2017 年 11 月 23 日证券研究报告 动态跟踪报告 增持 ( 首次 ) 当前价 :18.00 元 美盛文化 (002699) 纺织服装目标价 :19.83 元 (6 个月 ) IP 生态圈建设成效渐显 投资要点 前三季度业绩增长显著, 衍生品业务发展迅猛 真趣网络并表增厚利润 公司 Q1-Q3 实现营收 6.8 亿元, 同比增长 54.9%, 实现归母净利润 3.0 亿元, 同比增长 101.2%, 扣非后归母净利润 1.4 亿元, 同比增长 108.0% 公司公布了 2017 年全年业绩预告, 预计全年净利润区间 3.42-4.37 亿元, 同比增长 80%-130% 业绩大幅增长的原因 :1)IP 衍生品收入以及动漫游戏增加 2) 公司 3 月份并表手机社交游戏的研发及运营商真趣网络, 标的 2017 年对赌净利润为 1.02 亿元, 使公司游戏业务收入迎来较大提升 3)Q1-Q3 非经常性损益 1.6 亿, 其中主要来源为子公司香港美盛出售手游直播平台 ChushouTV 的运营公司 KascendHolding.Inc6.17% 股权确认的投资收益 4) 公司对费用管控力度加强, 期间费用率下降 成为 JAKKS 第一大股东 +IP 合作广泛, 衍生品之路值得期待 1) 今年上半年, 公司增资美国迪士尼授权商 第三大玩具动漫服饰巨头 JAKKS, 持股比例高达 19.5%, 成为标的第一大股东 投资 JAKKS, 公司有望增强自身的衍生品设计及研发能力, 同时有望共享 JAKKS 拥有的优质上游 IP 资源, 公司与 JAKKS 成立的合资公司已经帮助公司获得迪士尼玩具及相关衍生品销售的授权 2)IP 合作方面, 公司深化与迪士尼 漫威 任天堂等 IP 源头的合作, 共同开发 星球大战 冰雪奇缘 魔兽 超级马里奥 漫威英雄系列等 IP 衍生品 此外, 美盛二次元与阅文集团达成正式合作, 获得顶级国产漫画 IP 全职高手 的正版 cos 周边授权 动漫 游戏逐步发酵 : 今年动漫游戏业务增长较快, 以原创 IP 妖神记 为例, 今年 5 月上线 3D 动画网剧, 上线一个月, 居全网 5 月新增作品播放量排行榜第二, 并屡次进入 b 站国产动画热门榜单前三 百度动漫风云榜前三, 多次摘得 爱奇艺动漫风云榜 桂冠, 改编的电影已处于制作阶段, 同 IP 手游也将于明年上线 盈利预测与投资建议 : 预计 2017-2019 年 EPS 分别为 0.44 元 0.56 元 0.66 元 服装行业可比公司 PE 均值为 40.11 倍, 但考虑到动漫行业蓬勃发展给动漫服饰业带来的机遇, 同时公司自身业务之间能产生协同优势, 因此给予公司 2017 年 45 倍估值, 对应目标价 19.83 元, 首次覆盖给予 增持 评级 西南证券研究发展中心 分析师 : 刘言 执业证号 :S1250515070002 电话 :023-67791663 邮箱 :liuyan@swsc.com.cn 联系人 : 罗亚琨 电话 :0755-88604093 邮箱 :lyk@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 16/11 17/1 17/3 17/5 17/7 17/9 17/11 数据来源 : 聚源数据 基础数据 总股本 ( 亿股 ) 9.10 流通 A 股 ( 亿股 ) 7.38 52 周内股价区间 ( 元 ) 12.88-38.05 总市值 ( 亿元 ) 163.72 总资产 ( 亿元 ) 48.94 每股净资产 ( 元 ) 3.97 相关研究 [Table_Report] 美盛文化沪深 300 风险提示 : 汇兑损益风险 并购标的业绩或不及预期 IP 开发进展或不及预期 指标 / 年度 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 ( 百万元 ) 633.16 1186.80 1640.66 2108.22 增长率 55.15% 87.44% 38.24% 28.50% 归属母公司净利润 ( 百万元 ) 189.96 401.20 509.84 601.06 增长率 50.27% 111.20% 27.08% 17.89% 每股收益 EPS( 元 ) 0.21 0.44 0.56 0.66 净资产收益率 ROE 5.39% 10.89% 12.39% 13.03% PE 86 41 32 27 PB 4.70 4.44 3.98 3.55 数据来源 :Wind, 西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 1
关键假设 : 假设 1:2017 年动漫服饰市场规模预计达到 75 亿元, 近年来年均增速超过 30%, 公司是国内动漫服饰领头企业, 预计公司动漫服饰业务增速能优于市场 假设 2: 动漫及游戏业务方面,2017 年国产动漫用户规模预计增速达到 62.7%, 动漫行业产值增速预计为 15%, 但由于公司 3 月完成对真趣网络的并购, 因此预计公司动漫及游戏业务将有显著优于行业的增长 假设 3: 非动漫服饰方面,2016-2020 年, 中国成人服饰市场规模年均复合增长预计为 6.8%, 而公司凭借 JAKKS 方面带来的优势将会以高于行业平均的水平继续健康发展 假设 4: 公司三费率无明显变化 基于以上假设, 我们预测公司 2017-2019 年分业务收入成本如下表 : 表 1: 分业务收入及毛利率 动漫服饰 动漫 游戏等 非动漫服饰 其他 合计 单位 : 百万元 2016A 2017E 2018E 2019E 数据来源 : 公司公告, 西南证券 公司估值 : 收入 327.23 523.6 680.6 884.8 增速 39.9% 60.0% 30.0% 30.0% 毛利率 42.3% 43.0% 43.0% 42.0% 收入 82.11 328.4 492.7 615.8 增速 88.0% 300.0% 50.0% 25.0% 毛利率 90.2% 60.0% 60.0% 60.0% 收入 214.23 321.3 449.9 584.8 增速 78.2% 50.0% 40.0% 30.0% 毛利率 23.6% 25.0% 25.0% 25.0% 收入 9.59 13.4 17.5 22.7 增速 -7.3% 30.0% 30.0% 30.0% 毛利率 7.7% 47.0% 47.0% 47.0% 收入 633.2 1186.8 1640.7 2108.2 增速 55.1% 87.4% 38.2% 28.5% 毛利率 41.7% 42.9% 43.2% 42.6% 预计 2017-2019 年 EPS 分别为 0.44 元 0.56 元 0.66 元 服装行业可比公司 PE 均值为 40.11 倍, 但考虑到动漫行业蓬勃发展给动漫服饰业带来的机遇, 同时公司自身业务之间能产生协同优势, 因此给予公司 2017 年 45 倍估值, 对应目标价 19.83 元, 首次覆盖给予 增持 评级 表 2: 可比公司估值情况 证券代码 证券名称 最新收盘价 ( 元 ) EPS 2017E 2018E 2019E 2017E 2018E 2019E 002762.SZ 金发拉比 25.19 0.41 0.48 0.63 43.28 37.06 28.26 002832.SZ 比音勒菲 33.65 1.63 2.01 2.46 36.94 30.04 24.45 数据来源 :Wind, 西南证券整理 均值 40.11 33.55 26.36 PE 请务必阅读正文后的重要声明部分 2
附表 : 财务预测与估值 利润表 ( 百万元 ) 2016A 2017E 2018E 2019E 现金流量表 ( 百万元 ) 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 633.16 1186.80 1640.66 2108.22 净利润 187.85 401.20 509.84 601.06 营业成本 369.39 677.94 931.70 1210.21 折旧与摊销 23.06 21.96 21.96 21.96 营业税金及附加 4.83 8.34 11.82 14.55 财务费用 -13.14-10.68-14.77-18.97 销售费用 46.71 47.47 65.63 84.33 资产减值损失 19.98 5.00 5.00 5.00 管理费用 106.45 154.28 196.88 252.99 经营营运资本变动 -1782.95-1589.71-1327.98-1374.99 财务费用 -13.14-10.68-14.77-18.97 其他 1603.54-202.13-209.37-200.68 资产减值损失 19.98 5.00 5.00 5.00 经营活动现金流净额 38.33-1374.36-1015.31-966.63 投资收益 132.42 200.00 200.00 200.00 资本支出 -80.78 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 -0.32-0.88-2.12-1.41 其他 -2002.37 199.30 197.88 198.59 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -2083.15 199.30 197.88 198.59 营业利润 231.03 503.56 642.28 758.72 短期借款 0.00 956.81 928.29 897.78 其他非经营损益 8.65 8.34 8.24 8.18 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 239.68 511.90 650.52 766.90 股权融资 2079.59-170.00 0.00 0.00 所得税 51.83 110.70 140.68 165.84 支付股利 0.00-37.99-80.24-101.97 净利润 187.85 401.20 509.84 601.06 其他 -89.81 19.75 14.77 18.97 少数股东损益 -2.11 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 1989.78 768.57 862.82 814.79 归属母公司股东净利润 189.96 401.20 509.84 601.06 现金流量净额 -51.10-406.50 45.39 46.76 资产负债表 ( 百万元 ) 2016A 2017E 2018E 2019E 财务分析指标 2016A 2017E 2018E 2019E 货币资金 525.18 118.68 164.07 210.82 成长能力 应收和预付款项 143.38 244.54 345.63 446.90 销售收入增长率 55.15% 87.44% 38.24% 28.50% 存货 141.97 264.00 372.49 481.52 营业利润增长率 69.46% 117.96% 27.55% 18.13% 其他流动资产 2021.33 3519.03 4746.96 6011.95 净利润增长率 47.73% 113.58% 27.08% 17.89% 长期股权投资 112.21 112.21 112.21 112.21 EBITDA 增长率 68.19% 113.67% 26.15% 17.28% 投资性房地产 33.35 33.35 33.35 33.35 获利能力 固定资产和在建工程 327.77 311.50 295.24 278.97 毛利率 41.66% 42.88% 43.21% 42.60% 无形资产和开发支出 175.21 170.29 165.37 160.45 三费率 22.12% 16.10% 15.10% 15.10% 其他非流动资产 168.22 167.44 166.66 165.88 净利率 29.67% 33.81% 31.08% 28.51% 资产总计 3648.63 4941.05 6401.97 7902.07 ROE 5.39% 10.89% 12.39% 13.03% 短期借款 0.00 956.81 1885.10 2782.89 ROA 5.15% 8.12% 7.96% 7.61% 应付和预收款项 120.98 241.79 334.52 426.43 ROIC 11.70% 12.01% 10.45% 9.53% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/ 销售收入 38.06% 43.38% 39.59% 36.13% 其他负债 44.76 57.28 67.58 78.89 营运能力 负债合计 165.74 1255.88 2287.20 3288.21 总资产周转率 0.25 0.28 0.29 0.29 股本 505.32 909.57 909.57 909.57 固定资产周转率 2.15 4.15 6.08 8.32 资本公积 2405.06 1830.80 1830.80 1830.80 应收账款周转率 6.55 7.15 6.46 6.18 留存收益 527.54 890.75 1320.35 1819.44 存货周转率 2.98 3.22 2.88 2.81 归属母公司股东权益 3428.85 3631.12 4060.73 4559.82 销售商品提供劳务收到现金 / 营业收入 100.80% 少数股东权益 54.04 54.04 54.04 54.04 资本结构 股东权益合计 3482.89 3685.16 4114.77 4613.86 资产负债率 4.54% 25.42% 35.73% 41.61% 负债和股东权益合计 3648.63 4941.05 6401.97 7902.07 带息债务 / 总负债 0.00% 76.19% 82.42% 84.63% 流动比率 20.83 3.38 2.49 2.19 业绩和估值指标 2016A 2017E 2018E 2019E 速动比率 19.78 3.17 2.33 2.05 EBITDA 240.95 514.84 649.48 761.71 股利支付率 0.00% 9.47% 15.74% 16.96% PE 86.19 40.81 32.11 27.24 每股指标 PB 4.70 4.44 3.98 3.55 每股收益 0.21 0.44 0.56 0.66 PS 25.86 13.80 9.98 7.77 每股净资产 3.83 4.05 4.52 5.07 EV/EBITDA 33.21 32.32 26.98 24.12 每股经营现金 0.04-1.51-1.12-1.06 股息率 0.00% 0.23% 0.49% 0.62% 每股股利 0.00 0.04 0.09 0.11 数据来源 :Wind, 西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 3
分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 报告所采用的数据均来自合法合规渠道, 分析逻辑基于分析师的职业理解, 通过合理判断得出结论, 独立 客观地出具本报告 分析师承诺不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿 投资评级说明 公司评级 行业评级 买入 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅在 20% 以上增持 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅介于 10% 与 20% 之间中性 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅介于 -10% 与 10% 之间回避 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅在 -10% 以下强于大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报高于沪深 300 指数 5% 以上跟随大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报介于沪深 300 指数 -5% 与 5% 之间弱于大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报低于沪深 300 指数 -5% 以下 重要声明 西南证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格 本公司与作者在自身所知情范围内, 与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制 静默措施的利益冲突 本报告仅供本公司客户使用, 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务 本报告中的信息均来源于公开资料, 本公司对这些信息的准确性 完整性或可靠性不作任何保证 本报告所载的资料 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格 价值及投资收入可升可跌, 过往表现不应作为日后的表现依据 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料 意见及推测不一致的报告, 本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态 同时, 本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改 本报告仅供参考之用, 不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请 在任何情况下, 本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议 投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险, 本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任 本报告版权为西南证券所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制和发布 如引用须注明出处为 西南证券, 且不得对本报告进行有悖原意的引用 删节和修改 未经授权刊载或者转发本报告的, 本公司将保留向其追究法律责任的权利 请务必阅读正文后的重要声明部分
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