公司研究 证券研究报告 其他化学制品 2017 年 12 月 15 日 公司点评 西陇科学股票代码 :002584.SZ 拟投资艾克韦, 医疗健康领域布局再进一步 事项 : 近期公司发布公告, 将以自有资金收购山东艾克韦 70% 的股权, 估值将以 2017 年经过审计之后的扣非净利润为基础给予 18 倍估值水平 投资评级推荐 评级变动维持 主要观点 1. 标的资产山东艾克韦简析根据公司公告, 西陇科学与交易方签订了框架协议, 上市公司将通过现金形式收购标的资产山东艾克韦 70% 的股权 标的资产估值定价将以 2017 年经过审计的扣费之后的净利润为基数给予 18 倍 PE 水平 对应的金额目前无法确定, 我们根据公司披露的标的资产的业务和业绩情况加以推算 : 艾克韦 2016 年收入规模 3760 万元, 净利润 944.49 万元, 净利润率为 25%; 2017 年 1-9 月份收入规模 4596 万元, 净利润 2448 万元, 净利润率约为 53.3% 从今年前三季度的情况来看, 按照单季度平均分布进行线性外推, 2017 年全年的收入规模估计为 6100 万元左右, 净利润估计在 3000 万元左右 标的资产的净利润率达到 50% 左右的水平 目前 A 股相关上市公司尚没有能达到这一盈利水平的 但是从公司公告和其他公开信息 ( 艾克韦网站,cfda) 来看, 标的资产业务有别于 A 股相关上市公司 山东艾克韦的业务主要包括分子诊断产品和相关服务, 应用领域主要涵盖流行性疾病 ( 传染病 ) 和食品安全等领域, 公司构建的技术平台包括多重 PCR RT-pcr 高通量测序和质谱技术等多个先进技术和应用平台 同时公司被发改委认定为国家基因检测技术应用示范中心, 公司具有第三方医学实验室资质, 以及为临床提供核酸诊断服务资质 从以上信息可以推测, 山东艾克韦提供的产品和服务包含了临床和非临床两个领域, 临床领域, 公司具有第三方医学检验所资质的话可以和医疗机构开展临床检验项目和科研领域的合作 ; 如果是非临床领域的应用, 诊断试剂产品无需取得 cfda 颁发的医疗器械注册证书, 产品和服务价格形成机制受目前医疗控费等政策影响较小, 有可能实现较高的利润空间 所以, 按照我们对山东艾克韦 2017 年收入和净利润的线性外推预测,2017 年大概 3000 万元左右的净利润, 按照公司的框架协议, 给予 18 倍 pe, 那么标的资产的估值在 5 亿元人民币左右 ( 或者以上 ), 上市公司获取 70% 股权对应的金额约为 3.5 亿元以上 证券分析师 : 宋凯 执业编号 :S0360515070002 电话 :010-66500828 邮箱 :songkai@hcyjs.com 总股本 ( 万股 ) 58,522 流通 A 股 /B 股 ( 万股 ) 28,829/- 资产负债率 (%) 28.4 每股净资产 ( 元 ) 2.9 市盈率 ( 倍 ) 136.37 市净率 ( 倍 ) 6.06 12 个月内最高 / 最低价 18.52/10.96 27% 9% -9% 华创证券研究所 公司基本数据 市场表现对比图 ( 近 12 个月 ) 2016-12-15~2017-12-13-26% 16/12 17/02 17/04 17/06 17/08 17/10 沪深 300 西陇科学 相关研究报告 西陇科学 (002584): 化学试剂业务稳扎稳打, 医疗大健康业务快马加鞭 2016-04-05 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 未经许可, 禁止转载
2. 医疗健康领域布局再进一步, 技术平台不断丰满西陇科学在医疗健康领域的布局稳步扎实推进, 从新大陆生物, 湖南永和阳光, 到 fulgent, 福建福君基因, 再到现在的艾克韦, 在几年的时间中, 从化学试剂领域切入 IVD 行业, 从 IVD 行业中的生化诊断领域, 通过投资并购渗透到基因检测领域, 投资海外基因检测服务公司 fulgent, 然后在国内成立自己的基因检测服务业务公司, 引进国外先进设备和技术, 此次将投资山东艾克韦, 不但将检测技术平台进行了横向拓展 ( 基因检测和质谱技术 ), 同时应用领域也得到了拓展 NGS 技术是未来临床基因检测的方向和趋势, 但是从中短期来看, 扩增技术和质谱技术具有更为现实的商业应用价值, 所以我们认为山东艾克韦将是西陇科学在医疗健康领域布局的重要一步 3. 业绩或有较大幅度的增厚今年前三季度公司整体营业收入 23.9 亿元, 归属于母公司净利润 6300 万元 根据公司公告, 山东艾克韦原有股东作出业绩承诺,2018-2020 年净利润分别达到 3500 万元 4000 万元和 4500 万元, 并安排补偿方案 按照此业绩承诺, 将对公司未来三年业绩产生比较明显的增厚效应 4. 投资建议 : 此次公司公告的仅为框架协议, 具体执行时间尚有一定不确定性 暂不考虑此次收购带来的业绩增厚, 我们预计公司 2017-2019 年的净利润分别为 7200 万元 8000 万元和 9000 万元,EPS 分别为 0.12 元 0.14 元和 0.15 元, 对应的 PE 分别为 147 倍 131 倍和 117 倍 如果考虑对艾克韦的股权收购, 按照公司持股比例和 2018-2019 年的业绩承诺计算, 公司的净利润分别为 1.08 亿元和 1.22 亿元,EPS 分别为 0.18 元和 0.21 元,PE 分别为 100 倍和 86 倍 此次收购能够显著增厚公司业绩, 并对于公司在医疗健康领域的布局产生积极影响, 但是考虑到公司估值尚处于较高水平, 所以我们给予公司 推荐 评级 5. 风险提示 : 收购的具体时间和方案的不确定性 ; 医疗领域新业务拓展风险 ; 原有业务的波动风险 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 2
附录 : 财务预测表 资产负债表 利润表 单位 : 百万元 2016 2017E 2018E 2019E 单位 : 百万元 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 439 131-80 -261 营业收入 2,928 3,977 4,693 5,350 应收票据 42 42 42 42 营业成本 2,491 3,464 4,053 4,596 应收账款 402 546 644 735 营业税金及附加 12 16 19 22 预付账款 106 147 172 196 销售费用 144 189 198 215 存货 326 453 530 602 管理费用 168 246 257 241 其他流动资产 57 57 57 57 财务费用 -1-103 2 102 流动资产合计 1,371 1,376 1,366 1,369 资产减值损失 10 35 22 17 其他长期投资 163 163 163 163 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 91 91 91 91 投资收益 0 0 0 0 固定资产 564 726 884 1,034 营业利润 105 130 142 157 在建工程 9 9 9 9 营业外收入 7 6 7 7 无形资产 76 76 76 76 营业外支出 1 6 6 7 其他非流动资产 98 98 98 98 利润总额 111 130 142 157 非流动资产合计 1,001 1,164 1,322 1,472 所得税 20 39 43 47 资产合计 2,373 2,540 2,687 2,841 净利润 91 91 99 110 短期借款 98 98 98 98 少数股东损益 -6 19 19 20 应付票据 142 142 142 142 归属母公司净利润 97 72 80 90 应付账款 167 233 272 309 NOPLAT 79 43 115 193 预收款项 33 44 52 60 EPS( 摊薄 )( 元 ) 0.17 0.12 0.14 0.15 其他应付款 54 54 54 54 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 31 31 31 31 主要财务比率 流动负债合计 525 603 650 694 2016 2017E 2018E 2019E 长期借款 27 27 27 27 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 16.5% 35.8% 18.0% 14.0% 其他非流动负债 9 9 9 9 EBIT 增长率 -18.8% -46.1% 170.4% 66.3% 非流动负债合计 37 37 37 37 归母净利润增长率 6.6% -25.7% 11.9% 11.7% 负债合计 562 639 687 731 获利能力 归属母公司所有者权益 1,741 1,813 1,894 1,983 毛利率 15.0% 12.9% 13.6% 14.1% 少数股东权益 69 88 107 127 净利率 3.1% 2.3% 2.1% 2.1% 所有者权益合计 1,811 1,901 2,000 2,110 ROE 5.6% 4.0% 4.2% 4.5% 负债和股东权益 2,373 2,540 2,687 2,841 ROIC 4.9% 2.5% 6.4% 10.1% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 23.7% 25.2% 25.6% 25.7% 单位 : 百万元 2016 2017E 2018E 2019E 债务权益比 7.5% 7.1% 6.7% 6.4% 经营活动现金流 18-207 2 136 流动比率 260.9% 228.4% 210.0% 197.3% 现金收益 126 63 176 293 速动比率 198.9% 153.1% 128.4% 110.6% 存货影响 -2-127 -77-71 营运能力 经营性应收影响 -136-220 -145-130 总资产周转率 1.2 1.6 1.7 1.9 经营性应付影响 61 77 48 44 应收帐款周转天数 49 49 49 49 其他影响 -31 0 1 1 应付帐款周转天数 24 24 24 24 投资活动现金流 -235-204 -211-215 存货周转天数 47 47 47 47 资本支出 -56-204 -211-215 每股指标 ( 元 ) 股权投资 6 0 0 0 每股收益 0.17 0.12 0.14 0.15 其他长期资产变化 -185 0 0 0 每股经营现金流 0.03-0.35 0.00 0.23 融资活动现金流 -165 103-2 -102 每股净资产 2.98 3.10 3.24 3.39 借款增加 -88 0 0 0 估值比率 财务费用 1 103-2 -102 P/E 109 147 131 117 股东融资 -78 0 0 0 P/B 6 6 6 5 其他长期负债变化 0 0 0 0 EV/EBITDA 73 104 49 31 资料来源 : 公司报表 华创证券 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 3
生物医药组团队介绍 首席分析师 : 宋凯北京化工大学工学硕士 曾任职于天相投资 中邮证券 东兴证券 2015 年加入华创证券研究所 分析师 : 邱旻日本东京大学药学学士和技术经营战略学硕士 曾任职于日本 ABeam 咨询 博云投资 东兴证券 2015 年加入华创证券研究所 研究员 : 孙渊中国药科大学理学硕士 曾任职于西京医院 默沙东投资有限公司 2016 年加入华创证券研究所 研究员 : 李明蔚上海交通大学医学博士 曾任职于上海市瑞金医院 2016 年加入华创证券研究所 助理研究员 : 刘宇腾中国人民大学金融硕士 2017 年加入华创证券研究所 华创证券机构销售通讯录 地区姓名职务办公电话企业邮箱 申涛高级销售经理 010-63214683 shentao@hcyjs.com 北京机构销售部 刘蕾销售经理 010-63214683 liulei@hcyjs.com 黄旭东销售经理 010-66500801 huangxudong@hcyjs.com 张娟所长助理 广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 郭佳资深销售经理 0755-82871425 guojia@hcyjs.com 广深机构销售部 王栋高级销售经理 0755-88283039 wangdong@hcyjs.com 汪丽燕高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 罗颖茵 销售经理 0755 83479862 luoyingyin@hcyjs.com 朱研 销售助理 0755-82027731 zhuyan@hcyjs.com 石露 销售副总监 021-20572595 shilu@hcyjs.com 沈晓瑜 资深销售经理 021-20572589 shenxiaoyu@hcyjs.com 朱登科 高级销售经理 021-20572548 zhudengke@hcyjs.com 张佳妮 销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 上海机构销售部 陈晨销售经理 021-20572597 chenchen@hcyjs.com 何逸云 销售助理 021-20572591 heyiyun@hcyjs.com 张敏敏 销售助理 021-20572592 zhangminmin@hcyjs.com 柯任 销售助理 021-20572590 keren@hcyjs.com 蒋瑜 销售助理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 4
华创行业公司投资评级体系 ( 基准指数沪深 300) 公司投资评级说明 : 强推 : 预期未来 6 个月内超越基准指数 20% 以上 ; 推荐 : 预期未来 6 个月内超越基准指数 10%-20%; 中性 : 预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在 -10%-10% 之间 ; 回避 : 预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%-20% 之间 行业投资评级说明 : 推荐 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5% 以上 ; 中性 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数 -5%-5%; 回避 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5% 以上 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明 : 分析师撰写本报告是基于可靠的已公开信息, 准确表述了分析师的个人观点 ; 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断 ; 分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司 ( 以下简称 本公司 ) 的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 本报告信息均来源于公开资料, 本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证 本报告所载的资料 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料 意见及推测不一致的报告 本公司在知晓范围内履行披露义务 报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成本公司对所述证券买卖的出价或询价 本报告所载信息均为个人观点, 并不构成对所涉及证券的个人投资建议, 也未考虑到个别客户特殊的投资目标 财务状况或需求 客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况 本文中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动 本报告版权仅为本公司所有, 本公司对本报告保留一切权利, 未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制 发表或引用本报告的任何部分 如征得本公司同意进行引用 刊发的, 需在允许的范围内使用, 并注明出处为 华创证券研究, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用 删节和修改 证券市场是一个风险无时不在的市场, 请您务必对盈亏风险有清醒的认识, 认真考虑是否进行证券交易 市场有风险, 投资需谨慎 华创证券研究所 北京总部广深分部上海分部 地址 : 北京市西城区锦什坊街 26 号恒奥中心 C 座 3A 邮编 :100033 传真 :010-66500801 会议室 :010-66500900 地址 : 深圳市福田区香梅路 1061 号中投国际商务中心 A 座 19 楼邮编 :518034 传真 :0755-82027731 会议室 :0755-82828562 地址 : 上海浦东银城中路 200 号 3402 室华创证券邮编 :200120 传真 :021-50581170 会议室 :021-20572500 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号 : 证监许可 (2009)1210 号 5