公司研究 证券研究报告 光伏设备 2018 年 10 月 28 日 阳光电源 (300274)2018 年三季报点评推荐 ( 维持 ) 逆变器需求短期承压, 储能业务值得期待 目标区间 :7.8-9 元 当前价 :5.65 元 事项 : 2018 年 10 月 26 日公司发布 2018 年三季度财报, 报告期内公司实现营业收入 56.44 亿元, 同比下滑 15.01%; 实现盈利 6.07 亿元, 同比下滑 19.16%; 公司业绩基本符合三季度业绩预告同比下滑 10-20% 的预告区间, 主要系国内光伏装机需求同比大幅下滑所致 评论 : 2018 年前三季度盈利 6.07 亿元, 同比下滑 19.16%, 基本符合预期 公司发布 2018 年三季度财报, 前三季度公司实现营业收入 56.44 亿元, 同比下滑 15.01%; 实现盈利 6.07 亿元, 同比下滑 19.16%, 对应每股 EPS 0.42 元 ; 扣非后归母净利润 5.29 亿元, 同比下滑 21.60% 其中第三季度公司实现营业收入 17.49 亿元, 同比下滑 43.58%, 环比下滑 20.14%; 实现盈利 2.24 亿元, 同比下滑 41.30% 公司业绩基本符合此前三季报业绩预告下滑 10-20% 的区间 光伏政策收缩, 逆变器需求短期承压 2018 年 6 月 1 日国家能源局正式下发文件 : 关于 2018 年光伏发电有关事项通知, 对于 2018 年度分布式电站共计安排 10GW 进行支持, 暂停 2018 年度集中式电站指标下发, 除村级扶贫电站外, 对于光伏标杆电价下调 0.05 元 /kwh 由于分布式电站较好的投资回报率,6 月 1 日前国内 10GW 指标基本消耗完毕 因此 6 月 1 日之后的新增电站面临无法申请补贴的困局, 三季度国内光伏电站装机同比出现大幅下滑 公司作为光伏逆变器龙头型企业, 受制于光伏政策的冲击需求下滑 逆变器加速出海, 光伏平价即将开启 公司加速推动逆变器出口, 着力打造全球性光伏逆变器龙头 公司产品已成功销往德国 意大利 美国 印度等六十多个国家和地区 截至 2018 年上半年, 公司逆变器全球累计销量超过 68GW 针对印度等潜力新兴市场, 公司积极布局当地产能, 首期 3GW 逆变器工厂已在今年 7 月末成功投产, 有望推动公司在未来发展中抢占先机 同时, 随着光伏系统成本的下降, 国内平价项目陆续涌现, 光伏装机需求有望再次恢复增长 公司逆变器需求有望逐步企稳回升, 推动公司盈利改善 储能需求加速增长, 公司布局渐入收获期 公司携手三星积极布局锂电储能业务, 依托公司主营逆变器技术储备, 已成功掌握了储能核心技术 产品广泛应用于中国 美国 英国 加拿大 德国 日本等国家和地区 随着国内新能源装机容量的快速增长以及调频 调峰等需求的激增, 储能需求持续快速增加, 公司储能装机连续 2 年国内第一, 业务已逐步进入收获期 下调公司盈利预测, 维持 推荐 评级 受国内光伏政策调整冲击, 公司逆变器销售短期承压, 我们下调公司盈利预测 ; 随着国内平价项目的陆续出现, 以及储能业务渐入正轨, 我们仍看好公司长期发展 预计公司 2018-2020 年有望实现 EPS 0.6 元 /0.77 元 /0.96 元 ( 原值 0.67 元 /0.82 元 /1.02 元 ), 参考同业估值水平, 我们给予公司 2018 年 13-15 倍估值, 对应目标区间 7.8-9 元, 考虑到国内光伏政策的不确定性, 我们维持公司 推荐 评级 风险提示 : 光伏平价进度不及预期, 储能需求不及预期 证券分析师 : 胡毅 电话 :0755-82027731 邮箱 :huyi@hcyjs.com 执业编号 :S0360517060005 联系人 : 杨达伟 电话 :021-20572572 邮箱 :yangdawei@hcyjs.com 总股本 ( 万股 ) 145,226 已上市流通股 ( 万股 ) 106,600 总市值 ( 亿元 ) 82.05 流通市值 ( 亿元 ) 60.23 资产负债率 (%) 54.4 每股净资产 ( 元 ) 5.2 12 个月内最高 / 最低价 22.5/5.17 23% -8% -39% 华创证券研究所 公司基本数据 市场表现对比图 ( 近 12 个月 ) 2017-10-30~2018-10-26-70% 17/10 17/12 18/02 18/04 18/06 18/08 沪深 300 阳光电源 相关研究报告 阳光电源 (300274): 一季度维持高增长, 户用分布式值得期待 2018-04-10 阳光电源 (300274) 年报及一季报点评 : 逆变器与电站集成并进, 户用分布式有望发力 2018-04-24 阳光电源 (300274)2018 年中报点评 : 光伏业务短期承压, 长期成长空间有望逐级打开 2018-08-20 主要财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 ( 百万 ) 8,886 9,288 11,447 15,531 同比增速 (%) 48.0% 4.5% 23.2% 35.7% 净利润 ( 百万 ) 1,024 869 1115 1,392 同比增速 (%) 84.9% -15.1% 28.2% 24.9% 每股盈利 ( 元 ) 0.70 0.60 0.77 0.96 市盈率 ( 倍 ) 8 9 7 6 市净率 ( 倍 ) 1 1 1 1 资料来源 : 公司公告, 华创证券预测 注 : 股价为 2018 年 10 月 26 日收盘价 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 未经许可, 禁止转载
附录 : 财务预测表 资产负债表 利润表 单位 : 百万元 2017 2018E 2019E 2020E 单位 : 百万元 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 2,921 4,378 5,269 5,735 营业收入 8,886 9,288 11,447 15,531 应收票据 889 450 400 380 营业成本 6,464 7,154 8,876 12,195 应收账款 5,046 5,160 5,724 7,334 税金及附加 28 29 36 49 预付账款 79 179 271 508 销售费用 518 527 618 823 存货 2,373 1,928 2,342 3,150 管理费用 611 664 767 978 其他流动资产 1,864 1,815 1,915 2,015 财务费用 55-190 -199-186 流动资产合计 13,172 13,910 15,922 19,122 资产减值损失 214 130 130 130 其他长期投资 901 350 370 390 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 65 60 70 80 投资收益 42 16 42 40 固定资产 1,747 2,950 3,654 4,251 其他收益 在建工程 112 227 307 387 营业利润 1,145 990 1,261 1,582 无形资产 87 201 221 241 营业外收入 21 60 70 80 其他非流动资产 164 263 293 128 营业外支出 4 13 17 20 非流动资产合计 3,076 4,051 4,915 5,477 利润总额 1,161 1,037 1,314 1,642 资产合计 16,248 17,961 20,837 24,600 所得税 147 176 210 263 短期借款 10 20 233 254 净利润 1,014 861 1,104 1,379 应付票据 3,479 3,500 3,543 3,600 少数股东损益 -10-8 -11-13 应付账款 2,985 4,074 5,104 7,080 归属母公司净利润 1,024 869 1,115 1,392 预收款项 790 103 159 259 NOPLAT 1,050 759 966 1,248 其他应付款 229 140 145 150 EPS( 摊薄 )( 元 ) 0.70 0.60 0.77 0.96 一年内到期的非流动负债 0 30 40 50 其他流动负债 386 80 90 100 主要财务比率 流动负债合计 7,879 7,947 9,314 11,493 2017 2018E 2019E 2020E 长期借款 1,223 1,200 1,600 1,800 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 48.0% 4.5% 23.2% 35.7% 其他非流动负债 123 930 935 940 EBIT 增长率 73.5% -27.7% 25.7% 29.2% 非流动负债合计 1,346 2,130 2,535 2,740 归母净利润增长率 84.9% -15.1% 28.2% 24.9% 负债合计 9,225 10,077 11,849 14,233 获利能力 归属母公司所有者权益 6,944 7,813 8,928 10,320 毛利率 27.3% 23.0% 22.5% 21.5% 少数股东权益 79 71 60 47 净利率 11.4% 9.3% 9.6% 8.9% 所有者权益合计 7,023 7,884 8,988 10,367 ROE 14.7% 11.1% 12.5% 13.5% 负债和股东权益 16,248 17,961 20,837 24,600 ROIC 14.4% 8.1% 8.8% 10.0% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 56.8% 56.1% 56.9% 57.9% 单位 : 百万元 2017 2018E 2019E 2020E 债务权益比 19.3% 27.7% 31.2% 29.4% 经营活动现金流 1,254 1,699 1,382 1,169 流动比率 167.2% 175.0% 170.9% 166.4% 现金收益 1,252 1,035 1,435 1,826 速动比率 137.1% 150.8% 145.8% 139.0% 存货影响 -1,033 445-415 -808 营运能力 经营性应收影响 -1,852 95-736 -1,957 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.6 经营性应付影响 2,948 334 1,134 2,138 应收帐款周转天数 204 200 180 170 其他影响 -62-209 -37-30 应付帐款周转天数 166 205 207 209 投资活动现金流 -876-1,256-1,318-1,125 存货周转天数 132 97 95 93 资本支出 -266-1,729-1,300-1,300 每股指标 ( 元 ) 股权投资 27 21 32 30 每股收益 0.70 0.60 0.77 0.96 其他长期资产变化 -637 452-50 145 每股经营现金流 0.86 1.17 0.95 0.80 融资活动现金流 740 1,014 827 422 每股净资产 4.78 5.38 6.15 7.11 借款增加 713 17 623 231 估值比率 财务费用 -55 190 199 186 P/E 8 9 7 6 股东融资 46 0 0 0 P/B 1 1 1 1 其他长期负债变化 36 807 5 5 EV/EBITDA 7 8 6 5 资料来源 : 公司公告, 华创证券预测 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 2
电力设备与新能源组团队介绍 首席分析师 : 胡毅北京化工大学硕士 曾任职于天津力神 普华永道 中银国际证券 招商证券 2017 年加入华创证券研究所 2015 2016 年新财富上榜团队核心成员 分析师 : 王秀强山东财经大学管理学学士 曾任职于 21 世纪经济报道, 能见科技前合伙人 2016 年加入华创证券研究所 分析师 : 于潇北京大学管理学硕士 曾任职于通用电气 中泰证券 东吴证券 2017 年加入华创证券研究所 2015 2016 年新财富团队成员 研究员 : 邱迪中国矿业大学工学硕士 2016 年加入华创证券研究所 助理研究员 : 石坤鋆贵州财经大学经济学学士 2016 年加入华创证券研究所 助理研究员 : 杨达伟上海交通大学硕士 曾任职于协鑫集成 华元恒道 ( 上海 ) 投资管理有限公司 2017 年加入华创证券研究所 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 3
华创证券机构销售通讯录 地区姓名职务办公电话企业邮箱 张昱洁北京机构销售总监 010-66500809 zhangyujie@hcyjs.com 杜博雅销售经理 010-66500827 duboya@hcyjs.com 北京机构销售部 侯春钰销售经理 010-63214670 houchunyu@hcyjs.com 侯斌销售助理 010-63214683 houbin@hcyjs.com 过云龙销售助理 010-63214683 guoyunlong@hcyjs.com 刘懿销售助理 010-66500867 liuyi@hcyjs.com 张娟所长助理 广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 王栋高级销售经理 0755-88283039 wangdong@hcyjs.com 广深机构销售部 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 罗颖茵 销售经理 0755-83479862 luoyingyin@hcyjs.com 段佳音 销售经理 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 朱研 销售助理 0755-83024576 zhuyan@hcyjs.com 杨英伟 销售助理 0755-82756804 yangyingwei@hcyjs.com 石露 华东区域销售总监 021-20572588 shilu@hcyjs.com 沈晓瑜 资深销售经理 021-20572589 shenxiaoyu@hcyjs.com 朱登科 高级销售经理 021-20572548 zhudengke@hcyjs.com 杨晶 高级销售经理 021-20572582 yangjing@hcyjs.com 张佳妮 销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 上海机构销售部 沈颖销售经理 021-20572581 shenying@hcyjs.com 乌天宇销售经理 021-20572506 wutianyu@hcyjs.com 汪子阳 销售经理 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 柯任 销售经理 021-20572590 keren@hcyjs.com 何逸云 销售经理 021-20572591 heyiyun@hcyjs.com 张敏敏 销售经理 021-20572592 zhangminmin@hcyjs.com 蒋瑜 销售助理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 4
华创行业公司投资评级体系 ( 基准指数沪深 300) 公司投资评级说明 : 强推 : 预期未来 6 个月内超越基准指数 20% 以上 ; 推荐 : 预期未来 6 个月内超越基准指数 10%-20%; 中性 : 预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在 -10%-10% 之间 ; 回避 : 预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%-20% 之间 行业投资评级说明 : 推荐 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5% 以上 ; 中性 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数 -5%-5%; 回避 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5% 以上 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明 : 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断 ; 分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司 ( 以下简称 本公司 ) 的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 本报告所载资料的来源被认为是可靠的, 但本公司不保证其准确性或完整性 本报告所载的资料 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料 意见及推测不一致的报告 本公司在知晓范围内履行披露义务 报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价 本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议, 也未考虑到个别客户特殊的投资目标 财务状况或需求 客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况, 自主作出投资决策并自行承担投资风险, 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动 本报告版权仅为本公司所有, 本公司对本报告保留一切权利 未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制 发表或引用本报告的任何部分 如征得本公司许可进行引用 刊发的, 需在允许的范围内使用, 并注明出处为 华创证券研究, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用 删节和修改 证券市场是一个风险无时不在的市场, 请您务必对盈亏风险有清醒的认识, 认真考虑是否进行证券交易 市场有风险, 投资需谨慎 华创证券研究所 北京总部广深分部上海分部 地址 : 北京市西城区锦什坊街 26 号恒奥中心 C 座 3A 邮编 :100033 传真 :010-66500801 会议室 :010-66500900 地址 : 深圳市福田区香梅路 1061 号中投国际商务中心 A 座 19 楼邮编 :518034 传真 :0755-82027731 会议室 :0755-82828562 地址 : 上海浦东银城中路 200 号中银大厦 3402 室邮编 :200120 传真 :021-50581170 会议室 :021-20572500 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 5