经济复苏下的加息逻辑美联储职责在于降低过高的失业率维持合理的通胀水平和稳定金融市场因此, 逻辑很简单 : 经济下行时, 失业率扩大金融市场不稳通货紧缩, 需要使用宽松的货币政策对冲 ; 经济转好时, 失业率降低金融市场较稳定通货膨胀压力加大, 需要使用紧缩的货币政策对冲从过去五轮加息

Size: px

Start display at page:

Download "经济复苏下的加息逻辑美联储职责在于降低过高的失业率维持合理的通胀水平和稳定金融市场因此, 逻辑很简单 : 经济下行时, 失业率扩大金融市场不稳通货紧缩, 需要使用宽松的货币政策对冲 ; 经济转好时, 失业率降低金融市场较稳定通货膨胀压力加大, 需要使用紧缩的货币政策对冲从过去五轮加息"

市边
5 years ago
Views:

1 美国加息的逻辑及房地产影响文 / 素履 2016 年进入尾声之际, 美国的加息动作, 终于在北京时间周四凌晨落地美联储宣布加息 0.25%, 联邦基金利率从 0.25%-0.5% 调升到 0.5%-0.75% 去年 12 月, 美联储开启十年来首次加息当时, 美联储官员表示 2016 年会有四次加息, 但受今年全球经济形势不稳金融市场动荡英国脱欧等黑天鹅事件及美国大选的影响, 美联储不断拖延加息决议这种政策迟迟落空的状态, 对美国信用是受损的, 因此, 年内加息一次是修复美国信用的必要方法美国货币政策的拐点受金融危机影响, 自 08 年以来, 美国共采取了 8 次降息和进行了三次大规模 QE, 直到将基准利率调入 % 的区间并购买了超过 4 万亿美元的资产 ( 购买资产, 释放货币量 ) 从上图, 我们可以看到宽松状态从 08 年一直维持到 15 年在 15 年, 美国的货币政策发生拐点, 从宽松到紧缩的方向转变

金融市场较稳定通货膨胀压力加大, 需要使用紧缩的货币政策对冲从过去五轮加息周期来看, 均是在经济企稳 CPI

2 经济复苏下的加息逻辑美联储职责在于降低过高的失业率维持合理的通胀水平和稳定金融市场因此, 逻辑很简单 : 经济下行时, 失业率扩大金融市场不稳通货紧缩, 需要使用宽松的货币政策对冲 ; 经济转好时, 失业率降低金融市场较稳定通货膨胀压力加大, 需要使用紧缩的货币政策对冲从过去五轮加息周期来看, 均是在经济企稳 CPI 回升至 2% 之上失业率较低的背景下开启的, 平均每轮连续加息次数为 11 次, 平均每次上调 0.27% 本轮加息周期也是在类

3 似背景下展开的针对此次加息, 美联储主席耶伦表示 : 我们加息的决定应该被看作是对经济取得进展的肯定, 也是我们对未来经济将继续前景的预测这是对经济投的信心票既然, 经济基本面预期不断好转, 那么加息也是题中之意根据美联储决策官员预测的点阵图 ( 红色代表 9 月时美联储决策官员的预测点位, 蓝色代表 12 月决策者的预测点位, 一个圆点代表一人预测结果 ), 预计到 2017 年末利率范围将是 1.25%-1.5%, 这意味着, 如果每次加息 0.25%, 则明年全年将加息三次 ;2019 年以后的利率水平约为 3% 也就是说, 加息进程是多频次逐步完成的, 一是观测政策效果, 二是给市场缓冲时间这是一个趋势, 一旦开启, 就不容易逆转美国加息对新兴国家的影响资本是流动的, 资本也是趋利避害的和发达国家的信用相比, 新兴国家的信用评级总是要低的, 技术能力人力资源财富水平都逊于发达国家因此, 一旦美国经济进入复苏周期美国进入加息周期, 资本会逐渐撤出新兴国家, 回流到美国这种大规模的资本迁徙对经济较脆弱的经济体来说, 是很容易引发危机的当新兴国家经济处于起步期, 大量资本流向这些国家, 推动着经济的快速成长, 而当新兴国家出现经济疲软的时候, 晴天借伞雨天收伞, 资本回流趋势, 是难以挡得住

4 美国加息世界储备货币收缩资本迅速回流美国外围新兴市场资本外逃新兴市场货币贬值资产价格下跌危机显现所以, 前五轮加息周期中, 外债过较大外汇储备较低经济韧性差的新兴国家, 将承受更大的资本外流压力中国资本外流的分析中国同样是新兴国家, 尤其中国进入经济下行周期, 再叠加美国进入经济上行周期, 投资收益 - 风险比出现明显的分化, 资本外流也就理所当然从下图, 我们可以明显看出这种形势的转变结汇是指客户外币卖给银行, 持有人民币 ; 售汇是指客户通过银行买入外汇, 持有美元结汇售汇 <0, 则是逆差, 说明企业和个人更多的选择持有美元在 2014 年 8 月开始, 银行代客结售汇顺差变成负值, 逆差规模不断扩大, 在 2015 年逆差规模最大, 说明资本外流在 15 年达到峰值, 资本外流在 2016 年下半年反而有所缩量, 部分原因得益于更加严格的资本管制

5 汇率是价格, 价格就受供需决定当大量资本选择抛售人民币, 代表着人民币需求降低, 人民币供应量则受货币宽松影响, 没有出现逆转的情况下, 供大于求, 汇率贬值是结果我们刚才分析出, 在 2014 年 8 月开始就已经出现银行代客结售汇逆差, 但人民币汇率贬值却是在 2015 年 8 月出现大幅贬值的原因是在 2015 年 8 月, 中国实行的是汇率管制政策, 而在 2015 年 8 月 11 日, 实行 811 汇改, 即所谓的人民币汇率市场化定价自然, 前期累计的贬值压力开始释放, 人民币相对于美元, 进入贬值通道

6 一个结论是, 资本外流趋势在美国加息之前就已经开始, 人民币贬值是伴随着资本外流的结果美国加息会加剧这一趋势从根本上说, 汇率是由劳动生产率决定的, 也就是经济基本面决定, 劳动生产率提高, 自然经济向好, 投资回报率也就增加, 会吸引大量资金流入, 也就是货币需求量扩张, 汇率自然走高因此, 在中美经济背离的情况下, 人民币贬值趋势暂时不会逆转美国加息对中国货币政策及资产价格的影响中国的货币供应大致有以下方式, 一是通过公开市场操作 ( 包括逆回购 MLF 等 ) 二是存款准备金率三是外汇占款什么是外汇占款呢? 就是央行收购歪果仁 ( 外国人 ) 手中的外汇, 相应的投放人民币, 歪果仁将获得的人民币投资在中国本土, 市场上的人民币货币供应量就扩大, 与降准异曲同工

7 那么, 我们通过上图看到, 月度新增人民币外汇占款处于负值区间, 也就是说, 中国这一传统的货币发行机制已经失效, 如果不通过其他货币工具进行对冲的话, 就会导致市场上的货币供应量走低, 当货币供应量的下降幅度超过需求的下降幅度时, 利率 ( 资金价格 ) 就会走高实际利率的走高, 对于任何一个资产价格都是利空的因为只有实际利率走低, 杠杆的成本才会处于低位, 才能创造更多的资产需求, 资产价格才会走高这个逻辑适用于股市债券房地产市场此逻辑推理下, 应该通过降准等方式, 加大货币供应量, 对冲由于外汇占款造成的流动性的塌陷, 以免市场利率走高, 造成资产价格的回落但若货币宽松, 又会因为人民币货币供应量的增加, 加大汇率贬值压力

8 同时, 我们根据上图可以看到,M1-M2 增速剪刀差的扩大, 说明货币宽松并未有效满足实体经济的融资需求, 更多的是企业持有现金或者通过房地产变成房地产企业账户上的存款换句话说, 央行投发的大量资金没有流入实体经济, 反而流入了理财产品信用债房地产等领域, 货币宽松对实体经济的刺激已经边际上趋于失效因此, 降准在今年第一季度仅出现了一次, 更多的通过公开市场操作在对冲外汇占款的塌陷同时, 在公开市场操作中也出现了变化, 央行在用更长期限更高利率的资金供应去替代更短周期更低利率的资金供应 (7 天逆回购转向 7 天 14 天 28 天逆回购 ;3 个月 MLF 转向 6 个月 1 年期 MLF)

9 由此, 我们就看到了货币政策由宽松转入中性偏紧的状态判断政策变化要关注市场的实际利率走势, 而非简单看基准利率从上图上海银行间同业拆放利率走势可以看出, 市场利率已经有所走高一个结论是, 美国加息, 会加大人民币贬值的压力, 稳汇率与资产泡沫之间存在明显的悖论稳汇率需要减少人民币货币供应量, 稳资产价格需要增加货币供应量, 以对冲因为利率走高对于资产价格的利空由于宽松货币政策对实体经济边际失效, 导致更大的资产泡沫, 因此需要通过限制资产泡沫去稳定汇率美元加息下的房地产市场分析房价也是资产价格, 大规模的人民币供应量流入了房地产市场, 房价的上涨带动了抵押品价格的抬高, 又反向刺激的信用扩张, 导致人民币供应量与房地产市场双向螺旋式向上也就是说, 房地产市场并非简单的蓄水池, 也是创造货币信用的途径之一同时, 维持汇率稳定的重要工具是外汇储备站在央行角度, 只要居民没有出现大规模的换汇热潮 ( 每人每年拥有 5 万美元的换汇额度 ), 外汇储备这一工具就仍然能够维持汇率不会大规模下跌当房价持续上涨, 售房就会导致居民手中持有大量人民币, 一旦居民规模性换汇形成羊群效应, 外汇储备就会出现大幅下降, 央行稳汇率的筹码就会丧失, 此后的汇率走势就会崩溃这种逻辑下, 一定要严格抑制资产泡沫, 限制房价涨幅, 这就是稳汇率与抑制资产

10 泡沫的逻辑之一另外一个方式, 就是实行更为严格的资本管制, 让国内的资金难以外流, 这样就会将资金拥堵在国内, 以减少对人民币贬值的压力但这样的情况下, 国内资金就需要寻找高收益的资产去对冲人民币贬值造成的损失这种角度下, 资产配置也就是一种刚需, 一二线城市房产就仍然具有配置的价值, 基于的逻辑是长趋势的都市化进程, 此趋势难以逆转总结一下, 中美经济背离叠加美元加息, 驱动资本外流, 继续引导人民币贬值, 因此需要抑制资产泡沫, 也就是房地产调控维持严格的状态但由于严格的资本管制, 又会产生国内资金的配置需求, 一二线房产具有长期的都市化价值支撑, 资产配置需求会支撑着房价难以大幅下跌这样, 房价就被限制在一个窄幅震荡区间

2 MAR. 2015

2 MAR. 2015 旗舰产品 4 MAR. 2015 MAR. 2015 5 旗舰产品 6 MAR. 2015 MAR. 2015 7 活动掠影 8 MAR. 2015 MAR. 2015 9 活动掠影 10 MAR. 2015 MAR. 2015 11 活动掠影 12 MAR. 2015 MAR. 2015 13 活动掠影 14 MAR. 2015 MAR. 2015 15 活动专题 16 MAR.