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1 公 司 事 项 点 评 2011 年 11 月 10 日 证 券 研 究 报 告 医 药 生 物 强 烈 推 荐 ( 上 调 ) 证 券 分 析 师 凌 军 S [email protected] 请 通 过 合 法 途 径 获 取 本 公 司 研 究 报 告, 如 经 由 未 经 许 可 的 渠 道 获 得 研 究 报 告, 请 慎 重 使 用 并 注 意 阅 读 研 究 报 告 尾 页 的 声 明 内 容 片 仔 癀 (600436) 与 华 润 优 势 互 补, 提 升 市 值 10% 事 项 : 公 司 拟 与 华 润 医 药 集 团 有 限 公 司 签 订 合 资 意 向 协 议, 双 方 经 友 好 协 商, 拟 共 同 投 资 人 民 币 10 亿 元 设 立 一 家 中 外 合 资 公 司, 公 司 股 权 占 比 49% 公 司 投 入 8 个 产 品 ( 茵 胆 平 肝 胶 囊 护 肝 片 心 舒 宝 片 金 糖 宁 胶 囊 复 方 片 仔 癀 含 片 复 方 片 仔 癀 软 膏 复 方 片 仔 癀 痔 疮 软 膏 片 仔 癀 润 喉 糖 ) 和 资 金 ; 华 润 医 药 集 团 有 限 公 司 投 入 资 金 提 升 市 值 现 值 约 9-13 亿 元, 增 幅 约 10% 片 仔 癀 和 华 润 医 药 的 此 次 合 作, 是 两 者 优 势 互 补 片 仔 癀 公 司 提 供 独 家 优 质 品 种, 华 润 利 用 其 销 售 平 台 做 大 市 场, 类 似 于 中 恒 与 步 长 的 合 作 依 据 公 告, 华 润 承 诺 10 年 内 净 利 润 超 人 民 币 2 亿 元 按 8% 贴 现 到 当 前, 我 们 认 为 公 司 市 值 现 值 增 加 9-13 亿 元, 增 幅 约 10% 8 品 种 介 绍 不 乏 优 势 独 家 品 种 在 8 个 品 种 中, 茵 胆 平 肝 胶 囊 金 糖 宁 胶 囊 复 方 片 仔 癀 含 片 复 方 片 仔 癀 软 膏 复 方 片 仔 癀 痔 疮 软 膏 均 为 独 家 品 种, 后 三 个 是 属 于 片 仔 癀 的 衍 生 药 品 而 最 值 得 期 待 的 是 金 糖 宁 胶 囊 金 糖 宁 胶 囊 是 公 司 与 中 国 医 学 科 学 院 药 物 研 究 所 共 同 研 制 的 新 中 药 制 剂, 是 第 一 个 天 然 提 取 的 复 合 糖 苷 酶 抑 制 剂, 是 唯 一 疗 效 和 机 理 明 确 的 天 然 降 糖 药 物, 故 具 有 明 显 的 市 场 及 产 品 优 势 攻 守 兼 备 型 品 种 首 先 在 主 流 的 消 费 人 群 中, 片 仔 癀 的 品 牌 知 名 度 与 同 仁 堂 可 以 媲 美 ; 其 次 从 守 的 角 度 考 虑, 片 仔 癀 公 司 最 差 也 就 是 每 年 提 价 10%, 业 绩 稳 定 在 20-25% 的 增 长, 考 虑 其 品 牌 价 值, 估 计 下 行 空 间 有 限 ; 第 三,2012 年 是 公 司 换 届 之 年, 在 持 续 VIP 直 销 造 成 的 渠 道 缺 货 影 响 下, 我 们 认 为 片 仔 癀 具 备 了 提 高 提 价 幅 度 和 频 率 的 基 础 ; 从 长 远 角 度 看, 放 眼 未 来 10 年, 可 以 期 待 片 仔 癀 公 司 因 股 权 或 因 激 励 调 整, 迎 来 价 值 释 放 大 机 会 上 调 至 强 烈 推 荐 评 级, 目 标 价 100 元 2012 年 PE40 倍 我 们 预 计 年 实 现 每 股 收 益 分 别 为 和 3.11 元, 对 应 11 月 9 日 收 盘 价,PE 分 别 为 倍 我 们 看 好 公 司 与 华 润 优 势 互 补 带 来 的 价 值 提 升, 上 调 评 级 为 强 烈 推 荐 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款

2 一 提 升 市 值 现 值 约 9-13 亿 元, 增 幅 约 10% 片 仔 癀 和 华 润 医 药 的 此 次 合 作, 是 两 者 优 势 互 补 片 仔 癀 公 司 提 供 独 家 优 质 品 种, 华 润 利 用 其 销 售 平 台 做 大 市 场, 类 似 于 中 恒 与 步 长 的 合 作 华 润 医 药 集 团 有 限 公 司 承 诺 在 三 年 内 将 合 资 公 司 发 展 成 为 年 生 产 销 售 额 2 亿 元 的 初 具 规 模 企 业, 其 中 以 片 仔 癀 投 入 合 资 公 司 的 8 个 品 种 为 主 导 产 品, 十 年 内 将 合 资 公 司 发 展 成 为 年 生 产 销 售 额 超 人 民 币 20 亿 元, 净 利 润 超 人 民 币 2 亿 元 由 于 假 设 10 年 后 公 司 估 值 达 到 40 倍 预 期 相 对 乐 观, 按 8% 贴 现 到 10 年, 我 们 认 为 公 司 现 值 市 值 增 幅 约 10%( 目 前 公 司 市 值 104 亿 元 ) 需 要 注 意 的 是, 考 虑 销 售 费 用, 目 前 这 8 个 投 资 品 种 为 亏 损 品 种, 未 来 3 年 的 开 发 销 售 中, 销 售 费 用 投 入 加 大 是 必 然 的 过 程 图 表 1 市 值 现 值 提 升 预 测 表 谨 慎 中 性 乐 观 净 利 润 ( 亿 元 ) PE 假 设 ( 倍 ) 预 期 市 值 ( 亿 元 ) 市 值 现 值 (8% 贴 现 率 贴 现 10 年, 亿 元 ) 资 料 来 源 : 公 司 资 料 平 安 证 券 研 究 所 二 8 品 种 介 绍 不 乏 优 势 品 种 在 8 个 品 种 中, 茵 胆 平 肝 胶 囊 金 糖 宁 胶 囊 复 方 片 仔 癀 含 片 复 方 片 仔 癀 软 膏 复 方 片 仔 癀 痔 疮 软 膏 均 为 独 家 品 种, 后 三 个 是 属 于 片 仔 癀 的 衍 生 药 品 而 最 值 得 期 待 的 是 金 糖 宁 胶 囊 金 糖 宁 胶 囊 是 漳 州 片 仔 癀 药 业 与 中 国 医 学 科 学 院 药 物 研 究 所 共 同 研 制 的 新 中 药 制 剂, 目 前 国 内 降 糖 中 成 药 市 场 上 唯 一 一 个 作 用 机 理 明 确, 疗 效 显 著 的 Ⅱ 型 糖 尿 病 用 药 作 为 中 药 制 剂, 其 作 用 机 理 与 西 药 拜 糖 平 一 样, 同 为 a- 葡 萄 糖 苷 酶 抑 制 剂, 同 时 又 有 相 对 西 药 毒 副 作 用 小, 成 本 低 等 特 点, 故 具 有 明 显 的 市 场 及 产 品 优 势 金 糖 宁 胶 囊 是 第 一 个 天 然 提 取 的 复 合 糖 苷 酶 抑 制 剂, 是 唯 一 疗 效 和 机 理 明 确 的 天 然 降 糖 药 物 含 有 的 脱 氧 野 尻 霉 素 等 有 效 成 分 不 仅 可 以 抑 制 糖 苷 酶, 还 具 有 选 择 性 抑 制 双 糖 酶 的 优 点, 从 而 减 少 了 糖 尿 病 患 者 使 用 阿 卡 波 糖 类 化 学 降 糖 药 物 时 出 现 的 胃 肠 道 紊 乱 等 副 作 用 金 糖 宁 中 更 多 的 黄 酮 类 有 效 成 分 能 降 低 血 脂, 保 护 血 管 壁, 减 少 糖 尿 病 的 并 发 症 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 2/8

3 图 表 2 8 品 种 介 绍 表 品 种 成 分 主 治 备 注 茵 胆 平 肝 胶 囊 茵 陈 龙 胆 黄 芩 猪 胆 粉 栀 急 性 黄 疸 型 肝 炎, 以 及 慢 性 肝 独 家 产 品 ; 中 药 保 护 品 种 子 白 芍 ( 炒 ) 当 归 甘 草 炎 护 肝 片 柴 胡 茵 陈 板 蓝 根 五 味 子 猪 胆 粉 绿 豆 降 低 转 氨 酶, 慢 性 肝 炎 及 早 期 肝 硬 化 等 心 舒 宝 片 丹 参 白 芍 刺 五 加 郁 金 山 楂 冠 心 病, 气 虚 血 瘀 引 起 的 胸 闷, 心 绞 痛, 以 及 高 血 压 高 血 脂 动 脉 硬 化 等 金 糖 宁 胶 囊 蚕 沙 甘 草 2 型 糖 尿 病 属 湿 浊 中 阻 兼 血 瘀 证 纯 中 药 制 剂, 与 西 药 拜 糖 苹 有 相 同 的 治 疗 机 理 复 方 片 仔 癀 含 片 蟛 蜞 菊 肿 节 风 玄 参 麦 冬 甘 草 片 仔 癀 薄 荷 脑 风 热 上 攻, 肺 胃 热 盛 所 致 急 慢 性 咽 喉 炎 复 方 片 仔 癀 软 膏 片 仔 癀 粉 季 德 胜 蛇 药 片 带 状 疱 疹 单 纯 疱 疹 脓 疱 疮 国 家 二 级 中 药 保 护 品 种 毛 囊 炎 痤 疮 复 方 片 仔 癀 痔 疮 软 膏 片 仔 癀 珍 珠 粉 琥 珀 冰 片 内 外 痔, 混 合 痔 片 仔 癀 润 喉 糖 糖 葡 萄 糖 浆 水 天 然 植 物 天 然 香 料 薄 荷 资 料 来 源 : 公 司 资 料 平 安 证 券 研 究 所 三 攻 守 兼 备 型 品 种 投 资 片 仔 癀 的 四 个 核 心 逻 辑 在 主 流 的 消 费 人 群 中, 片 仔 癀 的 品 牌 知 名 度 与 同 仁 堂 可 以 媲 美 品 牌 的 魅 力 可 以 将 片 仔 癀 公 司 看 成 未 经 开 垦 的 茅 台 阿 胶 或 白 药, 享 受 一 定 估 值 溢 价 是 可 以 接 受 的 ; 从 守 的 角 度, 片 仔 癀 公 司 最 差 也 就 是 每 年 提 价 10%, 业 绩 稳 定 在 20-25% 的 增 长 这 就 是 最 坏 的 情 况, 在 第 一 点 的 品 牌 价 值 支 撑 下, 股 价 的 下 行 空 间 有 限 ; 考 虑 到 片 仔 癀 公 司 明 年 的 换 届 之 年, 以 及 持 续 VIP 直 销 造 成 的 渠 道 取 货 程 度, 片 仔 癀 具 备 了 提 高 提 价 幅 度 和 频 率 的 基 础 ; 放 眼 未 来 10 年, 可 以 期 待 片 仔 癀 公 司 因 股 权 或 因 激 励 调 整, 迎 来 的 价 值 释 放 大 机 会 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 3/8

4 四 上 调 评 级 为 强 烈 推 荐, 目 标 价 100 元 2012 年 PE40 倍 我 们 预 计 年 实 现 每 股 收 益 分 别 为 和 3.11 元, 对 应 11 月 9 日 收 盘 价,PE 分 别 为 倍 我 们 看 好 公 司 与 华 润 优 势 互 补 带 来 的 价 值 提 升, 上 调 评 级 为 强 烈 推 荐 图 表 3 盈 利 预 测 表 百 万 E 2012E 2013E 营 业 收 入 营 业 成 本 营 业 税 金 及 附 加 销 售 费 用 销 售 费 用 率 7.34% 6.86% 8.10% 8.50% 8.50% 管 理 费 用 管 理 费 用 率 7.89% 7.43% 7.43% 7.43% 7.43% 财 务 费 用 利 润 总 额 所 得 税 所 得 税 率 14.97% 16.19% 15.58% 15.89% 15.74% 净 利 润 少 数 股 东 损 益 归 属 于 母 公 司 所 有 者 的 净 利 润 每 股 收 益 ( 摊 薄, 元 ) 同 比 (%) -8% 50% 29% 35% 28% PE 资 料 来 源 : 公 司 资 料 平 安 证 券 研 究 所 五 核 心 信 息 附 录 5.1 公 司 业 务 概 要 2010 年 公 司 实 现 营 业 收 入 8.67 亿 元, 比 上 年 增 长 24.84% 归 属 于 母 公 司 股 东 的 净 利 润 1.94 亿 元, 比 上 年 增 长 49.72% 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 4/8

5 图 表 年 分 行 业 收 入 占 比 图 表 年 分 行 业 毛 利 占 比 5.99% 医 药 流 通 6.90% 9.81% 医 药 流 通 44.20% 49.80% 制 药 行 业 制 药 行 业 83.30% 化 妆 品 护 肤 品 化 妆 品 护 肤 品 2008 年 度 2009 年 度 和 2010 年 度, 公 司 营 业 收 入 分 别 为 649,74.35 万 元 694,74.98 万 元 和 867,31.46 万 元,2009 年 度 和 2010 年 度 营 业 收 入 较 上 年 度 分 别 同 比 增 长 6.93% 和 24.84% 图 表 年 公 司 营 业 收 入 和 净 利 润 增 长 情 况 ( 单 位 : 百 万 元 ) 1, 营 业 收 入 净 利 润 营 业 收 入 同 比 增 长 率 净 利 润 同 比 增 长 率 % 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 图 表 年 主 营 业 务 分 地 区 情 况 ( 单 位 : 百 万 元 ) 年 2010 年 同 比 增 长 率 境 内 地 区 境 外 地 区 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 5/8

6 5.2 股 权 结 构 漳 州 九 龙 江 建 设 有 限 公 司 成 为 本 公 司 控 股 股 东, 持 有 本 公 司 股 份 7, 万 股, 约 占 总 股 本 54.55% 公 司 实 际 控 制 人 为 漳 州 市 国 有 资 产 监 督 管 理 委 员 会 图 表 8 公 司 股 权 结 构 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 6/8

7 资 产 负 债 表 单 位 : 百 万 元 利 润 表 单 位 : 百 万 元 会 计 年 度 2009A 2010A 2011E 2012E 会 计 年 度 2009A 2010A 2011E 2012E 流 动 资 产 营 业 收 入 现 金 营 业 成 本 应 收 账 款 营 业 税 金 及 附 加 其 他 应 收 款 营 业 费 用 预 付 账 款 管 理 费 用 存 货 财 务 费 用 其 他 流 动 资 产 资 产 减 值 损 失 非 流 动 资 产 公 允 价 值 变 动 收 益 长 期 投 资 投 资 净 收 益 固 定 资 产 营 业 利 润 无 形 资 产 营 业 外 收 入 其 他 非 流 动 资 产 营 业 外 支 出 资 产 总 计 利 润 总 额 流 动 负 债 所 得 税 短 期 借 款 净 利 润 应 付 账 款 少 数 股 东 损 益 其 他 流 动 负 债 归 属 母 公 司 净 利 润 非 流 动 负 债 EBITDA 长 期 借 款 EPS( 元 ) 其 他 非 流 动 负 债 负 债 合 计 主 要 财 务 比 率 少 数 股 东 权 益 会 计 年 度 2009A 2010A 2011E 2012E 股 本 成 长 能 力 资 本 公 积 营 业 收 入 6.9% 24.8% 17.4% 17.3% 留 存 收 益 营 业 利 润 -9.2% 51.4% 28.8% 35.4% 归 属 母 公 司 股 东 权 归 属 于 母 公 司 净 利 润 -8.0% 49.7% 29.4% 34.8% 负 债 和 股 东 权 益 获 利 能 力 毛 利 率 (%) 38.0% 38.5% 44.1% 48.0% 现 金 流 量 表 单 位 : 百 万 元 净 利 率 (%) 18.7% 22.4% 24.7% 28.3% 会 计 年 度 2009A 2010A 2011E 2012E ROE(%) 15.7% 18.5% 20.9% 21.9% 经 营 活 动 现 金 流 ROIC(%) 12.6% 16.9% 19.1% 21.2% 净 利 润 偿 债 能 力 折 旧 摊 销 资 产 负 债 率 (%) 33.3% 25.1% 22.2% 16.0% 财 务 费 用 净 负 债 比 率 (%) 54.43% 32.38% 31.83% 9.94% 投 资 损 失 流 动 比 率 营 运 资 金 变 动 速 动 比 率 其 他 经 营 现 金 流 营 运 能 力 投 资 活 动 现 金 流 总 资 产 周 转 率 资 本 支 出 应 收 账 款 周 转 率 长 期 投 资 应 付 账 款 周 转 率 其 他 投 资 现 金 流 每 股 指 标 ( 元 ) 筹 资 活 动 现 金 流 每 股 收 益 ( 最 新 摊 薄 ) 短 期 借 款 每 股 经 营 现 金 流 ( 最 新 摊 长 期 借 款 每 股 净 资 产 ( 最 新 摊 薄 ) 普 通 股 增 加 估 值 比 率 资 本 公 积 增 加 P/E 其 他 筹 资 现 金 流 P/B 现 金 净 增 加 额 EV/EBITDA 请 务 必 阅 读 正 文 后 免 责 条 款 7/8

8 平 安 证 券 综 合 研 究 所 投 资 评 级 : 股 票 投 资 评 级 : 强 烈 推 荐 ( 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 沪 深 300 指 数 20% 以 上 ) 推 荐 ( 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 沪 深 300 指 数 10% 至 20% 之 间 ) 中 性 ( 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 相 对 沪 深 300 指 数 在 ±10% 之 间 ) 回 避 ( 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 弱 于 沪 深 300 指 数 10% 以 上 ) 行 业 投 资 评 级 : 强 烈 推 荐 ( 预 计 6 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 强 于 沪 深 300 指 数 10% 以 上 ) 推 荐 ( 预 计 6 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 强 于 沪 深 300 指 数 5% 至 10% 之 间 ) 中 性 ( 预 计 6 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 相 对 沪 深 300 指 数 在 ±5% 之 间 ) 回 避 ( 预 计 6 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 弱 于 沪 深 300 指 数 5% 以 上 ) 公 司 声 明 及 风 险 提 示 : 负 责 撰 写 此 报 告 的 分 析 师 ( 一 人 或 多 人 ) 就 本 研 究 报 告 确 认 : 本 人 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格 本 公 司 研 究 报 告 是 针 对 与 公 司 签 署 服 务 协 议 的 签 约 客 户 的 专 属 研 究 产 品, 为 该 类 客 户 进 行 投 资 决 策 时 提 供 辅 助 和 参 考, 双 方 对 权 利 与 义 务 均 有 严 格 约 定 本 公 司 研 究 报 告 仅 提 供 给 上 述 特 定 客 户, 并 不 面 向 公 众 发 布 未 经 书 面 授 权 刊 载 或 者 转 发 的, 本 公 司 将 采 取 维 权 措 施 追 究 其 侵 权 责 任 证 券 市 场 是 一 个 风 险 无 时 不 在 的 市 场 您 在 进 行 证 券 交 易 时 存 在 赢 利 的 可 能, 也 存 在 亏 损 的 风 险 请 您 务 必 对 此 有 清 醒 的 认 识, 认 真 考 虑 是 否 进 行 证 券 交 易 市 场 有 风 险, 投 资 需 谨 慎 免 责 条 款 : 此 报 告 旨 为 发 给 平 安 证 券 有 限 责 任 公 司 ( 以 下 简 称 平 安 证 券 ) 的 特 定 客 户 及 其 他 专 业 人 士 未 经 平 安 证 券 事 先 书 面 明 文 批 准, 不 得 更 改 或 以 任 何 方 式 传 送 复 印 或 派 发 此 报 告 的 材 料 内 容 及 其 复 印 本 予 任 何 其 它 人 此 报 告 所 载 资 料 的 来 源 及 观 点 的 出 处 皆 被 平 安 证 券 认 为 可 靠, 但 平 安 证 券 不 能 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性, 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 观 点 不 构 成 所 述 证 券 买 卖 的 出 价 或 询 价, 报 告 内 容 仅 供 参 考 平 安 证 券 不 对 因 使 用 此 报 告 的 材 料 而 引 致 的 损 失 而 负 上 任 何 责 任, 除 非 法 律 法 规 有 明 确 规 定 客 户 并 不 能 尽 依 靠 此 报 告 而 取 代 行 使 独 立 判 断 平 安 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告 所 载 资 料 不 一 致 及 有 不 同 结 论 的 报 告 本 报 告 及 该 等 报 告 反 映 编 写 分 析 员 的 不 同 设 想 见 解 及 分 析 方 法 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 分 析 员 于 发 出 此 报 告 日 期 当 日 的 判 断, 可 随 时 更 改 此 报 告 所 指 的 证 券 价 格 价 值 及 收 入 可 跌 可 升 为 免 生 疑 问, 此 报 告 所 载 观 点 并 不 代 表 平 安 证 券 有 限 责 任 公 司 的 立 场 平 安 证 券 在 法 律 许 可 的 情 况 下 可 能 参 与 此 报 告 所 提 及 的 发 行 商 的 投 资 银 行 业 务 或 投 资 其 发 行 的 证 券 平 安 证 券 有 限 责 任 公 司 2011 版 权 所 有 保 留 一 切 权 利 平 安 证 券 综 合 研 究 所 地 址 : 深 圳 市 福 田 区 金 田 路 大 中 华 国 际 交 易 广 场 8 层 邮 编 : 电 话 : 传 真 :(0755) [DOCID] [/DOCID]