星 宇 股 份 (601799) 目 录 1. 公 司 基 本 情 况 产 品 和 行 业 公 司 股 权 结 构 行 业 发 展 前 景 及 竞 争 格 局... 错 误! 未 定 义 书 签 2.1. 汽 车 车 灯 发 展 路 径...

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1 T_ReportAbstract T_FSAndV SAbstract T_Graph T_YieldInfo T_Analyst ReportType 公 司 深 度 分 析 / 证 券 研 究 报 告 稳 健 成 长 的 车 灯 龙 头 企 业 星 宇 股 份 深 度 分 析 报 告 星 宇 股 份 (601799) 报 告 关 键 点 : 汽 车 车 灯 生 产 的 内 资 龙 头 企 业 客 户 结 构 不 断 优 化, 盈 利 能 力 持 续 提 升 2012 年 业 务 增 长 来 自 一 汽 大 众 东 风 日 产 一 汽 轿 车 等 新 增 车 灯 订 单 报 告 摘 要 : 公 司 是 我 国 最 大 的 内 资 汽 车 车 灯 生 产 企 业 目 前 主 要 产 品 包 括 前 照 灯 后 组 合 灯 雾 灯 和 其 他 小 灯 等, 市 场 占 有 率 超 过 5% 公 司 依 托 成 本 优 势 技 术 优 势 迅 速 切 入 主 流 乘 用 车 厂 商, 公 司 目 标 2014 年 力 争 进 入 国 内 车 灯 行 业 前 三 强 首 次 评 级 汽 车 零 部 件 / 汽 车 与 零 部 件 T_RankInfo 评 级 : 增 持 -A 上 次 评 级 : 目 标 价 格 : 16.4 元 期 限 : 6 个 月 上 次 预 测 : 现 价 (2012 年 03 月 13 日 ) : 元 报 告 日 期 : T_MarketInfo 总 市 值 ( 百 万 元 ) 3, 流 通 市 值 ( 百 万 元 ) 总 股 本 ( 百 万 股 ) 流 通 股 本 ( 百 万 股 ) 个 月 最 低 / 最 高 10.75/24.30 元 十 大 流 通 股 东 (%) 32.11% 股 东 户 数 11,379 客 户 结 构 不 断 优 化, 盈 利 能 力 持 续 提 升 2008 年 公 司 客 户 中, 合 资 与 自 主 车 企 的 比 例 约 为 2:8,2011 年 合 资 与 自 主 车 企 的 比 例 已 接 近 6: 公 司 营 业 收 入 复 合 增 长 率 达 到 34.43%, 净 利 润 复 合 增 长 率 达 到 36.28%, 高 于 行 业 平 均 水 平 公 司 车 灯 业 务 增 长 的 驱 动 力 来 自 :1. 老 客 户 原 有 配 套 车 型 销 量 的 增 长 2. 老 客 户 新 增 配 套 车 型 或 新 增 配 套 车 灯 的 增 长 3. 新 客 户 配 套 车 型 和 车 灯 的 增 长 动 力 1 增 速 接 近 于 行 业 平 均 水 平 为 8%-12% 我 们 认 为 动 力 2 和 3 是 公 司 业 绩 超 越 行 业 增 长 的 主 要 动 力, 并 且 公 司 已 经 进 入 大 部 分 主 流 乘 用 车 企 的 配 套 体 系, 因 此 公 司 未 来 的 主 要 增 长 动 力 将 来 自 于 老 客 户 新 增 配 套 车 型 或 新 增 配 套 车 灯 的 增 长, 即 动 力 2 我 们 预 计 2012 年 新 增 客 户 主 要 有 : 一 汽 大 众 新 宝 来 后 组 合 灯 和 新 速 腾 后 组 合 灯 东 风 日 产 包 括 启 辰 D50 在 内 等 两 车 型 的 后 组 合 灯 业 务, 以 及 一 汽 轿 车 红 旗 C131 的 全 套 车 灯 盈 利 预 测 与 估 值 : 预 计 公 司 摊 薄 后 EPS 分 别 为 0.82 元 1.00 元 和 1.15 元 公 司 作 为 汽 车 车 灯 行 业 的 内 资 龙 头 企 业, 未 来 受 益 于 乘 用 车 行 业 的 增 长 新 老 配 套 客 户 对 车 灯 产 品 需 求 的 不 断 增 加, 以 及 公 司 车 灯 产 品 逐 步 高 端 化 等 因 素 的 驱 动, 公 司 营 收 及 净 利 润 将 保 持 较 高 的 增 速 因 此 我 们 给 予 公 司 目 标 价 为 16.4 元, 对 应 于 2012 年 20 倍 的 PE, 评 级 为 增 持 -A 风 险 提 示 : 汽 车 行 业 销 量 大 幅 下 滑 的 风 险 ; 原 材 料 价 格 巨 幅 波 动 的 风 险 ; 技 术 研 发 和 产 品 开 发 风 险 ; 人 才 流 失 风 险 ; 系 统 性 风 险 财 务 和 估 值 数 据 摘 要 ( 百 万 元 ) E 2013E 2014E 营 业 收 入 , , , ,782.9 Growth(%) 61.9% 26.0% 18.1% 19.7% 14.9% 净 利 润 Growth(%) 72.5% 22.6% 17.4% 21.9% 15.6% 毛 利 率 (%) 28.4% 27.2% 27.3% 27.5% 27.6% 净 利 润 率 (%) 15.7% 15.2% 15.1% 15.4% 15.5% 每 股 收 益 ( 元 ) 每 股 净 资 产 ( 元 ) 市 盈 率 市 净 率 净 资 产 收 益 率 (%) 32.5% 9.4% 10.3% 11.5% 12.2% ROIC(%) 104.4% 62.3% 45.3% 37.3% 37.4% EV/EBITDA 股 息 收 益 率 0.9% 1.6% 1.7% 2.1% 2.4% 12 个 月 股 价 表 现 4% -7% -18% -29% -40% -51% 03/11 06/11 09/11 12/11 星 宇 股 份 沪 深 300 % 一 个 月 三 个 月 十 二 个 月 相 对 收 益 4.33 (6.23) (18.85) 绝 对 收 益 (37.11) 张 龙 首 席 行 业 分 析 师 zhanglong@essence.com.cn 执 业 证 书 编 号 S T_CONTACTnalyst 报 告 联 系 人 林 帆 刘 洋 T_RelatedReport 前 期 研 究 成 果 linfan@essence.com.cn liuyang@essence.com.cn 1

2 星 宇 股 份 (601799) 目 录 1. 公 司 基 本 情 况 产 品 和 行 业 公 司 股 权 结 构 行 业 发 展 前 景 及 竞 争 格 局... 错 误! 未 定 义 书 签 2.1. 汽 车 车 灯 发 展 路 径 乘 用 车 车 灯 市 场 空 间 广 阔 竞 争 格 局 公 司 经 营 情 况 公 司 主 营 业 务 及 收 入 公 司 车 灯 业 务 公 司 车 灯 主 要 产 品 公 司 客 户 结 构 不 断 优 化 募 投 项 目 进 展 情 况 : 年 公 司 主 要 看 点 : 盈 利 能 力 分 析 公 司 竞 争 优 势 成 本 优 势 客 户 及 性 价 比 优 势 快 速 反 应 优 势 技 术 优 势 LED 车 灯 是 公 司 未 来 发 展 方 向 股 权 激 励 激 励 面 广, 解 锁 难 度 较 小 盈 利 预 测 与 投 资 建 议 盈 利 预 测 估 值 及 投 资 建 议 主 要 风 险 点 原 材 料 价 格 波 动 风 险 汽 车 销 量 大 幅 下 滑 风 险 技 术 研 发 和 产 品 开 发 风 险 人 才 流 失 风 险

3 公 司 深 度 分 析 图 目 录 图 1: 公 司 2011 年 主 营 业 务 收 入 占 比... 4 图 2: 公 司 2011 年 主 营 业 务 毛 利 占 比... 4 图 3: 公 司 股 权 结 构... 4 图 4: 卤 素 灯 ( 花 冠 前 照 灯 )... 5 图 5: 氙 气 大 灯 ( 左 ) 卤 素 灯 ( 右 ) 照 明 效 果 对 比... 5 图 6:LED 后 组 合 灯 和 前 示 宽 灯 ( 奥 迪 A6L)... 5 图 7:LED 高 位 制 动 灯... 5 图 8: 乘 用 车 销 量 预 测... 6 图 9: 我 国 乘 用 车 千 人 保 有 量 和 国 外 对 比... 6 图 10: 乘 用 车 车 灯 市 场 规 模 预 测... 6 图 11: 乘 用 车 车 灯 行 业 竞 争 力 分 析... 7 图 12: 公 司 近 4 年 收 入 及 增 速... 8 图 13: 公 司 主 营 产 品 收 入 占 比... 8 图 14: 公 司 前 组 合 灯 产 品... 9 图 15: 公 司 后 组 合 灯 产 品... 9 图 16: 公 司 为 合 资 品 牌 和 自 主 品 牌 配 套 的 比 例 预 测 图 17: 宝 来 历 年 销 量 及 增 速 图 18: 速 腾 历 年 销 量 及 增 速 图 19: 公 司 历 年 营 收 及 增 速 图 20: 公 司 历 年 净 利 润 及 增 速 图 21: 公 司 近 4 年 收 入 及 增 速 图 22: 公 司 主 营 产 品 毛 利 率 图 23: 公 司 近 4 年 期 间 费 用 率 图 24: 公 司 近 4 年 主 营 产 品 毛 利 率 图 25: 公 司 车 灯 收 入 预 测 表 目 录 表 1: 国 内 乘 用 车 车 灯 竞 争 格 局... 7 表 2: 公 司 历 年 五 大 客 户 情 况... 9 表 3: 公 司 为 合 资 品 牌 配 套 情 况 表 4: 公 司 为 自 主 品 牌 配 套 情 况 表 5: 一 汽 大 众 主 要 生 产 基 地 及 星 宇 配 套 车 型 表 6: 未 来 五 年 LED 在 汽 车 灯 具 中 使 用 率 预 测 表 7: 公 司 股 权 激 励 股 本 分 配 情 况 表 8: 股 权 激 励 成 本 分 摊 表 9: 解 锁 条 件 表 10: 公 司 营 收 拆 分 预 测 表 11: 公 司 主 要 财 务 指 标 预 测 表 12: 可 比 公 司 估 值 情 况

4 星 宇 股 份 (601799) 1. 公 司 基 本 情 况 1.1. 产 品 和 行 业 常 州 星 宇 车 灯 股 份 有 限 公 司 是 我 国 最 大 的 内 资 汽 车 车 灯 生 产 企 业 公 司 目 前 主 要 产 品 包 括 前 照 灯 后 组 合 灯 雾 灯 和 其 他 小 灯, 同 时 还 经 营 包 括 汽 车 三 角 警 示 牌 汽 车 销 售 及 维 修 业 务 2011 年 公 司 生 产 各 种 车 灯 2460 万 支, 营 业 收 入 达 到 亿 元, 汽 车 市 场 占 有 率 达 到 5% 以 上, 汽 车 车 灯 行 业 排 名 第 五 位 公 司 目 前 主 要 客 户 为 一 汽 大 众 奇 瑞 汽 车 上 海 大 众 一 汽 丰 田 一 汽 夏 利 上 海 通 用 等 国 内 主 流 整 车 车 企 图 1: 公 司 2011 年 主 营 业 务 收 入 占 比 图 2: 公 司 2011 年 主 营 业 务 毛 利 占 比 车 灯 类 89.6% 三 角 警 示 牌 类 1.3% 汽 车 销 量 及 维 修 3.8% 其 他 业 务 5.3% 车 灯 类 95.7% 三 角 警 示 牌 类 0.5% 汽 车 销 售 及 维 修 1.9% 其 他 业 务 1.9% 数 据 来 源 : 公 司 公 告 安 信 证 券 研 究 中 心 数 据 来 源 : 公 司 公 告 安 信 证 券 研 究 中 心 1.2. 公 司 股 权 结 构 公 司 目 前 总 股 本 为 万 股, 其 中 周 晓 萍 女 士 除 直 接 持 有 公 司 43.36% 的 股 份 外, 还 通 过 常 州 星 宇 投 资 管 理 有 限 公 司 间 接 持 有 公 司 4.43% 的 股 份, 是 公 司 的 控 股 股 东 和 实 际 控 制 人 图 3: 公 司 股 权 结 构 数 据 来 源 : 公 司 公 告 安 信 证 券 研 究 中 心 1 4

5 公 司 深 度 分 析 2. 行 业 发 展 前 景 及 竞 争 格 局 2.1. 汽 车 车 灯 发 展 路 径 汽 车 车 灯 目 前 处 于 二 代 灯 卤 素 灯 三 代 灯 氙 气 灯 (HID) 四 代 灯 LED 灯 并 存 的 状 态 卤 素 灯 仍 然 是 目 前 车 灯 的 主 流 产 品 HID 灯 从 20 世 纪 90 年 代 进 入 车 灯 市 场, 相 比 卤 素 灯,HID 车 灯 具 有 以 下 明 显 优 势 : 亮 度 高 耗 电 少 使 用 寿 命 长 ; 但 其 缺 点 也 较 明 显 : 启 动 较 慢 穿 透 性 差 价 格 较 贵 氙 气 灯 可 能 属 于 过 渡 性 灯 种 LED 灯 采 用 发 光 二 极 管 为 光 源, 由 电 能 直 接 转 换 为 光 能 的 车 灯, 相 比 HID 灯,LED 灯 能 耗 更 低, 寿 命 更 长 ( 几 万 至 几 十 万 小 时 ), 点 亮 无 延 迟 ( 点 亮 速 度 为 纳 秒 级 ), 占 用 体 积 小 等 优 点, 很 可 能 是 未 来 汽 车 车 灯 的 发 展 趋 势 目 前 LED 车 灯 主 要 应 用 在 中 高 端 车 的 高 位 制 动 灯 转 向 灯 刹 车 灯 日 间 行 车 灯 等 图 4: 卤 素 灯 ( 花 冠 前 照 灯 ) 图 5: 氙 气 大 灯 ( 左 ) 和 卤 素 灯 ( 右 ) 照 明 对 比 数 据 来 源 : 百 度 网 站, 安 信 证 券 研 究 中 心 图 6:LED 后 组 合 灯 和 前 示 宽 灯 ( 奥 迪 A6L) 数 据 来 源 : 百 度 网 站, 安 信 证 券 研 究 中 心 图 7:LED 高 位 制 动 灯 数 据 来 源 : 百 度 网 站, 安 信 证 券 研 究 中 心 数 据 来 源 : 百 度 网 站, 安 信 证 券 研 究 中 心 5

6 E 2013E 2014E 2015E 2.2. 乘 用 车 车 灯 市 场 空 间 广 阔 星 宇 股 份 (601799) 从 终 端 需 求 来 看, 乘 用 车 车 灯 需 求 分 为 新 车 销 售 需 求 (OEM) 和 售 后 需 求 (AM), 我 国 OEM 市 场 主 要 受 益 于 新 车 销 量 的 增 长 我 国 乘 用 车 2001 年 销 量 120 万 辆,2011 年 销 量 1447 万 辆,10 年 复 合 增 长 率 达 到 28.3% 同 时 2010 年 我 国 乘 用 车 千 人 保 有 量 仅 为 46 辆 左 右, 与 世 界 平 均 水 平 仍 有 较 大 差 距 因 此 我 国 乘 用 车 行 业 发 展 仍 有 较 大 空 间, 我 们 认 为 未 来 5 年 乘 用 车 销 量 仍 将 保 持 12% 左 右 的 增 速 目 前 我 国 车 灯 销 量 的 主 要 驱 动 力 还 是 来 自 OEM 市 场 AM 市 场 主 要 受 益 于 汽 车 保 有 量 的 增 加 图 8: 乘 用 车 销 量 预 测 图 9: 我 国 乘 用 车 千 人 保 有 量 和 国 外 对 比 万 辆 乘 用 车 销 量 增 速 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 千 人 保 有 量 世 界 平 均 水 平 46 美 国 日 本 德 国 韩 国 巴 西 中 国 数 据 来 源 : 安 信 证 券 研 究 中 心 数 据 来 源 :CAAM, 安 信 证 券 研 究 中 心 2011 年 我 国 乘 用 车 灯 行 业 收 入 约 为 160 亿 元, 其 中 OEM 市 场 亿 元 ( 按 单 车 车 灯 价 值 1000 元 计 算, 未 考 虑 LED 灯 普 及 情 况 ),AM 市 场 为 15.3 亿 元 我 们 预 计 乘 用 车 未 来 5 年 将 保 持 12% 左 右 的 年 平 均 增 长, 按 此 测 算,2015 年 乘 用 车 车 灯 OEM 市 场 规 模 将 达 到 228 亿 元,AM 市 场 规 模 达 到 31 亿, 总 计 将 达 到 260 亿 元, 年 复 合 增 长 率 为 12.9% 图 10: 乘 用 车 车 灯 市 场 规 模 预 测 300 AM OEM 资 料 来 源 : 安 信 证 券 研 究 中 心 6

7 公 司 深 度 分 析 2.3. 竞 争 格 局 目 前 合 资 品 牌 占 据 汽 车 车 灯 行 业 较 大 市 场 份 额, 上 海 小 糸 车 灯 广 州 斯 坦 雷 长 春 海 拉 湖 北 法 雷 奥 常 州 星 宇 列 为 行 业 前 五 名 表 1: 国 内 乘 用 车 车 灯 竞 争 格 局 企 业 名 称 投 资 方 主 要 客 户 上 海 小 糸 车 灯 中 日 合 资 上 海 大 众 上 海 通 用 上 汽 股 份 一 汽 大 众 产 品 优 势 种 类 全 质 量 好 进 入 较 早 广 州 斯 坦 雷 电 气 日 资 广 汽 本 田 东 风 本 田 本 田 供 应 商 长 春 海 拉 车 灯 德 资 一 汽 大 众 华 晨 宝 马 德 系 渊 源, 产 品 质 量 好 湖 北 法 雷 奥 车 灯 法 姿 神 龙 汽 车 东 风 日 产 一 汽 大 众 质 量 较 好 价 格 较 低 常 州 星 宇 车 灯 内 资 一 汽 大 众 奇 瑞 汽 车 上 汽 大 众 一 汽 丰 田 一 汽 轿 车 性 价 比 高 质 量 进 步 快 数 据 来 源 : 公 司 招 股 意 向 书, 安 信 证 券 研 究 中 心 图 11: 乘 用 车 车 灯 行 业 竞 争 力 分 析 新 进 入 者 威 胁 : 较 低 车 灯 行 业 是 客 户 认 证 壁 垒 较 高 的 行 业, 对 公 司 的 技 术 研 发 能 力 有 较 高 的 要 求 其 产 业 特 性 较 大 程 度 限 制 了 潜 在 进 入 者 卖 方 议 价 能 力 : 低 公 司 主 要 原 材 料 为 塑 料 粒 子 和 光 源, 该 产 品 竞 争 充 分, 因 此 供 应 商 议 价 能 力 较 低 行 业 内 竞 争 程 度 : 较 高 目 前 中 高 端 车 灯 行 业 大 部 分 市 场 份 额 被 外 资 所 占 据, 中 低 端 市 场 竞 争 较 为 充 分 鉴 于 乘 用 车 市 场 竞 争 异 常 激 烈, 对 成 本 控 制 要 求 越 来 越 高, 内 资 企 业 将 会 赢 得 更 多 的 市 场 份 额 买 方 议 价 能 力 : 强 买 方 企 业 为 整 车, 议 价 能 力 强 替 代 者 威 胁 : 无 车 灯 做 为 汽 车 的 标 配 零 部 件, 不 具 有 替 代 性 资 料 来 源 : 安 信 证 券 研 究 中 心 7

8 星 宇 股 份 (601799) 3. 公 司 经 营 情 况 3.1. 公 司 主 营 业 务 及 收 入 公 司 主 营 业 务 为 车 灯 汽 车 销 售 及 维 修 及 三 角 警 示 牌 受 益 于 汽 车 行 业 的 快 速 增 长 及 公 司 产 品 竞 争 能 力 的 提 高, 公 司 营 业 收 入 快 速 增 长 2008 年 营 业 收 入 为 4.51 亿 元, 2011 年 营 业 收 入 便 达 到 亿 元,3 年 复 合 增 长 率 达 到 34.43% 从 收 入 构 成 来 看,2011 年, 车 灯 汽 车 销 售 及 维 修 三 角 警 示 牌 以 及 其 他 收 入 占 比 分 别 为 89.63% 3.76% 1.31% 和 5.3% 年, 公 司 车 灯 收 入 一 直 稳 步 提 升, 是 公 司 主 要 利 润 来 源 图 12: 公 司 近 4 年 收 入 及 增 速 图 13: 公 司 主 营 产 品 收 入 占 比 收 入 增 速 70% 61.89% 60% 50% 40% 30% 19.07% 26.04% 20% 10% 0% % 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% % 3.76% 1.31% 5.30% 车 灯 汽 车 销 售 及 维 修 三 角 警 示 牌 其 他 业 务 3.2. 公 司 车 灯 业 务 公 司 车 灯 主 要 产 品 公 司 主 打 产 品 为 卤 素 灯, 公 司 认 为 HID 灯 只 是 过 渡 性 产 品, 更 看 好 LED 车 灯 的 发 展 前 景, 目 前 已 具 有 LED 灯 的 技 术 储 备 车 灯 包 括 前 照 合 灯 后 组 合 灯 及 小 灯 一 套 前 照 合 灯 价 格 在 之 间, 毛 利 率 在 30%-35% 左 右 一 套 后 组 合 灯 价 格 在 元 之 间, 毛 利 率 与 前 组 合 灯 略 低 于 前 组 合 灯 在 25%-30% 左 右 单 个 小 灯 价 格 在 元 之 间, 毛 利 率 较 低 在 10%-25% 左 右 公 司 目 前 为 奇 瑞 汽 车 大 部 分 车 型 一 汽 大 众 捷 达 一 汽 丰 田 花 冠 等 提 供 前 照 灯, 为 奇 瑞 汽 车 大 部 分 车 型 上 海 大 众 途 观 一 汽 大 众 高 尔 夫 等 提 供 后 组 合 灯 8

9 公 司 深 度 分 析 图 14: 公 司 前 组 合 灯 产 品 图 15: 公 司 后 组 合 灯 产 品 数 据 来 源 : 公 司 招 股 意 向 书, 安 信 证 券 研 究 中 心 数 据 来 源 : 公 司 招 股 意 向 书, 安 信 证 券 研 究 中 心 公 司 客 户 结 构 不 断 优 化 2008 年 公 司 车 灯 业 务 中 奇 瑞 汽 车 占 比 较 高, 公 司 有 54.64% 的 收 入 来 自 于 奇 瑞 汽 车 从 2009 年 开 始, 一 汽 大 众 上 海 大 众 一 汽 丰 田 等 合 资 品 牌 多 款 车 灯 订 单 纷 至 沓 来, 合 资 品 牌 比 重 开 始 逐 步 提 升 2011 年 公 司 车 灯 业 务 中 奇 瑞 汽 车 占 比 仅 为 20.19%, 由 公 司 的 第 一 大 客 户, 降 为 第 二 大 客 户 而 一 汽 大 众 在 公 司 年 收 入 中 的 占 比 则 因 新 增 配 套 捷 达 前 后 灯 高 尔 夫 后 组 合 灯 等 提 升 到 29.58%, 跃 升 为 公 司 第 一 大 客 户 2012 年 公 司 还 将 为 一 汽 大 众 新 速 腾 新 宝 来 配 套 后 组 合 灯, 我 们 预 测 一 汽 大 众 在 公 司 车 灯 收 入 中 的 占 比 仍 将 不 断 上 升, 公 司 客 户 结 构 向 合 资 品 牌 倾 斜 的 趋 势 明 显 排 名 表 2: 公 司 历 年 五 大 客 户 情 况 企 业 名 称 比 例 2008 企 业 名 称 2009 比 例 企 业 名 称 2010 比 例 企 业 名 称 2011 年 1 奇 瑞 汽 车 54.64% 奇 瑞 汽 车 35.1% 奇 瑞 汽 车 24.5% 一 汽 大 众 29.58% 2 一 汽 大 众 11.69% 一 汽 大 众 20.05% 一 汽 大 众 23.00% 奇 瑞 汽 车 20.19% 3 上 海 大 众 5.89% 天 津 一 汽 6.03% 上 海 大 众 7.08% 上 海 大 众 12.36% 4 一 汽 丰 田 2.49% 上 海 名 辰 4.03% 一 汽 丰 田 6.78% 一 汽 丰 田 10.30% 5 延 峰 彼 欧 2.37% 延 峰 彼 欧 3.67% 延 峰 彼 欧 4.83% 延 峰 彼 欧 4.67% 合 计 77.08% 合 计 68.88% 合 计 66.19% 合 计 77.09% 比 例 2011 年 合 资 品 牌 和 自 主 品 牌 的 收 入 占 比 约 为 6:4, 公 司 对 现 有 自 主 品 牌 配 套 较 为 完 善, 未 来 重 点 是 对 已 经 进 入 供 应 体 系 的 合 资 品 牌 进 行 从 小 灯 到 大 灯 的 深 入 配 套 我 们 认 为 随 着 公 司 对 合 资 客 户 的 不 断 拓 展, 未 来 几 年 合 资 品 牌 和 自 主 品 牌 的 收 入 比 例 将 达 到 7:3 左 右 9

10 星 宇 股 份 (601799) 图 16: 公 司 为 合 资 品 牌 和 自 主 品 牌 配 套 的 比 例 预 测 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 自 主 品 牌 合 资 品 牌 E 2013E 2014E 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 安 信 证 券 研 究 中 心 在 公 司 车 灯 主 要 配 套 车 企 中, 合 资 企 业 以 一 汽 大 众 上 汽 大 众 一 汽 丰 田 和 上 海 通 用 为 主, 其 中 大 灯 多 为 一 汽 大 众 和 一 汽 丰 田 配 套 未 来 公 司 将 向 东 风 日 产 广 汽 丰 田 上 海 通 用 等 进 行 大 灯 配 套 表 3: 公 司 为 合 资 品 牌 配 套 情 况 配 套 车 灯 一 汽 大 众 上 汽 大 众 一 汽 丰 田 上 海 通 用 东 风 日 产 捷 达 迈 腾 速 腾 宝 来 高 尔 夫 奥 迪 朗 逸 POLO 途 安 途 观 桑 塔 纳 帕 萨 特 明 锐 昊 锐 晶 锐 花 冠 乐 风 景 程 凯 越 英 朗 轩 逸 前 照 灯 前 灯 前 转 向 灯 前 雾 灯 后 组 合 灯 后 灯 后 雾 灯 侧 转 向 灯 其 他 小 灯 注 : 表 3 中 代 表 公 司 已 经 提 供 配 套 的 车 型, 代 表 公 司 2012 年 即 将 配 套 的 车 型, 代 表 公 司 2013 年 配 套 的 车 型, 以 上 均 为 预 测 10

11 公 司 深 度 分 析 在 公 司 车 灯 配 套 的 自 主 品 牌 中, 奇 瑞 汽 车 一 汽 夏 利 一 汽 海 马 配 套 较 为 完 善, 一 汽 轿 车 发 展 空 间 较 大 我 们 预 计 2012 年 即 将 上 市 的 红 旗 C131 的 全 部 车 灯 都 由 公 司 进 行 配 套, 另 外 东 风 日 产 启 辰 D50 后 组 合 灯 也 由 公 司 进 行 配 套 表 4: 公 司 为 自 主 品 牌 配 套 情 况 奇 瑞 汽 车 一 汽 轿 车 一 汽 夏 利 一 汽 海 马 东 风 日 产 配 套 车 灯 QQ 旗 云 东 方 之 子 A3 A5 瑞 虎 马 自 达 6 奔 腾 B50 奔 腾 B70 奔 腾 B90 红 旗 C131 夏 利 威 乐 普 力 马 启 辰 前 照 灯 前 灯 前 转 向 灯 前 雾 灯 后 灯 后 组 合 灯 后 雾 灯 侧 转 向 灯 其 他 小 灯 募 投 项 目 进 展 情 况 : 公 司 募 投 100 万 套 车 灯 项 目 新 建 项 目 中, 前 照 灯 已 经 顺 利 建 成 投 产, 后 灯 项 目 因 厂 房 规 划 原 因 推 迟 到 2012 年 3 月 份 开 始 实 施 目 前 前 照 灯 总 产 能 已 经 达 到 200 万 套, 产 能 利 用 率 大 约 在 70% 年 公 司 主 要 看 点 : 2012 年 公 司 将 跟 随 客 户 就 近 建 厂 : 在 成 都 长 春 建 厂 可 能 性 较 高 汽 车 零 部 件 企 业 围 绕 整 车 工 厂 就 近 建 厂, 有 利 于 减 少 零 部 件 公 司 的 运 输 成 本, 缩 短 零 部 件 公 司 的 供 货 周 期, 满 足 整 车 工 厂 零 部 件 低 库 存 的 要 求 目 前 公 司 生 产 工 厂 仅 有 常 州 一 家, 不 能 满 足 客 户 日 益 增 长 的 订 单 需 求 公 司 第 一 大 客 户 一 汽 大 众 扩 产 规 模 较 大, 目 前 有 成 都 长 春 佛 山 ( 筹 建 中 ) 工 厂, 我 们 预 计 公 司 跟 随 一 汽 大 众 建 厂 的 可 能 性 较 高, 可 能 将 在 一 汽 大 众 成 都 或 长 春 的 工 厂 附 近 建 厂 表 5: 一 汽 大 众 主 要 生 产 基 地 及 星 宇 配 套 车 型 ( 预 测 ) 项 目 产 能 车 型 星 宇 配 套 车 型 成 都 45 新 老 捷 达 新 速 腾 捷 达 新 速 腾 长 春 66 CC 新 宝 来 新 迈 腾 高 尔 夫 A4 A6 Q5 新 宝 来 高 尔 夫 迈 腾 佛 山 30 大 众 全 新 MQB 平 台 产 品 未 知 数 据 来 源 : 百 度 网 站, 安 信 证 券 研 究 中 心 注 : 表 4 中 代 表 公 司 已 经 提 供 配 套 的 车 型, 代 表 公 司 2012 年 即 将 配 套 的 车 型, 代 表 公 司 2013 年 配 套 的 车 型, 以 上 均 为 预 测 11

12 星 宇 股 份 (601799) 公 司 2012 年 新 增 配 套 客 户 我 们 预 计 2012 年 新 增 客 户 主 要 有 : 一 汽 大 众 新 宝 来 后 组 合 灯 和 新 速 腾 后 组 合 灯 东 风 日 产 启 辰 等 两 车 型 的 后 组 合 灯 业 务, 以 及 一 汽 轿 车 红 旗 C131 的 全 套 车 灯 作 为 一 汽 大 众 的 主 打 产 品, 宝 来 速 腾 竞 争 力 较 强, 在 2011 年 乘 用 车 市 场 疲 软 的 情 况 下 仍 分 别 保 持 20% 和 14% 的 增 速 2012 年 新 宝 来 是 改 款 产 品, 新 速 腾 是 换 代 产 品, 考 虑 到 新 速 腾 的 产 能 爬 坡 及 客 户 对 新 产 品 的 认 知 尚 需 一 段 时 间, 我 们 保 守 认 为 12 年 宝 来 速 腾 增 速 将 分 别 达 到 15% 和 0% 启 辰 D50 是 东 风 日 产 启 辰 基 于 骐 达 平 台 生 产 的 第 一 款 合 资 自 主 品 牌 车, 其 售 价 比 骐 达 略 低, 大 约 在 9 万 元 以 下 我 们 认 为 启 辰 D50 性 价 比 较 高, 销 售 应 好 于 骐 达 图 17: 宝 来 历 年 销 量 及 增 速 图 18: 速 腾 历 年 销 量 及 增 速 销 量 增 速 % 53.10% 38.73% 20.00% 0.95% % 100% 80% 60% 40% 20% 0% 销 量 增 速 70.50% 30.82% 13.68% 14.36% 1.49% % 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 国 际 并 购 值 得 期 待 国 投 基 金 持 有 公 司 5.45% 的 股 权, 其 控 股 股 东 国 家 开 发 投 资 公 司 在 汽 车 零 部 件 行 业 中 有 非 常 成 熟 的 投 资 经 验, 控 股 参 股 包 括 亚 谱 汽 车 部 件 有 限 公 司 法 雷 奥 汽 车 空 调 湖 北 有 限 公 司 等 多 家 零 部 件 企 业 公 司 引 入 国 投 基 金 的 目 的 在 于 借 助 国 家 开 发 投 资 公 司 的 优 势 和 地 位, 寻 求 并 购 机 会, 增 强 公 司 在 汽 车 零 部 件 行 业 的 影 响 力 和 竞 争 力, 尽 早 实 现 公 司 进 入 中 国 汽 车 车 灯 行 业 前 三 甲 的 目 标 另 外 公 司 账 面 现 金 高 达 13.9 亿, 充 足 的 现 金 流 将 为 公 司 并 购 解 除 后 顾 之 忧, 预 计 公 司 今 年 年 底 有 望 完 成 国 际 并 购 4. 盈 利 能 力 分 析 从 公 司 的 历 史 经 营 情 况 来 看, 近 三 年 公 司 的 收 入 和 净 利 润 实 现 了 快 速 增 长 年, 公 司 分 别 实 现 营 业 收 入 4.52 亿 元 5.38 亿 元 8.71 亿 元 和 亿 元, 年 增 速 分 别 为 19.07% 61.89% 和 26.04% 年 公 司 净 利 润 分 别 为 0.66 亿 元 0.80 亿 元 1.37 亿 元 和 1.67 亿 元, 年 增 速 分 别 为 20.4% 72.4% 和 21.9% 2011 年 净 利 润 增 速 低 于 营 收 增 速, 主 要 是 原 材 料 成 本 人 工 费 用 上 升 以 及 公 司 2011 年 承 担 的 股 权 激 励 费 用 较 多 所 致 12

13 公 司 深 度 分 析 图 19: 公 司 历 年 营 收 及 增 速 图 20: 公 司 历 年 净 利 润 及 增 速 营 收 19.07% 增 速 61.89% 70% 60% 50% 40% 30% 26.04% 20% 10% 净 利 润 20.41% 增 速 72.44% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 21.92% 20% 10% % % 年 公 司 综 合 毛 利 率 分 别 为 26.22% 25.92% 28.36% 和 27.22%, 呈 现 逐 年 稳 步 上 升 的 趋 势 公 司 车 灯 业 务 占 比 将 近 90%, 其 毛 利 率 走 势 决 定 公 司 整 体 毛 利 率 的 水 平 影 响 公 司 车 业 务 灯 毛 利 率 的 主 要 因 素 有 :1. 车 灯 的 结 构 调 整 前 照 灯 毛 利 率 在 30%-35% 之 间, 后 组 合 毛 利 率 与 前 组 合 灯 略 低 于 前 组 合 灯 在 25%-30% 左 右, 单 个 小 灯 毛 利 率 较 低 在 10%-25% 随 着 公 司 产 品 结 构 逐 步 上 移, 前 照 灯 在 公 司 业 务 中 占 比 逐 步 提 升, 公 司 毛 利 率 也 将 会 呈 现 上 升 趋 势 2. 成 本 因 素 公 司 主 要 原 材 料 来 自 于 塑 料 粒 子 和 光 源, 其 中 塑 料 粒 子 占 比 达 到 60% 以 上,2011 年 塑 料 粒 子 价 格 在 高 位 运 行, 导 致 公 司 成 本 增 加, 未 来 塑 料 粒 子 价 格 仍 可 能 高 居 不 下, 公 司 成 本 仍 可 能 维 持 在 高 位 另 外, 受 累 于 劳 动 力 成 本 上 升, 公 司 人 工 成 本 上 涨 较 快, 工 资 涨 幅 较 高,2012 年 一 线 员 工 工 资 也 有 10% 的 涨 幅, 公 司 成 本 相 应 增 加 图 21: 公 司 近 4 年 收 入 及 增 速 图 22: 主 要 原 材 料 塑 料 价 格 走 势 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 车 灯 汽 车 售 后 及 维 修 三 角 警 示 牌 综 合 毛 利 率 34.16% 27.52% 30.54% 30.93% 29.06% 26.22% 28.53% 28.36% 25.92% 23.82% 27.22% 8.19% 13.57% 10.00% 10.45% 7.33% 塑 料 ABS 价 格 走 势 公 司 从 年 期 间 费 用 率 分 别 为 9.83% 8.76% 9.50% 和 9.46%, 整 体 呈 现 逐 步 下 降 的 趋 势 2011 年 期 间 费 用 率 比 2010 年 下 降 0.04 个 百 分 点, 表 明 公 司 期 间 费 用 率 控 制 较 好 2011 年 期 间 费 用 率 中, 管 理 费 率 上 升 较 快, 从 2010 年 的 3.55% 上 升 到 5.56%, 上 升 2.01 个 百 分 点, 主 要 原 因 是 管 理 人 员 工 资 上 升 和 研 发 支 出 较 多 所 致 财 务 费 率 为 -1.20%, 下 降 1.14 个 百 分 点, 主 要 是 募 集 资 金 利 息 收 入 增 加 所 致 销 售 费 率 为 5.09%, 下 降 0.94% 个 百 分 点, 源 于 公 司 对 产 品 质 量 三 包 费 用 控 制 较 好 公 司 从 年 净 利 润 率 分 别 为 14.62% 14.79% 15.75% 和 15.24%, 近 三 年 净 13

14 星 宇 股 份 (601799) 利 率 稳 步 提 升, 主 要 由 于 是 公 司 产 品 结 构 上 移, 合 资 客 户 增 多 导 致 毛 利 率 逐 步 提 升, 以 及 公 司 较 好 的 控 制 期 间 费 率 的 上 升 所 致 图 23: 公 司 近 4 年 期 间 费 用 率 12% 销 售 费 率 管 理 费 率 财 务 费 率 期 间 费 率 10% 9.83% 8% 8.76% 9.50% 9.46% 6% 5.88% 5.93% 6.00% 5.56% 4% 3.89% 3.48% 3.55% 5.09% 2% 0% 0.07% -0.06% -0.65% % % 图 24: 公 司 近 4 年 主 营 产 品 毛 利 率 毛 利 率 净 利 率 30% 28.36% 25% 26.22% 25.92% 27.22% 20% 15% 14.50% 14.69% 15.66% 15.23% 10% 5% 0% 公 司 竞 争 优 势 公 司 相 对 于 其 他 外 资 车 灯 企 业, 核 心 竞 争 优 势 主 要 体 现 在 成 本 优 势 客 户 及 性 价 比 优 势 快 速 反 应 优 势 以 及 技 术 优 势 等 5.1. 成 本 优 势 公 司 成 本 优 势 主 要 体 现 在 产 品 设 计 开 发 成 本 管 理 成 本 生 产 成 本 等 几 个 方 面 产 品 设 计 开 发 成 本 方 面, 公 司 主 要 采 用 自 主 设 计 开 发 和 与 高 校 科 研 机 构 联 合 开 发 的 方 式, 而 外 资 企 业 ( 如 海 拉 斯 坦 福 法 雷 奥 等 ) 的 产 品 设 计 开 发 工 作 一 般 由 其 股 东 的 海 外 公 司 承 担 或 外 包 给 第 三 方, 成 本 高 于 内 资 公 司 ; 在 管 理 成 本 方 面, 外 资 企 业 聘 用 大 量 外 籍 管 理 人 员, 工 资 成 本 高 于 内 资 公 司, 而 本 公 司 主 要 技 术 骨 干 都 是 来 自 国 内, 工 资 成 本 较 低 ; 在 生 产 成 本 方 面, 公 司 自 制 率 高, 注 塑 总 装 夹 具 等 均 可 以 独 立 完 成, 而 部 分 外 资 车 灯 制 造 企 业 购 买 国 外 原 配 件 进 行 组 装, 成 本 明 显 高 于 内 资 公 司 公 司 同 档 次 的 产 品 要 比 外 资 产 品 成 本 要 低 20%-30% 左 右, 成 本 优 势 明 显 5.2. 客 户 及 性 价 比 优 势 公 司 产 品 目 前 已 经 接 近 或 达 到 外 资 公 司 的 水 平, 已 经 进 入 国 内 主 流 车 企 的 配 套 体 系 当 中, 如 一 汽 大 众 上 海 大 众 上 海 通 用 一 汽 轿 车 一 汽 丰 田 等 车 企 同 时 公 司 产 品 价 格 比 同 档 次 外 资 品 牌 价 格 较 低, 性 价 比 优 势 明 显 5.3. 快 速 反 应 优 势 贴 近 客 户 快 速 服 务 是 本 公 司 竞 争 优 势 的 重 要 体 现 目 前 国 内 主 要 的 外 资 车 灯 制 造 企 业 基 本 采 取 外 商 独 资 的 形 式 ( 小 糸 车 灯 除 外 ), 主 要 经 营 决 策 权 归 属 于 海 外 母 公 司, 这 种 国 内 经 营 海 外 决 策 的 机 制 使 得 外 资 企 业 在 了 解 客 户 需 求 根 据 客 户 需 求 迅 速 作 出 调 整 方 面 的 反 应 能 力 和 行 动 能 力 受 到 限 制 相 对 于 外 资 车 灯 制 造 企 业, 公 司 决 策 机 构 统 一 机 制 灵 活, 在 产 品 设 计 开 发 生 产 物 流 售 后 服 务 等 各 个 环 节 都 能 对 客 户 需 求 作 出 快 速 反 应 14

15 公 司 深 度 分 析 5.4. 技 术 优 势 公 司 拥 有 发 明 专 利 1 项, 实 用 新 型 专 利 51 项, 外 观 设 计 专 利 31 项, 并 且 拥 有 行 业 领 先 的 技 术 中 心 和 检 测 中 心 和 其 它 内 资 车 灯 制 造 企 业 相 比, 公 司 在 研 发 团 队 研 发 投 入 和 研 发 设 施 等 方 面 都 处 于 领 先 地 位 与 外 资 企 业 相 比, 公 司 拥 有 更 加 完 整 的 涵 盖 产 品 设 计 模 具 开 发 工 装 制 造 样 件 生 产 检 测 等 环 节 的 产 品 设 计 开 发 能 力 另 外 公 司 有 两 个 研 发 团 队 将 近 240 人 长 期 驻 扎 日 本 和 德 国, 与 当 地 车 企 进 行 车 灯 的 同 步 研 发 工 作 6. LED 车 灯 是 公 司 未 来 发 展 方 向 LED 车 灯 是 整 个 汽 车 车 灯 行 业 的 发 展 方 向, 也 是 公 司 未 来 的 发 展 重 点 LED 车 灯 的 优 点 有 :1. 寿 命 长 一 般 LED 车 灯 使 用 可 达 几 万 乃 至 十 万 小 时 ;2. 高 效 率 且 低 能 耗 LED 光 源 不 需 要 滤 色 就 可 直 接 产 生 汽 车 灯 具 需 要 的 红 色 琥 珀 色 等 颜 色, 无 损 耗, 电 能 利 用 率 高 达 80% 以 上 ;3. 光 线 质 量 高, 且 基 本 无 辐 射 ;4. 结 构 简 单, 内 部 支 架 结 构, 四 周 用 透 明 的 环 氧 树 脂 密 封, 抗 震 性 能 好 ;5. 点 亮 无 延 迟 亮 灯 响 应 速 度 快 ( 纳 秒 级 ), 适 用 于 移 动 速 度 快 的 物 体 使 用 ;6. 低 电 压 工 作, 符 合 汽 车 电 压 要 求 ;7. 占 用 体 积 小, 可 以 随 意 变 换 灯 具 模 式, 满 足 汽 车 车 灯 造 型 多 样 化 的 要 求 2010 年 新 推 出 的 中 高 端 轿 车 车 型 中,LED 高 位 制 动 灯 和 后 组 合 灯 的 应 用 已 超 过 80% 但 LED 前 照 灯 在 高 档 车 上 的 应 用 才 刚 刚 起 步 未 来 汽 车 LED 灯 具 将 向 大 功 率 白 光 照 明 灯 和 大 功 率 白 光 信 号 灯 方 面 发 展, 比 如 前 照 灯 倒 车 灯 雾 灯 等 据 台 湾 工 研 院 预 计,2007 年 全 球 车 灯 市 场 规 模 约 为 132 亿 美 元,LED 车 灯 市 场 规 模 约 6.9 亿 美 元 2011 年 全 球 车 灯 市 场 规 模 有 望 达 到 150 亿 美 元,LED 车 灯 市 场 规 模 将 有 望 达 到 12 亿 美 元, 年 复 合 增 长 率 达 到 13% 表 6: 未 来 五 年 LED 在 汽 车 灯 具 中 使 用 率 预 测 2011 年 2012 年 2013 年 2014 年 2015 年 前 照 灯 远 近 光 1% 2% 4% 7% 10% 昼 间 行 车 灯 2% 3% 5% 10% 15% 前 雾 灯 0% 0% 1% 3% 5% 信 号 灯 转 向 灯 20% 35% 50% 70% 80% 制 动 灯 50% 60% 70% 75% 80% 位 臵 灯 50% 60% 70% 75% 80% 倒 车 灯 10% 15% 20% 35% 50% 车 内 灯 具 5% 15% 30% 50% 70% 高 位 制 动 灯 80% 85% 90% 95% 95% 数 据 来 源 : 半 导 体 照 明 节 能 产 业 十 二 五 专 项 规 划, 安 信 证 券 研 究 中 心 公 司 已 经 为 LED 车 灯 做 好 技 术 储 备 2003 年 本 公 司 自 主 研 发 了 国 内 第 一 款 LED 汽 车 后 灯 华 普 303 后 灯 年 本 公 司 与 复 旦 大 学 电 光 源 研 究 所 共 同 承 担 了 国 家 高 技 术 研 究 发 展 计 划 (863 计 划 ) 课 题 车 用 LED 光 源 系 统 开 发, 该 课 题 实 施 期 间 完 成 4 款 LED 汽 车 前 照 灯 的 开 发 应 用 和 3 条 LED 前 照 灯 生 产 线 的 组 建 工 作, 取 得 专 利 授 权 十 多 项 年 本 公 司 承 担 了 国 家 火 炬 计 划 LED 车 灯 产 业 化 科 研 项 目 此 外, 公 司 参 与 制 定 了 汽 车 用 LED 前 照 灯 国 家 标 准, 是 主 要 起 草 者 之 一 公 司 目 前 LED 主 要 集 中 在 高 位 制 动 灯 等 产 品, 随 着 LED 灯 市 场 的 不 断 发 展, 我 们 认 为 LED 车 将 为 公 司 打 开 新 的 盈 利 空 间 15

16 星 宇 股 份 (601799) 7. 股 权 激 励 激 励 面 广, 解 锁 难 度 较 小 表 7: 公 司 股 权 激 励 股 本 分 配 情 况 公 司 对 126 人 采 取 定 向 增 发 的 方 式 进 行 股 权 激 励, 授 予 数 量 为 280 万 股 ( 另 外 预 留 20 万 股 ), 授 予 价 格 为 9.61 元, 且 解 锁 条 件 较 为 宽 松 公 司 股 权 激 励 计 划 的 实 施 有 利 于 激 励 为 公 司 发 展 做 出 贡 献 的 中 高 级 管 理 人 员 核 心 技 术 人 员 和 业 务 骨 干, 有 利 于 增 强 公 司 的 凝 聚 力, 有 利 于 确 保 公 司 发 展 战 略 和 经 营 目 标 的 实 现 姓 名 及 职 务 获 受 股 票 数 量 ( 万 股 ) 占 股 权 激 励 比 例 占 公 司 股 本 比 例 公 司 董 事 高 管 4 人 % 0.20% 张 荣 谦 董 事 % 0.07% 黄 和 发 董 秘 财 务 总 监 % 0.03% 徐 惠 仪 副 总 % 0.05% 俞 志 明 副 总 % 0.05% 其 他 高 管 人 员 15 人 % 0.20% 技 术 及 业 务 骨 干 107 人 % 0.58% 预 留 股 份 % 0.08% 总 计 126 人 % 1.25% 公 司 股 权 激 励 授 予 日 为 2011 年 12 月 21 日, 公 司 2011 年 12 月 20 日 股 价 为 元, 因 此 股 权 激 励 成 本 为 1092 万 元, 分 为 年 四 年 分 摊, 其 中 2012 年 分 摊 费 用 为 超 过 总 费 用 的 50%, 年 分 摊 压 力 较 小 表 8: 股 权 激 励 成 本 分 摊 各 年 分 摊 成 本 归 属 母 公 司 净 利 润 预 测 19,618 23,912 27,638 32,107 股 权 激 励 成 本 占 净 利 润 比 重 2.90% 1.24% 0.58% 0.21% 表 9: 股 权 激 励 解 锁 条 件 解 锁 安 排 公 司 业 绩 考 核 条 件 ( 以 2010 年 为 基 准 年 ) 解 锁 比 例 第 一 批 自 该 部 分 限 制 性 股 票 授 予 日 12 个 月 后 解 锁 2011 年 营 业 收 入 净 利 润 EPS 增 长 均 不 低 于 15% 25% 第 一 批 自 该 部 分 限 制 性 股 票 授 予 日 12 个 月 后 解 锁 2011 年 营 业 收 入 净 利 润 EPS 增 长 均 不 低 于 30% 25% 第 一 批 自 该 部 分 限 制 性 股 票 授 予 日 12 个 月 后 解 锁 重 2011 年 营 业 收 入 净 利 润 EPS 增 长 均 不 低 于 50% 25% 第 一 批 自 该 部 分 限 制 性 股 票 授 予 日 12 个 月 后 解 锁 2011 年 营 业 收 入 净 利 润 EPS 增 长 均 不 低 于 75% 25% 16

17 公 司 深 度 分 析 8. 盈 利 预 测 与 投 资 建 议 8.1. 盈 利 预 测 2008 年 年 公 司 营 业 收 入 复 合 增 长 率 高 达 34.43%, 远 高 于 汽 车 零 部 件 行 业 的 增 速 水 平 公 司 车 灯 业 务 的 增 长 主 要 受 益 于 以 下 几 点 :1. 汽 车 行 业 的 增 速 水 平 2. 老 客 户 原 有 配 套 车 型 的 增 长 3. 老 客 户 新 增 配 套 车 型 或 新 增 配 套 车 灯 的 增 长 3. 新 客 户 新 增 配 套 的 增 长 随 着 公 司 未 来 几 年 对 新 老 客 户 拓 展 力 度 的 不 断 加 强, 公 司 营 收 将 继 续 保 持 稳 健 的 增 长 态 势 我 们 基 于 对 市 场 的 理 解 以 及 对 公 司 自 身 经 营 实 力 的 了 解, 对 公 司 各 产 品 进 行 营 业 收 入 预 测 : 车 灯 业 务 公 司 车 灯 业 务 增 长 的 驱 动 力 来 自 于 : 1. 老 客 户 原 有 配 套 车 型 销 量 的 增 长 2. 老 客 户 新 增 配 套 车 型 或 新 增 配 套 车 灯 的 增 长 3. 新 客 户 配 套 车 型 和 车 灯 的 增 长 动 力 1 我 们 认 为 增 速 接 近 于 行 业 平 均 水 平 为 8%-12% 我 们 预 计 动 力 2 和 3 是 公 司 业 绩 超 越 行 业 增 长 的 主 要 动 力, 并 且 公 司 已 经 进 入 大 部 分 主 流 乘 用 车 企 的 配 套 体 系, 我 们 认 为 公 司 未 来 的 主 要 增 长 动 力 将 来 自 于 老 客 户 新 增 配 套 车 型 或 新 增 配 套 车 灯 的 增 长, 即 动 力 2 我 们 预 计 公 司 车 灯 业 务 将 保 持 15% 以 上 的 增 速 主 要 原 因 有 以 下 几 点 :1. 未 来 5 年 乘 用 车 行 业 销 量 增 速 有 望 保 持 在 12% 左 右 2. 公 司 现 有 配 套 客 户 增 速 仍 将 保 持 较 高 水 平 其 中 公 司 自 主 品 牌 客 户 我 们 保 守 预 测 每 年 有 7%-15% 的 增 长 ( 部 分 SUV 产 品 我 们 假 设 增 速 较 高 ), 合 资 品 牌 客 户 我 们 保 守 预 测 每 年 有 10%-15% 的 增 长 3. 公 司 现 有 配 套 客 户 新 增 配 套 车 灯 的 增 长 我 们 预 计 公 司 2012 年 将 为 一 汽 大 众 新 宝 来 新 速 腾 配 套 后 组 合 灯, 以 及 为 一 汽 轿 车 红 旗 C131 配 套 全 套 车 灯 等 4. 新 客 户 新 增 配 套 的 增 长 公 司 2012 年 将 为 东 风 日 产 启 辰 D50 等 车 型 配 套 后 组 合 灯 5. 盈 利 预 测 中 未 考 虑 公 司 LED 业 务 拓 展 公 司 跟 随 整 车 厂 商 建 厂 以 及 公 司 并 购 业 务 等 情 况 图 25: 公 司 车 灯 收 入 预 测 奇 瑞 一 汽 大 众 一 汽 轿 车 一 汽 丰 田 一 汽 夏 利 80% 一 汽 海 马 上 汽 大 众 上 海 通 用 东 风 日 产 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% E 2013E 2014E 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 安 信 证 券 研 究 中 心 汽 车 17

18 星 宇 股 份 (601799) 汽 车 销 售 及 维 修 业 务 公 司 控 股 子 公 司 常 州 常 瑞 汽 车 销 售 服 务 公 司 从 事 汽 车 销 售 及 维 修 业 务, 该 公 司 主 要 从 事 奇 瑞 汽 车 销 售 及 维 修 工 作 政 府 公 车 未 来 全 部 采 购 自 主 品 牌 轿 车, 对 奇 瑞 形 成 直 接 利 好, 我 们 认 为 SUV 瑞 虎 凭 借 自 身 出 色 的 竞 争 力 将 会 有 优 异 的 销 量 表 现 因 此, 我 们 保 守 认 为 公 司 销 售 收 入 增 速 在 8% 左 右 三 角 警 示 牌 业 务 三 角 警 示 牌 业 务 不 是 公 司 业 务 发 展 的 重 点, 我 们 认 为 未 来 3 年 其 收 入 将 保 持 5% 的 增 长 其 他 业 务 其 他 业 务 是 主 要 是 公 司 向 外 协 单 位 销 售 材 料 的 收 入 我 们 假 设 其 他 业 务 未 来 3 年 营 业 收 入 保 持 8% 的 增 长 表 10: 公 司 营 收 拆 分 预 测 2011A 2012E 2013E 2014E 2015E 车 灯 收 入 收 入 98, , , , ,215 增 速 31.66% 19.46% 20.97% 15.54% 17.02% 占 比 89.63% 90.56% 91.52% 92.05% 92.64% 毛 利 率 29.06% 29.08% 29.12% 29.14% 29.16% 汽 车 销 量 及 维 修 收 入 收 入 4,135 4,466 4,823 5,209 5,625 增 速 % 8% 8% 8% 8% 占 比 3.77% 3.44% 3.10% 2.92% 2.71% 毛 利 率 13.57% 10.00% 10.00% 10.00% 10.00% 三 角 警 示 牌 收 入 收 入 1,447 1,519 1,595 1,675 1,759 增 速 % 5% 5% 5% 5% 占 比 1.32% 1.17% 1.03% 0.94% 0.85% 毛 利 率 10.45% 10.00% 10.00% 10.00% 10.00% 主 营 业 务 综 合 毛 利 率 28.18% 28.87% 29.16% 29.26% 29.76% 其 他 业 务 收 入 5,796 6,260 6,761 7,302 7,886 增 速 6.98% 5% 5% 5% 5% 综 合 总 收 入 109, , , , ,485 增 速 26.04% 18.24% 19.71% 14.87% 16.28% 毛 利 率 27.20% 27.25% 27.47% 27.59% 27.72% 资 料 来 源 :WIND, 安 信 证 券 研 究 中 心 综 合 以 上 对 四 种 业 务 的 假 设, 我 们 预 计 公 司 年 营 业 收 入 分 别 为 12.9 亿 元 15.5 亿 元 17.8 亿 元 和 20.7 亿 元 增 速 分 别 为 18.12% 19.72% 14.87% 和 16.28% 年 净 利 润 为 1.97 亿 元 2.39 亿 元 2.77 亿 元 和 3.2 亿 元 增 速 分 别 为 17.4% 21.9% 15.6% 和 16.20% 全 面 摊 薄 后 EPS 分 别 为 0.82 元 1.00 元 1.15 元 和 1.34 元 表 11: 公 司 主 要 财 务 指 标 预 测 18

19 公 司 深 度 分 析 2010A 2011A 2012E 2013E 2014E 2015E 营 业 收 入 增 速 61.89% 26.04% 18.12% 19.72% 14.87% 16.28% 净 利 润 增 速 72.5% 22.6% 17.4% 21.9% 15.6% 16.2% 毛 利 率 28.4% 27.2% 27.3% 27.5% 27.6% 27.7% 销 售 费 用 率 6.0% 5.1% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 管 理 费 用 率 3.6% 5.6% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 财 务 费 用 率 -0.1% -1.2% -1.2% -1.1% -1.0% -0.9% 净 利 率 15.7% 15.2% 15.1% 15.4% 15.5% 15.5% ROE 32.5% 9.4% 10.3% 11.5% 12.2% 12.9% EPS 资 料 来 源 :WIND, 安 信 证 券 研 究 中 心 8.2. 估 值 及 投 资 建 议 表 12: 可 比 公 司 估 值 情 况 目 前 A 股 没 有 类 似 的 主 营 业 务 为 汽 车 车 灯 的 上 市 公 司, 因 此 我 们 选 取 了 以 下 6 家 汽 车 零 部 件 类 的 公 司 进 行 估 值 比 较 : 启 明 信 息 亚 太 股 份 中 鼎 股 份 万 向 钱 潮 特 尔 佳 和 万 里 扬 这 些 可 比 公 司 2012 年 PE 的 均 值 为 20 倍, 中 值 为 19 倍 股 票 代 码 证 券 简 称 收 盘 价 EPS PE (03.13) 2010A 2011E 2012E 2013E 2010A 2011E 2012E 2013E SZ 启 明 信 息 SZ 亚 太 股 份 SZ 中 鼎 股 份 SZ 万 向 钱 潮 SZ 特 尔 佳 SZ 万 里 扬 中 值 均 值 数 据 来 源 :WIND, 安 信 证 券 研 究 中 心 公 司 作 为 汽 车 车 灯 行 业 的 内 资 龙 头 企 业, 未 来 受 益 于 乘 用 车 行 业 的 发 展 新 老 配 套 客 户 对 车 灯 产 品 需 求 的 不 断 增 加, 以 及 公 司 车 灯 产 品 逐 步 高 端 化 等 的 因 素 驱 动, 公 司 营 收 及 净 利 润 将 保 持 较 高 的 增 速 因 此 我 们 给 予 公 司 的 目 标 价 为 16.4 元, 对 应 于 2012 年 20 倍 的 PE, 评 级 为 增 持 -A 9. 主 要 风 险 点 9.1. 原 材 料 价 格 巨 幅 波 动 风 险 公 司 主 要 原 材 料 来 自 于 塑 料 粒 子 和 光 源 原 材 料 采 购 成 本 占 总 成 本 的 比 例 在 80% 以 上, 如 果 未 来 原 材 料 价 格 大 幅 上 涨, 且 公 司 产 品 价 格 不 能 及 时 调 整 的 话, 将 会 对 公 司 经 营 19

20 星 宇 股 份 (601799) 情 况 造 成 较 大 的 不 利 影 响 9.2. 汽 车 销 量 大 幅 下 滑 风 险 公 司 主 要 产 品 为 乘 用 车 车 灯, 下 游 汽 车 行 业 的 生 产 销 售 规 模 直 接 影 响 公 司 主 要 产 品 的 市 场 状 况 汽 车 生 产 和 销 售 受 宏 观 经 济 影 响 较 大, 汽 车 行 业 与 宏 观 经 济 波 动 的 相 关 性 明 显 倘 若 汽 车 销 量 大 幅 下 滑, 将 造 成 公 司 产 品 订 单 减 少 销 售 困 难 存 货 积 压 等 状 况, 因 此 公 司 存 在 受 汽 车 销 量 大 幅 影 响 的 风 险 9.3. 技 术 研 发 和 产 品 开 发 风 险 汽 车 灯 具 的 制 造 技 术 处 于 不 断 更 新 进 步 中, 如 果 公 司 的 技 术 研 发 方 向 与 本 行 业 的 技 术 发 展 潮 流 市 场 需 求 变 化 趋 势 出 现 偏 差, 或 者 滞 后 于 技 术 发 展 潮 流 和 市 场 需 求 变 化, 将 使 本 公 司 在 竞 争 中 处 于 不 利 地 位 同 时, 汽 车 灯 具 产 品 开 发 周 期 较 长, 前 期 投 入 较 大, 如 果 配 套 的 整 车 车 型 销 售 数 量 不 能 达 到 预 期, 将 面 临 前 期 投 入 无 法 收 回 的 风 险, 进 而 对 公 司 盈 利 造 成 不 利 影 响 9.4. 人 才 流 失 风 险 公 司 的 业 务 需 要 大 量 具 有 管 理 和 技 术 专 长 的 员 工 一 方 面, 随 着 公 司 业 务 的 扩 展, 公 司 需 要 持 续 地 吸 引 优 秀 人 才 加 入 ; 另 一 方 面, 随 着 行 业 竞 争 对 手 在 人 才 方 面 的 竞 争 加 剧, 公 司 现 有 人 才 存 在 流 失 的 风 险 20

21 公 司 深 度 分 析 T_FSAndV S 财 务 报 表 预 测 和 估 值 数 据 汇 总 单 位 百 万 元 模 型 更 新 时 间 利 润 表 E 2013E 2014E 财 务 指 标 E 2013E 2014E 营 业 收 入 , , , ,782.9 成 长 性 减 : 营 业 成 本 , ,291.1 营 业 收 入 增 长 率 61.9% 26.0% 18.1% 19.7% 14.9% 营 业 税 费 营 业 利 润 增 长 率 81.1% 16.4% 22.5% 22.3% 15.8% 销 售 费 用 净 利 润 增 长 率 72.5% 22.6% 17.4% 21.9% 15.6% 管 理 费 用 EBITDA 增 长 率 81.1% 13.2% 24.2% 23.6% 15.2% 财 务 费 用 EBIT 增 长 率 88.0% 8.5% 22.6% 23.4% 16.7% 资 产 减 值 损 失 NOPLAT 增 长 率 79.7% 12.8% 19.1% 22.9% 16.4% 加 : 公 允 价 值 变 动 收 益 投 资 资 本 增 长 率 89.0% 63.9% 49.4% 16.0% -0.3% 投 资 和 汇 兑 收 益 净 资 产 增 长 率 50.5% 321.7% 7.8% 8.8% 9.3% 营 业 利 润 利 润 率 加 : 营 业 外 净 收 支 毛 利 率 28.4% 27.2% 27.3% 27.5% 27.6% 利 润 总 额 营 业 利 润 率 18.3% 16.9% 17.5% 17.9% 18.0% 减 : 所 得 税 净 利 润 率 15.7% 15.2% 15.1% 15.4% 15.5% 净 利 润 EBITDA/ 营 业 收 入 19.7% 17.7% 18.6% 19.2% 19.3% 资 产 负 债 表 E 2013E 2014E EBIT/ 营 业 收 入 18.2% 15.7% 16.3% 16.8% 17.0% 货 币 资 金 , , , ,752.1 运 营 效 率 交 易 性 金 融 资 产 固 定 资 产 周 转 天 数 应 收 帐 款 流 动 营 业 资 本 周 转 天 数 应 收 票 据 流 动 资 产 周 转 天 数 预 付 帐 款 应 收 帐 款 周 转 天 数 存 货 存 货 周 转 天 数 其 他 流 动 资 产 总 资 产 周 转 天 数 可 供 出 售 金 融 资 产 投 资 资 本 周 转 天 数 持 有 至 到 期 投 资 投 资 回 报 率 长 期 股 权 投 资 ROE 32.5% 9.4% 10.3% 11.5% 12.2% 投 资 性 房 地 产 ROA 15.7% 7.3% 7.8% 8.6% 8.9% 固 定 资 产 ROIC 104.4% 62.3% 45.3% 37.3% 37.4% 在 建 工 程 费 用 率 无 形 资 产 销 售 费 用 率 6.0% 5.1% 5.0% 5.0% 5.0% 其 他 非 流 动 资 产 管 理 费 用 率 3.6% 5.6% 5.0% 5.0% 5.0% 资 产 总 额 , , , ,109.6 财 务 费 用 率 -0.1% -1.2% -1.2% -1.1% -1.0% 短 期 债 务 三 费 / 营 业 收 入 9.5% 9.5% 8.8% 8.9% 9.1% 应 付 帐 款 偿 债 能 力 应 付 票 据 资 产 负 债 率 51.8% 22.6% 24.4% 26.1% 26.9% 其 他 流 动 负 债 负 债 权 益 比 107.3% 29.2% 32.3% 35.3% 36.9% 长 期 借 款 流 动 比 率 其 他 非 流 动 负 债 速 动 比 率 负 债 总 额 利 息 保 障 倍 数 少 数 股 东 权 益 分 红 指 标 股 本 DPS( 元 ) 留 存 收 益 , , , ,029.6 分 红 比 率 22.0% 32.6% 30.0% 30.0% 30.0% 股 东 权 益 , , , ,279.5 股 息 收 益 率 0.9% 1.6% 1.7% 2.1% 2.4% 现 金 流 量 表 E 2013E 2014E 业 绩 和 估 值 指 标 E 2013E 2014E 净 利 润 EPS( 元 ) 加 : 折 旧 和 摊 销 BVPS( 元 ) 资 产 减 值 准 备 PE(X) 公 允 价 值 变 动 损 失 PB(X) 财 务 费 用 P/FCF 投 资 收 益 P/S 少 数 股 东 损 益 EV/EBITDA 营 运 资 金 的 变 动 CAGR(%) 20.5% 18.3% 17.8% 15.9% 16.3% 经 营 活 动 产 生 现 金 流 量 PEG 投 资 活 动 产 生 现 金 流 量 ROIC/WACC 融 资 活 动 产 生 现 金 流 量 , REP 资 料 来 源 : 安 信 证 券 研 究 中 心 Wind.NET 资 讯 21

22 T_Disclaimer T_AuthorInfo 星 宇 股 份 (601799) T_AuthorInfo 分 析 师 简 介 张 龙, 电 力 行 业 首 席 分 析 师, 毕 业 于 清 华 大 学, 工 学 硕 士,2003 年 开 始 证 券 行 业 研 究,2007 年 4 月 加 盟 安 信 证 券 研 究 中 心 新 财 富 2007 年 最 佳 分 析 师 电 力 及 公 用 事 业 行 业 第 三 名 分 析 师 声 明 T_AuthorS tatemen t 张 龙 声 明, 本 人 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格, 勤 勉 尽 责 诚 实 守 信 本 人 对 本 报 告 的 内 容 和 观 点 负 责, 保 证 信 息 来 源 合 法 合 规 研 究 方 法 专 业 审 慎 研 究 观 点 独 立 公 正 分 析 结 论 具 有 合 理 依 据, 特 此 声 明 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 的 说 明 T_Company State ment 安 信 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 经 中 国 证 券 监 督 管 理 委 员 会 核 准, 取 得 证 券 投 资 咨 询 业 务 许 可 本 公 司 及 其 投 资 咨 询 人 员 可 以 为 证 券 投 资 人 或 客 户 提 供 证 券 投 资 分 析 预 测 或 者 建 议 等 直 接 或 间 接 的 有 偿 咨 询 服 务 发 布 证 券 研 究 报 告, 是 证 券 投 资 咨 询 业 务 的 一 种 基 本 形 式, 本 公 司 可 以 对 证 券 及 证 券 相 关 产 品 的 价 值 市 场 走 势 或 者 相 关 影 响 因 素 进 行 分 析, 形 成 证 券 估 值 投 资 评 级 等 投 资 分 析 意 见, 制 作 证 券 研 究 报 告, 并 向 本 公 司 的 客 户 发 布 免 责 声 明 本 报 告 仅 供 安 信 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 的 客 户 使 用 本 公 司 不 会 因 为 任 何 机 构 或 个 人 接 收 到 本 报 告 而 视 其 为 本 公 司 的 当 然 客 户 本 报 告 基 于 已 公 开 的 资 料 或 信 息 撰 写, 但 本 公 司 不 保 证 该 等 信 息 及 资 料 的 完 整 性 准 确 性 本 报 告 所 载 的 信 息 资 料 建 议 及 推 测 仅 反 映 本 公 司 于 本 报 告 发 布 当 日 的 判 断, 本 报 告 中 的 证 券 或 投 资 标 的 价 格 价 值 及 投 资 带 来 的 收 入 可 能 会 波 动 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 能 撰 写 并 发 布 与 本 报 告 所 载 资 料 建 议 及 推 测 不 一 致 的 报 告 本 公 司 不 保 证 本 报 告 所 含 信 息 及 资 料 保 持 在 最 新 状 态, 本 公 司 将 随 时 补 充 更 新 和 修 订 有 关 信 息 及 资 料, 但 不 保 证 及 时 公 开 发 布 同 时, 本 公 司 有 权 对 本 报 告 所 含 信 息 在 不 发 出 通 知 的 情 形 下 做 出 修 改, 投 资 者 应 当 自 行 关 注 相 应 的 更 新 或 修 改 任 何 有 关 本 报 告 的 摘 要 或 节 选 都 不 代 表 本 报 告 正 式 完 整 的 观 点, 一 切 须 以 本 公 司 向 客 户 发 布 的 本 报 告 完 整 版 本 为 准, 如 有 需 要, 客 户 可 以 向 本 公 司 投 资 顾 问 进 一 步 咨 询 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 本 公 司 及 所 属 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 或 期 权 并 进 行 证 券 或 期 权 交 易, 也 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 者 争 取 提 供 投 资 银 行 财 务 顾 问 或 者 金 融 产 品 等 相 关 服 务, 提 请 客 户 充 分 注 意 客 户 不 应 将 本 报 告 为 作 出 其 投 资 决 策 的 惟 一 参 考 因 素, 亦 不 应 认 为 本 报 告 可 以 取 代 客 户 自 身 的 投 资 判 断 与 决 策 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议, 无 论 是 否 已 经 明 示 或 暗 示, 本 报 告 不 能 作 为 道 义 的 责 任 的 和 法 律 的 依 据 或 者 凭 证 在 任 何 情 况 下, 本 公 司 亦 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 本 报 告 版 权 仅 为 本 公 司 所 有, 未 经 事 先 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 发 表 转 发 或 引 用 本 报 告 的 任 何 部 分 如 征 得 本 公 司 同 意 进 行 引 用 刊 发 的, 需 在 允 许 的 范 围 内 使 用, 并 注 明 出 处 为 安 信 证 券 股 份 有 限 公 司 研 究 中 心, 且 不 得 对 本 报 告 进 行 任 何 有 悖 原 意 的 引 用 删 节 和 修 改 安 信 证 券 股 份 有 限 公 司 对 本 声 明 条 款 具 有 惟 一 修 改 权 和 最 终 解 释 权 22

23 公 司 深 度 分 析 公 司 评 级 体 系 收 益 评 级 : 买 入 未 来 6 个 月 的 投 资 收 益 率 领 先 沪 深 300 指 数 15% 以 上 ; 增 持 未 来 6 个 月 的 投 资 收 益 率 领 先 沪 深 300 指 数 5% 至 15%; 中 性 未 来 6 个 月 的 投 资 收 益 率 与 沪 深 300 指 数 的 变 动 幅 度 相 差 -5% 至 5%; 减 持 未 来 6 个 月 的 投 资 收 益 率 落 后 沪 深 300 指 数 5% 至 15%; 卖 出 未 来 6 个 月 的 投 资 收 益 率 落 后 沪 深 300 指 数 15% 以 上 ; 风 险 评 级 : A 正 常 风 险, 未 来 6 个 月 投 资 收 益 率 的 波 动 小 于 等 于 沪 深 300 指 数 波 动 ; B 较 高 风 险, 未 来 6 个 月 投 资 收 益 率 的 波 动 大 于 沪 深 300 指 数 波 动 ; 销 售 联 系 人 T_Sales 朱 贤 上 海 联 系 人 凌 洁 上 海 联 系 人 zhuxian@essence.com.cn lingjie@essence.com.cn 黄 方 禅 上 海 联 系 人 张 勤 上 海 联 系 人 huangfc@essence.com.cn zhangqin@essence.com.cn 梁 涛 上 海 联 系 人 马 正 南 北 京 联 系 人 liangtao@essence.com.cn mazn@essence.com.cn 潘 冬 亮 北 京 联 系 人 周 蓉 北 京 联 系 人 pandl@essence.com.cn zhourong@essence.com.cn 胡 珍 深 圳 联 系 人 李 国 瑞 深 圳 联 系 人 huzhen@essence.com.cn ligr@essence.com.cn 安 信 证 券 研 究 中 心 T_Reg ion 深 圳 深 圳 市 福 田 区 深 南 大 道 2008 号 中 国 凤 凰 大 厦 1 栋 7 层 邮 编 : 上 海 上 海 市 浦 东 新 区 世 纪 大 道 1589 号 长 泰 国 际 金 融 大 厦 16 层 邮 编 : 北 京 北 京 市 西 城 区 金 融 大 街 5 号 新 盛 大 厦 B 座 19 层 邮 编 :