Microsoft Word - 更新报告-百度（BIDU）-JL

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1 百 度 (BIDU) 持 有 百 度 第 一 季 度 业 绩 摘 要 及 点 评 第 一 季 度 超 出 市 场 预 期 : 第 一 季 度 百 度 总 营 收 为 亿 元 人 民 币, 同 比 增 长 31.2% 来 自 于 移 动 端 收 入 占 比 为 60%, 去 年 同 期 为 50% 第 一 季 度 净 利 润 为 亿 元 人 民 币 摊 薄 后 每 股 盈 利 为 5.38 元 人 民 币 Non-GAAP 摊 薄 后 每 股 盈 利 为 6.8 元 人 民 币 百 度 地 图 月 活 增 速 放 缓 : 截 止 3 月, 移 动 地 图 月 活 跃 用 户 数 为 3.21 亿, 同 比 增 长 19% 钱 包 用 户 增 量 仍 有 快 速 增 长 : 截 止 第 一 季 度, 百 度 钱 包 激 活 账 户 达 到 6500 万, 同 比 增 长 152%, 上 一 季 度 为 5300 万 活 跃 线 上 营 销 客 户 同 比 出 现 下 降 : 百 度 的 活 跃 线 上 营 销 客 户 在 第 一 季 度 新 增 3.2 万 家 至 58.7 万 家 第 一 季 度 的 百 度 活 跃 线 上 营 销 客 户 均 收 入 同 比 增 速 为 6.7%, 为 2.54 万 元 人 民 币 其 他 收 入 将 纳 入 来 自 于 携 程 的 影 响 : 第 一 季 度 的 其 他 收 入 为 2.98 亿 元 人 民 币, 去 年 同 期 为 9088 万 元 人 民 币 百 度 的 其 他 收 入 在 本 季 度 纳 入 了 来 自 于 携 程 上 一 季 度 两 个 月 的 净 利 润 对 股 权 的 影 响, 而 未 来 财 报 当 中 百 度 也 会 继 续 纳 入 携 程 前 一 财 季 净 利 润 对 百 度 所 持 股 权 的 影 响 下 调 目 标 价 至 美 元, 持 有 评 级 : 我 们 采 用 DCF 估 值 对 百 度 的 价 值 进 行 评 估, 设 定 WACC 为 10.8%, 永 续 增 长 率 为 1%, 求 得 合 理 股 价 应 为 美 元, 相 当 于 及 2018 财 年 每 股 盈 利 的 及 19 倍, 比 当 前 股 价 高 出 14.85%, 维 持 持 有 评 级 风 险 : 近 期 由 于 发 生 年 轻 大 学 生 受 百 度 广 告 引 导 在 武 警 医 院 就 医 导 致 耽 误 治 疗 致 死 的 事 件, 监 管 部 门 对 百 度 进 行 了 调 查 并 提 出 了 整 改 意 见 这 一 事 件 对 百 度 互 联 网 广 告 业 务 的 持 续 影 响 有 待 进 一 步 观 察 营 改 增 的 税 收 改 革 和 国 内 经 济 放 缓 可 能 会 对 百 度 的 收 入 造 成 负 面 影 响 蓝 宇 更 新 报 告 20 日 yu.lan@firstshanghai.com.hk 主 要 数 据 行 业 股 价 目 标 价 股 票 代 码 总 股 数 市 值 TMT 美 元 美 元 (14.85%) BIDU 3.46 亿 股 亿 美 元 52 周 高 / 低 美 元 /100 美 元 每 股 账 面 值 4.17 美 元 主 要 股 东 Baillie Gifford and Company 9.28% Capital Group 7.44% Artisan Partners Ltd Partnership 3.76% 盈 利 摘 要 截 至 12 月 31 日 止 财 政 年 度 14 年 15 年 16 年 17 年 18 年 总 营 业 收 入 ( 人 民 币 千 元 ) 49,052,318 66,381,729 84,478, ,104, ,229,757 变 动 53.6% 35.3% 27.3% 22.0% 17.6% 净 利 润 ( 人 民 币 千 元 ) 13,187,069 33,664,173 14,791,801 18,589,313 23,342,568 每 ADS 盈 利 ( 美 元 ) 变 动 26.4% 144.3% 54.3% 25.7% 25.6% 美 元 的 市 盈 率 ( 估 ) 每 股 派 息 ( 人 民 币 元 ) 股 息 现 价 比 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 来 源 : 公 司 资 料, 第 一 上 海 股 价 表 现 /19/ /19/2015 3/19/2016 来 源 : 彭 博 第 一 上 海 证 券 有 限 公 司

2 第 一 季 度 有 60% 收 入 来 自 于 移 动 端 第 一 季 度 财 报 简 要 第 一 季 度 百 度 总 营 收 为 亿 元 人 民 币, 同 比 增 长 31.2% 第 一 季 度 来 自 于 移 动 端 的 收 入 占 总 营 收 的 60%, 相 较 去 年 同 期 的 50% 有 大 幅 提 升 图 1: 百 度 2013 年 - 总 营 收 ( 百 万 人 民 币 ) 40,000 35,000 30, % 38.6% 42.3% 50.3% 59.1% 58.5% 52.0% 47.5% 34.0% 38.3% 36.0% 33.1% 70% 50% 25, % 30% 20,000 15,000 10,000 5,000 5,969 7,561 8,892 9,523 9,497 11,986 13,520 14,050 12,725 16,575 18,383 18,699 15,821 10% 10% 30% 0 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 50% 总 营 收 同 比 增 长 交 易 服 务 以 及 爱 奇 艺 对 Non GAAP 运 营 利 润 率 造 成 影 响 资 料 来 源 : 第 一 上 海 整 理 第 一 季 度 百 度 的 运 营 收 入 为 亿 元 人 民 币, 同 比 增 长 2.6% 如 果 不 计 算 去 哪 儿 影 响, 一 季 度 的 运 营 收 入 则 同 比 下 降 12% Non-GAAP 的 运 营 收 入 为 25 亿 元 人 民 币, 同 比 增 长 2%, 不 纳 入 来 自 于 去 哪 儿 的 影 响 则 同 比 下 降 6.7% 交 易 服 务 对 Non-GAAP 运 营 利 润 率 造 成 了 25.7% 的 减 少, 而 爱 奇 艺 对 Non-GAAP 运 营 利 润 率 造 成 了 8.7% 的 减 少 图 2: 百 度 2013 年 - 在 线 营 销 业 务 收 入 ( 百 万 人 民 币 ) 40,000 35,000 30,000 25, % 38.3% 41.7% 50.5% 57.5% 57.0% 51.8% 46.3% 33.5% 37.1% 31.7% 27.2% 19.3% 70% 50% 30% 20,000 15,000 10,000 5,000 5,953 7,539 8,848 9,462 9,378 11,837 13,427 13,845 12,519 16,227 17,680 17,610 14,931 10% 10% 30% 0 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 50% 在 线 营 销 业 务 收 入 同 比 增 长 资 料 来 源 : 第 一 上 海 整 理 - 2 -

3 第 一 季 度 在 线 营 销 业 务 收 入 为 亿 元 人 民 币, 同 比 增 长 19.3% 第 一 季 度 净 利 润 为 亿 元 人 民 币, 同 比 增 长 18.9% 第 一 季 度 百 度 的 在 线 营 销 业 务 收 入 为 亿 元 人 民 币, 同 比 增 长 19.3% 百 度 在 第 一 季 度 有 58.7 万 活 跃 在 线 营 销 客 户, 同 比 增 长 12%, 环 比 增 长 5.8% 在 线 营 销 客 户 平 均 贡 献 收 入 2.54 万 元 人 民 币, 同 比 增 长 6.7%, 环 比 下 降 18.1% 第 一 季 度 净 利 润 为 亿 元 人 民 币, 同 比 下 降 18.9% 摊 薄 后 每 股 盈 利 为 5.38 元 人 民 币 Non-GAAP 净 利 润 为 亿 元 人 民 币, 同 比 下 降 13.9% Non- GAAP 摊 薄 后 每 股 盈 利 为 6.8 元 人 民 币 截 止 12 月, 移 动 搜 索 月 活 跃 用 户 数 (MAUs) 达 到 6.63 亿, 同 比 增 长 9% 第 一 季 度 百 度 的 其 他 业 务 收 入 为 8.9 亿 元 人 民 币, 同 比 增 长 332.4% 爱 奇 艺 和 交 易 服 务 投 入 仍 然 为 支 出 上 升 主 要 原 因 第 一 季 度 运 营 成 本 和 内 容 第 一 季 度 百 度 流 量 获 取 成 本 为 亿 元 人 民 币, 占 总 营 收 的 14.1%, 去 年 成 本 的 占 比 提 升 主 要 来 自 同 期 为 13.5% 带 宽 成 本 为 亿 元 人 民 币, 占 总 营 收 的 6.9%, 去 年 同 期 为 于 爱 奇 艺 和 交 易 服 务 的 影 6.7% 折 旧 费 用 为 7.07 亿 元 人 民 币, 占 总 营 收 的 4.5%, 去 年 同 期 为 4.6% 运 营 成 响 本 为 亿 元 人 民 币, 占 总 营 收 的 6.9%, 去 年 同 期 为 4.7% 运 营 成 本 的 占 比 上 升 主 要 来 自 于 交 易 服 务 和 爱 奇 艺 相 关 的 运 营 成 本 内 容 成 本 为 亿 元 人 民 币, 占 总 营 收 的 8.7%, 去 年 同 期 为 4.8% 内 容 成 本 的 占 比 上 升 主 要 来 自 于 爱 奇 艺 的 内 容 成 本 增 加 营 销 费 用 提 升 来 自 于 交 易 服 务 相 关 的 推 广 费 用 其 他 收 入 将 纳 入 来 自 于 携 程 净 利 润 的 影 响 第 一 季 度 百 度 行 政 管 理 及 营 销 费 用 为 亿 元 人 民 币, 同 比 增 长 33.5%, 费 用 上 升 主 要 来 自 于 交 易 服 务 相 关 的 推 广 费 用 研 发 费 用 为 亿 元 人 民 币, 同 比 增 长 8.1% 第 一 季 度 的 股 权 激 励 费 用 为 3.09 亿 元 人 民 币, 去 年 同 期 为 2.91 亿 元 人 民 币 如 果 不 计 算 来 自 与 去 哪 儿 的 股 权 激 励 费 用, 那 么 本 季 度 的 股 权 激 励 费 用 为 2.01 亿 元 人 民 币 第 一 季 度 其 他 数 据 第 一 季 度 的 其 他 收 入 为 2.98 亿 元 人 民 币, 去 年 同 期 为 9088 万 元 人 民 币 百 度 的 其 他 收 入 在 本 季 度 纳 入 了 来 自 于 携 程 上 一 季 度 两 个 月 的 净 利 润 对 股 权 的 影 响, 而 未 来 财 报 当 中 百 度 也 会 继 续 纳 入 携 程 前 一 财 季 净 利 润 对 百 度 所 持 股 权 的 影 响 第 一 季 度 的 有 效 税 率 为 25.4% 第 一 季 度 税 务 支 出 为 6.75 亿 元 人 民 币, 去 年 同 期 为 5.41 亿 元 人 民 币 第 一 季 度 的 有 效 税 率 为 25.4%, 去 年 同 期 为 20.7% 有 效 税 率 的 上 升 来 自 于 百 度 旗 下 部 分 亏 损 业 务 不 适 用 于 中 国 税 务 准 则 所 导 致 百 度 的 现 金 及 短 期 投 资 为 亿 元 人 民 币 截 止 3 月 31 日, 百 度 的 现 金 及 短 期 投 资 为 亿 元 人 民 币 第 一 季 度 净 运 营 现 金 流 为 亿 元 人 民 币, 资 本 支 出 为 8.25 亿 元 人 民 币 EBITDA 为 亿 元 人 民 币 第 一 季 度 的 调 整 后 EBITDA 为 亿 元 人 民 币, 同 比 增 长 4.9% 如 果 不 计 算 去 哪 儿 对 百 度 的 影 响, 那 么 调 整 后 EBITDA 同 比 增 速 为 2% 移 动 地 图 月 活 跃 用 户 数 为 3.21 亿, 同 比 增 长 19% 百 度 地 图 月 活 增 速 放 缓 截 止 3 月, 移 动 地 图 月 活 跃 用 户 数 为 3.21 亿, 同 比 增 长 19% 百 度 地 图 拥 有 最 大 的 兴 趣 点 (Point of Interest) 数 据 库, 截 止 第 一 季 度 拥 有 150 万 个 POIs, 其 中 有 70% 为 糯 米 提 供 的 POIs 目 前 已 有 越 来 越 多 的 用 户 使 用 百 度 地 图 搜 索 本 地 服 务, 约 有 40% 的 百 度 地 图 搜 索 是 本 地 服 务 搜 索 - 3 -

4 钱 包 用 户 增 量 仍 有 快 速 增 长 截 止 1Q16, 百 度 钱 包 激 活 账 户 为 6500 万, 同 比 增 长 152%, 上 一 季 度 为 5300 万 估 值 百 度 的 前 五 大 行 业 客 户 总 共 贡 献 了 超 过 50% 的 广 告 收 入, 医 疗 健 康 则 是 其 中 最 大 的 垂 直 行 业 之 一 由 于 受 近 期 莆 田 系 医 院 事 件 和 国 家 整 治 措 施 的 影 响, 我 们 预 期 来 自 医 疗 健 康 行 业 的 收 入 会 受 到 显 著 影 响, 而 且 到 目 前 为 止 其 深 远 度 还 存 在 巨 大 的 不 确 定 性 由 于 本 届 政 府 对 于 加 强 监 管 态 度 坚 定, 出 于 保 守 起 见, 我 们 下 调 了 今 年 和 未 来 几 年 营 销 客 户 均 收 入 一 个 百 分 点, 以 及 将 的 活 跃 线 上 营 销 客 户 的 同 比 增 速 下 调 2 个 百 分 点 图 3: 百 度 在 线 营 销 业 务 收 入 ( 千 元 人 民 币 ) ( 千 元 人 民 币 ) E 2017E 2018E 在 线 营 销 业 务 收 入 48,495,215 64,037,006 78,632,516 94,044, ,552,406 同 比 增 速 52.5% 32.0% 22.8% 19.6% 13.3% 收 入 占 比 98.9% 96.5% 95.4% 94.4% 92.7% 活 跃 线 上 营 销 客 户 813,000 1,049,000 1,237,820 1,423,493 1,565,842 同 比 增 速 8.0% 29.0% 18.0% 15.0% 10.0% 活 跃 线 上 营 销 客 户 平 均 收 入 59,400 60,500 63,525 66,066 68,048 同 比 增 速 40.8% 1.9% 5.0% 4.0% 3.0% 资 料 来 源 : 第 一 上 海 图 表 4: DCF 估 值 模 型 下 调 目 标 价 至 美 元, 持 有 评 级 我 们 采 用 DCF 估 值 对 百 度 的 价 值 进 行 评 估, 设 定 WACC 为 10.8%, 永 续 增 长 率 为 1%, 求 得 合 理 股 价 应 为 美 元, 相 当 于 及 2018 财 年 每 股 盈 利 的 及 19 倍, 比 当 前 股 价 高 出 14.39%, 维 持 持 有 评 级 高 速 成 长 期 稳 定 成 长 期 永 续 期 假 设 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E FCF 增 长 率 20% 20% 15% 15% 15% 15% 10% 1% 现 金 流 量 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 自 由 现 金 流 量 12,756,667 15,979,701 19,423,249 23,307,899 27,969,479 32,164,900 36,989,636 42,538,081 48,918,793 53,810,672 54,348,779 折 合 至 初 的 现 金 流 量 11,518,435 13,028,103 14,298,506 15,492,738 16,786,714 17,430,900 18,099,806 18,794,380 19,515,609 19,383, ,377,868 永 续 期 折 现 值 562,997,609 基 本 参 数 : WACC 10.8% 长 期 增 长 率 1.0% 股 份 数 量 34,921,782 公 司 价 值 计 算 现 金 流 折 现 386,726,510 减 : 净 金 融 负 债 47,865,226 股 本 价 值 434,591,736 股 本 数 量 ( 预 期 ) 34,921,782 DCF 法 之 每 股 价 值 ( 人 民 币 ) 12, DCF 法 之 每 股 价 值 ( 美 元 ) 1, Per ADS 资 料 来 源 : 第 一 上 海 风 险 近 期 由 于 发 生 年 轻 大 学 生 受 百 度 广 告 引 导 在 武 警 医 院 就 医 导 致 耽 误 治 疗 致 死 的 事 件, 监 管 部 门 对 百 度 进 行 了 调 查 并 提 出 了 整 改 意 见 我 们 认 为 这 一 事 件 对 百 度 互 联 网 广 告 业 务 的 持 续 影 响 有 待 进 一 步 观 察 营 改 增 的 税 收 改 革 可 能 会 对 百 度 的 收 入 造 成 负 面 影 响 国 内 经 济 放 缓 会 对 互 联 网 广 告 的 增 速 造 成 比 较 大 的 负 面 影 响 - 4 -

5 主 要 财 务 报 表 损 益 表 财 务 分 析 < 人 民 币 千 元 >, 财 务 年 度 截 至 < 十 二 月 三 十 一 日 > 收 入 49,052,318 66,381,729 82,384,072 99,671, ,993,408 盈 利 能 力 毛 利 30,166,868 38,923,699 47,395,173 56,742,705 64,660,258 毛 利 率 (%) 61.50% 58.64% 57.53% 56.93% 56.23% 销 售 及 管 理 费 用 (10,382,142) (17,076,383) (20,596,018) (24,917,956) (26,448,484) 经 营 利 润 率 (%) 26.10% 17.58% 17.43% 17.93% 19.23% 研 发 费 用 (6,980,962) (10,175,762) (12,439,995) (13,954,055) (16,099,077) EBITDA 利 率 (%) 18.63% 46.28% 9.67% 10.72% 12.30% 营 运 收 入 12,803,764 11,671,554 14,359,160 17,870,694 22,112,697 净 利 率 (%) 24.96% 48.86% 16.56% 17.05% 18.19% 利 息 收 入 1,992,818 2,362,632 2,883,443 3,488,514 4,024,769 财 务 开 支 (628,571) (1,041,394) (1,152,498) (1,356,498) (1,546,998) 营 运 表 现 联 营 公 司 等 其 他 306,532 24,913,831 (130,000) (130,000) (130,000) 销 售 及 管 理 费 用 / 收 入 (%) 21.17% 25.72% 25.00% 25.00% 23.00% 税 前 盈 利 14,474,543 37,906,623 15,960,105 19,872,710 24,460,468 研 发 费 用 / 收 入 (%) 14.23% 15.33% 15.10% 14.00% 14.00% 所 得 税 (2,231,172) (5,474,377) (2,314,215) (2,881,543) (3,546,768) 实 际 税 率 (%) 15.41% 14.44% 14.50% 14.50% 14.50% 净 利 润 12,243,371 32,432,246 13,645,889 16,991,167 20,913,700 股 息 支 付 率 (%) 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 少 数 股 东 应 占 利 润 (943,698) (1,231,927) (750,524) (934,514) (1,150,254) 应 收 账 款 天 数 本 公 司 股 东 应 占 利 润 13,187,069 33,664,173 14,396,413 17,925,681 22,063,954 应 付 账 款 天 数 折 旧 及 摊 销 3,972,294 5,860,912 6,265,519 7,060,782 7,835,706 EBITDA 9,138,002 30,724,473 7,963,641 10,679,912 14,146,991 财 务 状 况 总 负 债 / 总 资 产 总 收 入 收 入 / 净 资 产 EBITDA 经 营 性 现 金 流 / 收 入 资 产 负 债 表 现 金 流 量 表 < 人 民 币 千 元 >, 财 务 年 度 截 至 < 十 二 月 三 十 一 日 > < 人 民 币 千 元 >, 财 务 年 度 截 至 < 十 二 月 三 十 一 日 > 现 金 13,852,725 9,959,932 31,716,599 56,296,300 83,819,549 EBITDA 9,138,002 30,724,473 7,963,641 10,679,912 14,146,991 应 收 账 款 3,664,447 3,927,256 4,514,196 5,461,470 6,301,009 净 融 资 成 本 存 货 营 运 资 金 变 化 3,249,126 4,237,484 4,112,224 4,121,414 3,886,870 其 他 流 动 资 产 48,323,476 64,346,475 64,346,475 64,346,475 64,346,475 所 得 税 (2,231,172) (5,474,377) (2,314,215) (2,881,543) (3,546,768) 总 流 动 资 产 65,840,648 78,233, ,577, ,104, ,467,033 其 他 7,781,219 (10,065,142) 12,261,983 14,253,579 16,149,184 固 定 资 产 8,705,364 10,627,127 13,007,240 15,282,840 17,532,532 营 运 现 金 流 17,937,175 19,422,438 22,023,632 26,173,363 30,636,277 无 形 资 产 3,574,359 3,334,619 3,955,952 4,813,232 5,940,861 长 期 投 资 2,878,922 37,958,591 37,958,591 37,958,591 37,958,591 资 本 开 支 (6,390,909) (7,722,471) (9,266,965) (10,193,662) (11,213,028) 银 行 存 款 及 其 他 18,662,215 17,699,308 17,699,308 17,699,308 17,699,308 其 他 投 资 活 动 (16,076,865) (23,549,973) 2,000,000 2,000,000 2,000,000 总 资 产 99,661, ,853, ,198, ,858, ,598,325 投 资 活 动 现 金 流 (22,467,774) (31,272,444) (7,266,965) (8,193,662) (9,213,028) 应 付 账 款 12,964,893 17,636,216 22,335,379 27,404,067 32,130,477 短 期 银 行 借 款 2,167, , , , ,820 负 债 变 化 7,648,219 10,394,806 7,000,000 6,600,000 6,100,000 其 他 短 期 负 债 5,138,523 7,491,766 7,491,766 7,491,766 7,491,766 股 本 变 化 2,039,667 3,668, 总 短 期 负 债 20,270,821 26,102,802 30,801,965 35,870,653 40,597,063 股 息 长 期 银 行 借 款 1,860,000 3,239,676 4,239,676 4,839,676 4,939,676 其 他 融 资 活 动 (996,359) (6,105,844) 其 他 负 债 23,025,099 34,295,114 40,295,114 46,295,114 52,295,114 融 资 活 动 现 金 流 8,691,527 7,957,213 7,000,000 6,600,000 6,100,000 总 负 债 45,155,920 63,637,592 75,336,755 87,005,443 97,831,853 少 数 股 东 权 益 1,085,457 12,174 (738,350) (1,672,864) (2,823,118) 汇 兑 变 化 79, , 股 东 权 益 51,525,629 80,255,663 94,652, ,577, ,641,711 现 金 变 化 4,240,495 (3,713,612) 21,756,667 24,579,701 27,523,249 每 股 账 面 值 ( 摊 薄 ) 期 初 持 有 现 金 9,691,797 13,852,725 9,959,932 31,716,599 56,296,300 营 运 资 产 45,569,827 52,130,861 69,775,305 90,233, ,869,970 期 末 持 有 现 金 13,932,292 10,139,113 31,716,599 56,296,300 83,819,549 数 据 来 源 : 公 司 资 料 第 一 上 海 - 5 -

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