利 率 债 券 : 年 末 等 因 素 致 利 率 品 种 收 益 先 下 后 上, 资 金 面 有 收 紧 迹 象, 资 金 价 格 易 上 难 下 国 债 上 周 末 (%) 前 周 末 (%) 变 化 (BP) 6 个 月 3.2070 3.2767-7 1 年 3.2586 3.3189-6

资 产 管 理 市 场 分 析 周 报 Weekly Report of Asset Market Analysis by Asset Management 资 产 管 理 部 2014/12/23 2014/12/31 摘 要 资 金 价 格 偏 高, 利 率 品 种 收 益 先 下 后 上,A 股 或 维 持 上 升 趋 势 并 宽 幅 震 荡 利 率 债 券 : 年 末 等 因 素 致 利 率 品 种 收 益 先 下 后 上, 资 金 面 有 收 紧 迹 象, 资 金 价 格 易 上 难 下 随 着 年 末 资 金 小 幅 收 紧, 上 周 利 率 品 种 收 益 先 下 后 上 其 中, 短 期 品 种 收 益 较 前 周 末 小 幅 下 行, 中 长 期 品 种 收 益 较 前 周 末 小 幅 上 行, 金 融 债 收 益 变 动 幅 度 大 于 国 债, 预 期 短 期 内 利 率 品 种 或 维 持 震 荡 行 情 在 月 初 缴 准 和 跨 年 资 金 集 中 到 期 情 况 下, 资 金 面 有 收 紧 迹 象, 资 金 价 格 易 上 难 下 信 用 债 券 : 布 局 开 年, 积 极 配 置 上 周 只 有 三 个 交 易 日, 成 交 较 为 清 淡, 央 行 继 续 零 投 放 利 率 债 窄 幅 震 荡, 信 用 债 收 益 率 普 遍 下 行 上 周 公 布 的 中 采 PMI 连 续 6 个 月 下 滑, 显 示 制 造 业 低 迷 但 近 期 房 地 产 销 量 在 房 贷 政 策 放 松 和 央 行 降 息 后 开 始 放 量, 其 持 续 性 有 待 观 察 鉴 于 年 末 资 金 面 较 紧, 债 券 收 益 率 上 行 幅 度 较 大, 建 议 趁 开 年 积 极 配 置 权 益 类 资 产 : 市 场 延 续 大 盘 强 势 小 盘 弱 势 的 特 征, 或 继 续 宽 幅 震 荡 我 们 的 观 点 与 前 期 保 持 一 致, 在 国 内 持 续 下 行 的 经 济 形 势 之 下, 中 央 政 府 将 采 取 刺 激 政 策 以 扶 助 国 内 经 济, 释 放 流 动 性, 致 力 于 降 低 全 社 会 利 率 水 平, 这 与 美 国 日 本 在 过 去 数 年 所 采 取 的 宏 观 经 济 政 策 大 同 小 异 在 A 股 投 资 者 的 动 物 精 神 被 激 发 出 的 背 景 之 下, 国 内 A 股 指 数 将 维 持 目 前 的 上 升 趋 势 本 周 沪 深 市 场 宽 幅 震 荡, 先 暴 跌 后 暴 涨, 振 幅 220 余 点 ( 约 为 上 证 指 数 的 7%), 收 盘 创 出 本 轮 上 涨 以 来 的 新 高 目 前 A 股 市 场 呈 现 出 显 著 的 大 盘 强 小 盘 弱 的 特 征, 尤 其 以 所 谓 风 口 上 的 猪 的 行 业 银 行 证 券 保 险 一 路 一 带 概 念 等 强 势 行 业 表 现 最 好, 创 业 板 和 中 小 板 及 主 板 的 1200 余 支 中 小 盘 股 票 基 本 维 持 持 平 或 者 下 跌 这 种 市 场 运 行 趋 势 与 过 去 两 年 多 中 小 盘 强 势 大 盘 股 阴 跌 不 绝 的 情 况 形 成 了 鲜 明 的 对 照, 或 许 是 对 于 过 去 行 情 的 一 种 回 归 市 场 的 暴 涨 吸 引 了 更 多 的 社 会 资 金 涌 入 市 场, 市 场 成 交 量 将 继 续 维 持 在 远 高 于 历 史 均 值 的 水 平, 同 时 由 于 投 资 者 的 受 到 市 场 短 期 涨 跌 刺 激 的 影 响, 市 场 出 现 宽 幅 震 荡 的 概 率 逐 步 提 升 A 股 市 场 呈 现 出 典 型 的 索 罗 斯 所 说 的 正 反 馈 效 应, 没 有 人 知 道 会 持 续 多 久, 力 度 有 多 强

利 率 债 券 : 年 末 等 因 素 致 利 率 品 种 收 益 先 下 后 上, 资 金 面 有 收 紧 迹 象, 资 金 价 格 易 上 难 下 国 债 上 周 末 (%) 前 周 末 (%) 变 化 (BP) 6 个 月 3.2070 3.2767-7 1 年 3.2586 3.3189-6 3 年 3.3631 3.4178-5 5 年 3.5126 3.5357-2 7 年 3.6055 3.5515 +5 10 年 3.6219 3.6339-1 国 开 债 上 周 末 (%) 前 周 末 (%) 变 化 (BP) 6 个 月 3.9983 4.0380-4 1 年 3.9530 4.0605-11 3 年 3.9584 3.9439 +1 5 年 4.0745 4.0349 +4 7 年 4.0870 4.0450 +4 10 年 4.0925 4.0525 +4 随 着 年 末 资 金 小 幅 收 紧, 上 周 利 率 品 种 收 益 先 下 后 上 其 中, 短 期 品 种 收 益 较 前 周 末 小 幅 下 行, 中 长 期 品 种 收 益 较 前 周 末 小 幅 上 行, 金 融 债 收 益 变 动 幅 度 大 于 国 债 截 止 年 末 最 后 一 个 交 易 日 收 盘,1 年 国 债 收 盘 为 3.2586%( 较 前 周 -6bp),3 年 国 债 收 盘 为 3.3631%( 较 前 周 -5bp),5 年 国 债 收 盘 为 3.5126%( 较 前 周 -2bp),7 年 国 债 收 盘 为 3.6055%( 较 前 周 +5bp),10 年 国 债 收 盘 为 3.6219%( 较 前 周 -1bp) 一 级 市 场 方 面, 上 周 为 年 末 最 后 三 个 交 易 日, 无 新 发 和 到 期 利 率 品 种 年 末 最 后 三 个 交 易 日, 受 资 金 面 收 紧 影 响, 利 率 品 种 收 益 有 所 上 行 目 前, 金 融 债 收 益 率 曲 线 平 坦 经 济 低 迷 有 利 于 长 期 品 种 下 行, 十 年 期 金 融 债 保 持 在 4% 附 近, 资 金 面 虽 较 前 期 有 所 放 松 但 资 金 价 格 较 高, 制 约 短 期 品 种 收 益 继 续 下 行 短 期 来 看, 跨 年 后, 机 构 又 面 临 准 备 金 上 缴 以 及 春 节 节 日 效 应 下 的 旺 盛 资 金 需 求, 同 时 1 月 份 为 传 统 信 贷 需 求 旺 季, 资 金 面 将 承 受 一 定 压 力, 制 约 短 端 利 率 下 行 同 时, 央 行 调 整 一 般 存 款 口 径 后, 有 利 于 银 行 放 贷, 此 外 周 五 利 率 品 种 在 股 市 持 续 上 涨 后 出 现 一 定 幅 度 调 整, 预 期 短 期 内 利 率 品 种 或 维 持 震 荡 行 情 上 周 央 行 继 续 暂 停 投 放 资 金 央 行 上 周 继 续 暂 停 了 正 回 购 操 作, 上 周 公 开 市 场 无 逆 回 购 到 期 因 此 上 周 央 行 公 开 市 场 操 作 零 投 放 资 金 由 于 财 政 存 放 投 放 不 及 预 期, 资 金 利 率 小 幅 上 行 截 止 年 末 最 后 一 个 交 易 日,1 天 回 购 和 7 天 回 购 的 加 权 平 均 利 率 分 别 为 3.7563% 和 5.0728%, 较 前 周 末 上 行 32BP 和 34BP 同 业 存 款 方 面, 受 线 上 资 金 收 紧 影 响, 同 业 存 款 价 格 有 所 上 行, 股 份 制 银 行 同 业 存 款 一 个 月 价 格 上 行 到 5.60% 左 右, 三 个 月 期 限 资 金 价 格 上 行 到 5.50% 左 右, 半 年 期 限 资 金 价 格 维 持 在 5.0% 左 右, 一 年 期 资 金 价 格 在 4.90% 左 右 利 差 ( 国 开 - 国 债 ) 上 周 末 (%) 前 周 末 (%) 变 化 (BP) 6 个 月 0.7913 0.7613 +3 1 年 0.6944 0.7416-5 3 年 0.5953 0.5261 +7 5 年 0.5619 0.4992 +6 7 年 0.4815 0.4935-1 10 年 0.4706 0.4186 +5 由 于 前 期 新 股 申 购, 央 行 通 过 SLO 形 式 向 市 场 提 供 流 动 性, 随 着 SLO 到 期, 但 财 政 投 放 不 及 预 期, 上 周 年 末 最 后 三 个 交 易 日, 资 金 面 及 资 金 价 格 较 前 期 有 所 收 紧, 各 期 限 资 金 价 格 均 出 现 一 定 幅 度 上 行 本 周 是 2015 年 新 年 第 一 周, 我 们 认 为, 在 月 初 缴 准 和 跨 年 资 金 集 中 到 期 情 况 下, 资 金 面 有 收 紧 迹 象, 资 金 价 格 易 上 难 下 信 用 债 券 : 布 局 开 年, 积 极 配 置 上 周 央 行 未 进 行 任 何 公 开 市 场 操 作, 考 虑 到 没 有 正 逆 回 购 到 期, 全 周 公 开 市 场 继 续 零 投 放 截 止 12 月 31 日, 隔 夜 加 权 平 均 回 购 利 率 为 3.76%, 较 上 期 上 行 约 32bps, 七 天 加 权 平 均 回 购 利 率 为 5.07%, 较 上 期 上 行 约 34bps

公 开 市 场 操 作 单 位 : 亿 元 上 周 前 一 周 总 回 笼 量 0 0 到 期 投 放 量 0 0 净 投 放 / 回 笼 量 0 0 收 益 率 (%) 期 限 上 周 末 前 周 末 变 化 (bp) 1D 3.7563 3.4373 +32 7D 5.0728 4.7340 +34 14D 6.0119 5.5597 +45 21D 6.9478 6.0505 +90 1M 5.7483 5.4172 +33 一 级 市 场 方 面, 上 周 只 有 三 个 交 易 日, 利 率 债 和 信 用 总 发 行 量 为 231.6 亿 元, 净 融 资 为 -412.85 亿 元, 信 用 债 全 周 发 行 166.6 亿 元, 由 于 到 期 了 量 较 少, 净 融 资 额 为 -438 亿 元 企 业 债 方 面, 上 周 共 发 行 了 五 只 城 投 债, 根 据 发 行 利 率 观 察 市 场 情 绪 有 所 好 转, 由 中 投 保 担 保 的 AA/AA+ 的 准 格 尔 旗 国 资 发 行 利 率 为 6.54%, 同 样 是 由 中 投 保 担 保 的 AA-/AA+ 的 浙 江 省 新 昌 县 投 资 发 展 公 司 发 行 利 率 为 6.95% 二 级 市 场 方 面, 临 近 元 旦, 债 券 市 场 成 交 较 为 清 淡, 利 率 债 窄 幅 震 荡 总 体 来 看, 短 端 以 下 行 为 主, 国 债 长 端 有 分 化, 国 开 债 长 端 以 上 行 为 主 目 前, 国 开 债 收 益 率 曲 线 极 度 平 坦 化,1 年 期 和 10 年 期 品 种 利 差 仅 为 14bps, 而 1 年 期 和 3 年 期 之 间, 5 年 期 7 年 期 和 10 年 期 之 间 的 利 差 水 平 已 经 接 近 于 0 信 用 债 以 平 坦 化 下 行 为 主,AAA 评 级 短 融 下 行 1bp,3 年 和 5 年 中 票 下 行 5bps,AA+ 评 级 品 种 下 行 幅 度 在 5bps 至 6bps 之 间,AA 评 级 品 种 下 行 幅 度 在 6bps 至 7bps 之 间 城 投 债 方 面, 市 场 的 负 面 情 绪 略 有 好 转, 伴 随 一 级 市 场 发 行 利 率 和 投 标 倍 数 的 稳 定, 二 级 市 场 收 益 率 有 所 下 行,5 年 期 和 7 年 期 AA 评 级 无 担 保 城 投 债 分 别 下 行 8.49bps 和 2bps 至 6.35% 和 6.57% 的 水 平 经 济 方 面, 上 周 公 布 的 12 月 中 采 PMI 为 50.1, 连 续 6 个 月 下 滑 并 创 下 18 个 月 以 来 的 新 低, 意 味 着 制 造 业 景 气 度 依 然 低 迷, 经 济 增 长 动 能 不 足 从 分 项 上 看,12 月 新 订 单 下 滑, 新 出 口 订 单 回 升 表 明 内 需 较 差 外 需 改 善, 生 产 指 数 较 11 月 回 落 0.3%, 与 发 电 耗 煤 增 速 负 增 长 相 印 证 12 月 原 材 料 库 存 继 续 回 落 但 产 成 品 库 存 回 升 显 示 未 来 去 库 存 压 力 有 所 上 升 银 行 间 利 率 债 和 短 融 中 票 估 值 收 益 率 期 限 / 评 级 1 年 3 年 5 年 7 年 10 年 国 债 收 益 率 3.2586 3.3631 3.5126 3.6055 3.6219 金 融 债 收 益 率 3.9530 3.9584 4.0745 4.0870 4.0925 AAA 4.7192 4.7277 4.8525 AA+ 5.2692 5.2777 5.4125 AA 5.6292 5.6777 5.8925 AA- 3.2586 3.3631 3.5126 3.6055 3.6219 近 日 有 多 方 面 的 数 据 显 示 930 房 贷 放 松 以 来, 全 国 房 地 产 销 量 明 显 恢 复,11 月 末 央 行 降 息 进 一 步 刺 激 了 市 场 的 成 交 热 情 申 万 数 据 表 明, 截 止 2014 年 12 月 25 日,12 月 全 国 一 手 房 成 交 同 比 上 涨 27%, 环 比 增 长 16% 而 一 线 城 市 当 中, 根 据 北 京 住 建 委 发 布 的 数 据,12 月 北 京 新 房 网 签 量 同 比 和 环 比 分 别 大 涨 72.92% 和 62.1%, 成 交 量 创 下 2009 年 12 月 以 来 的 新 高 我 们 倾 向 性 地 认 为 本 轮 销 量 的 反 弹 只 在 一 线 城 市 具 备 较 强 的 持 续 性, 全 国 范 围 内 由 于 库 存 已 经 处 于 历 史 高 位, 只 有 量 价 齐 升 才 能 带 动 投 资 需 求 的 恢 复, 但 二 三 线 城 市 不 具 备 这 样 的 基 础 尽 管 如 此, 还 是 需 要 对 房 地 产 进 行 更 为 密 切 的 跟 踪 另 一 方 面, 元 旦 假 期 期 间, 美 元 指 数 大 涨 约 1%, 一 举 突 破 91, 继 续 创 出 新 高, 欧 元 和 英 镑 下 跌 斜 率 更 为 陡 峭 虽 然 近 期 人 民 币 扛 住 了 美 元 的 大 幅 上 涨, 但 如 果 美 元 走 强 的 趋 势 不 改 变 ( 在 我 们 看 来, 全 球 分 化 加 剧 的 背 景 下, 这 种 趋 势 很 难 改 变 ), 人 民 币 贬 值 的 压 力 仍 然 较 大 伴 随 利 差 的 收 窄, 中 国 央 行 的 货 币 空 间 和 包 括 股 票 债 券 在 内 的 资 本 市 场 表 现 都 会 受 到 抑 制, 这 也 是 今 年 我 们 需 要 积 极 防 范 的 风 险

从 配 置 的 角 度, 刚 刚 经 历 过 流 动 性 冲 击 的 债 券 市 场 具 备 较 好 的 配 置 价 值, 目 前 收 益 率 曲 线 极 为 平 坦, 建 议 在 短 端 资 金 利 率 还 没 有 明 显 下 行 之 前, 积 极 配 置 短 久 期 信 用 债 国 开 债 5 年 7 年 和 10 年 期 品 种 收 益 率 基 本 没 有 区 别, 从 攻 防 角 度 出 发, 建 议 积 极 配 置 5 年 期 品 种 期 限 / 评 级 国 债 收 益 率 金 融 债 收 益 率 银 行 间 利 率 债 和 短 融 中 票 估 值 收 益 率 一 周 变 化 1 年 3 年 5 年 7 年 (bp) (bp) (bp) (bp) 10 年 (bp) -6.03-5.47-2.31 5.40-1.20-10.75 1.45 3.96 4.20 4.00 AAA -1.00-5.00-5.49 AA+ -5.00-6.00-5.49 AA -6.00-7.00-7.49 AA- -6.03-5.47-2.31 5.40-1.20 银 行 间 企 业 债 估 值 收 益 率 及 一 周 变 化 期 限 / 评 级 5 年 7 年 AA 无 担 保 企 业 债 6.3499 6.5660 一 周 变 化 -8.49-2.00 权 益 类 资 产 : 市 场 延 续 大 盘 强 势 小 盘 弱 势 的 特 征, 或 继 续 宽 幅 震 荡 12 月 22 日 至 12 月 31 日 期 间, 上 证 指 数 收 益 率 为 4.06%, 深 证 综 指 收 益 率 为 -3.44%, 沪 深 300 指 数 收 益 率 为 4.45%, 中 小 板 指 收 益 率 为 -3.65%, 创 业 板 指 收 益 率 为 -7.83% 2014 年 以 来, 上 证 指 数 收 益 率 为 52.87%, 深 证 综 指 收 益 率 为 33.80%, 沪 深 300 指 数 收 益 率 为 51.66%, 中 小 板 指 收 益 率 为 9.67%, 创 业 板 指 数 收 益 率 为 12.83% 香 港 市 场 方 面,12 月 22 日 至 12 月 31 日 期 间 ( 只 有 三 个 交 易 日 ), 恒 生 指 数 收 益 率 为 2.11%, 恒 生 国 企 指 数 收 益 率 为 5.13% 2014 年 以 来, 恒 生 指 数 收 益 率 为 1.28%, 恒 生 国 企 指 数 收 益 率 为 10.80% 美 国 市 场 方 面,12 月 22 日 至 12 月 31 日 期 间, 标 普 500 收 益 率 为 -0.57%, 纳 斯 达 克 收 益 率 为 -0.62%, 道 琼 斯 收 益 率 为 0.10% 2014 年 以 来, 标 普 500 收 益 率 为 11.39%, 纳 斯 达 克 收 益 率 为 13.40%, 道 琼 斯 收 益 率 为 7.52% 市 场 估 值 水 平 方 面, 根 据 WIND 口 径 统 计, 截 至 12 月 26 日, 上 市 公 司 总 数 2603 家, 总 市 值 40.96 万 亿,A 股 流 通 市 值 为 30.15 万 亿 元 全 部 A 股 的 市 净 率 为 2.13 倍, 市 盈 率 为 17.13 倍 ; 深 证 A 股 市 净 率 3.24 倍, 市 盈 率 36.53 倍 ; 沪 深 300 的 市 净 率 为 1.80 倍, 市 盈 率 为 12.45 倍 ; 中 小 板 市 净 率 为 3.56 倍, 市 盈 率 为 43.50 倍 ; 创 业 板 市 净 率 为 5.16 倍, 市 盈 率 为 66.62 倍 在 过 去 的 一 周,7 个 行 业 上 涨,21 个 行 业 下 跌 银 行 非 银 行 金 融 食 品 公 用 事 业 家 用 电 气 涨 幅 领 先, 涨 幅 在 5.58% 至 0.55% 之 间 ; 计 算 机 交 通 运 输 钢 铁 国 防 军 工 电 子 跌 幅 居 前, 涨 幅 介 于 -5.16% 至 -3.37% 之 间 在 过 去 一 个 月,19 个 行 业 上 涨,9 个 行 业 下 跌 非 银 行 金 融 建 筑 装 饰 银 行 钢 铁 公 用 事 业 涨 幅 居 前, 涨 幅 在 51.50% 至 21.62% 之 间 ; 电 子 轻 工 制 造 医 药 休 闲 服 务 计 算 机 涨 幅 落 后, 涨 幅 在 46.19% 至 18.10% 之 间 本 周 沪 深 市 场 宽 幅 震 荡, 先 暴 跌 后 暴 涨, 振 幅 220 余 点 ( 约 为 上 证 指 数 的 7%), 收 盘 创 出 本 轮 上 涨 以 来 的 新 高 我 们 的 观 点 与 前 期 保 持 一 致, 在 国 内 持 续 下 行 的 经 济 形 势 之 下, 中 央 政 府 将 采 取 刺 激 政 策 以 扶 助 国 内 经 济, 释 放 流 动 性, 致 力 于 降 低 全 社 会 利 率 水 平, 这 与 美 国 日 本 在 过 去 数 年 所 采 取 的 宏 观 经 济 政 策 大 同 小 异 在 A 股 投 资 者 的 动 物 精 神 被 激 发 出 的 背 景 之 下, 国 内 A 股 指 数 将 维 持 目 前 的 上 升 趋 势 从 美 国 和 日 本 的 历 史 股 票 指 数 的 波 动 情 况 去 看, 当 指 数 达 到 一 定 高 度 之 后,

全 部 A 股 沪 深 300 中 小 企 业 板 市 盈 率 变 化 对 照 图 将 出 现 较 为 剧 烈 的 震 荡 投 资 者 对 于 未 来 市 场 走 势 出 现 巨 大 分 歧, 基 本 面 缺 乏 有 效 的 支 撑, 但 是 流 动 性 的 源 源 不 断 的 供 给 将 支 撑 市 场 维 持 原 有 趋 势 目 前 A 股 市 场 呈 现 出 显 著 的 大 盘 强 小 盘 弱 的 特 征, 尤 其 以 所 谓 风 口 上 的 猪 的 行 业 银 行 证 券 保 险 一 路 一 带 概 念 等 强 势 行 业 表 现 最 好, 创 业 板 和 中 小 板 及 主 板 的 1200 余 支 中 小 盘 股 票 基 本 维 持 持 平 或 者 下 跌 这 种 市 场 运 行 趋 势 与 过 去 两 年 多 中 小 盘 强 势 大 盘 股 阴 跌 不 绝 的 情 况 形 成 了 鲜 明 的 对 照, 或 许 是 对 于 过 去 行 情 的 一 种 回 归 市 场 的 暴 涨 吸 引 了 更 多 的 社 会 资 金 涌 入 市 场, 市 场 成 交 量 将 继 续 维 持 在 远 高 于 历 史 均 值 的 水 平, 同 时 由 于 投 资 者 的 受 到 市 场 短 期 涨 跌 刺 激 的 影 响, 市 场 出 现 宽 幅 震 荡 的 概 率 逐 步 提 升 A 股 市 场 呈 现 出 典 型 的 索 罗 斯 所 说 的 正 反 馈 效 应, 没 有 人 知 道 会 持 续 多 久, 力 度 有 多 强 我 们 预 期, 在 经 济 形 势 越 差 的 情 况 下, 中 央 保 持 刺 激 的 力 度 可 能 就 越 强, 因 而 对 于 A 股 的 支 撑 作 用 也 越 强 短 期 大 涨 后 市 场 反 复 波 动 维 持 整 固, 中 期 内 改 革 预 期 和 刺 激 政 策 引 导 A 股 出 现 向 上 动 能 全 部 A 股 沪 深 300 中 小 企 业 板 市 净 率 变 化 对 照 图

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