目 录 1 国 内 第 一 家 专 注 移 动 互 联 网 的 多 媒 体 应 用 处 理 器 设 计 公 司... 4 2 中 国 集 成 电 路 设 计 产 业 快 速 发 展... 4 2.1 全 球 半 导 体 产 业 向 亚 太 转 移, 我 国 集 成 电 路 产 业 迎 发 展 机 遇

2014 年 5 月 20 日 S 舜 元 (000670.SZ) 凤 凰 涅 磐, 芯 片 设 计 新 秀 值 得 期 待 公 司 动 态 S 舜 元 (000670) 近 日 发 布 了 股 权 分 臵 改 革 方 案 显 示, 股 权 分 臵 改 革 采 取 捐 赠 资 产 对 价 + 资 本 公 积 金 转 增 的 组 合 方 式 进 行 股 改 对 价 安 排 如 果 股 改 方 案 成 功, 上 海 盈 方 微 电 子 技 术 有 限 公 司 将 成 为 公 司 新 的 大 股 东, 公 司 将 获 得 盈 方 微 电 子 经 营 资 产, 变 身 移 动 互 联 网 芯 片 设 计 公 司 我 们 光 大 通 信 研 究 团 队 首 次 在 业 内 对 盈 方 微 电 子 做 了 深 度 研 究 国 内 第 一 家 专 注 移 动 互 联 网 的 多 媒 体 应 用 处 理 器 设 计 公 司 公 司 是 一 家 专 业 IC 设 计 公 司, 专 注 于 移 动 互 联 网 终 端 应 用 处 理 器 芯 片 的 研 发 公 司 研 发 的 芯 片 主 要 应 用 于 移 动 互 联 网 终 端 多 媒 体 智 能 终 端 高 清 视 频 等 高 端 消 费 电 子 领 域, 典 型 应 用 为 平 板 电 脑 智 能 手 机 OTT 机 顶 盒 智 能 家 居 以 及 智 能 穿 戴 等 中 国 IC 产 业 迎 来 发 展 良 机, 处 理 器 设 计 市 场 空 间 巨 大 随 着 全 球 电 子 产 品 产 能 向 中 国 大 陆 转 移, 中 国 IC 产 业 实 现 了 快 速 发 展, 在 全 球 地 位 迅 速 提 升 公 司 处 于 整 个 IC 产 业 的 上 游 环 节, 是 整 个 产 业 的 核 心 在 信 息 安 全 得 到 社 会 重 视 的 大 背 景 下, 国 家 对 于 IC 产 业 的 扶 持 力 度 也 达 到 了 十 年 之 最, 公 司 有 望 分 享 此 次 产 业 崛 起 的 盛 宴 技 术 优 势 明 显, 核 心 竞 争 力 突 出 公 司 设 计 的 处 理 器 属 于 业 内 最 为 主 流 的 ARM 架 构, 相 比 业 内 采 用 MIPS 内 核 的 厂 商, 公 司 的 架 构 具 有 更 加 良 好 的 生 态 系 统, 符 合 市 场 未 来 的 发 展 趋 势 目 前 盈 方 微 处 理 器 的 50 多 个 IP 核 中, 有 30 多 个 为 自 主 设 计, 体 现 了 较 强 的 技 术 优 势 同 时, 公 司 实 现 了 业 内 少 有 的 多 款 芯 片 一 次 设 计 一 次 流 片 成 功, 同 时 确 保 芯 片 性 能 达 到 可 比 产 品 领 先 水 平 的 案 例, 体 现 了 较 强 的 设 计 能 力 增 持 ( 首 次 覆 盖 ) 当 前 价 / 目 标 价 :16.78/18.81 元 目 标 期 限 :6 个 月 分 析 师 顾 建 国 ( 执 业 证 书 编 号 :S0930513070002) 021-22169168 gujg@ebscn.com 周 励 谦 ( 执 业 证 书 编 号 :S0930510120024 ) 021-22169175 zhouliqian@ebscn.com 市 场 数 据 总 股 本 ( 亿 股 ): 2.72 总 市 值 ( 亿 元 ):41.43 一 年 最 低 / 最 高 ( 元 ):11.14/16.43 近 3 月 换 手 率 :0.00% 相 关 研 报 另 外, 公 司 采 取 市 场 导 向 型 的 开 发 模 式, 使 得 公 司 能 够 紧 紧 把 握 住 市 场 的 需 求 除 了 在 平 板 电 脑 市 场 取 得 的 成 功 之 外, 公 司 已 经 前 瞻 性 的 布 局 了 智 能 OTT, 智 能 家 居 以 及 智 能 穿 戴 处 理 器 市 场 盈 利 能 力 大 增, 承 诺 彰 显 信 心 根 据 潜 在 股 东 的 业 绩 承 诺, 我 们 预 计 股 改 完 成 后 2014-2016 年 S 舜 元 实 现 营 收 4.1 亿 6.8 亿 和 9.1 亿, 净 利 润 为 0.52 亿 1.28 亿 和 1.74 亿, 盈 利 能 力 得 到 大 幅 提 升 对 应 摊 薄 之 后 的 EPS 分 别 为 0.19 元 0.47 元 和 0.64 元 考 虑 到 公 司 的 高 速 成 长 性 和 可 比 公 司 估 值 水 平, 我 们 给 予 公 司 2015 年 40 倍 PE, 对 应 除 权 之 前 股 价 为 18.81 元, 首 次 给 予 增 持 评 级 业 绩 预 测 和 估 值 指 标 指 标 2012 2013 2014E 2015E 2016E 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 117.78 107.15 410.15 680.52 910.43 营 业 收 入 增 长 率 111.52% -9.03% 282.78% 65.92% 33.82% 净 利 润 ( 百 万 元 ) 2.45 5.76 52.02 128.38 174.35 净 利 润 增 长 率 13.93% 135.22% 803.13% 146.78% 35.80% EPS( 元 ) 0.01 0.02 0.19 0.47 0.64 P/E 1678 839 88 36 26 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -1- 证 券 研 究 报 告

目 录 1 国 内 第 一 家 专 注 移 动 互 联 网 的 多 媒 体 应 用 处 理 器 设 计 公 司... 4 2 中 国 集 成 电 路 设 计 产 业 快 速 发 展... 4 2.1 全 球 半 导 体 产 业 向 亚 太 转 移, 我 国 集 成 电 路 产 业 迎 发 展 机 遇... 6 2.2 IC 设 计 是 集 成 电 路 产 业 链 的 核 心 环 节... 7 2.3 国 家 政 策 大 力 支 持 集 成 电 路 行 业... 8 3 具 备 核 心 竞 争 力 的 IC 设 计 新 秀... 9 3.1 高 效 的 研 发 团 队 铸 就 领 先 的 核 心 技 术... 9 3.2 主 流 的 ARM 架 构 具 有 良 好 的 生 态 系 统... 11 3.3 紧 密 的 产 业 链 协 同 开 发 优 势... 12 3.4 市 场 导 向 型 开 发 模 式 和 出 色 的 营 销 策 略... 13 3.5 前 瞻 性 布 局 分 享 移 动 互 联 盛 宴... 14 3.6 盈 利 能 力 大 增, 承 诺 彰 显 信 心... 20 4 估 值 讨 论 及 投 资 评 级... 21 5 股 价 催 化 剂... 21 6 风 险 提 示... 22 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -2- 证 券 研 究 报 告

图 目 录 图 1: 公 司 芯 片 的 适 用 领 域... 4 图 2: 半 导 体 行 业 分 类... 5 图 3:IDM 模 式 下 的 芯 片 开 发 流 程... 5 图 4:Fabless 模 式 下 的 芯 片 开 发 流 程... 5 图 5: 我 国 集 成 电 路 产 业 销 售 额 及 增 速 水 平... 6 图 6: 中 国 集 成 电 路 销 售 额 占 全 球 市 场 份 额... 7 图 7: 集 成 电 路 各 子 行 业 销 售 额 占 比 情 况... 7 图 8: 集 成 电 路 设 计 子 行 业 增 速 情 况... 7 图 9: 我 国 集 成 电 路 进 口 额 及 增 速 情 况... 8 图 10: 强 劲 ISP 处 理 器, 可 以 达 到 专 业 相 机 效 果... 10 图 11: 公 司 利 用 创 新 算 法 实 现 双 平 异 显... 10 图 12: 公 司 数 代 核 心 产 品... 11 图 13: 芯 片 设 计 环 节 流 程... 11 图 14:ARM 的 部 分 合 作 伙 伴... 12 图 15: 产 品 销 售 覆 盖 全 球 超 过 20 个 国 家 和 地 区... 13 图 16: 消 费 电 子 的 市 场 化 运 作 机 理... 14 图 17: 公 司 产 品 全 面 布 局 移 动 互 联 市 场... 14 图 18: 全 球 笔 记 本 电 脑 和 平 板 出 货 占 比... 15 图 19: 近 年 来 Android 系 统 占 比 快 速 提 升... 16 图 20: 盈 方 微 在 应 用 处 理 器 芯 片 方 面 的 布 局... 16 图 21: 全 球 OTT 出 货 量... 17 图 22: 终 端 的 智 能 化 演 技 路 径... 17 图 23: 全 球 可 穿 戴 市 场 规 模... 18 图 24: 中 国 可 穿 戴 市 场 规 模 预 测... 18 图 25: 中 国 智 能 家 居 市 场 规 模... 19 图 26: 盈 方 微 在 智 能 家 居 市 场 的 布 局... 20 表 目 录 表 1:Fabless 模 式 设 计 的 特 点... 6 表 2: 国 家 近 年 来 对 集 成 电 路 产 业 的 支 持 政 策... 9 表 3: 产 业 链 各 环 节 的 代 表 性 企 业... 13 表 4: 盈 方 微 电 子 未 来 几 年 芯 片 发 布 规 划... 20 表 5:A 股 可 比 上 市 公 司 PE 水 平... 21 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -3- 证 券 研 究 报 告

1 国 内 第 一 家 专 注 移 动 互 联 网 的 多 媒 体 应 用 处 理 器 设 计 公 司 上 海 盈 方 微 电 子 成 立 于 2008 年 1 月, 总 部 位 于 上 海 张 江 高 科 技 园 区 产 业 园, 是 一 家 专 业 集 成 电 路 设 计 公 司, 专 注 于 移 动 互 联 网 终 端 应 用 处 理 器 芯 片 的 研 发 公 司 研 发 的 芯 片 主 要 应 用 于 移 动 互 联 网 终 端 多 媒 体 智 能 终 端 高 清 视 频 等 高 端 消 费 电 子 领 域, 典 型 应 用 为 平 板 电 脑 智 能 手 机 OTT 机 顶 盒 智 能 家 居 以 及 智 能 穿 戴 等 图 1: 公 司 芯 片 的 适 用 领 域 资 料 来 源 : 公 司 资 料 公 司 是 我 国 芯 片 历 史 上 商 业 化 成 功 的 典 范, 成 立 之 后 仅 用 了 两 年 多 时 间 就 推 出 了 imapx2 系 列 移 动 互 联 网 终 端 应 用 处 理 器, 并 在 当 年 实 现 了 近 百 万 片 的 销 售 业 绩, 盈 利 大 幅 增 长 在 芯 片 这 样 一 个 强 调 高 投 入 规 模 化 技 术 前 瞻 的 行 业, 在 如 此 短 期 取 得 成 功 非 常 不 易 我 们 认 为 这 和 盈 方 微 拥 有 高 素 质 经 验 丰 富 的 技 术 研 发 团 队 是 分 不 开 的 以 国 内 芯 片 设 计 龙 头 展 讯 为 例, 直 到 成 立 5 年 后 才 首 次 实 现 盈 利 2 中 国 集 成 电 路 设 计 产 业 快 速 发 展 公 司 所 属 半 导 体 集 成 电 路 设 计 行 业 隶 属 于 半 导 体 大 类, 半 导 体 主 要 包 括 集 成 电 路 和 分 立 器 件 两 大 分 支 集 成 电 路 是 半 导 体 产 业 的 典 型 代 表, 因 其 技 术 的 复 杂 性, 产 业 结 构 向 高 度 专 业 化 转 化, 可 细 分 为 集 成 电 路 设 计 业 制 造 业 和 封 装 测 试 业 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -4- 证 券 研 究 报 告

图 2: 半 导 体 行 业 分 类 资 料 来 源 : 公 开 资 料 业 内 将 集 成 电 路 产 业 的 商 业 模 式 通 常 分 为 两 大 类 :IDM 模 式 和 Fabless 模 式 IDM 模 式 中, 企 业 涵 盖 了 IC 设 计 晶 圆 制 造 封 装 及 测 试 等 业 务 环 节 ; 由 于 晶 圆 制 造 封 装 测 试 等 环 节 要 求 投 入 巨 额 资 金 建 设 生 产 线, 且 需 要 不 断 提 高 工 艺 水 平 以 达 到 规 模 化 运 营 因 此,IDM 模 式 对 企 业 的 研 发 实 力 资 金 实 力 和 市 场 影 响 力 都 有 高 要 求 目 前, 仅 有 少 数 行 业 巨 头 采 用 IDM 模 式, 如 美 国 的 英 特 尔 德 州 仪 器 及 韩 国 的 三 星 电 子 等 大 型 跨 国 企 业 图 3:IDM 模 式 下 的 芯 片 开 发 流 程 资 料 来 源 : 公 司 资 料 Fabless 模 式 源 于 集 成 电 路 产 业 的 高 度 发 展, 随 着 产 业 链 各 环 节 专 业 化 分 工 的 深 入,IC 设 计 企 业 样 片 及 一 站 式 生 产 服 务 企 业 晶 圆 代 工 企 业 及 封 装 测 试 企 业 诞 生 Fabless 模 式 中,Fabless 企 业 ( 即 IC 设 计 企 业 ) 为 产 业 链 的 核 心, 其 专 注 于 芯 片 设 计 和 市 场 推 广 环 节, 直 接 面 对 芯 片 应 用 客 户, 产 业 链 中 其 他 企 业 均 围 绕 IC 设 计 企 业 并 为 其 服 务 该 模 式 下 产 业 链 示 意 图 如 下 : 图 4:Fabless 模 式 下 的 芯 片 开 发 流 程 晶 圆 代 工 商 样 片 及 一 站 式 生 产 服 务 商 封 装 及 测 试 厂 商 IP 核 及 EDA 工 具 供 应 商 芯 片 客 户 IC 设 计 Fabless 企 业 资 料 来 源 : 公 司 资 料 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -5- 证 券 研 究 报 告

公 司 采 用 的 正 是 Fabless 模 式, 通 过 采 购 IP 核 及 EDA 工 具 以 及 和 样 片 服 务 及 一 站 式 生 产 服 务 商 合 作, 进 行 IC 设 计, 完 成 IC 设 计 后, 委 托 晶 圆 制 造 封 装 测 试 环 节 的 企 业 进 行 芯 片 的 加 工 制 造, 最 后 将 集 成 电 路 产 品 销 售 给 下 游 客 户 表 1:Fabless 模 式 设 计 的 特 点 项 目 Fabless 模 式 的 特 点 固 定 资 产 投 资 IC 设 计 企 业 仅 需 要 研 发 测 试 实 验 室 及 相 应 的 设 备, 无 须 购 臵 芯 片 生 产 的 大 规 模 厂 房 和 昂 贵 的 生 产 设 备 人 员 素 质 IC 设 计 作 为 整 个 集 成 电 路 产 业 的 核 心 和 驱 动 环 节, 技 术 含 量 高, 企 业 创 新 能 力 强, 因 此 需 要 素 质 较 高 的 人 员 团 队 市 场 敏 感 性 企 业 都 具 有 较 强 的 市 场 敏 感 性, 在 Fabless 模 式 下 可 以 更 专 注 于 产 品 市 场 和 客 户 需 求 研 发 投 入 和 设 计 周 期 研 发 芯 片 的 过 程 中, 不 仅 需 要 投 入 大 量 的 资 金 用 于 IP 核 EDA 工 具 的 购 买 以 及 流 片 芯 片 验 证 等 环 节, 还 将 耗 费 大 量 的 时 间 完 成 可 行 性 研 究 产 品 研 发 样 品 试 产 及 验 证 等 多 个 设 计 步 骤 资 料 来 源 : 公 司 资 料 2.1 全 球 半 导 体 产 业 向 亚 太 转 移, 我 国 集 成 电 路 产 业 迎 发 展 机 遇 近 年 来, 全 球 集 成 电 路 市 场 重 心 逐 渐 由 欧 美 向 亚 太 转 移 根 据 拓 璞 产 业 研 究 院 的 数 据 显 示, 中 国 集 成 电 路 市 场 规 模 从 2006 年 的 4743 亿 元 增 加 到 2013 年 的 预 计 9300 亿 元, 预 计 占 全 球 市 场 约 50% 的 份 额, 已 成 为 全 球 第 一 大 集 成 电 路 消 费 市 场, 并 预 计 在 2014 年 将 达 到 近 万 亿 的 市 场 规 模 在 这 种 大 趋 势 下, 我 国 集 成 电 路 行 业 也 得 到 了 较 快 的 发 展, 增 速 远 高 于 全 球 整 体 行 业 增 速 从 2000 年 到 2007 年 间, 我 国 集 成 电 路 产 量 和 销 售 收 入 年 均 增 长 速 度 超 过 30% 虽 然 2008 年 第 三 季 度 爆 发 的 全 球 经 济 危 机 波 及 实 体 经 济 后, 国 内 外 半 导 体 市 场 出 现 大 幅 下 滑, 致 使 2008 年 和 2009 年 我 国 集 成 电 路 产 业 的 销 售 收 入 出 现 负 增 长 但 是 随 着 国 家 拉 动 内 需 政 策 的 迅 速 制 定 与 深 入 实 施, 以 及 国 际 市 场 环 境 的 逐 步 好 转, 国 内 集 成 电 路 产 业 在 2009 年 第 二 季 度 开 始 出 现 销 售 收 入 环 比 增 长 趋 势, 目 前 已 恢 复 至 金 融 危 机 发 生 前 的 水 平 根 据 中 国 半 导 体 行 业 协 会 最 新 统 计,2013 年 中 国 集 成 电 路 产 业 销 售 额 为 2509 亿 元, 同 比 增 长 16.2% 图 5: 我 国 集 成 电 路 产 业 销 售 额 及 增 速 水 平 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -6- 证 券 研 究 报 告

资 料 来 源 : 中 国 半 导 体 行 业 协 会, 光 大 证 券 研 究 所 随 着 中 国 IC 企 业 设 计 能 力 的 不 断 提 高, 中 国 IC 行 业 销 售 额 在 全 球 的 占 比 不 断 提 高, 从 2006 年 的 6% 增 长 到 2012 年 的 14% 随 着 全 球 半 导 体 产 业 继 续 向 亚 太 市 场 转 移, 中 国 在 全 球 的 销 售 额 占 有 率 会 继 续 提 升 图 6: 中 国 集 成 电 路 销 售 额 占 全 球 市 场 份 额 资 料 来 源 : 中 国 半 导 体 行 业 协 会, 光 大 证 券 研 究 所 2.2 IC 设 计 是 集 成 电 路 产 业 链 的 核 心 环 节 在 整 个 集 成 电 路 产 业 链 中,IC 设 计 处 于 上 游 环 节, 是 整 个 集 成 电 路 产 业 链 的 核 心 环 节 设 计 环 节 类 似 软 件, 属 于 轻 资 产, 纯 知 识 劳 动, 在 国 内 发 展 最 为 成 功, 产 生 了 包 括 盈 方 微 在 内 的 一 批 有 竞 争 力 的 公 司 相 比 之 下, 中 游 环 节 的 晶 圆 制 造 属 于 超 强 技 术 密 集 和 资 金 密 集 型 行 业, 全 球 寡 头 垄 断 ; 台 积 电 垄 断 全 球 一 半 的 市 场 下 游 的 封 装 测 试 环 节 也 强 调 技 术 和 资 金, 国 内 企 业 实 力 近 年 也 逐 渐 提 升 图 7: 集 成 电 路 各 子 行 业 销 售 额 占 比 情 况 图 8: 集 成 电 路 设 计 子 行 业 增 速 情 况 资 料 来 源 : 中 国 半 导 体 行 业 协 会, 光 大 证 券 研 究 所 资 料 来 源 : 中 国 半 导 体 行 业 协 会, 光 大 证 券 研 究 所 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -7- 证 券 研 究 报 告

2.3 国 家 政 策 大 力 支 持 集 成 电 路 行 业 芯 片 设 计 是 大 力 发 展 集 成 电 路 产 业 的 核 心 在 电 子 设 备 中, 芯 片 是 核 心, 且 具 有 较 强 的 产 业 辐 射 效 应 据 IMF 测 算, 芯 片 1 元 的 产 值 可 带 动 相 关 电 子 信 息 产 业 10 元 产 值, 带 来 100 元 的 GDP 然 而, 从 国 内 集 成 电 路 发 展 现 状 来 看, 由 于 中 国 集 成 电 路 产 业 起 步 较 晚, 技 术 相 对 薄 弱, 以 及 国 外 技 术 出 口 的 限 制, 国 内 集 成 电 路 产 业 一 直 处 于 落 后 状 态 长 期 以 来, 国 内 集 成 电 路 产 业 严 重 依 赖 于 进 口, 接 近 80% 的 芯 片 需 要 从 国 外 进 口, 其 中 高 端 芯 片 进 口 率 超 过 90% 根 据 中 国 海 关 总 署 数 据,2013 年 全 年, 中 国 集 成 电 路 进 口 量 2663 亿 块, 同 比 增 长 10.13%, 进 口 金 额 2313 亿 美 元, 同 比 增 长 20.47% 而 同 期 中 国 原 油 进 口 2.8 亿 吨, 总 金 额 2196 亿 美 元, 集 成 电 路 为 中 国 外 汇 消 耗 第 一 大 户 图 9: 我 国 集 成 电 路 进 口 额 及 增 速 情 况 资 料 来 源 : 中 国 海 关 总 署, 光 大 证 券 研 究 所 信 息 安 全 受 到 国 家 强 烈 重 视, 对 集 成 电 路 扶 持 力 度 为 十 年 之 最 受 2013 年 美 国 前 中 情 局 (CIA) 职 员 爱 德 华 斯 诺 登 透 漏 美 国 棱 镜 项 目, 国 内 软 件 上 的 去 IOE 和 硬 件 上 的 去 IQT 成 为 大 势 所 趋, 也 让 很 多 国 家 意 识 到 集 成 电 路 这 一 基 础 产 业 对 国 家 安 全 的 重 要 性 新 一 届 政 府 召 开 的 十 八 届 三 中 全 会 中, 国 家 安 全 问 题 被 视 为 会 议 重 要 议 题, 对 于 集 成 电 路 产 业 来 讲, 其 核 心 在 于 基 础 芯 片 领 域 自 主 可 控 中 国 政 府 也 意 识 到 发 展 集 成 电 路 产 业 的 重 要 性, 加 大 对 集 成 电 路 产 业 发 展 的 支 持 力 度 相 关 支 持 政 策 密 集 出 台 国 务 院 今 年 一 月 已 经 批 准 了 集 成 电 路 产 业 扶 植 政 策 的 纲 要, 作 为 新 一 届 政 府 的 重 点 扶 植 领 域 已 经 被 确 认 本 纲 要 重 点 在 芯 片 设 计 芯 片 制 造 芯 片 封 装 和 上 游 生 产 设 备 领 域 操 作 层 面 上, 主 要 从 国 家 层 面 扶 持 企 业 加 大 资 金 投 入, 可 能 偏 向 于 产 业 投 资 基 金 的 形 式, 资 金 规 模 有 望 达 到 千 亿, 重 点 支 持 十 余 家 企 业 做 大 做 强 工 信 部 有 关 扶 植 政 策 的 细 则 已 经 完 成, 未 来 一 两 个 月 有 望 对 外 发 布 北 京 出 台 300 亿 元 集 成 电 路 产 业 基 金 后, 上 海 江 苏 深 圳 也 将 出 台 百 亿 产 业 基 金, 由 政 府 牵 头, 吸 纳 社 会 资 本 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -8- 证 券 研 究 报 告

表 2: 国 家 近 年 来 对 集 成 电 路 产 业 的 支 持 政 策 日 期 相 关 政 策 文 件 1995 年 11 月 原 电 子 部 向 国 务 院 提 交 了 关 于 九 五 期 间 加 快 我 国 集 成 电 路 产 业 发 展 的 报 告 1996 年 3 月 国 家 批 复 对 建 设 大 规 模 集 成 电 路 芯 片 生 产 线 的 909 工 程 2000 年 6 月 国 务 院 颁 布 了 鼓 励 软 件 产 业 和 集 成 电 路 产 业 发 展 的 若 干 政 策 ( 简 称 18 号 文 ) 2006 年 9 月 原 信 息 产 业 部 颁 布 信 息 产 业 科 技 发 展 十 一 五 规 划 和 2020 年 中 长 期 规 划 纲 要 2009 年 4 月 国 务 院 颁 布 电 子 信 息 产 业 调 整 和 振 兴 规 划 2011 年 2 月 国 务 院 又 颁 布 了 进 一 步 鼓 励 软 件 产 业 和 集 成 电 路 产 业 发 展 的 若 干 政 策 ( 简 称 新 18 号 文 ) 2011 年 6 月 国 家 发 改 委 工 信 部 等 联 合 发 布 当 前 优 先 发 展 的 高 技 术 产 业 化 重 点 领 域 指 南 (2011 年 度 ) 2011 年 12 月 工 信 部 颁 布 集 成 电 路 十 二 五 发 展 规 划 2014 年 1 月 国 务 院 批 准 集 成 电 路 产 业 扶 持 政 策 纲 要 资 料 来 源 : 公 开 资 料 总 之, 国 家 已 将 推 动 芯 片 国 产 化 上 升 至 国 家 安 全 的 高 度, 今 年 信 息 安 全 政 策 的 重 点 将 落 实 在 硬 件 领 域, 特 别 是 对 集 成 电 路 产 业 的 扶 持 力 度 堪 称 近 十 年 之 最 3 具 备 核 心 竞 争 力 的 IC 设 计 新 秀 3.1 高 效 的 研 发 团 队 铸 就 领 先 的 核 心 技 术 IC 设 计 行 业 属 于 典 型 的 智 力 密 集 型 行 业, 稳 定 且 积 极 钻 研 的 核 心 技 术 团 队 是 IC 设 计 企 业 的 核 心 竞 争 力 之 一 自 成 立 至 今, 公 司 就 建 立 了 科 学 的 管 理 体 制 和 人 才 激 励 机 制, 拥 有 一 批 优 秀 的 技 术 人 才 公 司 芯 片 设 计 团 队 的 核 心 成 员 有 着 多 年 的 合 作 经 验, 并 在 芯 片 定 义 芯 片 设 计 芯 片 验 证 芯 片 量 产 测 试 及 整 体 解 决 方 案 等 方 面 积 累 了 深 厚 的 经 验, 形 成 了 自 身 的 核 心 竞 争 力 领 先 的 核 心 技 术 公 司 的 核 心 技 术 主 要 包 括 : 一 多 并 行 总 线 架 构 设 计 及 其 精 细 化 模 型, 能 有 效 地 提 高 数 据 传 输 及 访 问 效 率, 达 到 缩 小 芯 片 面 积 降 低 成 本, 并 提 高 终 端 产 品 的 反 应 速 度 的 目 的 ; 二 高 质 量 图 像 信 号 处 理 多 图 层 的 图 像 显 示 缩 放 及 增 强 加 速 内 存 访 问 加 解 密 引 擎 等 专 有 技 术, 能 够 从 图 像 信 号 处 理 质 量 及 速 度 图 像 显 示 速 度 及 清 晰 度 色 泽 以 及 移 动 终 端 的 信 息 安 全 等 方 面 有 效 提 高 终 端 产 品 使 用 的 流 畅 度 和 用 户 体 验 度 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -9- 证 券 研 究 报 告

图 10: 强 劲 ISP 处 理 器, 可 以 达 到 专 业 相 机 效 果 资 料 来 源 : 公 司 资 料 图 像 显 示 图 像 信 号 处 理 功 耗 及 主 频 等 是 决 定 处 理 器 性 能 及 终 端 用 户 体 验 度 的 关 键 指 标, 公 司 在 上 述 方 面 突 出 的 核 心 技 术 优 势, 为 公 司 打 造 符 合 市 场 需 求 的 高 性 能 芯 片 奠 定 了 稳 固 的 技 术 基 础 图 11: 公 司 利 用 创 新 算 法 实 现 双 平 异 显 资 料 来 源 : 公 司 资 料 除 此 以 外, 公 司 还 将 影 响 芯 片 性 能 及 终 端 使 用 效 果 的 复 杂 多 并 行 总 线 架 构 技 术 总 线 加 速 访 问 技 术 硬 件 鼠 标 技 术 显 示 加 速 技 术 出 错 自 修 复 及 低 功 耗 等 关 键 技 术 模 块 化 并 形 成 自 主 IP 核, 为 后 续 芯 片 的 模 块 化 设 计 提 供 了 丰 富 的 优 质 资 源, 并 可 大 幅 缩 短 芯 片 设 计 的 时 间 目 前 盈 方 微 的 处 理 器 中, 共 计 约 有 50 多 个 IP 核, 其 中 30 多 个 IP 核 为 自 主 设 计, 占 比 约 60%, 体 现 了 盈 方 微 领 先 的 技 术 优 势 强 大 的 芯 片 设 计 能 力 芯 片 设 计 能 力 是 IC 设 计 企 业 赖 以 生 存 的 基 础 公 司 紧 跟 IC 设 计 行 业 发 展 趋 势, 在 芯 片 研 发 过 程 中 逐 渐 形 成 了 较 强 的 设 计 能 力, 实 现 了 业 内 少 有 的 多 款 芯 片 一 次 流 片 成 功, 同 时 确 保 芯 片 性 能 达 到 可 比 产 品 中 的 领 先 水 平 公 司 的 数 代 核 心 产 品 imapx2/imapx8/imapx15/imapx9 均 是 一 次 设 计 一 次 流 片 成 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -10- 证 券 研 究 报 告

功 图 12: 公 司 数 代 核 心 产 品 资 料 来 源 : 公 司 资 料 不 断 缩 短 芯 片 研 发 周 期 并 提 升 芯 片 设 计 成 功 率, 一 直 是 处 理 器 设 计 行 业 追 求 的 目 标 公 司 在 芯 片 的 开 发 过 程 中 已 形 成 高 效 的 模 块 化 设 计 能 力 所 谓 模 块 化 设 计 能 力, 即 利 用 已 标 准 化 的 芯 片 各 模 块, 通 过 复 杂 多 并 行 总 线 架 构 技 术, 将 各 模 块 像 搭 积 木 一 样 进 行 整 合 及 优 化, 大 大 缩 短 了 芯 片 开 发 周 期, 并 有 效 提 升 了 设 计 成 功 率 我 们 认 为 未 来 这 一 能 力 将 大 幅 提 高 公 司 的 芯 片 开 发 效 率, 进 一 步 提 升 公 司 核 心 竞 争 力 高 效 的 整 体 解 决 方 案 公 司 对 不 同 客 户 及 不 同 应 用 领 域 推 广 芯 片 产 品 的 过 程, 同 时 也 是 为 客 户 提 供 高 性 价 比 整 体 解 决 方 案 的 过 程 芯 片 与 配 套 软 件 的 软 硬 件 协 同 效 应, 充 分 体 现 出 公 司 的 整 体 技 术 实 力 另 外, 公 司 高 效 的 整 体 解 决 方 案 还 体 现 在 贴 近 市 场 前 沿 的 本 地 化 技 术 服 务 方 面 面 对 瞬 息 万 变 的 终 端 市 场, 公 司 在 全 球 主 要 的 终 端 产 品 生 产 基 地 深 圳 成 立 现 场 技 术 支 持 团 队, 为 客 户 提 供 本 地 化 与 定 制 化 服 务, 推 动 公 司 芯 片 的 市 场 占 有 率 不 断 提 升 3.2 主 流 的 ARM 架 构 具 有 良 好 的 生 态 系 统 芯 片 设 计 环 节 通 常 可 分 为 两 个 子 环 节 :IP 核 提 供 商 和 芯 片 设 计 公 司 (Soc) 图 13: 芯 片 设 计 环 节 流 程 资 料 来 源 : 公 开 资 料 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -11- 证 券 研 究 报 告

如 上 图 所 示,IP 核 提 供 商 为 SoC 厂 商 提 供 已 经 验 证 的 基 础 指 令 逻 辑 单 元 芯 片 电 路 设 计 等 可 重 用 模 块,SoC 厂 商 将 之 直 接 用 于 自 身 产 品 设 计 中, 从 而 大 幅 减 轻 产 品 开 发 难 度, 缩 短 产 品 推 出 时 间 IP 核 有 很 多 种, 但 最 核 心 的 是 CPU 核, 全 球 CPU 的 IP 核 提 供 商 高 度 垄 断, 主 要 就 三 种 :X86 ARM 和 MIPS 目 前 X86 架 构 在 移 动 智 能 终 端 尚 无 很 成 功 案 例, 在 可 穿 戴 领 域 智 能 家 居 等 领 域 将 有 更 长 的 路 要 走 而 对 于 MIPS 来 说, 由 于 Andriod 操 作 系 统 支 持 MIPS 并 不 完 善 为 此, 相 关 采 用 MIPS 架 构 的 公 司 在 解 决 和 推 动 Andriod 操 作 系 统 应 用 兼 容 性 时 往 往 要 耗 费 巨 大 的 人 员 和 资 金 投 入 在 现 今 几 乎 所 有 的 平 板 手 机 等 智 能 终 端 使 用 的 都 是 ARM 内 核 芯 片 的 大 背 景 下,MIPS 逐 渐 被 市 场 边 缘 化, 生 态 链 和 ARM 的 差 距 越 拉 越 大 图 14:ARM 的 部 分 合 作 伙 伴 资 料 来 源 : 公 开 资 料 当 前 的 主 流 厂 商 高 通 TI 三 星 Freescale 联 发 科 等 公 司 目 前 均 属 于 ARM 阵 营,ARM 与 芯 片 设 计 公 司 的 合 作 方 式 为 :ARM 把 CPU 设 计 或 者 架 构 作 为 IP 产 权 授 权 给 系 统 上 述 芯 片 设 计 企 业, 并 从 中 收 取 相 应 版 税 的 商 业 模 式 在 这 种 模 式 下, 下 游 ARM 芯 片 企 业 阵 营 享 受 的 好 处 是 能 够 借 助 ARM 全 球 一 流 的 CPU 设 计, 快 速 推 出 芯 片 产 品, 在 ARM 生 态 圈 众 多 合 作 伙 伴 的 力 量 中 逐 步 壮 大 自 己 盈 方 微 电 子 作 为 从 一 开 始 就 专 注 于 ARM 架 构 的 芯 片 设 计 厂 商, 有 望 借 助 于 ARM 一 流 的 设 计, 获 得 持 续 快 速 的 增 长 3.3 紧 密 的 产 业 链 协 同 开 发 优 势 公 司 与 ARM 公 司 Synopsys 公 司 等 知 名 IP 核 及 EDA 工 具 供 应 商 以 及 世 界 级 的 晶 圆 代 工 封 装 及 测 试 企 业 建 立 了 紧 密 的 合 作 伙 伴 关 系, 为 公 司 产 品 性 能 的 领 先 性 面 市 的 及 时 性 及 良 好 的 可 移 植 性 奠 定 了 坚 实 的 产 业 链 基 础 一 方 面, 公 司 与 业 界 主 流 的 ARM 公 司 Synopsys 公 司 紧 密 合 作, 确 保 产 品 的 先 进 性 和 通 用 性 Synopsys 公 司 长 期 是 EDA 工 具 供 应 商 领 域 的 领 跑 者, 采 用 其 EDA 工 具 很 大 程 度 上 保 证 了 芯 片 设 计 的 高 效 稳 定 另 一 方 面, 在 芯 片 生 产 上, 公 司 与 创 意 电 子 台 积 电 日 月 光 矽 品 及 京 元 电 等 全 球 领 先 的 集 成 电 路 企 业 建 立 了 良 好 而 深 入 的 合 作 关 系 这 既 保 证 了 公 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -12- 证 券 研 究 报 告

司 产 品 生 产 工 艺 的 稳 定 性 和 良 好 的 品 质, 也 建 立 了 互 信 共 赢 的 合 作 共 识 和 紧 密 衔 接 的 业 务 流 程, 为 公 司 产 品 供 货 及 时 性 提 供 了 保 障 表 3: 产 业 链 各 环 节 的 代 表 性 企 业 序 号 环 节 名 称 代 表 企 业 主 要 产 品 或 服 务 1 IP 核 ARM 公 司 MIPS 公 司 CPU IP 核 GPU IP 核 EDA 工 具 Synopsys 公 司 Mentor 公 司 EDA 工 具 非 CPU/GPU Cadence 公 司 IP 核 2 创 意 电 子 芯 原 公 司 智 原 科 样 片 服 务 一 站 式 生 产 服 样 片 及 一 站 式 生 产 服 务 技 务 3 晶 圆 制 造 台 积 电 台 联 电 GLOBALFOUNDRIES 中 芯 晶 圆 代 工 国 际 4 封 装 日 月 光 Amkor 矽 品 力 成 封 装 服 务 科 技 长 电 科 技 5 测 试 京 元 电 美 光 科 技 恩 智 浦 半 测 试 服 务 导 体 资 料 来 源 : 公 开 资 料 3.4 市 场 导 向 型 开 发 模 式 和 出 色 的 营 销 策 略 出 色 的 市 场 策 略 引 领 公 司 在 持 续 经 营 的 过 程 中 不 断 扩 大 领 先 优 势 一 方 面, 精 准 的 市 场 定 位 合 理 的 产 品 结 构 差 异 化 的 定 价 促 使 公 司 产 品 产 销 两 旺, 市 场 影 响 力 及 占 有 率 不 断 提 升 ; 另 一 方 面, 市 场 导 向 型 的 开 发 模 式 贯 彻 至 公 司 各 个 研 发 部 门 公 司 将 芯 片 未 来 商 业 化 应 用 的 效 果 作 为 检 验 芯 片 开 发 成 功 与 否 的 标 准, 根 据 需 求 预 测 确 定 芯 片 设 计 规 范, 确 保 芯 片 顺 利 产 业 化 和 市 场 化 图 15: 产 品 销 售 覆 盖 全 球 超 过 20 个 国 家 和 地 区 资 料 来 源 : 公 司 资 料 正 是 基 于 这 种 市 场 导 向 型 的 开 发 模 式, 公 司 在 2010 年 苹 果 公 司 引 发 平 板 电 脑 市 场 消 费 热 潮 的 同 时, 公 司 即 推 出 了 与 ipad 应 用 处 理 器 同 属 ARM 架 构 的 芯 片 产 品 由 于 芯 片 卓 越 的 性 价 比 优 势, 公 司 占 据 了 市 场 先 机, 抓 住 了 平 板 电 脑 市 场 迅 速 成 长 的 机 遇, 并 一 举 奠 定 了 应 用 处 理 器 在 中 端 及 低 端 平 板 电 脑 市 场 的 地 位, 获 得 了 较 高 的 市 场 知 名 度 和 占 有 率 我 们 认 为 公 司 在 平 板 电 脑 市 场 领 域 的 成 功 与 公 司 始 终 专 注 于 移 动 互 联 网 领 域, 对 以 市 场 需 求 为 导 向 的 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -13- 证 券 研 究 报 告

开 发 模 式 有 深 刻 理 解 是 分 不 开 的 图 16: 消 费 电 子 的 市 场 化 运 作 机 理 资 料 来 源 : 光 大 证 券 研 究 所 整 理 3.5 前 瞻 性 布 局 分 享 移 动 互 联 盛 宴 除 了 公 司 在 中 低 端 平 板 电 脑 处 理 器 市 场 取 得 的 成 功 之 外, 近 年 来 随 着 移 动 互 联 网 的 高 速 发 展, 公 司 又 前 瞻 性 的 全 面 布 局 了 移 动 互 联 网 终 端 市 场 2011 年, 全 球 互 联 网 终 端 ( 包 括 移 动 智 能 终 端 平 板 电 脑 等 ) 出 货 量 首 次 超 过 传 统 电 脑 出 货 量, 反 映 出 芯 片 产 业 的 重 心 已 经 从 以 英 特 尔 封 闭 式 架 构 处 理 器 为 代 表 的 电 脑 领 域 进 入 到 以 ARM 开 放 式 架 构 处 理 器 为 代 表 的 智 能 产 品 领 域 图 17: 公 司 产 品 全 面 布 局 移 动 互 联 市 场 资 料 来 源 : 光 大 证 券 研 究 所 整 理 中 国 作 为 全 球 最 大 的 电 子 产 品 生 产 基 地, 已 成 为 全 球 最 主 要 规 模 最 大 的 处 理 器 ( 包 括 MPU 及 MCU) 市 场 目 前, 公 司 产 品 目 标 市 场 主 要 集 中 于 平 板 电 脑 智 能 手 机 OTT 等 主 流 智 能 产 品 领 域, 以 及 可 穿 戴 设 备 智 能 家 居 智 能 安 防 车 联 网 物 联 网 等 其 他 新 兴 的 智 能 产 品 领 域 平 板 电 脑 应 用 领 域 中 低 端 平 板 市 场 呈 现 高 增 长 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -14- 证 券 研 究 报 告

从 2010 年 苹 果 公 司 ipad 的 出 现 开 始, 平 板 电 脑 市 场 迎 来 了 快 速 增 长, 并 带 动 全 球 市 场 的 巨 大 需 求, 促 使 平 板 处 理 器 的 市 场 规 模 迅 速 扩 大 其 中, 中 国 作 为 平 板 电 脑 的 主 要 生 产 地, 其 处 理 器 市 场 更 是 呈 现 高 速 增 长 的 态 势 近 年 来, 随 着 中 端 及 低 端 平 板 电 脑 市 场 呈 现 高 速 增 长 趋 势, 带 来 了 对 高 性 价 比 处 理 器 的 巨 大 需 求 从 全 球 市 场 来 看, 平 板 电 脑 的 出 货 量 增 速 很 快, 而 笔 记 本 则 有 所 下 降 一 大 原 因 是 2011 年 之 后, 用 于 娱 乐 功 能 的 部 分 笔 记 本 逐 渐 被 平 板 电 脑 取 代, 造 成 个 人 电 脑 出 货 量 下 滑 速 度 超 过 GDP 下 降 幅 度 根 据 NPDDisplaySearch 最 新 统 计,2013 年 全 球 平 板 电 脑 的 总 出 货 量 预 计 达 到 24,970 万 台,2014 年 预 计 将 增 至 31,460 万 台, 市 场 全 体 增 幅 达 26% 而 在 平 板 电 脑 行 业 内, 至 2013 年, 高 端 平 板 电 脑 逐 渐 增 长 趋 缓, 国 际 大 厂 商 如 苹 果 的 出 货 量 占 比 在 持 续 下 降, 同 时 三 星 也 开 始 保 持 稳 定, 而 其 他 厂 商 所 占 的 市 场 份 额 在 逐 渐 增 大, 这 就 给 中 低 端 平 板 生 产 商 带 来 了 良 机 图 18: 全 球 笔 记 本 电 脑 和 平 板 出 货 占 比 资 料 来 源 :NPDDisplaySearch, 光 大 证 券 研 究 所 智 能 手 机 应 用 领 域 ARM+Android 是 主 流 与 平 板 电 脑 类 似, 中 国 是 全 球 智 能 手 机 的 主 要 生 产 地 在 下 游 整 机 市 场 强 劲 需 求 的 带 动 下, 智 能 手 机 领 域 的 应 用 处 理 器 市 场 呈 现 持 续 增 长 态 势 根 据 Gartner 的 预 测,2015 年 全 球 手 机 出 货 量 将 达 到 约 20 亿 台, 其 中 智 能 手 机 出 货 量 将 达 到 14 亿 台, 智 能 手 机 占 比 约 为 73%,2013 年 至 2015 年 智 能 手 机 年 复 合 增 长 率 将 达 约 21% 对 于 中 国 市 场, 预 计 2015 年 出 货 量 将 达 到 4.66 亿 台,2013 至 2015 年 年 复 合 增 长 率 将 达 约 18%, 其 中 主 要 以 Android 系 统 占 比 为 主 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -15- 证 券 研 究 报 告

图 19: 近 年 来 Android 系 统 占 比 快 速 提 升 资 料 来 源 :Gartner, 光 大 证 券 研 究 所 在 以 Android 为 操 作 系 统 的 智 能 手 机 上,ARM 处 理 器 +Android 是 当 前 的 主 要 实 现 形 式 随 着 Android 的 渗 透 高 速 增 长, 带 动 了 ARM 架 构 处 理 器 的 增 长 由 于 中 国 在 智 能 手 机 供 应 链 处 于 主 要 器 件 供 应 及 制 造 位 臵, 因 此, 中 国 及 全 球 市 场 的 智 能 手 机 成 长 将 为 上 游 处 理 器 厂 商 提 供 巨 大 空 间 图 20: 盈 方 微 在 应 用 处 理 器 芯 片 方 面 的 布 局 资 料 来 源 : 公 司 资 料 OTT 应 用 领 域 市 场 规 模 仅 次 于 平 板 与 平 板 电 脑 类 似, 中 国 是 全 球 OTT 机 顶 盒 的 主 要 生 产 地 根 据 IHS 统 计, 预 计 2013 年, 全 球 OTT 出 货 量 约 为 17.16 亿 部 ; 预 计 2017 年 OTT 出 货 量 将 达 到 25 亿 部 同 时, 目 前 中 国 电 视 机 保 有 量 超 过 4 亿 台, 而 对 于 中 国 市 场 较 高 的 电 视 保 有 量,OTT 将 成 为 最 佳 的 使 电 视 机 智 能 化 的 途 径 之 一 由 于 OTT 的 廉 价 ( 一 般 约 为 300-500 人 民 币 ), 按 照 15% 的 年 替 代 率, 中 国 每 年 的 OTT 的 市 场 出 货 量 为 6 千 万 台 ( 未 计 算 中 国 厂 商 代 工 销 往 全 球 的 出 货 量 ) 因 此,OTT 将 成 为 仅 次 于 平 板 电 脑 的 巨 大 市 场 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -16- 证 券 研 究 报 告

图 21: 全 球 OTT 出 货 量 资 料 来 源 :IHS,2013 年 12 月 可 穿 戴 设 备 应 用 领 域 引 领 下 一 波 消 费 电 子 浪 潮 从 消 费 电 子 的 发 展 历 史 来 看, 技 术 创 新 永 远 是 驱 动 行 业 不 断 向 前 发 展 的 根 本 因 素 从 NB 对 传 统 PC 的 替 代 到 手 机 平 板 对 NB\PC 的 替 代 都 说 明 了, 智 能 和 便 捷 是 智 能 终 端 演 进 的 永 恒 趋 势 智 能 穿 戴 将 真 正 把 人 体 作 为 大 数 据 时 代 入 口, 将 电 子 产 品 使 用 频 率 从 分 钟 级 提 升 至 秒 级, 在 各 方 市 场 力 驱 动 下, 我 们 认 为 智 能 穿 戴 技 术 在 硬 件 设 备 和 软 件 应 用 方 面 发 展 的 井 喷 已 成 必 然 图 22: 终 端 的 智 能 化 演 技 路 径 资 料 来 源 : 互 联 网 智 能 穿 戴 是 科 技 高 速 发 展 的 产 物, 预 计 运 动 健 身 医 疗 健 康 等 领 域, 未 来 智 能 穿 戴 发 展 领 域 势 必 会 更 加 宽 阔 伴 随 可 穿 戴 领 域 的 日 益 火 热, 以 智 能 穿 戴 为 代 表 的 智 能 消 费 终 端 对 上 下 游 产 业 链 的 驱 动 不 容 小 觑 在 面 市 之 初 的 两 三 年, 这 是 不 起 眼 的 小 众 市 场, 但 在 未 来 三 到 五 年 后, 这 一 领 域 将 创 造 出 不 菲 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -17- 证 券 研 究 报 告

的 收 入 预 计 2018 年 全 球 总 规 模 将 达 到 120-190 亿 美 元 2011-2012 年 全 球 的 可 穿 戴 设 备 出 货 量 分 别 为 1400 万 和 3000 万 台 市 场 研 究 机 构 BI Intelligence 预 测,2014 年 全 球 可 穿 戴 设 备 出 货 量 将 达 到 1 亿 台, 而 2018 年 将 达 到 3 亿 台, 按 平 均 每 台 42 美 元 的 出 货 价 格 计 算,2018 年 全 球 可 穿 戴 设 备 销 售 规 模 将 达 到 120 亿 美 元 而 市 场 研 究 机 构 ABI Research 的 预 测 更 为 乐 观, 根 据 ABI 2018 年 全 球 可 穿 戴 设 备 出 货 量 将 达 到 4.85 亿 台, 对 应 销 售 规 模 为 190 亿 美 元 图 23: 全 球 可 穿 戴 市 场 规 模 资 料 来 源 :BI Intelligence, 光 大 证 券 研 究 所 艾 瑞 咨 询 发 布 的 2013 中 国 智 能 穿 戴 市 场 研 究 报 告 显 示,2012 年 中 国 智 能 穿 戴 市 场 规 模 达 到 6.1 亿 元, 预 计 到 2015 年 中 国 智 能 穿 戴 市 场 规 模 将 超 过 100 亿 元, 达 到 114.9 亿 元 智 能 穿 戴 设 备 代 表 着 科 技 发 展 的 最 新 方 向, 随 着 谷 歌 眼 镜 的 发 布, 许 多 在 科 幻 片 中 展 现 的 场 景 也 将 逐 渐 走 进 现 实 图 24: 中 国 可 穿 戴 市 场 规 模 预 测 资 料 来 源 :Iresearch, 光 大 证 券 研 究 所 智 能 穿 戴 产 品 的 技 术 形 态 功 能 形 态 存 在 非 常 广 泛 的 市 场 细 分 在 此 领 域, 国 际 上 的 技 术 标 准 行 业 壁 垒 均 未 形 成, 为 国 内 具 备 条 件 的 芯 片 设 计 公 司 提 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -18- 证 券 研 究 报 告

供 了 较 好 的 行 业 进 入 基 础 基 于 此 认 知, 盈 方 微 已 经 全 面 布 局 低 功 耗 智 能 穿 戴 式 芯 片 产 品 线, 并 结 合 公 司 在 产 业 链 垂 直 整 合 上 的 资 源 优 势, 加 速 在 此 产 品 线 上 的 执 行 推 进, 以 期 在 市 场 快 速 增 长 周 期 形 成 前, 完 成 芯 片 产 品 线 技 术 方 案 的 充 分 布 局 智 能 家 居 应 用 领 域 下 一 个 百 亿 级 市 场 智 能 家 居 是 指 利 用 先 进 的 计 算 机 网 络 技 术 依 照 人 体 工 程 学 原 理, 将 与 家 居 生 活 有 关 的 各 个 子 系 统 有 机 地 结 合 在 一 起, 通 过 网 络 化 综 合 智 能 控 制 和 管 理, 实 现 以 人 为 本 的 全 新 家 居 生 活 体 验 的 有 机 系 统 随 着 物 联 网 技 术 的 快 速 发 展, 智 能 家 居 时 代 已 渐 行 渐 近 根 据 国 际 物 促 会 (IIPA) 数 据 显 示,2010-2012 年 的 中 国 智 能 家 居 市 场 已 经 连 续 三 年 保 持 超 过 20% 的 增 长, 其 中,2012 年 的 市 场 规 模 达 到 24.9 亿 元, 增 长 率 为 20.29% 国 内 智 能 家 居 的 酝 酿 期 仍 然 维 持 一 定 的 时 间,2016-2017 年 才 是 国 内 智 能 家 居 行 业 高 速 发 展 期 的 开 始,2017 年 将 达 到 80 亿 元 2010 年 至 2017 年 中 国 智 能 家 居 行 业 的 市 场 规 模 的 统 计 及 预 测 如 下 : 图 25: 中 国 智 能 家 居 市 场 规 模 资 料 来 源 :IIPA, 光 大 证 券 研 究 所 据 国 际 物 促 会 (IIPA) 的 数 据,2012 年 中 国 智 能 家 居 系 统 在 新 房 市 场 的 渗 透 率 已 经 达 到 2.96%, 较 2010 年 的 1.71% 增 加 了 1.25 个 百 分 点, 稳 步 上 升 目 前 欧 美 国 家 智 能 家 居 渗 透 率 超 过 35%, 日 韩 超 过 25%, 而 我 国 还 未 达 5% 基 于 对 智 慧 家 庭 市 场 的 成 长 性 判 断 以 及 智 慧 家 庭 产 品 核 心 技 术 的 解 剖, 盈 方 微 将 聚 焦 智 慧 家 庭 的 两 个 核 心 产 品 应 用, 一 是 以 占 领 客 厅 电 视 屏 幕 为 代 表 的 智 能 电 视 产 业, 比 如 智 能 OTT-BOX 家 庭 服 务 器 等, 二 是 以 音 视 频 影 像 数 据 采 集 为 核 心 的 智 能 影 像 类 产 品, 比 如 民 用 监 控 IPC 运 动 影 像 电 子 产 品 (Sports WiFi DV) 等 以 上 述 两 大 类 产 品 为 支 柱, 构 建 完 整 的 智 慧 家 庭 体 系, 比 如 可 视 门 铃 智 能 家 电 控 制 家 庭 智 能 网 关 等 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -19- 证 券 研 究 报 告

图 26: 盈 方 微 在 智 能 家 居 市 场 的 布 局 资 料 来 源 : 公 司 资 料 3.6 盈 利 能 力 大 增, 承 诺 彰 显 信 心 考 虑 到 盈 方 微 电 子 未 来 巨 大 的 市 场 潜 力, 我 们 认 为 股 改 完 成 之 后, 将 大 幅 提 升 S 舜 元 的 盈 利 能 力, 有 望 为 公 司 长 远 发 展 奠 定 坚 实 基 础 公 司 在 股 改 说 明 书 中 承 诺 : 上 市 公 司 2014 年 扣 非 后 净 利 润 不 低 于 人 民 币 5,000 万 元,2015 年 扣 非 后 净 利 润 不 低 于 人 民 币 12,500 万 元, 若 未 能 实 现 上 述 任 一 年 度 的 净 利 润 承 诺 数, 则 盈 方 微 电 子 应 在 公 司 以 上 各 年 度 审 计 报 告 正 式 出 具 后 的 二 十 个 工 作 日 内 以 现 金 方 式 向 公 司 予 以 补 偿 同 时, 盈 方 微 电 子 承 诺 自 股 权 分 臵 改 革 实 施 后 首 个 交 易 日 起, 盈 方 微 电 子 所 持 上 市 公 司 股 份 锁 定 三 十 六 个 月 自 盈 方 微 电 子 受 让 的 公 司 股 份 过 户 完 成 公 司 股 权 分 臵 改 革 方 案 实 施 完 毕 之 日 起 四 十 八 个 月 内, 盈 方 微 电 子 通 过 二 级 市 场 减 持 公 司 股 份 的 价 格 不 低 于 人 民 币 15 元 / 股 ( 除 权 前 ) 这 一 系 列 的 承 诺 均 显 示 了 公 司 管 理 层 对 公 司 未 来 发 展 充 满 信 心 表 4: 盈 方 微 电 子 未 来 几 年 芯 片 发 布 规 划 时 间 新 上 市 芯 片 种 类 在 售 芯 片 总 数 ( 款 ) 2011 IMAPX2 芯 片 1 2012 IMAPX8 芯 片 2 2013 IMAPX15 芯 片 3 2014E 32 位 多 核 芯 片 (IMAPX9) 和 穿 戴 式 芯 片 (W10) 5 2015E 64 位 高 端 多 核 芯 片 (IMAPX780) 单 用 途 影 像 芯 片 (Q3) 64 位 低 端 多 核 芯 片 (imapx320) 低 功 耗 蓝 牙 穿 戴 式 芯 片 (W30) 多 用 途 影 像 芯 片 (Q5) 64 位 高 端 芯 片 (imapx797) 64 位 低 2016E 端 芯 片 (imapx329) 低 功 耗 WIFI 穿 戴 式 芯 片 (W70) 高 端 智 能 多 用 途 影 像 处 理 器 芯 片 (Q7) 高 端 智 能 低 功 耗 多 合 一 穿 戴 式 芯 片 (W90) 64 位 高 端 多 核 多 合 一 芯 片 (imapx585) 健 2017E 康 类 专 业 穿 戴 式 芯 片 (W20) 64 位 高 端 多 核 专 业 用 途 芯 片 (imapx790) 高 端 智 能 专 业 用 途 影 像 芯 片 (Q9) 64 位 低 端 多 核 专 业 用 途 芯 片 2018E (imapx390) 运 动 类 专 业 穿 戴 式 芯 片 (W80) 低 端 智 能 专 业 用 途 影 像 芯 片 (Q10) 9 13 18 22 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -20- 证 券 研 究 报 告

资 料 来 源 : 盈 方 微 电 子, 光 大 证 券 研 究 所 我 们 根 据 盈 方 微 电 子 未 来 几 年 的 项 目 立 项 战 略 规 划 和 产 品 布 局, 以 及 股 改 方 案 中 承 诺 的 净 利 润, 我 们 预 计 股 改 完 成 后 2014-2016 年 S 舜 元 实 现 营 收 4.1 亿 元 6.8 亿 元 和 9.1 亿 元, 净 利 润 分 别 为 0.52 亿 元 1.28 亿 元 和 1.74 亿 元, 对 EPS 分 别 为 0.19 元 0.47 元 和 0.64 元 4 估 值 讨 论 及 投 资 评 级 当 前 A 股 中 上 市 的 集 成 电 路 相 关 企 业 并 不 多, 主 要 是 : 北 京 君 正 福 星 晓 程 长 电 科 技 通 富 微 电 晶 方 科 技 七 星 电 子 国 民 技 术 同 方 国 芯 以 及 欧 比 特 但 具 体 到 芯 片 设 计 业 务, 跟 公 司 最 为 相 近 的 公 司 分 别 是 北 京 君 正 同 方 国 芯 和 国 民 技 术, 三 家 可 比 公 司 估 值 情 况 如 下 : 表 5:A 股 可 比 上 市 公 司 PE 水 平 证 券 代 码 证 券 简 称 预 测 14 年 PE 预 测 15 年 PE PE(TTM) 300223.SZ 北 京 君 正 47.44 28.29 128.24 300077.SZ 国 民 技 术 59.16 31.63 8904.82 002049.SZ 同 方 国 芯 34.50 25.53 42.52 平 均 47.03 28.48 3025.19 资 料 来 源 :WIND 一 致 预 期 根 据 公 司 股 本 变 更 之 后 的 股 价 来 算, 当 前 股 价 对 应 14 年 PE 为 88 倍, 对 应 15 年 PE 为 36 倍, 略 高 于 A 股 三 家 可 比 公 司 但 我 们 认 为, 考 虑 到 公 司 作 为 A 股 第 一 家 专 注 于 移 动 互 联 网 多 媒 体 应 用 处 理 器 的 设 计 公 司, 未 来 成 长 性 良 好, 理 应 获 得 市 场 较 高 的 估 值 溢 价, 我 们 给 予 公 司 2015 年 40 倍 PE, 对 应 除 权 之 前 的 目 标 价 为 18.81 元, 首 次 给 予 增 持 评 级 5 股 价 催 化 剂 抢 权 根 据 公 司 公 告, 公 司 将 于 5 月 19 日 正 式 复 牌,5 月 23 日 进 行 股 东 会 议 的 股 权 登 记,6 月 3 日 正 式 召 开 股 东 大 会 考 虑 到 公 司 此 次 10 送 20, 我 们 认 为 近 期 公 司 复 牌 之 后 可 能 的 抢 权, 将 会 对 公 司 股 价 形 成 催 化 扶 持 政 策 细 则 出 台 考 虑 到 IC 产 业 高 投 入, 高 风 险 的 行 业 特 性, 国 家 对 集 成 电 路 产 业 的 扶 持 至 关 重 要 随 着 扶 持 政 策 细 则 出 台, 有 望 对 IC 设 计 类 企 业 形 成 较 大 的 催 化 智 能 终 端 出 货 量 超 预 期 公 司 目 前 在 移 动 互 联 终 端 全 面 布 局, 随 着 智 能 穿 戴 智 能 家 居 等 智 能 终 端 设 备 的 迅 速 发 展, 有 望 对 公 司 股 价 形 成 催 化 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -21- 证 券 研 究 报 告

6 风 险 提 示 我 们 认 为 公 司 存 在 的 风 险 主 要 包 括 : 核 心 管 理 和 技 术 人 员 流 失 风 险 IC 设 计 行 业 的 核 心 竞 争 力 在 于 人 才, 如 果 公 司 核 心 人 员 流 失, 将 会 面 临 较 大 的 竞 争 力 下 降 风 险 技 术 开 发 和 更 新 不 及 时 风 险 集 成 电 路 设 计 行 业 技 术 发 展 较 快, 公 司 的 设 计 理 念 和 产 品 无 法 适 应 市 场 需 求, 将 面 临 市 场 萎 缩 的 风 险 竞 争 加 剧 风 险 由 于 芯 片 设 计 产 业 市 场 发 展 前 景 较 好, 会 吸 引 众 多 投 资 者 从 事 芯 片 设 计 行 业, 如 果 未 来 更 多 企 业 突 破 资 金 和 技 术 门 槛, 公 司 将 面 临 竞 争 加 剧 的 风 险 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -22- 证 券 研 究 报 告

May-13 Jun-13 Jul-13 Aug-13 Sep-13 Oct-13 Nov-13 Dec-13 Jan-14 Feb-14 Mar-14 Apr-14 May-14 2014-05-20 迪 威 视 讯 分 析 师 声 明 负 责 准 备 本 报 告 以 及 撰 写 本 报 告 的 所 有 研 究 分 析 师 或 工 作 人 员 在 此 保 证, 本 研 究 报 告 中 关 于 任 何 发 行 商 或 证 券 所 发 表 的 观 点 均 如 实 反 映 分 析 人 员 的 个 人 观 点 负 责 准 备 本 报 告 的 分 析 师 获 取 报 酬 的 评 判 因 素 包 括 研 究 的 质 量 和 准 确 性 客 户 的 反 馈 竞 争 性 因 素 以 及 光 大 证 券 股 份 有 限 公 司 的 整 体 收 益 所 有 研 究 分 析 师 或 工 作 人 员 保 证 他 们 报 酬 的 任 何 一 部 分 不 曾 与, 不 与, 也 将 不 会 与 本 报 告 中 具 体 的 推 荐 意 见 或 观 点 有 直 接 或 间 接 的 联 系 分 析 师 介 绍 顾 建 国, 上 海 交 通 大 学 工 商 管 理 硕 士, 理 学 学 士 ; 曾 在 中 国 移 动 上 海 公 司 工 作 6 年, 主 要 负 责 运 营 商 固 定 资 产 投 资 计 划, 而 后 在 华 泰 柏 瑞 基 金 研 究 部 工 作 1 年, 于 2012 年 4 月 加 入 光 大 证 券 研 究 所, 从 事 通 信 行 业 研 究 研 究 优 势 : 熟 悉 通 信 行 业 上 下 游 产 业 链 情 况, 在 业 内 积 累 了 丰 富 的 行 业 分 析 经 验 和 人 脉 资 源 ; 熟 悉 上 市 公 司 : 中 国 联 通 烽 火 通 信 光 讯 科 技 信 维 通 信 海 能 达 世 纪 鼎 利 周 励 谦, 北 京 理 工 大 学, 通 信 与 信 息 系 统 专 业 硕 士 学 位 2007 年 加 入 光 大 证 券 研 究 所, 现 为 所 长 助 理 兼 TMT 研 究 团 队 负 责 人, 主 要 从 事 电 信 服 务 和 通 信 设 备 制 造 行 业 的 研 究 2011 年 分 别 获 新 财 富 及 水 晶 球 最 佳 分 析 师 第 二 名 第 一 名,2010 年 获 新 财 富 最 佳 分 析 师 第 一 名,2009 年 同 时 获 新 财 富 及 水 晶 球 最 佳 分 析 师 第 一 名,2008 年 分 别 获 新 财 富 及 水 晶 球 最 佳 分 析 师 第 三 名 第 一 名 投 资 建 议 历 史 表 现 图 S 舜 元 (000670) 日 期 股 价 目 标 价 评 级 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 股 价 - 元 沪 深 300 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 买 入 增 持 中 性 减 持 卖 出 资 料 来 源 : 光 大 证 券 研 究 所 S 舜 元 目 标 价 沪 深 300 行 业 及 公 司 评 级 体 系 买 入 未 来 6-12 个 月 的 投 资 收 益 率 领 先 市 场 基 准 指 数 15% 以 上 ; 增 持 未 来 6-12 个 月 的 投 资 收 益 率 领 先 市 场 基 准 指 数 5% 至 15%; 中 性 未 来 6-12 个 月 的 投 资 收 益 率 与 市 场 基 准 指 数 的 变 动 幅 度 相 差 -5% 至 5%; 减 持 未 来 6-12 个 月 的 投 资 收 益 率 落 后 市 场 基 准 指 数 5% 至 15%; 卖 出 未 来 6-12 个 月 的 投 资 收 益 率 落 后 市 场 基 准 指 数 15% 以 上 ; 无 评 级 因 无 法 获 取 必 要 的 资 料, 或 者 公 司 面 临 无 法 预 见 结 果 的 重 大 不 确 定 性 事 件, 或 者 其 他 原 因, 致 使 无 法 给 出 明 确 的 投 资 评 级 市 场 基 准 指 数 为 沪 深 300 指 数 分 析 估 值 方 法 的 局 限 性 说 明 本 报 告 所 包 含 的 分 析 基 于 各 种 假 设, 不 同 假 设 可 能 导 致 分 析 结 果 出 现 重 大 不 同 本 报 告 采 用 的 各 种 估 值 方 法 及 模 型 均 有 其 局 限 性, 估 值 结 果 不 保 证 所 涉 及 证 券 能 够 在 该 价 格 交 易 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -23- 证 券 研 究 报 告

2014-05-20 迪 威 视 讯 特 别 声 明 光 大 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 创 建 于 1996 年, 系 由 中 国 光 大 ( 集 团 ) 总 公 司 投 资 控 股 的 全 国 性 综 合 类 股 份 制 证 券 公 司, 是 中 国 证 监 会 批 准 的 首 批 三 家 创 新 试 点 公 司 之 一 公 司 经 营 业 务 许 可 证 编 号 :z22831000 公 司 经 营 范 围 : 证 券 经 纪 ; 证 券 投 资 咨 询 ; 与 证 券 交 易 证 券 投 资 活 动 有 关 的 财 务 顾 问 ; 证 券 承 销 与 保 荐 ; 证 券 自 营 ; 为 期 货 公 司 提 供 中 间 介 绍 业 务 ; 证 券 投 资 基 金 代 销 ; 融 资 融 券 业 务 ; 中 国 证 监 会 批 准 的 其 他 业 务 此 外, 公 司 还 通 过 全 资 或 控 股 子 公 司 开 展 资 产 管 理 直 接 投 资 期 货 基 金 管 理 以 及 香 港 证 券 业 务 本 证 券 研 究 报 告 由 光 大 证 券 股 份 有 限 公 司 研 究 所 ( 以 下 简 称 光 大 证 券 研 究 所 ) 编 写, 以 合 法 获 得 的 我 们 相 信 为 可 靠 准 确 完 整 的 信 息 为 基 础, 但 不 保 证 我 们 所 获 得 的 原 始 信 息 以 及 报 告 所 载 信 息 之 准 确 性 和 完 整 性 光 大 证 券 研 究 所 可 能 将 不 时 补 充 修 订 或 更 新 有 关 信 息, 但 不 保 证 及 时 发 布 该 等 更 新 本 报 告 根 据 中 华 人 民 共 和 国 法 律 在 中 华 人 民 共 和 国 境 内 分 发, 仅 供 本 公 司 的 客 户 使 用 本 报 告 中 的 资 料 意 见 预 测 均 反 映 报 告 初 次 发 布 时 光 大 证 券 研 究 所 的 判 断, 可 能 需 随 时 进 行 调 整 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 的 意 见 不 构 成 任 何 投 资 法 律 会 计 或 税 务 方 面 的 最 终 操 作 建 议, 本 公 司 不 就 任 何 人 依 据 报 告 中 的 内 容 而 最 终 操 作 建 议 作 出 任 何 形 式 的 保 证 和 承 诺 在 法 律 允 许 的 情 况 下, 本 公 司 及 其 附 属 机 构 可 能 持 有 报 告 中 提 及 的 公 司 所 发 行 证 券 的 头 寸 并 进 行 交 易, 也 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 正 在 争 取 提 供 投 资 银 行 财 务 顾 问 或 金 融 产 品 等 相 关 服 务 投 资 者 应 当 充 分 考 虑 本 公 司 及 本 公 司 附 属 机 构 就 报 告 内 容 可 能 存 在 的 利 益 冲 突, 不 应 视 本 报 告 为 作 出 投 资 决 策 的 唯 一 参 考 因 素 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 的 建 议 并 不 构 成 对 任 何 投 资 人 的 投 资 建 议, 本 公 司 及 其 附 属 机 构 ( 包 括 光 大 证 券 研 究 所 ) 不 对 投 资 者 买 卖 有 关 公 司 股 份 而 产 生 的 盈 亏 承 担 责 任 本 公 司 的 销 售 人 员 交 易 人 员 和 其 他 专 业 人 员 可 能 会 向 客 户 提 供 与 本 报 告 中 观 点 不 同 的 口 头 或 书 面 评 论 或 交 易 策 略 本 公 司 的 资 产 管 理 部 和 投 资 业 务 部 可 能 会 作 出 与 本 报 告 的 推 荐 不 相 一 致 的 投 资 决 策 本 公 司 提 醒 投 资 者 注 意 并 理 解 投 资 证 券 及 投 资 产 品 存 在 的 风 险, 在 作 出 投 资 决 策 前, 建 议 投 资 者 务 必 向 专 业 人 士 咨 询 并 谨 慎 抉 择 本 报 告 的 版 权 仅 归 本 公 司 所 有, 任 何 机 构 和 个 人 未 经 书 面 许 可 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 刊 登 发 表 篡 改 或 者 引 用 光 大 证 券 股 份 有 限 公 司 研 究 所 销 售 交 易 部 机 构 业 务 部 上 海 市 新 闸 路 1508 号 静 安 国 际 广 场 3 楼 邮 编 200040 总 机 :021-22169999 传 真 :021-22169114 22169134 销 售 交 易 部 姓 名 办 公 电 话 手 机 电 子 邮 件 北 京 王 汗 青 010-56513035 - wanghq@ebscn.com 郝 辉 010-56513031 - haohui@ebscn.com 黄 怡 010-56513050 - huangyi@ebscn.com 梁 晨 010-56513153 - liangchen@ebscn.com 刘 公 直 010-56513038 liugongzhi@ebscn.com 上 海 严 非 021-22169086 - yanfei@ebscn.com 周 薇 薇 021-22169087 - zhouww1@ebscn.com 徐 又 丰 021-22169082 - xuyf@ebscn.com 席 代 昭 021-22167056 - xidz@ebscn.com 李 强 021-22169131 liqiang88@ebscn.com 奚 亦 扬 021-22169091 xiyy@ebscn.com 张 弓 021-22169083 zhanggong@ebscn.com 深 圳 黎 晓 宇 0755-83553559 - lixy1@ebscn.com 黄 鹂 华 0755-83553249 - huanglh@ebscn.com 罗 德 锦 0755-83551458 - luodj@ebscn.com 李 潇 0755-83559378 - lixiao1@ebscn.com 张 亦 潇 0755-23996409 - zhangyx@ebscn.com 机 构 客 户 业 务 部 姓 名 办 公 电 话 手 机 电 子 邮 件 濮 维 娜 ( 副 总 经 理 ) 021-62152373 13611990668 puwn@ebscn.com 上 海 顾 超 021-22167106 18616658309 guchao@ebscn.com 计 爽 021-22167101 18621181721 jishuang@ebscn.com 北 京 朱 林 010-59046212 18611386181 zhulin1@ebscn.com 徐 放 010-56513051 18618469955 xufang@ebscn.com 国 际 业 务 陶 奕 021-62152393 18018609199 taoyi@ebscn.com 戚 德 文 021-22169152 13585893550 qidw@ebscn.com 顾 胜 寒 021-22167094 18352760578 gush@ebscn.com 敬 请 参 阅 最 后 一 页 特 别 声 明 -24- 证 券 研 究 报 告