1 电 商 巨 鳄 即 将 登 陆 资 本 市 场 中 国 电 子 商 务 市 场 处 于 快 速 增 长 期 基 于 成 交 金 额 的 盈 利 模 式 强 大 的 在 线 商 务 生 态 系 统 平 台 金 融 数 据 估

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1 2014 年 6 月 17 日 公 司 研 究 评 级 : 无 研 究 所 证 券 分 析 师 : 张 广 荣 S [email protected] 全 球 领 先 的 电 子 商 务 交 易 平 台 运 营 商 阿 里 巴 巴 投 资 价 值 分 析 报 告 投 资 要 点 : 电 商 巨 鳄 即 将 登 陆 资 本 市 场 : 根 据 招 股 书 披 露 的 数 据, 阿 里 巴 巴 集 团 2014 财 年 (2013 年 4 月 1 日 2014 年 3 月 31 日 ) 总 收 入 亿 元 人 民 币, 同 比 增 长 52.1%, 利 润 亿 元 人 民 币, 同 比 增 长 170.6% 依 照 业 务 类 别, 阿 里 巴 巴 集 团 旗 下 的 淘 宝 网 天 猫 聚 划 算 构 成 了 中 国 零 售 平 台, 2012 年 和 2013 年 的 2 到 4 季 度 分 别 实 现 收 入 202 亿 元 和 亿 元, 同 比 增 长 65.6%, 占 到 2013 年 同 期 营 收 的 比 重 为 82.7% 中 国 零 售 平 台 2013 年 成 交 总 额 GMV(Gross Merchandise Volume) 达 到 了 亿 元 中 国 电 子 商 务 市 场 处 于 快 速 增 长 期 : 艾 瑞 咨 询 数 据 显 示,2013 年 中 国 网 络 购 物 市 场 交 易 规 模 达 到 1.85 万 亿 元, 增 长 42.0%;2013 年 网 络 购 物 交 易 额 占 社 会 消 费 品 零 售 总 额 的 比 重 达 到 7.9%, 比 去 年 提 高 1.6 个 百 分 点 艾 瑞 预 测 2016 年 中 国 网 络 购 物 市 场 交 易 规 模 将 达 到 3.79 万 亿 元, 年 均 复 合 增 长 率 达 到 27.2% 基 于 成 交 金 额 的 盈 利 模 式 : 阿 里 巴 巴 集 团 盈 利 的 来 源 包 括 两 方 面, 一 是 网 络 零 售 市 场 与 成 交 金 额 紧 密 相 关 的 在 线 营 销 服 务 收 入, 二 是 B2B 市 场 (wholesale marketplaces) 与 付 费 会 员 数 量 相 关 的 年 费 收 入 其 中 网 络 零 售 市 场 ( 淘 宝 天 猫 超 市 聚 划 算 ) 在 线 营 销 服 务 收 入 贡 献 了 2013 年 2-4 季 度 收 入 的 82.7%, 是 阿 里 巴 巴 集 团 收 入 的 主 要 部 分 在 线 营 销 服 务 的 类 别 主 要 包 括 按 效 果 付 费 (Pay-for-performance, or P4P), 展 示 营 销 (Display marketing), 淘 宝 客 计 划 (taobaoke program), 交 易 佣 金 (Commissions on Transactions), 店 铺 费 (Storefront Fees), 放 置 服 务 (Placement Services) 强 大 的 在 线 商 务 生 态 系 统 : 阿 里 巴 巴 集 团 的 使 命 是 让 天 底 下 没 有 难 做 的 生 意, 帮 助 买 方 卖 方 以 及 在 交 易 流 程 中 的 第 三 方 实 现 成 功 是 阿 里 巴 巴 集 团 所 有 业 务 的 最 根 本 出 发 点 围 绕 淘 宝 天 猫 聚 划 算 全 球 速 卖 通,1688 alibaba 等 电 子 商 务 平 台, 公 司 建 立 了 一 个 强 大 的 在 线 商 务 生 态 系 统 生 态 系 统 创 造 了 强 大 的 网 络 经 济 正 反 馈 效 应, 体 现 在 : 一 方 面 更 多 的 卖 家 可 以 吸 引 更 多 的 买 家, 而 更 多 的 买 家 进 一 步 的 会 吸 引 更 多 的 卖 家 ; 另 一 方 面, 多 个 市 场 之 间 存 在 互 相 关 联 和 互 相 促 进 平 台 金 融 数 据 : 移 动 互 联 网 时 代, 阿 里 巴 巴 集 团 加 大 了 移 动 电 子 商 务 平 台 和 生 态 系 统 的 建 设, 相 继 通 过 并 购 整 合 推 出 了 基 于 位 置 的 服 务,O2O 服 务, 数 字 娱 乐 内 容 等 产 品,2014 财 年 移 动 商 品 成 交 总 额 (Mobile GMV) 达 到 3190 亿 元 人 民 币, 比 上 一 财 年 的 810 亿 增 长 了 394%; 集 团 于 2013 年 3 月 7 日 宣 布 筹 备 成 立 阿 里 小 微 金 融 服 务 集 团, 目 标 是 为 小 微 企 业 和 网 商 个 人 创 业 者 提 供 互 联 网 化 批 量 化 数 据 化 金 融 服 务 ; 阿 里 云 计 算 凭 借 全 球 领 先 的 云 计 算 处 理 能 力, 正 在 积 极 打 造 数 据 分 享 第 一 平 台 估 值 : 基 于 电 子 商 务 行 业 的 增 长 前 景 和 阿 里 巴 巴 集 团 的 货 币 化 能 力, 我 们 预 测 公 司 未 来 三 年 净 利 润 的 复 合 增 长 率 将 至 少 保 持 30% 以 上, 参 考 电 子 商 务 公 司 的 估 值 水 平, 我 们 预 计 阿 里 巴 巴 集 团 上 市 后 的 总 市 值 将 在 9000 亿 到 亿 人 民 币 之 间, 对 应 2015 财 年 动 态 PE 在 30 倍 左 右 风 险 提 示 : 并 购 整 合 风 险 竞 争 风 险 政 策 管 制 风 险 经 济 增 速 放 缓 风 险 等 证 券 研 究 报 告

2 1 电 商 巨 鳄 即 将 登 陆 资 本 市 场 中 国 电 子 商 务 市 场 处 于 快 速 增 长 期 基 于 成 交 金 额 的 盈 利 模 式 强 大 的 在 线 商 务 生 态 系 统 平 台 金 融 数 据 估 值 风 险 提 示

3 国 海 证 券 股 份 有 限 公 司 1 电 商 巨 鳄 即 将 登 陆 资 本 市 场 2014 年 3 月 16 日, 阿 里 巴 巴 官 方 微 博 宣 布 启 动 在 美 国 的 上 市 事 宜,5 月 7 日, 阿 里 巴 巴 集 团 向 美 国 证 券 交 易 委 员 会 (SEC) 递 交 了 IPO 招 股 说 明 书 6 月 16 日, 递 交 了 SEC 招 股 书 的 更 新 版 根 据 招 股 书 披 露 的 数 据, 阿 里 巴 巴 集 团 2014 财 年 (2013 年 4 月 1 日 2014 年 3 月 31 日 ) 总 收 入 亿 元 人 民 币, 同 比 2013 财 年 的 345 亿 元 增 长 52.1%, 净 利 润 亿 元 人 民 币, 同 比 2013 财 年 86.5 亿 元 增 长 170.6% 依 照 业 务 类 别, 阿 里 巴 巴 集 团 旗 下 的 淘 宝 网 天 猫 聚 划 算 构 成 了 中 国 零 售 平 台, 2012 年 和 2013 年 的 2 到 4 季 度 分 别 实 现 收 入 202 亿 元 和 亿 元, 同 比 增 长 65.6%, 占 到 2013 年 同 期 营 收 的 比 重 为 82.7% 2013 年 成 交 总 额 (GMV, 即 Gross Merchandise Volume) 达 到 亿 元,2014 财 年 淘 宝 总 GMV 为 万 亿 元 人 民 币, 天 猫 总 GMV 为 5050 亿 人 民 币 天 猫 平 台 增 长 较 为 强 势, 在 2014 年 第 一 个 季 度, 天 猫 单 季 GMV 达 到 了 1350 亿 元 人 民 币, 较 上 年 同 期 相 比 增 长 了 91% 其 中 2013 年 11 月 11 日 当 天 通 过 支 付 宝 完 成 的 交 易 金 额 达 到 362 亿 元, 该 平 台 2013 年 年 活 跃 买 家 数 达 到 2.31 亿, 活 跃 卖 家 数 达 到 800 万,2013 年 成 交 订 单 113 亿 个 1688.com 作 为 国 内 的 B2B 平 台,2012 年 和 2013 年 的 2 到 4 季 度 分 别 实 现 收 入 亿 元 和 亿 元 面 向 国 际 市 场 的 零 售 平 台 全 球 速 卖 通 (AliExpress.com)2012 年 和 2013 年 的 2 到 4 季 度 分 别 实 现 收 入 2.64 亿 元 和 6.53 亿 元, 同 比 增 长 147%, 面 向 全 球 贸 易 的 B2B 平 台 (( alibaba.com)2012 年 和 2013 年 的 2 到 4 季 度 分 别 实 现 收 入 28.5 亿 元 和 29 亿 元 图 表 1: 阿 里 巴 巴 旗 下 公 司 业 务 类 别 国 内 市 场 国 际 市 场 Retail 淘 宝 市 场 AliExpress 天 猫 商 城 聚 划 算 Wholesale 1688.com Alibaba.com 资 料 来 源 : 招 股 说 明 书 除 了 上 述 六 家 公 司 之 外, 阿 里 巴 巴 集 团 旗 下 还 拥 有 阿 里 云 阿 里 妈 妈 支 付 宝 ( 阿 里 巴 巴 集 团 关 联 公 司 ) 菜 鸟 网 络 ( 持 股 比 例 48%) 等 公 司 支 付 宝 成 立 于 2004 年, 是 国 内 领 先 的 第 三 方 支 付 平 台,2010 年 3 月 支 付 宝 用 户 数 正 式 突 破 3 亿, 截 至 2013 年 12 月, 支 付 宝 单 日 交 易 笔 数 峰 值 达 到 1.88 亿 笔 2013 年 6 月, 支 付 宝 推 出 账 户 余 额 增 值 服 务 余 额 宝, 到 2014 年 2 月 底, 余 额 宝 用 户 数 已 国 海 证 券 研 究 所 请 务 必 阅 读 本 页 免 责 条 款 部 分

4 达 到 8100 万 户, 资 金 规 模 更 超 过 5000 亿 元,2014 年 6 月, 余 额 宝 上 线 一 年 时 间 用 户 已 经 破 亿 2013 年 5 月 30 日, 阿 里 巴 巴 集 团 联 合 多 家 公 司 共 同 组 建 的 菜 鸟 网 络 科 技 有 限 公 司, 计 划 首 期 投 资 人 民 币 1000 亿 元, 希 望 在 5-8 年 的 时 间, 努 力 打 造 遍 布 全 国 的 开 放 式 社 会 化 物 流 基 础 设 施, 建 立 一 张 能 支 撑 日 均 300 亿 ( 年 度 约 10 万 亿 ) 网 络 零 售 额 的 智 能 骨 干 网 络 阿 里 妈 妈 成 立 于 2007 年, 作 为 阿 里 巴 巴 集 团 旗 下 的 网 络 营 销 平 台, 首 次 引 入 广 告 是 商 品 的 概 念, 通 过 搜 索 营 销 展 示 营 销 佣 金 推 广 以 及 实 时 竞 价 交 易 等 模 式, 依 托 大 数 据 实 现 精 准 投 放 和 优 化 方 案, 帮 助 网 上 商 户 实 现 营 销 推 广 阿 里 云 计 算 有 限 公 司 成 立 于 2009 年,2011 年 7 月 28 日, 阿 里 云 自 主 研 发 的 飞 天 云 计 算 平 台 正 式 对 外 提 供 云 计 算 服 务,2013 年 8 月 15 日, 阿 里 巴 巴 正 式 运 营 服 务 器 规 模 达 到 5000 台 (5K) 的 飞 天 集 群, 成 为 中 国 第 一 个 独 立 研 发 拥 有 大 规 模 通 用 计 算 平 台 的 公 司, 也 是 世 界 上 第 一 个 对 外 提 供 5K 云 计 算 服 务 能 力 的 公 司 飞 天 5K 单 点 集 群 拥 有 超 过 10 万 核 计 算 的 能 力 100PB 存 储 空 间, 可 处 理 15 万 并 发 任 务 数, 承 载 亿 级 别 文 件 数 目 同 时, 飞 天 5K 单 点 集 群 的 100TB 排 序 能 在 30 分 钟 完 成, 远 超 2013 年 7 月 1 日 Yahoo 在 Sort Benchmark 排 序 测 试 Daytona Gray Sort 所 创 造 的 世 界 纪 录 100TB 排 序 完 成 时 间 约 71 分 钟 图 表 2: 阿 里 巴 巴 集 团 旗 下 主 要 公 司 资 料 来 源 : 招 股 说 明 书 4

5 2 中 国 电 子 商 务 市 场 处 于 快 速 增 长 期 艾 瑞 咨 询 数 据 显 示,2013 年 中 国 网 络 购 物 市 场 交 易 规 模 达 到 1.85 万 亿 元, 增 长 42.0%, 与 2012 年 相 比, 增 速 有 所 回 落 2013 年 网 络 购 物 交 易 额 占 社 会 消 费 品 零 售 总 额 的 比 重 达 到 7.9%, 比 去 年 提 高 1.6 个 百 分 点 艾 瑞 预 测 2016 年 中 国 网 络 购 物 市 场 交 易 规 模 将 达 到 3.79 万 亿 元, 年 均 复 合 增 长 率 达 到 27.2% 图 表 3: 中 国 网 络 购 物 市 场 规 模 增 速 与 渗 透 率 资 料 来 源 :iresearch 截 至 2013 年 12 月, 我 国 网 络 购 物 用 户 规 模 达 到 3.02 亿, 较 上 年 增 加 5987 万, 增 长 率 为 24.7%, 使 用 率 从 42.9% 提 升 至 48.9% 网 购 用 户 规 模 的 快 速 扩 张 为 网 购 市 场 的 发 展 奠 定 良 好 的 用 户 基 础, 释 放 着 巨 大 的 市 场 潜 力 但 从 国 际 横 向 对 比 看, 中 国 网 络 购 物 用 户 的 渗 透 率 依 然 偏 低 图 表 4: 中 国 网 络 购 物 用 户 增 长 率 与 渗 透 率 资 料 来 源 :CNNIC IDC 5

6 根 据 中 国 互 联 网 络 信 息 中 心 的 统 计 数 据,2013 年 中 国 互 联 网 总 用 户 数 6.18 亿, 占 总 人 口 的 比 重 为 45.8%, 与 美 国 83.2% 英 国 88.9% 日 本 83.7% 的 比 例 相 比 依 然 偏 低 另 外, 从 消 费 占 GDP 的 比 重 看,2013 年 中 国 GDP 总 额 为 58 万 亿, 其 中 消 费 贡 献 36.5%, 与 发 达 国 家 相 比 依 然 有 较 大 差 距 图 表 5: 中 国 GDP 消 费 占 比 与 互 联 网 用 户 占 比 资 料 来 源 :Euromonitor International CNNIC IDC 3 基 于 成 交 金 额 的 盈 利 模 式 广 告 和 游 戏 是 互 联 网 货 币 化 最 先 成 功 的 两 大 领 域 根 据 市 场 研 究 机 构 Emarketer 的 预 测 数 据,2013 年 全 球 在 线 广 告 收 入 达 到 亿 美 元, 其 中 Google 以 亿 美 元 的 营 收 占 整 体 份 额 的 33.2%, 高 于 2012 年 同 期 的 31.5%, 仍 居 首 位 ; 其 次 为 Facebook 以 58.9 亿 美 元 的 收 入, 市 场 份 额 又 2012 年 的 4.1% 升 至 5.0%, 位 居 第 二 位 根 据 实 力 传 播 发 布 2014 年 Q1 全 球 广 告 市 场 预 测 报 告, 未 来 三 年 广 告 业 仍 将 保 持 强 劲 发 展 势 头,2014 年 全 球 广 告 支 出 总 额 将 达 5370 亿 美 元, 同 比 增 长 5.5%; EMarketer 则 预 测 2014 年 全 球 广 告 支 出 总 额 将 达 到 5425 亿 美 元, 并 将 在 2017 年 达 到 6167 亿 美 元 ; 并 预 测 全 球 范 围 内 数 字 广 告 ( 包 括 线 上 和 手 机 广 告, 但 不 包 括 手 机 短 信 广 告 ) 支 出 占 所 有 广 告 支 出 的 比 重 在 2013 年 将 达 到 21.7%, 并 且 在 2016 年 将 会 超 过 25% 6

7 图 表 5: 全 球 广 告 市 场 规 模 与 数 字 广 告 占 比 资 料 来 源 :Emarketer 游 戏 电 影 动 漫 电 视 剧 在 线 视 频 及 音 乐 是 整 个 娱 乐 产 业 的 主 要 组 成 部 分, 其 中 游 戏 动 漫 电 影 占 比 最 高,2011 年 分 别 达 到 41% 25% 和 18% 艾 瑞 咨 询 的 报 告 显 示,2013 年 中 国 网 络 游 戏 市 场 规 模 达 到 亿 元, 同 比 增 长 32.9%, 客 户 端 游 戏, 网 页 游 戏 和 移 动 游 戏 是 三 大 构 成 部 分,2013 年 分 别 占 比 65.5%,17.8% 和 16.7% 电 影 局 统 计 数 据 显 示 2013 年 全 国 电 影 总 票 房 亿 元, 同 比 增 27.51% 网 络 游 戏 已 成 为 中 国 娱 乐 产 业 中 增 长 最 快 和 占 比 最 高 的 细 分 行 业 图 表 6: 中 国 娱 乐 产 业 构 成 与 网 络 游 戏 历 年 增 速 资 料 来 源 : 艺 恩 咨 询 艾 瑞 咨 询 电 子 商 务 的 繁 荣 发 展 改 变 了 互 联 网 广 告 的 形 态, 网 购 这 种 直 接 交 易 的 方 式 把 以 前 的 互 联 网 广 告 时 代 带 入 了 互 联 网 销 售 时 代, 广 告 与 销 售 的 界 限 已 经 模 糊, 广 告 主 期 望 的 流 程 变 为 1, 用 户 看 到 广 告,2 用 户 点 击 广 告 到 达 广 告 主 的 产 品 页 面,3 用 户 发 生 购 买 行 7

8 为, 交 易 实 现 1 阿 里 巴 巴 盈 利 的 来 源 包 括 两 方 面, 一 是 网 络 零 售 市 场 与 成 交 金 额 紧 密 相 关 的 在 线 营 销 服 务 收 入, 二 是 B2B 市 场 (wholesale marketplaces) 与 付 费 会 员 数 量 相 关 的 年 费 收 入 其 中 网 络 零 售 市 场 ( 淘 宝 天 猫 超 市 聚 划 算 ) 在 线 营 销 服 务 收 入 贡 献 了 2013 年 季 度 收 入 的 82.7%, 是 阿 里 巴 巴 集 团 收 入 的 主 要 部 分 阿 里 巴 巴 集 团 在 线 营 销 服 务 的 类 别 主 要 包 括 按 效 果 付 费 (Pay-for-performance, or P4P), 展 示 营 销 (Display marketing), 淘 宝 客 计 划 (taobaoke program), 交 易 佣 金 (Commissions on Transactions), 店 铺 费 (Storefront Fees), 放 置 服 务 (Placement Services) 按 效 果 付 费 (P4P) 是 电 子 商 务 和 搜 索 引 擎 结 合 的 产 物, 卖 家 对 用 户 搜 索 或 浏 览 产 品 和 服 务 的 关 键 词 进 行 竞 价 排 名, 并 基 于 点 击 效 果 (a cost-per-click, or CPC) 付 费 展 示 营 销 (Display marketing) 是 指 卖 家 对 中 国 零 售 市 场 或 者 第 三 方 联 盟 网 站 的 展 示 位 置 竞 价, 价 格 主 要 依 据 每 千 人 成 本 计 算 (cost-per-thousand impression, or CPM) 淘 宝 客 计 划 (taobaoke program), 淘 宝 客 的 推 广 是 一 种 按 成 交 计 费 的 推 广 模 式, 淘 宝 客 只 要 从 淘 宝 客 推 广 专 区 获 取 商 品 代 码, 任 何 买 家 ( 包 括 您 自 己 ) 经 过 您 的 推 广 ( 链 接 个 人 网 站, 博 客 或 者 社 区 发 的 帖 子 ) 进 入 淘 宝 卖 家 店 铺 完 成 购 买 后, 就 可 得 到 由 卖 家 支 付 的 佣 金 简 单 的 说, 淘 宝 客 就 是 指 帮 助 卖 家 推 广 商 品 并 获 取 佣 金 的 人 阿 里 巴 巴 从 每 笔 推 广 的 交 易 中 收 取 服 务 费 用 交 易 佣 金 (Commissions on Transactions), 天 猫 商 城 和 聚 划 算 卖 家 对 每 笔 通 过 支 付 宝 达 成 的 交 易 支 付 一 定 比 例 的 佣 金, 依 据 商 品 种 类 的 不 同 该 比 例 占 总 交 易 金 额 的 比 重 在 0.5%-5% 之 间 店 铺 费 (Storefront Fees), 是 指 淘 宝 旺 铺 的 按 月 使 用 费, 淘 宝 旺 铺 是 淘 宝 网 开 辟 的 一 项 增 值 服 务 和 功 能, 通 过 它 可 以 实 现 更 加 个 性 豪 华 的 店 铺 界 面, 来 帮 助 卖 家 更 好 的 经 营 店 铺 提 高 人 气 等 等 放 置 服 务 (Placement Services), 是 指 聚 划 算 的 卖 家 为 促 销 位 置 支 付 的 使 用 费 1 参 见 B2B 电 子 商 务 公 司 P4P 模 式 研 究, 浙 江 大 学 管 理 学 院 工 商 管 理 硕 士 学 位 论 文 8

9 图 表 7: 中 国 零 售 市 场 主 要 收 入 淘 宝 市 场 天 猫 商 城 聚 划 算 淘 宝 卖 家 P4P 营 销 费 不 适 用 成 交 佣 金 展 示 营 销 费 放 置 费 淘 宝 客 佣 金 店 铺 费 天 猫 商 家 P4P 营 销 费 成 交 佣 金 成 交 佣 金 展 示 营 销 费 P4P 营 销 费 放 置 费 展 示 营 销 费 淘 宝 客 佣 金 资 料 来 源 : 招 股 说 明 书 4 强 大 的 在 线 商 务 生 态 系 统 阿 里 巴 巴 集 团 的 使 命 是 让 天 底 下 没 有 难 做 的 生 意, 帮 助 买 方 卖 方 以 及 在 交 易 流 程 中 的 第 三 方 实 现 成 功 是 阿 里 巴 巴 集 团 所 有 业 务 的 最 根 本 出 发 点 围 绕 淘 宝 天 猫 聚 划 算 全 球 速 卖 通,1688 alibaba 等 电 子 商 务 平 台, 公 司 建 立 了 一 个 强 大 的 在 线 商 务 生 态 系 统 图 表 8: 阿 里 巴 巴 集 团 的 在 线 商 务 生 态 系 统 资 料 来 源 : 招 股 说 明 书 在 这 个 生 态 系 统 中, 除 了 数 量 众 多 的 买 家 和 卖 家, 还 有 众 多 提 供 第 三 方 服 务 的 参 与 者, 9

10 如 支 付 宝 (2013 年 全 年 支 付 金 额 亿 元 ) 网 络 营 销 联 盟 (2013 年 四 季 度 超 过 62 万 家 ) 快 递 员 工 ( 数 量 超 过 95 万 个 ) 云 计 算 服 务 客 户 ( 超 过 98 万 家 ), 淘 宝 模 特 ( 超 过 4 万 个 ) 中 小 企 业 贷 款 服 务 ( 超 过 34.2 万 家 ) 等 生 态 系 统 给 客 户 创 造 的 价 值 体 现 在 : 对 于 买 家 而 言, 任 何 时 间 任 何 地 点 任 何 你 需 要 的 东 西, 截 止 到 2013 年 12 月, 中 国 零 售 平 台 已 拥 有 7.96 件 商 品 和 服 务, 超 过 100 个 产 品 大 类 和 2000 个 子 类, 消 费 者 可 选 择 的 产 品 范 围 横 跨 广 受 欢 迎 的 大 众 产 品 到 极 度 定 制 和 个 性 化 的 小 众 产 品 ; 愉 快 的 购 物 体 验,2014 年 Forrester Research 对 所 有 零 售 商 的 跟 踪 调 查 发 现, 天 猫 商 城 和 淘 宝 在 客 户 体 验 指 数 排 名 中 分 别 名 列 第 一 和 第 二,Forrester 在 研 究 了 涵 盖 零 售 酒 店 银 行 和 航 空 公 司 等 行 业 的 46 个 中 国 和 外 国 知 名 品 牌 中, 天 猫 商 城 是 唯 一 一 家 获 得 优 秀 评 价 的 的 零 售 业 品 牌, 同 时 在 满 足 需 求 和 容 易 做 生 意 这 两 方 面 也 得 到 了 很 高 的 分 数 高 性 价 比 ( 基 于 800 万 卖 家 10 万 个 品 牌 ) 个 性 化 ( 通 过 历 史 购 买 数 据 分 析 自 动 预 测 买 家 需 求 并 定 制 化 商 品 展 示 页 面 ) 高 可 靠 度 ( 卖 家 评 级 产 品 评 论 ) 产 品 质 量 和 消 费 者 保 障 计 划 ( 无 条 件 退 货 ) 便 利 的 支 付 ( 支 付 宝 ) 可 靠 快 捷 的 物 流 配 送 对 于 卖 家 而 言, 可 以 低 成 本 的 获 取 大 量 客 户,2013 年 12 月 中 国 零 售 平 台 ( 淘 宝 天 猫 和 聚 划 算 ) 平 均 每 天 有 超 过 一 个 亿 的 独 立 访 问 用 户 ; 淘 宝 和 天 猫 商 城 在 中 国 已 经 成 为 网 络 购 物 的 代 名 词, 消 费 者 浏 览 网 站 有 很 强 的 购 物 意 向, 这 对 卖 家 而 言 意 味 着 访 问 流 量 的 高 转 化 率, 同 时 公 司 还 帮 助 卖 家 通 过 数 据 分 析 做 出 更 精 准 有 效 的 网 络 营 销 活 动, 从 而 使 得 更 多 访 问 者 转 化 为 购 买 者 ; 卖 家 还 可 以 通 过 公 司 的 网 络 营 销 联 盟 (marketing affiliates) 接 触 到 更 多 的 潜 在 客 户, 包 括 淘 宝 营 销 联 盟 和 微 博 (1.44 亿 的 月 活 跃 用 户 ); 天 猫 商 城 可 以 利 用 平 台 数 据 和 互 动 媒 介 帮 助 具 备 品 牌 意 识 的 零 售 商 开 展 独 特 的 促 销 和 有 针 对 性 的 营 销 活 动 ; 基 础 设 施 支 持, 包 括 电 脑 网 页 和 手 机 终 端 的 店 铺 界 面 管 理, 基 于 阿 里 云 计 算 的 ERP 软 件 和 CRM 软 件, 基 于 菜 鸟 网 络 数 据 分 析 的 可 评 估 绩 效 可 改 进 顾 客 体 验 的 物 流 服 务 等 ; 通 过 将 批 发 商 和 制 造 商 连 接 到 中 国 零 售 市 场, 我 们 使 生 产 商 缩 短 分 销 链 条 和 零 售 商 获 得 一 个 更 具 成 本 效 益 的 直 接 采 购 渠 道 成 为 可 能 ; 小 微 金 融 服 务 集 团 为 电 子 商 务 平 台 上 的 特 定 卖 家 提 供 了 融 资 服 务 ; 对 于 第 三 方 服 务 提 供 商 而 言, 阿 里 妈 妈 广 告 平 台 是 中 国 最 大 的 网 络 营 销 联 盟, 通 过 该 平 台, 卖 家 可 以 在 联 盟 网 站 和 手 机 APP 上 做 营 销 展 示, 并 以 cost-per-click, or CPC, and cost-per-sale, or CPS 模 式 支 付 营 销 费 用 给 阿 里 妈 妈, 网 络 营 销 联 盟 成 员 将 从 中 取 得 一 定 比 例 通 过 智 能 物 流 网 络 (China Smart Logistics), 物 流 合 作 伙 伴 取 得 实 时 信 息, 包 括 配 送 中 心 利 用 率, 路 线 规 划 数 据 和 订 单 量 预 测 等 关 键 操 作 指 标 这 些 信 息 让 物 流 合 作 伙 伴 运 营 更 有 效 地 通 过 优 化 他 们 的 仓 库, 运 输 和 人 力 资 源 来 有 效 地 满 足 消 费 者 的 需 求 ; 10

11 与 物 流 合 作 伙 伴 开 发 解 决 方 案 满 足 专 为 需 要 特 殊 处 理 的 产 品 类 别, 如 易 腐 物 品 冷 冻 物 品 大 型 电 器 家 居 装 饰 产 品 和 家 具 等 卖 家 的 需 求 ; 零 售 业 务 合 作 伙 伴 随 着 越 来 越 多 的 品 牌 和 零 售 商 进 军 电 子 商 务, 他 们 转 向 拥 有 在 线 和 移 动 商 务 平 台 上 做 生 意 的 经 验 第 三 方 外 包 某 些 职 能, 包 括 产 品 规 划 供 应 链 管 理 存 货 管 理 营 销 和 店 面 管 理 客 户 关 系 管 理 和 客 户 服 务 等 ; 独 立 软 件 供 应 商 ISV 提 供 软 件 工 具 以 及 系 统 集 成 等 服 务 给 卖 家 中 国 零 售 市 场 为 独 立 软 件 供 应 商 提 供 了 开 放 的 应 用 程 序 编 程 接 口 (API), 帮 助 他 们 实 现 对 卖 家 商 铺 的 定 制 开 发 服 务 此 外,ISV 帮 助 商 户 管 理 他 们 的 ERP 和 CRM 系 统 并 托 管 在 阿 里 巴 巴 的 云 计 算 平 台 上 规 模 庞 大 的 专 家 服 务 团 队, 如 摄 影 专 家, 模 特 服 装 和 配 件, 客 户 服 务 代 理 网 络 营 销 顾 问 和 专 业 的 采 购 代 理 ; 等 等 生 态 系 统 创 造 了 强 大 的 网 络 经 济 正 反 馈 效 应, 体 现 在 : 一 方 面 更 多 的 卖 家 可 以 吸 引 更 多 的 买 家, 而 更 多 的 买 家 进 一 步 的 会 吸 引 更 多 的 卖 家 ; 另 一 方 面, 多 个 市 场 之 间 ( 中 国 零 售 市 场 批 发 市 场 全 球 速 卖 通 全 球 批 发 市 场 ) 存 在 互 相 关 联 和 互 相 促 进 5 平 台 金 融 数 据 移 动 互 联 网 时 代, 阿 里 巴 巴 集 团 加 大 了 移 动 电 子 商 务 平 台 和 生 态 系 统 的 建 设 公 司 的 战 略 是 集 中 力 量 为 平 台 提 供 更 广 泛 的 消 费 产 品, 如 基 于 位 置 的 服 务,O2O 服 务, 数 字 娱 乐 内 容 等, 以 实 现 消 费 者 日 常 生 活 中 最 核 心 应 用 的 愿 景, 同 时, 公 司 未 来 还 将 采 取 战 略 联 盟 投 资 和 并 购 的 方 式 来 继 续 扩 大 移 动 互 联 网 用 户 基 础 阿 里 巴 巴 2013 年 以 来 的 主 要 投 资 一 览 : 图 表 9: 阿 里 巴 巴 集 团 的 投 资 并 购 并 购 领 域 并 购 标 的 细 节 移 动 互 联 网 UCWeb 手 机 浏 览 器 用 户 超 过 5 亿, 全 资 收 购 微 博 超 过 5.86 亿 美 元, 占 股 32% Tango 2 亿 美 元 占 股 20%-25% O2O 高 德 地 图 国 内 领 先 的 地 图 导 航 服 务 提 供 商, 全 资 收 购 银 泰 百 货 53.7 亿 港 元 占 股 不 超 过 25%, 打 通 线 下 会 员 和 支 付 体 系, 实 现 商 品 对 接 数 字 媒 体 与 娱 乐 优 酷 土 豆 12.2 亿 美 元, 占 股 16.5% 文 化 中 国 62 亿 港 元, 控 股 60% 华 数 传 媒 亿 元, 占 股 20% 恒 大 足 球 12 亿 人 民 币 入 股 50% 医 疗 产 业 中 信 21 世 纪 9.32 亿 港 币 入 股 38% 物 流 菜 鸟 网 络 48% 持 股 比 例 海 尔 日 日 顺 物 流 亿 港 元 占 9.9% 股 权 新 加 坡 邮 政 2.49 亿 美 元, 占 股 10.35% 资 料 来 源 : 招 股 书 国 海 研 究 11

12 公 司 已 经 成 为 领 先 的 移 动 电 子 商 务 平 台 公 司,2014 年 1 季 度, 来 自 手 机 端 的 交 易 金 额 已 经 占 到 总 成 交 金 额 的 27.4%,2014 财 年 移 动 商 品 成 交 总 额 (Mobile GMV) 达 到 3190 亿 元 人 民 币, 比 上 一 财 年 的 810 亿 增 长 了 394% 最 新 数 据 显 示, 淘 宝 客 户 端 支 付 宝 UCWeb 在 中 国 月 度 活 跃 用 户 数 (MAUs) 排 名 的 手 机 应 用 中, 位 列 前 五 位 阿 里 巴 巴 集 团 于 2013 年 3 月 7 日 宣 布 将 筹 备 成 立 阿 里 小 微 金 融 服 务 集 团, 简 称 阿 里 巴 巴 金 融 ( 阿 里 巴 巴 金 融 承 担 阿 里 巴 巴 集 团 为 小 微 企 业 和 网 商 个 人 创 业 者 提 供 互 联 网 化 批 量 化 数 据 化 金 融 服 务 的 使 命 阿 里 巴 巴 金 融 通 过 互 联 网 数 据 化 运 营 模 式, 为 阿 里 巴 巴 淘 宝 网 天 猫 网 等 电 子 商 务 平 台 上 的 小 微 企 业 个 人 创 业 者 提 供 可 持 续 性 的 普 惠 制 的 电 子 商 务 金 融 服 务, 向 这 些 无 法 在 传 统 金 融 渠 道 获 得 贷 款 的 弱 势 群 体 提 供 金 额 小 期 限 短 随 借 随 还 的 纯 信 用 小 额 贷 款 服 务 阿 里 巴 巴 金 融 CEO 彭 蕾 在 媒 体 采 访 中 提 到 尽 管 余 额 宝 的 影 响 力 很 大, 但 余 额 宝 并 不 是 小 微 金 服 的 战 略 级 产 品, 更 不 是 小 微 金 服 的 全 部, 互 联 网 金 融 开 放 生 态 系 统 才 是 小 微 金 融 的 目 标 谈 及 具 体 的 战 略 规 划, 彭 蕾 表 示, 小 微 金 服 将 分 别 从 五 个 层 面 去 推 动 实 现 : 一 是 坚 定 不 移 地 走 平 台 化 的 道 路 ; 二 是 不 断 输 出 云 计 算 能 力, 帮 助 金 融 机 构 降 低 IT 成 本 ; 三 是 建 立 数 据 交 换 以 及 数 据 标 准 的 能 力 ; 四 是 坚 定 不 移 地 实 现 无 线 化 ; 五 是 夯 实 国 际 化 基 础 马 云 在 2014 年 初 内 部 邮 件 中 指 出 以 控 制 为 出 发 点 的 IT 时 代 正 在 走 向 激 活 生 产 力 为 目 的 的 DT(data technology) 数 据 时 代 这 不 仅 仅 是 技 术 的 升 级, 更 是 思 想 意 识 的 巨 大 变 革 阿 里 巴 巴 旗 下 的 阿 里 云 计 算 凭 借 全 球 领 先 的 云 计 算 处 理 能 力, 正 在 积 极 打 造 数 据 分 享 第 一 平 台 6 月 10 日, 央 视 宣 布 联 手 阿 里 云, 发 布 唯 一 可 以 直 播 2014 世 界 杯 的 APP CCTV5 阿 里 云 将 为 央 视 提 供 强 力 的 云 计 算 技 术 支 持, 打 造 全 网 最 快 的 世 界 杯 直 播 ;6 月 3 日, 中 国 气 象 局 公 共 气 象 中 心 与 阿 里 云 宣 布, 双 方 将 进 行 战 略 合 作, 共 同 挖 掘 气 象 大 数 据 的 深 层 价 值, 希 望 海 量 的 气 象 数 据 通 过 阿 里 云 计 算 平 台, 变 成 可 实 时 分 析 应 用 的 活 数 据, 服 务 国 民 经 济 和 社 会 民 生 ;5 月 28 日, 飞 利 浦 ( 中 国 ) 与 阿 里 巴 巴 集 团 正 式 签 订 战 略 合 作 谅 解 备 忘 录 阿 里 巴 巴 有 意 向 飞 利 浦 提 供 云 计 算 服 务, 并 探 求 在 智 能 医 疗 智 慧 城 市 和 移 动 互 联 网 生 活 三 大 领 域 的 合 作, 合 作 第 一 步 或 为 城 市 路 灯 联 网 项 目 ;3 月 份, 阿 里 云 与 美 的 达 成 合 作, 美 的 将 在 所 有 变 频 空 调 新 品 中 应 用 物 联 网 智 能 技 术, 让 空 调 变 成 联 网 的 智 能 终 端 设 备, 计 划 三 年 时 间 将 50% 以 上 的 空 调 物 联 网 化 等 6 估 值 基 于 电 子 商 务 行 业 的 增 长 前 景 和 阿 里 巴 巴 集 团 的 货 币 化 能 力, 我 们 预 测 公 司 未 来 三 年 净 利 润 的 复 合 增 长 率 将 至 少 保 持 30% 以 上, 参 考 电 子 商 务 公 司 的 估 值 水 平, 我 们 预 计 阿 里 巴 巴 集 团 上 市 后 的 总 市 值 将 在 9000 亿 到 亿 人 民 币 之 间, 对 应 2015 财 年 动 态 PE 在 30 倍 左 右 12

13 图 表 10 电 子 商 务 公 司 估 值 参 考 PE(TTM) PS 谷 歌 ebay 京 东 聚 美 优 品 亚 马 逊 均 值 资 料 来 源 :Bloomberg 国 海 证 券 研 究 所 7 风 险 提 示 并 购 整 合 风 险 竞 争 风 险 政 策 管 制 风 险 经 济 增 速 放 缓 风 险 等 13

14 分 析 师 承 诺 张 广 荣, 本 人 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格 并 注 册 为 证 券 分 析 师, 以 勤 勉 的 职 业 态 度, 独 立 客 观 地 出 具 本 报 告 本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 了 本 人 的 研 究 观 点 本 人 不 曾 因, 不 因, 也 将 不 会 因 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 意 见 或 观 点 而 直 接 或 间 接 收 到 任 何 形 式 的 补 偿 国 海 证 券 投 资 评 级 标 准 行 业 投 资 评 级 推 荐 : 行 业 基 本 面 向 好, 行 业 指 数 领 先 沪 深 300 指 数 ; 中 性 : 行 业 基 本 面 稳 定, 行 业 指 数 跟 随 沪 深 300 指 数 ; 回 避 : 行 业 基 本 面 向 淡, 行 业 指 数 落 后 沪 深 300 指 数 股 票 投 资 评 级 买 入 : 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 20% 以 上 ; 增 持 : 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 介 于 10%~20% 之 间 ; 中 性 : 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 介 于 -10%~10% 之 间 ; 卖 出 : 相 对 沪 深 300 指 数 跌 幅 10% 以 上 免 责 声 明 本 公 司 具 有 中 国 证 监 会 许 可 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 报 告 中 的 信 息 均 来 源 于 公 开 资 料, 本 公 司 对 这 些 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性 不 作 任 何 保 证 报 告 中 的 内 容 和 意 见 仅 供 参 考, 并 不 构 成 对 所 述 证 券 买 卖 的 出 价 和 征 价 本 公 司 及 其 本 公 司 员 工 对 使 用 本 报 告 及 其 内 容 所 引 发 的 任 何 直 接 或 间 接 损 失 概 不 负 责 本 公 司 或 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 所 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 并 进 行 交 易, 还 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 投 资 银 行 财 务 顾 问 或 者 金 融 产 品 等 服 务 风 险 提 示 市 场 有 风 险, 投 资 需 谨 慎 投 资 者 不 应 将 本 报 告 为 作 出 投 资 决 策 的 惟 一 参 考 因 素, 亦 不 应 认 为 本 报 告 可 以 取 代 自 己 的 判 断 在 决 定 投 资 前, 如 有 需 要, 投 资 者 务 必 向 本 公 司 或 其 他 专 业 人 士 咨 询 并 谨 慎 决 策 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 投 资 者 务 必 注 意, 其 据 此 做 出 的 任 何 投 资 决 策 与 本 公 司 本 公 司 员 工 或 者 关 联 机 构 无 关 若 本 公 司 以 外 的 其 他 机 构 ( 以 下 简 称 该 机 构 ) 发 送 本 报 告, 则 由 该 机 构 独 自 为 此 发 送 行 为 负 责 通 过 此 途 径 获 得 本 报 告 的 投 资 者 应 自 行 联 系 该 机 构 以 要 求 获 悉 更 详 细 信 息 本 报 告 不 构 成 本 公 司 向 该 机 构 之 客 户 提 供 的 投 资 建 议, 本 公 司 本 公 司 员 工 或 者 关 联 机 构 亦 不 为 该 机 构 之 客 户 因 使 用 本 报 告 或 报 告 所 载 内 容 引 起 的 任 何 损 失 承 担 任 何 责 任 郑 重 声 明 本 报 告 版 权 归 国 海 证 券 所 有 未 经 本 公 司 的 明 确 书 面 特 别 授 权 或 协 议 约 定, 除 法 律 规 定 的 情 况 外, 任 何 人 不 得 对 本 报 告 的 任 何 内 容 进 行 发 布 复 制 编 辑 改 编 转 载 播 放 展 示 或 以 其 他 任 何 方 式 非 法 使 用 本 报 告 的 部 分 或 者 全 部 内 容, 否 则 均 构 成 对 本 公 司 版 权 的 侵 害, 本 公 司 有 权 依 法 追 究 其 法 律 责 任 合 规 声 明 本 公 司 持 有 该 股 票 未 超 过 该 公 司 已 发 行 股 份 的 1% 14