2017 年 07 月 20 日证券研究报告 动态跟踪报告 买入 ( 首次 ) 当前价 :10.43 元 富瑞特装 (300228) 机械设备目标价 :14.72 元 (6 个月 ) 业绩反转信号强烈, 燃料电池板块后续增长强劲 投资要点 投资逻辑 :1) 天然气柴油价比下降, 利好传统 LNG 业务, 主营业务业绩反转信号强烈 ;2) 下游天然气重卡市场大幅放量, 渗透率稳步提升, 公司 LNG 装备业务持续受益 ;3) 加强布局车载供氢业务及加氢站配套设施业务, 氢燃料电池行业战略地位及产品优势明显, 作为燃料电池行业中储氢龙头企业, 公司在产业高增速下受益明显 天然气行业持续回暖, 天然气重卡需求大幅增加 : 天然气作为替代清洁能源, 其行业景气度受油气价格比影响显著 2014 年以来, 随着原油等传统能源价格持续大幅下滑, 对天然气市场造成了显著的冲击 2016 年末, 石油价格逐步走高, 伴随着天然气价改的持续推进, 天然气与柴油价格比价关系显著改善, 造成下游天然气商用车领域需求猛增 2017 年 1~5 月, 共销售天然气货车 29400 余辆, 同比增长 595%, 公司是 LNG 储气瓶领域绝对龙头, 综合市占率达到 40%, 随着天然气行业转暖, 公司业绩已现拐点 2017Q1 公司实现营收 3.2 亿元, 同比增长 141.7%; 归母净利润 0.19 亿元, 扭亏转盈同比增长 171.9% 氢能产业发展势头迅猛, 加氢站和氢瓶领域获得新业务增长点 : 氢能在未来车用能源中与电力将并存互补, 共同支持新能源汽车产业发展, 国家高度重视氢能燃料电池战略地位, 并给予持续支持 公司在此领域形成明确清晰的长期战略, 拟投资 3 亿元, 用于开展氢能源汽车供氢系统产业化项目, 项目达成后形成年产 5 万只储氢瓶的产能, 具备氢能源汽车供氢系统 2 万套 / 年的配套能力 公司 2016 年 11 月与北美重要燃料电池生产商 PlugPower 及国内某专用车有限公司签署 17~19 年生产 13500 辆燃料电池物流车的框架性协议, 其中 17 年完成 500 辆 这一协议的稳步实施将使公司迈出在燃料电池领域从战略布局到业绩贡献的重要一步 盈利预测与投资建议 预计 2017-2019 年 EPS 分别为 0.26 元 0.38 元 0.56 元 当前股价对应公司 17-19 年 PB 分别为 2.55 倍 2.37 倍 2.15 倍 结合可比公司及公司历史 PB 情况, 给予公司 2017 年 3.6 倍 PB, 对应目标价 14.72 元, 首次覆盖, 给予 买入 评级 西南证券研究发展中心 分析师 : 高翔 执业证号 :S1250515030001 电话 :023-67898841 邮箱 :gaox@swsc.com.cn 联系人 : 武雪原 电话 :010-57758579 邮箱 :wuxuey@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 15% 2% -11% -24% -36% -49% 富瑞特装沪深 300 16/7 16/9 16/11 17/1 17/3 17/5 17/7 数据来源 : 聚源数据 基础数据 总股本 ( 亿股 ) 4.74 流通 A 股 ( 亿股 ) 4.01 52 周内股价区间 ( 元 ) 10.01-20.57 总市值 ( 亿元 ) 49.43 总资产 ( 亿元 ) 40.49 每股净资产 ( 元 ) 3.70 相关研究 [Table_Report] 风险提示 : 原油价格下跌风险 ; 天然气价改推进不及预期风险 ; 氢能源行业发 展不及预期风险 指标 / 年度 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 ( 百万元 ) 886.50 1645.41 2192.58 2749.73 增长率 -31.99% 85.61% 33.25% 25.41% 归属母公司净利润 ( 百万元 ) -298.63 121.39 181.80 265.06 增长率 -1923.71% 140.65% 49.76% 45.80% 每股收益 EPS( 元 ) -0.63 0.26 0.38 0.56 净资产收益率 ROE -16.62% 5.86% 8.01% 10.44% PE -17 41 27 19 PB 2.76 2.55 2.37 2.15 数据来源 :Wind, 西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 1
关键假设 : 假设 1: 天然气重卡气度持续向好,2017 销量在 6 万辆水平, 公司市占率达到 40%; 假设 2: 公司 2017~2019 年重装业务稳中具有小幅提升 ; 假设 3: 船舶行业景气度持续低迷, 海洋工程业务 17 年下滑,18 19 年逐步恢复 ; 假设 4: 参考公司在氢能领域的框架性协议, 公司 2017 年至少完成燃料电池物流车 300 辆,500kg 加氢站 6 座 ; 后续 2018 2019 年逐步完成后续燃料电池物流车计划 基于以上假设, 我们预测公司 2017-2019 年分业务收入成本如下表 : 表 1: 公司 2017~2019 营业收入预测 ( 单位 : 百万元 ) 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 886.49 1,645.39 2,192.58 2,749.73 合计 增速 -31.99% 85.61% 33.26% 25.41% 成本 674.85 1,169.18 1,528.18 1,901.86 毛利率 23.87% 28.94% 30.30% 30.83% 营业收入 419.37 1174.24 1350.37 1485.41 低温储运 增速 -54.60% 180.00% 15.00% 10.00% 成本 336.34 880.68 945.26 1,039.79 毛利率 19.8% 25.00% 30.00% 30.00% 营业收入 283.57 306.26 321.57 337.65 重装设备 增速 2.71% 8.00% 5.00% 5.00% 成本 212.14 229.69 241.18 253.24 毛利率 25.2% 25.00% 25.00% 25.00% 营业收入 63.34 31.67 33.25 34.92 海洋工程 增速 - -50.00% 5.00% 5.00% 成本 48.45 24.23 25.44 26.71 毛利率 23.5% 23.50% 23.50% 23.50% 营业收入 78.17 39.09 41.04 43.09 其他主营业务 增速 150.54% -50.00% 5.00% 5.00% 成本 33.86 16.92 17.77 18.66 毛利率 56.7% 56.70% 56.70% 56.70% 营业收入 42.04 44.14 46.35 48.67 其他业务 增速 20.46% 5.00% 5.00% 5.00% 成本 44.06 17.66 18.54 19.47 毛利率 -4.8% 60.00% 60.00% 60.00% 营业收入 - 50.00 400.00 800.00 氢能业务 增速 - - 700.00% 100.00% 成本 - 40.00 280.00 544.00 毛利率 - 20.00% 30.00% 32.00% 数据来源 : 西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 2
附表 : 财务预测与估值 利润表 ( 百万元 ) 2016A 2017E 2018E 2019E 现金流量表 ( 百万元 ) 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 886.50 1645.41 2192.58 2749.73 净利润 -297.27 113.32 166.90 239.64 营业成本 674.86 1169.19 1528.18 1901.86 折旧与摊销 109.11 172.78 172.78 172.78 营业税金及附加 11.86 11.67 16.73 22.45 财务费用 48.07 5.90 8.87 12.02 销售费用 99.00 98.72 131.55 164.98 资产减值损失 198.57 36.18 36.18 36.18 管理费用 193.81 246.81 328.89 412.46 经营营运资本变动 -63.49-618.26-501.41-481.81 财务费用 48.07 5.90 8.87 12.02 其他 -58.57-78.87-28.86-32.72 资产减值损失 198.57 36.18 36.18 36.18 经营活动现金流净额 -63.58-368.95-145.54-53.92 投资收益 -11.93 0.00 0.00 0.00 资本支出 -318.02 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 0.55 0.00 0.00 0.00 其他 50.53 0.00 0.00 0.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -267.48 0.00 0.00 0.00 营业利润 -351.04 76.93 142.18 199.79 短期借款 125.00 21.09 217.00 139.05 其他非经营损益 17.89 22.14 21.77 21.91 长期借款 117.98 0.00 0.00 0.00 利润总额 -333.15 99.07 163.94 221.69 股权融资 15.63 0.00 0.00 0.00 所得税 -35.88-14.25-2.96-17.95 支付股利 -2.94 44.42-18.82-28.55 净利润 -297.27 113.32 166.90 239.64 其他 -172.12-60.57-8.87-12.02 少数股东损益 1.36-8.07-14.90-25.42 筹资活动现金流净额 83.54 4.94 189.31 98.49 归属母公司股东净利润 -298.63 121.39 181.80 265.06 现金流量净额 -244.25-364.01 43.77 44.57 资产负债表 ( 百万元 ) 2016A 2017E 2018E 2019E 财务分析指标 2016A 2017E 2018E 2019E 货币资金 495.65 131.63 175.41 219.98 成长能力 应收和预付款项 824.19 1334.80 1852.43 2321.63 销售收入增长率 -31.99% 85.61% 33.25% 25.41% 存货 806.28 1532.39 2021.38 2534.54 营业利润增长率 -3171.35% 121.92% 84.80% 40.52% 其他流动资产 48.13 88.86 118.23 148.13 净利润增长率 -2560.48% 138.12% 47.28% 43.58% 长期股权投资 64.59 64.59 64.59 64.59 EBITDA 增长率 -285.57% 231.85% 26.69% 18.76% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 1177.41 1033.74 890.06 746.39 毛利率 23.87% 28.94% 30.30% 30.83% 无形资产和开发支出 313.52 286.91 260.29 233.68 三费率 38.45% 21.36% 21.40% 21.44% 其他非流动资产 197.66 195.17 192.68 190.19 净利率 -33.53% 6.89% 7.61% 8.72% 资产总计 3927.43 4668.09 5575.07 6459.12 ROE -16.62% 5.86% 8.01% 10.44% 短期借款 867.00 888.09 1105.09 1244.14 ROA -7.57% 2.43% 2.99% 3.71% 应付和预收款项 908.00 1473.58 1978.49 2473.90 ROIC -12.92% 3.81% 5.22% 6.93% 长期借款 172.52 172.52 172.52 172.52 EBITDA/ 销售收入 -21.87% 15.53% 14.77% 13.99% 其他负债 191.60 198.66 235.65 274.14 营运能力 负债合计 2139.11 2732.85 3491.75 4164.70 总资产周转率 0.23 0.38 0.43 0.46 股本 470.63 473.91 473.91 473.91 固定资产周转率 0.83 1.49 2.29 3.37 资本公积 864.37 861.10 861.10 861.10 应收账款周转率 1.20 1.92 1.73 1.65 留存收益 381.39 547.21 710.19 946.70 存货周转率 0.83 0.92 0.82 0.80 归属母公司股东权益 1727.21 1882.21 2045.19 2281.71 销售商品提供劳务收到现金 / 营业收入 128.69% 少数股东权益 61.10 53.03 38.13 12.71 资本结构 股东权益合计 1788.31 1935.24 2083.33 2294.42 资产负债率 54.47% 58.54% 62.63% 64.48% 负债和股东权益合计 3927.43 4668.09 5575.07 6459.12 带息债务 / 总负债 48.60% 38.81% 36.59% 34.02% 流动比率 1.15 1.24 1.29 1.33 业绩和估值指标 2016A 2017E 2018E 2019E 速动比率 0.72 0.63 0.66 0.69 EBITDA -193.86 255.61 323.83 384.58 股利支付率 -0.98% -36.59% 10.35% 10.77% PE -16.55 40.72 27.19 18.65 每股指标 PB 2.76 2.55 2.37 2.15 每股收益 -0.63 0.26 0.38 0.56 PS 5.58 3.00 2.25 1.80 每股净资产 3.77 4.08 4.40 4.84 EV/EBITDA -27.46 22.29 18.13 15.51 每股经营现金 -0.13-0.78-0.31-0.11 股息率 0.06% 0.38% 0.58% 每股股利 0.01-0.09 0.04 0.06 数据来源 :Wind, 西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 3
分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 报告所采用的数据均来自合法合规渠道, 分析逻辑基于分析师的职业理解, 通过合理判断得出结论, 独立 客观地出具本报告 分析师承诺不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿 投资评级说明 公司评级 行业评级 买入 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅在 20% 以上增持 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅介于 10% 与 20% 之间中性 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅介于 -10% 与 10% 之间回避 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅在 -10% 以下强于大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报高于沪深 300 指数 5% 以上跟随大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报介于沪深 300 指数 -5% 与 5% 之间弱于大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报低于沪深 300 指数 -5% 以下 重要声明 西南证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格 本公司与作者在自身所知情范围内, 与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制 静默措施的利益冲突 本报告仅供本公司客户使用, 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务 本报告中的信息均来源于公开资料, 本公司对这些信息的准确性 完整性或可靠性不作任何保证 本报告所载的资料 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格 价值及投资收入可升可跌, 过往表现不应作为日后的表现依据 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料 意见及推测不一致的报告, 本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态 同时, 本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改 本报告仅供参考之用, 不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请 在任何情况下, 本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议 投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险, 本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任 本报告版权为西南证券所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制和发布 如引用须注明出处为 西南证券, 且不得对本报告进行有悖原意的引用 删节和修改 未经授权刊载或者转发本报告的, 本公司将保留向其追究法律责任的权利 请务必阅读正文后的重要声明部分
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