国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p1 股 票 研 究 公 司 首 次 覆 盖 证 券 研 究 报 告 国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p1 员 工 持 股 彰 显 未 来 信 心, 转 型 积 极 布 局 新 业 务 三 一 重 工 首 次 覆 盖 报 告 吕 娟 ( 分 析 师 ) 李 煜 ( 研 究 助 理 ) 黄 琨 ( 分 析 师 ) 021-38676139 010-59312774 021-38674935 lvjuan@gtjas.com liyu015772@gtjas.com huangkun010844@gtjas.com 证 书 编 号 S0880511010047 s0880115080192 S0880513080005 本 报 告 导 读 : 集 团 兜 底 员 工 持 股 计 划, 彰 显 公 司 对 未 来 股 价 的 信 心 海 外 布 局 贡 献 增 量, 积 极 转 型 培 育 新 的 业 绩 增 长 点 投 资 要 点 : 结 论 : 市 场 认 为, 工 程 机 械 需 求 不 振, 业 绩 难 有 起 色 ; 我 们 认 为, 悲 观 预 期 未 反 应 公 司 价 值, 边 际 改 善 将 提 升 公 司 估 值 集 团 兜 底 员 工 持 股 计 划, 彰 显 公 司 对 未 来 股 价 的 信 心 考 虑 公 司 海 外 市 场 贡 献 增 量, 且 在 武 器 装 备 和 建 筑 工 业 化 的 新 业 务 拓 展, 预 计 2015-17 年 EPS 分 别 为 0.09 0.10 0.12 元,2016 年 每 股 净 资 产 为 3.45 元, 给 予 公 司 2.0 倍 PB, 对 应 目 标 价 6.9 元, 首 次 覆 盖 给 予 增 持 评 级 集 团 兜 底 员 工 持 股 计 划, 彰 显 公 司 对 未 来 股 价 的 信 心 1 公 司 目 前 股 价 处 于 历 史 底 部, 此 时 推 出 员 工 持 股 计 划, 彰 显 公 司 对 未 来 股 价 的 信 心 2 认 购 次 级 份 额, 三 一 集 团 兜 底 两 期 员 工 持 股 计 划 募 集 资 金 总 额 上 限 为 8 亿 元, 以 二 级 市 场 购 买 的 方 式 取 得 股 票, 第 一 期 持 股 计 划 等 额 认 购 次 级 份 额,2 倍 杠 杆 放 大 收 益 ; 同 时, 公 司 控 股 股 东 三 一 集 团 保 障 资 管 计 划 优 先 份 额 的 本 金 和 收 益, 保 障 次 级 份 额 的 本 金, 集 团 兜 底 彰 显 信 心 3 员 工 持 股 计 划 锁 定 期 为 12 个 月, 存 续 期 为 24 个 月, 形 成 中 长 期 激 励 布 局 海 外 创 增 量, 积 极 转 型 培 育 新 的 业 绩 增 长 点 1 国 内 需 求 难 有 增 长, 工 程 机 械 行 业 产 能 还 将 继 续 出 清 ; 一 带 一 路 中 长 期 利 好 海 外 市 场 开 拓, 行 业 龙 头 优 先 受 益 2 公 司 加 大 海 外 布 局, 出 口 占 比 稳 步 提 升, 海 外 业 务 稳 步 增 长 3 积 极 谋 求 转 型, 获 取 武 器 装 备 资 质, 谋 求 新 的 业 绩 增 长 点 向 建 筑 工 业 化 全 流 程 提 供 商 转 型, 顺 应 绿 色 建 筑 趋 势 催 化 剂 : 海 外 大 额 业 务 订 单 获 取 核 心 风 险 : 固 定 资 产 投 资 下 滑 风 险, 新 业 务 拓 展 低 于 预 期 财 务 摘 要 ( 百 万 元 ) 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 营 业 收 入 37,328 30,365 22,843 25,127 27,640 (+/-)% -2-19% -25% 经 营 利 润 (EB IT) 3,552 2,238 1,746 1,931 2,124 (+/-)% -52% -37% -22% 11% 净 利 润 2,904 709 709 768 907 (+/-)% -49% -76% 8% 18% 每 股 净 收 益 ( 元 ) 0.38 0.09 0.09 0.10 0.12 每 股 股 利 ( 元 ) 0.20 0.20 0.00 0.00 0.00 31927 首 次 覆 盖 评 级 : 增 持 目 标 价 格 : 6.90 当 前 价 格 : 5.76 2016.03.22 交 易 数 据 52 周 内 股 价 区 间 ( 元 ) 4.55-14.33 总 市 值 ( 百 万 元 ) 43,871 总 股 本 / 流 通 A 股 ( 百 万 股 ) 7,617/7,594 流 通 B 股 /H 股 ( 百 万 股 ) 0/0 流 通 股 比 例 10 日 均 成 交 量 ( 百 万 股 ) 4915.54 日 均 成 交 值 ( 百 万 元 ) 275.46 资 产 负 债 表 摘 要 股 东 权 益 ( 百 万 元 ) 22,681 每 股 净 资 产 2.98 市 净 率 1.9 净 负 债 率 90.7 EPS( 元 ) 2014A 2015E Q1 0.11 0.00 Q2 0.07 0.04 Q3 0.03-0.04 Q4-0.12 0.09 全 年 0.09 0.09 52 周 内 股 价 走 势 图 5 3 - -3 三 一 重 工 -5 2015/3 2015/6 2015/9 2015/12 资 本 货 物 / 工 业 上 证 综 指 升 幅 (%) 1M 3M 12M 绝 对 升 幅 6% -14% -38% 相 对 指 数 1% 3% -2 利 润 率 和 估 值 指 标 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 经 营 利 润 率 (%) 9.5% 7.4% 7.6% 7.7% 7.7% 净 资 产 收 益 率 (%) 12.2% 2.9% 2.8% 2.9% 3.3% 投 入 资 本 回 报 率 (%) 7.8% 4. 5.4% 3.9% 6.9% EV/ EBITDA 11.8 15.5 14.0 17.2 11.6 市 盈 率 14.6 59.7 59.7 55.1 46.7 股 息 率 (%) 3.6% 3.6% 0. 0. 0. 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分
国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p2 国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p2 模 型 更 新 时 间 :2016.03.22 股 票 研 究 工 业 资 本 货 物 首 次 覆 盖 评 级 : 增 持 目 标 价 格 : 6.90 当 前 价 格 : 5.76 2016.03.22 公 司 网 址 www.sanyhi.com 公 司 简 介 公 司 是 全 球 最 大 的 混 凝 土 机 械 制 造 商, 也 是 中 国 最 大 全 球 第 六 的 工 程 机 械 制 造 商 公 司 主 导 产 品 为 混 凝 土 机 械 筑 路 机 械 挖 掘 机 械 桩 工 机 械 起 重 机 械 非 开 挖 施 工 设 备 港 口 机 械 风 电 设 备 等 全 系 列 产 品 1m 3m 12m 绝 对 价 格 回 报 (%) -38% -29% -2-12% -3% 6% 52 周 价 格 范 围 4.55-14.33 市 值 ( 百 万 ) 43,871 财 务 预 测 ( 单 位 : 百 万 元 ) 损 益 表 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 营 业 总 收 入 37,328 30,365 22,843 25,127 27,640 营 业 成 本 27,553 22,539 17,076 18,784 20,662 税 金 及 附 加 233 183 114 116 127 销 售 费 用 3,044 2,872 1,896 2,086 2,294 管 理 费 用 2,945 2,533 2,010 2,211 2,432 EBIT 3,552 2,238 1,746 1,931 2,124 公 允 价 值 变 动 收 益 143-15 0 0 0 投 资 收 益 -198 407 0 0 0 财 务 费 用 325 1,230 1,060 1,097 1,057 营 业 利 润 2,748 717 686 834 1,067 所 得 税 356 229 133 167 203 少 数 股 东 损 益 191 47 44 49 58 净 利 润 2,904 709 709 768 907 资 产 负 债 表 货 币 资 金 交 易 性 金 融 资 产 6,724 6,085 13,703 6,036 17,560 其 他 流 动 资 产 635 978 0 0 0 长 期 投 资 922 1,901 1,901 1,901 1,901 固 定 资 产 合 计 18,415 17,574 15,071 12,788 10,515 无 形 及 其 他 资 产 5,184 4,987 4,626 4,335 4,043 资 产 合 计 63,868 62,990 51,686 60,309 55,567 流 动 负 债 17,952 20,724 9,369 17,175 11,468 非 流 动 负 债 20,907 17,329 16,627 16,627 16,627 股 东 权 益 23,888 24,780 25,485 26,253 27,159 投 入 资 本 (IC) 41,067 43,139 27,507 41,547 25,432 现 金 流 量 表 NOPLAT 3,186 1,718 1,484 1,603 1,755 折 旧 与 摊 销 1,510 1,730 1,479 1,469 1,459 流 动 资 金 增 量 -2,962-1,348 11,907-16,614 13,550 资 本 支 出 -1,703-1,076 1,585 1,256 1,206 自 由 现 金 流 32 1,023 16,455-12,286 17,970 经 营 现 金 流 2,769 1,232 16,289-13,178 17,173 投 资 现 金 流 -1,826-2,255 1,585 1,256 1,206 融 资 现 金 流 -3,825 261-10,256 4,255-6,855 现 金 流 净 增 加 额 -2,882-762 7,618-7,667 11,524 财 务 指 标 成 长 性 收 入 增 长 率 -20.3% -18.7% -24.8% 10. 10. EBIT 增 长 率 -51.7% -37. -22. 10.6% 10. 净 利 润 增 长 率 -48.9% -75.6% 0. 8.3% 18.1% 利 润 率 毛 利 率 26.2% 25.8% 25.2% 25.2% 25.2% EBIT 率 9.5% 7.4% 7.6% 7.7% 7.7% 净 利 润 率 7.8% 2.3% 3.1% 3.1% 3.3% 收 益 率 净 资 产 收 益 率 (ROE) 12.2% 2.9% 2.8% 2.9% 3.3% 总 资 产 收 益 率 (ROA) 4.5% 1.1% 1.4% 1.3% 1.6% 投 入 资 本 回 报 率 (ROIC) 7.8% 4. 5.4% 3.9% 6.9% 运 营 能 力 存 货 周 转 天 数 132 135 135 135 135 应 收 账 款 周 转 天 数 165 232 232 232 232 总 资 产 周 转 周 转 天 数 627 762 916 813 765 净 利 润 现 金 含 量 0.95 1.74 22.97-17.16 18.94 资 本 支 出 / 收 入 5% 4% -7% -5% -4% 偿 债 能 力 资 产 负 债 率 60.8% 60.4% 50.3% 56. 50.6% 净 负 债 率 71.5% 76.7% 11.5% 61.5% -3.4% 估 值 比 率 PE 14.6 59.7 59.7 55.1 46.7 PB 1.8 1.7 1.7 1.6 1.6 EV/EBITDA 11.8 15.5 14.0 17.2 11.6 P/S 1.1 1.4 1.9 1.7 1.5 股 息 率 3.6% 3.6% 0. 0. 0. 股 票 绝 对 涨 幅 和 相 对 涨 幅 5 3 - -3-5 2015/3 2015/6 2015/9 2015/12 三 一 重 工 价 格 涨 幅 三 一 重 工 相 对 指 数 涨 幅 14% 5% -4% -13% -22% -31% 利 润 率 趋 势 3% -4% -11% -18% -25% 13A 14A 15E 16E 17E 收 入 增 长 率 (%) EBIT/ 销 售 收 入 (%) 回 报 率 趋 势 12% 7% 5% 2% 13A 14A 15E 16E 17E 净 资 产 收 益 率 (%) 投 入 资 本 回 报 率 (%) 19006 15020 11034 7048 3063-923 净 资 产 ( 现 金 )/ 净 负 债 77% 61% 45% 29% 13% -3% 13A 14A 15E 16E 17E 净 负 债 ( 现 金 )( 百 万 ) 净 负 债 / 净 资 产 (%) 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 2 of 15
国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p3 国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p3 目 录 1. 核 心 投 资 逻 辑... 4 2. 员 工 持 股 计 划, 彰 显 公 司 对 未 来 股 价 的 信 心... 4 2.1. 股 价 处 于 历 史 底 部, 员 工 持 股 计 划 彰 显 公 司 信 心... 4 2.2. 认 购 次 级 份 额, 三 一 集 团 兜 底... 5 3. 布 局 海 外 创 增 量, 受 益 一 带 一 路... 5 3.1. 行 业 国 内 需 求 判 断 : 难 有 增 长, 行 业 产 能 还 将 继 续 出 清... 5 3.2. 行 业 海 外 需 求 判 断 : 一 带 一 路 中 长 期 利 好, 行 业 龙 头 受 益... 6 3.3. 公 司 : 加 大 海 外 布 局, 受 益 一 带 一 路... 6 3.3.1. 印 度 工 业 园 受 益 蓬 勃 发 展 的 印 度 市 场... 7 3.3.2. 建 立 巴 西 产 业 园, 受 益 巴 西 加 大 基 建 投 资... 7 3.3.3. 收 购 德 国 普 茨 迈 斯 特, 确 立 全 球 混 凝 土 机 械 霸 主 地 位... 8 3.3.4. 与 奥 地 利 帕 尔 菲 格 持 续 加 强 合 作, 有 利 于 做 强 起 重 机 业 务 9 3.4. 出 口 占 比 提 升, 海 外 业 务 稳 步 增 长... 10 4. 积 极 谋 求 转 型, 寻 求 培 育 新 的 增 长 点...11 4.1. 获 得 武 器 装 备 资 质, 意 欲 培 育 新 的 增 长 点...11 4.2. 向 建 筑 工 业 化 全 流 程 提 供 商 转 型, 顺 应 绿 色 建 筑 趋 势...11 5. 盈 利 预 测 与 投 资 建 议... 12 6. 风 险 因 素... 14 6.1. 固 定 资 产 投 资 下 滑 风 险... 14 6.2. 新 业 务 拓 展 低 于 预 期... 14 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 3 of 15
国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p4 国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p4 1. 核 心 投 资 逻 辑 结 论 : 市 场 认 为, 工 程 机 械 需 求 不 振, 业 绩 难 有 起 色 ; 我 们 认 为, 悲 观 预 期 未 反 应 公 司 价 值, 边 际 改 善 将 提 升 公 司 估 值 集 团 兜 底 员 工 持 股 计 划, 彰 显 公 司 对 未 来 股 价 的 信 心 考 虑 公 司 海 外 市 场 贡 献 增 量, 且 在 武 器 装 备 和 建 筑 工 业 化 的 新 业 务 拓 展, 预 计 2015-17 年 EPS 分 别 为 0.09 0.10 0.12 元,2016 年 每 股 净 资 产 为 3.45 元, 基 于 行 业 可 比 估 值 水 平, 给 予 公 司 2.0 倍 PB, 对 应 目 标 价 6.9 元, 首 次 覆 盖 给 予 增 持 评 级 集 团 兜 底 员 工 持 股 计 划, 彰 显 公 司 对 未 来 股 价 的 信 心 1 公 司 目 前 股 价 处 于 历 史 底 部, 此 时 推 出 员 工 持 股 计 划, 彰 显 公 司 对 未 来 股 价 的 信 心 2 认 购 次 级 份 额, 三 一 集 团 兜 底 两 期 员 工 持 股 计 划 募 集 资 金 总 额 上 限 为 8 亿 元, 以 二 级 市 场 购 买 的 方 式 取 得 股 票, 第 一 期 持 股 计 划 等 额 认 购 次 级 份 额, 2 倍 杠 杆 放 大 收 益 ; 同 时, 公 司 控 股 股 东 三 一 集 团 保 障 资 管 计 划 优 先 份 额 的 本 金 和 收 益, 保 障 次 级 份 额 的 本 金, 集 团 兜 底 彰 显 信 心 3 员 工 持 股 计 划 锁 定 期 为 12 个 月, 存 续 期 为 24 个 月, 形 成 中 长 期 激 励 布 局 海 外 创 增 量, 积 极 转 型 培 育 新 的 业 绩 增 长 点 1 国 内 需 求 难 有 增 长, 工 程 机 械 行 业 产 能 还 将 继 续 出 清 ; 一 带 一 路 中 长 期 利 好 海 外 市 场 开 拓, 行 业 龙 头 优 先 受 益 2 公 司 加 大 海 外 布 局, 出 口 占 比 稳 步 提 升, 海 外 业 务 稳 步 增 长 3 积 极 谋 求 转 型, 获 取 武 器 装 备 资 质, 谋 求 新 的 业 绩 增 长 点 向 建 筑 工 业 化 全 流 程 提 供 商 转 型, 顺 应 绿 色 建 筑 趋 势 催 化 剂 : 海 外 大 额 业 务 订 单 获 取 核 心 风 险 : 固 定 资 产 投 资 下 滑 风 险, 新 业 务 拓 展 低 于 预 期 2. 员 工 持 股 计 划, 彰 显 公 司 对 未 来 股 价 的 信 心 2.1. 股 价 处 于 历 史 底 部, 员 工 持 股 计 划 彰 显 公 司 信 心 2016 年 3 月 10 日, 公 司 公 告 员 工 持 股 计 划 ( 草 案 ), 拟 分 两 期 实 施 员 工 持 股 计 划, 第 一 期 于 2016 年 实 施, 第 二 期 视 情 况 择 机 实 施, 两 期 员 工 持 股 计 划 独 立 存 续 第 一 期 和 第 二 期 员 工 持 股 计 划 募 集 资 金 总 额 上 限 均 为 4 亿 元, 两 期 员 工 持 股 计 划 募 集 资 金 总 额 上 限 为 8 亿 元, 两 期 员 工 持 股 计 划 共 8 亿 份 额, 每 份 份 额 面 值 为 1.00 元 资 管 计 划 主 要 投 资 范 围 为 三 一 重 工 股 票 及 现 金 类 资 产 员 工 持 股 计 划 以 二 级 市 场 购 买 的 方 式 取 得 并 持 有 标 的 股 票, 彰 显 公 司 对 未 来 股 价 的 信 心 第 一 期 员 工 持 股 计 划 将 在 股 东 大 会 审 议 通 过 员 工 持 股 计 划 后 6 个 月 内, 通 过 二 级 市 场 完 成 标 的 股 票 的 购 买 以 两 期 员 工 持 股 计 划 的 资 管 计 划 规 模 上 限 24 亿 元 ( 不 含 参 与 资 金 利 息 ) 和 公 司 2016 年 3 月 8 日 的 收 盘 价 5.48 元 测 算, 资 管 计 划 所 能 购 买 和 持 有 的 股 票 数 量 占 公 司 现 有 股 本 总 额 的 比 例 不 高 于 6% 持 股 人 员 涵 盖 中 高 层 管 理 人 员 核 心 业 务 骨 干 等, 充 分 调 动 员 工 积 极 性 出 资 参 加 第 一 期 员 工 持 股 计 划 的 公 司 董 事 监 事 高 级 管 理 人 员 中 层 管 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 4 of 15
国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p5 国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p5 理 人 员 公 司 核 心 业 务 ( 技 术 ) 人 员 共 计 不 超 过 2800 人 表 1: 第 一 期 员 工 持 股 计 划 推 出, 彰 显 公 司 信 心 序 号 发 起 人 名 称 出 资 额 ( 万 元 ) 比 例 1 公 司 董 事 监 事 及 高 级 管 理 人 员 7600 19.0 2 中 层 管 理 人 员 公 司 核 心 业 务 ( 技 术 ) 人 员 32400 81.0 合 计 40000 10 数 据 来 源 : 员 工 持 股 计 划 ( 草 案 ), 国 泰 君 安 证 券 研 究 2.2. 认 购 次 级 份 额, 三 一 集 团 兜 底 认 购 次 级 份 额, 三 一 集 团 兜 底, 充 分 激 励 员 工 第 一 期 员 工 持 股 计 划 设 立 后 委 托 国 信 证 券 股 份 有 限 公 司 管 理, 并 等 额 认 购 国 信 证 券 股 份 有 限 公 司 设 立 的 国 信 三 一 众 享 1 号 集 合 资 产 管 理 计 划 和 国 信 三 一 众 享 2 号 集 合 资 产 管 理 计 划 中 的 次 级 份 额 资 管 计 划 份 额 上 限 均 为 6 亿 份 ( 不 含 参 与 资 金 利 息 结 转 的 计 划 份 额 ), 并 按 照 不 超 过 2:1 的 比 例 设 立 优 先 级 份 额 和 次 级 份 额 三 一 集 团 兜 底, 员 工 持 股 计 划 将 是 旱 涝 保 收 在 集 合 资 产 管 理 计 划 终 止 或 清 算 时, 若 资 管 计 划 优 先 级 份 额 的 预 期 年 化 收 益 无 法 实 现 或 本 金 出 现 亏 损, 亦 或 次 级 份 额 的 本 金 出 现 亏 损, 资 金 差 额 均 由 公 司 控 股 股 东 三 一 集 团 有 限 公 司 作 为 资 金 补 偿 方 对 上 述 差 额 部 分 进 行 资 金 补 偿, 资 金 补 偿 方 对 此 承 担 不 可 撤 销 的 补 偿 责 任 3. 布 局 海 外 创 增 量, 受 益 一 带 一 路 3.1. 行 业 国 内 需 求 判 断 : 难 有 增 长, 行 业 产 能 还 将 继 续 出 清 工 程 机 械 行 业 主 要 下 游 为 房 地 产 基 建 制 造 业 等, 我 们 判 断 这 三 个 主 要 下 游 投 资 增 速 在 2016 年 难 有 较 大 改 善, 国 内 工 程 机 械 需 求 作 为 上 述 投 资 二 阶 导 数 的 函 数, 预 计 2016 年 还 将 处 于 下 行 趋 势 (1) 理 论 上, 经 济 转 型, 固 定 资 产 投 资 增 速 放 缓, 工 程 机 械 需 求 将 长 期 下 行 ;(2) 与 水 泥 建 筑 行 业 不 同, 工 程 机 械 有 存 量 困 扰, 一 台 工 程 机 械 设 备 使 用 年 限 在 4-6 年 不 等, 我 们 强 调 工 程 机 械 需 求 是 投 资 二 阶 导 数 的 函 数, 弹 性 不 如 水 泥 建 筑 等 行 业 图 1: 固 定 资 产 投 资 增 速 呈 下 行 趋 势 图 2: 房 地 产 投 资 增 速 呈 下 行 趋 势 35% 3 25% 2 15% 45% 4 35% 3 25% 2 15% 5% 数 据 来 源 :wind 国 泰 君 安 证 券 研 究 数 据 来 源 :wind 国 泰 君 安 证 券 研 究 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 5 of 15
国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p6 国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p6 图 3: 基 建 投 资 增 速 在 2 以 上 图 4: 制 造 业 投 资 增 速 呈 下 行 趋 势 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 2005-04 2006-02 2006-12 2007-10 2008-08 2009-06 2010-04 2011-02 2011-12 2012-10 2013-08 2014-06 2015-04 2016-02 6 5 4 3 2-4 35% 3 25% 2 15% 5% 数 据 来 源 :wind 国 泰 君 安 证 券 研 究 数 据 来 源 :wind 国 泰 君 安 证 券 研 究 3.2. 行 业 海 外 需 求 判 断 : 一 带 一 路 中 长 期 利 好, 行 业 龙 头 受 益 我 们 认 为 一 带 一 路 对 工 程 机 械 行 业 是 中 长 期 利 好 中 国 基 础 设 施 建 设 的 成 功, 是 我 国 工 程 机 械 行 业 的 最 好 宣 传 一 带 一 路 提 及 的 标 志 性 工 程 基 础 设 施 建 设, 势 必 会 带 动 工 程 机 械 的 出 口 但 是 一 带 一 路 带 动 的 海 外 需 求 是 断 点 式 的, 区 别 于 国 内 4 万 亿 带 动 的 持 续 成 片 成 面 的 需 求 所 以 一 带 一 路 不 是 工 程 机 械 过 剩 产 能 的 救 世 主, 真 正 受 益 的 是 优 势 出 口 企 业 3.3. 公 司 : 加 大 海 外 布 局, 受 益 一 带 一 路 公 司 从 2006 年 开 始 进 行 海 外 研 发 制 作 基 地 布 局 以 及 资 本 运 作, 目 前 印 度 工 业 园 已 经 投 入 运 营 巴 西 产 业 园 一 期 即 将 建 设, 在 美 国 德 国 设 有 研 发 基 地, 收 购 了 主 营 混 凝 土 机 械 的 德 国 普 茨 迈 斯 特 10 股 权, 与 奥 地 利 帕 尔 菲 格 进 行 起 重 机 方 面 的 股 权 合 作 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 6 of 15
国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p7 国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p7 图 5: 三 一 重 工 海 外 布 局 历 程 (2006-2015) 数 据 来 源 :Wind, 国 泰 君 安 证 券 研 究 3.3.1. 印 度 工 业 园 受 益 蓬 勃 发 展 的 印 度 市 场 根 据 印 度 计 划 委 员 会 编 制 的 第 十 二 个 五 年 规 划 (2012-2017 年 ), 未 来 五 年 内 印 度 将 侧 重 基 础 设 施 建 设, 并 将 建 设 定 义 为 驱 动 经 济 转 型 的 动 力 印 度 在 十 一 五 期 间, 基 础 建 设 投 资 规 模 约 5,000 亿 美 元, 占 GDP 的 比 重 为 7.55% 十 二 五 期 间, 印 度 将 在 基 础 设 施 领 域 投 资 1 到 1.2 万 亿 美 元, 占 GDP 的 比 重 为 8%--8. 5%, 将 是 十 一 五 期 间 的 两 倍 多 图 6:2012 年 以 来 印 度 GDP 增 长 率 逐 季 走 高 图 7: 印 度 工 程 机 械 市 场 远 不 及 中 国, 空 间 巨 大 14% 12% 8% 6% 4% 2% 400 350 300 250 200 150 100 50 0 346 362 241 217 180 187 142 113 75 14 22 20 21 27 31 24 20 19 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 数 据 来 源 :Wind 国 泰 君 安 证 券 研 究 数 据 来 源 : 中 国 工 程 机 械 工 业 年 鉴 国 泰 君 安 证 券 研 究 3.3.2. 建 立 巴 西 产 业 园, 受 益 巴 西 加 大 基 建 投 资 巴 西 GDP 增 长 近 两 年 来 出 现 负 增 长, 预 计 基 建 投 资 将 是 当 地 提 振 经 济 增 长 的 关 键 根 据 法 新 社 报 道,2015 年 6 月 9 日, 巴 西 推 出 了 一 项 640 亿 美 元 的 基 建 计 划, 希 望 以 此 重 振 低 迷 的 经 济, 该 投 资 计 划 主 要 针 对 高 速 公 路 铁 路 港 口 以 及 机 场 大 规 模 加 大 基 础 设 施 建 设, 这 将 利 好 当 地 的 工 程 机 械 市 场 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 7 of 15
国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p8 国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p8 根 据 新 华 网 2014 年 9 月 16 日 报 道, 从 2007 年 开 始, 三 一 就 已 经 成 为 巴 西 工 程 机 械 设 备 的 一 个 重 要 供 应 商 2013 年, 巴 西 成 为 中 国 汽 车 起 重 机 的 最 大 出 口 国, 总 额 达 到 1.4 亿 美 元 目 前 中 国 品 牌 起 重 机 已 占 据 当 地 85% 的 市 场 份 额, 其 中 三 一 起 重 机 本 地 市 场 占 有 率 达 37%, 连 续 三 年 位 居 第 一 2012 年, 三 一 在 巴 西 的 销 售 额 达 到 10.5 亿 元 人 民 币 预 计 巴 西 产 业 园 建 成 后, 三 一 在 巴 西 的 销 售 额 将 会 提 升 到 18 亿 元 人 民 币 目 前 公 司 通 过 发 行 可 转 债 募 集 10.18 亿 用 于 巴 西 产 业 园 项 目 ( 一 期 ) 建 设 项 目 达 产 后 预 计 年 平 均 销 售 额 为 18 亿 元, 年 利 润 为 15,848 万 元, 税 后 净 利 润 10,460 万 元, 投 资 利 润 率 9.87%, 投 资 回 收 期 10.1 年 ( 不 含 建 设 期 ) 图 8:2014 年 巴 西 GDP 出 现 负 增 长, 加 大 基 建 投 资 成 为 巴 西 国 策 之 一 8% 6% 4% 2% -2% -4% -6% -8% 数 据 来 源 :Wind, 国 泰 君 安 证 券 研 究 3.3.3. 收 购 德 国 普 茨 迈 斯 特, 确 立 全 球 混 凝 土 机 械 霸 主 地 位 2012 年 4 月 17 日 公 司 公 告 与 中 信 产 业 投 资 基 金 ( 香 港 ) 顾 问 有 限 公 司 收 购 德 国 普 茨 迈 斯 特 控 股 有 限 公 司 Putzmeister Holding Gmbh 10 股 权 项 目 其 中, 公 司 之 间 接 控 股 子 公 司 三 一 德 国 有 限 公 司 持 有 其 9 股 权, 中 信 产 业 基 金 持 有 其 股 权 2013 年 7 月 1 日 公 司 公 告, 公 司 全 资 子 公 司 香 港 三 一 国 际 发 展 有 限 公 司 与 中 信 产 业 基 金 签 署 股 份 购 买 协 议, 收 购 其 持 有 普 茨 迈 斯 特 剩 余 的 股 权 交 易 完 成 后, 公 司 持 有 普 茨 迈 斯 特 10 股 权, 确 立 混 凝 土 机 械 全 球 霸 主 地 位, 市 场 份 额 超 过 5 图 9: 公 司 混 凝 土 机 械 类 业 务 板 块 近 年 经 历 行 业 调 整 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 8 of 15
国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p9 国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p9 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015H1 10 8 6 4 2-2 -4 数 据 来 源 :Wind, 国 泰 君 安 证 券 研 究 3.3.4. 与 奥 地 利 帕 尔 菲 格 持 续 加 强 合 作, 有 利 于 做 强 起 重 机 业 务 2012 年 2 月 28 日, 公 司 下 属 全 资 子 公 司 三 一 汽 车 起 重 机 械 有 限 公 司 与 奥 地 利 帕 尔 菲 格 集 团 (Palf inge r AG) 子 公 司 Palf inge r Asia Pacific Pte. Ltd 在 长 沙 签 订 合 资 协 议, 共 同 投 资 建 立 三 一 帕 尔 菲 格 特 种 车 辆 装 备 有 限 公 司 和 帕 尔 菲 格 三 一 汽 车 起 重 机 国 际 销 售 公 司, 两 个 合 资 公 司 中 双 方 各 占 5 的 股 权 设 在 中 国 的 三 一 帕 尔 菲 格 有 限 公 司 主 要 开 发 和 生 产 折 臂 随 车 起 重 机 和 直 臂 随 车 起 重 机 ; 设 在 萨 尔 茨 堡 的 Palfinge r Sany 成 为 国 际 销 售 和 服 务 的 公 司, 并 在 欧 洲 和 独 联 体 国 家 独 家 分 销 三 一 汽 车 起 重 机 帕 尔 菲 格 密 集 且 国 际 化 的 销 售 和 服 务 网 络 将 显 著 提 升 三 一 汽 车 起 重 机 的 全 球 化 水 平 图 10: 设 在 中 国 的 三 一 帕 尔 菲 格 股 权 结 构 图 11: 设 在 萨 尔 茨 堡 的 Palfinger Sany 股 权 结 构 三 一 重 工 10 三 一 重 工 99% 三 一 起 重 机 Palfinger Asia Pacific Pte.Ltd 三 一 比 利 时 Palfinger European Units GmbH 5 5 5 5 三 一 帕 尔 菲 格 Palfinger Sany 数 据 来 源 : 公 司 公 告 国 泰 君 安 证 券 研 究 数 据 来 源 : 公 司 公 告 国 泰 君 安 证 券 研 究 2013 年 9 月 30 日, 公 司 与 奥 地 利 帕 尔 菲 格 集 团 就 进 一 步 拓 展 双 方 战 略 合 作 伙 伴 关 系 签 署 一 份 合 作 备 忘 录, 就 双 方 合 作 达 成 初 步 意 向 2013 年 12 月 10 日, 公 司 与 帕 尔 菲 格 及 其 股 东 等 相 关 方 签 订 正 式 框 架 协 议 2014 年 5 月 14 日, 公 司 与 上 述 相 关 方 正 式 完 成 股 权 交 割 手 续 交 割 完 成 后, 公 司 通 过 间 接 全 资 子 公 司 SANY Germany GmbH 持 有 帕 尔 菲 格 的 股 份 帕 尔 菲 格 通 过 其 全 资 子 公 司 Palfinge r SLS Holding Pte Ltd 持 有 三 一 汽 车 起 重 机 械 有 限 公 司 的 股 权, 实 现 交 叉 持 股, 有 利 于 进 一 步 开 展 产 业 链 整 合 销 售 渠 道 的 整 合, 扩 大 双 方 的 战 略 合 作, 提 升 双 方 的 技 术 创 新 能 力 国 际 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 9 of 15
国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p10 国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p10 运 营 管 理 水 平 和 品 牌 的 国 际 影 响 力, 助 推 公 司 起 重 机 市 场 份 额 提 升 和 国 际 化 进 程 图 12: 三 一 重 工 与 帕 尔 菲 格 交 叉 持 股 图 13: 公 司 的 汽 车 起 重 机 市 场 占 有 率 逐 月 提 升 三 一 重 工 9 10 三 一 起 重 机 SANY Germany GmbH 600 35% 500 3 400 25% 2 300 10 15% Palfinger SLS 200 Holding Pte Ltd 100 5% 0 数 据 来 源 : 公 司 公 告 国 泰 君 安 证 券 研 究 数 据 来 源 :Wind 国 泰 君 安 证 券 研 究 3.4. 出 口 占 比 提 升, 海 外 业 务 稳 步 增 长 行 业 层 面 看, 印 度 及 东 南 亚 拉 丁 美 洲 是 我 国 工 程 机 械 最 主 要 的 出 口 地 区 2014 年 工 程 机 械 行 业 出 口 额 中, 印 度 占 2.48%, 东 南 亚 占 4.94%, 拉 丁 美 洲 占 8.44% 表 2: 中 国 工 程 机 械 行 业 出 口 份 额 分 布 年 份 欧 洲 非 洲 北 美 洲 拉 丁 美 洲 大 洋 洲 东 南 亚 印 度 其 它 2007 24.18% 9.98% 9.69% 5.53% 2.84% 3.47% 4.81% 39.5 2008 22.7 13.55% 8.9 7.42% 2.19% 3.35% 5.51% 36.39% 2009 15.02% 19.33% 9.08% 7.51% 3.28% 4.9 4.4 36.48% 2010 16.5 13.68% 9.7 10.61% 3.16% 4.8 5.69% 35.86% 2011 17.22% 11.22% 10.19% 10.45% 3.61% 4.21% 5.55% 37.54% 2012 17.78% 13.47% 10.67% 9.27% 4.25% 4.6 3.06% 36.9 2013 15.81% 13.79% 10.2 9.95% 3.33% 5.77% 2.68% 38.46% 2014 15.84% 13.32% 12.28% 8.44% 3.73% 4.94% 2.48% 38.98% 数 据 来 源 : 中 国 工 程 机 械 工 业 年 鉴, 国 泰 君 安 证 券 研 究 ( 东 南 亚 包 括 新 加 坡 马 来 西 亚 两 地 ) 东 南 亚 和 拉 丁 美 洲 也 是 我 国 工 程 机 械 出 口 增 长 最 快 的 地 区 2013 年 我 国 工 程 机 械 对 东 南 亚 和 拉 丁 美 洲 地 区 出 口 额 同 比 增 长 率 分 别 为 31.6% 和 12.5%, 都 高 于 我 国 对 全 球 出 口 额 的 同 比 增 长 率 4.9% 由 于 新 兴 经 济 体 相 对 发 达 国 家 在 基 础 设 施 上 较 为 落 后, 预 计 未 来 印 度 东 南 亚 拉 丁 美 洲 将 会 是 工 程 机 械 行 业 市 场 开 拓 的 重 点 表 3: 中 国 工 程 机 械 行 业 出 口 额 同 比 增 速 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 10 of 15
国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p11 国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p11 年 份 欧 洲 非 洲 北 美 洲 拉 丁 美 洲 大 洋 洲 东 南 亚 印 度 全 球 出 口 2008 44.9 109.5 41.7 107.2 18.8 48.99% 76.8 54.3 2009-62.0-18. -41.4-41.9-14.0-16.12% -54. -42.6 2010 47.4-5.0 43.4 89.6 29.5 31.59% 73.3 34.2 2011 60.53% 26.22% 61.67% 51.61% 75.74% 35.06% 50.12% 53.8 2012 20.85% 40.46% 22.49% 3.85% 37.77% 27.66% -35.43% 17. 2013-6.69% 7.36% 0.33% 12.52% -17.74% 31.59% -8.02% 1.9 2014 1.47% -2.14% 21.9-14.03% 13.3-13.27% -6.26% 1.33% 数 据 来 源 : 中 国 工 程 机 械 工 业 年 鉴, 国 泰 君 安 证 券 研 究 ( 东 南 亚 包 括 新 加 坡 马 来 西 亚 两 地 ) 公 司 层 面 看, 公 司 过 去 十 年 出 口 数 据, 公 司 2008 年 出 口 收 入 达 到 29%, 受 金 融 危 机 的 影 响, 海 外 市 场 需 求 受 到 抑 制, 出 口 销 售 额 在 2011 年 回 到 危 机 前 的 水 平 2011 年 国 内 工 程 机 械 行 业 销 售 达 到 历 年 顶 峰, 在 2013 年 公 司 出 口 收 入 占 比 接 近 3 的 水 平, 此 时 出 口 销 售 额 约 为 2008 年 出 口 销 售 额 的 三 倍 出 口 收 入 不 可 同 日 而 语, 三 一 重 工 机 械 装 备 走 出 去 势 头 迅 猛 图 14: 三 一 重 工 出 口 收 入 稳 步 增 长 图 15: 近 年 来 公 司 出 口 收 入 占 比 逐 年 提 高 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 30 25 20 15 10 5-5 -10 10 8 6 4 2 数 据 来 源 :Wind 国 泰 君 安 证 券 研 究 数 据 来 源 :Wind 国 泰 君 安 证 券 研 究 4. 积 极 谋 求 转 型, 寻 求 培 育 新 的 增 长 点 4.1. 获 得 武 器 装 备 资 质, 意 欲 培 育 新 的 增 长 点 受 益 军 民 融 合, 培 育 新 的 增 长 点 2015 年 9 月 11 日, 公 司 与 国 防 科 技 大 学 签 订 联 合 研 制 无 人 装 备 战 略 合 作 协 议, 公 司 与 国 防 科 技 大 学 就 共 同 推 进 军 用 无 人 化 装 备 发 展 达 成 战 略 合 作 协 议 根 据 该 协 议, 双 方 将 共 同 研 发 无 人 作 业 装 备, 共 同 组 建 无 人 装 备 工 程 中 心, 面 向 军 方 共 同 开 发 高 智 能 装 备 技 术 产 品 2016 年 2 月 18 日, 公 司 公 告 全 资 子 公 司 三 一 汽 车 国 家 国 防 科 技 工 业 局 颁 发 的 武 器 装 备 科 研 生 产 许 可 证, 公 司 具 备 了 从 事 许 可 范 围 内 武 器 装 备 科 研 生 产 活 动 的 资 格 我 们 认 为, 工 程 机 械 公 司 转 型 生 产 军 品, 技 术 上 工 艺 上 不 存 在 问 题, 关 键 看 资 质 和 订 单 的 获 取, 期 待 公 司 有 新 的 突 破 4.2. 向 建 筑 工 业 化 全 流 程 提 供 商 转 型, 顺 应 绿 色 建 筑 趋 势 开 拓 建 筑 工 业 化, 顺 应 绿 色 建 筑 趋 势 2015 年 12 月 31 日, 公 司 公 告, 通 过 发 行 可 转 债 收 购 三 一 集 团 持 有 的 三 一 快 而 居 10 股 权, 以 及 投 资 建 筑 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 11 of 15
国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p12 国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p12 工 业 化 研 发 项 目 ( 一 期 ), 由 工 程 机 械 提 供 商 向 工 业 化 建 筑 全 流 程 提 供 商 转 型, 目 标 成 为 以 工 业 化 建 筑 设 计 PC( 预 制 ) 结 构 件 生 产 和 装 配 式 建 筑 施 工 为 一 体 的 具 备 核 心 竞 争 力 的 企 业, 掘 金 绿 色 建 筑 市 场 表 4: 公 司 拟 发 行 可 转 债 募 集 资 金 投 向 建 筑 工 业 化 等 项 目 序 号 项 目 名 称 投 资 总 额 拟 投 入 募 集 资 金 ( 人 民 币 万 元 ) 1 巴 西 产 业 园 建 设 项 目 ( 一 期 ) 17,000 万 美 元 101,800 2 建 筑 工 业 化 研 发 项 目 ( 一 期 ) 65,118 万 元 65,000 3 工 程 机 械 产 品 研 发 及 流 程 信 息 化 提 升 项 目 182,386.23 万 元 182,100 3.1 工 程 机 械 产 品 研 发 项 目 122,642.63 万 元 122,600 3.2 流 程 信 息 化 提 升 项 目 59,743.60 万 元 59,500 4 收 购 项 目 101,214.62 万 元 101,100 4.1 收 购 索 特 传 动 设 备 有 限 公 司 10 股 权 97,891.96 万 元 97,800 4.2 收 购 湖 南 三 一 快 而 居 住 宅 工 业 有 限 公 司 10 股 权 3,322.66 万 元 3,300 合 计 450,000 数 据 来 源 : 公 司 公 告, 国 泰 君 安 证 券 研 究 2016 年 2 月 16 日, 公 司 与 昆 山 经 济 技 术 开 发 区 管 理 委 员 会 签 署 了 三 一 重 工 昆 山 建 筑 工 业 化 项 目 投 资 协 议, 计 划 在 昆 山 经 济 技 术 开 发 区 内 投 资 成 立 昆 山 三 一 住 工, 从 事 建 筑 工 业 化 的 研 发 预 制 构 件 的 生 产 及 销 售 用 建 筑 工 业 化 方 式 总 承 包 施 工 工 程 项 目 等 公 司 规 划 分 五 年 计 划 投 资 60 亿 元, 通 过 自 身 产 能 建 设 及 对 外 投 资, 至 2020 年, 昆 山 三 一 住 工 规 划 将 形 成 可 承 担 建 筑 工 业 化 方 式 建 筑 面 积 1000 万 平 米 以 上 的 年 产 能 我 们 预 计, 建 筑 工 业 化 作 为 公 司 发 展 战 略 转 型 方 向 之 一, 有 望 为 公 司 贡 献 新 的 利 润 增 长 点 5. 盈 利 预 测 与 投 资 建 议 基 于 现 有 业 务, 考 虑 国 内 工 程 机 械 行 业 需 求 难 有 增 长, 海 外 业 务 贡 献 增 量, 预 计 公 司 2015-2017 年 增 速 分 别 为 -24.8% 10. 10. 预 计 15-17 年 净 利 润 分 别 为 7.09 7.68 9.07 亿 元,EPS 分 别 为 0.09 0.10 0.12 元 表 5: 公 司 营 业 收 入 预 测 表 项 目 ( 单 位 : 百 万 元 ) 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营 业 收 入 37,327.89 30,364.72 22,842.76 25,127.04 27,639.74 growth -20.3% -18.7% -24.8% 10. 10. 营 业 成 本 27,552.69 22,538.67 17,076.03 18,783.63 20,661.99 毛 利 9,775.20 7,826.05 5,766.74 6,343.41 6,977.75 毛 利 率 26.2% 25.8% 25.2% 25.2% 25.2% 主 营 业 务 主 营 业 务 收 入 36,340.49 29,704.93 22,314.93 24,546.43 27,001.07 growth -19.3% -18.3% -24.9% 10. 10. 主 营 业 务 成 本 26,644.44 22,004.47 16,600.98 18,261.08 20,087.19 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 12 of 15
国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p13 国 泰 君 安 版 权 所 有 发 送 给 博 颐 投 资. 公 共 邮 箱 :boyitouzi@gmail.com p13 毛 利 率 26.7% 25.9% 25.6% 25.6% 25.6% 混 凝 土 机 械 营 业 收 入 19,029.61 16,021.97 12,016.48 13,218.13 14,539.94 Growth -28.2% -15.8% -25. 10. 10. 营 业 成 本 14,779.10 12,478.24 9,372.85 10,310.14 11,341.15 毛 利 4,250.50 3,543.74 2,643.63 2,907.99 3,198.79 毛 利 率 22.3% 22.1% 22. 22. 22. 挖 掘 机 械 营 业 收 入 7,919.63 6,657.40 5,325.92 5,858.51 6,444.36 Growth -16.6% -15.9% -20. 10. 10. 营 业 成 本 5,257.37 4,490.33 3,621.62 3,983.79 4,382.17 毛 利 2,662.26 2,167.07 1,704.29 1,874.72 2,062.20 毛 利 率 33.6% 32.6% 32. 32. 32. 起 重 机 械 营 业 收 入 5,035.77 4,018.77 3,215.02 3,536.52 3,890.17 Growth -5.1% -20.2% -20. 10. 10. 营 业 成 本 3,624.03 2,901.17 2,314.81 2,546.29 2,800.92 毛 利 1,411.74 1,117.61 900.20 990.23 1,089.25 毛 利 率 28. 27.8% 28. 28. 28. 路 面 机 械 营 业 收 入 1,489.17 1,018.57 814.86 896.35 985.98 Growth -3.5% -31.6% -20. 10. 10. 营 业 成 本 1,048.38 767.55 611.14 672.26 739.48 毛 利 440.79 251.03 203.71 224.09 246.49 毛 利 率 29.6% 24.6% 25. 25. 25. 桩 工 机 械 类 营 业 收 入 2,137.44 1,251.36 500.54 550.60 605.66 Growth 58.3% -41.5% -60. 10. 10. 营 业 成 本 1,312.81 735.90 300.33 330.36 363.39 毛 利 824.63 515.45 200.22 220.24 242.26 毛 利 率 38.6% 41.2% 40. 40. 40. 配 件 及 其 它 营 业 收 入 728.87 736.86 442.12 486.33 534.96 Growth -9.8% 1.1% -40. 10. 10. 营 业 成 本 622.73 631.29 380.22 418.24 460.07 毛 利 106.14 105.57 61.90 68.09 74.89 毛 利 率 14.6% 14.3% 14. 14. 14. 其 他 收 入 987.40 659.79 527.83 580.61 638.67 Growth -45.6% -33.2% -20. 10. 10. 成 本 908.26 534.20 475.05 522.55 574.81 毛 利 79.14 125.59 52.78 58.06 63.87 毛 利 率 8. 19. 10. 10. 10. 数 据 来 源 : 国 泰 君 安 证 券 研 究 (1)PE 法 估 值 : 预 计 公 司 2016 年 EPS 为 0.10 元, 基 于 行 业 可 比 估 值 水 平 给 予 公 司 60 倍 PE, 对 应 6.0 元 合 理 估 值 (2)PB 法 估 值 : 预 计 公 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 13 of 15
司 2016 年 每 股 净 资 产 为 3.45 元, 基 于 行 业 可 比 估 值 水 平, 给 予 公 司 2.0 倍 PB, 对 应 6.9 元 合 理 估 值 结 合 两 种 估 值 方 法, 考 虑 公 司 是 国 内 工 程 机 械 龙 头, 且 在 武 器 装 备 和 建 筑 工 业 化 的 新 业 务 拓 展, 我 们 给 予 公 司 目 标 价 6.9 元, 首 次 覆 盖 给 予 增 持 评 级 表 6: 同 类 公 司 估 值 比 较 代 码 公 司 股 价 EPS PE 20160321 2014A 2015E 2016E 2017E 2015E 2016E 2017E PB 000157.SZ 中 联 重 科 4.68 0.08-0.04 0.07 0.13-112.50 65.27 35.03 0.90 000425.SZ 徐 工 机 械 3.65 0.20 0.02 0.08 0.14 165.91 45.51 26.49 0.41 002097.SZ 山 河 智 能 8.32 0.01 0.01 0.24 0.37 848.98 34.65 22.45 1.73 000528.SZ 柳 工 7.08 0.18 0.07 0.13 0.08 101.29 55.27 85.92 0.89 600761.SH 安 徽 合 力 10.50 0.92 0.73 0.87 1.00 14.34 12.04 10.50 1.67 000680.SZ 山 推 股 份 5.50 0.04-0.62-0.51-0.38-8.82-10.69-14.31 1.81 均 值 168.20 33.68 27.68 1.24 中 位 数 57.82 40.08 24.47 1.29 数 据 来 源 :WIND(2016-3-21 最 新 PB PE 计 算 值, 前 者 基 于 2015 年 中 报 每 股 净 资 产 计 算, 后 者 基 于 WIND 一 致 盈 利 预 测 预 期 ) 国 泰 君 安 证 券 研 究 6. 风 险 因 素 6.1. 固 定 资 产 投 资 下 滑 风 险 工 程 机 械 行 业 的 增 长 依 赖 于 下 游 投 资 需 求, 下 游 基 础 设 施 建 设 房 地 产 工 程 水 利 以 及 能 源 等 投 资 密 集 型 行 业 具 有 较 为 明 显 的 顺 周 期 性 固 定 资 产 投 资 下 滑 将 直 接 影 响 到 工 程 机 械 行 业 的 盈 利 增 速 ; 公 司 作 为 行 业 龙 头, 也 将 会 受 到 行 业 景 气 度 的 不 利 影 响 6.2. 新 业 务 拓 展 低 于 预 期 公 司 在 军 工, 以 及 建 筑 工 业 化 等 新 业 务 的 进 展 仍 具 有 一 定 的 不 确 定, 如 果 新 业 务 拓 展 低 于 预 期, 将 影 响 公 司 的 盈 利 水 平 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 14 of 15
本 公 司 具 有 中 国 证 监 会 核 准 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 分 析 师 声 明 作 者 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格 或 相 当 的 专 业 胜 任 能 力, 保 证 报 告 所 采 用 的 数 据 均 来 自 合 规 渠 道, 分 析 逻 辑 基 于 作 者 的 职 业 理 解, 本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 了 作 者 的 研 究 观 点, 力 求 独 立 客 观 和 公 正, 结 论 不 受 任 何 第 三 方 的 授 意 或 影 响, 特 此 声 明 免 责 声 明 本 报 告 仅 供 国 泰 君 安 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 的 客 户 使 用 本 公 司 不 会 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 本 公 司 的 当 然 客 户 本 报 告 仅 在 相 关 法 律 许 可 的 情 况 下 发 放, 并 仅 为 提 供 信 息 而 发 放, 概 不 构 成 任 何 广 告 本 报 告 的 信 息 来 源 于 已 公 开 的 资 料, 本 公 司 对 该 等 信 息 的 准 确 性 完 整 性 或 可 靠 性 不 作 任 何 保 证 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 本 公 司 于 发 布 本 报 告 当 日 的 判 断, 本 报 告 所 指 的 证 券 或 投 资 标 的 的 价 格 价 值 及 投 资 收 入 可 升 可 跌 过 往 表 现 不 应 作 为 日 后 的 表 现 依 据 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 发 出 与 本 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 不 一 致 的 报 告 本 公 司 不 保 证 本 报 告 所 含 信 息 保 持 在 最 新 状 态 同 时, 本 公 司 对 本 报 告 所 含 信 息 可 在 不 发 出 通 知 的 情 形 下 做 出 修 改, 投 资 者 应 当 自 行 关 注 相 应 的 更 新 或 修 改 本 报 告 中 所 指 的 投 资 及 服 务 可 能 不 适 合 个 别 客 户, 不 构 成 客 户 私 人 咨 询 建 议 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 在 任 何 情 况 下, 本 公 司 本 公 司 员 工 或 者 关 联 机 构 不 承 诺 投 资 者 一 定 获 利, 不 与 投 资 者 分 享 投 资 收 益, 也 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 投 资 者 务 必 注 意, 其 据 此 做 出 的 任 何 投 资 决 策 与 本 公 司 本 公 司 员 工 或 者 关 联 机 构 无 关 本 公 司 利 用 信 息 隔 离 墙 控 制 内 部 一 个 或 多 个 领 域 部 门 或 关 联 机 构 之 间 的 信 息 流 动 因 此, 投 资 者 应 注 意, 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 本 公 司 及 其 所 属 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 或 期 权 并 进 行 证 券 或 期 权 交 易, 也 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 者 争 取 提 供 投 资 银 行 财 务 顾 问 或 者 金 融 产 品 等 相 关 服 务 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 本 公 司 的 员 工 可 能 担 任 本 报 告 所 提 到 的 公 司 的 董 事 市 场 有 风 险, 投 资 需 谨 慎 投 资 者 不 应 将 本 报 告 作 为 作 出 投 资 决 策 的 唯 一 参 考 因 素, 亦 不 应 认 为 本 报 告 可 以 取 代 自 己 的 判 断 在 决 定 投 资 前, 如 有 需 要, 投 资 者 务 必 向 专 业 人 士 咨 询 并 谨 慎 决 策 本 报 告 版 权 仅 为 本 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 发 表 或 引 用 如 征 得 本 公 司 同 意 进 行 引 用 刊 发 的, 需 在 允 许 的 范 围 内 使 用, 并 注 明 出 处 为 国 泰 君 安 证 券 研 究, 且 不 得 对 本 报 告 进 行 任 何 有 悖 原 意 的 引 用 删 节 和 修 改 若 本 公 司 以 外 的 其 他 机 构 ( 以 下 简 称 该 机 构 ) 发 送 本 报 告, 则 由 该 机 构 独 自 为 此 发 送 行 为 负 责 通 过 此 途 径 获 得 本 报 告 的 投 资 者 应 自 行 联 系 该 机 构 以 要 求 获 悉 更 详 细 信 息 或 进 而 交 易 本 报 告 中 提 及 的 证 券 本 报 告 不 构 成 本 公 司 向 该 机 构 之 客 户 提 供 的 投 资 建 议, 本 公 司 本 公 司 员 工 或 者 关 联 机 构 亦 不 为 该 机 构 之 客 户 因 使 用 本 报 告 或 报 告 所 载 内 容 引 起 的 任 何 损 失 承 担 任 何 责 任 评 级 说 明 1. 投 资 建 议 的 比 较 标 准 投 资 评 级 分 为 股 票 评 级 和 行 业 评 级 以 报 告 发 布 后 的 12 个 月 内 的 市 场 表 现 为 比 较 标 准, 报 告 发 布 日 后 的 12 个 月 内 的 公 司 股 价 ( 或 行 业 指 数 ) 的 涨 跌 幅 相 对 同 期 的 沪 深 300 指 数 涨 跌 幅 为 基 准 股 票 投 资 评 级 评 级 增 持 谨 慎 增 持 中 性 减 持 说 明 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 15% 以 上 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 介 于 5%~15% 之 间 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 介 于 -5%~5% 相 对 沪 深 300 指 数 下 跌 5% 以 上 2. 投 资 建 议 的 评 级 标 准 报 告 发 布 日 后 的 12 个 月 内 的 公 司 股 价 ( 或 行 业 指 数 ) 的 涨 跌 幅 相 对 同 期 的 沪 深 300 指 数 的 涨 跌 幅 行 业 投 资 评 级 增 持 中 性 减 持 明 显 强 于 沪 深 300 指 数 基 本 与 沪 深 300 指 数 持 平 明 显 弱 于 沪 深 300 指 数 国 泰 君 安 证 券 研 究 上 海 深 圳 北 京 地 址 上 海 市 浦 东 新 区 银 城 中 路 168 号 上 海 银 行 大 厦 29 层 深 圳 市 福 田 区 益 田 路 6009 号 新 世 界 商 务 中 心 34 层 北 京 市 西 城 区 金 融 大 街 28 号 盈 泰 中 心 2 号 楼 10 层 邮 编 200120 518026 100140 电 话 (021)38676666 (0755)23976888 (010)59312799 E-mail:gtjaresearch@gtjas.com 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 15 of 15