地 产 下 跌 风 险 较 大 的 城 市 有 哪 些? 林 采 宜 王 丽 妍 结 论 : 通 过 对 温 州 鄂 尔 多 斯 及 其 他 相 似 城 市 的 数 据 分 析, 我 们 认 为 地 产 价 格 下 行 风 险 较 高 的 城 市 通 常 具 有 以 下 4 个 特 征 : 1. 地 产 投 资 过 度, 投 资 增 速 远 远 大 于 销 售 增 速 产 生 大 量 过 剩 存 量 房, 这 是 价 格 下 跌 的 基 础, 也 是 使 地 产 商 投 资 者 资 金 周 转 紧 张 的 根 本 原 因 2. 民 营 资 本 大 量 介 入 房 地 产 投 资 通 常 民 间 资 本 的 投 资 更 具 有 急 功 近 利 的 特 点, 在 2009-2011 年 地 产 价 格 上 涨 期, 民 间 经 济 发 达 地 区 民 间 资 本 大 量 介 入 地 产 而 造 成 过 度 投 资 3. 投 资 增 速 远 大 于 工 业 产 值 增 速 这 反 映 出 资 本 进 入 地 产 业 和 实 体 经 济 的 比 例, 通 常 而 言, 地 产 投 资 比 例 越 高, 积 聚 的 地 产 价 格 下 行 风 险 也 越 大 4. 近 期 工 业 总 产 值 增 速 下 滑 实 体 经 济 下 滑 将 导 致 企 业 资 金 链 紧 张, 收 缩 地 产 投 资 及 对 地 产 开 发 商 资 金 的 支 持, 引 地 产 业 资 金 周 转 问 题, 从 而 使 地 产 商 被 迫 降 价 销 售 根 据 上 述 4 个 标 准, 我 们 对 282 个 省 会 计 划 单 列 市 和 地 级 市 进 行 综 合 分 析, 推 算 出 以 下 15 个 城 市 的 地 产 价 格 下 跌 风 险 较 大 : 地 产 投 资 增 速 / 地 产 销 售 增 速 民 营 企 业 GDP 占 比 投 资 增 速 / 工 业 产 值 增 速 2013 相 对 2011 工 业 产 值 增 速 下 跌 指 数 (40%) (30%) (20%) (10%) 金 华 10.43 90% 2.20 0.24 80 温 州 2.29 82% 10.84 0.01 75 运 城 9.12 64% 2.21-0.05 70 台 州 4.77 80% 2.76 0.11 70 鄂 尔 多 斯 25.00 67% 1.45 0.12 66 漳 州 3.36 71% 2.54 0.23 63 漯 河 6.49 67% 1.93 0.18 61 杭 州 4.28 67% 2.66 0.11 60 大 同 12.09 55% 1.77 0.23 54 龙 岩 1.83 64% 4.06-0.10 52 邯 郸 2.18 66% 1.81 0.14 51 无 锡 2.18 63% 2.79 0.06 50 泉 州 2.00 90% 1.80 0.18 47 安 阳 1.71 72% 1.71 0.03 45 常 州 2.18 67% 1.62 0.22 45 1
目 录 一. 民 间 资 本 过 度 进 入 易 引 地 产 风 险... 3 1. 温 州 案 例... 3 2 鄂 尔 多 斯 案 例... 5 3. 民 营 资 本 大 量 流 入 加 大 地 产 价 格 的 波 动 风 险... 7 二. 未 来 地 产 下 跌 风 险 较 大 的 城 市... 8 1.97 个 城 市 存 在 地 产 供 给 速 度 大 于 销 售 的 状 况... 8 2.30 个 城 市 民 营 资 本 活 跃 并 渗 入 地 产 业... 9 3. 实 体 经 济 增 速 下 降, 民 间 资 金 链 更 易 断 裂 引 发 地 产 风 险 暴 露... 12 4. 综 合 结 论 :15 个 城 市 地 产 下 跌 风 险 较 大... 12 2
一. 民 间 资 本 过 度 进 入 易 引 地 产 风 险 2011 年 底 开 始 温 州 房 价 开 始 出 现 暴 跌, 直 到 今 天 仍 一 蹶 不 振 ;2012 年 后 鄂 尔 多 斯 鬼 城 风 波 又 起, 烂 尾 楼 被 曝 光 虽 然 两 个 城 市 地 产 崩 盘 的 方 式 不 一 样, 但 是 两 者 却 又 一 个 共 同 的 原 因 民 间 资 本 过 度 投 资 地 产, 地 产 业 杠 杆 高 积 聚 风 险 1. 温 州 案 例 1.1 货 币 宽 松 和 外 贸 萎 缩 导 致 资 金 流 向 地 产, 温 州 地 产 价 格 疯 涨 2009 年,4 万 亿 救 市 方 案 出 来 后, 货 币 政 策 放 松, 银 行 放 贷 迅 速 增 加 与 此 同 时, 由 于 海 外 经 济 危 机 打 击 外 贸 行 业, 温 州 企 业 对 实 体 经 济 信 心 不 足, 大 量 银 行 提 供 企 业 的 资 金 因 此 都 投 资 了 房 地 产 行 业, 买 房 投 资 者 大 幅 增 加, 温 州 地 产 销 售 面 积 同 比 增 长 89% 图 1: 2009 年 开 始 温 州 贷 款 放 松 图 2: 09-10 年 地 产 库 存 少 需 求 旺 数 据 来 源 : 温 州 统 计 局, 国 泰 君 安 证 券 研 究 数 据 来 源 : 温 州 统 计 局, 国 泰 君 安 证 券 研 究 由 于 2009-2010 两 年 竣 工 较 少 存 量 不 大, 需 求 增 加 导 致 房 价 上 涨 迅 速, 上 涨 的 财 富 效 应 又 吸 引 了 更 多 的 人 买 房 并 投 资 地 产 开 发 2010 年, 土 地 成 交 面 积 超 过 750 万 亩, 是 2009 年 的 近 3 倍 2011 年 房 地 产 投 资 增 速 达 151%, 远 高 于 固 定 资 产 投 资 增 速 图 3: 2010 年 开 始 温 州 房 价 上 涨 图 4: 2011 年 地 产 投 资 增 速 达 152% 3
数 据 来 源 : 温 州 统 计 局, 国 泰 君 安 证 券 研 究 数 据 来 源 : 温 州 统 计 局, 国 泰 君 安 证 券 研 究 1.2 实 体 企 业 借 贷 资 金 流 入 地 产, 民 间 杠 杆 增 加 风 险 积 聚 虽 然 地 产 投 资 大 幅 增 加, 但 从 贷 款 走 向 看, 地 产 业 的 银 行 贷 款 增 量 并 不 大, 温 州 新 增 房 地 产 贷 款 余 额 2011 年 底 较 2008 年 增 加 228 亿, 仅 占 2009-2011 年 三 年 地 产 投 资 额 的 18.9% 而 民 间 借 贷 量 增 加 迅 速, 根 据 人 民 银 行 温 州 中 心 支 行 2011 公 布 的 温 州 民 间 借 贷 市 场 报 告 显 示, 温 州 民 间 借 贷 规 模 已 高 达 1100 亿 元,20% 以 上 直 接 投 资 地 产 图 5: 地 产 贷 款 增 量 不 大 图 6: 2010 年 后 大 幅 增 加 数 据 来 源 : 温 州 统 计 局, 国 泰 君 安 证 券 研 究 数 据 来 源 : 温 州 统 计 局, 国 泰 君 安 证 券 研 究 另 外, 从 固 定 资 产 投 资 远 低 于 地 产 投 资 增 速, 和 地 产 银 行 信 贷 资 金 不 足 以 支 持 地 产 投 资 增 长 速 度, 也 可 以 推 断 资 金 是 由 银 行 贷 给 普 通 民 营 企 业 后, 再 通 过 民 间 借 贷 等 其 他 途 径 投 资 进 入 了 地 产 行 业 事 实 上 2008 年 4 万 亿 出 台 后, 银 行 给 与 小 企 业 较 低 利 息 的 贷 款, 小 企 业 拿 了 贷 款, 但 因 海 外 危 机 对 主 业 并 没 有 信 心, 直 接 投 资 地 产 ; 而 2010 年 地 产 房 价 上 涨 趋 势 形 成 后, 企 业 更 是 将 银 行 贷 款 纷 纷 通 过 民 间 借 贷 公 司 转 手 投 入 地 产 开 发 图 7:09 年 实 体 经 济 不 佳 使 钱 进 入 地 产 图 8: 2011 年 后 银 行 不 良 快 速 上 升 4
数 据 来 源 : 温 州 统 计 局, 国 泰 君 安 证 券 研 究 数 据 来 源 : 温 州 统 计 局, 国 泰 君 安 证 券 研 究 这 些 民 间 借 贷, 最 初 是 为 贷 款 方 解 决 银 行 到 期 后 暂 时 的 流 动 性 问 题 的, 并 为 出 借 方 提 供 了 投 资 方 向 的 重 新 布 局 的 途 径 但 2011 年 下 半 年 开 始 银 行 贷 款 收 紧 后, 贷 款 期 限 逐 渐 拉 长, 民 间 借 贷 利 率 也 上 升 到 近 25% 2011 年 地 产 竣 工 大 幅 增 加, 银 行 流 动 性 的 收 紧 迫 使 资 金 紧 缺 的 企 业 由 购 买 房 产 转 向 变 卖 房 产, 供 需 格 局 完 全 改 变, 房 价 开 始 下 跌 地 产 商 销 售 大 幅 下 滑, 而 民 间 借 贷 的 高 利 率 也 使 还 款 更 加 困 难, 资 金 链 出 现 问 题, 开 始 出 现 了 温 州 民 间 借 贷 市 场 的 违 约 抵 押 物 价 值 下 跌 导 致 的 催 还 等 恶 性 循 环 也 开 始, 银 行 不 良 贷 款 率 大 幅 上 升 2012 年 后 银 行 贷 款 额 度 更 加 收 紧 ( 图 1), 资 金 链 问 题 一 直 持 续, 地 产 下 跌 也 持 续 到 现 在 2 鄂 尔 多 斯 案 例 2.1 鄂 尔 多 斯 房 价 跌 幅 不 大, 但 40 万 套 存 量 房 滞 压 形 成 鬼 城 2010 年 前 地 产 销 售 活 跃, 康 巴 什 新 区 2010 年 商 品 房 销 售 面 积 为 330.8 万 平 方 米 ( 占 总 量 2/3) 2011 年 后 交 易 量 明 显 下 滑,2012-2013 年 年 度 销 售 面 积 不 足 2011 年 一 半 康 巴 什 新 区 等 地 因 销 售 不 畅 居 住 人 少 已 形 成 鬼 城 2012 年 后 地 产 商 资 金 链 断 裂, 烂 尾 楼 频 现 图 9: 房 价 与 全 国 相 近 图 10: 2011 年 后 交 易 量 大 幅 下 滑 数 据 来 源 : 中 房 指 数, 国 泰 君 安 证 券 研 究 数 据 来 源 :Wind, 国 泰 君 安 证 券 研 究 2.2 政 府 规 划 引 导 煤 炭 利 润 通 过 民 间 借 贷 流 向 地 产 因 煤 价 上 涨, 从 2007 年 开 始 鄂 尔 多 斯 这 个 煤 炭 开 采 占 工 业 增 加 值 的 73%(2013 年 数 据 ) 的 城 市 迅 速 发 展 起 来, 到 2010 年 人 均 GDP 达 17.5 万, 较 2007 年 增 长 133%, 是 北 京 当 年 人 均 GDP 的 2 倍 多 2010-2011 年 的 房 价 上 涨, 和 富 余 的 资 金, 使 民 众 将 钱 投 入 地 产 业, 人 5
口 数 不 到 北 京 1/10 的 鄂 尔 多 斯 2011 年 销 售 住 房 面 积 相 当 于 北 京 的 1/3( 图 10) 图 11: 煤 炭 开 采 和 工 业 2011 年 后 增 速 下 滑 图 12:2012 年 后 煤 炭 价 格 趋 势 型 下 跌 数 据 来 源 : 鄂 尔 多 斯 统 计 局, 国 泰 君 安 证 券 研 究 数 据 来 源 :Wind, 国 泰 君 安 证 券 研 究 鄂 尔 多 斯 财 政 收 入 在 煤 炭 价 格 上 涨 期 间 也 增 长 迅 猛,2011 年 也 达 到 了 346 亿, 较 2007 年 增 长 350% 政 府 提 倡 鄂 尔 多 斯 转 型, 要 依 靠 资 源 但 不 依 赖 资 源, 拉 动 非 煤 产 业 发 展 因 此 规 划 建 设 康 巴 什 新 区, 旨 在 打 造 一 个 宜 居 宜 业 的 现 代 化 新 型 城 市, 引 入 制 造 业 企 业, 计 划 用 20 年 的 时 间 达 到 三 十 万 人 口 政 府 宏 大 的 规 划 给 民 众 投 资 的 指 引,2009 年 开 始, 房 地 产 新 开 工 一 直 维 持 高 位, 直 到 2012 年 煤 炭 价 格 大 跌 后 企 业 亏 损 面 达 到 22% 1, 资 金 链 出 现 问 题, 地 产 投 资 也 大 幅 下 滑, 2013 年 新 开 工 几 乎 为 0( 图 14) 但 2009 年 到 2012 年 新 建 房 存 量 已 经 很 大, 户 均 住 宅 达 1.35 套 2 图 13: 2011 年 地 产 投 资 占 比 大 图 14: 2012 年 后 新 开 工 大 幅 减 少 数 据 来 源 : 鄂 尔 多 斯 统 计 局, 国 泰 君 安 证 券 研 究 数 据 来 源 : 鄂 尔 多 斯 统 计 局, 国 泰 君 安 证 券 研 究 地 下 钱 庄 众 多 为 民 间 资 本 投 资 地 产 提 供 途 径 : 很 多 农 民 因 为 宅 基 地 下 的 煤 突 然 变 得 昂 贵 而 被 迁 入 城 市, 获 得 高 额 补 偿, 这 些 钱 通 常 会 被 交 给 地 下 钱 庄 私 营 煤 炭 老 板 在 煤 炭 上 迅 速 赚 钱, 也 会 将 部 分 盈 利 通 过 地 下 钱 庄 投 资 地 产 2010 年, 金 融 机 构 对 鄂 尔 多 斯 市 的 信 贷 规 模 大 约 为 1562 亿 元, 高 利 贷 资 金 2000 亿 元 左 右 3 房 地 产 和 煤 炭 行 业 是 地 下 钱 庄 资 金 的 1 数 据 来 自 鄂 尔 多 斯 市 2012 年 国 民 经 济 和 社 会 发 展 统 计 公 报 2 数 据 来 自 鄂 尔 多 斯 市 长 廉 素 在 第 十 二 届 全 国 人 民 代 表 大 会 第 二 次 会 议 内 蒙 古 代 表 团 开 放 日 答 记 者 提 问 http://lianghui.people.com.cn/2014npc/n/2014/0307/c376088-24559689.html 3 来 自 高 和 和 住 建 部 合 作 的 调 研 报 告 6
重 要 投 资 方 向 2010 年 地 产 投 资 314 亿, 银 行 对 地 产 开 发 贷 款 余 额 仅 59.7 亿 元, 民 间 借 贷 是 地 产 资 金 的 重 要 来 源, 约 占 50%; 鄂 尔 多 斯 民 间 融 资 成 本 大 约 在 月 息 2.5% 左 右, 而 借 贷 成 本 一 般 则 在 月 息 3%, 最 高 甚 至 可 达 月 息 4%-5% 的 高 位 4 一 旦 煤 炭 业 下 滑, 收 入 减 少, 地 产 需 求 下 降, 地 产 商 的 资 金 较 难 收 回, 民 间 借 贷 的 资 金 链 就 会 出 问 题, 从 而 更 加 加 剧 地 产 需 求 萎 缩, 形 成 恶 性 循 环 3. 民 营 资 本 大 量 流 入 加 大 地 产 价 格 的 波 动 风 险 温 州 和 鄂 尔 多 斯 的 地 产 崩 溃 证 实 了 民 间 资 金 杠 杆 对 地 产 的 影 响, 事 实 上 其 他 地 产 出 现 危 机 的 城 市 中 也 有 民 间 资 本 的 影 响 我 们 认 为 的 地 产 业 危 机 的 现 象 有 两 种 : 一 是 房 价 出 现 大 幅 下 跌, 类 似 于 温 州,; 二 是 地 产 投 资 大 幅 下 滑, 出 现 大 量 烂 尾 楼, 类 似 于 鄂 尔 多 斯 2010 年 以 来, 房 价 下 跌 幅 度 最 大 的 城 市 有 温 州 海 口 三 亚 南 通 无 锡 马 鞍 山 宁 波 嘉 兴 芜 湖 和 聊 城 等 十 个 城 市, 他 们 的 房 价 相 对 于 全 国 房 价 指 数 的 比 值 的 最 高 点 都 有 20% 以 上 的 跌 幅, 自 身 绝 对 价 格 也 多 为 10% 以 上 跌 幅 5 考 察 这 十 个 城 市 的 民 营 经 济 贡 献 率 不 少 已 达 到 70% 以 上 (2010 年 ), 远 高 于 当 时 全 国 平 均 60%; 民 间 投 资 在 固 定 资 产 投 资 中 的 占 比 也 多 数 在 60% 以 上 三 亚 海 口 因 外 来 投 资 带 来 地 产 波 动, 但 更 多 的 城 市 是 民 营 经 济 发 达, 民 间 投 资 大 量 流 入 地 产, 这 是 影 响 地 产 大 幅 波 动 的 一 个 原 因 自 身 价 格 目 前 相 对 高 点 跌 幅 表 1: 价 格 跌 幅 最 大 的 与 全 国 价 格 指 数 对 比 值 最 小 相 对 最 大 跌 幅 目 前 值 相 对 最 大 跌 幅 最 高 点 时 间 民 营 经 济 GDP 占 比 (2010) 民 间 投 资 占 固 定 资 产 投 资 比 (2010) 温 州 -36% -55% -54% Nov-11 81.6% 68.2% 海 口 -31% -42% -42% Jun-10 -- -- 三 亚 -22% -34% -34% Jun-10 -- -- 南 通 -17% -25% -25% Apr-11 74% 60% 无 锡 -13% -22% -22% Jun-11 63.1% 69.5% 马 鞍 山 -14% -22% -22% Aug-11 50% -- 嘉 兴 -7% -22% -22% May-11 73.7% 76.6% 芜 湖 -11% -20% -20% May-11 62.7% 70.9% * 聊 城 -11% -20% -20% Oct-12 50.6% -- 常 州 -11% -19% -19% Oct-12 70% 63.7% 全 国 50% ** 51.1% 数 据 来 源 : 中 国 指 数 研 究 院, 各 城 市 统 计 局, 国 泰 君 安 证 券 研 究 注 : 第 一 列 是 目 前 价 格 相 对 于 2010 年 来 最 高 点 的 跌 幅 第 二 三 列 是 将 该 城 市 价 格 与 全 国 平 均 房 价 的 比 例 作 为 指 标, 第 二 列 是 最 小 值 相 对 于 最 高 值 的 跌 幅, 第 三 列 是 目 前 值 相 对 于 最 高 值 的 跌 幅 -- 为 无 数 据, * 为 2013 年 数 据, ** 为 2011 年 中 国 民 营 经 济 发 展 论 坛 上 全 国 工 商 联 主 席 讲 话 数 据 此 外, 最 近 几 年 出 现 负 增 长 的 城 市 地 产 都 出 现 了 一 定 的 危 机, 这 些 城 市 中 鄂 尔 多 斯 投 资 中 断 最 为 严 重, 其 次 为 长 春 北 海,2014 年 地 产 市 场 的 冷 清 导 致 了 哈 尔 滨 常 州 南 昌 和 呼 和 浩 特 也 加 入 投 资 减 少 的 行 列 这 些 城 市 中, 还 有 常 州 和 南 昌 等 民 营 经 济 活 跃, 民 间 投 4 同 上 5 筛 选 是 将 该 城 市 价 格 与 全 国 平 均 房 价 的 比 例 作 为 指 标, 选 择 目 前 值 相 对 于 最 高 值 的 跌 幅 以 及 最 高 值 后 的 最 小 值 相 对 于 最 高 值 得 跌 幅 进 行 排 序, 选 取 下 跌 幅 度 最 大 的 前 十 位 ( 统 计 城 市 为 中 国 指 数 研 究 院 有 统 计 数 据 的 100 个 城 市 ), 但 第 一 个 指 标 必 须 为 负 即 绝 对 价 格 下 跌 才 可 以 7
资 占 比 较 大 的 城 市 表 2: 根 据 地 产 投 资 额 同 比 数 据 大 幅 负 增 长, 筛 选 出 地 产 商 弃 楼 类 的 崩 盘 城 市 2011-12 2012-12 2013-12 2014-06 民 营 经 济 GDP 占 比 (2010) 民 间 投 资 占 固 定 资 产 投 资 比 (2010) 鄂 尔 多 斯 51.90-58.80-21.60-31.60 66.9% 65.9% * 长 春 22.80-2.50-5.80-16.00 35.4% 62.7% 北 海 30.10-3.50 2.30 哈 尔 滨 55.80 38.30 8.70-3.00 51.9% 53.5% 常 州 33.20 5.50 17.10-3.20 67.2% 70.4% 南 昌 21.50 23.00 17.90-2.30 56.7% 74.6% 呼 和 浩 特 35.40 35.70 29.80-0.50 64.3% 53.6% 数 据 来 源 :WIND, 各 城 市 统 计 局, 国 泰 君 安 证 券 研 究 注 :-- 为 无 数 据, * 为 2011 年 数 据, ** 4 为 2011 年 中 国 民 营 经 济 发 展 论 坛 上 全 国 工 商 联 主 席 讲 话 数 据 综 上 所 述, 民 间 投 资 过 度 活 跃 常 常 是 伴 随 地 产 崩 盘 的 一 个 因 素 其 实 地 产 风 险 因 素 很 多, 但 一 般 投 资 过 剩 房 价 只 会 小 幅 下 跌 或 长 时 间 稳 定, 然 后 慢 慢 消 化 库 存, 而 民 间 资 本 的 介 入 常 常 更 容 易 导 致 地 产 大 幅 下 跌 主 要 原 因 是, 区 别 于 只 借 入 银 行 资 金 的 低 杠 杆 开 发 商, 民 间 资 本 的 介 入 会 大 幅 提 高 其 杠 杆 和 财 务 成 本, 且 将 运 营 资 金 投 入 地 产 将 导 致 另 外 借 款 运 营, 实 际 上 也 提 高 了 企 业 的 杠 杆 率 当 地 产 行 业 预 期 向 下 时, 地 产 业 受 到 双 重 挤 压, 一 方 面 需 求 下 滑, 甚 至 民 间 已 投 资 房 产 出 售 增 加 供 给, 销 售 困 难 资 金 回 笼 慢 ; 另 一 方 面, 更 难 获 得 融 资, 资 金 链 容 易 断 裂 因 此 更 促 使 地 产 大 幅 跌 价 出 售 和 弃 楼 现 象 因 此 我 们 认 为, 城 市 的 民 间 资 本 渗 入 地 产 的 程 度 可 以 作 为 地 产 风 险 的 晴 雨 表 之 一 二. 未 来 地 产 下 跌 风 险 较 大 的 城 市 虽 然 民 间 资 本 的 参 与 程 度 并 不 必 然 导 致 地 产 危 机, 但 这 是 地 产 风 险 的 晴 雨 表 之 一 按 照 这 个 思 路 我 们 可 以 找 出 未 来 地 产 出 现 下 跌 风 险 的 城 市 此 外, 地 产 供 给 快 于 地 产 销 售 速 度, 存 在 供 给 过 剩 的 城 市, 实 体 经 济 增 速 下 降 比 较 严 重 的 地 区 都 是 资 金 链 弹 性 大, 地 产 风 险 较 高 的 城 市 根 据 上 述 风 险 因 素 配 以 不 同 权 重, 我 们 从 全 国 282 个 有 数 据 的 省 会 计 划 单 列 市 和 地 级 市 中 筛 选 出 风 险 排 名 数 据 1.97 个 城 市 存 在 地 产 供 给 速 度 大 于 销 售 的 状 况 从 2008 到 2013 年, 部 分 城 市 地 产 投 资 增 速 大 于 150%, 说 明 其 住 房 供 给 大 幅 增 加 ; 虽 然 地 产 销 售 面 积 增 速 也 较 高, 但 这 种 地 产 投 资 增 速 一 般 都 会 形 成 新 建 房 屋 过 剩 这 样 的 城 市 共 有 97 个, 从 统 计 数 据 来 看, 地 产 投 资 过 剩 的 省 份 分 布 和 经 济 发 达 程 度 有 一 定 关 系 ( 图 15), 但 也 不 完 全 对 应 有 5 个 以 上 存 量 房 过 剩 的 城 市 的 省 份 GDP 在 国 内 排 名 也 较 高, 因 此 有 足 够 资 金 投 入 地 产 建 设 ; 而 山 东 广 东 湖 北 等 经 济 发 达 省 份 的 地 产 过 度 投 资 城 市 并 不 多 6 图 15: 地 产 投 资 增 速 远 大 于 销 售 面 积 增 速 的 城 市 分 布 6 四 川 因 2008 年 汶 川 地 震 有 不 少 属 于 重 建 工 作, 销 售 量 反 而 不 大, 所 以 这 个 指 标 不 能 真 实 反 映 库 存 8
数 据 来 源 :WIND, 各 城 市 统 计 局, 国 泰 君 安 证 券 研 究 2.30 个 城 市 民 营 资 本 活 跃 并 渗 入 地 产 业 地 产 库 存 过 多 的 城 市 一 般 可 以 慢 慢 消 化 库 存, 而 不 至 于 崩 盘 ; 民 间 资 金 介 入 过 多 杠 杆 过 高 才 会 导 致 崩 盘 民 营 经 济 在 GDP 中 的 占 比 可 以 作 为 民 营 经 济 发 达 度 的 衡 量, 民 间 投 资 占 固 定 资 产 投 资 的 比 例 可 以 作 为 民 间 资 本 投 资 活 跃 度 的 衡 量, 粗 略 定 性 的 估 计 民 间 投 资 的 比 重 而 对 民 间 资 本 是 否 进 入 地 产 业 的 判 断, 有 两 个 标 准 : 第 一,2009-2012 年 固 定 资 产 投 资 增 速 远 大 于 2010-2013 年 工 业 产 值 增 速, 实 体 经 济 没 有 很 好 发 展 有 较 大 概 率 是 因 为 民 间 资 本 没 有 投 入 企 业 而 投 入 地 产 ( 在 第 一 步 筛 选 下 留 下 的 都 是 地 产 投 资 增 速 大 的 城 市 ); 第 二, 2009-2011 年 三 年 地 产 投 资 额 远 远 大 于 这 三 年 银 行 贷 款 余 额 的 增 加, 因 为 银 行 贷 款 不 仅 给 地 产 更 会 给 实 体 经 济, 但 小 于 地 产 投 资 则 说 明 地 产 投 资 的 资 金 中 大 部 分 为 自 筹 资 金, 很 有 可 能 来 源 于 民 间 资 本 2.1 民 营 经 济 发 达, 民 间 资 本 活 跃 的 城 市 更 易 将 资 本 渗 入 地 产 业 2010 年 是 银 行 信 贷 最 为 宽 松 的 一 年, 大 量 资 金 进 入 民 营 企 业, 由 民 营 企 业 投 资 将 其 投 资 于 地 产 行 业 2011 年, 全 国 民 营 经 济 在 经 济 中 占 比 超 过 50%,2012 年 超 过 60%;2011 年 全 国 民 间 投 资 占 比 51%,2012 年 占 比 58% 在 97 个 地 产 投 资 过 度 的 城 市 中, 民 营 企 业 增 加 值 占 GDP 比 例 超 过 60%, 且 民 间 投 资 占 固 定 资 产 比 例 高 于 58%, 我 们 推 断 其 民 间 资 本 可 能 大 量 投 资 于 地 产 建 设, 这 样 的 城 市 有 37 个 ( 表 3) 表 3: 地 产 投 资 大, 且 民 营 经 济 发 达 民 间 资 本 活 跃 的 城 市 2013 年 相 对 于 地 产 投 资 增 速 / 民 营 企 业 民 营 企 业 数 民 间 投 资 占 比 2011 投 资 增 速 地 产 销 售 增 速 GDP 占 比 量 占 比 浙 江 : 温 州 2.3 2.3 82% 68% 82% 浙 江 : 台 州 2.6 4.8 80% 68% 浙 江 : 丽 水 2.0 3.4 75% 82% 浙 江 : 金 华 1.7 10.4 90% 79% 89% 浙 江 : 嘉 兴 1.8 2.3 74% 77% 84% 浙 江 : 湖 州 1.5 2.6 75% 76% 74% 浙 江 : 杭 州 2.0 4.3 67% 59% 79% 四 川 : 南 充 4.9 2.2 60% 60% 四 川 : 眉 山 4.0 2.5 60% 69% 山 西 : 运 城 1.6 9.1 64% 79% 9
山 西 : 晋 中 2.2-20.9 69% 65% 内 蒙 古 : 鄂 尔 多 斯 1.8-4.2 67% 66% 89% 内 蒙 古 : 呼 和 浩 特 2.3 8.6 54% 61% 辽 宁 : 大 连 2.4 5.0 70% 73% 江 西 : 宜 春 1.5 1.9 60% 86% 77% 江 西 : 九 江 1.1 1.8 76% 77% 江 苏 : 盐 城 2.4 1.5 73% 江 苏 : 无 锡 1.5 2.2 63% 60% 86% 江 苏 : 南 通 2.5 1.7 60% 74% 82% 江 苏 : 常 州 1.2 1.6 67% 70% 89% 河 南 : 周 口 2.2 4.7 60% 84% 河 南 : 郑 州 2.3 1.9 61% 71% 67% 河 南 : 信 阳 1.5 2.1 61% 78% 河 南 : 南 阳 2.1 1.8 60% 76% 河 南 : 漯 河 1.6 6.5 67% 81% 河 南 : 安 阳 1.9 1.7 72% 70% 河 北 : 邢 台 3.6 3.1 65% 河 北 : 唐 山 3.7 1.7 60% 70% 河 北 : 邯 郸 3.0 2.2 66% 广 东 : 汕 头 3.6 12.8 64% 63% 92% 广 东 : 潮 州 1.8 (17.0) 65% 58% 福 建 : 漳 州 2.6 3.4 71% 60% 福 建 : 三 明 1.2 3.2 81% 57% 福 建 : 泉 州 3.0 2.0 90% 73% 90% 福 建 : 龙 岩 2.3 21.3 64% 69% 安 徽 : 六 安 2.7 2.7 66% 64% 64% 安 徽 : 滁 州 4.6 1.7 61% 70% 数 据 来 源 :WIND, 各 城 市 统 计 局, 国 泰 君 安 证 券 研 究 注 :-- 为 无 数 据 2.2 工 业 增 速 远 远 慢 于 固 定 资 产 投 资 增 速 的 城 市, 一 般 民 间 资 本 都 大 量 流 入 了 地 产 当 固 定 资 产 投 资 增 速 较 高, 而 工 业 总 产 值 增 速 远 远 低 于 它 的 时 候, 往 往 是 企 业 资 金 没 有 投 入 实 业, 而 是 进 入 了 地 产 行 业, 所 以 无 法 带 动 工 业 发 展 比 较 全 国 和 温 州 情 况, 全 国 固 定 资 产 投 资 增 速 在 2009 年 4 万 亿 救 市 下 达 到 了 30% 高 点, 随 后 2010 年 工 业 总 产 值 增 速 也 有 回 暖 到 16%; 而 温 州 4 万 亿 银 根 放 松 后 投 资 了 地 产,2011 年 资 金 大 量 进 入 地 产 开 发, 固 定 资 产 投 资 增 速 达 到 89%, 但 工 业 总 产 值 增 速 却 一 直 负 增 长, 可 见 其 资 金 并 没 有 进 入 实 体 企 业 图 16: 全 国 看 09 年 固 定 资 产 投 资 高 峰 带 来 2010 年 工 业 增 加 值 增 速 回 暖 图 17: 温 州 2011 年 固 定 资 产 投 资 大 幅 增 长 后 工 业 产 值 增 速 仍 低 迷 10
数 据 来 源 : 鄂 尔 多 斯 统 计 局, 国 泰 君 安 证 券 研 究 数 据 来 源 : 鄂 尔 多 斯 统 计 局, 国 泰 君 安 证 券 研 究 我 们 发 现, 多 数 地 区 2008-2012 年 固 定 资 产 投 资 增 速 都 较 高 (2010 和 2012 年 是 两 个 高 峰 ), 但 这 几 年 工 业 产 值 增 速 连 年 下 滑 有 22 个 城 市 2009-2012 年 固 定 资 产 投 资 增 速 大 幅 高 于 工 业 总 产 值 增 速, 我 们 推 断 这 些 城 市 在 这 4 年 里 有 大 量 资 金 从 实 体 经 济 进 入 地 产 行 业 表 4: 民 间 资 本 有 较 大 概 率 大 量 进 入 地 产 业 的 城 市 城 市 2009-2012 年 固 定 资 产 投 资 增 速 2010-2013 年 工 业 总 产 值 增 速 投 资 增 速 / 工 业 产 值 增 速 城 市 2009-2012 年 固 定 资 产 投 资 增 速 2010-2013 年 工 业 总 产 值 增 速 投 资 增 速 / 工 业 产 值 增 速 温 州 1.8 0.2 10.8 金 华 0.9 0.4 2.2 龙 岩 2.0 0.5 4.1 漯 河 1.2 0.6 1.9 汕 头 1.3 0.4 3.5 邯 郸 1.3 0.7 1.8 南 充 2.0 0.7 2.8 泉 州 1.3 0.7 1.8 无 锡 0.9 0.3 2.8 晋 中 1.4 0.8 1.8 台 州 0.6 0.2 2.8 安 阳 1.0 0.6 1.7 大 连 0.6 1.7 2.8 唐 山 1.2 0.7 1.7 杭 州 1.0 0.4 2.7 湖 州 0.8 0.5 1.6 漳 州 2.3 0.9 2.5 常 州 0.8 0.5 1.6 眉 山 1.4 0.6 2.5 南 通 0.9 0.6 1.5 运 城 1.6 0.7 2.2 鄂 尔 多 斯 1.4 1.0 1.5 数 据 来 源 :WIND, 各 城 市 统 计 局, 国 泰 君 安 证 券 研 究 另 外, 在 98 个 地 产 高 库 存 城 市 中, 还 有 5 个 城 市 民 营 经 济 也 较 为 活 跃 7, 且 他 们 的 银 行 贷 款 余 额 的 增 加 小 于 这 4 年 地 产 投 资 总 额, 显 示 出 有 大 量 民 间 资 本 为 地 产 投 资 提 供 了 资 金, 很 明 显, 信 贷 余 额 增 量 小 于 地 产 投 资 总 额, 其 地 产 方 面 的 资 金 缺 口 只 能 来 源 于 民 间 借 贷 这 几 个 城 市 是 山 西 大 同 江 苏 宿 迁 河 北 石 家 庄 河 北 保 定 和 安 徽 蚌 埠 在 选 出 的 民 营 资 本 活 跃 的 38 个 城 市 中, 四 川 南 充 河 南 信 阳 河 南 周 口 河 南 安 阳 福 建 漳 州 安 徽 滁 州 也 有 这 样 的 现 象 我 们 将 这 11 个 城 市 也 列 为 民 营 资 本 大 量 渗 入 地 产 业 的 城 市 7 民 营 经 济 在 GDP 中 占 比 略 高 于 同 期 全 国 平 均 50% 11
3. 实 体 经 济 增 速 下 降, 民 间 资 金 链 更 易 断 裂 引 发 地 产 风 险 暴 露 22 个 工 业 总 产 值 增 速 远 小 于 固 定 资 产 投 资 增 速 的 城 市,11 个 ( 重 合 3 个 ) 银 行 贷 款 余 额 增 量 小 于 地 产 投 资 总 和 的 城 市, 这 从 两 个 维 度 同 时 证 明 了 民 间 资 本 大 量 进 入 该 城 市 的 地 产 行 业 如 果 这 些 城 市 经 济 下 行 严 重, 企 业 效 益 不 佳, 或 者 地 产 销 售 下 滑, 都 可 能 会 产 生 资 金 链 断 裂, 地 产 崩 盘 2013 年 工 业 总 产 值 相 对 于 2011 年 的 增 速 低 于 25% 的, 都 可 认 定 为 实 体 经 济 发 展 放 缓 容 易 出 现 资 金 链 紧 张 和 地 产 风 险 的 城 市 这 样 的 城 市 有 19 个 : 眉 山 龙 岩 运 城 温 州 安 阳 无 锡 台 州 杭 州 鄂 尔 多 斯 唐 山 邯 郸 漯 河 泉 州 滁 州 信 阳 常 州 大 同 漳 州 金 华 4. 综 合 结 论 :15 个 城 市 地 产 下 跌 风 险 较 大 我 们 将 地 产 投 资 过 剩 度 民 营 资 本 活 跃 度 资 本 投 入 地 产 而 非 实 体 经 济 的 概 率 以 及 近 两 年 实 体 经 济 放 缓 程 度 综 合 起 来 考 量 一 个 城 市 ( 地 区 ) 的 地 产 下 跌 风 险 发 现 地 产 投 资 过 剩 影 响 最 大, 其 次 分 别 为 民 营 资 本 活 跃 投 入 地 产 而 非 实 体 经 济 的 概 率, 近 两 年 实 体 经 济 放 缓 程 度 影 响 最 小 因 此 我 们 在 对 这 四 个 风 险 标 准 化 后 分 别 给 予 0.4,0.3,0.2,0.1 的 权 重, 综 合 风 险 排 名 前 15 的 城 市 如 下 : 表 5: 地 产 下 跌 风 险 较 大 的 城 市 地 产 投 资 增 速 / 民 营 企 业 GDP 投 资 增 速 / 工 业 2013 相 对 2011 地 产 销 售 增 速 占 比 产 值 增 速 工 业 产 值 增 速 下 跌 指 数 金 华 10.43 90% 2.20 0.24 80 温 州 2.29 82% 10.84 0.01 75 运 城 9.12 64% 2.21-0.05 70 台 州 4.77 80% 2.76 0.11 70 鄂 尔 多 斯 25.00 67% 1.45 0.12 66 漳 州 3.36 71% 2.54 0.23 63 漯 河 6.49 67% 1.93 0.18 61 杭 州 4.28 67% 2.66 0.11 60 大 同 12.09 55% 1.77 0.23 54 龙 岩 1.83 64% 4.06-0.10 52 邯 郸 2.18 66% 1.81 0.14 51 无 锡 2.18 63% 2.79 0.06 50 泉 州 2.00 90% 1.80 0.18 47 安 阳 1.71 72% 1.71 0.03 45 常 州 2.18 67% 1.62 0.22 45 数 据 来 源 :WIND, 各 城 市 统 计 局, 国 泰 君 安 证 券 研 究 上 述 城 市 可 以 分 类 3 类 : (1) 资 源 类 : 运 城 鄂 尔 多 斯 大 同 邯 郸 等, 在 4 万 亿 救 市 背 景 下, 煤 炭 和 钢 铁 产 业 发 展 迅 速, 为 当 地 企 业 和 民 众 积 累 了 大 量 财 富 这 些 财 富 支 持 了 当 地 的 地 产 业, 但 是 2012 年 后 煤 炭 和 钢 铁 迅 速 下 滑, 实 体 经 济 中 的 资 金 紧 张 也 会 逐 渐 传 导 到 地 产 行 业 (2) 民 营 制 造 业 发 达 地 区 : 金 华 温 州 台 州 杭 州 无 锡 泉 州 常 州 等 09 年 货 币 政 策 放 松 后 民 营 企 业 获 得 大 量 低 价 贷 款, 却 对 实 业 没 有 信 心 而 投 入 地 产 2011 年 后 银 根 12
收 紧 外 贸 萎 缩, 劳 动 力 成 本 上 升 三 重 打 击 实 体 经 济, 地 产 业 需 求 下 滑 银 行 贷 款 和 民 间 资 金 来 源 紧 张, 更 易 产 生 地 产 危 机 (3) 大 规 模 投 资 后 实 业 仍 不 济 : 安 阳 漯 河 等 之 前 并 没 有 强 势 的 民 营 经 济, 但 基 建 救 市 下 资 本 也 逐 渐 流 入 民 间, 通 过 民 间 借 贷 组 织 进 入 地 产 业, 因 其 本 身 经 济 发 展 对 人 口 吸 引 程 度 较 弱, 地 产 投 资 过 剩 后 出 现 供 大 于 求, 资 金 回 笼 困 难 另 外, 这 些 城 市 除 杭 州 外 都 为 三 线 城 市 这 和 三 线 城 市 实 体 经 济 投 资 机 会 少, 吸 引 人 口 能 力 弱, 经 济 转 型 尚 未 跟 上 等 因 素 有 关, 资 本 过 剩 就 投 入 地 产 而 引 起 地 产 杠 杆 加 大 杭 州 较 为 特 殊, 虽 然 也 存 在 存 量 房 大, 民 间 资 本 渗 入, 并 且 实 体 经 济 下 滑 的 情 况, 但 其 对 外 来 人 口 吸 引 力 人 较 大, 且 2014 年 经 济 略 有 恢 复,9 月 份 工 业 增 加 值 增 速 9% 高 于 全 国 8.5%, 在 36 个 省 会 城 市 和 计 划 单 列 市 中 排 名 17 位, 预 计 地 产 价 格 的 弹 性 会 比 较 强 13