内 容 目 录 1. 具 有 国 企 背 景, 发 展 供 应 链 + 金 融 双 主 业... 4 1.1. 公 司 业 务 始 于 上 世 纪 80 年 代... 4 1.2. 公 司 具 有 国 企 背 景... 4 1.3. 供 应 链 运 营 + 房 地 产 双 主 业 格 局... 5

Tabl e_title Tabl e_baseinfo 2016 年 07 月 27 日 建 发 股 份 (600153.SH) 国 企 发 展 供 应 链 金 融 的 典 范 建 发 股 份 具 有 国 企 背 景 厦 门 建 发 股 份 有 限 公 司 控 股 股 东 为 厦 门 建 发 集 团 有 限 公 司, 实 际 控 制 人 为 厦 门 国 资 委, 公 司 具 有 国 企 背 景, 未 来 或 将 受 益 于 国 企 改 革 公 司 发 展 供 应 链 与 房 地 产 双 主 业 (1) 公 司 确 立 供 应 链 运 营 + 房 地 产 双 主 业 格 局 2009 年, 公 司 购 买 建 发 集 团 所 持 有 的 建 发 房 产 10% 股 权, 合 计 持 有 建 发 房 产 54.654% 股 权, 至 此, 公 司 确 立 供 应 链 运 营 + 房 地 产 双 主 业 的 发 展 格 局 公 司 房 地 产 业 务 着 眼 基 础, 近 年 来 毛 利 率 维 持 在 32% 以 上, 而 供 应 链 业 务 则 着 眼 未 来, 通 过 线 上 线 下 资 源 整 合, 未 来 将 借 助 行 业 景 气 度 提 升 实 现 稳 定 增 长 (2) 公 司 业 绩 维 持 稳 定 发 展 2015 年, 公 司 实 现 营 业 收 入 1281 亿 元, 同 比 增 长 5.9%, 实 现 净 利 润 25.64 亿 元, 同 比 增 长 5.6% 其 中, 供 应 链 业 务 收 入 在 营 业 收 入 中 占 比 82%, 房 地 产 业 务 收 入 占 比 17.6%, 公 司 业 绩 稳 定 发 展 2015 年 9 月, 公 司 公 告 分 立 预 案, 拟 将 原 有 供 应 链 和 房 地 产 业 务 分 立 为 两 家 上 市 公 司, 但 由 于 此 次 分 立 无 先 例, 不 确 定 因 素 较 多, 公 司 于 2016 年 6 月 终 止 分 立, 不 过 分 立 过 程 中, 公 司 已 将 两 大 块 业 务 进 行 财 务 分 拆, 有 利 于 未 来 公 司 双 主 业 的 进 一 步 并 行 发 展 供 应 链 业 务 维 持 稳 步 增 长, 发 展 顺 应 行 业 趋 势 (1) 供 应 链 营 业 收 入 与 营 业 额 双 增 长 公 司 通 过 对 贸 易 物 流 等 业 务 的 整 合 构 建 供 应 链 业 务 2015 年, 公 司 供 应 链 运 营 业 务 的 营 业 收 入 同 比 增 长 3%, 实 现 营 业 额 同 比 增 长 3%, 实 现 进 出 口 总 额 ( 含 国 际 贸 易 ) 同 比 增 长 1.8% 自 2011 年 以 来, 公 司 供 应 链 业 务 营 业 收 入 和 营 业 额 连 续 5 年 正 增 长 (2) 建 发 股 份 涉 足 租 赁 与 保 险, 发 展 供 应 链 金 融 星 原 租 赁 和 建 发 恒 驰 是 建 发 股 份 的 全 资 子 公 司, 其 中, 星 原 租 赁 依 托 建 发 股 份 雄 厚 的 资 金 实 力 和 强 大 的 信 息 网 络, 为 客 户 提 供 租 赁 和 贸 易 供 应 链 业 务 ; 而 建 发 恒 驰 则 提 供 融 资 租 赁 保 险 代 理 业 务 (3) 供 应 链 一 体 化 整 合 是 大 势 所 趋 当 前, 在 我 国 经 济 进 入 全 面 过 剩 的 一 背 景 下, 供 应 链 一 体 化 整 合 成 为 大 势 所 趋 建 发 股 份 通 过 供 应 链 业 务 进 行 对 贸 易 等 业 务 的 整 合, 实 现 成 本 的 降 低 与 结 构 的 优 化, 顺 应 了 一 体 化 整 合 的 大 方 向, 未 来 将 保 持 稳 增 长 态 势 大 股 东 金 融 资 产 丰 富, 未 来 或 有 资 产 注 入 预 期 (1) 建 发 集 团 布 局 金 融 领 域, 或 将 与 公 司 协 同 发 展 供 应 链 金 融 公 司 控 股 股 东 建 发 集 团 的 金 融 服 务 业 务 由 厦 门 国 际 银 行 厦 门 国 际 信 托 君 龙 人 寿 保 险 和 厦 门 农 商 银 行 组 成, 涉 足 银 行 信 托 和 保 险, 建 发 股 份 现 有 业 务 或 将 借 助 集 团 的 金 融 资 产 实 现 业 务 创 新, 未 来 或 将 与 集 团 旗 下 资 产 实 现 协 同 发 展, 并 形 成 资 产 注 入 预 期, 进 一 步 完 善 供 应 链 金 融 布 局 (2) 供 应 链 金 融 景 气 度 提 升 目 前 国 内 经 济 下 行 压 力 加 大, 各 行 业 产 能 过 剩 问 题 突 出, 在 此 背 景 之 下, 供 应 链 金 融 行 业 景 气 度 不 断 提 升, 预 计 2016 年 全 年, 我 国 供 应 链 融 资 规 模 将 超 过 12 万 亿, 到 2020 年, 我 国 供 应 链 金 融 规 模 可 达 15 万 亿 元, 建 发 集 团 供 应 链 金 融 业 务 未 来 发 展 可 期 房 地 产 业 务 平 稳 发 展 公 司 房 地 产 业 务 主 要 由 建 发 房 产 和 联 发 集 团 开 展,2015 年, 公 司 积 极 推 动 转 型 升 级, 拓 展 社 区 O2O 智 慧 社 区 等 增 值 服 务, 实 现 营 业 收 入 225.67 亿 元, 同 比 增 长 22.41%, 其 中, 联 发 集 团 ( 公 司 持 股 占 比 95%) 营 业 收 入 同 比 增 加 20%, 而 建 发 房 产 ( 公 司 持 股 占 比 54.654% 股 份 ) 营 业 收 入 同 比 增 加 15%, 公 司 房 地 产 业 务 在 行 业 压 力 之 下 维 持 平 稳 发 展 投 资 建 议 : 买 入 -A 投 资 评 级,6 个 月 目 标 价 14.2 元 预 计 公 司 2016 年 -2018 年 EPS 为 1.01 元 1.11 元 1.21 元 风 险 提 示 : 宏 观 经 济 下 行 超 预 期, 集 团 业 务 协 同 低 于 预 期 ( 百 万 元 ) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 主 营 收 入 120,924.8 128,088.6 135,761.1 145,020.0 155,345.4 净 利 润 2,507.2 2,641.4 2,876.3 3,133.2 3,420.0 每 股 收 益 ( 元 ) 0.88 0.93 1.01 1.11 1.21 每 股 净 资 产 ( 元 ) 6.02 6.73 7.20 8.07 9.06 公 司 深 度 分 析 证 券 研 究 报 告 物 流 投 资 评 级 买 入 -A 首 次 评 级 6 个 月 目 标 价 : 14.2 元 股 价 (2016-07-26) 11.66 元 Tabl e_mar ketinfo 交 易 数 据 总 市 值 ( 百 万 元 ) 33,058.44 流 通 市 值 ( 百 万 元 ) 33,058.44 总 股 本 ( 百 万 股 ) 2,835.20 流 通 股 本 ( 百 万 股 ) 2,835.20 12 个 月 价 格 区 间 10.94/17.31 元 Tab le_ch art 股 价 表 现 20% 0% -20% -40% 资 料 来 源 :Wind 资 讯 升 幅 % 1M 3M 12M 相 对 收 益 -0.28-34.98-8.94 绝 对 收 益 6.58-32.1-33.73 Tab le_report 相 关 报 告 建 发 股 份 物 流 上 证 指 数 2015-07 2015-11 2016-03 -60% 赵 湘 怀 分 析 师 SAC 执 业 证 书 编 号 :S1450515060004 zhaoxh3@essence.com.cn 021-35082987 姜 明 分 析 师 SAC 执 业 证 书 编 号 :S1450515080002 jiangming@essence.com.cn 021-35082325 贺 明 之 报 告 联 系 人 hemz@essence.com.cn 021-35082968 盈 利 和 估 值 2014 2015 2016E 2017E 2018E 市 盈 率 ( 倍 ) 13.2 12.5 11.5 10.6 9.7 市 净 率 ( 倍 ) 1.9 1.7 1.6 1.4 1.3 净 利 润 率 2.1% 2.1% 2.1% 2.2% 2.2% 净 资 产 收 益 率 14.7% 13.8% 14.1% 13.7% 13.3% 股 息 收 益 率 3.4% 0.9% 2.1% 2.5% 2.1% ROIC 11.5% 11.1% 16.9% 13.9% 16.4% 数 据 来 源 :Wind 资 讯, 安 信 证 券 研 究 中 心 预 测 1

内 容 目 录 1. 具 有 国 企 背 景, 发 展 供 应 链 + 金 融 双 主 业... 4 1.1. 公 司 业 务 始 于 上 世 纪 80 年 代... 4 1.2. 公 司 具 有 国 企 背 景... 4 1.3. 供 应 链 运 营 + 房 地 产 双 主 业 格 局... 5 2. 供 应 链 业 务 稳 步 增 长, 发 展 顺 应 行 业 趋 势... 7 2.1. 供 应 链 营 业 收 入 与 营 业 额 实 现 双 增 长... 7 2.2. 涉 足 租 赁 与 保 险, 发 展 供 应 链 金 融... 9 2.3. 供 应 链 一 体 化 整 合 是 大 势 所 趋... 9 3. 大 股 东 金 融 资 产 丰 富, 未 来 或 有 资 产 注 入 预 期... 11 3.1. 建 发 集 团 涉 足 多 领 域, 旗 下 金 融 资 产 丰 富... 11 3.2. 供 应 链 金 融 未 来 发 展 前 景 可 期... 13 4. 房 地 产 业 务 平 稳 发 展... 13 5. 公 司 竞 争 优 势 独 特, 未 来 或 将 进 一 步 发 展 电 商... 14 6. 盈 利 预 测 与 估 值... 15 6.1. 盈 利 预 测... 15 6.2. 估 值... 15 图 表 目 录 图 1: 建 发 股 份 历 史 沿 革... 4 图 2: 建 发 股 份 实 际 控 制 人 为 厦 门 市 国 资 委... 5 图 3: 房 地 产 业 务 毛 利 率 较 高... 6 图 4: 建 发 股 份 营 业 收 入 维 持 增 长... 6 图 5:2015 年 建 发 股 份 供 应 链 业 务 贡 献 营 业 收 入 占 比 较 大... 6 图 6: 供 应 链 业 务 营 业 收 入 占 比 维 持 较 高 水 平... 7 图 7: 建 发 股 份 供 应 链 业 务 主 要 环 节... 7 图 8: 供 应 链 业 务 营 业 收 入 维 持 正 增 长... 8 图 9: 供 应 链 业 务 营 业 额 逐 年 增 加... 8 图 10: 供 应 链 运 营 产 品 营 业 收 入 占 比 (2015 年 )... 8 图 11: 星 原 租 赁 股 权 结 构... 9 图 12: 近 年 来 我 国 进 出 口 金 额 维 持 高 位... 10 图 13: 全 国 社 会 物 流 总 额 稳 步 提 升... 10 图 14: 社 会 物 流 总 费 用 稳 步 提 升... 10 图 15: 建 发 集 团 主 要 业 务 梳 理... 12 图 16: 供 应 链 金 融 市 场 规 模 巨 大... 13 图 17: 建 发 股 份 房 地 产 开 发 业 务 实 现 逆 势 增 长... 13 图 18: 房 地 产 业 务 主 要 来 源 于 住 宅 地 产... 14 图 19: 建 发 股 份 供 应 链 业 务 具 有 规 模 优 势... 14 表 1: 建 发 股 份 前 十 大 股 东 明 细... 5 2

表 2: 建 发 股 份 主 要 子 公 司 梳 理... 5 表 3: 建 发 股 份 主 要 金 融 子 公 司... 9 表 4: 建 发 集 团 历 史 沿 革... 11 表 5: 建 发 集 团 旗 下 主 要 金 融 资 产 梳 理... 12 表 6: 建 发 旗 下 主 要 互 联 网 平 台... 15 表 7: 可 比 公 司 PE 水 平... 15 表 8: 供 应 链 业 务 估 值 明 细... 15 表 9: 房 地 产 业 务 估 值 明 细... 15 3

1. 具 有 国 企 背 景, 发 展 供 应 链 + 金 融 双 主 业 1.1. 公 司 业 务 始 于 上 世 纪 80 年 代 建 发 股 份 业 务 始 于 上 世 纪 80 年 代 厦 门 建 发 股 份 有 限 公 司 是 一 家 以 供 应 链 运 营 和 房 地 产 开 发 为 主 业 的 现 代 服 务 型 企 业, 公 司 业 务 始 于 上 世 纪 80 年 代, 随 后 于 1998 年 6 月 由 厦 门 建 发 集 团 有 限 公 司 独 家 发 起 设 立 股 份 公 司 并 在 上 交 所 挂 牌 上 市 1999 年 以 来, 先 后 通 过 设 立 收 购 等 方 式, 涉 足 拓 展 物 流 纸 业 租 赁 投 资 供 应 链 金 融 房 地 产 等 业 务, 并 着 眼 国 际, 在 美 国 和 新 加 坡 设 立 公 司 近 年 来, 公 司 已 完 成 从 传 统 贸 易 商 向 集 贸 易 结 算 第 三 方 物 流 金 融 服 务 信 息 服 务 和 方 案 策 划 为 一 体 的 供 应 链 运 营 商 的 战 略 转 型 图 1: 建 发 股 份 历 史 沿 革 1980 年 建 发 股 份 业 务 开 启 建 发 股 份 业 务 始 于 1980 年 1998 年 6 月 建 发 股 份 设 立 厦 门 建 发 集 团 有 限 公 司 独 家 发 起 设 立 建 发 股 份 公 司 并 在 上 交 所 挂 牌 上 市 1999 年 6 月 收 购 厦 门 联 合 发 展 ( 集 团 ) 有 限 公 司 以 自 有 资 金 收 购 厦 门 联 合 发 展 ( 集 团 ) 有 限 公 司, 持 股 占 比 75% 2000 年 成 立 建 发 物 流 建 宇 实 业, 收 购 厦 门 航 空 公 司 40% 股 份 4 月, 建 宇 实 业 成 立 ;8 月, 配 股 5500 万 股, 募 集 资 金 收 购 厦 门 航 空 公 司 40% 股 份 ;12 月, 设 立 建 发 物 流 2001 年 设 立 建 发 纸 业 和 建 发 汽 车 1 月, 设 立 建 发 汽 车 ;3 月, 设 立 建 发 纸 业 2005 年 入 选 沪 深 300 指 数 样 本 股 4 月, 入 选 沪 深 300 指 数 样 本 股 2006 年 成 立 厦 门 金 原 融 资 租 赁 3 月, 投 资 1000 万 美 元 成 立 厦 门 金 原 融 资 租 赁 有 限 公 司 2007 年 成 立 厦 门 星 原 投 资 定 增 9 月, 定 增 7306 万 股, 募 集 资 金 14.74 亿 元 ; 成 立 厦 门 星 原 投 资 有 限 公 司 2008 年 建 发 美 国 公 司 成 立 7 月, 建 发 美 国 公 司 成 立 2009 年 确 立 供 应 链 运 营 + 房 地 产 双 主 业 格 局 公 司 以 所 持 股 权 进 行 等 价 臵 换, 以 现 金 购 买 建 发 集 团 所 持 有 的 建 发 房 产 10% 股 权, 合 计 持 有 建 发 房 产 54.654% 股 权, 至 此, 公 司 确 立 供 应 链 运 营 + 房 地 产 双 主 业 格 局 2014 年 建 发 ( 新 加 坡 ) 商 事 有 限 公 司 成 立 7 月, 建 发 ( 新 加 坡 ) 商 事 有 限 公 司 成 立 资 料 来 源 : 互 联 网 公 开 资 料, 安 信 证 券 研 究 中 心 1.2. 公 司 具 有 国 企 背 景 公 司 实 际 控 制 人 为 厦 门 国 资 委 根 据 公 司 2015 年 年 报, 建 发 股 份 控 股 股 东 为 厦 门 建 发 集 团 有 限 公 司, 持 股 占 比 44.97%, 而 截 至 2016 年 7 月, 建 发 集 团 通 过 增 持 计 划 进 一 步 完 成 建 发 股 份 的 增 持, 增 持 计 划 完 成 后, 建 发 集 团 持 有 公 司 13 亿 股, 占 公 司 总 股 数 的 45.89% 同 时, 厦 门 国 资 委 在 建 发 集 团 的 持 股 占 比 为 100%, 建 发 股 份 的 实 际 控 制 人 为 厦 门 国 资 委, 具 有 国 企 背 景, 未 来 或 将 受 益 于 国 企 改 革 4

表 1: 建 发 股 份 前 十 大 股 东 明 细 序 号 股 东 名 称 持 股 数 量 ( 百 万 股 ) 占 总 股 本 比 例 1 厦 门 建 发 集 团 有 限 公 司 1301.20 45.89% 2 中 国 太 平 洋 人 寿 保 险 股 份 有 限 公 司 - 传 统 - 普 通 保 险 产 品 97.79 3.45% 3 中 国 太 平 洋 人 寿 保 险 股 份 有 限 公 司 - 分 红 - 个 人 分 红 66.38 2.34% 4 中 国 农 业 银 行 股 份 有 限 公 司 - 富 国 中 证 国 有 企 业 改 革 指 数 分 级 证 券 投 资 基 金 55.05 1.94% 5 新 华 人 寿 保 险 股 份 有 限 公 司 - 分 红 - 团 体 分 红 -018L-FH001 沪 43.71 1.54% 6 博 时 价 值 增 长 证 券 投 资 基 金 23.21 0.82% 7 全 国 社 保 基 金 一 一 一 组 合 17.51 0.62% 8 华 夏 资 本 - 工 商 银 行 - 中 国 工 商 银 行 股 份 有 限 公 司 私 人 银 行 部 14.02 0.49% 9 许 凌 云 9.48 0.33% 10 中 国 建 设 银 行 - 博 时 价 值 增 长 贰 号 证 券 投 资 基 金 9.45 0.33% 合 计 1637.81 57.75% 资 料 来 源 :WIND, 安 信 证 券 研 究 中 心 图 2: 建 发 股 份 实 际 控 制 人 为 厦 门 市 国 资 委 1.3. 供 应 链 运 营 + 房 地 产 双 主 业 格 局 建 发 股 份 发 展 供 应 链 与 房 地 产 双 主 业 公 司 自 2009 年 以 来, 确 立 了 供 应 链 + 房 地 产 双 主 业 的 发 展 格 局, 通 过 子 公 司 建 发 房 地 产 集 团 有 限 公 司 ( 持 股 占 比 54.645%) 联 发 集 团 有 限 公 司 ( 持 股 占 比 95%) 等 公 司, 进 行 房 地 产 业 务, 通 过 建 发 ( 上 海 ) 有 限 公 司 ( 持 股 占 比 100%) 建 发 汽 车 有 限 公 司 ( 持 股 占 比 100%) 建 发 矿 业 有 限 公 司 ( 持 股 占 比 100%) 以 及 昌 富 利 ( 香 港 ) 贸 易 有 限 公 司 贸 易 有 限 公 司 ( 持 股 占 比 100%) 等 公 司, 进 行 供 应 链 业 务 2009 年, 公 司 以 所 持 股 权 进 行 等 价 臵 换, 以 现 金 购 买 建 发 集 团 所 持 有 的 建 发 房 产 10% 股 权, 合 计 持 有 建 发 房 产 54.654% 股 权, 确 立 供 应 链 运 营 + 房 地 产 双 主 业 格 局 房 地 产 业 务 着 眼 基 础, 毛 利 率 维 持 在 32% 以 上, 而 供 应 链 着 眼 未 来, 通 过 线 上 线 下 资 源 整 合, 未 来 将 实 现 稳 定 增 长 表 2: 建 发 股 份 主 要 子 公 司 梳 理 子 公 司 名 称 业 务 性 质 注 册 资 本 ( 亿 元 ) 持 股 比 例 ( 直 接 ) 持 股 比 例 ( 间 接 ) 总 资 产 ( 亿 元 ) 净 资 产 ( 亿 元 ) 营 业 收 入 ( 亿 元 ) 营 业 利 润 ( 亿 元 ) 净 利 润 ( 亿 元 ) 建 发 房 地 产 集 团 有 限 公 司 房 地 产 业 20 54.654 464.76 118.27 143.06 27.07 18.5 联 发 集 团 有 限 公 司 房 地 产 业 21 95 253.64 61.13 90.94 11.79 8.65 建 发 ( 上 海 ) 有 限 公 司 进 出 口 贸 易 2 97.5 2.5 59.84 15.55 248.93 2.26 1.79 厦 门 建 发 汽 车 有 限 公 司 批 发 零 售 贸 易 3 95 5 21.99 5.34 64.36 1.85 1.28 厦 门 建 发 矿 业 有 限 公 司 贸 易 1 95 5 9.48 2.5 71.85 1.19 0.89 昌 富 利 ( 香 港 ) 贸 易 有 限 公 司 进 出 口 贸 易 HKD 3.52 100 14.59 7.01 170.64 1.06 1.03 5

图 3: 房 地 产 业 务 毛 利 率 较 高 供 应 链 业 务 毛 利 率 房 地 产 业 务 毛 利 率 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 43.70% 37.36% 32.79% 32.84% 36.57% 4.96% 4.36% 3.75% 3.78% 3.69% 2011 2012 2013 2014 2015 建 发 股 份 业 绩 维 持 稳 定 发 展 1998 年 建 发 股 份 上 市 以 来, 公 司 维 持 高 速 发 展, 主 营 业 务 收 入 净 利 润 净 资 产 年 均 增 速 均 达 到 30% 左 右 2015 年, 公 司 实 现 营 业 收 入 为 1281 亿 元, 同 比 增 长 5.9%, 实 现 净 利 润 25.64 亿 元, 同 比 增 长 5.6% 公 司 发 展 供 应 链 与 房 地 产 双 主 业, 其 中, 供 应 链 业 务 收 入 在 营 业 收 入 中 占 比 82%, 房 地 产 业 务 收 入 占 比 17.6% 2015 年 9 月, 公 司 公 告 分 立 预 案, 拟 将 原 有 供 应 链 和 房 地 产 业 务 分 立 为 两 家 上 市 公 司, 但 由 于 此 次 分 立 无 先 例, 不 确 定 因 素 较 多, 公 司 于 2016 年 6 月 终 止 分 立, 不 过 分 立 过 程 中, 公 司 已 将 两 大 块 业 务 进 行 财 务 分 拆, 有 利 于 未 来 公 司 双 主 业 的 进 一 步 并 行 发 展 图 4: 建 发 股 份 营 业 收 入 维 持 增 长 1400 营 业 收 入 ( 亿 元 ) yoy 25% 1200 1000 800 600 400 200 21.42% 802.54 911.67 13.60% 1,020.68 11.96% 1,209.25 18.48% 1,280.89 5.92% 20% 15% 10% 5% 0 2011-12-31 2012-12-31 2013-12-31 2014-12-31 2015-12-31 0% 资 料 来 源 :WIND, 安 信 证 券 研 究 中 心 图 5:2015 年 建 发 股 份 供 应 链 业 务 贡 献 营 业 收 入 占 比 较 大 17.64% 0.07% 供 应 链 运 营 房 地 产 82.29% 其 他 6

图 6: 供 应 链 业 务 营 业 收 入 占 比 维 持 较 高 水 平 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 其 他 房 地 产 开 发 供 应 链 运 营 业 务 9.76% 12.35% 11.98% 15.24% 17.92% 89.88% 87.17% 86.03% 84.43% 81.86% 2011-12-31 2012-12-31 2013-12-31 2014-12-31 2015-12-31 资 料 来 源 :WIND, 安 信 证 券 研 究 中 心 2. 供 应 链 业 务 稳 步 增 长, 发 展 顺 应 行 业 趋 势 2.1. 供 应 链 营 业 收 入 与 营 业 额 实 现 双 增 长 公 司 供 应 链 业 务 全 面, 处 于 行 业 领 先 地 位 公 司 通 过 为 客 户 提 供 从 原 材 料 及 零 部 件 采 购 运 输 仓 储 技 术 服 务 销 售 结 算 甚 至 送 达 最 终 客 户 的 一 站 式 全 方 位 服 务, 将 上 下 游 厂 商 整 合 成 一 个 网 络 (1) 公 司 供 应 链 业 务 全 面 从 设 计 的 品 类 方 面 来 看, 公 司 供 应 链 共 有 10 大 核 心 业 务, 包 括 : 7 项 工 业 品 相 关 业 务 ( 浆 纸 钢 铁 矿 产 品 农 产 品 轻 纺 化 工 机 电 ),2 项 消 费 品 业 务 ( 汽 车 酒 类 ) 以 及 综 合 物 流 服 务, 目 前 已 经 与 150 多 个 国 家 和 地 区 建 立 了 业 务 关 系 公 司 构 建 了 以 贸 易 和 物 流 仓 储 为 核 心 以 实 业 投 资 和 金 融 服 务 为 基 础 的 完 整 供 应 链 (2) 供 应 链 业 务 处 于 行 业 领 先 地 位 公 司 在 供 应 链 运 营 领 域 在 福 建 省 乃 至 全 国 都 处 行 业 领 先 地 位, 进 出 口 贸 易 额 在 中 国 外 贸 500 强 中 名 列 前 茅 图 7: 建 发 股 份 供 应 链 业 务 主 要 环 节 7

公 司 供 应 链 业 务 营 业 收 入 和 营 业 额 维 持 正 增 长 2015 年, 公 司 供 应 链 运 营 业 务 的 营 业 收 入 为 1048 亿 元, 同 比 增 长 3%, 实 现 营 业 额 1,053 亿 元, 同 比 增 长 3%, 实 现 进 出 口 总 额 ( 含 国 际 贸 易 )83.9 亿 美 元, 同 比 增 长 1.8% 自 2011 年 以 来, 公 司 供 应 链 业 务 营 业 收 入 ( 增 速 维 持 在 2.7% 以 上 ) 和 营 业 额 ( 增 速 维 持 在 3 以 上 ) 保 持 正 增 长 图 8: 供 应 链 业 务 营 业 收 入 维 持 正 增 长 1200 1000 800 600 400 200 20.25% 721.35 供 应 链 运 营 业 务 ( 亿 元 ) 10.17% 10.48% 794.73 878.05 yoy 16.28% 1,020.97 1,048.57 2.70% 25% 20% 15% 10% 5% 0 2011-12-31 2012-12-31 2013-12-31 2014-12-31 2015-12-31 0% 图 9: 供 应 链 业 务 营 业 额 逐 年 增 加 1200 供 应 链 业 务 营 业 额 ( 亿 元 ) yoy 25% 1000 800 600 400 200 20% 721 10.17% 10.48% 794.72 878 16.28% 1021 1,052.64 3.10% 20% 15% 10% 5% 0 2011 2012 2013 2014 2015 0% 供 应 链 业 务 产 品 主 要 为 钢 铁 矿 产 品 2015 年, 钢 铁 为 公 司 供 应 链 运 营 带 来 277.6 亿 元 收 入, 在 营 业 收 入 中 占 比 26%, 矿 产 品 收 入 次 之, 为 132 亿 元, 占 比 13% 图 10: 供 应 链 运 营 产 品 营 业 收 入 占 比 (2015 年 ) 钢 铁 矿 产 品 26% 50% 13% 11% 浆 纸 其 他 8

2.2. 涉 足 租 赁 与 保 险, 发 展 供 应 链 金 融 厦 门 星 原 融 资 租 赁 有 限 公 司 提 供 租 赁 和 贸 易 供 应 链 业 务 星 原 租 赁 成 立 于 2006 年 3 月, 公 司 注 册 资 本 3590 万 美 元, 是 建 发 股 份 的 全 资 子 公 司, 其 中, 建 发 股 份 直 接 持 股 93.036%, 通 过 香 港 昌 富 利 持 股 6.964% 星 原 租 赁 依 托 建 发 股 份 雄 厚 的 资 金 实 力 和 强 大 的 信 息 网 络, 融 合 贸 易 物 流 金 融 等 多 元 化 产 业 优 势, 在 食 品 饮 料 工 业 机 床 节 能 环 保 高 端 装 备 等 领 域 等 众 多 领 域, 为 客 户 提 供 租 赁 和 贸 易 供 应 链 业 务 厦 门 建 发 恒 驰 金 融 信 息 技 术 服 务 有 限 公 司 提 供 融 资 租 赁 保 险 代 理 业 务 建 发 恒 驰 是 建 发 股 份 的 全 资 子 公 司, 其 中 建 发 股 份 直 接 持 股 95% 图 11: 星 原 租 赁 股 权 结 构 表 3: 建 发 股 份 主 要 金 融 子 公 司 子 公 司 名 称 主 要 经 营 地 & 注 册 地 业 务 性 质 直 接 持 股 比 例 间 接 取 得 方 式 厦 门 星 原 融 资 租 赁 有 限 公 司 厦 门 融 资 租 赁 业 务 93.036% 6.964% 投 资 设 立 厦 门 建 发 恒 驰 金 融 信 息 技 术 服 务 有 限 公 司 厦 门 金 融 服 务 业 95% 5% 投 资 设 立 2.3. 供 应 链 一 体 化 整 合 是 大 势 所 趋 贸 易 与 物 流 行 业 稳 步 发 展, 为 供 应 链 业 务 发 展 打 下 良 好 基 础 (1) 中 国 外 贸 受 到 政 策 推 动 实 现 复 苏 2008 年 国 际 金 融 危 机 爆 发 以 来, 政 府 连 续 7 次 上 调 出 口 退 税 率 发 展 短 期 出 口 信 用 保 险 改 善 贸 易 融 资 环 境 开 展 跨 境 贸 易 人 民 币 结 算 试 点 完 善 加 工 贸 易 政 策, 推 动 了 外 贸 的 复 苏 2011 年 以 来, 中 国 进 出 口 总 额 维 持 在 3 万 亿 美 元 以 上 水 平,2015 年, 我 国 实 现 进 出 口 总 额 3.9 万 亿 美 元 9

图 12: 近 年 来 我 国 进 出 口 金 额 维 持 高 位 我 国 进 出 口 金 额 ( 亿 美 元 ) 50000 45000 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 4743 5097 29740 25633 21766 22075 14219 17604 11546 8510 6208 36419 38671 41590 43015 39569 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 资 料 来 源 :WIND, 安 信 证 券 研 究 中 心 (2) 中 国 物 流 行 业 实 现 稳 步 发 展 经 济 全 球 化 大 背 景 下, 物 流 成 本 有 所 降 低,2015 年, 中 国 实 现 社 会 物 流 总 额 219.2 万 亿 元, 同 比 增 长 3%, 实 现 社 会 物 流 总 费 用 10.8 万 亿 元, 同 比 增 长 2% 图 13: 全 国 社 会 物 流 总 额 稳 步 提 升 250 200 158.4 全 国 全 国 社 会 物 流 总 额 (( 万 亿 万 元 亿 ) 元 ) 177.3 197.8 213.5 219.2 150 125.4 100 50 0 2010 2011 2012 2013 2014 2015 资 料 来 源 : 中 国 物 流 与 采 购 联 合 会, 安 信 证 券 研 究 中 心 图 14: 社 会 物 流 总 费 用 稳 步 提 升 社 会 物 流 总 费 用 ( 万 亿 元 ) 12 10 8.4 9.4 10.2 10.6 10.8 8 7.1 6 4 2 0 2010 2011 2012 2013 2014 2015 资 料 来 源 : 中 国 物 流 与 采 购 联 合 会, 安 信 证 券 研 究 中 心 10

供 应 链 一 体 化 整 合 是 大 势 所 趋 当 前, 我 国 经 济 进 入 全 面 过 剩, 而 通 过 提 升 自 身 的 运 营 效 率, 整 合 产 业 链, 降 低 成 本 来 提 升 自 身 竞 争 力 逐 渐 成 为 实 体 经 济 参 与 主 体 下 一 步 发 展 的 方 向, 在 这 一 背 景 下, 供 应 链 一 体 化 整 合 成 为 大 势 所 趋 建 发 股 份 通 过 钢 铁 矿 产 等 贸 易 的 整 合, 实 现 成 本 的 降 低 与 结 构 的 优 化, 未 来 公 司 将 进 一 步 顺 应 一 体 化 整 合 的 大 方 向, 深 入 发 展 供 应 链 业 务 3. 大 股 东 金 融 资 产 丰 富, 未 来 或 有 资 产 注 入 预 期 3.1. 建 发 集 团 涉 足 多 领 域, 旗 下 金 融 资 产 丰 富 建 发 集 团 为 建 发 股 份 第 一 大 股 东, 公 司 涉 足 多 领 域 厦 门 建 发 集 团 创 立 于 1980 年 12 月, 是 一 家 实 业 投 资 企 业 集 团, 主 要 业 务 涵 盖 供 应 链 运 营 房 地 产 开 发 旅 游 酒 店 会 展 业 等 多 个 领 域, 建 发 集 团 在 建 发 股 份 的 持 股 占 比 为 45.89%, 是 建 发 股 份 的 第 一 大 股 东 (1) 供 应 链 运 营 为 核 心 目 前, 建 发 集 团 的 供 应 链 运 营 业 务 主 要 以 建 发 股 份 为 核 心 (2) 房 地 产 开 发 为 基 石 集 团 的 房 地 产 开 发 及 物 业 租 赁 业 务 由 建 发 股 份 控 股 的 建 发 房 地 产 集 团 联 发 集 团 为 经 营 主 体, 目 前 已 在 国 内 近 二 十 座 城 市 进 行 房 地 产 开 发 业 务, 初 步 形 成 全 国 性 战 略 布 局 (3) 旅 游 酒 店 与 会 展 业 为 补 充 公 司 旅 游 酒 店 业 务 主 要 由 建 发 旅 游 集 团 开 展 建 发 旅 游 集 团 成 立 于 2003 年, 主 要 从 事 酒 店 旅 行 社 旅 游 交 通 等 旅 游 产 业 的 投 资 经 营 及 管 理, 拥 有 15 家 全 资 及 控 股 酒 店, 其 中 高 端 商 务 及 度 假 酒 店 11 家, 中 端 精 品 商 务 酒 店 4 家, 酒 店 客 房 总 数 达 到 3883 间 套, 是 集 团 旅 游 酒 店 业 务 的 核 心 公 司 会 展 业 主 要 由 厦 门 会 展 集 团 开 展 集 团 拥 有 厦 门 国 际 会 展 中 心 厦 门 国 际 会 议 中 心 以 及 音 乐 厅, 并 租 赁 经 营 管 理 福 州 海 峡 国 际 会 展 中 心, 由 全 资 子 公 司 厦 门 会 展 集 团 统 一 经 营 管 理 表 4: 建 发 集 团 历 史 沿 革 时 间 阶 段 事 件 1980-1984 初 创 阶 段 1980 年 12 月 公 司 成 立, 是 厦 门 经 济 特 区 对 外 引 进 资 金 技 术 设 备 的 唯 一 窗 口, 先 后 引 进 厦 门 市 第 一 个 引 进 外 资 项 目 来 料 加 工 寄 售 骆 驼 牌 过 滤 嘴 香 烟 ; 厦 门 市 第 一 个 中 外 合 资 开 发 的 房 地 产 项 目 华 侨 新 村 ; 厦 门 市 乃 至 福 建 省 首 个 世 界 知 名 品 牌 生 产 线 可 口 可 乐 瓶 装 线 ; 厦 门 市 第 一 家 外 商 独 资 企 业 印 华 地 砖 厂 ; 厦 门 市 第 一 家 中 外 合 资 贸 易 企 业 华 丰 贸 易 公 司 ; 全 国 第 一 家 地 方 性 航 空 公 司 厦 门 航 空 公 司 1984-1988 转 型 阶 段 公 司 积 极 转 型, 主 动 参 与 项 目 投 资, 先 后 参 股 或 投 资 成 立 全 国 第 一 家 中 外 合 资 银 行 厦 门 国 际 银 行 ; 福 建 省 最 早 的 中 外 合 资 房 地 产 企 业 汇 成 建 设 发 展 有 限 公 司 ; 厦 门 市 唯 一 一 家 由 企 业 独 资 设 立 的 金 融 机 构 建 发 信 托 投 资 公 司 同 时, 公 司 积 极 尝 试 发 展 贸 易 业 务, 1987 年 获 得 国 家 外 经 贸 部 批 准 的 全 国 各 口 岸 进 出 口 贸 易 经 营 权 1988-1996 改 革 整 顿 阶 段 公 司 以 提 高 经 济 效 益 为 中 心, 加 大 内 部 经 营 机 制 的 改 革 和 投 资 项 目 的 清 理 整 顿 工 作, 同 时 制 定 相 应 的 内 部 管 理 制 度, 强 化 企 业 的 自 我 约 束 机 制, 初 步 搭 建 起 集 团 企 业 化 运 作 的 基 本 框 架 1996-2003 核 心 行 业 基 本 形 成 阶 段 1996 年 初, 公 司 正 式 更 名 为 厦 门 建 发 集 团 有 限 公 司, 一 方 面 通 过 转 让 重 组 和 剥 离 等 形 式 盘 整 与 公 司 主 业 不 相 关 或 对 主 业 影 响 不 大 的 资 产 ; 另 一 方 面 通 过 改 组 收 购 兼 并 等 形 式, 促 进 已 具 备 一 定 基 础 的 主 要 业 务 的 发 展, 公 司 资 产 规 模 和 经 营 规 模 迅 速 增 长 : 受 让 联 发 集 团 44% 的 股 份 ; 收 购 厦 门 华 侨 电 子 企 业 有 限 公 司 52% 的 股 权 ; 设 立 厦 门 建 发 股 份 有 限 公 司, 并 于 1998 年 6 月 在 上 交 所 上 市 ; 筹 建 或 接 管 多 家 酒 店, 并 与 建 发 旅 行 社 形 成 旅 游 酒 店 产 业 ; 接 管 国 际 会 展 中 心, 并 逐 渐 培 育 为 新 的 核 心 产 业 2003-2014 核 心 行 业 快 速 发 展 阶 段 资 料 来 源 : 互 联 网 公 开 资 料, 安 信 证 券 研 究 中 心 从 1998 年 开 始, 建 发 连 续 制 定 和 实 施 了 多 个 " 发 展 规 划 " 按 照 各 个 规 划 制 定 的 发 展 方 向 和 目 标, 建 发 有 规 划 有 步 骤 地 采 取 各 种 措 施 推 动 供 应 链 运 营 房 地 产 开 发 旅 游 酒 店 和 会 展 等 主 要 行 业 的 快 速 发 展 在 不 断 壮 大 的 各 个 主 业 的 支 撑 下, 集 团 的 规 模 和 效 益 快 速 增 长, 管 理 架 构 更 加 清 晰, 品 牌 知 名 度 美 誉 度 和 影 响 力 也 显 著 提 升, 集 团 综 合 实 力 跃 上 新 的 台 阶 11

图 15: 建 发 集 团 主 要 业 务 梳 理 供 应 链 运 营 房 地 产 开 发 旅 游 酒 店 以 厦 门 建 发 股 份 有 限 公 司 为 核 心 以 建 发 股 份 控 股 的 建 发 房 地 产 集 团 联 发 集 团 为 经 营 主 体 以 厦 门 建 发 旅 游 集 团 股 份 有 限 公 司 为 核 心 会 展 业 以 厦 门 会 展 集 团 股 份 有 限 公 司 为 核 心 资 料 来 源 : 互 联 网 公 开 资 料, 安 信 证 券 研 究 中 心 集 团 布 局 金 融 领 域, 或 将 与 建 发 股 份 协 同 发 展 供 应 链 金 融 集 团 的 金 融 服 务 业 务 厦 门 国 际 银 行 厦 门 国 际 信 托 君 龙 人 寿 保 险 和 厦 门 农 商 银 行 组 成 建 发 集 团 涉 足 银 行 信 托 和 保 险, 建 发 股 份 现 有 业 务 或 将 借 助 集 团 的 金 融 资 产 实 现 业 务 创 新, 未 来 或 将 与 集 团 旗 下 资 产 实 现 协 同 发 展, 并 产 生 资 产 注 入 预 期, 进 一 步 完 善 供 应 链 金 融 布 局 (1) 厦 门 国 际 银 行 是 中 国 第 一 家 中 外 合 资 银 行 厦 门 国 际 银 行 成 立 于 1985 年 8 月, 总 部 位 于 厦 门, 是 中 国 第 一 家 中 外 合 资 银 行, 于 2013 年 从 有 限 责 任 公 司 整 体 变 更 为 股 份 有 限 公 司, 从 中 外 合 资 银 行 改 制 为 中 资 商 业 银 行 (2) 厦 门 国 际 信 托 股 东 具 有 国 企 背 景 厦 门 国 际 信 托 成 立 于 1985 年 1 月, 是 由 厦 门 市 财 政 局 下 属 的 厦 门 经 济 特 区 财 务 公 司 组 建 而 成 目 前, 公 司 注 册 资 本 人 民 币 23 亿 元, 股 东 为 厦 门 金 财 投 资 ( 占 股 80%) 厦 门 建 发 集 团 ( 占 股 10%) 和 厦 门 港 务 控 股 ( 占 股 10%), 三 家 股 东 均 是 厦 门 市 属 国 有 企 业 (3) 君 龙 人 寿 保 险 由 集 团 与 台 湾 公 司 合 资 设 立 君 龙 人 寿 成 立 于 2008 年 12 月, 由 建 发 集 团 与 台 湾 人 寿 保 险 股 份 有 限 公 司 合 资 设 立, 是 首 家 总 部 设 在 福 建 省 的 保 险 公 司 公 司 产 品 涵 盖 寿 险 意 外 险 健 康 险 等 各 类 险 种, 提 供 养 老 健 康 医 疗 意 外 伤 害 等 方 面 的 产 品, 同 时 也 提 供 分 红 型 保 险 产 品 和 万 能 型 保 险 产 品 (4) 厦 门 农 商 银 行 推 动 地 方 经 济 发 展 厦 门 农 商 银 行 是 由 厦 门 市 农 村 信 用 合 作 联 社 改 制 成 立 的, 于 2012 年 7 月 正 式 挂 牌 开 业 截 至 2013 年 12 月 末, 厦 门 农 商 银 行 总 资 产 达 到 384.08 亿 元, 各 项 存 款 余 额 276.33 亿 元, 各 项 贷 款 余 额 160.66 亿 元, 金 融 服 务 辐 射 全 市 近 50% 的 户 籍 人 口, 用 近 90% 的 信 贷 资 金 投 向 当 地 小 微 企 业 和 村 居 民, 推 动 地 方 经 济 发 展 表 5: 建 发 集 团 旗 下 主 要 金 融 资 产 梳 理 名 称 集 团 持 股 比 例 简 介 厦 门 国 际 银 行 股 份 有 限 公 司 7.87% 厦 门 国 际 银 行 成 立 于 1985 年 8 月, 总 部 位 于 厦 门, 是 中 国 第 一 家 中 外 合 资 银 行, 于 2013 年 从 有 限 责 任 公 司 整 体 变 更 为 股 份 有 限 公 司, 从 中 外 合 资 银 行 改 制 为 中 资 商 业 银 行 厦 门 国 际 信 托 有 限 公 司 10% 厦 门 国 际 信 托 成 立 于 1985 年 1 月, 是 由 厦 门 市 财 政 局 下 属 的 厦 门 经 济 特 区 财 务 公 司 组 建 而 成, 是 经 银 监 会 批 准 设 立 的 具 有 法 人 资 格 的 非 银 行 金 融 机 构 君 龙 人 寿 保 险 有 限 公 司 50% 厦 门 农 村 商 业 银 行 股 份 有 限 公 司 7.27% 资 料 来 源 : 互 联 网 公 开 资 料, 安 信 证 券 研 究 中 心 君 龙 人 寿 保 险 成 立 于 2008 年 12 月, 由 建 发 集 团 与 台 湾 人 寿 保 险 股 份 有 限 公 司 合 资 设 立, 是 首 家 总 部 设 在 福 建 省 的 保 险 公 司, 其 产 品 涵 盖 寿 险 意 外 险 健 康 险 等 各 类 险 种 厦 门 农 商 银 行 是 由 厦 门 市 农 村 信 用 合 作 联 社 改 制 成 立 的, 于 2012 年 7 月 正 式 挂 牌 开 业, 致 力 于 为 厦 门 特 区 岛 内 外 一 体 化 建 设 和 统 筹 城 乡 发 展 提 供 金 融 服 务 12

3.2. 供 应 链 金 融 未 来 发 展 前 景 可 期 供 应 链 金 融 景 气 度 提 升 目 前 国 内 经 济 下 行 压 力 加 大, 各 行 业 产 能 过 剩 问 题 突 出, 企 业 应 收 账 款 规 模 持 续 上 升, 回 收 周 期 不 断 延 长, 周 转 资 金 紧 张 状 况 进 一 步 加 剧 在 此 背 景 之 下, 供 应 链 金 融 行 业 景 气 度 不 断 提 升, 未 来 发 展 潜 力 巨 大 截 至 2016 年 一 季 度, 我 国 主 要 行 业 应 收 账 款 和 存 货 11 万 亿 元, 预 计 2016 年 全 年, 我 国 供 应 链 融 资 规 模 将 超 过 12 万 亿, 到 2020 年, 我 国 供 应 链 金 融 规 模 可 达 15 万 亿 元 建 发 股 份 如 果 实 现 股 东 金 融 资 产 注 入, 未 来 公 司 或 将 借 助 供 应 链 金 融 行 业 景 气 度 提 升, 实 现 公 司 各 方 面 业 务 的 进 一 步 推 进 与 发 展 图 16: 供 应 链 金 融 市 场 规 模 巨 大 供 应 链 金 融 市 场 规 模 ( 万 亿 元 ) 16 15 14 13 12.51 13.08 13.7 14.33 14.98 12 11 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 资 料 来 源 : 前 瞻 网 数 据, 安 信 证 券 研 究 中 心 4. 房 地 产 业 务 平 稳 发 展 房 地 产 业 务 虽 实 现 逆 势 增 长, 但 面 临 行 业 压 力 公 司 房 地 产 业 务 主 要 由 建 发 房 产 和 联 发 集 团 开 展,2015 年, 公 司 积 极 推 动 转 型 升 级, 拓 展 社 区 O2O 智 慧 社 区 等 增 值 服 务, 实 现 营 业 收 入 225.67 亿 元, 同 比 增 长 22.41%, 其 中, 联 发 集 团 ( 公 司 持 股 占 比 95%) 实 现 营 业 收 入 90.94 亿 元, 同 比 增 加 20%, 实 现 净 利 润 8.65 亿 元, 同 比 减 少 0.7%; 而 建 发 房 产 ( 公 司 持 股 占 比 54.654% 股 份 ) 实 现 营 业 收 入 143.06 亿 元, 同 比 增 加 15%, 净 利 润 18.5 亿 元, 同 比 增 加 6.32% 不 过, 目 前 房 地 产 行 业 承 压, 去 库 存 等 因 素 使 得 房 地 产 行 业 走 低, 房 地 产 行 业 开 发 投 资 活 动 较 为 低 迷, 住 宅 新 开 工 萎 缩, 开 发 投 资 持 续 放 缓, 反 映 出 当 前 大 部 分 地 区 的 住 房 市 场 仍 然 面 临 较 大 挑 战 图 17: 建 发 股 份 房 地 产 开 发 业 务 实 现 逆 势 增 长 250 200 150 100 50 0 房 地 产 开 发 ( 亿 元 ) yoy 58.64% 50.80% 43.75% 229.53 184.35 112.57 122.25 24.50% 78.31 8.60% 2011-12-31 2012-12-31 2013-12-31 2014-12-31 2015-12-31 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 房 地 产 业 务 主 要 来 源 于 住 宅 地 产 2015 年, 公 司 房 地 产 营 业 收 入 主 要 来 源 于 住 宅 地 产, 收 入 贡 献 占 比 84%, 其 次 为 商 业 地 产, 收 入 贡 献 占 比 为 13% 13

图 18: 房 地 产 业 务 主 要 来 源 于 住 宅 地 产 2015 年 房 地 产 业 务 分 布 13% 3% 住 宅 地 产 84% 商 业 地 产 其 他 5. 公 司 竞 争 优 势 独 特, 未 来 或 将 进 一 步 发 展 电 商 通 过 将 建 发 股 份 供 应 链 业 务 与 厦 门 信 达 瑞 茂 通 作 对 比, 我 们 发 现 建 发 股 份 在 规 模 等 方 面 具 有 独 特 竞 争 优 势, 未 来 或 将 进 一 步 发 展 电 商 (1) 与 厦 门 信 达 作 对 比, 建 发 股 份 具 有 规 模 优 势 厦 门 信 达 与 建 发 股 份 同 为 厦 门 国 资 委 旗 下 上 市 供 应 链 公 司, 建 发 股 份 2014 年 以 来, 供 应 链 相 关 业 务 带 来 的 营 业 收 入 破 千 亿, 并 维 持 较 好 的 增 长 态 势, 从 规 模 角 度, 建 发 股 份 处 于 领 先 行 业 的 地 位, 营 业 收 入 等 方 面 处 于 行 业 前 列, 与 厦 门 信 达 对 比 来 看,2015 年 建 发 股 份 的 营 业 收 入 为 厦 门 信 达 的 5 倍, 规 模 优 势 较 为 明 显 图 19: 建 发 股 份 供 应 链 业 务 具 有 规 模 优 势 建 发 股 份 供 应 链 营 业 收 入 ( 亿 元 ) 厦 门 信 达 供 应 链 营 业 收 入 ( 亿 元 ) 1200 1000 800 721.35 794.73 878.05 1,020.97 1,048.57 600 400 200 139.79 165.67 250.17 254.23 280.78 0 2011 2012 2013 2014 2015 (2) 与 瑞 茂 通 作 对 比, 建 发 股 份 未 来 或 将 进 一 步 发 展 电 商 瑞 茂 通 是 大 宗 商 品 供 应 链 公 司, 主 营 商 品 有 煤 炭 铁 矿 石 棉 花 等, 公 司 于 2012 年 8 月 在 上 交 所 上 市, 2013 年 陆 续 投 资 设 立 了 商 业 保 理 融 资 租 赁 及 供 应 链 平 台 服 务 等 公 司,2015 年 上 线 易 煤 网, 完 成 了 商 品 板 块 电 商 板 块 供 应 链 金 融 板 块 的 战 略 布 局, 根 据 易 煤 网 披 露 数 据, 易 煤 网 上 线 以 来, 累 计 成 交 金 额 达 到 273 亿 元, 累 计 成 交 量 达 到 8345 万 吨, 客 户 和 流 量 发 展 远 超 预 期, 互 联 网 + 供 应 链 成 效 显 著 目 前, 建 发 股 份 已 有 纸 源 网 美 酒 汇 等 互 联 网 平 台, 互 联 网 + 供 应 链 布 局 初 具 雏 形, 未 来 公 司 或 将 借 鉴 瑞 茂 通 的 经 验, 进 一 步 发 展 电 商, 推 动 公 司 供 应 链 业 务 发 展 互 联 网 + 供 应 链 催 生 新 机 会 从 供 应 链 金 融 角 度 来 看, 未 来 供 应 链 金 融 发 展 将 更 加 细 分 化 专 业 化, 并 逐 渐 改 变 商 业 银 行 原 来 信 用 评 估 体 系 大 数 据 应 用 将 得 到 充 分 体 现, 同 时, 供 应 链 金 融 将 与 电 商 深 度 结 合, 推 动 产 业 金 融 建 发 股 份 未 来 或 将 借 助 行 业 优 势, 发 展 供 应 链 金 14

融 与 互 联 网 + 金 融, 全 面 推 动 公 司 各 方 面 业 务 的 发 展 与 整 合 表 6: 建 发 旗 下 主 要 互 联 网 平 台 建 发 股 份 互 联 网 平 台 纸 源 网 美 酒 汇 资 料 来 源 : 互 联 网 公 开 资 料, 安 信 证 券 研 究 中 心 简 介 建 发 纸 业 旗 下 网 站, 布 局 全 国, 营 销 网 络 覆 盖 福 建 广 东 上 海 江 苏 浙 江 北 京 天 津 山 东 湖 北 湖 南 四 川 等 地 建 发 物 流 旗 下 商 城, 提 供 从 国 外 源 头 采 购 物 流 清 关 库 内 存 储 加 工 和 配 送 供 应 链 一 条 龙 服 务 6. 盈 利 预 测 与 估 值 6.1. 盈 利 预 测 预 计 公 司 业 务 2016 年 -2018 年 营 业 收 入 为 1357.6 亿 元,1450.2 亿 元,1553.5 亿 元, 同 比 增 速 分 别 为 6% 6.8% 7.1%,2016 年 -2018 年 EPS 为 1.01 元 1.11 元 1.21 元 预 计 公 司 供 应 链 运 营 业 务 2016 年 -2018 年 收 入 为 1080 亿 元 1123 亿 元 1168 亿 元, 同 比 增 速 分 别 为 3% 4% 4% 6.2. 估 值 PE 估 值 法 : 参 考 可 比 公 司 的 PE 水 平, 给 出 14 倍 PE, 目 标 市 值 403 亿 元, 目 标 价 14.2 元 表 7: 可 比 公 司 PE 水 平 上 市 公 司 名 称 PE 物 产 中 大 18 晨 鸣 纸 业 12 华 业 资 本 14 资 料 来 源 :WIND, 安 信 证 券 研 究 中 心 分 部 估 值 法 : 公 司 目 标 市 值 为 411 亿 元, 目 标 价 14.5 元 (1) 供 应 链 业 务 : 公 司 供 应 链 业 务 规 模 1053 亿 元, 给 予 0.22 的 PS, 对 应 市 值 232 亿 元 ; (2) 房 地 产 业 务 : 公 司 子 公 司 联 发 集 团 净 资 产 61 亿 元, 建 发 房 地 产 集 团 净 资 产 118 亿 元, 给 予 1 倍 PB, 对 应 市 值 179 亿 元 表 8: 供 应 链 业 务 估 值 明 细 2015 年 供 应 链 营 业 规 模 ( 亿 元 ) 给 予 PS 对 应 市 值 ( 亿 元 ) 供 应 链 业 务 1,053 0.22 232 表 9: 房 地 产 业 务 估 值 明 细 2015 年 净 资 产 ( 亿 元 ) 对 应 PB 对 应 市 值 ( 亿 元 ) 联 发 集 团 61 1 61 建 发 房 地 产 集 团 118 1 118 合 计 ( 房 地 产 ) 179 综 合 考 虑 PE 估 值 和 分 部 估 值, 我 们 建 发 股 份 的 合 理 目 标 价 为 14.2 元 15

财 务 报 表 预 测 和 估 值 数 据 汇 总 利 润 表 财 务 指 标 ( 百 万 元 ) 2014 2015 2016E 2017E 2018E ( 百 万 元 ) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营 业 收 入 120,924.8 128,088.6 135,761.1 145,020.0 155,345.4 成 长 性 减 : 营 业 成 本 110,778.6 115,738.8 123,599.0 131,972.7 141,055.2 营 业 收 入 增 长 率 18.5% 5.9% 6.0% 6.8% 7.1% 营 业 税 费 2,405.5 3,343.7 2,744.3 3,200.6 3,541.3 营 业 利 润 增 长 率 1.8% 7.1% -2.3% 13.1% 8.8% 销 售 费 用 3,076.8 3,625.2 3,692.2 3,912.8 4,271.0 净 利 润 增 长 率 -6.9% 5.4% 8.9% 8.9% 9.2% 管 理 费 用 277.5 317.3 327.9 347.4 377.4 EBITDA 增 长 率 8.7% 10.5% 20.0% 10.2% 5.0% 财 务 费 用 305.0 452.3 1,709.2 1,765.9 1,662.7 EBIT 增 长 率 7.9% 9.6% 21.3% 10.6% 5.2% 资 产 减 值 损 失 -3.4 342.3 - - - NOPLAT 增 长 率 5.0% 7.9% 28.2% 10.6% 5.2% 加 : 公 允 价 值 变 动 收 益 -39.1 49.9-250.7 39.0 57.6 投 资 资 本 增 长 率 12.1% -15.8% 34.2% -10.8% 22.1% 投 资 和 汇 兑 收 益 560.6 613.5 1,383.4 1,594.1 1,437.8 净 资 产 增 长 率 35.6% 20.2% 8.2% 12.1% 12.1% 营 业 利 润 4,606.3 4,932.3 4,821.0 5,453.5 5,933.2 加 : 营 业 外 净 收 支 77.2 91.5 229.4 132.7 151.2 利 润 率 利 润 总 额 4,683.5 5,023.8 5,050.4 5,586.2 6,084.4 毛 利 率 8.4% 9.6% 9.0% 9.0% 9.2% 减 : 所 得 税 1,309.0 1,460.1 1,262.6 1,396.6 1,521.1 营 业 利 润 率 3.8% 3.9% 3.6% 3.8% 3.8% 净 利 润 2,507.2 2,641.4 2,876.3 3,133.2 3,420.0 净 利 润 率 2.1% 2.1% 2.1% 2.2% 2.2% EBITDA/ 营 业 收 入 4.2% 4.4% 5.0% 5.1% 5.0% 资 产 负 债 表 EBIT/ 营 业 收 入 4.1% 4.2% 4.8% 5.0% 4.9% 2014 2015 2016E 2017E 2018E 运 营 效 率 货 币 资 金 6,643.0 9,775.8 10,860.9 11,601.6 12,427.6 固 定 资 产 周 转 天 数 2 3 3 2 1 交 易 性 金 融 资 产 127.2 210.4 160.2 165.9 178.8 流 动 营 业 资 本 周 转 天 数 91 84 85 87 86 应 收 帐 款 5,568.6 5,139.2 8,825.4 5,596.7 9,208.1 流 动 资 产 周 转 天 数 230 237 235 238 238 应 收 票 据 1,605.1 1,157.7 2,800.5 1,146.8 2,889.3 应 收 帐 款 周 转 天 数 20 15 19 18 17 预 付 帐 款 10,120.1 8,086.1 11,167.9 9,619.2 12,507.3 存 货 周 转 天 数 152 163 153 156 157 存 货 56,697.2 59,175.6 55,935.8 69,680.5 65,935.8 总 资 产 周 转 天 数 258 271 269 267 265 其 他 流 动 资 产 1,923.8 2,265.8 1,983.9 2,057.8 2,102.5 投 资 资 本 周 转 天 数 97 89 90 91 89 可 供 出 售 金 融 资 产 496.4 1,130.6 561.4 729.5 807.2 持 有 至 到 期 投 资 - - - - - 投 资 回 报 率 长 期 股 权 投 资 1,345.4 1,426.3 1,426.3 1,426.3 1,426.3 ROE 14.7% 13.8% 14.1% 13.7% 13.3% 投 资 性 房 地 产 3,357.5 4,041.6 4,041.6 4,041.6 4,041.6 ROA 3.6% 3.6% 3.7% 3.8% 3.9% 固 定 资 产 930.6 1,070.3 841.0 611.6 382.2 ROIC 11.5% 11.1% 16.9% 13.9% 16.4% 在 建 工 程 266.1 62.2 62.2 62.2 62.2 费 用 率 无 形 资 产 439.5 402.5 383.6 364.6 345.6 销 售 费 用 率 2.5% 2.8% 2.7% 2.7% 2.7% 其 他 非 流 动 资 产 4,002.8 5,488.5 4,147.2 4,496.4 4,587.2 管 理 费 用 率 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 资 产 总 额 93,523.4 99,432.6 103,197.9 111,600.7 116,901.8 财 务 费 用 率 0.3% 0.4% 1.3% 1.2% 1.1% 短 期 债 务 6,757.6 1,980.4 8,282.5 10,569.8 12,584.8 三 费 / 营 业 收 入 3.0% 3.4% 4.2% 4.2% 4.1% 应 付 帐 款 12,646.1 13,906.5 12,852.7 16,195.9 15,119.7 偿 债 能 力 应 付 票 据 5,225.0 4,890.1 4,798.6 5,634.0 5,877.8 资 产 负 债 率 76.3% 73.2% 72.0% 71.0% 69.0% 其 他 流 动 负 债 28,827.6 33,081.9 29,374.4 36,298.7 33,777.5 负 债 权 益 比 321.7% 272.8% 257.6% 244.9% 222.3% 长 期 借 款 15,168.3 14,137.3 15,902.8 7,004.6 9,458.4 流 动 比 率 1.55 1.59 1.66 1.45 1.56 其 他 非 流 动 负 债 2,719.3 4,766.8 3,131.2 3,539.1 3,812.4 速 动 比 率 0.49 0.49 0.65 0.44 0.58 负 债 总 额 71,343.9 72,762.9 74,342.3 79,242.1 80,630.5 利 息 保 障 倍 数 16.10 11.90 3.82 4.09 4.57 少 数 股 东 权 益 5,106.4 7,574.8 8,440.6 9,479.5 10,597.4 分 红 指 标 股 本 2,835.2 2,835.2 2,835.2 2,835.2 2,835.2 DPS( 元 ) 0.40 0.10 0.25 0.30 0.25 留 存 收 益 14,106.6 15,968.6 17,579.8 20,043.9 22,838.7 分 红 比 率 45.2% 10.7% 24.2% 26.7% 20.6% 股 东 权 益 22,179.4 26,669.7 28,855.7 32,358.5 36,271.3 股 息 收 益 率 3.4% 0.9% 2.1% 2.5% 2.1% 现 金 流 量 表 业 绩 和 估 值 指 标 2014 2015 2016E 2017E 2018E 2014 2015 2016E 2017E 2018E 净 利 润 3,374.5 3,563.7 2,876.3 3,133.2 3,420.0 EPS( 元 ) 0.88 0.93 1.01 1.11 1.21 加 : 折 旧 和 摊 销 234.4 312.6 248.3 248.3 248.3 BVPS( 元 ) 6.02 6.73 7.20 8.07 9.06 资 产 减 值 准 备 -3.4 342.3 - - - PE(X) 13.2 12.5 11.5 10.6 9.7 公 允 价 值 变 动 损 失 39.1-49.9-250.7 39.0 57.6 PB(X) 1.9 1.7 1.6 1.4 1.3 财 务 费 用 301.0 274.8 1,709.2 1,765.9 1,662.7 P/FCF -24.2 7.9-165.1 37.0 63.6 投 资 损 失 -554.8-613.5-1,383.4-1,594.1-1,437.8 P/S 0.3 0.3 0.2 0.2 0.2 少 数 股 东 损 益 867.3 922.4 911.4 1,056.5 1,143.3 EV/EBITDA 9.0 10.4 7.6 6.0 6.3 营 运 资 金 的 变 动 -3,503.2 2,296.9-8,625.0 3,575.8-8,051.4 CAGR(%) 7.5% 8.6% 3.7% 7.5% 8.6% 经 营 活 动 产 生 现 金 流 量 -472.0 5,777.5-4,513.8 8,224.8-2,957.4 PEG 1.8 1.5 3.1 1.4 1.1 投 资 活 动 产 生 现 金 流 量 -883.1 1,123.2 2,067.8 1,414.2 1,329.6 ROIC/WACC 1.3 1.3 1.9 1.6 1.9 融 资 活 动 产 生 现 金 流 量 933.2-3,798.8 3,531.1-8,898.2 2,453.8 REP 1.0 1.6 0.7 0.8 0.6 资 料 来 源 :Wind 资 讯, 安 信 证 券 研 究 中 心 预 测 16

公 司 评 级 体 系 收 益 评 级 : 买 入 未 来 6 个 月 的 投 资 收 益 率 领 先 沪 深 300 指 数 15% 以 上 ; 增 持 未 来 6 个 月 的 投 资 收 益 率 领 先 沪 深 300 指 数 5% 至 15%; 中 性 未 来 6 个 月 的 投 资 收 益 率 与 沪 深 300 指 数 的 变 动 幅 度 相 差 -5% 至 5%; 减 持 未 来 6 个 月 的 投 资 收 益 率 落 后 沪 深 300 指 数 5% 至 15%; 卖 出 未 来 6 个 月 的 投 资 收 益 率 落 后 沪 深 300 指 数 15% 以 上 ; 风 险 评 级 : A 正 常 风 险, 未 来 6 个 月 投 资 收 益 率 的 波 动 小 于 等 于 沪 深 300 指 数 波 动 ; B 较 高 风 险, 未 来 6 个 月 投 资 收 益 率 的 波 动 大 于 沪 深 300 指 数 波 动 ; 分 析 师 声 明 Ta ble_authorstatement 赵 湘 怀 姜 明 声 明, 本 人 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格, 勤 勉 尽 责 诚 实 守 信 本 人 对 本 报 告 的 内 容 和 观 点 负 责, 保 证 信 息 来 源 合 法 合 规 研 究 方 法 专 业 审 慎 研 究 观 点 独 立 公 正 分 析 结 论 具 有 合 理 依 据, 特 此 声 明 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 的 说 明 安 信 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 经 中 国 证 券 监 督 管 理 委 员 会 核 准, 取 得 证 券 投 资 咨 询 业 务 许 可 本 公 司 及 其 投 资 咨 询 人 员 可 以 为 证 券 投 资 人 或 客 户 提 供 证 券 投 资 分 析 预 测 或 者 建 议 等 直 接 或 间 接 的 有 偿 咨 询 服 务 发 布 证 券 研 究 报 告, 是 证 券 投 资 咨 询 业 务 的 一 种 基 本 形 式, 本 公 司 可 以 对 证 券 及 证 券 相 关 产 品 的 价 值 市 场 走 势 或 者 相 关 影 响 因 素 进 行 分 析, 形 成 证 券 估 值 投 资 评 级 等 投 资 分 析 意 见, 制 作 证 券 研 究 报 告, 并 向 本 公 司 的 客 户 发 布 免 责 声 明 本 报 告 仅 供 安 信 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 的 客 户 使 用 本 公 司 不 会 因 为 任 何 机 构 或 个 人 接 收 到 本 报 告 而 视 其 为 本 公 司 的 当 然 客 户 本 报 告 基 于 已 公 开 的 资 料 或 信 息 撰 写, 但 本 公 司 不 保 证 该 等 信 息 及 资 料 的 完 整 性 准 确 性 本 报 告 所 载 的 信 息 资 料 建 议 及 推 测 仅 反 映 本 公 司 于 本 报 告 发 布 当 日 的 判 断, 本 报 告 中 的 证 券 或 投 资 标 的 价 格 价 值 及 投 资 带 来 的 收 入 可 能 会 波 动 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 能 撰 写 并 发 布 与 本 报 告 所 载 资 料 建 议 及 推 测 不 一 致 的 报 告 本 公 司 不 保 证 本 报 告 所 含 信 息 及 资 料 保 持 在 最 新 状 态, 本 公 司 将 随 时 补 充 更 新 和 修 订 有 关 信 息 及 资 料, 但 不 保 证 及 时 公 开 发 布 同 时, 本 公 司 有 权 对 本 报 告 所 含 信 息 在 不 发 出 通 知 的 情 形 下 做 出 修 改, 投 资 者 应 当 自 行 关 注 相 应 的 更 新 或 修 改 任 何 有 关 本 报 告 的 摘 要 或 节 选 都 不 代 表 本 报 告 正 式 完 整 的 观 点, 一 切 须 以 本 公 司 向 客 户 发 布 的 本 报 告 完 整 版 本 为 准, 如 有 需 要, 客 户 可 以 向 本 公 司 投 资 顾 问 进 一 步 咨 询 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 本 公 司 及 所 属 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 或 期 权 并 进 行 证 券 或 期 权 交 易, 也 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 者 争 取 提 供 投 资 银 行 财 务 顾 问 或 者 金 融 产 品 等 相 关 服 务, 提 请 客 户 充 分 注 意 客 户 不 应 将 本 报 告 为 作 出 其 投 资 决 策 的 惟 一 参 考 因 素, 亦 不 应 认 为 本 报 告 可 以 取 代 客 户 自 身 的 投 资 判 断 与 决 策 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议, 无 论 是 否 已 经 明 示 或 暗 示, 本 报 告 不 能 作 为 道 义 的 责 任 的 和 法 律 的 依 据 或 者 凭 证 在 任 何 情 况 下, 本 公 司 亦 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 本 报 告 版 权 仅 为 本 公 司 所 有, 未 经 事 先 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 发 表 转 发 或 引 用 本 报 告 的 任 何 部 分 如 征 得 本 公 司 同 意 进 行 引 用 刊 发 的, 需 在 允 许 的 范 围 内 使 用, 并 注 明 出 处 为 安 信 证 券 股 份 有 限 公 司 研 究 中 心, 且 不 得 对 本 报 告 进 行 任 何 有 悖 原 意 的 引 用 删 节 和 修 改 安 信 证 券 股 份 有 限 公 司 对 本 声 明 条 款 具 有 惟 一 修 改 权 和 最 终 解 释 权 17

Tab le_sales 销 售 联 系 人 上 海 联 系 人 朱 贤 021-35082852 zhuxian@essence.com.cn 许 敏 021-35082953 xumin@essence.com.cn 孟 硕 丰 021-35082788 mengsf@essence.com.cn 李 栋 021-35082821 lidong1@essence.com.cn 侯 海 霞 021-35082870 houhx@essence.com.cn 潘 艳 021-35082957 panyan@essence.com.cn 北 京 联 系 人 原 晨 010-83321361 yuanchen@essence.com.cn 温 鹏 010-83321350 wenpeng@essence.com.cn 田 星 汉 010-83321362 tianxh@essence.com.cn 王 秋 实 010-83321351 wangqs@essence.com.cn 张 莹 010-83321366 zhangying1@essence.com.cn 李 倩 010-83321355 liqian1@essence.com.cn 周 蓉 010-83321367 zhourong@essence.com.cn 深 圳 联 系 人 胡 珍 0755-82558073 huzhen@essence.com.cn 范 洪 群 0755-82558044 fanhq@essence.com.cn 孟 昊 琳 0755-82558045 menghl@essence.com.cn 邓 欣 0755-82821690 dengxin@essence.com.cn Tabl e_addr ess 安 信 证 券 研 究 中 心 深 圳 市 地 址 : 深 圳 市 福 田 区 深 南 大 道 2008 号 中 国 凤 凰 大 厦 1 栋 7 层 邮 编 : 518026 上 海 市 地 址 : 上 海 市 虹 口 区 东 大 名 路 638 号 国 投 大 厦 3 层 邮 编 : 200080 北 京 市 地 址 : 北 京 市 西 城 区 阜 成 门 北 大 街 2 号 楼 国 投 金 融 大 厦 15 层 邮 编 : 100034 18