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八姚
7 years ago
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1 新常态下天胶产业格局演变探究 2015 年 5 月

2 1 2 全球宏观生态分析天然橡胶产业格局演变 3 天然橡胶价格趋势判断 2

3 1 全球宏观生态分析 1.1 全球宽松仍是主基调 1.2 美国经济复苏走弱, 加息预期延缓 1.3 欧洲宽松加码经济前景好转 1.4 日本经济失速与超级量化宽松 1.5 中国经济与央行的新常态 3

4 1.1 全球宽松仍是主基调 2015 年全球宽松仍是主基调英国央行之前一直被认为将是首个开始加息的主要发达国家但是由于经济出现放缓趋势, 房市开始降温, 英国央行今年的货币政策会议基本均处于按兵不动的状态由于经济增长尚未获得持续动能, 目前看来 2015 年美英央行在收紧货币政策方面都料将十分谨慎, 以呵护经济增势英国美国美国一季度经济走弱, 美联储关注的 LMCI 就业综合指标创下新低, 且通胀数据仍处低迷, 这使 Fed 在加息时点上可能会比原来预期的 6 月更加延迟, 加息的力度也偏弱目前市场预期 Fed 将于 9 月或晚于 9 月加息, 同时 2015 年的加息的次数为 1 次, 每次 25 个基点去年下半年以来, 央行通过公开市场操作,SLO/SLF/MLF, 降准降息, 注资政策性银行等持续放水中国欧洲欧洲央行将利率调降至历史低位 0.05% 2015 年 3 月, 欧洲央行正式启动总额 1.1 万亿欧元的资产购买计划, 每月购买 600 亿欧元政府和私人债券, 持续至 2016 年 9 月 2014 年新兴经济体增长下滑, 不少央行的货币政策均呈宽松趋势低油价低通胀为各国央行在保持宽松的货币政策方面提供了更多空间其他日本日本央行维持货币基础每年扩大 80 万亿日元的规模日本三支箭失效, 日本利率仍将较长时间接近零的水平, 不排除加大量化宽松规模

5 1.1 全球宽松仍是主基调 2015 年中国货币政策从外汇占款角度看, 二季度央行仍有降低存款准备金率 25 个基点的空间稳增长成为主旋律, 低通胀也创造了宽松的条件, 货币宽松远未结束, 或降准降息交替进行时间政策释放流动性 2 月 5 日 3 月 1 日下调金融机构人民币存款准备金率 0.5 个百分点对达到定向降准标准的城市商业银行非县域农村商业银行额外降低人民币存款准备金率 50 个基点, 对中国农业发展银行额外降低存款准备金率 400 个基点融机构一年期贷款基准利率下调 0.25 个百分点至 5.35%; 一年期存款基准利率下调 0.25 个百分点至 2.5% 6000 亿元 / 4 月 20 日自 4 月 20 日起下调各类存款类金融机构人民币存款准备金率 1 个百分点 1.3 万亿 4 月 20 日截止 2015 年 4 月经国务院批准, 国开行和进出口银行将获得央行以外汇储备委托贷款债转股的曲线方式注资, 金额分别为 320 亿美元和 300 亿美元财政部则以返税方式注资农业发展银行, 初步拟订的方案是以逐年返还农发行上缴税收, 注资量和国开行及进出口银行相当, 约为 1500 亿元中国人民银行通过中期借贷便利向大型商业银行政策性银行股份制商业银行城市商业银行等净投放中期基础货币 4680 亿元 4350 亿元截止 2015 年 4 月央行公开市场操作 ( 逆回购 ) 亿元 5 月 11 日自 2015 年 5 月 11 日起金融机构人民币一年期贷款基准利率下调 0.25 个百分点至 5.1%; 一年期存款基准利率下调 0.25 个百分点至 2.25%, 同时, 将金融机构存款利率浮动区间的上限由存款基准利率的 1.3 倍调整为 1.5 倍 /

6 1.1 全球宽松仍是主基调 2015 年以来多个国家加入货币宽松潮地区利率名称当前值前次值变动基点公布日期瑞士 3M LIBOR 目标利率 -1.25% % -0.75% % 加拿大隔夜目标利率 0.75% 1.00% 丹麦定存利率 -0.75% -0.50% 瑞典附买回利率 -0.10% 0.00% 印度回购利率 7.50% 7.75% 印尼政策利率 7.50% 7.75% 泰国政策利率 1.5% 1.75% 俄罗斯基准利率 12.5% 14.00% 澳大利亚隔夜拆款利率 2.00% 2.25%

7 1.2 美国经济复苏走弱, 加息预期延缓美国经济复苏走弱统计数据超预期 / 不及预期的 Bloomberg 经济意外指数显示, 美国经济不及预期达金融危机以来之最 ; 除了非农之外, 几乎所有的数据表现都令人失望同时领先数据 PMI 也显示经济放缓仍未企稳美国经济意外指数美国 PMI 指数

8 1.2 美国经济复苏走弱, 加息预期延缓美国通胀仍疲弱 2014 年年中以来, 主要受原油下跌影响,CPI 数据持续下降 ; 同时 TIPS 显示的通胀预期也处历史低位 ; 低迷的通胀数据令 Fed 加息动力变弱美国通胀数据美国国债收益率

9 1.2 美国经济复苏走弱, 加息预期延缓 Fed 关注的就业指标创历史新低, 加息预期延缓 Fed 密切关注的 LMCI( 长期就业指标 ) 自 2014 年底以来持续走弱,3 月更是首次出现负值, 唯一的亮点是, 劳工工资增长率较稳健, 并且持续在 2% 上下, 有助于通胀的回升 FOMC 关注的 LMCI 就业综合指标创下新低, 并且货币政策锚定的通胀数据仍处低迷, 这也使 Fed 在加息时点上可能会比原来预期的 6 月更加延迟, 同时加息的力度也偏弱目前市场预期 Fed 将于 9 月或晚于 9 月加息, 同时 2015 年的加息的次数为 1 次, 每次 25 个基点美国长期就业指标 FED 基准利率近 6 年维持 % 水平

10 1.3 欧洲宽松加码经济前景好转欧洲宽松加码 2015 年 3 月, 欧洲央行正式启动总额 1.1 万亿欧元的资产购买计划, 根据这一计划, 欧洲央行将每月购买 600 亿欧元政府和私人债券, 持续至 2016 年 9 月自 3 月份以来, 欧央行资产负债表已经扩表亿欧元为提升通胀, 欧央行将主要再融资操作利率从 0.15% 降至 0.05%, 边际贷款 / 存款利率亦同步下调 10 基点, 依次降至 0.3% -0.2% 相比来看, 英国央行较长时间维持利率不变, 并在往加息路径发展欧洲央行资产负债表 ( 百万欧元 ) 欧洲央行与英国央行利率

11 1.3 欧洲宽松加码经济前景好转欧洲经济前景好转银行部门信贷回升 QE 对实体经济的作用显现贸易盈余回升弱势欧元为经济助力制造业 PMI 回暖欧元区各项信心指数

12 1.3 欧洲宽松加码经济前景好转欧元区通缩之忧与失业之痛但略见好转欧元区 CPI 和核心 CPI 分别为 0% 和 0.6%, 尽管 CPI 扭转负值, 但仍长期低于 1% 未来欧洲经济若仍然一如继往地处在通缩环境中, 并且通胀率长时间低于 2% 的目标, 那么从长时间来看欧央行将有可能采用开放式 QE, 将加大资产购买规模或延长资产购买期限欧洲失业率依然保持在两位数, 不过已经开始稳步下降,2 月欧元区失业率为 11.3%, 前值为 11.4% 从下图看, 就业形势较为严峻的希腊和西班牙, 其失业率也呈下降趋势欧元区 CPI&PPI 欧元区失业率

13 1.3 欧洲宽松加码经济前景好转希腊的违约风险正在步步逼近短期来看, 欧元存在反弹需求一方面一季度美国经济数据不佳, 美元指数调整 ; 另一方面也反应了市场对 QE 引导下欧洲经济复苏的预期从技术上看, 欧元美元月线级别目前在底部获得支撑长期来看, 在欧美两国货币政策对比之下, 资金依然在从欧元区流向美国此外, 希腊和西班牙现存和潜在的政治风险也对欧元构成压力真正能够解决希腊问题的方案尚未找到, 因此希腊退欧并非不可能此外, 西班牙选举也将增加不确定性因此, 对于欧元对美元的汇率前景, 2015 年继续贬值难以避免 2015 年希腊到期的短期和长期国债以及 IMF 贷款欧元美元月线走势图

14 1.4 日本维持超级量化宽松经济增速转暖与通胀回落继连续两个季度负增长后,2014 年第四季度日本 GDP 年化增长率为 1.5%, 消费增速有所回升, 资本支出继续疲软 2015 年第一季度日本短观大型制造业资本支出下滑, 企业信心不足伴随能源价格跌势企稳, 日本 3 月核心 CPI 同比增速 2.2%, 前期跌势企稳

15 1.4 日本维持超级量化宽松维持量宽规模, 贸易逆差收窄自日本实施大规模货币宽松以来, 日本央行持续购买政府债券, 负债于 2015 年 4 月达到 325 万亿日元, 政府债券占比 84% 超级量化宽松带动日元大幅贬值, 从而利好出口自 2014 年开始商品贸易逆差进一步缩窄, 于 2015 年 3 月恢复顺差, 达到 33 亿日元预计在日本企业恢复信心日本经济增速稳定前, 日本将维持超级量化宽松的政策不变

16 1.5 中国经济与央行的新常态中国经济面临较大下行压力 1 季度,GDP 增速 7% 至万亿元, 增速较上季末降 0.3 个百分点经济下行压力愈加增大, 经济在调结构过程中尚未寻找到新的支撑点经济寒冬中, 房地产投资持续下滑 1 季度, 房地产投资增速仅为 8.5%, 传统行业对经济拉动效应不断下滑 1 季度 GDP 增速放缓至 7% 房地产投资增速持续下滑

17 1.5 中国经济与央行的新常态央行的宽松之路去年二季度我国外汇占款增加 662 亿元, 如果今年 2 季度延续目前的下降势头, 则流动性同比将减少近 3000 亿元, 相当于降低存款准备金率 25 个基点如果此次降息降准效果仍不明显, 央行或加大宽松力度, 三季度不排除再次降息 ( 对降低实体利率更为有效 ), 降息降准交替进行外汇占款下降中国式 QE 路径 1 降准降息, 释放银行低成本资金 3 2 注资政策性银行, 引导资金流向实体经济购买商业银行信贷资产, 修复银行资产负债表, 提升信贷投放能力

18 1.5 中国经济与央行的新常态央行的宽松之路 - 资金流向商品期货持仓市值国债与股指期货持仓市值沪深两市股票市值 ( 亿元 )

19 1.5 中国经济与央行的新常态央行的宽松之路 : 货币 - 通胀 - 商品货币超发高点之后的 1-2 年后, 都出现了 CPI 高点, 当前货币超发达到 3.2%, 流动性向好大宗商品走势与 CPI 同比变化基本保持一致方向商品走势推动通胀变化, 但反过来, 通胀预期的变化也会引导商品价格的走势随着全球以及中国货币宽松政策的实施, 预期通胀将在未来 1 年有明显抬升因此, 在商品定价过程中, 因考虑通胀溢价部分货币超发与物价关系 CPI&PPI 与天然橡胶走势图股票与天然橡胶走势图

20 1.5 中国经济与央行的新常态中国版马歇尔计划 : 一带一路战略形成 2013 年 9 月 2013 年 10 月 2014 年 2 月 2014 年 5 月 2014 年 11 月习近平在出席 APEC 领导人非正式会议期间, 在印尼国会发表演讲时提出中国愿同东盟国家加强海上合作, 共同建设 21 世纪海上丝绸之路的倡议习近平在中央经济工作会议上提出, 推进丝绸之路经济带建设, 抓紧制定战略规划, 加强基础设施互联互通建设建设 21 世纪海上丝绸之路, 加强海上通道互联互通建设, 拉紧相互利益纽带习近平主席和普京总统就俄罗斯跨欧亚铁路与丝绸之路经济带和海上丝绸之路的对接问题达成了共识作为丝绸之路经济带建设的首个实体平台, 连云港中哈国际物流基地正式启用习近平在 APEC 峰会上宣布, 中国将出资 400 亿美元成立丝路基金专门服务于一带一路的营运资金 2014 年 12 月 2014 年中央经济工作会议提出一带一路是 2015 年区域发展的首要战略 2015 年 2 月 2015 年 3 月一带一路建设工作领导小组成员亮相 3 月 28 日, 国家发改委外交部商务部联合发布了推动共建丝绸之路经济带和 21 世纪海上丝绸之路的愿景与行动一带一路路线图正式发布

21 1.5 中国经济与央行的新常态中国版马歇尔计划 : 一带一路战略重点 11 月 8 日, 习近平总书记主持 APEC 加强互联互通伙伴关系对话会, 并发表题为联通引领发展伙伴聚焦合作的重要讲话, 并阐发五点加强互联互通推进一带一路建议发展方向以亚洲国家为重点方向, 率先实现亚洲互联互通, 中国愿通过互联互通为亚洲邻国提供更多公共产品发展依托以经济走廊为依托, 建立亚洲互联互通的基本框架发展突破以交通基础设施为突破, 实现亚洲互联互通的早期收获, 优先部署中国同邻国的铁路公路项目发展抓手以建设融资平台为抓手, 中国将出资 400 亿美元成立丝路基金发展纽带以人文交流为纽带, 夯实亚洲互联互通的社会根基

能源矿产金融等资源更经济有效的整合输出过剩产能国内的雄厚资金以及人民币国际化是战略核心中国更多得定位为一个成熟开放且规模

22 1.5 中国经济与央行的新常态中国版马歇尔计划 : 一带一路战略布局一带一路战略计划体现了中国人谋求改变当前世界地缘格局的决心, 整个欧亚大陆以及半个非洲都被覆盖在这个庞大的计划中打通海上陆上通道, 使富有活力的中国经济真正全面融入全球经济版图, 是亚非欧的能源矿产金融等资源更经济有效的整合输出过剩产能国内的雄厚资金以及人民币国际化是战略核心中国更多得定位为一个成熟开放且规模巨大的经济体系把国内的资金技术向周边落后的东南亚南亚中东中亚俄罗斯及身陷债务危机的欧洲投入, 试图打造中国自己的全球经济格局

23 1.5 中国经济与央行的新常态中国版马歇尔计划 : 一带一路战略机遇一带一路已经得到证券市场的积极响应, 大宗商品市场受困于供需矛盾未根本性解决以及大宗商品市场仍处于去泡沫化阶段, 虽未出现暴涨, 但多数商品近期表现稳健, 也与一带一路提振市场信心不无关系亚投行将至少为一带一路创造近万亿元的流动性, 而一带一路能够盘活的国内大宗商品过剩产能, 能够拉动的国内外消费需求则将是天文数字无疑, 大宗商品将成为一带一路最受益的领域之一黄金行业重大机遇沿线国家黄金资源丰富需求旺盛, 建立黄金合作发展机制, 将给国内黄金市场带来重大机遇, 有助于提升定价权建立能源金融体系关注一带一路能源金融衍生品的发展, 包括油气现货期货金融产品合约绿色金融等 ; 形成管道电网枢纽等基建网络, 建设能源交易枢纽, 促进亚洲定价权过剩产能输出一带一路基调是基建先行, 能源高铁公路核电等装备制造会带来大量钢铁矿产需求, 沿线 64 个国家中, 钢材净进口国占 70% 以上, 一带一路战略势必带动基建产能的输出大宗商品需求大增作为输电线路主要耗材的铜铝等有色金属需求将大量增加, 煤炭石油天然橡胶等战略物资也将迎来新的机遇期 23

24 1.5 中国经济与央行的新常态亚投行 : 成立意义与投资方向意义投资方向

25 1.5 中国经济与央行的新常态亚投行 : 初始成员国截止 4 月 15 日, 亚投行初始成员国 57 个, 覆盖亚洲大洋洲欧洲拉美非洲等五大洲, 囊括传统发达国家以及亚太地区新兴经济体的亚投行从地域看,37 个域内国家主要来自亚洲和大洋洲 ;20 个域外国家来自欧洲拉美和非洲

26 2.1 2 天然橡胶产业格局演变供需过程背景下产业生态演变产业链各环节挤出效应产业链各环节利润演变 2.2 新格局新常态产业整合实践中国收储战略意义一带一路大战略前景能源价格熊市运输成本回落 26

27 2.1 供需过剩背景下产业生态演变产业链各环节间相互挤出中间环节挤出最充分 1 上下游夹逼挤出传统贸易商 2 政策及金融市场环境挤出贸易融资商 3 低胶价导致产能钝化, 挤出供应增量 4 商用车行业疲软, 轮胎行业面临整合, 挤出不良产能 5 成本坍塌, 合成胶的替代作用将挤出天胶需求

28 2.1 供需过剩背景下产业生态演变天胶产能 - 产量 - 产品助产国并未出现大规模砍树, 橡胶产能并没有减少产能产量由于橡胶价格低迷, 考虑到经济价值比, 停割弃割严重, 产量下滑全球天胶需求年增长率有望保持在 3.5 4%, 需求相对稳定产品

29 2.1 供需过剩背景下产业生态演变产业 + 引导重建产业新秩序期货供应端贸易端贸易端需求端传统贸易商向新兴贸易商转型, 橡胶贸易商景气度转暖, 议价能力增加 ; 橡胶实力型企业增多供需整体格局不变的情况下, 中间环节结构的变化可能带来 20 万吨以上的橡胶需求, 从而对价格产生溢出效应下游轮胎企业 - 中间贸易商 - 上游生产企业亏损的这一周期进入末端

30 2.2 新格局新常态产业整合实践经验和教训 1 IRCo 的实践国际化泰国国际橡胶联盟 IRCo 国际橡胶联盟 IRCo, 成员国泰国印尼马来西亚 2004 年 4 月 28 日正式成立, 旨在采取手段保护胶农利益但由于同是主产胶国, 彼此间的实际竞争关系难以理顺在价格持续下跌过程中, 价格联盟的形式因难以做到彼此信任, 采取的措施很难得到有效且坚决的执行雷声大雨点小, 或者不能持续是惯例的结果 2 越南橡胶集团机构化国家化越南政府越南橡胶协会销售总公司其他控股公司越南橡胶集团是越南最大的橡胶经营公司通过独资或合资参股 40 多家子公司, 几十家农场和加工厂, 产量一度占越南橡胶总产量的 70% 集团整合优势资源, 抵抗价格风险能力高产品质量好, 价格高, 主要销往欧美市场, 形成较好的经济和社会效益 3 中国橡胶产业的探索海南省农垦总局云南省农垦总局广东省农垦总局中国热带农业科学院橡胶研究所共同发起成立中国农垦天然橡胶产业联盟, 并进而推动成立中垦天然橡胶产业集团, 培育具有市场竞争力资源控制力和国际影响力的农垦国际大胶商

31 2.2 新格局新常态中国收储的战略意义改革开放 30 年, 中国成为了世界加工厂, 巨大的中国制造需求促使能源及大宗原材料需求激增强劲的原材料需求已使得中国对部分大宗原材料由净出口国转为净进口国, 如煤炭石油玉米稻谷等中国制造收到来自东南亚东欧等低端制造以及欧盟美日等高端制造的双重挤压地缘政治冲突丌断, 从国家安全角度进行的战略储备收储中国央行口径外汇占款从 2002 年的近 2 万亿元增长至目前的 27.2 万亿元左右,10 年间增幅近 13 倍 ; 同时, 国家外汇储备在这 10 年间也增长了 12 倍, 达到 3.89 万亿美元中国在对外投资证券化资产及具有产业背景的项目时, 效果并丌显著, 也暴露了国内海外投资渠道丌顺畅丌成熟的问题增加实物性资产配置以实现配置资产种类差异化的优势

32 2.2 新格局新常态一带一路战略影响一带一路战略以基础设施建设为突破口, 将会深远影响能化钢铁等行业据相关机构测算, 未来该区域铁路线路规划总长已在 1 万公里左右, 按目前每公里建设 3000 万万的投资额来看, 预计涉及总投资在亿元左右 ; 亚太区域未来 10 年间的基础设施投资需求, 将达 8 万亿美元根据亚洲开发银行测算,2020 年以前亚洲地区每年基础设施投资需求将高达 7300 亿美元, 预计整个基建投资超过 8 万亿美金以 8 万亿美元测算, 未来将带来 78.6 万辆重卡需求, 折合万吨天然橡胶的需求 ( 每个重卡 12 个轮胎, 每年需换 1.5 个轮胎, 每个轮胎消耗 30kg 天然橡胶 )

33 原油熊市背景关注运输成本降低 2.2 新格局新常态政治博弈俄罗斯美国油价 OPEC 能源革命, 新旧体系博弈页岩革命中日核电重启油价的下跌使得终端用户用油成本明显减少对国内的影响 : 1 物流成本下降明显 2 中国原油战略储备积累中石油发布的报告显示, 截至 2013 年底, 中国战略原油储备能力为 1.4 亿桶而根据此前发改委公布的规划, 在 2020 年前, 我国三期石油战略储备基地的硬件设施将全部完成, 累计储备能力需提升至 8500 万吨, 即约 6 亿桶据伦敦咨询公司 Energy Aspects 估计, 中国 2014 年为战略石油储备购买了 8700 万桶原油, 如果要注满当前所有储备设施, 中国可能还会再购买 2000 万桶原油

34 3 天然橡胶价格趋势判断 3.1 整体供需格局成本判断事件影响政策冲击气候因素 3.4 长期价格周期 3.5 短期基本面扰动因素 3.6 价格趋势判断与交易策略 34

35 Vishay MarCom 3.1 整体供需格局过剩压力不断减小 Ten thousand tons 乐观情况 Ten thousand tons 悲观情况 production consumpton Stock:Consumption Ratio production consumpton Stock:Consumption Ratio 100 Ten thousand tons 乐观情况 Ten thousand tons 悲观情况 Excess or Deficit total Stocks Excess or Deficit total Stocks IRSG 数据显示, 一直到 2022 年, 全球天然橡胶供需仍处于宽松格局在 IMF 预测情景下, 年天然橡胶库存消费比达到峰值, 随后逐渐回落

36 Vishay MarCom 3.1 整体供需格局未来较长一段时间里, 发达国家与新兴经济体将交替驱动全球经济增长而发达国家对天然橡胶的需求具有刚性特征, 需求量相对稳定, 未来橡胶需求能否出现中国式爆发性增长主要取决于印度巴西等金砖国家和其他新兴市场国家的经济发展 Ten thousand tons 60.00% 40.00% 20.00% 0.00% % % 天胶消费天胶消费增长率 USA India Janan Malaysia Indonesia Thailand China USA India Janan Malaysia Indonesia 根据我们的预测模型, 到 2020 年全球天然橡胶仍处于过剩格局, 2021 年出现供需拐点 2015 年后过剩量逐渐减少,2017 年全球库存消费比达到顶点, 随后逐渐回落尽管东南亚是橡胶主产区, 但各国基本处于产业链低端 ; 近年来, 东南亚国家大力发展橡胶加工业, 加上轮胎产能大量转移至这些国家, 导致橡胶需求明显提升, 印度印尼泰国橡胶需求增速明显中国依然是全球最大消费国, 橡胶需求连续两年保持 6% 以上增幅然而, 随着国内经济结构调整,GDP 增速下滑, 地产拐点的出现以及世界工厂地位逐渐被取代, 预计中国橡胶消费增速将放缓 Ten thousand tons Ten thousand tons (20.0) (40.0) 供需分析库存分析 Excess or Deficit total Stocks 40% 30% 20% 10% Total consumption production Stock:Consumption Ratio 0%

37 东南亚橡胶生产成本 ( 以泰国为样本 ) 胶农理论成本 ( 美元 / 最低日薪月割胶量 ( 泰铢 ) ( 吨 ) 吨 ) 东 0.1 南亚产胶国 1875 成本 ( 以 322 泰国为代 0.1 表, 按最低 2013 日薪推算 )) 2346 工厂理论成本 ( 美元 / 吨 ) 成本分析静态来看, 目前东南亚老橡胶树成本美元, 新树成本 1200 美元, 非洲成本 1500 美元, 中国民营成本元 / 吨, 农垦成本元 / 吨左右, 而近年来, 人工成本生产资料成本快速上升, 占整个生产成本的 60% 左右根据调研, 目前中国农垦橡胶生产成本元 / 吨左右, 民营橡胶生产成本在元 / 吨, 其中人工成本占 60% 按中国年均工资增长率 8.93%( 年均值 ) 测算人工成本增幅人民币折美元按 1200 元 / 吨关税,17% 增值税计算, 不包含其他费用, 未考虑汇率波动或税率调整目前天然橡胶价格已经低于成本运行, 但是一方面由于胶农缺少其他收入来源, 对低价存在一定容忍度, 另一反面由于橡胶在未来 3-5 年仍处于过剩格局, 在一定时期内天然橡胶生产成本也成为了价格上涨的压力位 ( 一旦存在利润就会增加供应, 再次打压价格 ) 但从较长周期来看, 在市场经济条件下, 商品价格不可能长期低于成本运行, 亏损在一定程度后将得到成本的强力支撑, 但这一过程往往会伴随着部分企业的淘汰以及行业整合目前东南亚胶园主与胶农采用分成方式, 泰国等国四六分成 ( 马来西亚五五左右 ), 每个割胶工年均产量 3 吨, 即胶农获得 1.2 吨 / 年,0.1 吨 / 月, 每月按 20 个工作日计算自 2013 年 1 月 1 日起, 泰国最低日工资标准统一调升为 300 泰铢, 新的全国最低日工资标准将维持两年不变, 年日薪按泰国农业平均工资增长率 7.35%( 年均值 ) 递增计算工厂理论成本按如下公式计算 :( 杯胶价格 / )/ 汇率 *1000,7 泰铢 / 公斤为加工成本, 2 泰铢 / 公斤为 Cess 税,0.975 为折干含目前来看, 由于原料价格已经跌破满足胶农日薪要求的价格, 工厂实际加工成本要低于理论成本成本测算过程中未考虑汇率波动 cess 税割胶工年均产量的变化中国橡胶生产成本民营成本农垦成本平均成本 ( 元 / 吨 ) ( 元 / 吨 ) ( 元 / 吨 ) 折美元成本 ( 美元 / 吨 )

38 3.3 事件影响政策冲击储备政策关税政策产业联盟政策 2012 年以来, 泰国政府和中国政府分别收储 20 万吨和 35.5 万吨左右的橡胶, 尽管带来价格的短期上涨, 但在庞大库存压力下, 收储并不能改变橡胶价格趋势, 反而因担忧政府抛储, 成为价格上涨的阻力 2014 年, 中央 1 号文件取消了大豆临时收储政策, 而是采取价格补贴政策, 这或预示农业政策调整方向目前国家还在研究白糖和棉花的直补政策, 这些品种传统都是以收储政策为主一旦橡胶收储政策也改为直补农户, 将进一步打压胶价中国与东盟自由贸易区签署的货物贸易协定的减税政策规定中, 天然橡胶属于敏感产品, 在 2012 年将关税削减至 20% 下, 在 2018 年进一步削减至 0-5% 在我国与东盟国家建立自由贸易区, 以及继续履行加入世界贸易组织关税减让承诺的大环境下, 未来中国天然橡胶进口成本将进一步下降, 这也必然在一定程度上带动橡胶价格走低尽管国际橡胶联盟 (IRCo) 试图通过限制出口, 设定最低出口价格减产等措施保护胶价, 但由于缺乏资金各国间博弈以及政治因素等, 其措施效果甚微, 难以有效保护和支撑胶价国内方面, 海南橡胶广东农垦云南农垦计划实施大胶商计划, 建立销售联盟做大中橡电子交易平台加大技术研发合作等但基于各个企业的体制特征不同以及相互竞争性, 预计难以落实监管政策汽车限购政策贸易壁垒 20 号标胶上市 2013 年以来, 中国银监会外管局海关等对商品贸易融资监管政策频频升级, 令传统贸易融资受阻, 部分小贸易商面临资金链断裂风险监管政策从严短期可能导致橡胶低价抛售, 但从长期来看, 有利于减少因融资进口带来的库存压力, 改变目前国内进口倒挂格局环境污染日趋严重城市道路交通堵塞, 上海背景贵阳广州天津杭州等纷纷推出汽车限购政策随着国内人均收入水平的提高以及对生活质量的追求, 汽车需求仍将保持强劲增速, 相比于庞大的汽车消费总量, 部分城市的限购影响有限继 2009 年美国对华实施轮胎特保案后, 美国再次提出对华轮胎双反, 一旦通过, 将极大冲击国内轮胎出口量国内轮胎企业纷纷向海外转移产能, 山东近 3 年向国外转移产能 4000 万套, 以应对贸易壁垒全球范围来看, 轮胎双反并不影响全球需求总量目前上海期货交易所 (SHFE) 与东京工业品交易所 ( TOCOM) 都在研究 20 号标胶期货的上市 20 号标胶的上市必然会对现有国产全乳胶产生较大冲击效应

39 3.3 事件影响气候因素以厄尔尼诺现象为例全球环境日益恶化, 极端天气与自然灾害发生的频率也在增加根据对厄尔尼诺的历史统计发现, 厄尔尼诺每四年左右发生一次,2014 年发生后, 预计下一次时间在年左右尽管极端天气的发生对具有农产品属性的天然橡胶价格走势存在一定影响, 但我们认为其更多表现出助力的作用, 天然橡胶价格走势仍然由其自身产业格局与金融属性主导 Start and end Duration (Mth) Strength 1951 年 08 月 ~1952 年 04 月 9 弱 1953 年 04 月 ~1953 年 10 月 7 最弱 1957 年 04 月 ~1958 年 08 月 17 强 1963 年 07 月 ~1964 年 01 月 7 最弱 1965 年 05 月 ~1966 年 03 月 11 中等 1968 年 10 月 ~1970 年 01 月 16 中等 1972 年 06 月 ~1973 年 03 月 10 强 1976 年 06 月 ~1977 年 03 月 10 弱 1982 年 09 月 ~1983 年 03 月 7 强 1986 年 10 月 ~1988 年 03 月 18 强 1991 年 05 月 ~1992 年 06 月 14 强 1993 年 04 月 ~1993 年 11 月 8 弱 1994 年 05 月 ~1995 年 02 月 10 中等 1997 年 05 月 ~1998 年 07 月 15 最强 2002 年 05 月 ~2003 年 03 月 11 中等 2004 年 07 月 ~2005 年 02 月 8 弱 2006 年 09 月 ~2007 年 01 月 5 弱 2009 年 06 月 ~2010 年 05 月 12 中等

40 3.4 长期价格周期性运行日胶长期走势周期来看 : I 下跌过程中数次外力推动修复题材包括战争政策推动地区经济加速发展等, 反弹幅度 80% 左右 II 周期中颓势的扭转需由供需与经济的共振 III 上涨过程中出现过度乐观 - 泡沫破灭过程, 并在快速修复之后冲击新高, 并结束完整周期判断 : 统计处理并综合判断后, 倾向认为当前胶价大幅下跌近 4 年后有望进行一次修复, 幅度若按惯例 80% 计, 则日胶主要运行区间预计在 170 ~310 日元 / 千克之间对应美元价格在 1700~3000 美元 / 吨

41 3.5 短期基本面扰动因素预期与价格作用于供需平衡表, 将影响过剩周期的结束时间随着胶价持续走低, 供应增速较事前预期明显下降,2014 年全球天胶产销过剩大幅萎缩, 基本平衡汽车行业在新常态背景下, 高速增长阶段结束, 进入平稳发展阶段具体到对橡胶原料需求影响更为明显的中重卡领域, 则明显表现为负增长周期在中国一带一路战略下, 尽管短期对橡胶实际需求并不会马上体现, 但价格对预期仍会有反应上游联合挺价, 拟减产弃用 SICOM 定价系统等, 原料紧张, 现货惜售一旦贸易商违约, 前期卖出保值的投资者以及轮胎厂面临期货斩仓或加大补库力度的需求, 或将带动橡胶价格进一步脉冲

42 3.6 价格趋势判断与交易策略期货标的物 SCR WF RSS3 TSR20 跨市场套利 SHFE TOCOM SICOM 1 月近月主力 5 月 9 月远月次主力月间套利期现套利 3 号烟片胶 20 号标准胶标的现货国产全乳胶套利非标现货合成橡胶标胶乳胶复合胶期现套利现货间套利

43 3.6 价格趋势判断与交易策略宏观金融属性推动以进口烟片价格为上边际美联储加息需求持续恶化复合胶政策出台双反落地可能的抛储价格回落价差回归结构压力反复释放后价格震荡走高

44 3.6 价格趋势判断与交易策略降幅放缓随着人口增长以及收入结构的改善, 人们对生活质量要求提高, 对汽车以及橡胶制品的需求也将增加 ; 土地稀缺, 橡胶种植土地供应有限在高利润的刺激下, 全球轮胎产能快速扩张, 产能向产胶国转移成为主流, 高产能格局下对天然橡胶需求仍将保持强劲态势 ; 我们看好未来 10 年以印度为代表的金砖和新兴市场国家橡胶需求, 或出现中国式井喷需求, 动力或主要来自一带一路大格局产业整合

45 王智宏白石资产管理 ( 上海 ) 有限公司 wangzh@whiterock.cn

本报告所载内容仅供参考, 报告中的信息或所表达的意见并不构成我公司对所述证券买卖发出买卖要约报告中的信息均来自于我公司认为可靠的来源, 我公司对这些信息的准

本报告所载内容仅供参考, 报告中的信息或所表达的意见并不构成我公司对所述证券买卖发出买卖要约报告中的信息均来自于我公司认为可靠的来源, 我公司对这些信息的准南方基金 2016 年度投资策略报告资产配臵荒催生新一轮牛市 2016 年是十三五规划第一年, 而十三五规划是本届政府执政以来第一份五年规划, 也是实现第一个百年目标的最后一个五年规划十八届五中全会刚刚审议通过的中共中央关