证 券 研 究 报 告 石 油 化 工 行 业 重 大 事 项 点 评 大 气 污 染 防 治 行 动 计 划 颁 布 VOC 治 理 利 好 相 关 环 保 产 品 / 行 业 研 究 / 石 油 化 工 行 业 中 信 证 券 研 究 部 黄 莉 莉 电 话 :010-60838728 邮 件 :hll@citics.com 执 业 证 书 编 号 :S1010510120048 事 项 : 张 樨 樨 电 话 :010-60836711 邮 箱 :zhangxx@citics.com 执 业 证 书 编 号 :S1010512080002 张 弛 电 话 :010-60836748 邮 箱 :chizhang@citics.com 执 业 证 书 编 号 :S1010511110001 2013 年 9 月 17 日 2013 年 9 月 10 日, 国 务 院 印 发 大 气 污 染 防 治 行 动 计 划 ( 以 下 简 称 计 划 ) 该 行 动 计 划 提 出 多 方 面 具 体 要 求, 其 中 与 石 化 行 业 关 系 密 切 主 要 包 括 :1 推 进 挥 发 性 有 机 物 污 染 治 理 ;2 提 升 燃 油 品 质 ;3 全 面 推 行 清 洁 生 产 ;4 加 快 清 洁 能 源 替 代 利 用 ;5 结 合 化 解 过 剩 产 能 节 能 减 排 和 企 业 兼 并 重 组 ;6 完 善 价 格 税 收 政 策, 理 顺 天 然 气 与 可 替 代 能 源 的 比 价 关 系 其 中,2-6 项 市 场 已 经 有 所 预 期, 相 关 股 票 价 格 有 所 表 现 ; 但 市 场 对 1 项 预 期 不 充 分 计 划 要 求, 推 进 挥 发 性 有 机 物 (VOC,Volatile-Organic Compounds) 污 染 治 理 在 石 化 有 机 化 工 表 面 涂 装 包 装 印 刷 等 行 业 实 施 挥 发 性 有 机 物 综 合 整 治 完 善 涂 料 胶 粘 剂 等 产 品 挥 发 性 有 机 物 限 值 标 准, 推 广 使 用 水 性 涂 料, 鼓 励 生 产 销 售 和 使 用 低 毒 低 挥 发 性 有 机 溶 剂 由 于 涂 料 胶 黏 剂 油 墨 等 是 VOC 主 要 来 源 本 文 梳 理 了 上 述 几 个 子 行 业 的 环 保 发 展 趋 势 和 相 关 的 投 资 标 的, 具 体 如 下 : 评 论 : 涂 料 是 VOC 最 主 要 来 源 涂 料 行 业 是 VOC 污 染 的 主 要 来 源 之 一, 据 估 算,2010 年 我 国 涂 料 使 用 过 程 的 VOC 排 放 量 约 为 223.5 万 吨, 占 当 年 全 国 人 为 源 VOC 排 放 总 量 的 13% 由 于 涂 料 中 大 量 使 用 了 挥 发 性 有 机 溶 剂 助 剂 等, 在 涂 装 过 程 中 溶 剂 型 涂 料 有 50% 以 上 的 VOC 排 放 到 大 气 中, 其 中 多 数 含 有 可 对 人 体 内 脏 造 成 毒 害 甚 至 致 癌 作 用 的 苯 甲 苯 二 甲 苯 氯 苯 丁 醇 环 己 酮 环 己 烷 和 乙 酸 丁 酯 等 有 毒 有 害 物 质 部 分 具 有 光 化 学 反 应 活 性 的 VOC 排 放 至 大 气 中 后, 会 与 NOx 等 气 体 经 过 复 杂 的 化 学 和 光 化 学 作 用 形 成 臭 氧 光 化 学 烟 雾 等, 最 终 危 害 人 类 健 康 和 区 域 生 态 环 境 安 全 除 涂 料 之 外, 胶 黏 剂 印 刷 化 学 工 业 清 洁 和 民 用 护 理 等 领 域 也 是 VOC 的 主 要 来 源 由 于 涂 料 已 经 成 为 大 气 环 境 主 要 污 染 源 之 一, 各 国 纷 纷 出 台 法 律 法 规, 严 格 限 制 VOC 含 量 但 目 前 国 际 上 对 建 筑 涂 料 中 挥 发 性 优 化 化 学 物 质 VOC 的 定 义 和 限 量 还 存 在 差 异 我 国 至 今 只 有 2001 年 制 定 2008 年 修 订 的 室 内 装 饰 材 料 关 于 木 器 装 修 涂 料 和 内 外 墙 涂 料 的 VOC 限 量 标 准, 其 中 硝 基 漆 为 700g/L, 聚 氨 酯 涂 料 为 600g/L, 丙 烯 酸 和 醇 酸 涂 料 为 500g/L, 显 然 与 发 达 国 家 差 距 较 大 随 着 计 划 及 日 后 其 配 套 细 则 的 发 布, 我 国 未 来 有 可 能 出 台 降 低 涂 料 胶 黏 剂 等 领 域 VOC 限 量 的 具 体 法 规 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分
图 1: 各 国 环 境 法 规 针 对 涂 料 的 VOC 限 量 (g/l) 资 料 来 源 : 隆 众 石 化 网, 中 信 证 券 研 究 部 水 性 涂 料 是 发 展 方 向, 推 荐 丙 烯 酸 厂 商 卫 星 石 化 涂 料 领 域 目 前 应 对 VOC 限 量 的 策 略 主 要 是, 采 用 水 性 涂 料 或 粉 末 涂 料 建 筑 涂 料 中, 欧 美 水 性 涂 料 份 额 在 70-80%, 我 国 约 为 40% 汽 车 涂 料 中, 欧 洲 和 北 美 水 性 涂 料 份 额 为 64~67%, 日 本 超 过 60% 图 2: 溶 剂 型 涂 料 和 水 性 涂 料 的 主 要 区 别 水 性 涂 料 被 定 义 为 配 方 中 的 挥 发 性 物 质 绝 大 部 分 是 水 的 涂 料 目 前 广 泛 应 用 的 有 水 性 丙 烯 酸 涂 料 水 性 聚 氨 酯 涂 料, 除 此 之 外 还 包 括 水 性 环 氧 树 脂 涂 料 水 性 UV 固 化 涂 料 等 图 3: 各 国 家 和 地 区 水 性 涂 料 占 比 图 4:2012 年 我 国 涂 料 消 费 各 品 种 占 比 建 筑 涂 料 汽 车 涂 料 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 美 国 欧 洲 日 本 中 国 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 1
中 国 丙 烯 酸 下 游 消 费 结 构 中, 涂 料 胶 黏 剂 占 比 较 高, 合 计 占 比 超 过 50%( 全 球 为 36%) 因 此 中 国 水 性 涂 料 的 发 展 对 丙 烯 酸 需 求 有 一 定 拉 动 作 用 而 聚 氨 酯 下 游 应 用 中, 涂 料 和 胶 黏 剂 占 比 不 高, 因 此 对 聚 氨 酯 行 业 拉 动 不 明 显, 对 细 分 领 域 如 聚 氨 酯 胶 黏 剂 有 一 定 拉 动 丙 烯 酸 涂 料 包 括 溶 剂 型 和 水 性 涂 料 等, 传 统 的 为 低 固 含 量 溶 剂 型 随 着 环 保 法 规 的 日 益 严 格, 国 际 上 新 型 树 脂 的 开 发 得 到 快 速 发 展, 先 后 出 现 了 高 固 体 分 涂 料 和 水 性 涂 料 粉 末 涂 料 及 辐 射 固 化 涂 料 等 环 保 型 涂 料 品 种 目 前 已 形 成 氨 基 醇 酸 热 塑 性 丙 烯 酸 和 热 固 性 丙 烯 酸 及 粉 末 高 固 体 分 和 水 性 丙 烯 酸 等 涂 料 并 存 的 局 面 近 年 来, 我 国 汽 车 用 水 性 丙 烯 酸 底 漆 消 费 不 断 增 加, 主 要 是 一 些 日 本 汽 车 制 造 商, 如 丰 田 和 本 田, 从 2007 年 开 始 在 我 国 建 立 新 产 品 线 开 始 使 用 水 性 涂 料 系 统 2012 年, 我 国 的 涂 料 消 费 品 种 中, 丙 烯 酸 是 最 大 的 一 类, 占 涂 料 总 消 费 量 的 41%, 聚 氨 酯 涂 料 占 比 为 7% 图 5: 我 国 丙 烯 酸 及 酯 下 游 消 费 结 构 图 6: 我 国 聚 氨 酯 下 游 消 费 结 构 油 漆 & 涂 料 粘 合 剂 & 密 封 剂 纺 织 品 & 皮 革 高 吸 水 树 脂 其 他 18% 26% 13% 14% 29% 传 统 溶 剂 涂 料 中, 丁 酮 仍 有 替 代 三 苯 空 间, 关 注 齐 翔 腾 达 涂 料 领 域 目 前 应 对 VOC 限 量 的 策 略 的 第 二 个 方 式 是 溶 剂 涂 料 采 用 法 规 豁 免 溶 剂 国 内 目 前 没 有 豁 免 溶 剂, 参 照 美 国 环 保 署 EPA 定 义 的 VOC 豁 免 溶 剂 (VOC-Extempt), 即 没 有 显 著 的 光 化 学 活 性 的 有 机 挥 发 物, 包 括 为 丙 酮 三 氟 代 对 氯 甲 苯 ( PCBTF) 醋 酸 叔 丁 酯 (TBA) 从 溶 剂 的 特 性 角 度, 丁 酮 和 丙 酮 相 对 于 苯 系 溶 剂 而 言 毒 性 明 显 较 低 丁 酮 比 丙 酮 在 VOC 方 面 相 对 处 于 劣 势, 而 丁 酮 在 挥 发 性 方 面 略 胜 一 筹 在 汽 车 飞 机 轮 船 涂 料 等 高 端 领 域, 丁 酮 溶 剂 已 经 相 对 普 及, 基 本 不 存 在 对 其 他 溶 剂 的 替 代 在 制 鞋 和 合 成 革 领 域 ( 尤 其 是 出 口 ), 三 苯 溶 剂 已 经 基 本 淘 汰, 尤 其 是 出 口 欧 洲 的 皮 鞋 不 允 许 使 用 三 苯 溶 剂, 多 使 用 丁 酮 丙 酮 以 及 酯 类 溶 剂 因 此, 未 来 丁 酮 对 三 苯 溶 剂 仍 有 少 量 替 代 空 间 表 1: 几 种 溶 剂 性 能 比 较 VOC 稀 释 比 挥 发 速 率 (ETHER=1) 抗 发 白 性 毒 性 (TLV PPM) 丁 酮 是 4.3 3.2 45 200 丙 酮 否 4.6 1.9 20 500 环 己 酮 是 5.7 40.3 92 25 乙 酸 乙 酯 是 3.3 2.9 39 乙 酸 甲 酯 否 2.9 1.9 20 200 甲 苯 是 105 6.4 50 二 甲 苯 是 09 17.3 100 注 : 毒 性 指 标 指 低 于 该 指 标 时, 暴 露 于 该 环 境 中 不 受 损 害, 因 此 该 指 标 越 低 毒 性 越 大 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 2
胶 黏 剂 : 推 荐 复 合 聚 氨 酯 粘 结 料 高 盟 新 材 复 合 聚 氨 酯 胶 粘 剂 广 泛 应 用 在 包 装 印 刷 家 用 电 器 建 筑 材 料 交 通 运 输 新 能 源 安 全 防 护 等 重 要 领 域, 相 关 领 域 技 术 标 准 升 级, 给 复 合 聚 氨 酯 胶 粘 剂 的 发 展 带 来 机 遇 GB/T10004-2008 包 装 用 塑 料 复 合 膜 袋 干 法 复 合 挤 出 复 合 中 规 定 溶 剂 残 留 总 量 5.0mg/m2, 其 中 苯 类 溶 剂 不 得 检 出, 由 于 传 统 的 油 墨 粘 结 料 中 含 苯, 则 无 苯 无 酮 复 合 聚 氨 酯 油 墨 粘 结 料 可 以 形 成 对 传 统 油 墨 粘 结 料 的 替 代 如 铁 道 部 科 学 技 术 司 颁 布 了 科 技 基 [2009]88 号 客 运 专 线 铁 路 CRTSⅡ 型 板 式 无 砟 铁 道 滑 动 层 暂 行 技 术 条 件, 新 型 CRTSⅡ 型 板 式 无 砟 铁 道 滑 动 层 将 替 代 原 有 技 术, 应 用 在 如 京 沪 高 速 铁 路 等 更 多 工 程 中, 其 专 用 高 铁 用 聚 氨 酯 胶 粘 剂 -CRTSⅡ 型 滑 动 层 粘 接 料 的 需 求 也 将 得 到 爆 发 式 的 增 长 图 7: 高 铁 用 胶 黏 剂 示 意 图 资 料 来 源 : 高 盟 新 材 招 股 说 明, 中 信 证 券 研 究 部 油 墨 推 荐 具 有 环 保 植 物 油 技 术 的 胶 印 油 墨 龙 头 科 斯 伍 德 油 墨 主 要 由 颜 料 树 脂 连 接 料 和 助 剂 构 成 颜 料 是 颗 粒 极 细 的 有 色 物 质, 决 定 油 墨 的 颜 色 着 色 力 色 度, 以 及 耐 酸 耐 碱 耐 光 耐 水 等 性 能, 约 占 油 墨 构 成 的 10%-20% 树 脂 连 接 料 是 油 墨 的 流 体 组 成 部 分, 主 要 由 各 种 树 脂 和 溶 剂 构 成 ; 作 为 颜 料 的 载 体, 树 脂 连 接 料 能 够 调 节 油 墨 的 黏 度 流 动 性 干 燥 性 和 转 印 性 能, 并 使 油 墨 在 承 印 物 表 面 干 燥 固 着 并 成 膜 ; 树 脂 连 接 料 是 油 墨 的 重 要 成 分, 直 接 决 定 油 墨 的 品 质, 约 占 油 墨 构 成 的 70%-80% 助 剂 是 在 油 墨 制 造 及 印 刷 过 程 中 用 以 改 善 油 墨 性 能 调 节 油 墨 适 印 性 而 加 入 的 少 量 辅 助 材 料, 助 剂 约 占 油 墨 构 成 的 10% 左 右 由 于 印 刷 机 理 的 要 求, 各 类 印 刷 下 所 运 用 的 油 墨 也 存 在 较 大 的 差 异, 其 中 最 主 要 的 差 异 在 树 脂 连 接 料 承 印 基 材 等 方 面 各 类 油 墨 产 品 的 差 异 具 体 如 下 : 表 2: 各 类 型 油 墨 成 分 差 异 项 目 胶 印 油 墨 树 脂 松 香 改 性 树 脂 连 接 料 溶 剂 矿 物 油 植 物 油 ( 高 沸 点 ) 主 要 承 印 基 材 吸 收 性 非 吸 收 性 纸 张 其 他 印 刷 过 程 需 用 润 版 液 资 料 来 源 : 油 墨 工 业 协 会, 中 信 证 券 研 究 部 凹 印 油 墨 ( 溶 剂 油 墨 ) 聚 酰 胺 树 脂 醇 类 水 类 ( 低 沸 点 ) 塑 料 薄 膜 部 分 产 品 溶 剂 含 苯 类 物 质 柔 印 油 墨 ( 水 性 油 墨 ) 丙 烯 酸 系 树 脂 水 及 醇 类 ( 低 沸 点 ) 瓦 楞 纸 网 印 油 墨 多 用 途 多 选 择 多 用 途 多 选 择 非 规 则 界 面 的 各 类 基 材 随 着 全 球 对 环 保 低 碳 要 求 的 不 断 提 高, 油 墨 的 品 种 种 类 也 受 环 保 因 素 的 影 响 在 世 界 发 达 国 家 于 20 世 纪 90 年 代 前 后 通 过 了 与 环 保 相 关 VOC 法 律, 其 中 对 印 刷 过 程 和 油 墨 产 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 3
品 的 挥 发 性 有 机 溶 剂 的 排 放 做 出 限 制 性 规 定 在 欧 洲, 印 刷 企 业 对 油 墨 的 要 求 是 低 溶 剂, 即 要 求 油 墨 产 品 中 减 少 避 免 使 用 不 可 再 生 能 源 石 油 的 副 产 品 矿 物 油 ; 在 北 美 洲 要 求 的 印 刷 过 程 中 VOC 排 放 量 必 须 控 制 在 2% 以 内 我 国 在 建 设 资 源 节 约 型 社 会 环 境 友 好 型 社 会 的 核 心 战 略 发 展 目 标 下, 也 对 油 墨 产 品 地 制 造 过 程 及 产 品 提 出 相 应 的 环 保 技 术 要 求 2008 年 我 国 也 正 式 制 定 了 符 合 环 境 标 志 的 胶 印 油 墨 凹 印 油 墨 和 柔 印 油 墨 的 技 术 要 求 和 国 家 标 准 客 户 市 场 在 产 品 和 环 保 方 面 的 需 求, 提 高 了 市 场 产 品 门 槛 ; 部 分 行 业 内 的 中 小 企 业 由 于 技 术 实 力 上 的 差 异 将 发 展 艰 难 ; 而 拥 有 较 高 技 术 研 发 能 力 综 合 制 造 能 力 的 企 业, 却 将 随 着 市 场 需 求 提 高 获 得 更 多 的 市 场 份 额 和 市 场 发 展 机 遇 风 险 因 素 降 低 VOC 限 量 具 体 法 规 出 台 缓 慢 的 风 险 ; 涂 料 行 业 整 体 遭 遇 建 筑 等 需 求 下 滑 的 风 险 投 资 建 议 大 气 污 染 防 治 行 动 计 划 的 发 布 及 后 续 相 关 细 则 或 标 准 的 推 出, 将 推 进 挥 发 性 有 机 物 污 染 治 理 水 性 涂 料 是 涂 料 行 业 的 发 展 方 向, 而 水 性 涂 料 的 主 要 树 脂 类 型 包 括 丙 烯 酸 和 聚 氨 酯 传 统 溶 剂 涂 料 中, 丁 酮 对 三 苯 仍 有 一 定 替 代 空 间 胶 黏 剂 方 面, 复 合 聚 氨 酯 粘 结 将 获 得 较 快 发 展 油 墨 方 面, 胶 印 领 域 植 物 油 树 脂 连 接 料 未 来 将 逐 步 替 代 矿 物 油 相 关 上 市 公 司 推 荐 卫 星 石 化 高 盟 新 材 科 斯 伍 德, 关 注 齐 翔 腾 达 卫 星 石 化 : 丙 烯 酸 受 益 水 性 涂 料 发 展 近 期 受 益 丙 烯 酸 及 酯 需 求 旺 季 价 格 上 涨, 预 计 明 年 PDH 项 目 以 及 新 增 32 万 吨 丙 烯 酸 及 30 万 吨 酯 项 目 投 产, 将 带 来 较 大 增 量 贡 献 长 期 来 看, 其 丙 烯 酸 下 游 水 性 涂 料 是 涂 料 行 业 发 展 趋 势, 将 呈 现 高 于 涂 料 行 业 本 身 的 需 求 增 速 维 持 其 业 绩 预 测 13/14/15 年 1.03/2.37/2.40 元, 维 持 增 持 评 级 高 盟 新 材 : 我 国 少 数 能 生 产 无 苯 无 酮 油 墨 粘 结 料 的 企 业 之 一 此 次 国 家 新 标 准 的 出 台 为 其 发 展 带 来 了 巨 大 的 市 场 机 遇 国 家 中 长 期 铁 路 网 规 划 指 出 到 2020 年, 我 国 将 建 设 四 纵 四 横 客 运 专 线, 铺 设 无 砟 轨 道 的 高 速 铁 路 的 发 展 目 标 为 建 设 客 运 专 线 1.6 万 公 里 以 上, 预 计 1.6 万 公 里 的 高 速 铁 路 项 目 中 将 分 别 采 用 CRTSⅠ CRTSⅡ CRTSⅢ 型 板 式 无 砟 轨 道, 建 设 用 聚 氨 酯 胶 粘 剂 的 用 量 每 年 在 一 万 吨 以 上, 未 来 10 年 内 该 行 业 聚 氨 脂 胶 用 量 将 达 到 约 10 万 吨 左 右 的 市 场 容 量, 市 场 前 景 非 常 广 阔 科 斯 伍 德 : 具 有 环 保 植 物 油 技 术 的 胶 印 油 墨 龙 头 目 前 我 国 只 有 极 少 数 具 有 较 高 技 术 水 平 的 企 业 掌 握 了 改 性 植 物 油 基 技 术, 能 够 在 不 影 响 印 刷 品 质 的 前 提 下, 通 过 物 理 和 化 学 反 应 改 变 植 物 油 的 分 子 结 构, 实 现 以 植 物 油 完 全 或 部 分 替 代 普 通 胶 印 油 墨 中 的 矿 物 油 公 司 作 为 行 业 技 术 领 先 企 业 之 一, 已 研 发 出 包 括 无 有 机 挥 发 份 油 墨 高 降 解 率 油 墨 环 保 油 墨 等 系 列 产 品, 产 品 已 获 得 了 欧 美 等 发 达 国 家 相 关 机 构 的 认 证, 并 实 现 了 对 欧 美 发 达 国 家 的 出 口 公 司 拥 有 的 相 关 树 脂 连 接 料 技 术, 为 未 来 持 续 健 康 发 展 奠 定 了 坚 实 的 基 础 齐 翔 腾 达 : 丁 酮 仍 有 替 代 三 苯 空 间 近 期 受 旺 季 需 求 拉 动, 丁 酮 价 格 反 弹, 盈 利 季 节 性 好 转 且 丁 二 烯 顺 丁 橡 胶 产 品 近 期 涨 幅 较 大, 向 成 本 线 回 归 公 司 丁 二 烯 技 改 完 成 之 后, 将 有 效 降 低 成 本 10 万 吨 顺 酐 项 目 投 产 在 即 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 4
表 3:VOC 污 染 控 制 概 念 股 票 及 其 领 域 上 市 公 司 主 要 从 事 业 务 VOC 相 关 卫 星 石 化 丙 烯 酸 及 酯 高 分 子 乳 液 SAP 等 丙 烯 酸 ( 主 要 水 性 涂 料 树 脂 ) 高 盟 新 材 聚 氨 酯 胶 黏 剂 无 苯 无 酮 复 合 聚 氨 酯 粘 结 料 科 斯 伍 德 胶 印 油 墨 环 保 植 物 油 齐 翔 腾 达 丁 酮 丁 二 烯 MTBE 等 丁 酮 ( 传 统 溶 剂 替 代 三 苯 ) 万 华 化 学 纯 MDI 聚 合 MDI 扥 聚 氨 酯 ( 主 要 水 性 涂 料 树 脂 ) 回 天 胶 业 胶 黏 剂 丙 烯 酸 酯 胶 聚 氨 酯 胶 有 机 硅 胶 康 达 新 材 胶 黏 剂 环 氧 树 脂 胶 丙 烯 酸 酯 胶 聚 氨 酯 胶 天 龙 集 团 水 性 油 墨 水 性 油 墨,UV 油 墨 乐 通 股 份 凹 印 油 墨 凹 印 油 墨 柔 印 油 墨 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 5
分 析 师 声 明 Analyst Certification 主 要 负 责 撰 写 本 研 究 报 告 全 部 或 部 分 内 容 的 研 究 分 析 师 在 此 声 明 :(i) 本 研 究 报 告 所 表 述 的 任 何 观 点 均 精 准 地 反 映 了 上 述 每 位 分 析 师 个 人 对 标 的 证 券 和 发 行 人 的 看 法 ;(ii) 该 分 析 师 所 得 报 酬 的 任 何 组 成 部 分 无 论 是 在 过 去 现 在 及 将 来 均 不 会 直 接 或 间 接 地 与 研 究 报 告 所 表 述 的 具 体 建 议 或 观 点 相 联 系 The analysts primarily responsible for the preparation of all or part of the research report contained herein hereby certify that: (i) the views expressed in this research report accurately reflect the personal views of each such analyst about the subject securities and issuers; and (ii) no part of the analyst s compensation was, is, or will be directly or indirectly, related to the specific recommendations or views expressed in this research report. 一 般 性 声 明 此 报 告 并 非 针 对 或 意 图 送 发 给 或 为 任 何 就 送 发 发 布 可 得 到 或 使 用 此 报 告 而 使 中 信 证 券 股 份 有 限 公 司 及 其 附 属 机 构 ( 以 下 统 称 中 信 证 券 ) 违 反 当 地 的 法 律 或 法 规 或 可 致 使 中 信 证 券 受 制 于 相 关 法 律 或 法 规 的 任 何 地 区 国 家 或 其 它 管 辖 区 域 的 公 民 或 居 民 除 非 另 有 规 定, 本 报 告 中 的 所 有 材 料 版 权 均 属 中 信 证 券 未 经 中 信 证 券 事 先 书 面 授 权, 不 得 以 任 何 方 式 修 改 发 送 或 者 复 制 本 报 告 及 其 所 包 含 的 材 料 内 容 所 有 于 此 报 告 中 使 用 的 商 标 服 务 标 识 及 标 记 均 为 中 信 证 券 的 商 标 服 务 标 识 及 标 记 本 报 告 是 机 密 的, 只 有 收 件 人 才 能 使 用 本 报 告 所 载 的 信 息 材 料 或 分 析 工 具 只 提 供 给 阁 下 作 参 考 之 用, 不 是 或 不 应 被 视 为 出 售 购 买 或 认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具 的 要 约 或 要 约 邀 请 中 信 证 券 也 不 因 收 件 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 中 信 证 券 的 客 户 本 报 告 所 载 资 料 的 来 源 及 观 点 的 出 处 皆 被 中 信 证 券 认 为 可 靠, 但 中 信 证 券 不 保 证 其 准 确 性 或 完 整 性 除 法 律 或 规 则 规 定 必 须 承 担 的 责 任 外, 中 信 证 券 不 对 因 使 用 此 报 告 的 材 料 而 引 致 的 损 失 负 任 何 责 任 收 件 人 不 应 单 纯 依 靠 此 报 告 而 取 代 个 人 的 独 立 判 断 本 报 告 所 指 的 证 券 或 金 融 工 具 的 价 格 价 值 及 收 入 可 跌 可 升 以 往 的 表 现 不 应 作 为 日 后 表 现 的 显 示 及 担 保 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 反 映 中 信 证 券 于 最 初 发 布 此 报 告 日 期 当 日 的 判 断, 可 在 不 发 出 通 知 的 情 形 下 做 出 更 改, 亦 可 因 使 用 不 同 假 设 和 标 准 采 用 不 同 观 点 和 分 析 方 法 而 与 中 信 证 券 其 它 业 务 部 门 或 单 位 所 给 出 的 意 见 不 同 或 者 相 反 本 报 告 不 构 成 私 人 咨 询 建 议, 也 没 有 考 虑 到 个 别 客 户 特 殊 的 投 资 目 标 财 务 状 况 或 需 要 收 件 人 应 考 虑 本 报 告 中 的 任 何 意 见 或 建 议 是 否 符 合 其 特 定 状 况 中 信 证 券 利 用 信 息 隔 离 墙 控 制 内 部 一 个 或 多 个 领 域, 以 及 部 门 间 之 信 息 流 动 撰 写 本 报 告 的 分 析 师 的 薪 酬 由 研 究 部 门 管 理 层 和 公 司 高 级 管 理 层 全 权 决 定 分 析 师 的 薪 酬 不 是 基 于 中 信 证 券 投 行 收 入 而 定, 但 是, 分 析 师 的 薪 酬 可 能 与 投 行 整 体 收 入 有 关, 其 中 包 括 投 行 销 售 与 交 易 业 务 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 中 信 证 券 的 一 位 或 多 位 董 事 高 级 职 员 和 / 或 员 工 ( 包 括 参 与 准 备 或 发 行 此 报 告 的 人 ) 可 能 (1) 与 此 报 告 所 提 到 的 任 何 公 司 建 立 或 保 持 顾 问 投 资 银 行 或 证 券 服 务 关 系,(2) 已 经 向 此 报 告 所 提 到 的 公 司 提 供 了 大 量 的 建 议 或 投 资 服 务 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 中 信 证 券 的 一 位 或 多 位 董 事 高 级 职 员 和 / 或 员 工 可 能 担 任 此 报 告 所 提 到 的 公 司 的 董 事 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 中 信 证 券 可 能 参 与 或 投 资 此 报 告 所 提 到 的 公 司 的 金 融 交 易, 向 有 关 公 司 提 供 或 获 取 服 务, 及 / 或 持 有 其 证 券 或 期 权 或 进 行 证 券 或 期 权 交 易 若 中 信 证 券 以 外 的 金 融 机 构 发 送 本 报 告, 则 由 该 金 融 机 构 独 自 为 此 发 送 行 为 负 责 该 机 构 客 户 应 联 系 该 机 构 以 交 易 本 报 告 中 提 及 的 证 券 或 要 求 获 悉 更 详 细 信 息 本 报 告 不 构 成 中 信 证 券 向 发 送 本 报 告 金 融 机 构 之 客 户 提 供 的 投 资 建 议, 中 信 证 券 的 董 事 高 级 职 员 和 员 工 亦 不 为 前 述 金 融 机 构 之 客 户 因 使 用 本 报 告 或 报 告 载 明 的 内 容 引 起 的 直 接 或 连 带 损 失 承 担 任 何 责 任 中 信 证 券 股 份 有 限 公 司 及 其 附 属 及 联 营 公 司 2013 版 权 所 有 保 留 一 切 权 利 根 据 中 国 证 监 会 核 发 的 经 营 证 券 业 务 许 可, 中 信 证 券 股 份 有 限 公 司 的 经 营 范 围 包 括 证 券 投 资 咨 询 业 务 评 级 说 明 1. 投 资 建 议 的 比 较 标 准 投 资 评 级 分 为 股 票 评 级 和 行 业 评 级 以 报 告 发 布 后 的 6 个 月 内 的 市 场 表 现 为 比 较 标 准, 报 告 发 布 日 后 的 6 个 月 内 的 公 司 股 价 ( 或 行 业 指 数 ) 的 涨 跌 幅 相 对 同 期 的 沪 深 300 指 数 的 涨 跌 幅 为 基 准 ; 2. 投 资 建 议 的 评 级 标 准 报 告 发 布 日 后 的 6 个 月 内 的 公 司 股 价 ( 或 行 业 指 数 ) 的 涨 跌 幅 相 对 同 期 的 沪 深 300 指 数 的 涨 跌 幅 : 股 票 投 资 评 级 行 业 投 资 评 级 评 级 说 明 买 入 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 20% 以 上 ; 增 持 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 介 于 5%~20% 之 间 ; 持 有 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 介 于 -10%~5% 之 间 ; 卖 出 相 对 沪 深 300 指 数 跌 幅 10% 以 上 ; 强 于 大 市 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 10% 以 上 ; 中 性 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 介 于 -10%~10% 之 间 ; 弱 于 大 市 相 对 沪 深 300 指 数 跌 幅 10% 以 上 地 址 : 北 京 上 海 深 圳 中 信 证 券 国 际 有 限 公 司 北 京 市 朝 阳 区 亮 马 桥 路 48 号 中 信 证 券 大 厦 (100125) 上 海 浦 东 新 区 世 纪 大 道 1568 号 中 建 大 厦 22 楼 (200122) 深 圳 市 福 田 区 中 心 三 路 8 号 中 信 证 券 大 厦 (518048) 香 港 中 环 添 美 道 1 号 中 信 大 厦 26 楼 Foreign Broker-Dealer Disclosures for Distributing to the U.S. 就 向 美 国 地 区 发 送 研 究 报 告 而 作 的 外 国 经 纪 商 - 交 易 商 声 明 This report has been produced in its entirety by CITIC Securities Limited Company ( CITIC Securities, regulated by the China Securities Regulatory Commission. Securities Business License Number: Z20374000). This report is being distributed in the United States by CITIC Securities pursuant to Rule 15a-6(a) (2) under the U.S. Securities Exchange Act of 1934 exclusively to major U.S. institutional investors as defined in Rule 15a-6 and the SEC no-action letters thereunder. 本 报 告 由 中 信 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 简 称 中 信 证 券, 受 中 国 证 监 会 监 管, 经 营 证 券 业 务 许 可 证 编 号 :Z20374000) 制 作 按 照 1934 年 美 国 证 券 交 易 法 案 下 的 15a-6(a) (2) 规 则, 在 美 国 本 报 告 由 中 信 证 券 仅 向 15a-6 规 则 及 其 下 美 国 证 券 交 易 委 员 会 无 异 议 函 所 定 义 的 主 要 美 国 机 构 投 资 者 发 送