, 上 市 房 企 总 计 发 行 公 司 债 2,974.06 亿 元, 与 去 年 同 期 的 153.97 亿 元 相 比, 同 比 暴 涨 18 倍 另 外, 由 于 国 内 资 本 融 资 环 境 向 好, 海 外 上 市 百 亿 房 企 积 极 转 向 境 内 发 债, 融 资 规 模 达 1,025 亿 元 市 场 格 局 持 续 分 化 近 些 年 随 着 房 地 产 市 场 的 发 展 以 及 房 地 产 调 控 的 持 续 推 进, 国 内 房 地 产 市 场 出 现 了 明 显 分 化 由 于 此 前 全 国 各 地 市 场 快 速 发 展, 在 调 控 政 策 从 严 的 作 用 下, 三 四 线 城 市 房 地 产 市 场 增 长 趋 势 有 所 放 缓 ; 而 一 二 线 城 市 虽 然 也 受 到 一 定 影 响, 但 市 场 整 体 发 展 要 明 显 好 于 三 四 线 城 市 从 不 同 级 别 城 市 来 看, 目 前 一 线 和 重 点 二 线 城 市 库 存 相 对 较 低, 而 大 多 数 三 四 线 城 市 库 存 非 常 不 乐 观 今 年 以 来, 已 有 重 庆 福 建 等 地 提 出 促 进 房 地 产 企 业 健 康 发 展 加 快 去 库 存 等 相 关 措 施 房 企 利 润 率 回 归 正 常 水 平 目 前, 房 地 产 企 业 的 利 润 已 经 到 了 一 个 饱 和 程 度, 部 分 项 目 的 利 润 率 走 低 在 房 价 的 构 成 中, 三 分 之 一 为 地 价 ; 地 产 商 所 获 利 润 的 60% 需 缴 纳 税 金, 且 此 部 分 税 金 越 来 越 高 ; 另 外 还 有 一 部 分 资 金 成 本 被 金 融 机 构 获 得 由 于 地 产 项 目 的 成 本 高 企, 房 地 产 企 业 单 纯 依 靠 房 价 上 涨 带 来 的 机 会 利 润 愈 发 难 以 持 续 如 果 房 企 不 进 行 战 略 上 的 创 新 与 管 控 能 力 的 提 升, 将 很 难 提 升 其 利 润 率, 获 得 超 额 利 润 中 小 房 企 面 临 被 整 合 风 险 高 库 存 状 态 下 的 中 小 房 企 面 临 较 大 经 营 压 力, 为 市 场 提 供 了 大 批 待 收 购 机 会, 为 百 亿 房 企 提 供 了 收 购 项 目 加 速 扩 张 的 助 力 : 万 科 恒 大 碧 桂 园 融 创 远 洋 等 实 力 突 出 的 百 亿 房 企, 相 继 在 上 海 深 圳 成 都 东 莞 等 热 点 城 市 以 收 购 方 式 扩 充 资 源, 融 创 通 过 合 作 和 直 接 收 购 两 种 主 要 方 式, 收 购 天 朗 中 渝 置 地 美 联 地 产 旗 下 部 分 优 质 地 产 项 目, 进 一 步 优 化 总 体 布 局, 保 障 企 业 稳 定 发 展 6. 行 业 发 展 调 控 政 策 去 行 政 化 和 长 期 化 在 过 去 几 年 的 房 地 产 调 控 中, 限 购 等 行 政 手 段 在 短 期 内 起 到 了 很 多 积 极 作 用, 但 是 仍 然 缺 少 1 Wind 行 业 内 标 的 公 司 :( 成 分 股 * 总 负 债 )/( 成 分 股 * 总 资 产 ) 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 17

有 效 的 长 期 调 控 手 段 2013 年 5 月 国 务 院 批 准 对 发 改 委 的 批 复 意 见 中 提 出 深 化 个 人 住 房 房 产 税 改 革 试 点 范 围 未 来, 房 产 税 将 是 一 个 长 效 的 调 控 机 制, 用 来 替 代 目 前 的 行 政 调 控 手 段 从 长 远 来 看, 由 于 中 国 经 济 转 型 的 需 要, 中 国 政 府 抑 制 房 价 过 快 上 涨 和 保 持 房 地 产 行 业 健 康 发 展 的 动 力 同 时 存 在, 这 就 导 致 调 控 政 策 向 常 态 化 和 长 期 化 方 向 发 展, 最 终 脱 离 行 政 管 理 体 系 的 前 景 是 比 较 确 定 的 地 产 金 融 化, 资 本 化 尝 试 催 生 大 地 产 格 局, 地 产 金 融 属 性 加 速 释 放 2015 年, 大 规 模 保 险 资 金 进 入 房 地 产 行 业, 推 动 资 本 和 实 业 跨 界 融 合, 地 产 金 融 化 迎 来 发 展 良 机 这 种 资 本 + 地 产 加 速 联 姻, 深 度 合 作 为 轻 资 产 多 元 化 转 型 创 造 条 件 近 年, 房 企 通 过 银 行 贷 款 信 托 等 传 统 方 式 融 资 占 比 有 所 下 降, 股 权 类 权 益 类 信 托 融 资 逐 渐 增 加 地 产 金 融 化 发 展, 一 方 面 为 房 企 主 动 利 用 多 元 资 本 加 强 资 本 合 作 创 造 条 件, 如 碧 桂 园 远 洋 金 地 等 企 业 在 险 资 入 主 后, 逐 渐 强 化 与 其 在 财 务 金 融 养 老 营 销 轻 资 产 运 营 等 层 面 合 作, 积 极 探 索 新 的 增 长 基 因 另 一 方 面, 房 企 加 速 地 产 金 融 化 尝 试, 获 得 财 务 投 资 回 报 的 同 时, 也 可 实 现 其 自 身 业 务 多 元 化 向 投 融 资 方 向 转 变 转 变 盈 利 模 式, 挖 掘 全 产 业 链 服 务 价 值 伴 随 中 国 房 地 产 正 从 新 房 开 发 交 易 为 主 的 市 场 逐 步 向 以 存 量 房 交 易 为 主 转 变, 行 业 增 长 也 由 外 向 增 长 逐 渐 演 变 为 内 生 驱 动 为 提 前 应 对 行 业 变 化 带 来 的 挑 战, 房 企 2015 年 转 型 服 务 商 力 度 空 前, 结 合 互 联 网 挖 掘 上 下 游 产 业 链 服 务 价 值 拓 展 服 务 型 产 业 为 客 户 提 供 更 为 全 面 的 服 务, 成 为 其 谋 求 突 破 的 新 风 口 房 企 积 极 转 型 服 务 商, 围 绕 现 有 客 户 资 源, 升 级 物 业 服 务 体 系 拓 展 客 户 延 伸 服 务, 打 造 全 产 业 链 增 值 服 务 模 式 兼 并 重 组, 房 企 高 效 盘 活 存 量 优 化 资 源 配 置, 开 启 行 业 整 合 新 时 代 2015 年, 房 地 产 市 场 运 行 环 境 日 趋 宽 松, 但 房 地 产 行 业 拐 点 已 悄 然 来 临, 有 效 供 给 的 挖 掘 和 消 费 需 求 升 级 为 行 业 带 来 结 构 性 发 展 机 会, 技 术 产 品 业 态 等 各 类 创 新 为 主 的 结 构 性 改 革 成 为 未 来 发 展 的 主 旋 律, 为 行 业 新 的 发 展 动 力 在 此 背 景 下, 房 企 以 互 联 网 资 本 为 重 要 切 入 点, 开 启 收 并 购 与 整 合 之 路 进 行 资 源 整 合, 以 较 低 成 本 盘 活 存 量, 为 房 企 规 模 化 扩 张 进 一 步 做 大 做 强 提 供 契 机 一 是 推 进 内 部 重 组, 集 中 优 势 资 源 壮 大 核 心 业 务 二 是 借 道 存 量 市 场 兼 并 收 购 以 扩 大 业 务 版 图 房 企 兼 并 完 成 后, 对 资 源 财 务 和 管 理 的 高 效 整 合 也 能 够 实 现 双 方 资 源 互 补, 最 大 化 企 业 价 值 总 体 看, 在 未 来 一 段 时 期, 房 地 产 行 业 仍 将 是 国 民 经 济 的 重 要 组 成 部 分, 并 将 在 中 国 经 济 转 型 和 城 镇 化 过 程 中 发 挥 重 要 作 用 现 阶 段 中 国 房 地 产 行 业 已 经 走 过 最 初 的 粗 放 式 发 展 阶 段, 行 业 寡 头 逐 渐 形 成, 行 业 集 中 度 不 断 提 高, 行 业 竞 争 对 行 业 内 企 业 的 管 理 水 平 提 出 了 更 高 要 求 未 来 几 年, 预 期 房 地 产 行 业 将 会 继 续 稳 健 发 展, 龙 头 企 业 逐 渐 建 立 起 更 大 的 市 场 优 势 四 基 础 素 质 分 析 1. 规 模 与 竞 争 力 公 司 作 为 国 内 商 业 地 产 的 龙 头 企 业, 一 直 秉 承 缔 造 精 致 物 业 的 理 念, 致 力 于 商 业 地 产 的 专 业 化 销 售 与 经 营 公 司 凭 借 其 先 进 的 开 发 理 念 良 好 的 开 发 品 质 完 善 的 服 务 管 理 和 独 具 特 色 的 项 目 创 意, 先 后 成 功 开 发 了 上 海 世 茂 湖 滨 花 园 福 州 世 茂 外 滩 花 园 绍 兴 世 茂 广 场 福 州 世 茂 2 百 货 和 苏 州 世 茂 国 际 影 城 等 项 目 公 司 在 立 足 于 长 三 角 的 基 础 上, 近 年 来 加 大 了 对 环 渤 海 经 济 圈 2 长 三 角 区 域 主 要 包 括 上 海 市 江 苏 省 和 浙 江 省 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 18

3 和 海 西 地 区 4 内 重 点 城 市 的 投 入, 逐 步 形 成 了 以 上 海 为 中 心, 着 力 发 展 长 三 角 地 区 环 渤 海 经 济 圈 和 海 西 地 区 的 业 务 发 展 格 局, 具 有 较 好 的 区 位 优 势 随 着 公 司 品 牌 在 资 本 市 场 认 可 度 的 不 断 提 升 以 及 着 力 发 展 长 三 角 地 区 环 渤 海 经 济 圈 和 海 西 地 区 区 域 战 略 的 推 进, 公 司 世 茂 品 牌 赢 得 了 广 泛 的 社 会 知 名 度 和 品 牌 美 誉 度 依 据 2015 中 国 房 地 产 上 市 公 司 TOP10 研 究 报 告, 公 司 荣 获 2015 沪 深 上 市 房 地 产 公 司 综 合 实 力 TOP10 的 荣 誉, 充 分 体 现 了 公 司 的 综 合 竞 争 实 力 ; 同 时, 在 2014 年 中 国 房 地 产 行 业 上 市 公 司 收 入 排 行 榜 中, 公 司 以 127.01 亿 元 营 业 收 入 位 居 行 业 第 13 位 业 务 运 营 方 面, 公 司 一 直 以 来 秉 承 着 谨 慎 拿 地 的 策 略, 严 格 控 制 土 地 成 本 ; 近 年 来 公 司 可 供 商 业 开 发 的 土 地 储 备 平 均 成 本 较 低 公 司 所 采 取 的 立 足 于 商 业 物 业 经 营, 融 合 购 物 中 心 儿 童 事 业 文 化 传 媒 等 多 元 业 态 的 发 展 战 略, 能 够 充 分 发 挥 多 元 业 态 互 动 共 赢 的 集 合 优 势 ; 公 司 通 过 自 持 物 业 商 业 氛 围 培 育 商 业 物 业 定 制 化 模 式, 并 将 运 营 商 业 物 业 融 合 购 物 中 心 影 院 等 多 种 业 态, 使 得 其 在 商 业 物 业 运 营 细 分 领 域 具 有 较 强 的 市 场 竞 争 力 人 员 素 质 方 面, 公 司 在 专 注 于 商 业 物 业 运 营 的 战 略 背 景 下, 非 常 重 视 团 队 的 人 员 素 质 结 构 通 过 高 素 质 专 业 化 人 才 的 自 主 培 养 和 外 部 招 聘 相 结 合 的 模 式, 不 断 提 高 团 队 的 专 业 能 力 和 管 理 能 力 除 具 有 丰 富 营 销 成 本 控 制 和 工 程 建 造 经 验 的 物 业 开 发 团 队 外, 公 司 还 依 托 多 元 化 业 态 综 合 经 营 业 务 的 不 断 发 展, 在 商 业 物 业 运 营 文 化 传 媒 投 资 和 儿 童 乐 园 等 业 务 板 块 建 立 了 高 素 质 的 商 业 管 理 团 队, 目 前, 公 司 专 业 管 理 团 队 成 员 普 遍 具 有 超 过 10 年 的 相 关 领 域 从 业 经 验 品 牌 建 立 方 面, 公 司 获 得 了 政 府 部 门 及 其 他 知 名 机 构 颁 发 的 多 个 奖 项, 其 中 :2010 年 10 月 获 得 2010 中 国 最 佳 100 人 力 资 源 典 范 企 业 称 号 ;2010 年 11 月 获 得 中 国 房 地 产 研 究 会 颁 发 的 区 域 经 济 发 展 最 具 贡 献 力 企 业 奖 ;2011 年 12 月 荣 获 厦 门 日 报 报 社 颁 发 的 厦 门 特 区 建 设 30 年 功 勋 企 业 称 号 ;2012 年 7 月 荣 获 中 国 证 券 报 颁 发 的 2011 年 度 金 牛 上 市 公 司 百 强 奖 ;2013 年 9 月, 由 中 国 房 地 产 TOP10 研 究 组 发 布 的 2013 中 国 房 地 产 品 牌 价 值 研 究 报 告 中, 公 司 荣 获 2013 中 国 房 地 产 公 司 品 牌 价 值 TOP10 ; 2014 年 3 月, 由 中 国 房 地 产 研 究 会 中 国 房 地 产 业 协 会 与 中 国 房 地 产 测 评 中 心 发 布 的 2014 中 国 房 地 产 500 强 测 评 成 果 中, 公 司 位 列 商 业 地 产 运 营 10 强 第 二 ;2014 年 9 月, 由 中 国 房 地 产 研 究 会 中 国 房 地 产 业 协 会 与 中 国 房 地 产 测 评 中 心 发 布 的 2014 中 国 房 地 产 企 业 品 牌 价 值 测 评 研 究 报 告 中, 公 司 荣 获 2014 中 国 房 地 产 开 发 企 业 品 牌 价 值 10 强 2014 中 国 商 业 地 产 企 业 品 牌 价 值 10 强 总 体 看, 公 司 秉 承 缔 造 精 致 物 业 的 理 念, 近 年 来 在 商 业 物 业 运 营 及 多 元 化 业 态 综 合 发 展 领 域 具 有 独 特 的 战 略 优 势 和 管 理 经 验, 在 商 业 地 产 行 业 内 具 备 较 强 的 综 合 竞 争 能 力 2. 人 员 素 质 截 至 2015 年 底, 公 司 拥 有 高 级 管 理 人 员 6 名, 其 中 总 裁 1 名, 副 总 裁 4 名, 董 事 会 秘 书 1 名, 公 司 核 心 管 理 团 队 从 事 相 关 业 务 和 管 理 工 作 多 年, 行 业 经 验 丰 富 公 司 董 事 长 许 荣 茂 先 生, 出 生 于 1950 年 7 月, 中 国 国 籍, 持 中 国 香 港 居 留 权, 工 商 管 理 硕 士, 现 任 公 司 第 七 届 董 事 会 董 事 长, 世 茂 房 地 产 控 股 有 限 公 司 董 事 局 主 席 ; 曾 任 公 司 第 六 届 董 事 会 董 事 长 此 外, 许 先 生 还 担 任 全 国 政 协 经 济 委 员 会 副 主 任 中 国 侨 联 副 主 席 中 国 侨 商 联 合 会 会 长 中 国 侨 商 投 资 企 业 协 会 常 务 副 会 长 香 港 新 家 园 协 会 会 长 香 港 世 界 华 商 联 合 促 进 会 会 长 上 海 3 环 渤 海 经 济 圈 主 要 包 括 天 津 北 京 河 北 省 辽 宁 半 岛 和 山 东 半 岛 4 海 西 地 区 主 要 以 福 州 厦 门 泉 州 温 州 汕 头 5 大 城 市 为 中 心, 范 围 涵 盖 台 湾 海 峡 西 岸, 包 括 浙 江 南 部 广 东 北 部 和 江 西 部 分 地 区 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 19

市 侨 商 会 会 长 上 海 市 海 外 交 流 协 会 荣 誉 会 长 上 海 市 慈 善 基 金 会 名 誉 副 理 事 长 中 华 红 丝 带 基 金 执 行 理 事 长 全 球 反 独 促 统 大 会 荣 誉 主 席 香 港 中 华 文 化 总 会 副 会 长 香 港 侨 界 社 团 联 会 永 远 名 誉 会 长 香 港 友 好 协 进 会 永 远 名 誉 会 长 香 港 福 建 社 团 联 会 永 远 名 誉 主 席 中 华 海 外 联 谊 会 理 事 上 海 市 福 建 商 会 会 长 等 众 多 社 会 职 务 公 司 总 裁 刘 赛 飞 先 生, 出 生 于 1961 年 10 月, 新 加 坡 国 籍, 硕 士 学 历, 现 任 公 司 第 七 届 董 事 会 董 事 兼 总 裁 及 世 茂 房 地 产 控 股 有 限 公 司 非 执 行 董 事 ; 曾 任 世 茂 房 地 产 控 股 有 限 公 司 执 行 董 事 兼 副 总 裁, 世 茂 旅 游 有 限 公 司 总 裁 等 职 务 截 至 2015 年 底, 公 司 拥 有 在 职 员 工 2,322 人 从 专 业 构 成 看, 销 售 人 员 占 比 7.32%, 技 术 人 员 占 比 60.08%, 财 务 人 员 占 比 16.32%, 其 他 人 员 占 比 16.28% 从 学 历 结 构 看, 大 学 本 科 及 以 上 学 历 占 比 37.21%, 大 学 专 科 学 历 占 比 32.26%, 大 专 以 下 学 历 占 比 30.53% 从 年 龄 构 成 看,30 岁 以 下 员 工 占 比 32.99%;30~40 岁 员 工 占 比 48.74%;40~50 岁 员 工 占 比 17.69%,50 岁 以 上 员 工 占 比 5.64% 总 体 看, 公 司 团 队 从 业 经 验 丰 富, 员 工 岗 位 构 成 符 合 公 司 所 属 行 业 特 点, 员 工 素 质 普 遍 较 高, 能 够 满 足 目 前 经 营 需 要 五 公 司 管 理 1. 治 理 结 构 公 司 按 照 公 司 法 和 其 他 有 关 规 定 设 立 了 外 商 投 资 股 份 有 限 公 司, 同 时 根 据 公 司 法 和 其 他 有 关 法 律 行 政 法 规 的 规 定 制 订 了 公 司 章 程, 建 立 了 股 东 大 会 董 事 会 监 事 和 高 级 管 理 层 组 成 的 法 人 治 理 结 构 体 系, 并 在 董 事 会 下 设 薪 酬 与 考 勤 委 员 会 审 计 委 员 会 提 名 委 员 会 战 略 委 员 会 和 督 办 与 考 核 委 员 会 公 司 董 事 会 由 9 名 董 事 组 成, 其 中 独 立 董 事 4 人 ; 设 监 事 5 人, 负 责 对 董 事 和 高 级 管 理 人 员 执 行 公 司 职 务 的 行 为 进 行 监 督 公 司 实 行 董 事 会 领 导 下 的 总 经 理 负 责 制, 公 司 设 总 裁 1 人, 由 董 事 会 聘 任, 对 董 事 会 负 责 ; 公 司 总 裁 主 要 负 责 主 持 公 司 日 常 经 营 管 理 工 作, 组 织 实 施 董 事 会 决 议 并 接 受 董 事 会 和 监 事 的 监 督 总 体 看, 公 司 建 立 了 董 事 会 监 事 和 高 级 管 理 层 的 独 立 运 行 机 制, 公 司 治 理 结 构 健 全, 运 行 有 效 2. 管 理 体 制 公 司 根 据 所 处 行 业 经 营 方 式 资 产 结 构 等 特 点, 结 合 公 司 业 务 具 体 情 况, 在 财 务 管 理 资 金 管 理 内 部 审 计 等 方 面 建 立 了 相 应 的 内 部 控 制 制 度 公 司 设 有 产 品 开 发 中 心 营 销 部 财 务 中 心 人 力 资 源 部 办 公 室 项 目 发 展 部 成 本 合 约 部 招 采 中 心 品 牌 管 理 中 心 审 计 部 等 职 能 部 门, 各 部 门 职 责 明 确 分 工 清 晰, 形 成 了 较 为 完 整 运 营 管 理 体 系 项 目 管 理 方 面, 公 司 对 工 程 的 施 工 单 位 采 用 招 投 标 的 方 式 来 选 择, 保 证 每 个 施 工 单 位 都 是 具 有 相 应 资 质 并 经 国 家 建 设 主 管 部 门 认 可 注 册 的 单 位 在 签 订 施 工 合 同 时, 公 司 与 施 工 单 位 约 定 详 细 的 质 量 保 证 条 款, 及 出 现 质 量 不 符 和 质 量 争 议 时 的 解 决 方 法 工 程 建 设 中, 公 司 安 排 专 人 现 场 巡 查 监 督, 要 求 施 工 单 位 根 据 要 求 随 时 提 供 有 关 工 程 质 量 的 技 术 资 料 等 在 施 工 合 同 中, 在 质 量 保 证 期 间 预 留 工 程 款 10% 的 质 量 保 证 金, 待 质 量 保 证 期 内 不 发 生 质 量 问 题 退 还 施 工 单 位 每 年 公 司 会 从 施 工 质 量 施 工 进 度 和 安 全 措 施 方 面 对 施 工 单 位 进 行 评 定 财 务 管 理 方 面, 公 司 根 据 国 家 相 关 会 计 制 度, 结 合 公 司 实 际 情 况, 制 定 了 公 司 财 务 管 理 制 度 该 制 度 适 用 于 公 司 总 部, 全 资 子 公 司 控 股 子 公 司 参 照 执 行 该 制 度 从 公 司 内 部 财 务 管 理 的 基 础 工 作 流 动 性 资 产 的 管 理 费 用 管 理 营 业 收 入 利 润 及 利 润 分 配 的 管 理 资 产 减 值 准 备 计 提 与 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 20

财 务 核 销 会 计 档 案 管 理 及 会 计 工 作 交 接 管 理 等 几 个 方 面 对 公 司 财 务 进 行 规 范 资 金 管 理 方 面, 公 司 以 规 范 和 强 化 资 金 计 划 管 理 和 融 资 管 理 为 目 标, 制 定 了 资 金 管 理 制 度 而 且, 公 司 为 了 保 障 公 司 整 体 资 金 回 笼 与 融 资 计 划 的 稳 定 运 行, 在 所 有 下 属 公 司 的 融 资 计 划 管 理 与 考 核 资 金 筹 措 管 理 贷 后 管 理 及 资 金 平 衡 管 理 等 方 面 制 定 了 以 资 金 中 心 为 核 心 的 内 部 资 金 调 动 审 批 流 程 和 融 资 计 划, 并 对 各 级 资 金 调 度 管 理 制 定 了 严 格 的 问 责 制 度 内 部 审 计 方 面, 公 司 根 据 中 华 人 民 共 和 国 审 计 法 和 国 家 有 关 内 部 审 计 工 作 的 规 定, 制 定 了 内 部 审 计 制 度 内 部 审 计 的 内 容 包 括 被 审 计 单 位 的 资 产 负 债 情 况 财 务 收 支 情 况 内 部 控 制 执 行 和 财 务 制 度 建 设 情 况 等 审 计 部 定 期 向 公 司 管 理 层 报 告 子 公 司 管 理 方 面, 根 据 自 身 经 营 管 理 需 要, 公 司 建 立 了 三 级 管 控 制 度, 其 中 公 司 层 面 对 所 有 重 大 经 营 决 策 进 行 审 核 批 准, 各 区 域 公 司 和 项 目 公 司 为 公 司 经 营 和 管 理 的 基 层 单 位, 每 个 项 目 公 司 负 责 所 在 地 的 若 干 项 目, 对 公 司 实 际 运 营 负 责, 区 域 公 司 则 负 责 区 域 内 项 目 公 司 的 日 常 管 理 和 部 分 考 核 评 价 总 体 看, 公 司 部 门 设 置 齐 全, 内 部 管 理 制 度 较 为 健 全, 财 务 制 度 严 谨 规 范, 对 子 公 司 和 分 支 机 构 管 理 严 格, 公 司 整 体 管 理 运 作 情 况 良 好 六 经 营 分 析 1. 经 营 概 况 公 司 具 有 房 地 产 开 发 一 级 资 质, 核 心 业 务 板 块 为 商 业 物 业 运 营 和 住 宅 地 产 业 务 此 外, 公 司 还 通 过 开 展 儿 童 乐 园 影 院 业 务 百 货 业 务 等, 为 其 核 心 业 务 提 供 服 务 或 补 充 公 司 主 要 以 商 业 地 产 的 投 资 开 发 和 经 营 为 主, 并 以 小 部 分 配 套 住 宅 物 业 开 发 为 辅, 开 发 项 目 主 要 包 括 购 物 中 心 办 公 楼 步 行 街 SOHO 展 销 中 心 影 院 等 多 种 业 态 ; 自 持 物 业 主 要 包 括 优 质 购 物 中 心 商 业 及 写 字 楼 目 前, 公 司 业 务 涵 盖 房 地 产 项 目 定 位 规 划 设 计 施 工 管 理 营 销 策 划 后 期 物 业 管 理 及 后 期 物 业 运 营 等 较 为 全 面 的 产 业 链 环 节 公 司 整 体 经 营 规 模 较 大, 近 年 来 经 营 情 况 较 好, 如 下 图 所 示 2013~2015 年, 公 司 实 现 营 业 收 入 分 别 为 101.53 亿 元 127.01 亿 元 和 150.33 亿 元, 呈 快 速 增 长 趋 势, 年 均 复 合 增 长 21.68%; 公 司 实 现 净 利 润 分 别 为 18.71 亿 元 26.08 亿 元 和 29.19 亿 元, 呈 持 续 增 长 态 势, 年 均 复 合 增 长 24.91% 图 9 近 三 年 公 司 主 营 业 务 收 入 及 净 利 润 情 况 ( 单 位 : 亿 元 ) 资 料 来 源 : 公 司 年 报, 联 合 评 级 整 理 2013~2015 年, 公 司 营 业 收 入 细 分 情 况 如 下 表 所 示, 公 司 营 业 收 入 全 部 来 自 于 主 营 业 务 收 入 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 21

从 收 入 构 成 看, 公 司 业 务 收 入 主 要 来 自 于 商 业 物 业 运 营 住 宅 地 产 业 务 影 院 业 务 和 其 他 服 务, 其 中 :2013 年 及 2014 年, 商 业 物 业 运 营 业 务 在 公 司 主 营 业 务 收 入 中 占 比 较 大, 分 别 为 65.48% 和 67.21%, 但 2015 年 该 业 务 占 比 大 幅 下 降 至 23.20%, 较 上 年 下 降 幅 度 达 44.01 个 百 分 点 ;2013 年 及 2014 年, 住 宅 地 产 业 务 在 主 营 业 务 收 入 中 的 比 重 基 本 保 持 稳 定, 分 别 为 29.96% 和 28.09%, 但 2015 年 该 业 务 占 比 大 幅 上 升 43.59 个 百 分 点, 达 到 71.68% 上 述 占 比 结 构 调 整 主 要 系 2015 年 公 司 主 要 结 算 产 品 以 住 宅 地 产 为 主 所 致 公 司 商 业 物 业 运 营 业 务 由 商 业 地 产 销 售 和 房 地 产 租 赁 业 务 构 成, 其 中 : 受 房 地 产 开 发 项 目 体 量 大 建 设 期 长 及 销 售 节 奏 存 在 一 定 波 动 性 的 影 响, 公 司 商 业 地 产 销 售 占 同 期 主 营 业 务 收 入 的 比 重 呈 波 动 下 降 趋 势, 分 别 为 62.40% 63.86% 和 20.01%; 随 着 公 司 对 自 持 物 业 业 态 布 局 购 物 环 境 和 消 费 体 验 等 多 方 面 的 提 升, 以 及 公 司 商 业 运 营 能 力 的 不 断 提 高, 近 三 年, 公 司 房 地 产 租 赁 业 务 收 入 稳 步 上 升, 分 别 为 3.13 亿 元 4.26 亿 元 和 4.78 亿 元 受 宏 观 经 济 不 景 气 及 电 子 商 务 对 传 统 零 售 业 冲 击 影 响, 公 司 百 货 业 务 近 三 年 收 入 规 模 快 速 下 降, 分 别 为 0.90 亿 元 0.19 亿 元 和 0.06 亿 元 ; 随 着 公 司 经 营 影 院 门 店 数 的 不 断 提 高, 近 三 年 公 司 影 院 业 务 收 入 逐 年 增 长, 三 年 分 别 为 1.48 亿 元 2.33 亿 元 和 3.25 亿 元 公 司 其 他 业 务 主 要 由 物 业 管 理 儿 童 游 艺 园 等 业 务 构 成, 占 同 期 主 营 业 务 收 入 比 例 较 小 且 相 对 稳 定 项 目 表 6 2013~2015 年 公 司 营 业 收 入 构 成 ( 单 位 : 亿 元 %) 2013 年 度 2014 年 度 2015 年 度 收 入 占 比 毛 利 率 收 入 占 比 毛 利 率 收 入 占 比 毛 利 率 商 业 物 业 运 营 66.49 65.48 40.88 85.36 67.21 46.18 34.87 23.20 45.74 其 中 : 商 业 地 产 销 售 63.36 62.40 38.78 81.10 63.86 44.00 30.89 20.01 38.78 房 地 产 租 赁 3.13 3.09 83.50 4.26 3.36 87.61 4.78 3.18 89.52 住 宅 地 产 业 务 30.42 29.96 40.95 35.67 28.09 24.75 107.75 71.68 30.39 百 货 业 务 0.90 0.89 12.03 0.19 0.15 8.93 0.06 0.04 3.33 影 院 业 务 1.48 1.46 56.20 2.33 1.84 56.67 3.25 2.16 57.25 其 他 2.24 2.21 83.14 3.45 2.72 86.81 4.40 2.93 91.69 合 计 101.53 100.00 41.80 127.01 100.00 41.40 150.33 100.00 36.32 资 料 来 源 : 公 司 年 报, 联 合 评 级 整 理 注 : 各 列 相 加 之 和 与 合 计 数 略 有 出 入 主 要 系 四 舍 五 入 所 致 作 为 房 地 产 行 业, 其 毛 利 率 水 平 受 结 算 产 品 结 构 变 化 影 响 较 大 毛 利 率 方 面, 受 公 司 土 地 成 本 较 低 产 品 品 牌 口 碑 较 好 及 公 司 商 业 物 业 运 营 能 力 较 强 等 因 素 的 影 响, 公 司 商 业 地 产 销 售 业 务 毛 利 率 维 持 在 较 高 水 平 ;2013~2015 年, 公 司 商 业 物 业 运 营 毛 利 率 呈 波 动 态 势, 其 中 : 商 业 地 产 销 售 业 务 毛 利 率 三 年 分 别 为 38.78% 44.00% 和 38.78%; 房 地 产 租 赁 业 务 毛 利 率 三 年 分 别 为 83.50% 87.61% 和 89.52%,2013 年 毛 利 率 水 平 较 低, 主 要 系 公 司 于 当 年 进 行 商 业 业 态 管 理 招 商 调 改 提 升 现 场 管 理 等 工 作 带 来 相 关 的 人 力 和 管 理 费 用 等 成 本 上 升 所 致 近 三 年, 公 司 住 宅 地 产 业 务 毛 利 率 有 所 波 动, 三 年 分 别 为 40.95% 24.75% 和 30.39%, 呈 波 动 下 降 趋 势, 主 要 系 公 司 不 同 年 份 竣 工 结 算 的 产 品 结 构 差 异 不 同 区 域 土 地 成 本 差 异 及 房 产 售 价 差 异 影 响 所 致 近 三 年, 受 益 于 运 营 管 理 能 力 不 断 提 升, 公 司 影 院 业 务 毛 利 率 较 稳 定, 基 本 维 持 在 50.00% 以 上 水 平, 且 呈 现 缓 慢 增 长 趋 势 ; 受 百 货 行 业 不 景 气 带 来 收 入 下 降 但 相 关 运 营 成 本 变 动 不 大 影 响, 公 司 百 货 业 务 毛 利 率 持 续 下 降 ; 公 司 其 他 业 务 毛 利 率 水 平 较 高 且 逐 年 增 长, 均 维 持 在 80.00% 以 上 水 平 整 体 上, 由 于 商 业 物 业 运 营 业 务 收 入 和 住 宅 地 产 业 务 收 入 占 主 营 业 务 收 入 比 重 较 大, 其 对 公 司 综 合 毛 利 率 水 平 影 响 较 大 ; 近 三 年, 公 司 综 合 毛 利 率 维 持 在 较 高 水 平, 三 年 分 别 为 41.80% 41.40% 和 36.32%, 呈 现 逐 年 下 降 趋 势,2015 年 下 降 较 幅 度 较 大, 主 要 系 由 于 毛 利 率 相 对 较 低 的 住 宅 地 产 业 务 板 块 收 入 占 比 大 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 22

幅 增 加 所 致, 拉 低 公 司 综 合 毛 利 率 水 平 近 三 年, 公 司 主 营 业 务 收 入 按 区 域 5 分 情 况 如 下 表 所 示 ; 公 司 营 业 收 入 主 要 来 自 于 华 东 地 区, 其 中, 以 浙 江 省 和 江 苏 省 为 主, 区 域 集 中 度 较 高, 符 合 公 司 立 足 于 长 三 角 地 区 的 区 域 市 场 战 略 布 局, 近 三 年, 华 东 地 区 收 入 占 比 均 维 持 在 80.00% 以 上 水 平, 其 次 为 华 北 地 区 近 年 来, 公 司 在 维 持 华 东 地 区 业 务 持 续 增 加 的 基 础 上 不 断 加 大 其 他 地 区 业 务 投 入, 布 局 拓 宽 至 东 北 地 区 华 中 地 区 和 西 南 地 区, 在 一 定 程 度 上 缓 解 了 区 域 集 中 度 较 高 所 带 来 的 风 险 2015 年, 华 东 地 区 营 业 收 入 占 比 94.55%, 华 北 地 区 占 比 3.92% 表 7 2013~2015 年 公 司 营 业 收 入 区 域 构 成 ( 单 位 : 亿 元 %) 区 域 2013 年 2014 年 2015 年 收 入 占 比 收 入 占 比 收 入 占 比 华 东 地 区 82.20 80.96 102.57 80.76 142.14 94.55 华 北 地 区 13.31 13.11 15.60 12.28 5.89 3.92 东 北 地 区 5.43 5.35 0.79 0.62 0.29 0.19 华 中 地 区 0.26 0.26 7.48 5.89 1.47 0.98 西 南 地 区 0.33 0.33 0.57 0.45 0.53 0.35 合 计 101.53 100.00 127.01 100.00 150.33 100.00 资 料 来 源 : 公 司 年 报 联 合 评 级 整 理 2016 年 1~3 月, 公 司 实 现 营 业 收 入 26.24 亿 元, 主 要 为 商 业 物 业 运 营 收 入 和 住 宅 地 产 业 务 收 入, 较 上 年 同 期 增 长 26.21%; 公 司 实 现 营 业 利 润 3.88 亿 元, 同 比 下 降 19.23%, 主 要 受 同 期 商 业 地 产 销 售 业 务 毛 利 率 有 所 下 降 影 响 总 体 看, 公 司 已 形 成 以 商 业 地 产 的 投 资 开 发 和 经 营 为 主, 住 宅 地 产 开 发 为 辅 的 经 营 模 式, 整 体 经 营 规 模 较 大 经 营 稳 健 ; 公 司 商 业 物 业 运 营 收 入 规 模 较 大 且 不 断 增 长 ; 持 有 物 业 出 租 收 入 稳 步 增 长, 为 公 司 带 来 稳 定 的 现 金 流 入 ; 整 体 毛 利 率 水 平 较 高 盈 利 规 模 较 大 ; 主 营 业 务 区 域 集 中 度 较 高 2. 商 业 及 住 宅 物 业 业 务 运 营 公 司 主 营 业 务 以 商 业 物 业 运 营 和 住 宅 地 产 销 售 为 主, 其 中 商 业 物 业 运 营 主 要 以 商 业 地 产 销 售 为 主 公 司 大 部 分 项 目 采 取 商 业 住 宅 联 动 开 发 模 式 或 商 业 广 场 开 发 运 营 模 式, 公 司 商 业 物 业 和 住 宅 物 业 在 土 地 储 备 土 建 招 标 原 材 料 采 购 项 目 开 发 及 销 售 等 方 面 难 以 明 确 区 分, 故 下 文 在 土 地 储 备 招 标 采 购 项 目 开 发 及 销 售 情 况 等 方 面 将 商 业 物 业 与 住 宅 物 业 相 结 合 进 行 分 析, 并 单 独 分 析 公 司 自 持 商 业 物 业 运 营 情 况 (1) 土 地 储 备 公 司 房 地 产 项 目 开 发 的 主 要 环 节 包 括 土 地 收 购 产 品 定 位 规 划 设 计 施 工 建 设 房 产 销 售 等, 其 中 土 地 收 购 规 划 设 计 等 前 期 准 备 和 后 期 的 房 产 销 售 是 实 现 预 期 收 入 和 利 润 最 为 重 要 的 环 节 从 成 本 构 成 来 看, 公 司 项 目 开 发 成 本 主 要 包 括 土 地 成 本 前 期 费 用 ( 设 计 费 报 批 报 建 费 用 三 通 一 平 ) 建 安 成 本 ( 建 筑 费 ) 电 力 和 市 政 配 套 ( 景 观 绿 化 ) 费 用 开 发 解 决 费 ( 含 财 务 费 用 ) 5 华 东 地 区 指 山 东 省 江 苏 省 安 徽 省 上 海 市 浙 江 省 江 西 省 和 福 建 省 ; 华 中 地 区 指 湖 南 省 湖 北 省 河 南 省 和 江 西 省 ; 华 北 地 区 指 北 京 市 天 津 市 河 北 省 山 西 省 和 内 蒙 古 自 治 区 ; 东 北 地 区 指 辽 宁 省 吉 林 省 和 黑 龙 江 省 ; 西 南 地 区 指 云 南 省 贵 州 省 四 川 省 重 庆 市 和 西 藏 自 治 区 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 23

和 基 建 费 ( 含 管 理 费 用 销 售 费 用 ), 其 中 土 地 成 本 和 建 安 成 本 在 各 项 成 本 中 占 比 相 对 较 高 土 地 出 让 金 的 支 付 一 般 为 先 期 支 付 50%, 并 在 规 定 期 限 内 结 清 款 项 ; 建 安 成 本 相 对 固 定, 建 安 费 用 的 支 付 通 常 根 据 项 目 工 程 进 度 而 定, 竣 工 验 收 前 支 付 款 项 不 超 过 70%, 项 目 决 算 后 一 般 付 满 95% 的 款 项, 剩 余 5% 作 为 工 程 质 保 金 拿 地 策 略 方 面, 公 司 结 合 自 身 品 牌 形 象 和 产 品 定 位, 主 要 在 长 三 角 地 区 环 渤 海 经 济 圈 和 海 西 地 区 中 重 点 深 耕 城 市 的 核 心 优 良 地 段 获 取 优 质 土 地, 严 格 控 制 土 地 成 本, 并 保 持 土 地 储 备 规 模 能 够 满 足 未 来 3~5 年 开 发 需 求 ; 作 为 专 业 商 业 地 产 运 营 公 司, 公 司 要 求 所 选 商 业 物 业 土 地 区 域 需 具 有 较 好 的 商 业 氛 围, 或 商 业 培 育 期 最 长 不 超 过 3~5 年 公 司 会 对 拟 进 入 城 市 的 经 济 总 量 发 展 趋 势 人 口 消 费 能 力 以 及 当 地 房 地 产 行 业 规 模 发 展 速 度 竞 争 对 手 等 因 素 进 行 综 合 分 析 及 判 断, 决 定 是 否 进 入 该 城 市 目 前, 土 地 竞 拍 是 公 司 获 取 土 地 的 主 要 方 式 从 公 司 土 地 储 备 的 具 体 执 行 情 况 来 看, 每 年 年 初, 公 司 会 根 据 对 当 年 房 地 产 市 场 的 预 判 以 及 开 发 量 等 因 素, 制 定 当 年 的 土 地 储 备 政 策 和 规 划, 一 般 会 满 足 公 司 未 来 3~5 年 的 开 发 需 求 区 域 公 司 项 目 公 司 在 发 现 合 适 的 土 地 资 源 后, 会 同 财 务 工 程 营 销 成 本 产 品 等 部 门, 对 项 目 进 行 初 步 沟 通 和 论 证, 形 成 初 步 的 可 行 性 研 究 报 告 并 上 报 公 司 公 司 具 有 严 格 的 土 地 内 部 评 估 流 程, 具 体 流 程 为 : 首 先, 对 入 围 地 块 进 行 筛 选 ; 其 次, 对 入 围 地 块 进 行 实 地 勘 探 并 分 级, 对 地 块 投 资 潜 力 和 产 品 定 位 进 行 初 步 判 断 ; 再 次, 对 不 同 方 案 的 最 高 地 价 进 行 评 估, 进 行 多 方 案 对 比 后, 对 投 资 价 值 进 行 分 析 测 算, 并 依 托 百 货 影 院 等 业 态 进 行 可 行 性 研 究, 对 土 地 获 取 价 格 项 目 预 计 售 价 开 发 成 本 等 各 方 面 形 成 框 架 性 的 要 求 ; 最 后, 将 拟 投 资 地 块 可 行 性 研 究 报 告 递 交 公 司 投 资 委 员 会 进 行 决 策 决 议 形 成 后, 区 域 公 司 和 项 目 公 司 在 前 期 可 研 框 架 下 参 与 土 地 竞 拍 由 于 公 司 并 不 刻 意 追 求 规 模 扩 张, 以 能 满 足 公 司 未 来 3~5 年 开 发 需 求 为 目 标, 公 司 土 地 储 备 规 模 保 持 稳 健 增 长 近 三 年 公 司 土 地 储 备 获 取 情 况 如 下 表 所 示 2013 年, 公 司 实 际 购 置 土 地 面 积 158.83 万 平 米, 对 应 建 筑 面 积 321.76 万 平 米, 土 地 支 出 150.22 亿 元 ;2014 年, 公 司 实 际 购 置 土 地 面 积 15.89 万 平 米, 对 应 建 筑 面 积 90.79 万 平 米, 土 地 支 出 27.40 亿 元 2015 年 及 2016 年 1~3 月, 公 司 未 新 购 土 地, 主 要 系 公 司 同 期 土 地 储 备 资 源 较 为 充 沛, 且 公 司 根 据 自 身 发 展 阶 段 以 及 全 国 房 地 产 市 场 情 况, 有 意 降 低 土 地 购 置 规 模 所 致 截 至 2016 年 3 月 底, 公 司 土 地 储 备 建 筑 面 积 约 944 万 平 方 米, 权 益 面 积 596 万 平 方 米, 土 地 储 备 仍 较 充 足 表 8 近 三 年 公 司 土 地 储 备 获 取 情 况 ( 单 位 : 万 平 方 米 亿 元 ) 土 地 购 置 面 积 对 应 建 筑 面 积 用 途 购 地 支 出 2013 年 158.83 321.76 商 业 住 宅 150.22 2014 年 15.89 90.79 商 业 住 宅 27.40 2015 年 -- -- -- -- 数 据 来 源 : 公 司 提 供 从 土 地 储 备 的 区 域 分 布 来 看, 公 司 土 地 储 备 主 要 集 中 于 二 三 线 城 市 截 至 2015 年 底, 公 司 共 在 17 个 城 市 拥 有 25 个 项 目 的 土 地 储 备, 其 中 : 一 线 城 市 仅 为 上 海, 二 线 城 市 以 苏 州 青 岛 济 南 宁 波 武 汉 南 京 厦 门 等 城 市 为 主, 三 线 及 以 下 城 市 主 要 为 石 狮 常 州 及 徐 州 等 城 市 为 主 从 土 地 储 备 面 积 占 比 看, 公 司 一 线 城 市 土 地 储 备 占 1.11%, 二 线 城 市 土 地 储 备 占 66.14%, 三 线 及 以 下 城 市 土 地 储 备 占 32.75% 从 土 地 储 备 楼 面 均 价 看, 公 司 在 一 线 城 市 楼 面 均 价 仅 为 837.48 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 24

元 / 平 方 米, 处 于 极 低 水 平, 主 要 系 公 司 土 地 获 得 时 间 较 早 6 所 致 ; 公 司 在 二 三 线 城 市 楼 面 均 价 分 别 为 2,580.07 元 / 平 方 米 和 2,009.31 元 / 平 方 米, 均 处 于 较 低 水 平 整 体 上, 公 司 土 地 储 备 以 二 三 线 城 市 为 主, 质 量 较 好, 价 格 较 低 总 体 看, 尽 管 公 司 土 地 储 备 量 增 速 有 所 放 缓, 但 土 地 储 备 规 模 仍 然 较 大, 能 够 满 足 公 司 未 来 滚 动 开 发 需 求 ; 公 司 土 地 储 备 以 二 三 线 城 市 为 主, 区 域 分 布 相 对 集 中 ; 公 司 土 地 储 备 成 本 较 低, 为 公 司 有 效 抵 御 行 业 系 统 性 风 险 渡 过 经 济 发 展 不 确 定 时 期 以 及 对 拓 展 项 目 运 营 空 间 确 保 项 目 利 润 收 益 提 供 了 有 效 的 保 障 (2) 土 建 招 标 和 原 材 料 采 购 公 司 将 采 购 分 为 土 建 装 修 材 料 等 不 同 环 节, 但 采 购 方 式 基 本 相 同 公 司 采 用 集 中 采 购 与 分 散 采 购 相 结 合 以 集 中 采 购 为 主 的 采 购 模 式 土 建 招 标 土 建 招 标 采 购 是 公 司 发 包 量 最 大 的 采 购 项 目, 近 年 来 随 着 公 司 项 目 规 模 的 快 速 扩 大, 公 司 每 年 发 包 量 不 断 提 高,2013 年 以 来 每 年 发 包 规 模 均 超 过 100 亿 元 由 于 主 要 依 靠 供 应 商 提 供 建 造 服 务, 公 司 并 不 直 接 管 理 供 应 商 的 内 部 流 程, 因 此 公 司 主 要 通 过 供 应 商 管 理 和 与 其 建 立 深 入 稳 定 的 合 作 关 系 的 方 式 控 制 施 工 质 量 公 司 侧 重 选 择 实 力 较 强 的 土 建 方 进 行 合 作, 并 对 招 标 过 程 进 行 严 格 管 理, 一 般 需 要 由 工 程 项 目 公 司 区 域 公 司 和 公 司 总 部 三 方 联 合 进 行 招 标 和 评 标, 以 确 保 土 建 方 选 择 过 程 的 公 平 与 透 明 工 程 造 价 管 理 方 面, 公 司 依 据 各 地 区 历 史 项 目 数 据, 并 参 考 区 域 周 边 相 应 的 施 工 造 价 情 况, 能 够 较 为 准 确 的 测 算 合 理 造 价 范 围 公 司 依 据 该 造 价 范 围 与 建 设 方 进 行 沟 通 协 商, 确 定 最 终 工 程 价 格, 并 签 订 包 干 协 议 建 设 方 依 据 工 程 造 价 控 制 自 身 成 本, 一 般 情 况 下 不 会 出 现 因 建 设 方 造 成 的 成 本 上 调 现 象 供 应 商 管 理 方 面, 公 司 管 理 与 监 察 中 心 主 要 通 过 资 质 综 合 实 力 供 应 及 时 性 产 品 质 量 施 工 安 全 和 施 工 进 度 等 方 面 对 供 应 商 进 行 定 期 考 核, 对 于 考 核 不 达 标 的 供 应 商, 公 司 将 要 求 其 整 改, 若 供 应 商 不 能 按 要 求 完 成 整 改, 公 司 将 采 用 法 律 途 径 或 其 他 正 常 途 径 终 止 合 作 经 过 多 年 经 营, 公 司 积 累 了 较 多 的 土 建 承 包 方 的 资 源, 目 前 公 司 与 全 国 多 家 建 筑 企 业 合 作 近 三 年, 公 司 前 十 名 供 应 商 占 同 期 建 筑 发 包 量 的 比 例 均 维 持 在 20.00% 左 右 水 平, 集 中 度 较 低, 公 司 不 存 在 依 赖 少 数 固 定 供 应 商 的 情 况 工 程 结 算 方 面, 公 司 与 承 包 商 采 用 按 工 程 进 度 支 付 工 程 款 的 方 式 进 行 结 算, 在 工 程 完 工 时 能 够 支 付 大 约 70.00% 的 工 程 款, 工 程 完 工 验 收 后, 支 付 审 计 后 的 差 额 工 程 款, 剩 余 5% 工 程 款 于 两 年 质 保 期 后 支 付 材 料 采 购 公 司 材 料 供 应 分 为 甲 供 和 乙 供 两 类 甲 供 材 料 是 指 由 公 司 采 购 并 运 至 项 目 现 场 使 用 的 材 料, 乙 供 材 料 是 指 由 总 包 方 采 购 的 材 料 公 司 甲 供 材 料 包 括 电 梯 管 线 电 缆 墙 砖 地 砖 洁 具 空 调 热 水 器 等, 乙 供 材 料 主 要 是 需 要 在 项 目 当 地 采 购 的 钢 筋 混 凝 土 和 石 材 等 ; 公 司 会 与 总 包 方 签 订 原 材 料 采 购 框 架 协 议, 一 方 面, 规 定 部 分 原 材 料 及 设 备 相 关 的 品 牌 规 格 型 号 厂 家 价 格 等 ; 另 一 方 面, 对 部 分 原 材 料 ( 如 : 钢 材 混 凝 土 等 ) 按 市 场 价 格 进 行 浮 动 计 价 调 整 ; 尽 管 公 司 大 部 分 原 材 料 由 总 包 方 代 为 采 购, 但 公 司 通 过 指 定 供 应 商 指 定 价 格 等 方 式 从 源 头 控 制 了 原 材 料 采 购 质 量 6 土 地 获 取 时 间 为 2005 年, 后 受 政 府 未 及 时 交 地 影 响, 公 司 开 工 时 间 有 所 拖 延, 公 司 未 违 反 闲 置 土 地 处 置 办 法 的 相 关 规 定 上 海 世 茂 股 份 有 限 公 司 25