BDO 反 倾 销 终 裁 事 件 点 评 行 业 最 坏 时 候 已 过 去 明 年 价 格 看 至 14000 元 / 吨 Table_Summary 谢 军 研 究 员 吕 丙 风 研 究 助 理 电 话 :020-87555888-663 电 话 :020-87555888-698 email:xj@gf.com.cn email:lbf2@gf.com.cn 行 业 评 级 前 次 评 级 行 业 走 势 行 业 跟 踪 分 析 报 告 2009 年 12 月 25 日 持 有 事 件 2009 年 12 月 24 日, 商 务 部 发 布 BDO 反 倾 销 终 裁, 对 原 产 于 沙 特 和 台 湾 地 区 的 进 口 BDO 征 收 反 倾 销 税, 征 收 幅 度 为 4.5%-13.6% 不 等, 实 施 期 限 自 2009 年 12 月 25 日 起 5 年 评 价 : 行 业 最 坏 时 候 已 过 去 明 年 价 格 看 至 14000 元 / 吨 目 前,BDO 出 厂 价 约 为 13000 元 / 吨, 而 电 石 炔 醛 法 装 置 的 制 造 成 本 一 般 在 11000-12000 元 / 吨 之 间, 略 微 亏 损 或 保 持 盈 亏 平 衡 ; 顺 酐 法 装 置 制 造 成 本 一 般 在 13000-14000 元 / 吨 之 间, 仍 然 亏 损 严 重 虽 2009 年 我 国 BDO 新 增 产 能 较 多, 但 其 中 约 60% 为 顺 酐 法 装 置, 炔 醛 法 装 置 又 大 多 集 中 在 下 半 年 甚 至 年 底 投 产 因 此,2009 年 我 国 BDO 实 际 有 效 产 量 可 能 并 不 过 剩 从 2007 年 第 二 季 度 开 始, 我 国 BDO 价 格 一 路 下 跌, 行 业 内 企 业 已 艰 难 经 营 两 年 之 久, 产 品 持 续 亏 损 也 有 一 年 半 之 久 产 品 长 期 亏 损 对 任 何 行 业 都 不 具 备 可 持 续 性 在 反 倾 销 政 策 支 持 下, 我 们 认 为 我 国 BDO 行 业 最 坏 时 候 已 经 过 去, 在 进 口 冲 击 减 弱 的 背 景 下, 产 品 环 比 盈 利 能 力 将 越 来 越 好, 从 价 值 投 资 的 角 度 来 讲, 正 是 买 入 的 最 好 时 机 由 于 当 BDO 价 格 涨 至 14000 元 / 吨 以 上 导 致 顺 酐 法 装 置 开 工 可 能 对 BDO 价 格 上 行 造 成 较 大 压 力, 明 年 BDO 价 格 我 们 暂 时 看 至 14000 元 / 吨 市 场 表 现 1 个 月 3 个 月 12 个 月 行 业 指 数 -1.24% 11.78% 75.20% 上 证 综 指 -2.18% 10.51% 69.19%. 对 相 关 上 市 公 司 业 绩 的 影 响 目 前 国 内 BDO 上 市 公 司 主 要 有 山 西 三 维 云 维 股 份 两 家 其 中, 山 西 三 维 总 产 能 15.0 万 吨, 包 括 7.5 万 吨 炔 醛 法 7.5 万 吨 顺 酐 法 由 于 顺 酐 法 至 少 需 要 BDO 价 格 涨 至 14000 元 / 吨 以 上 才 可 开 工 而 不 亏 损, 在 预 测 公 司 明 年 业 绩 时, 我 们 只 考 虑 7.5 万 吨 炔 醛 法 装 置, 即 BDO 价 格 在 14000 元 / 吨 以 下 时,BDO 价 格 每 上 升 1000 元 / 吨, 静 态 测 算 约 增 厚 公 司 业 绩 0.13 元 / 股 ; 当 BDO 价 格 涨 至 14000 元 / 吨 以 上 时, 静 态 测 算 约 增 厚 公 司 业 绩 0.26 元 / 股 假 设 明 年 BDO 出 厂 均 价 14000 元 / 吨, 我 们 预 测 公 司 2009-2011 年 EPS 分 别 为 -0.11 元 0.24 元 0.34 元 一 年 内 目 标 价 12.50 元, 给 予 买 入 评 级 云 维 股 份 主 营 业 务 为 焦 炭, 2.5 万 吨 炔 醛 法 BDO 刚 于 12 月 初 一 次 性 试 车 成 功 公 司 为 国 内 规 模 最 大 产 业 链 最 完 善 的 煤 化 工 企 业, 由 于 公 司 电 石 甲 醇 自 给 率 较 高, 导 致 公 司 BDO 成 本 低 于 行 业 平 均 水 平, 盈 利 能 力 较 强 BDO 价 格 每 上 升 1000 元 / 吨, 静 态 测 算 约 增 厚 公 司 业 绩 0.06 元 / 股 假 设 2010 年 BDO 出 厂 均 价 14000 元 / 吨, 我 们 预 测 公 司 2009-2011 年 EPS 分 别 为 0.25 元 1.29 元 1.70 元 一 年 内 目 标 价 25.80 元, 给 予 买 入 评 级 广 发 证 券 公 司 或 其 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 所 涉 及 的 公 司 所 发 行 的 证 券 并 进 行 交 易, 亦 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 承 销 等 服 务 本 报 告 中 所 有 观 点 仅 供 参 考, 并 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 声 明
事 件 2009 年 12 月 24 日, 商 务 部 公 布 对 原 产 于 沙 特 阿 拉 伯 和 台 湾 地 区 的 进 口 BDO 反 倾 销 调 查 的 最 终 裁 定 公 告 : 根 据 中 华 人 民 共 和 国 反 倾 销 条 例, 经 过 调 查, 商 务 部 最 终 裁 定, 原 产 于 沙 特 阿 拉 伯 和 台 湾 地 区 的 进 口 1,4- 丁 二 醇 (BDO) 存 在 倾 销, 并 对 中 国 大 陆 BDO 产 业 造 成 了 实 质 损 害, 且 倾 销 与 实 质 损 害 之 间 存 在 因 果 关 系 国 务 院 关 税 税 则 委 员 会 根 据 商 务 部 的 建 议 做 出 决 定, 自 2009 年 12 月 25 日 起, 对 原 产 于 沙 特 阿 拉 伯 和 台 湾 地 区 的 进 口 BDO 征 收 反 倾 销 税, 征 收 幅 度 为 4.5%-13.6% 不 等, 实 施 期 限 自 2009 年 12 月 25 日 起 5 年 表 1:BDO 反 倾 销 事 件 过 程 简 介 日 期 事 件 2008 年 8 月 25 日 调 查 机 关 收 到 山 西 三 维 代 表 中 国 大 陆 BDO 产 业 提 交 的 反 倾 销 调 查 申 请, 请 求 对 原 产 于 沙 特 阿 拉 伯 和 台 湾 地 区 的 BDO 进 行 反 倾 销 调 查 ; 2008 年 9 月 25 日 商 务 部 发 布 立 案 调 查 公 告 ; 2009 年 5 月 6 日 采 取 临 时 反 倾 销 措 施, 即 征 收 保 证 金 ; 2009 年 9 月 24 日 决 定 将 我 国 BDO 反 倾 销 调 查 期 延 长 3 个 月, 调 查 截 止 日 期 变 为 2009 年 12 月 25 日 ; 2009 年 12 月 24 日 商 务 部 发 布 反 倾 销 终 裁 公 告, 对 原 产 于 沙 特 和 台 湾 地 区 的 进 口 BDO 征 收 反 倾 销 税, 征 收 幅 度 为 4.5%-13.6% 不 等, 实 施 期 限 自 2009 年 12 月 25 日 起 5 年 数 据 来 源 : 商 务 部 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 表 2: 沙 特 和 台 湾 地 区 各 公 司 倾 销 幅 度 或 所 征 收 的 反 倾 销 税 率 (%) 2009 年 5 月 6 日 2009 年 12 月 24 日 区 域 公 司 名 称 保 证 金 税 率 (%) 反 倾 销 税 率 (%) 沙 特 阿 拉 伯 公 司 国 际 丁 醇 公 司 20.9% 4.5% 其 他 沙 特 阿 拉 伯 公 司 31.6% 13.6% 大 连 化 学 工 业 股 份 有 限 公 司 9.3% 4.6% 台 湾 地 区 公 司 台 泥 化 学 工 业 股 份 有 限 公 司 9.3% 9.1% 南 亚 塑 胶 工 业 股 份 有 限 公 司 11.3% 4.8% 其 他 台 湾 地 区 公 司 31.6% 13.6% 数 据 来 源 : 商 务 部 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 评 价 : 行 业 最 坏 时 候 已 过 去 明 年 价 格 看 至 14000 元 / 吨 目 前, 国 内 BDO 企 业 出 厂 报 价 大 多 为 13500 元 / 吨, 而 实 际 成 交 价 一 般 在 13000 元 / 吨 根 据 单 耗 数 据 计 算, 目 前 电 石 炔 醛 法 BDO 的 制 造 成 本 一 般 在 11000-12000 元 / 吨 之 间, 顺 酐 法 BDO 的 制 造 成 本 一 般 在 13000-14000 元 / 吨 之 间 因 此, 虽 然 2009 年 国 内 BDO 新 增 产 能 较 多, 但 由 于 顺 酐 法 装 置 开 车 即 亏 损, 国 内 顺 酐 法 装 置 开 工 率 都 非 常 低 甚 至 停 工 例 如, 目 前 蓝 星 5.5 PAGE 2 2009-12-25
万 吨 顺 酐 法 BDO 装 置 的 开 工 率 仅 为 30%-40%, 山 西 三 维 7.5 万 吨 顺 酐 法 BDO 装 置 自 今 年 4 月 份 投 产 以 来 就 一 直 保 持 停 车 状 态 因 此, 虽 然 新 增 产 能 较 多, 但 目 前 国 内 BDO 实 际 有 效 产 量 可 能 并 不 过 剩 从 我 们 的 调 研 中 也 发 现, 无 论 老 牌 企 业 山 西 三 维, 还 是 新 投 产 2.5 万 吨 BDO 的 云 维 股 份, 目 前 企 业 BDO 的 销 售 情 况 还 比 较 顺 畅, 没 有 大 家 所 想 象 的 行 业 产 能 过 剩 那 么 严 重 2009 年 5 月 6 日,BDO 反 倾 销 初 裁 方 案 出 台, 对 原 产 于 沙 特 和 台 湾 地 区 的 进 口 BDO 征 收 反 倾 销 保 证 金, 自 6 月 份 开 始, 我 国 BDO 进 口 价 格 开 始 环 比 回 升 ; 自 7 月 份 开 始,BDO 进 口 数 量 开 始 环 比 减 少, 对 国 内 BDO 价 格 构 成 一 定 支 撑, 市 场 暂 时 好 转 但 受 沙 特 和 台 湾 地 区 进 口 BDO 产 品 继 续 大 量 超 低 价 冲 击 影 响 ( 尤 其 以 沙 特 为 最 ), 短 短 数 周 内 市 场 价 格 又 一 路 下 滑, 市 场 价 格 始 终 徘 徊 在 11000-12000 元 / 吨 左 右, 远 远 低 于 正 常 生 产 成 本 水 平, 该 价 位 无 法 维 持 BDO 正 常 生 产, 直 至 12 月 初 BDO 价 格 开 始 反 弹 图 1:2007-2009 年 我 国 BDO 月 度 进 口 数 量 ( 万 吨 ) 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月 2007 2008 2009 数 据 来 源 : 中 国 海 关 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 2009 年 12 月 24 日, 商 务 部 发 布 BDO 反 倾 销 终 裁, 对 原 产 于 沙 特 和 台 湾 地 区 的 进 口 BDO 征 收 反 倾 销 税, 征 收 幅 度 为 4.5%-13.6% 不 等, 实 施 期 限 自 2009 年 12 月 25 日 起 5 年 由 于 顺 酐 法 BDO 装 置 制 造 成 本 一 般 为 13000-14000 元 / 吨, 而 我 国 BDO 的 85%-90% 用 于 生 产 氨 纶, 由 于 大 家 一 致 看 好 明 年 氨 纶 行 业, 在 明 年 3-4 月 份 氨 纶 进 入 需 求 旺 季 前 后, 我 们 预 计 国 内 BDO 价 格 将 震 荡 上 行 至 14000 元 / 吨 左 右 如 果 价 格 继 续 上 升 导 致 顺 酐 法 装 置 开 工,BDO 价 格 上 行 可 能 会 遭 遇 阻 力 但 从 2007 年 第 二 季 度 开 始, 我 国 BDO 价 格 一 路 下 跌, 行 业 内 企 业 已 艰 难 经 营 两 年 之 久, 产 品 持 续 亏 损 也 有 一 年 半 之 久 产 品 长 期 亏 损 对 任 何 行 业 都 不 具 备 可 持 续 性 虽 然 行 业 产 能 仍 然 过 剩, 但 我 们 认 为 在 反 倾 销 政 策 的 支 持 下, 我 国 BDO 行 业 最 坏 的 时 候 已 经 过 去, 产 品 环 比 盈 利 能 力 将 越 来 越 好, 从 价 值 投 资 的 角 度 来 讲, 正 是 买 入 的 最 好 时 机 明 年 BDO 价 格 看 至 14000 元 / 吨 的 理 由 参 见 下 文 对 BDO 行 业 的 深 度 分 析 PAGE 3 2009-12-25
图 2:2007-2009 年 我 国 BDO 进 口 均 价 与 进 口 数 量 走 势 ( 元 / 吨 万 吨 ) 25000 8000 7000 20000 15000 10000 5000 0 2003 年 11 月 2004 年 3 月 2004 年 7 月 2004 年 11 月 2005 年 3 月 2005 年 7 月 数 据 来 源 :Wind 资 讯 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 2005 年 11 月 2006 年 3 月 2006 年 7 月 2006 年 11 月 2007 年 3 月 2007 年 7 月 2007 年 11 月 2008 年 3 月 2008 年 7 月 2008 年 11 月 2009 年 3 月 2009 年 7 月 2009 年 11 月 BDO- 化 工 在 线 月 度 进 口 价 格 国 内 - 进 口 价 BDO 行 业 深 度 分 析 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0-1000 BDO 生 产 工 艺 简 介 根 据 原 材 料 的 来 源 不 同,BDO 的 生 产 工 艺 共 可 分 为 四 种 : 分 别 为 Reppe 法 ( 包 括 天 然 气 炔 醛 法 和 电 石 炔 醛 法 两 种 ) 丁 二 烯 法 丙 烯 醇 法 ( 或 者 环 氧 丙 烷 法 ) 顺 酐 法 四 种 其 中,BASF Lyondell 等 国 际 大 公 司 主 要 采 用 顺 酐 法 丁 二 烯 法 环 氧 丙 烷 法 生 产 工 艺, 掌 握 着 全 球 BDO 的 定 价 权 统 计 数 据 显 示,2008 年,BASF 美 国 利 安 德 美 国 ISP 公 司 三 家 公 司 合 计 约 占 全 球 BDO 总 产 能 的 48.6% 由 于 以 上 三 种 工 艺 的 最 终 原 材 料 主 要 为 石 油 或 天 然 气, 导 致 BDO 价 格 主 要 随 石 油 天 然 气 价 格 变 动 而 波 动 ; 而 我 国 主 要 采 用 炔 醛 法, 当 油 价 处 于 高 位 时 ( 一 般 以 80 美 元 / 桶 为 界 ), 具 有 成 本 优 势 PAGE 4 2009-12-25
图 3:BDO 生 产 工 艺 产 业 链 简 介 石 油 催 化 裂 解 丙 烯 醇 法 Reppe 法 石 油 / 天 然 气 丁 二 烯 法 C4 顺 酐 法 C3 石 油 / 电 石 / 天 然 气 / 煤 甲 醇 醋 酸 丁 二 烯 氧 气 丁 烷 氧 气 丙 烯 氧 气 醋 酸 丙 烯 氧 气 乙 炔 甲 醛 环 氧 丙 烷 1,4- 二 乙 酰 氧 基 丁 烯 氢 气 顺 酐 甲 醇 氢 气 丁 炔 二 醇 1,4- 二 乙 酰 氧 基 丁 烷 顺 丁 烯 二 酸 二 酚 氢 气 一 氧 化 碳 丙 烯 醇 氢 气 氢 气 丁 烯 二 醇 BDO 数 据 来 源 :Wind 资 讯 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 表 3:BDO 生 产 工 艺 原 材 料 简 介 名 称 原 料 厂 商 代 表 最 终 原 材 料 区 域 分 布 BASF 英 威 达 Reppe 法 ( 炔 醛 法 ) 乙 炔 甲 醛 氢 气 电 石 或 天 然 气 中 国 ISP( 原 BP) 山 西 三 维 丁 二 烯 (C4) 醋 酸 丁 二 烯 法 日 本 三 菱 台 湾 南 亚 石 油 东 北 亚 氧 气 氢 气 ; 丙 烯 醇 法 丙 烯 ( 环 氧 丙 烷 ) 醋 酸 台 湾 大 连 ; 石 油 东 北 亚 ( 环 氧 丙 烷 ) 氧 气 氢 气 CO; 环 氧 丙 烷 法 为 美 国 利 安 德 ; 顺 酐 法 ( 正 丁 烷 法 ) 正 丁 烷 (C4) 氧 气 甲 醇 氢 气 ; 沙 特 GACIC 台 湾 水 泥 山 东 佳 泰 石 油 天 然 气 天 然 气 主 要 分 布 在 阿 拉 伯 地 区 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 BDO 行 业 下 游 需 求 分 布 BDO 是 一 种 重 要 的 有 机 和 精 细 化 工 原 料, 可 用 于 生 产 四 氢 呋 喃 (THF) γ- 丁 内 脂 (GBL) 聚 氨 酯 树 脂 (PU) 聚 对 苯 二 甲 酸 丁 二 醇 酯 (PBT) 涂 料 和 增 塑 剂 溶 剂 和 电 镀 行 业 的 增 亮 剂 等, 广 泛 应 用 于 医 药 化 工 纺 织 造 纸 汽 车 和 日 用 化 工 等 领 域 PAGE 5 2009-12-25
全 球 BDO 仅 48% 用 于 PTMEG 领 域 ( 或 氨 纶 领 域 ), 约 22% 用 于 PBT 树 脂 领 域 ; 而 我 国 相 反, 高 达 85%-90% 的 BDO 应 用 于 PTMEG( 或 氨 纶 领 域 ), 应 用 于 PBT 树 脂 等 领 域 的 比 例 还 较 小 图 4:2006 年 全 球 BDO 下 游 需 求 分 布 (%) 其 他, 9.0% PBT 树 脂, 22.0% GBL, 21.0% PBT 树 脂 THF/PTMEG GBL 其 他 THF/PTMEG, 48.0% 数 据 来 源 : 中 国 石 油 化 工 经 济 分 析 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 注 : 图 中 的 其 他 行 业 主 要 包 括 : 分 子 链 延 长 剂 聚 酯 原 料 热 塑 性 塑 料 聚 氨 酯 弹 性 体 柔 性 聚 氨 酯 泡 沫 不 饱 和 醇 酸 树 脂 涂 料 凝 胶 的 软 化 和 吸 水 剂 以 及 玻 璃 纸 和 其 它 特 殊 纸 张 的 处 理 剂 等 PBT, 全 称 聚 对 苯 二 甲 酸 丁 二 醇 酯, 是 世 界 五 大 通 用 工 程 塑 料 之 一, 也 是 其 中 产 业 化 最 晚 而 发 展 最 快 的 一 个 品 种 其 下 游 主 要 用 于 汽 车 制 造 电 子 电 器 光 纤 通 信 行 业, 也 可 用 于 纺 织 行 业 2006 年 PBT 树 脂 反 倾 销 成 功 使 得 国 内 PBT 树 脂 一 直 畅 销 至 今, 未 来 应 用 前 景 广 阔 PBT 树 脂 对 BDO 质 量 要 求 较 高, 需 采 用 顺 酐 法 生 产 的 BDO 由 于 BDO 行 业 已 从 供 给 紧 张 阶 段 进 入 激 烈 竞 争 阶 段, 未 来 提 高 产 品 品 质 扩 大 产 品 应 用 领 域 降 低 行 业 激 烈 竞 争 对 产 品 利 润 的 侵 蚀 为 未 来 BDO 行 业 发 展 方 向 据 不 完 全 统 计 资 料 显 示,2008 年 我 国 PBT 树 脂 产 能 约 18 万 吨,2009 年 已 增 至 22-24 万 吨 1 吨 PBT 树 脂 约 消 耗 0.41 吨 BDO, 伴 随 着 汽 车 电 子 电 器 光 纤 通 信 等 行 业 的 发 展, 未 来 PBT 树 脂 将 替 代 氨 纶 成 为 带 动 我 国 BDO 需 求 增 长 的 中 坚 力 量 表 4: 我 国 PBT 树 脂 主 要 生 产 企 业 产 能 统 计 ( 万 吨 ) 公 司 产 能 ( 万 吨 ) 备 注 长 春 化 学 ( 江 苏 常 熟 ) 6 2007 年 6 月 底 投 产 江 阴 和 时 利 2 2007 年 9 月 27 日 投 产 ; 江 阴 和 时 利 工 程 塑 料 有 限 公 司 2 2007 年 9 月 27 日 投 产 ; 南 通 星 辰 6 2008 年 10 月 17 日 投 产 ; 新 疆 蓝 山 屯 河 聚 酯 有 限 公 司 6 2009 年 10 月 16 日 投 产 ; 合 计 22 数 据 来 源 : 化 工 在 线 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 BDO 行 业 竞 争 格 局 分 析 全 球 BDO 行 业 竞 争 格 局 分 析 目 前, 欧 盟 美 国 的 BDO 市 场 都 已 经 进 入 成 熟 期, 市 场 集 中 度 较 高 :BASF 美 国 利 安 德 (Lyondell) 美 国 ISP 公 PAGE 6 2009-12-25
司 几 乎 垄 断 了 欧 盟 市 场 和 美 国 市 场 的 全 部 份 额, 国 际 跨 国 公 司 掌 握 着 全 球 BDO 产 品 的 定 价 权 由 于 国 际 跨 国 公 司 大 多 采 用 丁 二 烯 法 丙 烯 醇 法 和 顺 酐 法, 导 致 BDO 价 格 随 原 油 价 格 或 天 然 气 价 格 同 方 向 波 动 表 5: 国 际 跨 国 公 司 掌 握 着 BDO 全 球 定 价 权 (%) 国 际 跨 国 公 司 产 能 ( 万 吨 ) 全 球 产 能 占 比 (%) BASF 47.5 28.0% 美 国 利 安 德 (Lyondell) 18.8 11.1% 美 国 ISP 公 司 ( 享 誉 全 球 的 特 殊 化 学 品 公 司 ) 16 9.4% 合 计 48.6% 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 图 5:2003-2009 年 BDO 与 原 油 价 格 走 势 对 比 ( 元 / 吨 美 元 / 桶 ) 24000 22000 20000 18000 16000 14000 12000 10000 8000 160.00 140.00 120.00 100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00 2003 年 11 月 2004 年 3 月 2004 年 7 月 2004 年 11 月 2005 年 3 月 2005 年 7 月 2005 年 11 月 2006 年 3 月 2006 年 7 月 2006 年 11 月 2007 年 3 月 2007 年 7 月 2007 年 11 月 2008 年 3 月 2008 年 7 月 2008 年 11 月 2009 年 3 月 2009 年 7 月 2009 年 11 月 BDO WTI 原 油 数 据 来 源 : 化 工 在 线 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 图 6: 历 史 上 BDO 价 格 与 天 然 气 价 格 走 势 对 比 ( 元 / 吨 美 元 /mmbtu) 24000 22000 20000 18000 16000 14000 12000 10000 8000 2003 年 11 月 2004 年 3 月 2004 年 7 月 2004 年 11 月 2005 年 3 月 2005 年 7 月 2005 年 11 月 2006 年 3 月 2006 年 7 月 2006 年 11 月 2007 年 3 月 BDO 2007 年 7 月 2007 年 11 月 NYMEX 天 然 气 2008 年 3 月 2008 年 7 月 2008 年 11 月 2009 年 3 月 2009 年 7 月 2009 年 11 月 16.00 14.00 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 PAGE 7 2009-12-25
数 据 来 源 : 化 工 在 线 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 我 国 BDO 行 业 竞 争 格 局 分 析 由 于 我 国 属 于 新 兴 市 场,BDO 市 场 结 构 未 经 过 整 合, 生 产 厂 商 数 量 众 多, 近 些 年 随 着 下 游 需 求 的 不 断 增 加,BDO 产 能 产 量 增 长 迅 速 此 外, 我 国 BDO 市 场 垂 直 一 体 化 程 度 远 低 于 欧 美 市 场, 后 来 者 进 入 门 槛 相 对 较 低, 交 易 基 本 以 现 货 方 式 完 成, 企 业 间 竞 争 激 烈 统 计 数 据 显 示,2008 年 我 国 BDO 产 能 仅 为 20.9 万 吨, 而 2009 年 已 增 至 42.4 万 吨, 约 占 全 球 总 产 能 的 22%,2009 年 约 新 增 产 能 21.5 万 吨 其 中, 新 增 顺 酐 法 产 能 13 万 吨 由 于 目 前 顺 酐 法 装 置 停 车,2009 年 实 际 新 增 有 效 产 能 仅 为 8.5 万 吨 因 此, 目 前 我 国 BDO 行 业 实 际 有 效 产 量 可 能 并 不 过 剩 表 6: 目 前 BDO 行 业 实 际 有 效 产 量 可 能 并 不 过 剩 生 产 商 产 地 2008 2009 生 产 工 艺 备 注 山 西 三 维 山 西 洪 洞 7.5 15.0 电 石 法 装 置 开 工 90%-100%;7.5 万 吨 顺 酐 7.5 万 吨 电 石 乙 炔 法 装 置 2009 年 4 月 份 投 产, 但 由 于 成 本 较 7.5 万 吨 顺 酐 高 一 直 没 有 开 车 ; 山 东 佳 泰 山 东 济 南 1.3 1.3 顺 酐 法 大 连 江 苏 江 苏 仪 征 3.6 3.6 丙 烯 醇 法 四 川 天 华 四 川 泸 州 2.5 2.5 天 然 气 乙 炔 法 库 存 较 少 销 售 顺 畅 ; 新 疆 美 克 化 工 新 疆 库 尔 勒 6.0 6.0 天 然 气 乙 炔 法 陕 西 陕 化 0 3.0 电 石 乙 炔 法 2009 年 3 月 底 投 料 试 车 ; 目 前 开 工 率 60% 蓝 星 新 材 江 苏 南 京 0 5.5 顺 酐 法 2009 年 5 月 17 日 一 次 投 料 试 车 成 功 ; 目 前 开 工 率 30%-40%; 福 建 湄 洲 湾 福 建 0 3.0 电 石 乙 炔 法 2009 年 11 月 5 日 开 始 投 料 试 车 ; 云 南 云 维 云 南 曲 靖 0 2.5 电 石 乙 炔 法 2009 年 12 月 7 日 一 次 性 试 车 成 功, 生 产 出 合 格 产 品 ; 总 计 20.9 42.4 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 表 7:2010-2011 年 我 国 BDO 计 划 新 增 产 能 统 计 ( 万 吨 ) 企 业 新 增 产 能 地 址 工 艺 情 况 备 注 大 庆 油 田 6.5 黑 龙 江 大 庆 顺 酐 法 预 计 2009 年 底 或 2010 年 初 投 产 ; 河 南 开 祥 精 细 化 工 2.5 河 南 义 马 Reppe 法 预 计 2010 年 投 产 ; 2008 年 12 月 18 日 投 资 30 亿 元 建 设 的 6 四 川 天 华 6.0 四 川 泸 州 Reppe 法 万 吨 BDO 4.6 万 吨 PTMEG 项 目 举 行 开 工 典 礼 仪 式, 预 计 2011 年 投 产 ; 蓝 星 新 材 二 期 5.5 南 京 顺 酐 法 2009 年 7 月 动 工,2010 年 底 或 2011 年 初 投 产 ; 合 计 20.5 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 2008 年 我 国 BDO 产 量 约 为 16.20 万 吨 ;2009 年 虽 新 增 产 能 21.5 万 吨, 但 由 于 顺 酐 法 装 置 亏 损, 蓝 星 5.5 万 吨 顺 酐 法 贡 献 产 量 较 小, 山 西 三 维 7.5 万 吨 顺 酐 法 一 直 停 车, 福 建 湄 洲 湾 3.0 万 吨 装 置 11 月 5 日 才 开 始 投 料 试 车, 云 维 股 份 2.5 万 吨 装 置 12 月 7 日 一 次 性 试 车 成 功, 统 计 下 来,2009 年 实 际 新 增 产 能 很 难 形 成 实 际 产 量, 我 们 预 计 2009 年 国 内 BDO 产 量 为 21.0 万 吨, 按 PAGE 8 2009-12-25
2008 年 BDO 进 出 口 数 据 计 算, 目 前 国 内 BDO 产 量 过 剩 应 该 没 有 大 家 想 象 的 那 么 严 重 因 此, 我 们 预 测 在 BDO 反 倾 销 政 策 的 支 持 下, 明 年 BDO 价 格 震 荡 上 行 至 14000 元 / 吨 的 概 率 非 常 大 但 由 于 2010 年 新 增 产 能 也 较 多, 一 旦 BDO 出 厂 价 格 超 过 14000 元 / 吨, 顺 酐 法 装 置 开 车,BDO 价 格 继 续 上 行 可 能 面 临 较 大 压 力 由 于 从 2007 年 第 二 季 度 开 始, 我 国 BDO 价 格 一 路 下 跌, 行 业 内 企 业 已 艰 难 经 营 两 年 之 久, 产 品 持 续 亏 损 也 有 一 年 半 之 久 产 品 长 期 亏 损 对 任 何 行 业 都 不 具 备 可 持 续 性 虽 然 行 业 产 能 仍 然 过 剩, 但 我 们 认 为 在 反 倾 销 政 策 的 支 持 下, 我 国 BDO 行 业 最 坏 的 时 候 已 经 过 去, 产 品 环 比 盈 利 能 力 将 越 来 越 好, 从 价 值 投 资 的 角 度 来 讲, 正 是 买 入 的 最 好 时 机 表 8:2004-2009 年 我 国 BDO 供 需 平 衡 分 析 ( 万 吨 ) 我 国 产 量 进 口 量 出 口 量 表 观 需 求 量 表 观 需 求 量 增 长 率 (%) 自 给 率 (%) 2004 3.20 8.73 0 11.93 26.82% 2005 5.60 8.60 0 14.20 19.0% 39.44% 2006 9.36 7.24 0 16.60 16.9% 56.39% 2007 12.80 9.50 0 22.30 34.3% 57.40% 2008E 16.20 10.00 0 26.20 17.5% 61.83% 2009E 21.00 10.00 0 31.00 18.32% 67.74% 数 据 来 源 : 百 川 资 讯 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 图 7:2003-2009 年 我 国 BDO 市 场 价 格 走 势 ( 元 / 吨 ) 24000 22000 20000 18000 16000 14000 12000 10000 8000 2003 年 11 月 2004 年 3 月 2004 年 7 月 2004 年 11 月 2005 年 3 月 2005 年 7 月 2005 年 11 月 2006 年 3 月 2006 年 7 月 2006 年 11 月 2007 年 3 月 2007 年 7 月 2007 年 11 月 2008 年 3 月 2008 年 7 月 2008 年 11 月 2009 年 3 月 2009 年 7 月 2009 年 11 月 数 据 来 源 : 化 工 在 线 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 对 相 关 上 市 公 司 业 绩 的 影 响 目 前 国 内 BDO 上 市 公 司 主 要 有 山 西 三 维 云 维 股 份 两 家 BDO 反 倾 销 终 裁 对 山 西 三 维 的 影 响 山 西 三 维 BDO 总 产 能 合 计 15.0 万 吨, 包 括 7.5 万 吨 电 石 炔 醛 法 7.5 万 吨 顺 酐 法 目 前, 公 司 7.5 万 吨 电 石 PAGE 9 2009-12-25
炔 醛 法 装 置 开 工 率 90%-100%,7.5 万 吨 顺 酐 法 装 置 由 于 成 本 较 高 自 2009 年 4 月 投 产 以 来 一 直 保 持 停 工 状 态 按 总 产 能 计 算, 公 司 平 均 每 股 拥 有 BDO 产 能 0.00032 吨,BDO 价 格 每 上 升 1000 元 / 吨, 静 态 计 算, 约 增 厚 公 司 业 绩 0.26 元 / 股 但 由 于 顺 酐 法 装 置 至 少 需 要 BDO 价 格 涨 至 14000 元 / 吨 以 上 时 才 可 能 开 工 而 不 亏 损, 在 预 测 公 司 明 年 业 绩 时, 我 们 只 考 虑 7.5 万 吨 炔 醛 法 装 置, 即 BDO 价 格 在 14000 元 / 吨 以 下 时,BDO 价 格 每 上 升 1000 元 / 吨, 静 态 测 算 约 增 厚 公 司 业 绩 0.13 元 / 股 ; 当 BDO 价 格 涨 至 14000 元 / 吨 以 上 时,BDO 价 格 每 上 升 1000 元 / 吨, 静 态 测 算 约 增 厚 公 司 业 绩 0.26 元 / 股 假 设 2010 年 BDO 出 厂 均 价 14000 元 / 吨, 我 们 预 测 公 司 2009-2011 年 EPS 分 别 为 -0.11 元 0.24 元 0.34 元 由 于 业 绩 弹 性 较 大, 可 给 予 较 高 估 值, 一 年 内 目 标 价 12.50 元, 给 予 买 入 评 级 BDO 反 倾 销 终 裁 对 云 维 股 份 的 影 响 云 维 股 份 主 营 业 务 为 焦 炭,2.5 万 吨 电 石 炔 醛 法 装 置 刚 于 12 月 7 日 一 次 性 试 车 成 功, 生 产 出 合 格 产 品 公 司 为 国 内 规 模 最 大 产 业 链 最 完 善 的 煤 化 工 企 业, 由 于 公 司 电 石 甲 醇 自 给 率 较 高, 导 致 公 司 BDO 成 本 低 于 行 业 平 均 成 本, 目 前 含 税 制 造 成 本 在 10000 元 / 吨 左 右, 公 司 BDO 产 品 盈 利 能 力 较 强 公 司 平 均 每 股 拥 有 BDO 产 能 0.000073 吨,BDO 价 格 每 上 升 1000 元 / 吨, 静 态 测 算 约 增 厚 公 司 业 绩 0.06 元 / 股 假 设 2010 年 BDO 出 厂 均 价 14000 元 / 吨, 我 们 预 测 公 司 2009-2011 年 EPS 分 别 为 0.25 元 1.29 元 1.70 元 一 年 内 目 标 价 25.80 元, 给 予 买 入 评 级 表 9: 对 相 关 上 市 公 司 业 绩 的 影 响 BDO 产 能 每 股 产 能 2010EPS 目 标 价 评 级 ( 万 吨 ) ( 吨 / 股 ) ( 元 / 股 ) ( 元 ) 山 西 三 维 15.0 0.000320 0.24 12.50 买 入 云 维 股 份 2.50 0.000073 1.29 25.80 买 入 数 据 来 源 :Wind 资 讯 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 PAGE 10 2009-12-25
广 发 证 券 行 业 投 资 评 级 说 明 买 入 (Buy) 预 期 未 来 12 个 月 内, 行 业 指 数 优 于 大 盘 10% 以 上 持 有 (Hold) 预 期 未 来 12 个 月 内, 行 业 指 数 相 对 大 盘 的 变 动 幅 度 介 于 -10%~+10% 卖 出 (Sell) 预 期 未 来 12 个 月 内, 行 业 指 数 弱 于 大 盘 10% 以 上 相 关 研 究 报 告 趋 势 向 好, 化 肥 产 品 表 现 突 出 王 剑 雨 2009-12-20 石 油 和 化 工 行 业 2010 年 策 略 吕 丙 风 2009-11-30 油 价 带 动 价 格 普 涨 价 差 缩 小 吕 丙 风 2009-11-08 DMC 黄 磷 价 格 上 涨 吕 丙 风 2009-09-27 石 油 与 化 工 业 2009 年 4 季 度 策 略 吕 丙 风 2009-09-25 广 州 上 海 地 址 广 州 天 河 北 路 183 号 大 都 会 广 场 36 楼 上 海 浦 东 南 路 528 号 证 券 大 厦 北 塔 17 楼 邮 政 编 码 510075 200120 客 服 邮 箱 gfyf@gf.com.cn 服 务 热 线 020-87555888-390 注 : 本 报 告 只 发 送 给 广 发 证 券 重 点 客 户, 不 对 外 公 开 发 布 免 责 声 明 本 报 告 所 载 资 料 的 来 源 及 观 点 的 出 处 皆 被 广 发 证 券 股 份 有 限 公 司 认 为 可 靠, 但 广 发 证 券 不 对 其 准 确 性 或 完 整 性 做 出 任 何 保 证 报 告 内 容 仅 供 参 考, 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 观 点 不 构 成 所 涉 证 券 买 卖 的 出 价 或 询 价 广 发 证 券 不 对 因 使 用 本 报 告 的 内 容 而 引 致 的 损 失 承 担 任 何 责 任, 除 非 法 律 法 规 有 明 确 规 定 客 户 不 应 以 本 报 告 取 代 其 独 立 判 断 或 仅 根 据 本 报 告 做 出 决 策 广 发 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告 所 载 信 息 不 一 致 及 有 不 同 结 论 的 报 告 本 报 告 反 映 研 究 人 员 的 不 同 观 点 见 解 及 分 析 方 法, 并 不 代 表 广 发 证 券 或 其 附 属 机 构 的 立 场 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 研 究 人 员 于 发 出 本 报 告 当 日 的 判 断, 可 随 时 更 改 且 不 予 通 告 本 报 告 旨 在 发 送 给 广 发 证 券 的 特 定 客 户 及 其 它 专 业 人 士 未 经 广 发 证 券 事 先 书 面 许 可, 不 得 更 改 或 以 任 何 方 式 传 送 复 印 或 印 刷 本 报 告 PAGE 11 2009-12-25