内容目录乘全球甾体激素转移之风, 甾体药物龙头触底反转... 5 仙琚制药 : 原料药 + 制剂一体化的甾体激素龙头公司... 5 甾体激素制剂 : 治疗一线用药, 市场空间大, 竞争格局好... 5 黄体酮 : 公司单品收入最大的制剂品种, 独家胶囊规格... 6 肌松药行业 : 产品升级, 国

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楼帐炀蔡
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2017 年 02 月 07 日仙琚制药 (002332.SZ) 化学制药行业证券研究报告评级 : 买入首次评级公司深度研究市场价格 ( 人民币 ): 12.50 元乘全球甾体激素转移之风, 甾体药物龙头触底反转长期竞争力评级 : 高于行业均值市场数据 ( 人民币 ) 已上市流通 A 股 ( 百万股 ) 468.11 总市值 ( 百万元 ) 7,635.

20 每股经营性现金流 ( 元 ) 0.28 0.33 0.53 0.39 0.53 市盈率 ( 倍 ) 98.45 86.85 58.00 40.97 27.87 行业优化市盈率 ( 倍 ) 38.66 67.07 61.41 61.41 61.41 净利润增长率 (%) -6.43% 87.93% 26.70% 41.59% 46.98% 净资产收益率 (%) 4.67% 4.98% 6.

1 2017 年 02 月 07 日仙琚制药 ( SZ) 化学制药行业证券研究报告评级 : 买入首次评级公司深度研究市场价格 ( 人民币 ): 元乘全球甾体激素转移之风, 甾体药物龙头触底反转长期竞争力评级 : 高于行业均值市场数据 ( 人民币 ) 已上市流通 A 股 ( 百万股 ) 总市值 ( 百万元 ) 7, 年内股价最高最低 ( 元 ) 14.57/9.66 沪深 300 指数深证成指公司基本情况 ( 人民币 ) 项目 E 2017E 2018E 摊薄每股收益 ( 元 ) 每股净资产 ( 元 ) 每股经营性现金流 ( 元 ) 市盈率 ( 倍 ) 行业优化市盈率 ( 倍 ) 净利润增长率 (%) -6.43% 87.93% 26.70% 41.59% 46.98% 净资产收益率 (%) 4.67% 4.98% 6.10% 8.15% 10.96% 总股本 ( 百万股 ) 来源 : 公司年报国金证券研究所王建礼联系人 wjianli@gjzq.com.cn 投资逻辑原料药 + 制剂一体化甾体激素龙头公司 : 甾体激素制剂产品线齐全, 在性激素肌松药呼吸科等领域处于领先的地位, 核心品种属于治疗一线用药, 产品空间大, 竞争格局好, 受益于新一轮招标 ; 公司扩张销售队伍, 加强学术推广, 制剂业务继续保持高速增长甾体激素原料药 : 甾体激素合成链长, 产物多, 天然具有高壁垒, 全球处于转移阶段 ; 目前国内新技术扩散进入尾声, 原料药价格经过一轮下跌之后进入底部区域 ; 仙琚制药采取新工艺, 以保证市场为核心, 丰富高端原料药品类, 进入国际规范市场, 有望获取国际 CMO 订单, 成为全球重要的甾体激素 API 供应商整体原料药业务进入底部区域, 未来盈利有望改善 OTC: 去库存, 销售队伍扩张, 优化考核方式, 通过代理等模式丰富产品品类, 加强品牌建设, 预计恢复正常增长管理层激励到到位 : 公司高管持股比例高, 新一轮非公开发行核心人员参与, 激励到位, 利益与公司一致投资建议我们认为公司在甾体激素领域有巨大的领先优势, 制剂业务维持高速增长, 原料药业务进入底部,OTC 业务恢复增长, 公司业绩出现拐点, 预计公司年 EPS 分别为 0.22/0.31/0.46, 对应目前 PE 分别为 58/41/28 倍, 考虑到公司在甾体激素领域的强势布局, 给予买入评级风险医保控费二次议价招标降价原料药价格下跌李敬雷分析师 SAC 执业编号 :S (8621) lijingl@gjzq.com.cn 此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此

2 内容目录乘全球甾体激素转移之风, 甾体药物龙头触底反转... 5 仙琚制药 : 原料药 + 制剂一体化的甾体激素龙头公司... 5 甾体激素制剂 : 治疗一线用药, 市场空间大, 竞争格局好... 5 黄体酮 : 公司单品收入最大的制剂品种, 独家胶囊规格... 6 肌松药行业 : 产品升级, 国产化程度高, 市场空间大, 竞争格局好... 8 罗库溴铵 : 肌松一线用药, 竞争格局良好, 进口替代空间大, 招标受益 10 顺阿曲库铵 : 肌松药最大单品, 竞争格局好维库溴铵 : 老一代肌松药, 逐渐被取代呼吸科噻托溴铵 : 治疗金标准, 竞争格局良好, 进口替代空间巨大糠酸莫米松 : 一线用药, 市场加速教育, 原研有望获批共同做大市场甾体激素原料药 : 天然高壁垒, 集中度提高趋势甾体激素原料药技术升级 : 双烯到雄烯二酮 (4-AD) 路线切换带来格局变换新工艺技术扩散进入尾声仙琚制药策略 : 以保证市场为核心, 逐步优化工艺, 盈利有望改善仙琚制药原料药发展战略 : 稳定工艺, 丰富品类, 成为全球重要的 API 供应商 OTC: 去库存 + 队伍扩张 + 品牌建设 + 品类丰富队伍扩张 + 去库存品牌建设 + 品类丰富研发 : 合作研发 + 海外品种引进合作研发自主研发 : 聚焦甾体激素领域, 丰富产品线管理层 : 管理层持股较多, 员工激励到位国企改制成功, 管理层持股较多员工持股计划 : 激励到位, 员工与公司利益一致盈利预测和投资意见风险提示

3 图表目录图表 1: 仙琚制药收入及利润 ( 百万 )... 5 图表 2: 仙琚制药利润率及 ROE 变化... 5 图表 3: 仙琚制药主要的甾体激素制剂类产品... 6 图表 4: 仙琚制药黄体酮胶囊竞争格局... 6 图表 5: 仙琚制药黄体酮胶囊销售... 7 图表 6: 仙琚制药黄体酮胶囊国内竞争格局... 7 图表 7: 仙琚制药黄体酮胶囊 (50mg/ 粒 ) 中标价... 7 图表 8: 仙琚制药黄体酮胶囊 (50mg 20 粒 ) 中标价... 8 图表 9: 常用肌松药临床效果对比... 9 图表 10: 国内肌松药市场增长... 9 图表 11: 国内肌松药市场竞争格局... 9 图表 12: 主要肌松药全麻手术估算费用对比图表 13: 主要肌松药市场份额图表 14: 罗库溴铵国内药品批准文号图表 15: 罗库溴铵国内销售情况图表 16: 罗库溴铵国内竞争格局图表 17: 罗库溴铵 5ml 规格中标价对比图表 18: 仙琚制药 5ml 罗库溴铵中标价变化图表 19: 仙琚制药罗库溴铵销售图表 20: 仙琚制药罗库溴铵 (5ml:50mg) 中标情况图表 21: 罗库溴铵国内仿制药注册审批状况图表 22: 顺阿曲库铵国内药品批件及格局图表 23: 顺阿曲库铵国内销售状况图表 24: 顺阿曲库铵国内竞争格局图表 25: 顺阿曲库铵国内最新中标情况图表 26: 仙琚制药顺阿曲库铵 (5mg) 中标价图表 27: 仙琚制药顺阿曲库铵国内销售额图表 28: 仙琚制药顺阿曲库铵 (5mg) 国内中标价图表 29: 顺阿曲库铵国内药品注册情况图表 30: 维库溴铵国内销售状况图表 31: 仙琚制药维库溴铵国内销售图表 32: 国内 COPD 用药销售状况图表 33: 噻托溴铵国内药品注册情况图表 34: 噻托溴铵国内销售状况图表 35: 噻托溴铵国内竞争格局图表 36: 噻托溴铵最新中标价图表 37: 仙琚制药噻托溴铵粉雾剂销售额

4 图表 38: 糠酸莫米松鼻喷雾剂国内药品注册情况图表 39: 仙琚制药糠酸莫米松鼻喷雾剂 (50ug/ 掀 *60 掀 ) 中标价图表 40: 糠酸莫米松鼻喷雾剂国内研发注册图表 41: 甾体激素原料药反应链图表 42: 甾体激素传统工艺路线与生物技术路线对比图表 43: 双烯与皂素价格变化图表 44:4-AD 9- 羟基雄烯二酮价格变化图表 45: 仙琚制药在研产品情况图表 46: 仙琚制药股权结构图表 47: 公司非公开发行情况

5 乘全球甾体激素转移之风, 甾体药物龙头触底反转仙琚制药 : 原料药 + 制剂一体化的甾体激素龙头公司公司前身为仙居制药厂, 创建于 1972 年, 是国内规模最大品种最为齐全的甾体药物生产厂家, 是国家计划生育药物定点生产厂家国家火炬计划重点高新技术企业全国守合同重信用企业等公司是原料药和制剂的综合生产厂家, 主营业务为甾体原料药和制剂的研制生产与销售公司产品主要分为皮质激素类药物性激素类药物 ( 妇科及计生用药 ) 麻醉与肌松类药物三大类共有近 200 个品种, 拥有 300 吨原料药 100 亿片片剂 5 亿粒胶囊 5 亿支水针 2000 万支冻干粉针剂 3500 万支乳膏剂 6000 万袋颗粒剂的生产能力目前, 公司全部产品均已通过国家 GMP 认证维库溴铵醋酸泼尼松泼尼松龙醋酸甲羟孕酮等 13 个产品获得美国 FDA 认证通过 ; 醋酸环丙孕酮泼尼松龙炔诺酮等 9 个产品获得了欧盟 CEP 证书 ; 泼尼松龙二丙酸倍他米松戊酸倍他米松通过了韩国 KFDA 认证 ; 小容量注射剂生产线及综合固体制剂生产线 ( 一 ) 均通过哥伦比亚 INVIMA 认证公司 2015 年收入 24.8 亿, 扣非净利润 9333 万元毛利率 43.7%, 净利润率 4.2%,ROE 4.98% 公司总资产 35.2 亿, 资产负债率 37.8% 过去几年由于原料药技术更新及下游价格波动, 导致公司的净利率和毛利率出现大幅波动从 2015 年开始, 随着公司采用新技术工艺以及原料药价格边际变化的企稳, 公司的利润率出现反转图表 1: 仙琚制药收入及利润 ( 百万 ) 图表 2: 仙琚制药利润率及 ROE 变化来源 : 公司公告国金证券研究所来源 : 公司公告国金证券研究所甾体激素制剂 : 治疗一线用药, 市场空间大, 竞争格局好甾体药物在化学药物体系中占有重要的地位, 治疗效果明确, 在呼吸性激素肌松领域有不可替代的效果目前, 全世界生产的甾体药物品种已达 300 多种, 其中最主要的为甾体激素药物, 仙琚是国内规模最大品种最为齐全的甾体药物生产厂家从产品类别来看, 公司的主要包括甾体激素原料药和甾体激素制剂两大类甾体激素制剂, 从治疗领域来看, 主要分为皮质激素类药物性激素类药物 ( 妇科及计生用药 ) 麻醉与肌松类药物三大类 - 5 -

图表 3: 仙琚制药主要的甾体激素制剂类产品图表 4: 仙琚制药黄体酮胶囊竞争格局黄体酮 : 公司单品收入最大的制剂品种, 独家胶囊规格黄体酮是由卵巢黄体分泌的一种天然孕激素, 是维持女性妊娠所必需的临床上主要用于先兆流产和习惯性流产经前期紧张综合症无排卵型宫血和无排卵型闭经还可与雌激素联合使用治疗更年期综合症, 临床应用空间大黄体酮主要分为注射剂型栓剂型和胶囊剂型,

6 图表 3: 仙琚制药主要的甾体激素制剂类产品图表 4: 仙琚制药黄体酮胶囊竞争格局黄体酮 : 公司单品收入最大的制剂品种, 独家胶囊规格黄体酮是由卵巢黄体分泌的一种天然孕激素, 是维持女性妊娠所必需的临床上主要用于先兆流产和习惯性流产经前期紧张综合症无排卵型宫血和无排卵型闭经还可与雌激素联合使用治疗更年期综合症, 临床应用空间大黄体酮主要分为注射剂型栓剂型和胶囊剂型, 黄体酮注射液属于国家医保甲类,12 版基药, 但作为维持妇女妊娠的保胎药使用时, 由于需要频繁注射, 使用十分不便, 黄体酮胶囊剂型使用方便, 连续多年市场份额在 70%~80% 黄体酮临床应用成熟, 国内十几家企业拥有注射剂批文, 但目前只有四家企业 ( 其中一家为外企 ) 拥有黄体酮胶囊剂型批文, 属于国家医保乙类, 仙琚制药的益玛欣规格独家 (50mg), 具备较强的竞争力研发方面 : 仅有 LABORATORIOS EFFIK,S.A. 申报软胶囊剂型, 但是已经暂停, 短时间内竞争格局稳定药品名称药品规格生产单位批准文号同品种数 ( 同品规数 ) 批准日期黄体酮软胶囊 100mg 浙江爱生药业有限公司国药准字 H (2) 2015/4/3 黄体酮软胶囊 0.1g 浙江医药股份有限公司新昌制药厂国药准字 H (2) 2015/5/25 黄体酮胶囊 50mg 浙江仙琚制药股份有限公司国药准字 H (1) 2015/5/15 黄体酮软胶囊 0.1g Besins Manufacturing Belgium H /10/16 黄体酮软胶囊 0.2g Besins Manufacturing Belgium H /5/6 来源 :CFDA 国金证券研究所仙琚制药的黄体酮胶囊 ( 益玛欣 ) 属于国家医保乙类,12 版基药, 一直是国内的第一品牌,09 年之后占据市场第一,15 年受渠道库存影响, 公司终端销售在 2.5 亿左右, 增速 3.7%, 预计终端实际增速在 15% 左右受益于二胎政策, 保守假设每年新生人口维持在 1600 万人水平, 假设其中有 20% 孕妇服用黄体酮, 按益玛欣 ( 仙琚的黄体酮胶囊 ) 日服用金额 8 元计算, 每人服用时间按 6-8 天一疗程, 共服用 3 个月的经典方案假设, 则保胎药的市场空间在 10 亿元以上 - 6 -

31 元附近, 相对于上一轮标期的平均降价幅度在 10% 左右, 从中标区域来看,

7 图表 5: 仙琚制药黄体酮胶囊销售图表 6: 仙琚制药黄体酮胶囊国内竞争格局仙琚制药黄体酮胶囊以前主要集中于调经保胎适应症, 未来计划拓展到生殖领域 ; 从招标价格来看, 受益于独家规格 (50mg), 益玛欣价格稳定, 截止至 2016 年 12 月份最低中标价在元附近, 相对于上一轮标期的平均降价幅度在 10% 左右, 从中标区域来看, 上一轮招标共有 24 个区域中标, 本轮招标目前有 15 个区域中标 ; 考虑到新区域中标二胎政策及适应症拓展, 预计维持稳健增长图表 7: 仙琚制药黄体酮胶囊 (50mg/ 粒 ) 中标价 - 7 -

8 图表 8: 仙琚制药黄体酮胶囊 (50mg 20 粒 ) 中标价肌松药行业 : 产品升级, 国产化程度高, 市场空间大, 竞争格局好肌松药是骨骼肌松弛药的简称, 临床上使用肌松药有两个目的 :(1) 全麻手术, 肌松后便于插管 ;(2) 肌肉松弛有助于实施手术 ;(3) 降低麻醉剂的使用量, 减少对病人的深度麻醉, 因为深度麻醉往往会带来副作用理想肌松药的特质 : 非去极化, 起效快血流动力学稳定, 无组胺释放, 无蓄积作用, 作用可逆转等罗库溴安是目前最理想的肌松药, 但国内由于拮抗剂尚未上市产品价格及销售推广等因素, 以顺阿曲库铵为主 - 8 -

5 亿,5 年 CAGR 15% 肌松药市场国产化程度比较高, 主要参与者包括恒瑞医药东英药业仙琚制药, 其中恒瑞医药以阿库曲安顺阿库曲安等核心品种占据 50%

9 图表 9: 常用肌松药临床效果对比来源 : 临床路径国金证券研究所目前全麻手术量在 1200 万台 / 年, 维持 15% 左右的增长, 预计 2020 年, 全麻手术在 2500 万万台 / 年左右过去 5 年肌松药市场由 8.8 亿增长到 17.5 亿,5 年 CAGR 15% 肌松药市场国产化程度比较高, 主要参与者包括恒瑞医药东英药业仙琚制药, 其中恒瑞医药以阿库曲安顺阿库曲安等核心品种占据 50% 左右的市场份额图表 10: 国内肌松药市场增长图表 11: 国内肌松药市场竞争格局从临床使用情况来看, 一台全麻手术, 顺阿曲库铵的费用是罗库溴安的 2-3 倍, 受此影响, 目前顺阿曲库铵占据超过 75% 的市场份额, 而罗库溴铵的市场份额仅在 15% 左右 - 9 -

竞争格局良好, 进口替代空间大, 招标受益罗库溴铵医保乙类, 非基药, 销售额由 11 年的 8400 万增长到 15 年 2 亿,CAGR 20% 目前国内罗库溴铵药物批件主要有三家,

10 图表 12: 主要肌松药全麻手术估算费用对比仙琚制药的肌松药主要有 : 罗库溴铵维库溴铵顺阿曲库铵 ; 其中维库溴铵罗库溴铵公司占据市场主导地位 ; 公司早期推广以罗库溴铵为主, 后来调整战略, 在推广罗库溴铵的同时加大对顺阿曲库铵的推广, 由此顺阿曲库铵迅速上量来源 : 临床路径国金证券研究所图表 13: 主要肌松药市场份额罗库溴铵 : 肌松一线用药, 竞争格局良好, 进口替代空间大, 招标受益罗库溴铵医保乙类, 非基药, 销售额由 11 年的 8400 万增长到 15 年 2 亿,CAGR 20% 目前国内罗库溴铵药物批件主要有三家, 其中华北制药 15 年底获批, 尚未形成规模销售, 市场主要由仙琚制药和 Organon 占据 ; 从终端销售来看, 仙琚制药的市占率在不断提高, 随着新一轮招标落地, 进口替代有望加速

图表 14: 罗库溴铵国内药品批准文号药品名称药品规格生产单位批准文号同品种数 ( 同品规数 ) 批准日期罗库溴铵注射液 2.5ml:25mg N.V. Organon H20130475 3(3) 2013/6/27 罗库溴铵注射液 5ml:50mg 浙江仙琚制药股份有限公司国药准字 H20093186 3(3) 2013/12/26 罗库溴铵注射液 2.

5ml:25mg 华北制药股份有限公司国药准字 H20103495 3(3) 2015/12/3 图表 15: 罗库溴铵国内销售情况图表 16: 罗库溴铵国内竞争格局招标 : 由于竞争格局良好, 仙琚制药罗库溴铵主要规格 ( 5ml: 50mg) 中标价保持稳定, 维持在 65 元附近 ; 从中标区域来看, 上一轮的中标区域有 18 个, 本轮截止至 2016 年 12 月的中标区域在

11 图表 14: 罗库溴铵国内药品批准文号药品名称药品规格生产单位批准文号同品种数 ( 同品规数 ) 批准日期罗库溴铵注射液 2.5ml:25mg N.V. Organon H (3) 2013/6/27 罗库溴铵注射液 5ml:50mg 浙江仙琚制药股份有限公司国药准字 H (3) 2013/12/26 罗库溴铵注射液 2.5ml:25mg 浙江仙琚制药股份有限公司国药准字 H (3) 2013/12/26 罗库溴铵注射液 5ml:50mg N.V.Organon H (3) 2014/11/13 罗库溴铵注射液 5ml:50mg 华北制药股份有限公司国药准字 H (3) 2015/12/3 罗库溴铵注射液 2.5ml:25mg 华北制药股份有限公司国药准字 H (3) 2015/12/3 图表 15: 罗库溴铵国内销售情况图表 16: 罗库溴铵国内竞争格局招标 : 由于竞争格局良好, 仙琚制药罗库溴铵主要规格 ( 5ml: 50mg) 中标价保持稳定, 维持在 65 元附近 ; 从中标区域来看, 上一轮的中标区域有 18 个, 本轮截止至 2016 年 12 月的中标区域在 13 个, 整体共有 25 个区域有中标价, 中标区域还有空间 ; 从中标价格来看, 本轮已招标省份的中标价平均降幅在 5-25% 之间, 新中标价格都接近最低中标价, 短期再降价空间不大, 而新一轮招标尚未招标的区域的价格相对于最低中标价的溢价率在 10-20% 左右同类相比, 仙琚制药价格是进口的 60%, 华北制药价格类似, 在医保控费情况下, 相对于进口产品竞争力提升仙琚制药罗库溴铵 15 年销售 1.7 亿, 同比增长 16%, 考虑到公司 15 年销售队伍的扩张, 预计继续保持超越行业的增速, 市占率进一步提高图表 17: 罗库溴铵 5ml 规格中标价对比

12 图表 18: 仙琚制药 5ml 罗库溴铵中标价变化图表 19: 仙琚制药罗库溴铵销售图表 20: 仙琚制药罗库溴铵 (5ml:50mg) 中标情况

市占率逐步下降, 外资 GSK 目前基本已经退出市场, 恒瑞医药凭借强大销售能力, 目前占据 65% 的市场份额, 竞争格局良好 15

13 图表 21: 罗库溴铵国内仿制药注册审批状况研发端来看 : 短时间没有竞品上市, 现有格局保持稳定来源 :CFDA 国金证券研究所顺阿曲库铵 : 肌松药最大单品, 竞争格局好顺阿曲库铵属于国家医保乙类, 非基药目前国内主要有四家, 其中东英药业被上海医药收购, 市占率逐步下降, 外资 GSK 目前基本已经退出市场, 恒瑞医药凭借强大销售能力, 目前占据 65% 的市场份额, 竞争格局良好 15 年顺阿曲库铵国内销售 11 亿左右, 同比增长 8.3%, 受控费等因素影响, 增速下滑比较大图表 22: 顺阿曲库铵国内药品批件及格局

28 元, 最新中标价相对于最低中标价, 溢价率在 10-20% 左右, 价格联动之后仍有一定的降价压力同类相比, 仙琚的价格比东英略低, 而且 10mg 规格相对于 5mg 规格, 价格接近 2 倍, 但是随着控费推进, 仙琚竞争优势提高仙琚逐步加强顺阿曲库铵的销售,15

14 图表 23: 顺阿曲库铵国内销售状况图表 24: 顺阿曲库铵国内竞争格局目前, 顺阿曲库铵注射液共有 10mg 和 5mg 两种规格, 而仙琚制药获批了 5mg 规格从中标价来看, 仙琚中标价比较稳定, 一直维持在 50 元 / 支的水平从中标区域来看, 上一轮的中标区域在 8 个左右, 而新一轮的中标区域达 14 个, 目前合计有 19 个省份有中标数据, 尚待招标省份较多从中标价格来看, 新一轮中标价格相对于上一轮降价幅度在 20-30% 左右, 幅度较大 ; 新一轮的最低中标价为 2016 年天津市的元, 最新中标价相对于最低中标价, 溢价率在 10-20% 左右, 价格联动之后仍有一定的降价压力同类相比, 仙琚的价格比东英略低, 而且 10mg 规格相对于 5mg 规格, 价格接近 2 倍, 但是随着控费推进, 仙琚竞争优势提高仙琚逐步加强顺阿曲库铵的销售,15 年终端销售 8800 万, 同比增长 59.5% 随着销售队伍的到位, 预计 16 年仍将保持高速增长, 未来有可能形成仙琚制药和恒瑞医药双寡头的局面图表 25: 顺阿曲库铵国内最新中标情况图表 26: 仙琚制药顺阿曲库铵 (5mg) 中标价图表 27: 仙琚制药顺阿曲库铵国内销售额

15 图表 28: 仙琚制药顺阿曲库铵 (5mg) 国内中标价图表 29: 顺阿曲库铵国内药品注册情况研发方面, 皇隆制药排队比较靠前, 考虑到肌松药需要专业的学术队伍, 同时错过新一轮招标, 短时间内不会造成格局的变化

维库溴铵 : 老一代肌松药, 逐渐被取代由于临床效果没有优势且定价较低, 销售额逐渐降低, 逐步被取代, 预计未来维持千万级别图表 30: 维库溴铵国内销售状况图表 31: 仙琚制药维库溴铵国内销售呼吸科全球范围看 COPD 造成的死亡率逐渐上升, 已经是一种主要的致死疾病 WHO 估计全球共有 11 亿人吸烟, 预计到 2025 年将升至 16 亿人, CAGR 为 3.

16 维库溴铵 : 老一代肌松药, 逐渐被取代由于临床效果没有优势且定价较低, 销售额逐渐降低, 逐步被取代, 预计未来维持千万级别图表 30: 维库溴铵国内销售状况图表 31: 仙琚制药维库溴铵国内销售呼吸科全球范围看 COPD 造成的死亡率逐渐上升, 已经是一种主要的致死疾病 WHO 估计全球共有 11 亿人吸烟, 预计到 2025 年将升至 16 亿人, CAGR 为 3.82%, 其中大部分增量来自中低收入的发展中国家据世界卫生组织估计, 全球 COPD 患者有 2.1 亿人 (2007 年数据 ), COPD 在全球疾病死亡原因中, 仅次于心脏病脑血管病和急性肺部感染, 与艾滋病一起并列第 4 位而据世界银行发表的研究, 至 2020 年 COPD 将成为世界疾病经济负担的第五位由于环境等因素, 国内 COPD 的防治形势非常严峻, 成为大病种由于近年来城市空气质量逐渐变差, 雾霾等重污染天气盛行, 城市人群生活压力的变化也会带来免疫力的下降, 对气候变化及刺激性气体的抵抗能力也会出现不同程度的弱化, 呼吸系统方面的发病率 ( 包括 COPD) 会有逐渐扩大的趋势在国内, 由钟南山院士主持的一种流行病学调查结果显示, 目前中国 COPD 总体患病率为 8.2%, 其中男性患病率为 12.4%, 女性患病率为 5.1% COPD 患者在中国已经超过 4000 万人, 其中每年有 128 万人死于该疾病 COPD 市场 : 迅速增长的蓝海市场据 Decision Resources 日前发布的一份报告显示, 目前全球 COPD 药物市场规模在 110 亿美元左右, 主要由勃林格殷格翰和辉瑞的长效毒蕈碱受体拮抗剂 (LAMA) 思力华 ( 噻托溴铵 ) 葛兰素史克的长效 β 激动剂 (LABA)/ 吸入性糖皮质激素 (ICS) 舒利迭 ( 沙美特罗替卡松 ) 统治, 在 2012 年, 这 2 大类药物销售额占到了 COPD 市场的 2/3;Decision Resources 同时预测到 2022 年 COPD 市场将增长到 140 亿美元

17 随着国内发病率和治疗率的提高, 根据终端数据估计, 目前国内终端销售在 20 亿左右, 过去 5 年 CAGR19%, 由于是慢性病且随着发病率的提高, 预计未来将保持快速增长图表 32: 国内 COPD 用药销售状况噻托溴铵 : 治疗金标准, 竞争格局良好, 进口替代空间巨大 2002 年, 勃林格殷格翰与辉瑞合作推出了首个治疗 COPD 的特效药噻托溴铵吸入剂 ( 商品名思力华 ), 作用强且持续时间长达 24 小时, 是目前唯一一种 1 天只需给药 1 次的用于 COPD 维持治疗的吸入性支气管扩张剂, 被誉为 COPD 治疗中的金标准思力华 2013 年销售额为 35 亿欧元, 是名符其实的超级重磅炸弹由于国内市场拓展较晚, 目前噻托溴铵既无医保也无基药截止至 2015 年, 噻托溴铵国内销售额在 10.7 亿, 同比增长 18%, 过去 5 年 CAGR 27.5% 目前原研企业 BI 占比超过 75%, 进口替代空间巨大国内正大天晴占有率逐步提高图表 33: 噻托溴铵国内药品注册情况药品名称药品规格生产单位批准文号同品种数 ( 同品规数 ) 批准日期噻托溴铵吸入粉雾剂 2.5μg( 以噻托铵计 ) Boehringer Ingelheim Pharma GmbH & Co. KG H (1) 2012/8/24 噻托溴铵吸入粉雾剂 2.5μg( 以噻托铵计 ) Boehringer Ingelheim Pharma GmbH & Co. KG J (1) 2012/9/17 噻托溴铵吸入粉雾剂 18μg( 以噻托铵计 ) 南昌弘益药业有限公司国药准字 H (3) 2013/10/9 噻托溴铵吸入粉雾剂 18μg( 以噻托铵计 ) 浙江仙琚制药股份有限公司国药准字 H (3) 2014/5/6 噻托溴铵吸入粉雾剂 18μg( 以噻托铵计 ) Boehringer Ingelheim International GmbH H (3) 2014/12/11 噻托溴铵吸入粉雾剂 18μg( 以噻托铵计 ) Boehringer Ingelheim International GmbH H (3) 2014/12/11 噻托溴铵吸入粉雾剂 2.5μg( 以噻托铵计 ) Boehringer Ingelheim International GmbH H (1) 2014/12/31 噻托溴铵粉雾剂 18μg( 以噻托铵计 ) 正大天晴药业集团股份有限公司国药准字 H (3) 2015/9/

图表 34: 噻托溴铵国内销售状况图表 35: 噻托溴铵国内竞争格局仙琚制药噻托溴铵 : 销售到位, 跟随策略, 快速增长塞托溴安天晴和 BI 发展很快, 仙琚采取的跟随策略 15 年销售额 1000 万不到, 预计 16 年 50% 左右的增长, 市场占比不到 2% 目前在基层地区, 由于医生产品教育的限制, 部分医生将 COPD 当做哮喘治疗, 针对此情况,

18 图表 34: 噻托溴铵国内销售状况图表 35: 噻托溴铵国内竞争格局仙琚制药噻托溴铵 : 销售到位, 跟随策略, 快速增长塞托溴安天晴和 BI 发展很快, 仙琚采取的跟随策略 15 年销售额 1000 万不到, 预计 16 年 50% 左右的增长, 市场占比不到 2% 目前在基层地区, 由于医生产品教育的限制, 部分医生将 COPD 当做哮喘治疗, 针对此情况, 公司建立专门的学术推广队伍, 加强对地级市的学术教育, 增加产品认可度, 实现迅速增长由于产品是否带装置的差别, 价格差距比较大, 而招标这方面信息不全 ; 但是, 从中标省份来看, 噻托溴铵上一轮标期的中标省份在 9 个, 截止至 2016 年 12 月, 新一轮的中标省份合计在 11 个, 合计两轮共有 19 个省份有中标价格, 整体待招标省份较多, 招标空间大噻托溴铵是公司第一批一致性评价的品种 ; 研发方面 : 目前没有任何企业申报鼻喷剂图表 36: 噻托溴铵最新中标价药品通用名地区年份剂型规格基药项目生产企业中标价 ( 元 ) 噻托溴铵吸入粉雾剂湖北 2016 吸入剂 18ug 6 是浙江仙琚制药股份有限公司 39 噻托溴铵粉雾剂湖北 2016 吸入剂 18ug 30 是正大天晴药业集团股份有限公司 180 噻托溴铵吸入粉雾剂湖北 2016 吸入剂 18ug 30 是浙江仙琚制药股份有限公司 195 噻托溴铵吸入粉雾剂湖北 2016 吸入剂 18ug 30 是南昌弘益药业有限公司 189 噻托溴铵吸入粉雾剂湖北 2016 吸入剂 18ug 30 是南昌弘益药业有限公司 174 噻托溴铵吸入粉雾剂湖北 2016 吸入剂 18ug 10 是南昌弘益药业有限公司 63 噻托溴铵吸入粉雾剂湖北 2016 吸入剂 18ug 10 是南昌弘益药业有限公司 58 噻托溴铵粉吸入剂湖北 2016 吸入剂 18ug 10 否勃林格殷格翰噻托溴铵粉吸入剂湖北 2016 吸入剂 18ug 10 否勃林格殷格翰

19 图表 37: 仙琚制药噻托溴铵粉雾剂销售额糠酸莫米松 : 一线用药, 市场加速教育, 原研有望获批共同做大市场糠酸莫米松鼻喷雾剂 ( 商品名 : 内舒拿 ), 原研先灵葆雅, 后被默沙东收购, 适用于预防和治疗成人青少年和 3 至 11 岁儿童季节性或常年性鼻炎在 2008 及 2010 年 ARIA 指南中均被强烈推荐 : 鼻用糖皮质激素是治疗变应性鼻炎的一线用药尤其在 ARIA2010 年修订版中明确指出 : 除糠酸莫米松外, 没有其它鼻用激素与安慰剂疗效对比的系统回顾 13 年全球销售亿美金仙琚制药是糠酸莫米松国内首仿, 但没进医保, 也无基药, 且外资进入较晚, 市场尚未充分教育, 因此过去销售不见起色, 公司从 14 年开始扩张销售队伍, 建立专门的学术推广, 目前公司医院端处方药有 500 人的销售队伍经历 13 年销售调整之后, 重新恢复高速增长 15 年销售 1000 万左右, 预计 16 年超过 100% 的增长, 由于整体市占率还比较低, 未来保持高速增长从中标情况来看, 仙琚制药糠酸莫米松鼻喷雾剂由于 2011 年 12 月获批, 上一轮招标没有中标从新一轮标期来看, 共有 10 个省份中标, 最低中标价在元 ( 福建天津 ), 新一轮中标价相对于最低中标价的溢价率在 15-20% 左右整体来看, 属于新一轮招标受益品种, 中标空间很大图表 38: 糠酸莫米松鼻喷雾剂国内药品注册情况同品种数药品名称药品规格生产单位批准文号批准日期 ( 同品规数 ) 糠酸莫米松鼻喷雾剂每瓶 60 揿, 每揿含糠酸莫米松 50μg, 浙江仙琚制药股份有限公司国药准字 H (1) 2011/12/1 糠酸莫米松鼻喷雾剂 50 微克 / 揿 (0.05%) MSD Belgium BVBA/SPRL H /2/

图表 39: 仙琚制药糠酸莫米松鼻喷雾剂 (50ug/ 掀 *60 掀 ) 中标价图表 40: 糠酸莫米松鼻喷雾剂国内研发注册研发方面, 默沙东有望在 17 年初获批, 如果顺利获批, 默沙东凭借强大的销售力量和学术推广能力, 有望和仙琚制药一同加速市场拓展, 共同做大市场 JXHS1300094 新糠酸莫米松鼻喷雾剂化药默沙东研发 ( 中国 ) 有限公司 2013/11/8

20 图表 39: 仙琚制药糠酸莫米松鼻喷雾剂 (50ug/ 掀 *60 掀 ) 中标价图表 40: 糠酸莫米松鼻喷雾剂国内研发注册研发方面, 默沙东有望在 17 年初获批, 如果顺利获批, 默沙东凭借强大的销售力量和学术推广能力, 有望和仙琚制药一同加速市场拓展, 共同做大市场 JXHS 新糠酸莫米松鼻喷雾剂化药默沙东研发 ( 中国 ) 有限公司 2013/11/8 正在审评中 NDA 5/ CYHS 新糠酸莫米松鼻喷雾剂化药四川大冢制药有限公司 2014/9/2 排队待审评 ANDA 3905/3259 CYHS 新糠酸莫米松鼻喷雾剂化药武汉诺安药业有限公司 2015/4/17 排队待审评 ANDA 4812/3965 CYHS 新糠酸莫米松鼻喷雾剂化药上海百安制药有限公司 2016/4/22 排队待审评 ANDA 6187/4897 CYHS 新糠酸莫米松鼻喷雾剂化药上海百安制药有限公司 2016/4/22 排队待审评 ANDA 6188/4898 JYHB 新糠酸莫米松鼻喷雾剂化药默沙东研发 ( 中国 ) 有限公司 2015/12/11 正在审评中补充申请 290/ 甾体激素原料药 : 天然高壁垒, 集中度提高趋势甾体激素原料药行业特点 : 合成路线长, 品种多 ; 下游制剂单品种原料药用量不大导致 : 全品类 + 集中趋势合成路线长 : 不同于普利沙坦类原料药, 甾体激素合成需要 30 多步, 中间产物较多, 中间产物既是终端产品也是下一步反应的原料 ; 品种多 : 全球甾体激素有 400 多种, 临床需求明确, 单制剂品种对于原料药的需求有限, 例如甾体激素原料药需求比较大的地米原料药在 40 吨左右导致的结果是 : 企业进行全品类生产更有经济性激素产品是高致敏的, 需要专用车间生产, 生产线之间不能串线生产, 对于工艺要求和固定资产投资要求比较高

21 图表 41: 甾体激素原料药反应链来源 : 招股书国金证券研究所甾体激素原料药技术升级 : 双烯到雄烯二酮 (4-AD) 路线切换带来格局变换技术进步 : 由传统的黄姜双烯路线到更环保更稳定的甾醇 4-AD 路线传统的甾体激素合成路线由黄姜发酵获得双烯作为中间体继续合成, 但是缺陷在于 :1) 不环保从黄姜发酵盐酸水解到双烯需要大量的水, 废水导致环境污染 ; 以皂素为主的生产企业集中于南水北调水源地, 出于环保, 政府关掉湖北陕西大量的不合格皂素生产工厂 2) 由于黄姜作为农作物, 种植有周期性, 价格和供货不稳定由于以上原因, 过去几年出现了双烯价格飞涨的情况, 价格波动较大甾醇 4-AD 路线 : 利用传统甾醇作为原料, 采用微生物发酵, 副产物较少, 更加环保甾醇作为粮食企业的副产物, 原料药供给更加稳定

22 图表 42: 甾体激素传统工艺路线与生物技术路线对比来源 : 赛托生物招股书国金证券研究所新工艺技术扩散进入尾声国内甾醇 4-AD 路线中间体供应商主要有 : 新合新,4-AD 和 9- 羟基雄烯二酮双产品线 ; 山东赛托生物 : 以 4-AD 为主, 同时掌握 9- 羟基雄烯二酮路线新合新和赛托生物在 13 年实现了 4-AD 9- 羟基雄烯二酮的技术突破和大规模工业化生产随后由于 4-AD 工艺的技术扩散, 很多掌握新工艺路线的人开设新工厂, 导致涌现了近百家小的甾体激素原料药企业, 产量供过于求, 价格下滑

23 图表 43: 双烯与皂素价格变化图表 44:4-AD 9- 羟基雄烯二酮价格变化来源 :Wind 国金证券研究所来源 :Wind 国金证券研究所仙琚制药策略 : 以保证市场为核心, 逐步优化工艺, 盈利有望改善仙琚制药 15 年切换到新的工艺路线, 但是由于工艺调试优化, 以及原有双烯库存的消化, 盈利能力处于低位, 但是公司更加重视终端市场, 实际终端销售量的占有率提高目前仙琚制药 50% 以上的原料药切换到 4-AD 新工艺路线, 预计 16 年底这一比例达到 70% 预计随着工艺成熟, 将全部换成新技术路线在从新合新采购 4-AD 和 9- 羟基雄烯二酮的同时, 和赛托生物成立合资公司共同开发 9- 羟基雄烯二酮 8DM 路线, 获得在中间体的竞争优势甾体激素原料药价格进入底部区间 15 年底部分甾体激素原料药企业出现亏损,16 年上半年价格进一步下降, 整个行业进入低毛利区间, 部分小企业出现停产, 原料药价进入底部区间从上游中间体供应来看, 新合新被溢多利收购之后有业绩承诺, 而山东赛托生物上市成功, 两者继续大范围降价的动力不强仙琚制药原料药发展战略 : 稳定工艺, 丰富品类, 成为全球重要的 API 供应商目前格局 : 以非规范市场为主, 低毛利 1) 由于工艺质量供货稳定性等问题, 中国的传统的甾体激素原料药主要以非规范市场为主, 毛利率相对较低 2) 同时黄姜双烯路线的高污染, 不满足国际跨国药企对于 EHS( 环境职业健康安全管理体系 ) 要求, 难以成为国际甾体企业核心供应商甾体激素的全球转移趋势 1) 甾体激素属于成熟品种, 原料药业务对于辉瑞欧加农等属于非核心业务, 在聚焦核心的发展战略下, 国际大企业有外包的动力 2) 由于甾体激素通过发酵获得, 印度由于气候问题, 不适宜生产, 因此产业基础较差中国目前已经切换到全球主流的甾醇路线, 供货稳定性, 产品质量方面符合国际要求, 但在成本方面中国更有优势, 将出现甾体激素从欧美向中国转移的趋势仙琚战略 : 成为全球重要的甾体激素 API 供应商 1) 仙琚制药投资 10 亿建立规范市场生产车间, 与海外合作提高原料药工艺水平 ;2)

24 战略途径 : 丰富自己的甾体激素品类, 做到全品类生产, 同时大宗品种进入规范市场, 成为国际大型制药公司的供应商占有大宗产品市场后, 欧洲以特色小品种为主的小企业由于没有大品种分摊成本失去竞争力, 后续进一步转移到国内 ;3) 采用新技术稳定工艺之后, 可以承接高端市场原料药 CMO;4) 由于甾体激素单品较小, 一般相对于 DMF 变更的百万美金成本而言没有竞争力, 因此原料药的转移是一个长周期的过程 OTC: 去库存 + 队伍扩张 + 品牌建设 + 品类丰富队伍扩张 + 去库存年队伍扩张, 目前销售 500 人, 覆盖 6 万家药店, 公司 15 年 OTC 端销售 1.6 亿左右,16 年上半年 OTC 收入处于负增长, 而实际终端保持增长从销售策略角度, 公司改变考核方式, 减少渠道压货, 预计后续将恢复健康增长品牌建设 + 品类丰富公司现有主要品种包括左炔诺孕酮肠溶片和糠酸莫米松乳膏品牌建设 : 针对目标客户进行专业品牌建设例如, 和国家卫计委合作, 在大学里巡回演讲, 性知识教育, 品牌建设同时公司以现有优势销售团队和渠道, 采取代理策略, 丰富公司的产品品类我们预计随着公司去库存完成销售到位及品类丰富,OTC 业务上半年见底, 下半年开始恢复研发 : 合作研发 + 海外品种引进合作研发奥美可松钠 : 罗库溴铵拮抗剂, 与杭州奥默医药合作研发, 享有国内权益, 临床 I 期, 预计 18 年有重要进展战略性品种, 如果获批, 与公司现有的罗库溴铵联用, 大大增强肌松药的用药安全, 占领市场除此之外, 公司也将通过海外品种引进的方式丰富产品线, 提高竞争力自主研发 : 聚焦甾体激素领域, 丰富产品线

25 图表 45: 仙琚制药在研产品情况来源 : 公司公告国金证券研究所管理层 : 管理层持股较多, 员工激励到位国企改制成功, 管理层持股较多公司第一大股东是仙居县国有资产管理委员局下属的国有资产投资集团有限公司, 持股比例为 21.55%;2001 年 12 月, 公司改制成功, 以原董事长金敬德为代表的管理团队受让多数股权, 其中金敬德持股比例为 7.25%

26 图表 46: 仙琚制药股权结构来源 : 国金证券研究所员工持股计划 : 激励到位, 员工与公司利益一致 2015 年 11 月公司以 8.93 元非公开发行股票 98,708,111 股, 扣除发行费用实际募集资金 86, 万, 募集资金主要用于原料药产业升级建设项目本次非公开发行的股票于 2015 年 11 月 12 日上市, 首日起 36 个月不得转让非公开发行对象中, 新任董事长张宇松以个人身份认购 2,022,396 股 ; 汇添富 45 号计划由公司部分董事监事高级管理人员和中层管理干部业务 / 技术骨干, 以及子公司的管理 / 业务骨干自筹资金出资设立, 专项认购公司非公开发行股票股本次公开发行显示了公司核心高管及中层干部技术骨干等对公司未来发展前景的信心, 另外方面也使员工与公司利益保持一致, 调动员工积极性

27 图表 47: 公司非公开发行情况来源 : 公司公告国金证券研究所盈利预测和投资意见我们认为公司在甾体激素领域有巨大的领先优势, 制剂业务维持高速增长, 原料药业务进入底部,OTC 业务恢复增长, 公司业绩出现拐点, 不考虑并购因素, 预计公司年 EPS 分别为 0.22/0.31/0.46, 对应目前 PE 分别为 58/41/28 倍, 考虑到公司在甾体激素领域的强势布局, 给予买入评级风险提示医保控费二次议价招标降价原料药价格下跌

28 附录 : 三张报表预测摘要损益表 ( 人民币百万元 ) 资产负债表 ( 人民币百万元 ) E 2017E 2018E E 2017E 2018E 主营业务收入 2,315 2,471 2,480 2,670 3,137 3,696 货币资金增长率 6.7% 0.4% 7.7% 17.5% 17.8% 应收款项 ,119 1,319 主营业务成本 -1,518-1,515-1,396-1,282-1,452-1,663 存货 % 销售收入 65.6% 61.3% 56.3% 48.0% 46.3% 45.0% 其他流动资产毛利 ,084 1,388 1,685 2,033 流动资产 1,401 1,462 2,025 2,234 2,518 2,780 % 销售收入 34.4% 38.7% 43.7% 52.0% 53.7% 55.0% % 总资产 50.9% 52.2% 58.9% 58.9% 61.6% 62.0% 营业税金及附加长期投资 % 销售收入 0.6% 0.7% 0.8% 1.0% 1.0% 1.0% 固定资产 1,094 1,074 1,091 1,254 1,260 1,389 营业费用 ,028 % 总资产 39.7% 38.3% 31.7% 33.1% 30.8% 30.9% % 销售收入 18.8% 22.3% 25.0% 28.0% 28.2% 27.8% 无形资产管理费用非流动资产 1,353 1,341 1,414 1,558 1,571 1,707 % 销售收入 9.6% 10.0% 10.6% 13.1% 13.2% 12.9% % 总资产 49.1% 47.8% 41.1% 41.1% 38.4% 38.0% 息税前利润 (EBIT) 资产总计 2,754 2,803 3,439 3,792 4,089 4,487 % 销售收入 5.4% 5.6% 7.3% 9.9% 11.4% 13.4% 短期借款 ,063 1,150 财务费用应付款项 % 销售收入 2.6% 2.6% 2.1% 1.5% 1.7% 1.6% 其他流动负债资产减值损失流动负债 1,340 1,403 1,160 1,468 1,621 1,784 公允价值变动收益长期贷款投资收益其他长期负债 % 税前利润 20.2% 13.6% 8.3% 0.0% 0.0% 0.0% 负债 1,572 1,575 1,286 1,552 1,705 1,869 营业利润普通股股东权益 1,157 1,214 2,140 2,214 2,344 2,564 营业利润率 3.0% 2.8% 4.7% 8.2% 9.6% 11.7% 少数股东权益营业外收支负债股东权益合计 2,754 2,803 3,439 3,792 4,089 4,487 税前利润利润率 3.0% 3.0% 5.2% 8.2% 9.6% 11.7% 比率分析所得税 E 2017E 2018E 所得税率 27.8% 33.3% 18.2% 32.0% 32.0% 32.0% 每股指标净利润每股收益少数股东损益每股净资产归属于母公司的净利润每股经营现金净流净利率 2.6% 2.3% 4.3% 5.1% 6.1% 7.6% 每股股利回报率现金流量表 ( 人民币百万元 ) 净资产收益率 5.24% 4.67% 4.98% 6.10% 8.15% 10.96% E 2017E 2018E 总资产收益率 2.20% 2.02% 3.10% 3.56% 4.67% 6.26% 净利润投入资本收益率 4.49% 4.33% 5.31% 5.47% 6.86% 8.71% 少数股东损益增长率非现金支出主营业务收入增长率 16.21% 6.72% 0.39% 7.65% 17.49% 17.82% 非经营收益 EBIT 增长率 % 9.87% 31.14% 46.46% 34.15% 38.59% 营运资金变动净利润增长率 % -6.43% 87.93% 26.70% 41.59% 46.98% 经营活动现金净流总资产增长率 12.72% 1.77% 22.71% 10.27% 7.84% 9.73% 资本开支资产管理能力投资应收账款周转天数其他存货周转天数投资活动现金净流应付账款周转天数股权募资固定资产周转天数债权募资偿债能力其他净负债 / 股东权益 46.74% 48.65% 5.88% 7.03% 7.55% 10.23% 筹资活动现金净流 EBIT 利息保障倍数现金净流量资产负债率 57.08% 56.18% 37.41% 40.92% 41.69% 41.65% 来源 : 公司年报国金证券研究所

29 市场中相关报告评级比率分析日期一周内一月内二月内三月内六月内买入增持中性减持评分市场中相关报告评级比率分析说明 : 市场中相关报告投资建议为买入得 1 分, 为增持得 2 分, 为中性得 3 分, 为减持得 4 分, 之后平均计算得出最终评分, 作为市场平均投资建议的参考最终评分与平均投资建议对照 : 1.00 = 买入 ; 1.01~2.0= 增持 ; 2.01~3.0= 中性 3.01~4.0= 减持来源 : 朝阳永续长期竞争力评级的说明 : 长期竞争力评级着重于企业基本面, 评判未来两年后公司综合竞争力与所属行业上市公司均值比较结果优化市盈率计算的说明 : 行业优化市盈率中, 在扣除行业内所有亏损股票后, 过往年度计算方法为当年年末收盘总市值与当年股票净利润总和相除, 预期年度为报告提供日前一交易日收盘总市值与前一年度股票净利润总和相除投资评级的说明 : 买入 : 预期未来 6-12 个月内上涨幅度在 15% 以上 ; 增持 : 预期未来 6-12 个月内上涨幅度在 5%-15%; 中性 : 预期未来 6-12 个月内变动幅度在 -5%-5%; 减持 : 预期未来 6-12 个月内下跌幅度在 5% 以上

30 特别声明 : 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准, 已具备证券投资咨询业务资格本报告版权归国金证券股份有限公司 ( 以下简称国金证券 ) 所有, 未经事先书面授权, 本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发, 需注明出处为国金证券股份有限公司, 且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料, 但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 对由于该等问题产生的一切责任, 国金证券不作出任何担保且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断, 在不作事先通知的情况下, 可能会随时调整客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突, 而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素本报告亦非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请证券研究报告是用于服务机构投资者和投资顾问的专业产品, 使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况, 以及 ( 若有必要 ) 咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议, 国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在法律允许的情况下, 国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易, 并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告反映编写分析员的不同设想见解及分析方法, 故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致, 且收件人亦不会因为收到本报告而成为国金证券的客户本报告仅供国金证券股份有限公司的机构客户使用 ; 非国金证券客户擅自使用国金证券研究报告进行投资, 遭受任何损失, 国金证券不承担相关法律责任上海北京深圳电话 : 传真 : 邮箱 :researchsh@gjzq.com.cn 邮编 : 地址 : 上海浦东新区芳甸路 1088 号紫竹国际大厦 7 楼电话 : 传真 : 邮箱 :researchbj@gjzq.com.cn 邮编 : 地址 : 中国北京西城区长椿街 3 号 4 层电话 : 传真 : 邮箱 :researchsz@gjzq.com.cn 邮编 : 地址 : 中国深圳福田区深南大道 4001 号时代金融中心 7BD

仙琚制药公司点评

仙琚制药公司点评 141103 150203 150503 150803 2017 年 03 月 30 日仙琚制药 (002332.SZ) 化学制药行业证券研究报告评级 : 买入维持评级公司点评市场价格 ( 人民币 ): 13.63 元业绩反转确立, 特色专科药崛起长期竞争力评级 : 高于行业均值市场数据 ( 人民币 ) 已上市流通 A 股 ( 百万股 ) 468.11 总市值 ( 百万元 ) 8,325.31