目录 1 碳酸二甲酯环保无毒, 溶解性优异, 近年来行业快速发展 DMC 性能及应用简介 DMC 的四种主要生产工艺 DMC 的生产工艺优缺点比较供给端 :PO 酯交换法生产 DMC 为国内主流, 受制原料波动开工率较低... 5

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气杨
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1 [Table_IndustryInfo] 2018 年 10 月 23 日证券研究报告行业研究化工化工行业专题报告强于大市 ( 维持 ) 原料供给受限下游需求持续增长, 碳酸二甲酯迎来景气周期投资要点碳酸二甲酯环保无毒, 溶解性优异, 近年来行业快速发展由于碳酸二甲酯 (DMC) 性能优异, 其下游应用较多, 作为优良溶剂应用于涂料和锂电池电解液, 作为甲基化羰基化试剂应用于 PC( 聚碳酸酯 ) 医药农药等中间体目前 DMC 的生产工艺主要有光气法甲醇氧化羰基化法酯交换法和尿素醇解法等, 其中光气法由于使用剧毒光气已逐步淘汰, 甲醇氧化羰基化法及尿素醇解法国内技术水平不成熟, 所以国内产能以酯交换法为主, 反应过程中主要原材料为环氧丙烷供给端 :PO( 环氧丙烷 ) 酯交换法生产 DMC 为国内主流, 受制原料波动开工率较低国外 DMC 生产企业大多直接配套下游产品, 包括 PC 及电解液等, 国内产能则受制于原料环氧丙烷的卖方市场波动较大, 开工率长期保持 50% 的低位水平未来环氧丙烷因为氯醇法工艺的污染问题会逐渐退出, 而国内 HPPO ( 双氧水直接氧化法 ) 新工艺的装置一直开工率较低, 导致供应趋紧, 因此主要原材料的货紧价涨, 对 DMC 的价格有成本端支撑作用需求端 : 短期受益非光气法 PC 装置投放供应偏紧, 长期看应用领域渗透率提高短期来看,2018 年共有 27 万吨非光气法 PC 产能投放, 对应 DMC 需求增加 9.6 万吨, 未来随着 PC 新产能的不断投放, 该领域需求将持续增加长期来看, 下游涂料锂电池电解液及有机合成中间体需求的不断增长则提供了广阔的市场空间 2017 年国内涂料油漆产量 2041 万吨, 同比增长 7.43%, 渗透率每增加 10%, 则会提供约 200 万吨 DMC 需求量 EVTank 预测到 2020 年, 全球锂离子电池的出货量达到 279.9Gwh 2022 年, 全球锂电池的出货量将达到 428.6Gwh,CAGR 为 24.5%, 以此测算 2022 年锂电池需求 DMC26.8 万吨,CAGR 为 20.3% 随着国内环保加严以及对安全生产的要求提升,DMC 作为有机合成中间体替代传统的有毒试剂也有着一定的需求关注标的 : 石大胜华 ( SH) 公司是国内电解液溶剂龙头, 拥有 DMC 产能 12.5 万吨, 其中包括本部 7.5 万吨以及租赁经营 5 万吨,2017 年 DMC 系列产品在公司收入占比达到 37%, 毛利占比达到 83%, 是公司利润的主要贡献点公司拥有 20 万吨 / 年生物燃料装置, 打通了从重质油或动植物油脂到环氧丙烷再到 DMC 的完整产业链, 相较于其他企业受制原料环氧丙烷开工率较低, 长期处于几乎满产状态, 能够在未来享受全产业链利润风险提示 : 原料价格大幅波动新增产能较多市场竞争加剧下游需求增长不及预期西南证券研究发展中心分析师 : 杨林执业证号 :S 电话 : 邮箱 :ylin@swsc.com.cn 分析师 : 黄景文执业证号 :S 邮箱 :hjw@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 行业相对指数表现 12% 3% -6% -15% -24% -33% 化工沪深数据来源 : 聚源数据基础数据 [Table_BaseData] 股票家数 324 行业总市值 ( 亿元 ) 28, 流通市值 ( 亿元 ) 26, 行业市盈率 TTM 沪深 300 市盈率 TTM 11.0 相关研究 [Table_Report] 1. 化工行业周观点 ( ): 氟化工产品价格持续上涨, 云贵地区磷矿石价格上涨 ( ) 2. 氟化工行业动态报告 : 成本支撑叠加配额减少, 制冷剂价格持续上涨 ( ) 3. 化工行业周观点 ( ): 醋酸尿素价格持续大涨, 看好氟化工产品价格上涨 ( ) 4. 尿素行业动态报告 : 海外因素叠加国内限产, 看好尿素价格上涨 ( ) 请务必阅读正文后的重要声明部分

2 目录 1 碳酸二甲酯环保无毒, 溶解性优异, 近年来行业快速发展 DMC 性能及应用简介 DMC 的四种主要生产工艺 DMC 的生产工艺优缺点比较供给端 :PO 酯交换法生产 DMC 为国内主流, 受制原料波动开工率较低国外装置大多配套下游产品, 外售有限国内 DMC 装置以酯交换法为主, 受制原料 PO 波动, 开工率较低原料 PO 未来受环保工艺影响, 供应趋紧, 成本保障支撑 DMC 高景气国内煤制乙二醇上马装置较多, 部分可联产碳酸二甲酯需求端 : 短期受益非光气法 PC 装置投放供应偏紧, 长期看应用领域渗透率提高近期国内非光气法 PC 装置投放带动 DMC 需求放量 DMC 清洁安全性能优异, 有望广泛替代涂料油漆中传统 VOC 溶剂新能源汽车发展势头不减,DMC 作为锂离子电池电解液溶剂, 市场广阔医药农药等行业替代传统甲基化羰基化试剂关注标的风险提示请务必阅读正文后的重要声明部分

3 图目录图 1: 光气化法生产 DMC 反应方程式... 2 图 2: 甲醇氧化羰基化法生产 DMC 反应方程式... 3 图 3: 脂交换法生产 DMC 反应方程式... 3 图 4: 尿素醇解法生产 DMC 反应方程式... 3 图 5: 国内 DMC 行业长期开工率低位... 6 图 6: 上游原料 PO 价格波动较大... 6 图 7:DMC 及原料价格走势... 7 图 8: 国内 PC 供给缺口较大... 8 图 9: 国内 PC 行业发展快速... 8 图 10: 国内涂料 : 油漆产量逐年增长... 9 图 11: 国内涂料行业持续投资... 9 表目录表 1:DMC 的生产工艺优缺点比较... 4 表 2: 国外主要 DMC 生产商产能... 5 表 3: 目前国内主要 DMC 生产厂商装置情况... 5 表 4: 目前 PO 生产厂商装置情况... 6 表 5: 国内 PC 新增产能情况... 8 表 6: 全球锂离子电池需求 DMC 测算表 7:DMC 衍生物产品及其下游应用请务必阅读正文后的重要声明部分

4 1 碳酸二甲酯环保无毒, 溶解性优异, 近年来行业快速发展 1.1 DMC 性能及应用简介碳酸二甲酯 (Dimethyl Carbonate, 简称 DMC), 常温时是一种无色透明略有气味微甜的液体, 难溶于水, 但可以和醇醚酮等几乎所有的有机溶剂混溶 DMC 毒性很低, 1992 年就被欧洲列为无毒产品, 是一种符合现代清洁工艺要求的环保型化工原料, 因此 DMC 的合成技术受到了国内外化工界的广泛重视, 我国化工部在八五和九五期间将其列为重点项目 DMC 是一种重要的有机化工中间体, 由于分子结构中含有羰基甲基甲氧基和羰基甲氧基, 因此可广泛应用于羰基化甲基化甲氧基化和羰基甲氧基化等有机合成反应 DMC 的优良性质和特殊分子结构决定了其广泛的用途 : (1) 代替光气作羰基化剂光气虽然反应活性较高, 但是它的剧毒和高腐蚀性副产物使其面临巨大的环保压力, 因此将会逐渐被淘汰 ; 而 DMC 具有类似的亲核反应中心, 当 DMC 的羰基受到亲核进攻时, 酰氧键断裂, 形成羰基化合物, 副产物为甲醇, 因此 DMC 可以代替光气成为一种安全的反应试剂合成碳酸衍生物, 如氨基甲酸酯农药聚碳酸酯 (PC) 异氰酸酯 (MDI TDI 等 ), 其中 PC 未来将是 DMC 需求量最大的领域 (2) 代替硫酸二甲酯 (DMS) 作甲基化剂由于与光气类似,DMS 也有很大的毒性, 副产物硫酸污染较大而 DMC 的甲基碳收到亲核进攻时, 其烷氧键断裂, 生产甲基化产物, 效果与 DMS 类似但反应收率更高工艺更简单主要用途包括合成有机中间体医药产品农药产品等 (3) 低毒优良溶剂 DMC 具有优良的溶解性, 其熔沸点范围窄 (4~93 ), 表面张力大, 粘度低, 同时具有较高的蒸发温度和较快的蒸发速度, 因此可以作为低毒溶剂用于涂料工业和医药行业 DMC 不仅毒性小, 还具有闪点高蒸汽压低和空气中爆炸下限高等特点, 因此是集清洁性和安全性于一身的绿色溶剂 (4) 潜在的汽油添加剂 DMC 具有高氧含量 ( 分子中氧含量高达 53%) 优良的提高辛烷值作用 ((R+M)/2=105) 无相分离低毒和快速生物降解性等性质, 使汽油达到同等氧含量时使用的 DMC 的量比甲基叔丁基醚 (MTBE) 少 4.5 倍, 从而降低了汽车尾气中碳氢化合物一氧化碳和甲醛的排放总量, 此外还克服了常用汽油添加剂易溶于水污染地下水源的缺点, 因此 DMC 将成为替代 MTBE 的最有潜力的汽油添加剂之一请务必阅读正文后的重要声明部分 1

5 1.2 DMC 的四种主要生产工艺到目前为止,DMC 合成技术以光气法甲醇羰基化氧化法酯交换法和尿素醇解法为主, 同时也有部分处于研发及小试阶段的生产方法现在国外有代表性的先进 DMC 生产技术有 : 意大利 ENI 公司的液相氧化羰基化法日本宇部兴产公司的低压气相法和美国 Texaco 公司酯交换法 (1) 光气化法 1918 年 Hood Murdock 成功用光气和甲醇反应生成氯甲酸甲酯, 再与甲醇反应合成 DMC 该技术是 DMC 早期工业生产的主要方法, 是由光气与甲醇反应生成氯甲酸甲酯, 氯甲酸甲酯再与甲醇反应生成碳酸二甲酯产品反应过程如下 : 图 1: 光气化法生产 DMC 反应方程式数据来源 :CNKI 西南证券整理光气甲醇法生产 DMC, 工艺成熟, 收率高但由于使用剧毒的光气作为原料, 污染环境严重生产安全性差同时副产物氯化氢对管道和设备腐蚀严重, 而且工艺复杂操作周期长虽然该工艺进行了研究和改进, 但由于工艺本身的固有缺陷, 尤其在环境保护法规日趋严厉的当今时代, 属于淘汰型工艺, 发达国家已禁止用该法生产, 国内也不再审批光气化新建项目, 原有项目也在逐步淘汰 (2) 甲醇氧化羰基化法该技术以甲醇 CO 和 O2 为原料, 原料价廉易得, 理论上甲醇全部转化为 DMC, 无其他有机物生成, 主要有液相气相和常压非均相法三种该法投资少成本低且符合环保要求, 是重点研究开发的技术路线其中液相法技术由意大利 Ugo Romano 等人在长期研究羰基化基础上于 1979 年开发成功 1983 年, 由意大利 Enichem Synthesis 公司首先实现工业化, 初始装置规模 5000 吨 / 年,1988 年扩产到 8000 吨 / 年,199 年进一步扩大到吨 / 年除意大利埃尼公司外, 世界上其他几大化学公司如 ICI Texaco 和 Dow 化学公司等也在竞相开发此技术我国化工部西南化工研究院在上世纪 80 年代中期也进行了液相法甲醇氧化羰基化技术的开发, 并取得阶段性成果液相工艺以氧化亚铜为催化剂, 甲醇既为反应物又为溶剂, 在淤浆反应器中反应, 反应温度 100 ~130 压力 2.0~3.0MPa, 甲醇氧气和氯化亚铜反应生成甲氧基氯化亚铜, 再与一氧化碳反应生成碳酸二甲酯 (DMC) 其反应式如下: 请务必阅读正文后的重要声明部分 2

6 图 2: 甲醇氧化羰基化法生产 DMC 反应方程式数据来源 :CNKI 西南证券整理该法在反应过程中氧浓度始终保持在爆炸极限以下, 但催化剂寿命短, 腐蚀性强另外, 在产品分离方面也存在一定的问题甲醇气相氧化羰基化法由美国 DOW 化学公司于 1986 年开发成功, 该技术避免了催化剂对设备的腐蚀, 工艺简单, 生产安全环保, 但其催化剂容易失活, 转化率较低 (3) 酯交换法美国 Texaco 公司开发成功由环氧乙烷 (EO) CO2 和甲醇联产碳酸二甲酯 (DMC) 和乙二醇 (EG) 的新工艺反应分两步进行 :CO2 与环氧乙烷生成碳酸乙烯酯, 然后碳酸乙烯酯与甲醇经过酯基转移反应生成碳酸二甲酯 (DMC) 和乙二醇 (EG) 反应式如下: 图 3: 脂交换法生产 DMC 反应方程式数据来源 :CNKI 西南证券整理国内华东理工大学对酯交换技术进行了深入研究, 并开发成功碳酸丙烯酯与甲醇的酯交换合成 DMC 技术该技术首先以 CO2 和环氧丙烷 (PO) 为原料生产碳酸丙烯酯, 经精制后得到 99% 以上的碳酸丙烯酯酯交换法生产碳酸二甲酯具有较好的经济效益和社会效益, 反应条件温和, 设备投资也较小此外, 该工艺利用了二氧化碳作为原料, 是一种环境友好的工艺路线 (4) 尿素醇解法尿素醇解法首先由尿素与甲醇反应生成氨基甲酸甲酯, 氨基甲酸甲酯进一步与甲醇反应则得到 DMC, 如下所示 : 图 4: 尿素醇解法生产 DMC 反应方程式数据来源 :CNKI 西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分 3

7 尿素醇解法需要有廉价的尿素原料和回收副产氨, 因此适合合成氨 - 尿素生产企业采用中科院山西煤化所在该工艺的开发上已取得突破, 开发了活性和选择性均处于国际领先水平的固体催化剂在不加任何有机溶剂条件下, 尿素转化率接近 100%, 氨基甲酸酯和 DMC 选择性大于 98%, 其中 DMC 选择性 40%~70% 1.3 DMC 的生产工艺优缺点比较从国内环境来看, 羰基氧化法原料易得, 是非常有发展前途的技术, 但目前受技术限制, 要实现工业化生产还需要一段时间尿素法整体经济效益好, 无污染, 但目前还处于中试阶段技术成熟经济性有好的当属环氧乙烷酯交换法, 其制约因素是要用到环氧乙烷, 其原料为乙烯, 这两种产品均因易燃易爆难以进口受原料限制, 国内酯交换法装置主要以环氧丙烷酯交换法为主表 1:DMC 的生产工艺优缺点比较合成方法优点缺点现状光气法流程短, 收率较高, 已工业化生产原料剧毒, 污染环境, 安全性差, 副产物腐蚀设备等现已淘汰气相甲醇氧化羰基化法引进了亚硝酸甲酯, 避免一氧化碳和氧气直接接触, 减少了混合物爆炸的危险催化剂价格比较贵, 反应过程中产生少量有强腐蚀性的硝酸, 选择性差已工业化液相甲醇氧化羰基化法原料易得, 技术成熟, 投资较低, 成本较低, 利用煤炭等非石油资源在处理产物时需要克服碳酸二甲酯和水, 甲醇形成共沸体系, 产物提纯比较麻烦已工业化酯交换法技术成熟, 投资较低, 成本较低, 安全性高, 避免了一氧化碳氮氧化合物等易燃易爆气体原料碳酸丙烯酯受石化行业制约, 单位体积设备生产能力较低费用较高已工业化尿素醇解直接法原料价廉易得, 流程短, 氨气回收使用, 无腐蚀, 无污染甲醇大量过量选择性差, 产物中 DMC 的浓度很低, 分离能耗高, 尿素和中间产物易分解堵塞管道中试阶段尿素醇解间接法原料价廉易得, 氨气回收使用, 丙二醇循环使用, 无腐蚀, 无污染, 收率高, 成本较低先合成碳酸丙烯酯, 流程较长, 消耗少量丙二醇中试阶段二氧化碳直接氧化法利用二氧化碳, 流程短受热力学限制收率很低处于基础研究阶段数据来源 :CNKI, 西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分 4

8 2 供给端 :PO 酯交换法生产 DMC 为国内主流, 受制原料波动开工率较低 2.1 国外装置大多配套下游产品, 外售有限目前, 国外 DMC 的主要生产厂家包括美国通用塑料 (GE) 意大利利埃尼日本三菱化学和宇部兴产以及韩国 LOTTE 化学 GE Plastic 建造的 10 万吨 / 年 DMC 装置用于生产聚碳酸, 后来被西班牙 Sabic 买断, 正常情况下不对外销售日本宇部兴产株式会社是世界上较早的碳酸二甲酯生产商, 该公司是甲醇羰基化法生产工艺, 目前的产能为 1.5 万吨 / 年, 其中 5000 吨 / 年是电池级 DMC, 剩余吨 / 年是工业级宇部兴产有自己的电池电解液生产装置, 约 2000 吨 / 年供自己的电解液装置使用, 其余销售给日本当地的电解液客户韩国 LOTTE 化学现有产能 11 万吨 / 年该公司生产 DMC 的主要是用于配套三星的聚碳酸酯装置, 少部分出售给韩国当地的涂料客户整体来看, 国外装置大多配套下游的 PC 或者电解液生产销售, 对外销售数量有限表 2: 国外主要 DMC 生产商产能地区厂家产能 ( 万吨 / 年 ) 销售情况西班牙 Sabic( 原属 GE Plastic) 10 配套 PC 意大利利埃尼 1.2 日本三菱化学 1.5 日本宇部兴产株式会社万吨配套电解液韩国 LOTTE 化学 11 大多数配套 PC 数据来源 : 石大胜华招股说明书, 碳酸二甲酯生产工艺及市场需求, 西南证券整理 2.2 国内 DMC 装置以酯交换法为主, 受制原料 PO 波动, 开工率较低由于酯交换法技术成熟经济性又好, 目前国内 DMC 装置都以该技术为主, 主要生产厂商产能合计为 56.3 万吨表 3: 目前国内主要 DMC 生产厂商装置情况地区厂家产能 ( 万吨 / 年 ) 工艺石大胜华 7.5 酯交换法海科能源 6 酯交换法山东维尔斯化工 5.5 酯交换法德普化工 4.8 酯交换法飞扬 3 酯交换法衮矿国宏 5 酯交换法安徽铜陵金泰 9 酯交换法华东浙江浙铁大风 4 酯交换法江苏泰州灵谷 6 酯交换法西北陕西云化缘能 5.5 酯交换法合计 56.3 请务必阅读正文后的重要声明部分 5

9 数据来源 : 卓创资讯, 西南证券整理前几年国内碳酸二甲酯市场受国家环保政策原材料 PO 价格等因素影响, 价格波动明显, 这使得部分高成本装置利润波动较大, 导致行业整体产能利用率长期位于 50% 上下, 在化工行业中属于较低的水平据石大胜华年报,2017 年度, 我国碳酸二甲酯产量约万吨, 行业开工率约为 46.64%, 比 2016 年略低图 5: 国内 DMC 行业长期开工率低位图 6: 上游原料 PO 价格波动较大 % 54% 52% 50% 48% 46% 44% 42% /1 2015/1 2016/1 2017/1 2018/1 产能 ( 万吨 ) 产量 ( 万吨 ) 开工率数据来源 : 石大胜华年报, 西南证券整理数据来源 : 卓创资讯,, 西南证券整理环氧丙烷 2.3 原料 PO 未来受环保工艺影响, 供应趋紧, 成本保障支撑 DMC 高景气目前国内 PO 整体工艺还是以氯醇法为主,2017 年全国产能合计万吨 / 年, 其中氯醇法合计万吨 / 年, 占比 54.2% 氯醇法的特点是生产工艺成熟操作负荷弹性大选择性好, 对原料丙烯的纯度要求不高, 从而可提高生产的安全性, 建设投资少, 产品具有较强的成本竞争力同时其缺点则是水资源和氯气消耗量大, 产生的含氯化物的皂化废水难以处理, 污染环境, 同时产生的次氯酸对设备的腐蚀也较为严重, 因此常突发装置停车情况, 降低实际开工率表 4: 目前 PO 生产厂商装置情况地区厂家产能 ( 万吨 / 年 ) 工艺福建福建湄洲湾 5 氯醇法江苏金浦锦湖 10 氯醇法南京亨斯迈 24 共氧化法辽宁锦西化工 12 氯醇法吉林吉林神华 30 直接氧化法东营华泰 8 氯醇法山东滨化 28 氯醇法山东山东金岭 16 氯醇法山东蓝星东大 * 9 氯醇法滨州三岳化工 24 氯醇法山东鑫岳 35 氯醇法请务必阅读正文后的重要声明部分 6

10 2014/ / / / / / / / / / / / / / / / / / /07 化工行业专题报告地区厂家产能 ( 万吨 / 年 ) 工艺烟台万华 24 共氧化法中海精细化工 6.2 氯醇法石大胜华 7 氯醇法天津天津大沽 15 氯醇法湖南中石化长岭 10 直接氧化法江苏镇海炼化 28.5 共氧化法广东湖州中海壳牌 29 共氧化法合计 18 家数据来源 : 百川资讯, 西南证券整理环保压力加大, 去产能势在必行 2017 年 6 月, 第四批中央环保督查小组入驻山东开展环保督查, 山东省集中了我国 56% 的环氧丙烷产能, 其中氯醇法产能占比 86%, 而由于氯醇法工艺污染比较严重, 国家已于 2015 年禁止新建氯醇法装置环保督查来临之后, 多数厂家装置低负荷运行, 且有部分厂家停车检修, 造成 8 月份全省整体开工率的剧烈下跌, 最低点仅为 50%, 同时环氧丙烷价格也从此前的 9800 元 / 吨飙升至元 / 吨在此大背景之下, 中小氯醇法产能的退出几乎成定局, 中短期内国内环氧丙烷行业将保持紧平衡, 环氧丙烷维持高景气将会对 DMC 产生价格支撑图 7:DMC 及原料价格走势价差碳酸二甲酯丙二醇环氧丙烷数据来源 : 百川资讯, 西南证券整理 2.4 国内煤制乙二醇上马装置较多, 部分可联产碳酸二甲酯目前主要的煤制乙二醇工艺是间接法, 即以煤气化制取合成气,CO 催化偶联合成草酸二甲酯 (DMO), 再加氢生成乙二醇其中草酸二甲酯 (DMO) 可以发生脱羧反应生成碳酸二甲酯 (DMC) 今年 10 月中盐红四方 5 万吨及华鲁恒升 1.5 万吨煤制乙二醇联产碳酸二甲酯存投产预期, 将增加 6.5 万吨产能请务必阅读正文后的重要声明部分 7

11 3 需求端 : 短期受益非光气法 PC 装置投放供应偏紧, 长期看应用领域渗透率提高 3.1 近期国内非光气法 PC 装置投放带动 DMC 需求放量聚碳酸酯 (PC) 是一种日常常见的材料, 具有突出的抗冲击能力, 是五大工程塑料中唯一具有良好透明性的产品, 也是近年来增长速度最快的通用工程塑料目前广泛应用于汽车电子电气建筑办公设备包装运动器材医疗保健等领域, 随着改性研究的不断深入, 正迅速拓展到航空航天计算机光盘等高科技领域 ; 未来几年内, 世界聚碳酸酯的需求量将维持在 7~10% 的增速前期国内 PC 供给缺口较大, 进口依赖度较高, 为了缓解该状况, 近几年国内 PC 新增产能较多, 开工率也逐步上升, 保持高景气图 8: 国内 PC 供给缺口较大图 9: 国内 PC 行业发展快速 % % % 80 70% 60% % 20% 0% % 40% 30% 20% 10% 0% 产能 ( 万吨 ) 表观消费量 ( 万吨 ) 缺口百分比产能 ( 万吨 ) 产量 ( 万吨 ) 开工率数据来源 : 卓创资讯, 西南证券整理数据来源 : 卓创资讯,, 西南证券整理传统工艺聚碳酸酯一般是光气法合成, 但是由于光气有剧毒, 存在生产安全及环保隐患随着非光气熔融法工艺的研发与试验, 逐步实现工业化该工艺主要是用 DMC 和苯酚进行酯交换反应生产碳酸二苯酯 (DPC), 然后 DPC 再和双酚 A 缩聚得到聚碳酸酯该工艺成本低, 绿色环保, 产品性能更优异, 成为了未来新建产能的重点技术方向今年已经投放的山东利华益维远化工 10 万吨 / 年 PC 装置采用非光气法, 之后还有泸天化 10 万吨 / 年和甘宁新材 7 万吨 / 年投产, 仅今年就有 27 万吨新增 PC 装置采用非光气法, 按照单耗 DMC 约 0.35 吨计算, 仅此就会带来新增 DMC 需求 9.6 万吨, 同比 2017 年表观需求量 +5.6% 表 5: 国内 PC 新增产能情况企业产能 ( 万吨 / 年 ) 预计投产时间工艺泸天化年 Q4 非光气法湖北甘宁新材料年 Q4 非光气法鲁西化工年 Q4 光气法沧州大化年 Q4 光气法中沙天津石化年 Q4 光气法青岛恒源化工年 Q4 光气法万华化学年 Q4 光气法浙江石化年 Q1 请务必阅读正文后的重要声明部分 8

12 企业产能 ( 万吨 / 年 ) 预计投产时间工艺濮阳盛源年 Q4 非光气法神马年 Q1 开封华瑞年 Q1 海南华盛 Q4 科思创年 Q4 光气法合计数据来源 : 百川资讯, 西南证券整理 3.2 DMC 清洁安全性能优异, 有望广泛替代涂料油漆中传统 VOC 溶剂油漆涂料粘胶剂行业, 约占国内 DMC 消费总量 50% 以上 DMC 由于具有溶解性能优良, 熔沸点范围窄, 表面张力大, 粘度低, 介电常数小, 蒸发温度高, 蒸发速度快等特点, 因此可以替代有毒性的甲苯二甲苯等挥发性有机溶剂 (VOC) 广泛用于油漆涂料粘胶剂等行业随着消费者环保意识和环保要求的不断提高,DMC 无毒性高安全性的特点迎合了市场的需要图 10: 国内涂料 : 油漆产量逐年增长图 11: 国内涂料行业持续投资 % 25% 20% 15% 10% 5% 0% % 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 涂料 : 油漆产量 ( 万吨 ) 增长率固定资产投资额 ( 亿元 ) 增长率数据来源 :wind, 国家统计局, 西南证券整理数据来源 :wind, 国家统计局,, 西南证券整理国内涂料行业整体保持较高增速水平,2017 年国内涂料油漆产量 2041 万吨, 同比增长 7.43%, 过去五年 CAGR 为 9.92% 按此计算,DMC 渗透率每增长 10%, 即会产生约 200 万吨的需求, 未来潜在的市场空间非常巨大 3.3 新能源汽车发展势头不减,DMC 作为锂离子电池电解液溶剂, 市场广阔锂电池是 20 世纪 90 年代开发成功的新型绿色二次电池, 近十几年来发展迅猛, 在小型二次电池市场中占据了最大的市场份额, 已成为化学电源应用领域中最具竞争力的电池相对于铅酸电池镍镉电池镍氢电池等二次电池, 锂电池具有能量密度高循环寿命长自放电率小无记忆效应和绿色环保等突出优势前期下游手机笔记本电脑等 3C 电子产品领域带动锂电池发展之后, 近几年新能源汽车带动锂电池进入新一轮高速增长期请务必阅读正文后的重要声明部分 9

13 表 6: 全球锂离子电池需求 DMC 测算项目 E 2019E 2020E 2021E 2022E 锂离子电池出货量 (GWh) 锂离子电池能量密度 (Wh/kg) 锂离子电池质量 ( 万吨 ) 电解液需求量 ( 万吨 ) DMC 需求量 ( 万吨 ) 增速 14.6% 18.5% 29.3% 16.1% 23.6% 数据来源 :EVTank, 动力电池能量密度解析, 西南证券整理基于对汽车动力锂电池发展前景的持续看好,EVTank 预测到 2020 年, 全球锂离子电池的出货量达到 279.9Gwh 2022 年, 全球锂电池的出货量将达到 428.6Gwh,CAGR 为 24.5% 考虑到未来随着研发及生产水平的提升, 锂离子电池能量密度将逐步提升, 假设电解液在锂离子电池中的质量占比保持在 25%, 其中 80% 是碳酸酯类溶剂 ( 主要是碳酸二甲酯碳酸丙烯酯碳酸甲乙酯碳酸二乙酯碳酸乙烯酯 ), 则最终测算出 2022 年全球锂离子电池中 DMC 需求量为 26.8 万吨,CAGR 为 20.3%, 保持相当高的增速水平 3.4 医药农药等行业替代传统甲基化羰基化试剂医药行业是我国目前 DMC 较为重要消费领域,DMC 在医药方面主要作为甲基化剂替代高毒性的硫酸二甲酯使用, 用于合成抗感染类药解热镇痛类药维生素类药和中枢神经系统用药目前已工业化应用的包括环丙沙星用量约 5000 吨, 氧氟沙星用量约 1000 吨, 呋喃唑酮用量约 1000 吨, 以及卡巴卡巴氧卡巴得呋喃它酮等随着碳酸二甲酯的成本和价格进一步降低以及国内环保政策进一步强化, 碳酸二甲酯在医药行业中用于替代高毒的硫酸二甲酯作甲基化剂的应用也将得到较大范围的推广, 这也是碳酸二甲酯在医药行业中最有增长潜力的市场尽管目前我国农药行业 DMC 的市场消费量相对较小, 目前已工业化应用的包括磺草灵灭磺隆西维因呋喃丹等约 8000 吨由于我国是农药生产大国, 随着我国农药产业结构调整步伐的加快, 国家对于农药安全性的要求将日趋严格, 传统高毒性农药将逐步被无毒低毒的农药产品所取代, 因此, 作为绿色环保中间体的 DMC 产品在农药生产领域的应用将具有广阔的发展前景表 7:DMC 衍生物产品及其下游应用 DMC 衍生物甲胺基甲萘酯 ( 西维因 ) 苯甲醚氨基唑烷酮用途西维因是广谱杀虫剂, 传统工艺以光气为原料苯甲醚是香料和杀虫剂的原料, 传统工艺以硫酸二甲酯为原料痢特灵中间体, 是 DMC 和氨基化合物进行羰基化及环化反应的产物, 反应收率高肼基甲酸甲酯卡巴氧农药中间体, 以肼和 DMC 为原料 ( 均 ) 二氨基脲锅炉除垢剂, 生产安全性好聚碳酸酯二元醇 (PCD) 生产聚氨酯 (PU) 的工业原料用 PCD 生产的 PU 具有更好的耐热性和耐水解性, 成本较低四甲基醇铵 (TMAH) P 型光阻显像液在大规模高集成电路光刻工艺中, 广泛用作光致控蚀剂的显像液传统工艺以一氯甲烷为原料, 极微量的氯化物沉积会影响到精密图形的清晰度, 而 DMC 为原料的新工艺没有卤素混入长链烷基碳酸酯主要用于合成润滑油的基体材料, 具有良好的润滑性耐磨性自清洁性耐腐蚀性等数据来源 :CNKI, 西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分 10

14 4 关注标的石大胜华 ( SH) 公司是国内电解液溶剂龙头公司核心产品为碳酸二甲酯 (DMC) 系列 ( 其余包括碳酸甲乙酯, 碳酸二乙酯等 ), 现有 DMC 产能 12.5 万吨 / 年, 其中包括本部产能 7.5 万吨 / 年, 以及子公司新素材租赁经营兖矿国宏碳酸酯装置产能 5 万吨 / 年, 另有甲基叔丁基醚 (MTBE) 以及液化气油类和混合芳烃等产品 2017 年 DMC 系列产品在公司收入占比达到 37%, 毛利占比达到 83%, 是公司利润的主要贡献点公司拥有 DMC 一体化产业链, 长期保持高开工率由于 DMC 原材料环氧丙烷价格长期处于卖方市场且波动幅度较大, 全国平均开工率长期维持在 50% 水平, 国内仅少数 DMC 企业配套环氧丙烷装置未来环氧丙烷受环保限产及技术水平影响, 将长期保持高价水平, 更压缩了 DMC 企业利润空间公司拥有 20 万吨 / 年生物燃料装置, 打通了从重质油或动植物油脂到环氧丙烷再到 DMC 的完整产业链, 长期处于几乎满产状态, 能够在未来享受全产业链利润 5 风险提示原料价格大幅波动新增产能较多市场竞争加剧下游需求增长不及预期请务必阅读正文后的重要声明部分 11

15 分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 报告所采用的数据均来自合法合规渠道, 分析逻辑基于分析师的职业理解, 通过合理判断得出结论, 独立客观地出具本报告分析师承诺不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿投资评级说明公司评级行业评级买入 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅在 20% 以上增持 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅介于 10% 与 20% 之间中性 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅介于 -10% 与 10% 之间回避 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅在 -10% 以下强于大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报高于沪深 300 指数 5% 以上跟随大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报介于沪深 300 指数 -5% 与 5% 之间弱于大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报低于沪深 300 指数 -5% 以下重要声明西南证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格本公司与作者在自身所知情范围内, 与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突证券期货投资者适当性管理办法于 2017 年 7 月 1 日起正式实施, 本报告仅供本公司客户中的专业投资者使用, 若您并非本公司客户中的专业投资者, 为控制投资风险, 请取消接收订阅或使用本报告中的任何信息本公司也不会因接收人收到阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务本报告中的信息均来源于公开资料, 本公司对这些信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌, 过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告, 本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时, 本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告仅供参考之用, 不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下, 本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险, 本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任本报告版权为西南证券所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处为西南证券, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改未经授权刊载或者转发本报告的, 本公司将保留向其追究法律责任的权利请务必阅读正文后的重要声明部分

16 西南证券研究发展中心上海地址 : 上海市浦东新区陆家嘴东路 166 号中国保险大厦 20 楼邮编 : 北京地址 : 北京市西城区金融大街 35 号国际企业大厦 B 座 16 楼邮编 : 重庆地址 : 重庆市江北区桥北苑 8 号西南证券大厦 3 楼邮编 : 深圳地址 : 深圳市福田区深南大道 6023 号创建大厦 4 楼邮编 : 西南证券机构销售团队区域姓名职务座机手机邮箱蒋诗烽地区销售总监 jsf@swsc.com.cn 黄丽娟地区销售副总监 hlj@swsc.com.cn 上海张方毅高级销售经理 zfyi@swsc.com.cn 汪文沁高级销售经理 wwq@swsc.com.cn 王慧芳高级销售经理 whf@swsc.com.cn 涂诗佳销售经理 tsj@swsc.com.cn 蒋诗烽地区销售总监 jsf@swsc.com.cn 北京路剑高级销售经理 lujian@swsc.com.cn 刘致莹销售经理 liuzy@swsc.com.cn 王湘杰销售经理 wxj@swsc.com.cn 广深余燕伶销售经理 yyl@swsc.com.cn 陈霄 ( 广州 ) 销售经理 chenxiao@swsc.com.cn 请务必阅读正文后的重要声明部分

2019 年 03 月 26 日证券研究报告 2018 年年报点评买入 ( 维持 ) 当前价 :4.05 元京东方 A(000725) 电子目标价 :6.00 元 (6 个月 ) 新一轮周期来临, 京东方乘势起航投资要点业绩总结 : 公司 2018 年实现营业收入亿元, 同比增

2019 年 03 月 26 日证券研究报告 2018 年年报点评买入 ( 维持 ) 当前价 :4.05 元京东方 A(000725) 电子目标价 :6.00 元 (6 个月 ) 新一轮周期来临, 京东方乘势起航投资要点业绩总结 : 公司 2018 年实现营业收入 971.1 亿元, 同比增长 3.5%; 实现归母净利润 34.4 亿元, 同比下滑 54.6% 财务指标短期承压, 加大研发坚持创新转型

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