港 澳 资 讯 68 [table_report] 母 基 金 T+0 与 港 股 热 促 使 恒 生 指 数 分 级 受 热 捧 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 分 级 基 金 跟 踪 报 告 2015.04.10 金 融 工 程 高 级 分 析 师 : 楼 华 锋 [table_research] 执 业 证 书 编 号 :S1220514080011 TEL:021-50432679 E-mail:louhuafeng@foundersc.com 金 融 工 程 首 席 分 析 师 : 高 子 剑 执 业 证 书 编 号 :S1220514090003 TEL:021-68386225 E-mail:gaozijian@foundersc.com [table_relate] 相 关 研 究 : 她 的 美 还 未 曾 被 发 现 分 级 基 金 A 专 题 报 告 市 场 分 化 造 就 A 类 配 对 转 换 投 资 机 会 凸 显 分 级 基 金 跟 踪 报 告 提 高 分 级 A 约 定 收 益 率 能 否 出 奇 制 胜? 分 级 基 金 跟 踪 报 告 创 业 B 暴 涨 之 谜 上 折 分 级 B 超 额 收 益 来 自 何 处? 年 报 扫 描, 分 级 工 具 渐 受 机 构 投 资 者 关 注 日 积 月 盈 组 合 2012 年 以 来 累 计 收 益 [table_main] 报 告 摘 要 方 正 金 融 工 程 类 模 板 本 周 观 察 : 分 级 母 基 金 T+0+ 港 股 热 捧 红 恒 生 指 数 分 级 从 4 月 13 日 起 投 资 者 将 能 够 以 T+0 的 方 式 交 易 港 股 代 表 性 指 数 的 指 数 基 金, 汇 添 富 恒 生 指 数 分 级 也 跻 身 市 场 上 首 批 集 分 级 T+0 QDII LOF 四 大 特 性 于 一 身 的 公 募 基 金 分 级 母 基 金 T+0 将 带 来 诸 多 的 套 利 机 会 上 周 港 股 市 场 风 起 云 涌, 港 股 通 在 4 月 8 号 和 9 号 连 续 两 天 额 度 用 完, 恒 指 周 涨 幅 达 到 7.9% 汇 添 富 恒 生 指 数 分 级 基 金 本 周 以 来 规 模 增 长 了 7 倍, 母 基 金 溢 价 水 平 也 在 持 续 攀 升 添 富 恒 生 由 于 4 月 9 号 申 购 的 套 利 盘 很 可 能 会 在 下 周 一 形 成 新 一 轮 的 抛 压, 在 此 之 后 由 于 暂 停 申 购 的 原 因 将 维 持 与 银 华 恒 生 H 股 相 近 的 高 溢 价 水 平 分 级 A 投 资 策 略 : 自 3 月 以 来 股 牛 债 熊 的 现 象 目 前 仍 然 在 持 续 中, 利 率 上 行 压 力 进 一 步 压 制 了 分 级 A 的 价 格, 导 致 分 级 A 全 周 下 跌, 目 前 分 级 A 平 均 隐 含 收 益 率 在 6.41% 的 水 平 未 来 如 果 利 率 水 平 继 续 上 升, 将 会 对 分 级 A 的 价 格 产 生 持 续 的 影 响 上 周 母 基 金 由 折 价 转 为 溢 价, 目 前 整 体 溢 价 达 0.53%, 分 级 市 场 交 易 情 绪 较 热 分 级 A 的 投 资 者 需 要 注 意 套 利 资 金 入 场 对 于 价 格 的 进 一 步 打 压 分 级 B 投 资 策 略 : 本 周 分 级 B 整 体 上 涨 4.66% 我 们 在 上 周 重 点 推 荐 短 期 可 能 触 发 上 折 的 两 只 医 药 分 级 基 金 : 医 药 B 和 医 药 800B 的 事 件 触 发 投 资 机 会, 本 周 医 药 B 大 涨 12.57%, 医 药 800B 大 涨 9.84%, 下 周 医 药 B 医 药 800B 房 地 产 B 触 发 上 折 概 率 都 很 高, 但 是 只 有 医 药 800B 仍 然 处 于 低 估 状 态, 其 触 发 上 折 仍 可 能 获 得 5% 左 右 的 超 额 收 益, 相 对 应 的 医 药 800A 目 前 高 估 明 显, 投 资 者 应 注 意 规 避 日 积 月 盈 分 级 A 组 合 策 略 : 一 方 面 享 受 分 级 A 本 身 的 利 息 累 积, 另 一 方 面 挖 掘 市 场 错 误 定 价 带 来 的 红 利 不 断 日 积 月 盈 本 策 略 上 周 组 合 收 益 率 为 -2.04%, 组 合 目 前 持 有 证 券 A, 有 色 800A, 金 融 A,TMT 中 证 A 数 据 来 源 : 方 正 证 券 研 究 所 研 究 源 于 数 据 1 研 究 创 造 价 值 请 务 必 阅 读 最 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款
1. 本 周 观 察 : 分 级 母 基 金 T+0+ 港 股 热 捧 红 恒 生 指 数 分 级 本 周 永 续 分 级 A 平 均 跌 幅 为 -0.5%, 分 级 B 平 均 上 涨 4.66% 分 级 基 金 市 场 成 交 量 依 然 维 持 较 高 水 平, 市 场 份 额 仍 然 持 续 增 加, 且 增 速 不 断 加 快, 交 易 情 绪 非 常 活 跃 图 表 1: 分 级 基 金 成 交 额 与 规 模 2015 年 4 月 8 日, 汇 添 富 基 金 发 布 关 于 汇 添 富 恒 生 指 数 分 级 证 券 投 资 基 金 修 改 基 金 合 同 的 公 告, 该 基 金 添 富 恒 生 份 额 ( 场 内 简 称 : 添 富 恒 生, 基 金 代 码 :164705) 申 请 在 深 交 所 上 市 并 实 行 当 日 回 转 交 易, 相 应 修 改 基 金 合 同 从 4 月 13 日 起 投 资 者 将 能 够 以 T+0 的 方 式 交 易 港 股 代 表 性 指 数 的 指 数 基 金, 汇 添 富 恒 生 指 数 分 级 也 跻 身 市 场 上 首 批 集 分 级 T+0 QDII LOF 四 大 特 性 于 一 身 的 公 募 基 金 之 列 分 级 母 基 金 T+0 将 带 来 诸 多 的 套 利 机 会 在 套 利 过 程 中, 投 资 者 将 面 临 套 利 开 始 至 套 利 完 成 期 间 相 关 折 溢 价 率 变 化 以 及 标 的 指 数 波 动 带 来 的 风 险 因 此 我 们 需 要 在 规 则 允 许 的 范 围 内 快 速 完 成 套 利, 并 对 风 险 的 程 度 以 及 持 续 的 期 间 进 行 准 确 的 评 估 此 外, 海 外 市 场 存 在 恒 生 指 数 期 货 合 约, 有 条 件 的 投 资 者 可 通 过 恒 指 期 货 对 冲 套 利 过 程 中 标 的 指 数 波 动 的 风 险 研 究 源 于 数 据 2 研 究 创 造 价 值
图 表 2: 恒 生 指 数 分 级 T+0 母 基 金 多 层 次 套 利 总 览 ETF 价 格 跨 品 种 套 利 子 基 金 组 合 价 格 ETF 套 利 跨 品 种 套 利 母 基 金 价 格 相 对 价 值 套 利 整 体 折 溢 价 套 利 LOF 折 溢 价 ETF 净 值 套 利 子 基 金 组 合 净 值 标 的 ETF 配 对 转 换 母 基 金 净 值 数 据 来 源 : 方 正 证 券 研 究 所 上 周 港 股 市 场 风 起 云 涌, 港 股 通 在 4 月 8 号 和 9 号 连 续 两 天 额 度 用 完, 恒 指 周 涨 幅 达 到 7.9% 汇 添 富 恒 生 指 数 分 级 基 金 在 4 月 以 来 规 模 暴 涨, 仅 本 周 规 模 就 增 长 了 7 倍, 母 基 金 溢 价 水 平 也 在 持 续 攀 升, 可 见 自 上 周 起, 市 场 已 经 形 成 对 港 股 上 涨 的 预 期 香 港 复 活 节 假 期 自 4 月 3 号 一 直 持 续 到 4 月 7 号, 添 富 恒 生 在 4 月 8 溢 价 水 平 下 降 是 因 为 套 利 盘 的 打 压, 由 于 添 富 恒 生 在 4 月 10 日 起 才 暂 停 申 购, 因 此 前 期 申 购 母 基 金 的 套 利 盘 在 4 月 10 日 对 该 基 金 溢 价 率 又 形 成 了 新 的 压 力, 目 前 溢 价 水 平 为 13% 左 右 受 到 QDII 额 度 限 制 的 原 因, 目 前 添 富 恒 生 和 银 华 恒 生 H 股 均 暂 停 申 购 不 同 的 是, 复 活 节 后 银 华 恒 生 H 股 的 申 购 全 部 被 拒 绝, 而 添 富 恒 生 的 申 购 持 续 到 4 月 10 日 之 前, 因 此 银 华 恒 生 H 股 已 不 再 会 有 新 的 套 利 盘, 预 期 下 周 仍 将 维 持 在 较 高 的 溢 价 水 平, 但 添 富 恒 生 由 于 4 月 9 号 的 申 购 套 利 盘 很 可 能 会 在 下 周 一 形 成 新 一 轮 的 抛 压, 但 在 此 之 后 可 能 会 维 持 与 银 华 恒 生 H 股 相 近 的 高 溢 价 水 平, 建 议 恒 生 B 的 投 资 者 予 以 关 注 研 究 源 于 数 据 3 研 究 创 造 价 值
图 表 3: 恒 生 分 级 母 基 金 折 溢 价 率 和 规 模 图 表 4: 近 期 新 发 行 分 级 基 金 于 近 期 发 行 上 市 交 易 的 新 分 级 基 金 共 有 4 支, 分 别 为 易 方 达 上 证 50 分 级 西 部 利 得 中 证 50 前 海 开 源 中 证 健 康 和 鹏 华 中 证 银 行 其 中 易 方 达 上 证 50 分 级 是 上 交 所 首 只 分 级 基 金, 可 以 进 行 T+0 交 易 前 海 开 源 中 证 健 康 延 续 了 前 海 开 源 A 类 高 约 定 收 益 率 的 传 统, A 约 定 利 率 为 4.5%+ 一 年 定 存 鹏 华 中 证 银 行 是 市 场 第 一 支 以 纯 银 行 为 标 的 的 分 级 基 金 银 行 板 块 是 各 家 基 金 公 司 集 中 上 报 分 级 基 金 标 的, 有 9 家 公 司 上 报 了 中 证 银 行 指 数 分 级 基 金 而 鹏 华 中 证 银 行 指 数 分 级 基 金 是 最 早 上 报 并 获 得 受 理 的, 目 前 也 是 唯 一 一 只 完 成 注 册 并 即 将 发 行 的 银 行 指 数 分 级 基 金 母 基 代 码 母 基 简 称 分 级 A 代 码 分 级 B 代 码 募 集 起 始 日 计 划 募 集 截 止 日 基 金 管 理 人 A 约 定 利 率 164401.OF 前 海 开 源 中 证 健 康 150219.SZ 150220.SZ 2015/3/30 2015/4/10 前 海 开 源 基 金 管 理 有 限 公 司 4.5%+ 定 存 502048.OF 易 方 达 上 证 50 分 级 502049.SH 502050.SH 2015/3/30 2015/4/17 易 方 达 基 金 管 理 有 限 公 司 3%+ 定 存 502000.OF 西 部 利 得 中 证 500 502001.SH 502002.SH 2015/3/30 2015/4/17 西 部 利 得 基 金 管 理 有 限 公 司 3.5%+ 定 存 160631.OF 鹏 华 中 证 银 行 150227.SZ 150228.SZ 2015/4/7 2015/4/24 鹏 华 基 金 管 理 有 限 公 司 3%+ 定 存 2. 分 级 A 投 资 策 略 根 据 我 们 的 研 究, 分 级 A 可 理 解 为 永 续 浮 息 债 + 二 元 期 权, 债 券 基 本 面 交 易 因 素 和 期 权 价 值 共 同 影 响 分 级 A 的 市 场 价 格, 其 中 配 对 转 换 价 值 是 影 响 短 期 价 格 走 势 的 重 要 因 素 分 级 A 的 收 益 率 与 长 久 期 信 用 债 高 度 相 关 ; 对 短 期 市 场 资 金 成 本 波 动 不 敏 感, 但 资 金 成 本 大 幅 提 升 会 显 著 抬 升 分 级 A 收 益 率 ; 与 流 动 性 关 系 不 明 显 ; 与 降 息 降 准 的 关 系 大 ;B 端 交 易 情 绪 过 热 过 冷, 套 利 资 金 和 配 对 转 换 资 金 会 对 分 级 A 形 成 错 杀 ; 机 构 投 资 者 占 比 多 的 分 级 A 隐 含 收 益 率 偏 低 ; 此 外, 分 级 A 节 日 效 应 明 显 分 级 A 隐 含 的 二 元 期 权 价 值 的 核 心 因 素 是 折 溢 价 率, 折 价 交 易 的 A 的 期 权 价 值 是 正 向 的, 溢 价 交 易 的 A 的 则 是 负 向 的 此 外 母 基 金 波 动 率 上 折 条 款 下 折 条 款 约 定 利 率 母 基 金 下 折 距 离,AB 比 和 无 风 险 利 率 都 将 不 同 程 度 影 响 其 期 权 价 值 详 见 专 题 她 的 美 还 未 曾 被 发 现 分 级 基 金 A 专 题 报 告 研 究 源 于 数 据 4 研 究 创 造 价 值
图 表 5: 分 级 基 金 产 品 结 构 永 续 浮 息 债 永 续 分 级 A 二 元 期 权 数 据 来 源 : 方 正 证 券 研 究 所 2.1 利 率 上 行 压 制 分 级 A 价 格 自 3 月 以 来 股 牛 债 熊 的 现 象 目 前 仍 然 在 持 续 中, 上 周 国 债 期 货 继 续 下 跌, 利 率 上 行 压 力 进 一 步 压 制 了 分 级 A 的 价 格, 导 致 分 级 A 全 周 下 跌, 目 前 分 级 A 平 均 隐 含 收 益 率 在 6.41% 的 水 平 未 来 如 果 利 率 水 平 继 续 上 升, 将 会 对 分 级 A 的 价 格 产 生 持 续 的 影 响 图 表 6: 分 级 A 净 价 与 国 债 期 货 图 表 7: 分 级 A 净 价 与 资 金 面 目 前 分 级 A 修 正 久 期 为 13-15 年 左 右, 考 虑 下 折 后 久 期 为 6-9 年 左 右, 久 期 较 长, 因 此 选 10 年 企 业 债 收 益 率 作 对 比 目 前, 分 级 A 的 收 益 率 位 于 AA 级 企 业 债 附 近 随 着 分 级 基 金 规 模 扩 大, 价 值 逐 渐 被 市 场 认 识, 未 来 隐 含 收 益 率 或 有 望 进 一 步 下 行 研 究 源 于 数 据 5 研 究 创 造 价 值
图 表 8: 分 级 A 修 正 隐 含 收 益 率 与 信 用 债 数 据 来 源 : 方 正 证 券 研 究 所 2.2 配 对 转 换 套 利 对 分 级 A 影 响 显 著 分 级 A 的 价 格 容 易 受 到 套 利 资 金 的 影 响, 关 注 相 关 产 品 折 溢 价 对 于 研 判 A 的 短 期 涨 跌 幅 意 义 重 大 当 溢 价 过 大 时, 套 利 资 金 入 场 进 行 溢 价 套 利, 申 购 母 基 金 后 拆 分 成 A B 份 额 分 别 卖 出, 这 一 过 程 会 打 压 A 类 的 价 格, 造 成 对 A 类 的 错 杀 ; 反 之 当 折 价 时 会 有 大 量 B 类 持 有 者 选 择 买 入 A 配 对 转 换 赎 回, 拉 升 A 的 价 格 上 周 母 基 金 由 折 价 转 为 溢 价 目 前 整 体 溢 价 达 0.53%, 分 级 市 场 交 易 情 绪 较 热 分 级 A 的 投 资 者 需 要 注 意 套 利 资 金 入 场 对 于 价 格 的 进 一 步 打 压 图 表 9: 分 级 A 净 价 与 母 基 折 溢 价 率 数 据 来 源 : 方 正 证 券 研 究 所 研 究 源 于 数 据 6 研 究 创 造 价 值
图 表 10: 母 基 金 折 价 率 (A+B 份 额 大 于 2 亿 ) 母 基 金 代 码 母 基 金 简 称 折 溢 价 率 A 日 均 成 交 金 额 ( 万 ) B 日 均 成 交 金 额 ( 万 ) 规 模 ( 亿 ) 周 规 模 变 化 160620 中 证 资 源 -1.10% 母 基 金 折 价 前 十 名 8398 25410 9.93-6.06% 165809 东 吴 转 债 -1.10% 5238 3268 4.55-1.95% 165312 建 信 50-1.09% 1791 3485 2.04-3.22% 160630 鹏 华 国 防 -1.09% 4784 4155 2.38-20.53% 161024 富 国 军 工 -1.08% 21302 57548 31.44-4.85% 161816 银 华 90-0.96% 926 3666 2.48-2.85% 161022 富 国 创 业 -0.92% 33359 28169 10.90-8.71% 160626 鹏 华 信 息 -0.84% 8710 10369 2.99-25.94% 161812 银 华 100-0.64% 32374 55344 39.64-4.40% 165522 信 诚 TMT -0.57% 35559 19051 7.93 95.67% 母 基 金 折 价 后 十 名 164705 添 富 恒 生 13.93% 88342 70415 11.82 718.61% 164304 新 华 环 保 3.37% 34505 21244 8.32 63.14% 165521 信 诚 金 融 2.32% 59195 154825 50.92 6.82% 160625 鹏 华 证 保 2.23% 98406 114266 41.01 22.06% 160218 国 泰 地 产 1.42% 16622 57930 8.98 2.75% 160629 鹏 华 传 媒 1.38% 11815 14284 6.98 6.35% 163113 申 万 证 券 0.44% 171974 561541 187.17 2.67% 165515 信 诚 300 0.17% 3544 5377 2.20-10.83% 165519 信 诚 医 药 0.14% 1201 7034 2.36-0.45% 165520 信 诚 有 色 -0.04% 4427 18812 6.46-4.50% 研 究 源 于 数 据 7 研 究 创 造 价 值
2.3 期 权 价 值 我 们 之 前 发 布 的 专 题 她 的 美 还 未 曾 被 发 现 分 级 基 金 A 专 题 报 告 对 分 级 A 的 期 权 价 值 做 了 深 入 的 讨 论, 研 究 发 现 折 溢 价 母 基 金 波 动 率 上 折 条 款 下 折 条 款 约 定 利 率 母 基 金 下 折 距 离 AB 比 和 无 风 险 利 率 等 因 素 共 同 决 定 于 分 级 A 的 期 权 价 值 随 着 价 格 下 跌, 分 级 A 的 期 权 价 值 略 有 增 加 目 前 多 数 仍 处 于 折 价 状 态, 期 权 价 值 为 正 期 权 价 值 最 大 的 是 鹏 华 证 保 A 证 券 A 和 券 商 A 图 表 11: 市 场 期 权 价 值 分 布 0.1 0.08 0.06 0.04 0.02 0-0.02-0.04-0.06 0 2 4 6 8 10 12 14 研 究 源 于 数 据 8 研 究 创 造 价 值
图 表 12: 股 票 型 永 续 分 级 A 关 键 指 标 ( 份 额 大 于 1 亿 ) A 代 码 A 简 称 周 涨 跌 幅 低 折 母 基 金 需 跌 A 折 溢 价 率 母 基 金 折 溢 价 率 日 均 成 交 金 额 ( 万 ) 周 规 模 变 化 规 模 ( 亿 ) 隐 含 收 益 率 高 估 比 率 150169 恒 生 A -2.54% 43.53% -16.85% 13.93% 22085 718.61% 11.82 6.63% -3.29% 150213 国 投 创 A -1.93% 39.30% -9.06% -0.29% 2860 17.79% 3.03 6.60% -2.84% 150190 NCF 环 保 A -3.53% 37.07% -1.50% 3.37% 8626 63.14% 8.32 6.60% -2.83% 150157 金 融 A -2.65% 50.12% -13.35% 2.32% 14799 6.82% 50.92 6.60% -2.75% 150117 房 地 产 A -3.84% 67.21% -1.43% 1.42% 4156 2.75% 8.98 6.60% -2.75% 150171 证 券 A -2.44% 49.28% -16.26% 0.44% 42993 2.67% 187.17 6.57% -2.44% 150177 证 保 A -1.98% 44.11% -16.25% 2.23% 24601 22.06% 41.01 6.57% -2.41% 150200 券 商 A -1.93% 50.96% -15.72% -0.31% 23850 20.38% 53.77 6.56% -2.13% 150173 TMT 中 证 A -1.98% 40.45% -16.05% -0.57% 8890 95.67% 7.93 6.56% -2.18% 150123 建 信 50A -1.80% 55.45% 7.27% -1.09% 448-3.22% 2.04 6.52% -1.58% 150192 地 产 A -1.51% 47.26% -15.45% -0.34% 7701 1.59% 8.95 6.51% -1.48% 150203 传 媒 A -1.85% 38.03% -15.35% 1.38% 2954 6.35% 6.98 6.50% -1.37% 150150 有 色 800A -1.10% 52.54% -11.97% -0.04% 1107-4.50% 6.46 6.49% -1.21% 150198 食 品 A -4.22% 53.17% 0.43% -0.37% 415 0.04% 6.45 6.47% -0.90% 150194 互 联 网 A -1.16% 45.66% -14.86% -0.52% 5067-0.86% 10.97 6.46% -0.78% 150167 银 华 300A -0.63% 46.13% -6.99% -0.89% 488-0.23% 1.45 6.46% -0.71% 150164 可 转 债 A -0.34% 16.30% -14.07% -1.10% 1309-1.95% 4.55 6.42% -0.09% 150186 SW 军 工 A -1.53% 42.99% -13.61% -0.35% 2009 0.27% 5.91 6.41% 0.04% 150184 环 保 A -1.08% 47.82% -12.92% -0.44% 3677-1.47% 19.71 6.37% 0.70% 150100 资 源 A 1.25% 57.77% -12.11% -1.10% 2100-6.06% 9.93 6.27% 2.20% 150130 医 药 A -4.35% 57.51% 3.77% -0.09% 5088-5.02% 26.94 6.26% 2.39% 150143 转 债 A 级 0.22% 5.50% -11.93% -0.45% 12818 0.40% 22.83 6.26% 2.44% 150051 沪 深 300A 0.67% 56.69% -11.39% 0.17% 886-10.83% 2.20 6.22% 3.00% 150179 信 息 A 1.24% 52.02% -10.91% -0.84% 2177-25.94% 2.99 6.18% 3.72% 150209 国 企 改 A -0.44% 50.27% -10.51% -0.47% 7050-6.77% 26.54 6.16% 4.02% 150152 创 业 板 A -1.01% 42.42% -2.49% -0.92% 8340-8.71% 10.90 6.15% 4.18% 150181 军 工 A -2.56% 52.76% -10.12% -1.08% 5325-4.85% 31.44 6.13% 4.48% 150205 国 防 A -6.06% 50.62% -8.91% -1.09% 1196-20.53% 2.38 6.05% 5.83% 150148 医 药 800A -2.90% 56.57% -1.28% 0.14% 300-0.45% 2.36 5.78% 10.80% 150018 银 华 稳 进 4.40% 46.03% -4.14% -0.64% 8094-4.40% 39.64 5.74% 11.49% 150030 中 证 90A -0.09% 63.15% 12.98% -0.96% 231-2.85% 2.48 5.30% 20.60% 150028 中 证 500A 1.20% 62.89% 8.71% -0.38% 951-6.14% 2.15 5.24% 22.14% 研 究 源 于 数 据 9 研 究 创 造 价 值
3. 分 级 B 投 资 策 略 上 周 市 场 和 上 证 综 指 和 沪 深 300 呈 现 震 荡 上 行 的 行 情, 中 小 板 和 创 业 板 则 在 高 位 震 荡, 行 业 板 块 方 面, 非 银 金 融 房 地 产 和 银 行 涨 幅 居 前, 分 级 B 整 体 上 涨 4.66% 我 们 在 上 周 重 点 推 荐 短 期 可 能 会 触 发 上 折 的 两 只 医 药 分 级 : 医 药 800B 和 医 药 B 的 事 件 投 资 机 会, 本 周 医 药 B 全 周 上 涨 12.57%, 医 药 800B 全 周 上 涨 9.84%, 目 前 这 两 支 基 金 净 值 的 已 经 非 常 接 近 触 发 上 折 的 阀 值, 因 此 本 周 我 们 继 续 推 荐 目 前 仍 然 处 于 低 估 状 态 的 医 药 800B, 其 触 发 上 折 有 仍 可 能 带 来 5% 左 右 的 超 额 收 益, 相 对 应 的 医 药 800A 目 前 高 估 明 显, 投 资 者 应 注 意 规 避 事 实 上, 并 非 所 有 触 发 上 折 的 分 级 B 都 能 取 得 超 额 收 益 下 周 房 地 产 B 也 有 机 会 触 发 上 折, 但 是 目 前 房 地 产 B 已 经 高 估 3% 左 右, 相 类 似 的 情 况, 医 药 B 上 周 大 涨 之 后 已 经 基 本 不 被 低 估 此 时 参 与 房 地 产 B 和 医 药 B 的 上 折 均 不 能 获 得 超 额 收 益 图 表 13: 医 药 800A 的 隐 含 收 益 率 和 高 估 比 率 图 表 14: 医 药 800B 的 价 格 和 高 估 比 率 图 表 15: 医 药 A 的 隐 含 收 益 率 和 高 估 比 率 图 表 16: 医 药 B 的 价 格 和 高 估 比 率 研 究 源 于 数 据 10 研 究 创 造 价 值
图 表 17: 房 地 产 A 的 隐 含 收 益 率 和 高 估 比 率 图 表 18: 房 地 产 B 的 价 格 和 高 估 比 率 图 表 19: 市 场 主 要 指 数 和 分 级 基 金 AB 表 现 图 表 20: 上 周 行 业 表 现 研 究 源 于 数 据 11 研 究 创 造 价 值
图 表 21: 股 票 型 分 级 B 关 键 指 标 ( 份 额 大 于 1 亿 ) B 代 码 B 简 称 周 涨 跌 幅 价 格 杠 杆 低 折 母 基 金 需 跌 高 折 母 基 金 需 涨 母 基 金 折 溢 价 率 B 溢 价 率 融 资 成 本 高 估 比 率 150144 转 债 B 级 -8.31% 3.37 5.50% 67.79% -0.45% 43.81% 7.85% -6.65% 150165 可 转 债 B -7.43% 2.60 16.30% 38.48% -1.10% 29.73% 8.17% -2.65% 150191 NCF 环 保 B 9.07% 1.86 37.07% 50.91% 3.37% 8.31% 9.71% 9.83% 150153 创 业 板 B 3.79% 1.85 42.42% 37.87% -0.92% 0.43% 8.67% -4.79% 150214 国 投 创 B 2.41% 1.80 39.30% 93.61% -0.29% 7.90% 9.27% 1.84% 150019 银 华 锐 进 0.00% 1.73 46.03% 70.65% -0.64% 2.03% 8.46% -7.83% 150168 银 华 300B 5.33% 1.70 46.13% 27.66% -0.89% 3.75% 9.18% -1.02% 150204 传 媒 B 3.89% 1.68 38.03% 48.37% 1.38% 17.86% 9.70% 3.42% 150174 TMT 中 证 B 1.63% 1.68 40.45% 42.59% -0.57% 13.53% 9.45% 0.54% 150187 SW 军 工 B -1.95% 1.67 42.99% 32.28% -0.35% 10.93% 9.09% -0.61% 150124 建 信 50B 4.23% 1.65 55.45% 40.34% -1.09% -5.75% 9.31% -0.78% 150199 食 品 B 10.34% 1.62 53.17% 10.82% -0.37% -0.85% 9.50% -0.04% 150195 互 联 网 B 6.12% 1.60 45.66% 30.10% -0.52% 10.51% 9.60% -0.36% 150206 国 防 B -0.74% 1.59 50.62% 16.55% -1.09% 4.06% 9.02% -4.67% 150185 环 保 B 2.48% 1.59 47.82% 20.24% -0.44% 8.65% 9.22% -1.09% 150210 国 企 改 B 3.70% 1.57 50.27% 17.65% -0.47% 6.20% 9.33% -2.82% 150193 地 产 B 12.01% 1.56 47.26% 26.26% -0.34% 10.71% 9.81% 0.31% 150131 医 药 B 12.57% 1.55 57.51% 0.55% -0.09% -2.09% 9.58% -1.40% 150178 证 保 B 14.87% 1.54 44.11% 33.81% 2.23% 17.19% 10.42% 5.12% 150182 军 工 B -0.80% 1.54 52.76% 11.77% -1.08% 4.44% 9.30% -3.77% 150180 信 息 B 1.73% 1.54 52.02% 14.42% -0.84% 5.45% 9.46% -3.09% 150031 中 证 90B 7.38% 1.52 63.15% 16.35% -0.96% -6.82% 8.62% -9.23% 150149 医 药 800B 9.84% 1.52 56.57% 2.67% 0.14% 0.89% 9.25% -4.67% 150151 有 色 800B 3.44% 1.51 52.54% 12.19% -0.04% 7.31% 9.98% 0.56% 150172 证 券 B 14.10% 1.51 49.28% 21.31% 0.44% 11.87% 10.26% 1.99% 150201 券 商 B 6.87% 1.50 50.96% 15.47% -0.31% 9.72% 9.95% 0.63% 150158 金 融 B 17.41% 1.48 50.12% 17.92% 2.32% 12.79% 10.68% 5.13% 150101 资 源 B 1.82% 1.45 57.77% 33.42% -1.10% 4.54% 9.89% -2.46% 150052 沪 深 300B 6.73% 1.44 56.69% 2.46% 0.17% 6.34% 10.11% -1.04% 150029 中 证 500B 4.05% 1.42 62.89% 33.96% -0.38% -3.75% 9.22% -7.52% 150118 房 地 产 B 13.54% 1.32 67.21% 3.47% 1.42% 2.44% 11.83% 2.94% 150170 恒 生 B -3.28% 1.31 43.53% 33.93% 13.93% 39.43% 16.44% 24.92% 4. 日 积 月 盈 分 级 A 组 合 策 略 由 于 永 续 分 级 A 条 款 相 近, 安 全 性 上 无 显 著 差 异 ( 不 包 含 下 折 条 款 的 除 外 ), 但 是 受 交 易 情 绪 流 动 性 等 诸 多 影 响 其 隐 含 收 益 率 却 有 显 著 差 异, 同 时 市 场 又 未 能 有 效 定 价 其 二 元 期 权 价 值, 这 给 构 建 分 级 A 类 筛 选 策 略 提 供 了 良 好 的 条 件 目 前 可 比 永 续 分 级 A 超 过 50 研 究 源 于 数 据 12 研 究 创 造 价 值
只, 随 着 A 类 规 模 的 不 断 扩 大, 预 计 15 年 还 会 有 大 量 分 级 基 金 上 市 交 易, 构 建 A 类 的 投 资 策 略 也 显 得 非 常 有 必 要 性 从 以 上 研 究 我 们 发 现 分 级 A 的 价 值 可 以 从 债 券 和 期 权 两 方 面 经 行 度 量, 兼 顾 这 两 方 面 的 因 素, 我 们 可 以 构 建 出 分 级 A 定 量 筛 选 模 型 分 级 A 是 一 个 风 险 相 对 较 低 的 稳 健 品 种, 通 过 不 断 筛 选 投 资 价 值 最 高 的 分 级 A 滚 动 投 资, 一 方 面 享 受 分 级 A 本 身 的 利 息 累 积, 另 一 方 面 挖 掘 市 场 错 误 定 价 带 来 的 红 利 不 断 日 积 月 盈, 最 后 可 以 带 来 低 风 险 高 回 报 具 体 策 略 包 含 以 下 几 个 核 心 部 分 : 首 先, 剔 除 流 动 性 较 低 的 分 级 A, 份 额 过 小 成 交 量 过 低 的 分 级 A 冲 击 成 本 较 高, 且 价 格 较 容 易 被 操 纵, 不 予 考 虑 ; 其 次, 兼 顾 隐 含 收 益 率 和 期 权 价 值 进 行 综 合 打 分, 选 出 排 名 靠 前 的 分 级 A; 最 后, 综 合 考 虑 交 易 成 本 和 分 级 A 打 分 的 变 化, 予 以 定 期 调 仓 由 于 2013 年 以 前, 分 级 A 较 少, 在 回 溯 测 试 中,2012 年 选 择 持 仓 2 只,2013 年 3 只,2014 年 至 今 持 仓 4 只 本 策 略 上 周 组 合 收 益 率 为 -2.04%, 组 合 目 前 持 有 证 券 A, 有 色 800A, 金 融 A,TMT 中 证 A 分 级 A 本 周 整 体 下 跌 明 显, 但 基 准 指 数 银 华 稳 进 本 周 涨 幅 较 大, 主 要 原 因 是 该 基 金 规 模 目 前 减 小 的 影 响, 配 对 转 换 需 求 十 分 旺 盛, 对 银 华 稳 进 的 A 的 价 格 起 到 了 一 定 的 支 撑 作 用 图 表 22: 日 积 月 盈 组 合 收 益 数 据 来 源 : 方 正 证 券 研 究 所 研 究 源 于 数 据 13 研 究 创 造 价 值
[table_page1] 分 析 师 声 明 作 者 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格, 保 证 报 告 所 采 用 的 数 据 和 信 息 均 来 自 公 开 合 规 渠 道, 分 析 逻 辑 基 于 作 者 的 职 业 理 解, 本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 了 作 者 的 研 究 观 点, 力 求 独 立 客 观 和 公 正, 结 论 不 受 任 何 第 三 方 的 授 意 或 影 响 研 究 报 告 对 所 涉 及 的 证 券 或 发 行 人 的 评 价 是 分 析 师 本 人 通 过 财 务 分 析 预 测 数 量 化 方 法 或 行 业 比 较 分 析 所 得 出 的 结 论, 但 使 用 以 上 信 息 和 分 析 方 法 存 在 局 限 性 特 此 声 明 免 责 声 明 方 正 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 报 告 仅 供 本 公 司 客 户 使 用 本 报 告 仅 在 相 关 法 律 许 可 的 情 况 下 发 放, 并 仅 为 提 供 信 息 而 发 放, 概 不 构 成 任 何 广 告 本 报 告 的 信 息 来 源 于 已 公 开 的 资 料, 本 公 司 对 该 等 信 息 的 准 确 性 完 整 性 或 可 靠 性 不 作 任 何 保 证 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 本 公 司 于 发 布 本 报 告 当 日 的 判 断 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 发 出 与 本 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 不 一 致 的 报 告 本 公 司 不 保 证 本 报 告 所 含 信 息 保 持 在 最 新 状 态 同 时, 本 公 司 对 本 报 告 所 含 信 息 可 在 不 发 出 通 知 的 情 形 下 做 出 修 改, 投 资 者 应 当 自 行 关 注 相 应 的 更 新 或 修 改 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 在 任 何 情 况 下, 本 公 司 本 公 司 员 工 或 者 关 联 机 构 不 承 诺 投 资 者 一 定 获 利, 不 与 投 资 者 分 享 投 资 收 益, 也 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 投 资 者 务 必 注 意, 其 据 此 做 出 的 任 何 投 资 决 策 与 本 公 司 本 公 司 员 工 或 者 关 联 机 构 无 关 本 公 司 利 用 信 息 隔 离 制 度 控 制 内 部 一 个 或 多 个 领 域 部 门 或 关 联 机 构 之 间 的 信 息 流 动 因 此, 投 资 者 应 注 意, 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 本 公 司 及 其 所 属 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 或 期 权 并 进 行 证 券 或 期 权 交 易, 也 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 者 争 取 提 供 投 资 银 行 财 务 顾 问 或 者 金 融 产 品 等 相 关 服 务 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 本 公 司 的 董 事 高 级 职 员 或 员 工 可 能 担 任 本 报 告 所 提 到 的 公 司 的 董 事 市 场 有 风 险, 投 资 需 谨 慎 投 资 者 不 应 将 本 报 告 为 作 出 投 资 决 策 的 惟 一 参 考 因 素, 亦 不 应 认 为 本 报 告 可 以 取 代 自 己 的 判 断 本 报 告 版 权 仅 为 本 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 发 表 或 引 用 如 征 得 本 公 司 同 意 进 行 引 用 刊 发 的, 需 在 允 许 的 范 围 内 使 用, 并 注 明 出 处 为 方 正 证 券 研 究 所, 且 不 得 对 本 报 告 进 行 任 何 有 悖 原 意 的 引 用 删 节 和 修 改 地 址 : 公 司 投 资 评 级 的 说 明 : 强 烈 推 荐 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 公 司 股 价 有 20% 以 上 的 涨 幅 ; 推 荐 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 公 司 股 价 有 10% 以 上 的 涨 幅 ; 中 性 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 公 司 股 价 在 -10% 和 10% 之 间 波 动 ; 减 持 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 公 司 股 价 有 10% 以 上 的 跌 幅 行 业 投 资 评 级 的 说 明 : 推 荐 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 行 业 表 现 强 于 沪 深 300 指 数 ; 中 性 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 行 业 表 现 与 沪 深 300 指 数 持 平 ; 减 持 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 行 业 表 现 弱 于 沪 深 300 指 数 北 京 上 海 深 圳 长 沙 北 京 市 西 城 区 阜 外 大 街 甲 34 号 方 正 证 券 大 厦 8 楼 (100037) 上 海 市 浦 东 新 区 浦 东 南 路 360 号 新 上 海 国 际 大 厦 36 楼 (200120) 深 圳 市 福 田 区 深 南 大 道 4013 号 兴 业 银 行 大 厦 201 (418000) 长 沙 市 芙 蓉 中 路 二 段 200 号 华 侨 国 际 大 厦 24 楼 (410015) 网 址 : http://www.foundersc.com http://www.foundersc.com http://www.foundersc.com http://www.foundersc.com E-mail: yjzx@foundersc.com yjzx@foundersc.com yjzx@foundersc.com yjzx@foundersc.com 研 究 源 于 数 据 14 研 究 创 造 价 值