涤纶 证券研究报告 公司研究 江南高纤 (6527.SH) 老龄化和二孩间接带动 ES 纤维消费, 业绩趋稳增长 216 年 7 月 1 日投资要点 当前价 : 目标价 : 增持 ( 首次评级 ) 6.82 元 7.65-7.7 元 分析师 : 郭佳楠执业编号 :S351581 电话 :1-6481422 邮箱 :guojianan@lxsec.com 研究助理 : 陈博电话 :1-6448516 邮箱 :chenbo@lxsec.com 股价相对市场表现 ( 近 12 个月 ) 4% -9% -23% -36% -5% 15-7 15-1 15-12 16-3 16-6 沪深 3 江南高纤 资料来源 : 联讯证券研究所 盈利预测 百万元 215A 216E 217E 218E 主营收入 149.2 1551.1 1719.8 1911.1 (+/-) -9.35 4.8 1.88 11.12 净利润 -18.7 74.5 85.16 111.3 (+/-) -162. 498.4 14.31 3.38 EPS( 元 ) -.2.9.11.14 P/E -29 85 7 55 资料来源 : 联讯证券研究所 复合短纤产能居前, 营收占比 6% 以上 公司复合短纤产能 19 万吨 / 年, 其中 ES 纤维 14 万吨 / 年 此外, 现有涤纶毛条产能 3.6 万吨 / 年, 在建年产 6 吨 / 年, 投产后年产能达 4.2 万吨 / 年 公司主要产品产能规模较大, 均居行业前列 215 年公司复合短纤维营业 收入 9.13 亿元, 占主营产品营业收入的 61.26% 十三五 化纤行业仍有增长空间, 差别化产品份额将提高 从我国化纤产量看,21 年产量为 399.98 万吨, 到 215 年产量为 4192.11 万吨, 年均复合增长率为 6.22% 十三五 规划的目标是产品差别化率提 高到 65%, 高性能纤维有效产能达到 26 万吨, 全行业新产品产值比重从目 前的 2% 提高到 28% 以上, 生物基有效产能达到 16 万吨, 行业发展仍有 空间 一次性卫生材料快速稳定增长, 拉动 ES 纤维消费 我国 65 岁以上人口占比逐年提供, 到 215 年该比例达到 1.5%, 并且仍 然呈现上升趋势 另外, 随着 二孩 政策放开, 未来将出现一段生育高峰 这两类人群是一次性卫生材料用量最多的人群, 市场空间巨大 ES 纤维作为优异的无纺布原料, 是非常理想的卫生用品材料, 其消费量也将随 老龄 化 和 二孩 稳定增长 根据中国造纸协会生活用纸专业委员会的数据,214 年, 我国一次性卫生 用品的市场规模 ( 市场总销售额 ) 达到约 683.2 亿元, 比 213 年增长 1.% 按照复合年均增长率 8% 计算, 到 22 年我国一次性卫生用品的市场规模 可达到约亿元 184.2 亿元, 极大带动 ES 纤维消费量增长 盈利预测与估值 根据假设条件, 公司 216 年 217 年和 218 年营业收入分别为 15.51 亿 元 17.2 亿元和 19.11 亿元, 归属母公司净利润分别为.74 亿元.85 亿元和 1.11 亿元, 每股收益分别为.9 元.11 元和.14 元 wind 化纤 板块 PE 倍数 (TTM, 中值, 剔除负值 ) 为 79 倍, 考虑到公司 ES 纤维增长潜力和投资的止损, 给予公司 216 年 PE 倍数 85 倍, 对应 216 年目标 股价为 7.65 元 风险提示 1) 原材料价格波动 ;2) 下游消费不及预期 ;3) 行业竞争加剧 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 7
目录 一 复合短纤产能居前, 营收占比 6% 以上... 3 二 十三五 化纤行业仍有增长空间, 差别化产品份额将提高... 4 三 一次性卫生材料快速稳定增长, 拉动 ES 纤维消费... 5 四 盈利预测与估值... 5 五 风险提示... 6 图表目录 图表 1: 公司营业收入和归属母公司净利润情况 ( 万元 )... 3 图表 2: 公司主营收入构成 ( 万元 )... 3 图表 3: 公司主营业务毛利率... 4 图表 4: 我国化纤产量及短纤进出口量情况 ( 万吨 )... 4 图表 5: 我国 65 岁以上人口占比 (%)... 5 图表 6: 我国新生儿数量 ( 万 )... 5 图表 7: 盈利预测假设条件... 5 图表 8: 公司盈利预测表 ( 万元 )... 6 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 7
一 复合短纤产能居前, 营收占比 6% 以上公司复合短纤产能 19 万吨 / 年, 其中 ES 纤维 14 万吨 / 年 此外, 现有涤纶毛条产能 3.6 万吨 / 年, 在建年产 6 吨 / 年, 投产后年产能达 4.2 万吨 / 年 公司主要产品产能规模较大, 均居行业前列 受行业产能扩张和经济放缓影响, 公司营业收入稳中略降 215 年公司投资苏州市相城区永大农村小额贷款有限公司和苏州市相城区永隆农村小额贷款有限公司出现风险, 对公司业绩影响较大, 导致归母净利润出现亏损 图表 1: 公司营业收入和归属母公司净利润情况 ( 万元 ) 2, 18, 16, 14, 12, 1, 8, 6, 4, 2, -2, 175,126.93 163,374.54 164,382.61 152,247.88 149,19.81 141,52.82 21,719.67 23,899.35 23,119.25 12,18.1 16,27.33 3,16.88-1,869.71 223.59 21 年 211 年 212 年 213 年 214 年 215 年 216 年一季度营业收入归母净利润营业收入同比增长 (%) 归母净利润同比增长 (%) 5-5 -1-15 -2 从公司主营业务收入构成来看,21 年公司复合短纤维 涤纶毛条和化工贸易分别 占主营产品营业总收入的 65.42% 19.72% 和 14.87% 215 年公司复合短纤维 涤纶毛条和化工贸易营业收入分别为 9.13 亿元 2.44 亿元和 3.33 亿元, 分别占主营产品营 业总收入的 61.26% 16.38% 和 22.35% 此外, 可以看出, 公司在化工贸易业务的比重 呈现增长趋势 图表 2: 公司主营收入构成 ( 万元 ) 2, 18, 16, 14, 12, 1, 27,352 2,625 39,667 22,166 36,46 21,53 36,455 33,62 28,955 32,967 24,43 33,295 8, 6, 4, 9,745 113,14 94,55 97,847 97,949 91,258 2, 21 年 211 年 212 年 213 年 214 年 215 年 复合短纤维化工贸易涤纶毛条 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 3 / 7
从公司主营业务毛利率看, 涤纶毛条毛利率有下降趋势, 但保持 2% 以上, 高于复合短纤维和化工贸易业务 图表 3: 公司主营业务毛利率 4. 35. 3. 25. 2. 15. 1. 5.. 21 年 211 年 212 年 213 年 214 年 215 年 复合短纤维化工贸易涤纶毛条 二 十三五 化纤行业仍有增长空间, 差别化产品份额将提高 从我国化纤产量看,21 年产量为 399.98 万吨, 到 215 年产量为 4192.11 万吨, 年均复合增长率为 6.22% 从化纤短纤进出口来看,21 年进口量为 293.3 万吨, 到 215 年进口量为 352.54 万吨, 年均复合增长率为 3.74%;215 年出口量为 455.78 万 吨,215 年为 821.97 万吨, 年均复合增长率为 12.52% 化纤短纤属于净出口产品, 且 出口量增幅较大 图表 4: 我国化纤产量及短纤进出口量情况 ( 万吨 ) 4,5 4, 3,876.29 4,144.38 3,83.53 4,192.11 3,5 3, 3,99.98 3,375.71 2,5 2, 1,5 1, 5 72.29 781.67 821.97 629.22 613.14 455.78 293.3 33.14 316.47 343.2 32.33 352.54 21 211 212 213 214 215 产量 : 化学纤维进口数量 : 化学纤维短纤出口数量 : 化学纤维短纤 我国化纤行业 十二五 规划目标已经提前完成, 尤其是在量的增长上的各项指标超额完成 十三五 规划的目标是产品差别化率提高到 65%, 高性能纤维有效产能达 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 4 / 7
到 26 万吨, 全行业新产品产值比重从目前的 2% 提高到 28% 以上, 生物基有效产能达 到 16 万吨, 行业发展方向是绿色 高性能 差别化, 这些方向仍然有一定空间 三 一次性卫生材料快速稳定增长, 拉动 ES 纤维消费 我国 65 岁以上人口占比逐年提供, 到 215 年该比例达到 1.5%, 并且仍然呈现上升趋势 另外, 随着 二孩 政策放开, 未来将出现一段生育高峰 这两类人群是一次 性卫生材料用量最多的人群, 市场空间巨大 ES 纤维作为优异的无纺布原料, 是非常理 想的卫生用品材料, 其消费量也将随 老龄化 和 二孩 稳定增长 根据中国造纸协会生活用纸专业委员会的数据,214 年, 我国一次性卫生用品的市 场规模 ( 市场总销售额 ) 达到约 683.2 亿元, 比 213 年增长 1.% 按照复合年均增 长率 8% 计算, 到 22 年我国一次性卫生用品的市场规模可达到约亿元 184.2 亿元, 极大带动 ES 纤维消费量增长 图表 5: 我国 65 岁以上人口占比 (%) 图表 6: 我国新生儿数量 ( 万 ) 12 17 1 8 7.9 8.1 8.3 8.5 8.7 9.1 9.4 9.7 1.1 1.5 165 16 6 155 4 15 26 年 27 年 28 年 29 年 21 年 211 年 212 年 213 年 214 年 资料来源 : 国家统计局, 联讯证券 资料来源 : 智研咨询, 联讯证券 四 盈利预测与估值核心假设条件 : 1) 根据当前短纤价格预测 216 年 217 年和 218 年价格 ; 2) 贸易收入增长率为 5%; 图表 7: 盈利预测假设条件 年份类别 均价 比率 假设值 营业收入 短纤价格 ( 元 / 吨 ) 7 开工率 7% 931. 216 毛条价格 ( 元 / 吨 ) 92 开工率 7% 2748. 贸易 ( 万元 ) 增长率 5% 34958.7 短纤价格 ( 元 / 吨 ) 73 开工率 75% 1425. 217 毛条价格 ( 元 / 吨 ) 93 开工率 8% 31248. 贸易 ( 万元 ) 增长率 5% 3676.64 短纤价格 ( 元 / 吨 ) 76 开工率 8% 11552. 218 毛条价格 ( 元 / 吨 ) 98 开工率 9% 3744. 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 5 / 7
年份类别均价比率假设值营业收入 贸易 ( 万元 ) 增长率 5% 38541.97 根据假设条件, 公司 216 年 217 年和 218 年营业收入分别为 15.51 亿元 17.2 亿元和 19.11 亿元, 归属母公司净利润分别为.74 亿元.85 亿元和 1.11 亿元, 每股 收益分别为.9 元.11 元和.14 元 wind 化纤板块 PE 倍数 (TTM, 中值, 剔除负 值 ) 为 79 倍, 考虑到公司 ES 纤维增长潜力和投资的止损, 给予公司 216 年 PE 倍数 85 倍, 对应 216 年目标股价为 7.65 元 图表 8: 公司盈利预测表 ( 万元 ) 215A 216E 217E 218E 营业收入 149,19.81 155,16.7 171,979.64 191,15.97 增长率 % (9.35) 4.8 1.88 11.12 营业成本 134,588.46 14,371.56 155,125.63 17,84.31 销售费用 794.28 71.86 86.65 935.46 管理费用 6,349.58 6,316.72 6,98.65 7,653.79 财务费用 (541.98) (975.56) (878.1) (746.31) 资产减值损失 (3.12) 8. 1. 1. 营业利润 (1,651.29) 8,612.12 9,844.71 13,78.71 利润总额 (1,419.26) 9,312.12 1,644.71 13,878.71 归属于母公司所有者的净利润 (1,869.71) 7,449.7 8,515.76 11,12.96 增长率 % (161.98) 498.44 14.31 3.38 每股收益 ( 摊薄 )( 元 ) (.2).9.11.14 五 风险提示 1) 原材料价格波动 ;2) 下游消费不及预期 ;3) 行业竞争加剧 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 6 / 7
分析师承诺本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格, 以勤勉的职业态度, 独立 客观地出具本报告 本报告清晰准确地反映了本人的研究观点 本人不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿 与公司有关的信息披露联讯证券具备证券投资咨询业务资格 本公司在知晓范围内履行披露义务 股票投资评级说明投资评级分为股票投资评级和行业投资评级 股票投资评级标准买入 : 我们预计未来报告期内, 个股涨幅在 15% 以上 ; 增持 : 我们预计未来报告期内, 个股涨幅介于 5% 与 15% 之间 ; 持有 : 我们预计未来报告期内, 个股涨幅介于 -5% 与 5% 之间 ; 减持 : 我们预计未来报告期内, 个股跌幅介于 5% 与 15% 之间 ; 卖出 : 我们预计未来报告期内, 个股跌幅在 15% 以上 行业投资评级标准增持 : 我们预计未来报告期内, 行业整体回报高于基准指数 5% 以上 ; 中性 : 我们预计未来报告期内, 行业整体回报介于基准指数 -5% 与 5% 之间 ; 减持 : 我们预计未来报告期内, 行业整体回报低于基准指数 5% 以下 我们在此提醒您, 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准 我们采用的是相对评级体系, 表示投资的相对比 重建议 ; 投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况, 比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素 投资者应 阅读整篇报告, 以获取比较完整的观点与信息, 不应仅仅依靠投资评级来推断结论 免责声明本报告由联讯证券股份有限公司 ( 以下简称 联讯证券 ) 提供, 旨为派发给本公司客户使用 未经联讯证券事先书面同意, 不得以任何方式复印 传送或出版作任何用途 合法取得本报告的途径为本公司网站及本公司授权的渠道, 非通过以上渠道获得的报告均为非法, 我公司不承担任何法律责任 本报告基于联讯证券认为可靠的公开信息和资料, 但我们对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更 联讯证券可随时更改报告中的内容 意见和预测, 且并不承诺提供任何有关变更的通知 本公司力求报告内容的客观 公正, 但文中的观点 结论和建议仅供参考, 不构成所述证券的买卖出价或询价, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关 在本公司及作者所知情的范围内, 本机构 本人以及财产上的利害关系人与所评价或推荐的证券没有利害关系 投资者应根据个人投资目标 财务状况和需求来判断是否使用资料所载之内容和信息, 独立做出投资决策并自行承担相 应风险 我公司及其雇员做出的任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 7 / 7