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[Table_MainInfo] 更更新时间 2014-05-07 中国创联教育集团有限公司 (2371 HK) 公司报告评级无评级中国专业的在线网络培训平台公司简讯现价 (HK$) 0.345 目标价 (HK$) N/A 12 个月预期升幅 (%) N/A 市值. (HK$) 8.2 亿股价走势 2013 年年 8 月, 中国创联教育集团 ( 以下简称创联教育 ) 以初始估值为港币 1 亿 9,950 万的价格 ( 以估值调整结果为准 ) 完成了了对创联教育有限公司的全部股权的收购, 并以每股港币 0.21 元的发行行价支付给被收购方 9 亿 5 千万股优先股 ; 同时在 2012 年年 10 月 1 日到 2013 年年 12 月 31 日的时限内, 根据公司 2013 年年年年报收购公司已实现税后利利润 4 千万人民币或以上, 创联教育将再次按每股港币 0.21 元的价格支付给被收购方 9 亿 5 千万股优先股, 即最终收购价格为港币 3 亿 9,900 万创联的持股比例例在先后两次优先股的分配派发和转换之后分别为 29.5% 和 45.6% 支撑评级的要点 S 资料料来源 : 彭博中国领先的一站式网络在线教育平台, 已拥有 2,200,000 名注册用户 ; 占据了了一个高潜力力的在线教育市场 :i) 为中国的公务员和专业技术人员提供在线继续教育培训服务 ii) 为参加公务员考试和专业职称考试的应试者提供网上教育服务 iii) 为汽车行行业电力力行行业电子商务行行业的专业人士提供在线教育服务 ; 创联教育的专业的网络在线培训业务已获得政府和行行业协会的认可, 并与知名的行行业组织和行行业企业结成联盟我们的看法和估值 [Table_Author] 长江证券 ( 香港 ) 研究部赵颖楠 SFC 执业证书编号 BBS687 (86)755-88601570 elainazhao@cjsc.com.hk [Table_Author] 潘昊 SFC 执业证书编号 BBT506 (86)755-88601571 panhao @cjsc.com.hk 创联教育的专业的网络在线培训业务将会成为集团的核心业务其主要商业竞争优势在于创联教育与行行业监管机构的独家合作关系, 确保在线课程的质量量和认知度度我们预计其网络在线培训业务在 2014 2015 和 2016 年年的每股收益益分别为人民币 0.027 元 0.049 元 0.074 元对应培训业务市盈率率率分别为 10.2 倍 5.6 倍和 3.7 倍请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 12

创联教育的网络教育平台的基本情况创联在线教育平台业务概述通过协议控制模式 (VIE 结构 ), 创联教育在中国境内提供网络在线培训和教育方面的服务具体来说, 创联教育的网络教育平台是一个可支持超大规模用户数量量的网络服务平台 (http://www.chinahrt.com/), 通过此平台为各类培训机构组织和个人提供一站式的综合网络学习服务创联教育的业务可以分成三大种类, 即 i) 公务员培训和专业技术人员继续教育培训 ;ii) 行行业专业培训 ;iii) 专业考试培训表 1 阐明了了公司每个业务分类各自包括的网站平台 : 表 1: 每个业务分类包括的网络平台网络平台 1. 在线公务员继续教育培训 http://www.chinanet.gov.cn/ 2. 行行业专业培训 http://www.cahrt.com/ http://dljxjy.ncepu.edu.cn/ http://www.ecat.org.cn/ 3. 专业考试培训 http://www.exammm.com/, 创联教育集团网站业务模式总体来说, 创联教育电子学习平台是与业内权威机构合作开发的, 由这些机构提供内容 / 学习资料料, 而创联负责软件设计系统维护和产品推广方面的工作目标用户包括个人, 培训机构和企业对于机构客户, 创联教育一般会根据客户的特殊需求提供特制课程图 1 阐明了了创联教育的业务模式 : 图 1: 创联的商务模式请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 12

在线公务员和专业技术人员继续教育培训创联教育通过中国国家人事人才培训网 ( CHRT ) 这个平台提供在线公务员培训和专业技术人员继续教育培训服务 1 CHRT 为公务员和专业与技术人员提供在线课程 CHRT 是由创联教育与中国高级公务员培训中心 ( 中华人民共和国国家人力力资源和社会保障部的下属机构, 以下简称 CSC ) 合作经营的其中,CSC 持有 49% 的股份, 创联教育持有 51% 的股份 CHRT 提供的培训课程包括为取得额外的资格证书或作为保留留专业资格要求的在线继续教育培训课程图 2 展示的是 CHRT 网站首页的截图 : 图 2:CHRT 网站首页截图资料料来源 :http://www.chinanet.gov.cn/ CHRT 的商业模式 CHRT 的商业模式是 B2B CHRT 与培训机构 ( 即政府机构和国有企业 ) 签署合作协议, 为培训机构搭建和维护继续教育的网络学习平台这类合同的签约时效通常为 3 至 5 年年, 培训机构将督导和管理理其下辖培训学员通过 CHRT 平台以网络培训方式进行行法规规定的培训及继续教育课程 CHRT 平台上提供的课程大部分都都是由创联教育独立立开发并获得人社部认可的 CHRT 已经建立立了了一个大型课件库, 共计有超过 1200 门 7000 多课时的课程, 且均由来自政府部门, 大学和企业的知名专家讲解授课 CHRT 的收费标准是经由国家物价部门认可的 5 元 / 课时 / 人, 其中的 2.5 元归创联教育所有, 用来支付课件制作, 系统维护和市场推广费用相关法律律法规和政策根据中国公务员法和专业技术人员继续教育条例例等法律律法规和政策中共中央 2013-2017 全国干部教育培训规划中的规定, 公务员和专业技术人员每年年都都必须参加不不得低于规定的最低要求的专业培训根据不不同的职位, 最少的培训时间从 90 小时 / 年年到 110 小时 / 年年不不等, 其中网络培训课程不不得超过总数的 40% 由于继续教育项目是一个受政策驱动的项目, 绝大部分的培训开支是由政府财政预算资助的 1 专业技术人员, 指的是通过了了由国家人力力资源和社会保障部所组织的资格考试, 取得了了由人力力资源和社会保障部以及相关部门联合下发的资格证书, 在企业或事业单位从事专业技术工作的人员专业技术人员的类别包括工程师农牧师科研人员医师教师飞行行员船员经济师法律律顾问会计师统计师翻译图书馆员文博人员新闻出版人员律律师公证员播音员运动员艺术人员等等每一类别内又分为不不同等级以及不不同程度度的细化分类请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 12

需求巨大的在线教育市场如表 2 所示, 在过去几年年, 公务员和专业技术人员的数量量都都处于稳步增长的状态从 2008 年年到 2012 年年公务员的数量量每年年以 2% 的年年复合增长率率率的速度度在增长 ; 而专业技术人员的数量量从 2008 年年到 2012 年年则以 4% 的年年复合增长率率率的速度度在增长现在, 中国有超过 700 万的公务员和 5500 万的专业技术人员由此可见,CHRT 现仅开拓拓了了这个市场的一小部分 ( 目前创联教育拥有约 2,200,000 名注册用户 ), 未来还有更更大的市场有待开发表 2 阐明了了从 2008 年年到 2015 年年公务员和专业技术人员的人数统计 : 表 2: 从 2008 年年到 2015 年年公务员和专业技术人员的人数统计人数 ( 千 ) 2008 2009 2010 2011 2012 2013F 2014F 2015F 公务员 6,597 6,789 6,894 7,021 7,089 7,150 7,200 7,230 专业技术人员 46,900 48,760 55,000 55,300 55,504 55,700 56,000 56,200, 人力力资源社会保障部网站, 中国统计年年鉴在线公务员培训和专业技术人员继续教育培训服务是一个价值人民币 28 亿的潜在市场我们假设使用在线平台的专业培训比例例占 20%, 每人每课时收费 2.5 元, 一年年的培训时间总数为 90 小时 / 人, 那么基于 700 万的公务员和 5500 万的专业技术人员的规模, 整个市场的规模是約人民币 28 亿元如果我们假设 CHRT 的市场占有率率率为 10% 的话, 这预示着 CHRT 平台每年年可为集团带来人民币 2.8 亿元的销售收入表 3 阐明了了按不不同市场份额进行行估值的结果 : 表 3: 根据不不同市场份额估算的 CHRT 的收入估值公务员 (90 小时 700 万人 ) 市场份额市场规模 ( 小时数 ) 10% 20% 30% 10% 在线学员 63,000,000 6,300,000 12,600,000 18,900,000 20% 在线学员 126,000,000 12,600,000 25,200,000 37,800,000 30% 在线学员 189,000,000 18,900,000 37,800,000 56,700,000 专业技术人员 (90 小时 5,500 万人 ) 10% 在线学员 495,000,000 49,500,000 99,000,000 148,500,000 20% 在线学员 990,000,000 99,000,000 198,000,000 297,000,000 30% 在线学员 1,485,000,000 148,500,000 297,000,000 445,500,000 销售收入 (RMB) 10% 在线学员 139,500,000 279,000,000 418,500,000 20% 在线学员 279,000,000 558,000,000 837,000,000 30% 在线学员 418,500,000 837,000,000 1,255,500,000 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 12

行行业专业培训行行业专业培训服务是专为特别行行业设立立的网络学习平台 ; 通过与行行业的相关机构共同合作开发, 开拓拓个别专业市场的利利基市场汽车行行业从业人员的网络学习平台中国汽车人才培训网 ( 以下简称 CAHRT ) 是专为汽车行行业从业人员设计的网络培训平台 CAHRT 提供的课程可分为两大类 :i)b2b; 和 ii)b2c B2B 课程是为汽车企业提供特制的课程用来培训其在职员工 ;B2C 课程则是为汽车从业员及潜在的从业员所提供的覆盖不不同级别的汽车行行业证书和资格方面的考试培训表 4 提供了了 CAHRT 已提供和将要提供的课程 : 表 4:CAHRT 已经提供和将要提供的课程已提供的课程将要提供的课程技工汽车产品技工工程师汽车管理理工程师高级工程师汽车制造高级工程师专业工程师汽车材料料专业工程师 CAHRT 与行行业协会的独家合作关系 CAHRT 的 B2C 课程是与行行业的监管机构共同合作开发的, 从而保证了了课程内容的质量量和市场认可度度合作机构提供课程内容, 创联教育负责软件设计, 系统维护和管理理创联教育收取学费的 10%-20% 用来支付开销据管理理层介绍,B2C 平均一门课的学费大约是人民币 5,000 元, 即, 其中的 500 元 1,000 元归创联教育所有下面的表 5 提供了了 CAHRT 的合作方的背景介绍表 5:SAE-China 和 CATS 的介绍 SAE-China 中国汽车工程师协会于 1963 年年成立立, 是一个经中国科技协会认可的专业的汽车工程师专业资格证书机构是一个由行行业自愿组成的国内领先的学术机构和非营利利组织 CATS 中国汽车人才研究会于 2005 年年成立立, 是国内汽车行行业内一个主要的非营利利组织我们的观点汽车行行业以每年年平均两位数的增幅快速增长目前, 汽车及其相关行行业的在职员工超过 4 千万由于受训的员工无法跟上行行业迅速发展的步伐导致了了巨大的人才缺口 CAHRT 把握住了了市场机遇, 为在职的员工和潜在的从业人员提供了了方便便而有效的在线培训服务据我们测算, 如果我们假设有 50 万汽车从业人员使用 CAHRT 的服务 ( 市场占有率率率约合 1.25%), 以一门课人民币 500 元的分摊单价计算, 每年年则可产生人民币 2.5 亿元的销售收入请阅读最后评级说明和重要声明 5 / 12

电力力行行业从业人员的网络学习平台中国电力力行行业远程继续教育网 ( 以下简称 CEPICE ) 是专为电力力行行业的从业人员设计的网络学习平台 CEPICE 是和华北北电力力大学 ( 教育部直属的重点大学 ) 合作开发的创联教育收取电工班组长岗位知识培训和动力力电器工程师认证培训培训费的 50% 用来支付网站设计在线系统开发和维护的费用另外,CEPICE 提供的课程既包括电力力行行业的继续教育也包括专业资格考试培训表 6 展示了了 CEPICE 现在提供的课程及收费 : 表 6:CEPICE 现有课程课程学费 ( 人民币 ) 农电工岗位知识培训 200 电工班组长岗位知识培训 500 动力力电器工程师认证培训 1,200 电力力行行业专业知识继续教育 100 充分利利用和华北北电力力大学的合作关系电力力行行业是一个由国有企业高度度垄断的行行业华北北电力力大学的校理理事会成员包括行行业内最大的几家企业, 例例如 : 国家电网公司, 中国南方电网有限责任公司, 中国华能集团, 中国大唐集团, 中国华电集团公司, 中国国电集团公司和中国电力力投资集团这些企业与华北北电力力大学的关系可以有效地帮助创联教育以最少的投入开拓拓电力力行行业在线培训及学习市场我们的观点尽管电力力行行业的市场规模不不像其他平台所面向的市场那么大, 但是电力力行行业是一个独一无二的面向特定群体的市场, 市场竞争小目前, 电力力行行业有在职人员约 350 万人如果我们假设农电工的人数和电工班组长的人数分别为约 120 万和约 40 万, 每年年有约 2 万人参加动力力电器工程师认证考试且电力力行行业的全部在职员工使用在线学习的方式进行行继续教育,CEPICE 的业务可产生約人民币 6.42 亿的年年收入表 7 是电力力行行业在线学习市场估算的明细 : 表 7: 电力力行行业从业人员培训市场的商业潜力力培训课程培训人数创联教育的培训收费市场规模 ( 人民币 ) 农电工岗位知识培训 1,200,000 150 180,000,000 电工班组长岗位知识培训 400,000 250 100,000,000 动力力电器工程师认证培训 20,000 600 12,000,000 电力力行行业专业知识继续教育 3,500,000 100 350,000,000 总计 642,000,000 请阅读最后评级说明和重要声明 6 / 12

即将开通的电子商务行行业的网络学习平台经国家政府机构批准, 创联教育在全国电子商务应用人才培训认证项目中独家享有开发正式认可的网络学习平台的权利利 ( 电子商务项目 ) 建立立电子商务项目的目的包括 : 1. 组织地方干部学习与电子商务相关的知识 2. 为电子商务企业培养合资格的人才 3. 与大专院校合作在在校学生中开展电子商务方面的培训项目 4. 优化全国电子商务应用人才标准和认证体系电子商务培训平台的业务发展我国电子商务已经进入全面的应用和高速发展时期, 相对应的这方面从业人员和管理理人员真正是急需紧缺 ( 由人社部, 财政部, 科技部, 教育部, 中科院 5 部委印发的专业技术人才知识更更新工程实施方案中明确了了电子商务等 9 个现代服务业领域列列入国家的重大工程中的急需紧缺人才培养项目将予以大力力扶持, 其中就包括电子商务领域的人才 ) 根据商务部发布的中国电子商务报告显示 :2012 年年, 我国电子商务持续快速发展, 交易易总额达到约 8.1 万亿元, 同比增长 31.7%, 增速约为当年年国内生产总值增长的 4.1 倍我国电子商务的交易易额从 2006 年年的约 1.5 万亿元到去年年的约 8.1 万亿元, 几乎是以每年年 100% 的速度度递增, 发展速度度世界最快根据中国电子商务研究中心的报告显示, 2013 年年中国的电子商务企业将达到 4 万家左右我国拥有 3,000 多万家中小企业, 将有半数以上尝试发展电子商务未来五年年, 我国涉及电子商务行行为的企业, 预测将达到 1,500 万家左右而相配套的从业人员需求,2013 年年预计将达到約 1,650 万人左右图 3 是全国电子商务应用人才培训认证项目网站的首页截图 : 图 3: 全国电子商务应用人才培训认证项目网站的首页截图资料料来源 :http://www.ecat.org.cn/ 我们的观点目前, 电子商务项目平台预计覆盖两类考试培训 :1) 电子商务从业人员认证考试 ;2) 电子商务管理理人才培训在线电子商务培训平台于 2013 年年 11 月 9 日正式开通, 这些都都是国家职业技能认证培训, 今后电商从业人员将持证上岗和优先持证应聘就业我们相信创联教育将会是电子商务在线教育市场的主导者和领跑者据我们测算, 电子商务培训业务将在 2014 和 2015 年年为带来約 880 万和約 1,800 万人民币的收益益, 详见表 11 请阅读最后评级说明和重要声明 7 / 12

专业考试培训成立立于 2013 年年 6 月的 Exammm.com 是一个在线教育平台, 目标客户是那些准备参加诸如 i) 国家公务员考试 ;ii) 地方公务员考试 ; iii) 职称资格考试 ;iv) 职业资格考试此类考试的应试者们 Exammm.com 的课程可以分为两个部分 :i) 公务员系列列和 ii) 企业系列列公务员系列列是为公务员招募考试而准备的网络课程 ; 企业系列列是为职称和职业资格考试提供辅导的网络课程与行行业协会的独家合作关系同样的, 公务员系列列的课程是在和中国高级公务员培训中心独家合作的基础之上开发的, 保证了了课件内容的质量量和课件的认知度度企业系列列所覆盖的职称 / 职业资格考试均由中华人民共和国人力力资源和社会保障部组织和监管, 具体考试类型包括 : 银行行从业人员资格考试, 证券从业人员资格考试 ; 职称考试, 建筑师资格考试和注册税务师考试所有这些考试的学习资料料都都由合作内容供应商提供表 8 总结了了 Exammm.com 现已提供的网上课程和课件的内容合作供应商 : 表 8:Exammm.com 提供的网上课程种类课程课程来源公务员系列列公务员考试公共机构考试警员招募考试社会工作人员考试自主开发 ( 中国高级公务员培训中心认可 ) 企业系列列银行行从业人员资格考试证券从业人员资格考试常青藤教育与顾问 GPST 汉语教师资格认证考试,GPST 学前班教师资格全球专业人才认证考试中心考试不不断增长的对 Exammm.com 的服务需求如表 9 所示, 公务员考试的应试者人数以 16% 的复合年年均增长速度度从 2008 年年的約 770,000 人增加到了了 2012 年年的約 1,380,000 人另一方面, 参加 Exammm.com 平台上面向企业类的考试的应试者人数从 2008 年年的約 2,800,000 人增长到 2012 年年的約 5,000,000 人, 复合年年均增长率率率为 15% 我们相信中国的专业技术人员的迅速增长和在线学习人数的增长会成为 Exammm.com 业务增长的一个主要催化剂表 9:Exammm.com 平台从 2008 年年到 2015 年年国家公务员和专业技术人员考试应试者人数统计 ( 考试应试者人数 ) 2008 2009 2010 2011 2012 2013F 2014F 2015F 公务员考试应试者 770,000 920,000 900,000 1,330,000 1,380,000 1,400,000 1,450,000 1,500,000 警员考试应试者 430,000 550,000 920,000 1,200,000 1,250,000 1,300,000 1,350,000 1,400,000 建筑师资格考试应试者 490,000 420,000 320,000 1,420,000 1,040,000 1,000,000 1,000,000 1,000,000 助理理建筑师资格考试应试者 900,000 990,000 1,140,000 1,160,000 1,340,000 1,300,000 1,300,000 1,300,000 银行行从业人员资格考试应试者 430,000 410,000 360,000 440,000 470,000 450,000 450,000 450,000 社会工作者考试应试者 130,000 80,000 70,000 80,000 100,000 120,000 150,000 170,000 公共机构考试应试者 450,000 370,000 600,000 730,000 750,000 850,000 950,000 1,000,000 请阅读最后评级说明和重要声明 8 / 12

Exammm.com 将要开发的新服务据管理理层介绍,Exammm.com 将在 2014 年年开通网络考试练习系统在此系统的 2 建设上, 创联教育得到了了国家人事考试中心的支持网络考试练习系统是为学员提供模拟考试题库, 通过与国家人事考试中心的合作关系,Exammm.com 可以取得过往所举行行考试的试卷及原题, 从而提高 Exammm.com 所提供的模拟考试的质量量这个系统将可以在 PC 端和移动终端 ( 如智能电话平板电脑等 ) 上运行行目前, 创联集团拟定的收费标准为一个题库练习收费 100 元 Exammm.com 的市场潜力力据管理理层介绍,Exammm.com 上的培训课程的学费在人民币 400 到 1,880 之间不不等其中, 学费的 10% - 20% 是归创联教育所有用来支付软件设计系统维护和市场推广方面的费用如果我们假设 i) 20% 的应试者采用在线学习的方式 ; ii) 市场占有率率率是 10%; iii) 每门课平均学费是 800 元, 则 Exammm.com 将产生约人民币 2 千 5 百万元的年年销售收入表 10 为根据不不同市场份额的 Exammm.com 的估值 : 表 10: 根据不不同市场份额的 Exammm.com 的估值人数市场份额 5% 10% 15% 公务员系列列 10% 在线学员 140,000 7,000 14,000 21,000 20% 在线学员 280,000 14,000 28,000 42,000 30% 在线学员 420,000 21,000 42,000 63,000 企业系列列 10% 在线学员 502,000 25,100 50,200, 75,300 20% 在线学员 1,004,000 50,200 100,400 150,600 30% 在线学员 1,506,000 75,300 150,600 225,900 课程平均单价 (RMB) 800 纳入的收入 (20%) 160 市场潜力力 (RMB) 10% 在线学员 5,136,000 10,272,000 15,408,000 20% 在线学员 10,272,000 20,544,000 30,816,000 30% 在线学员 15,408,000 30,816,000 46,224,000 2 国家人事考试中心是一个直属于国家人力力资源和社会保障部的事业单位, 该中心负责承担了了国家行行政机关公务员录用考试以及国家统一的专业技术资格考试的考务工作, 这些工作包括命题编写有关考试大纲及教材考务组织管理理考试信息数据采集等请阅读最后评级说明和重要声明 9 / 12

我们的观点和估值创联教育的在线教育平台业务捕捉到了了中国飞速发展的电子网络学习市场创联教育提供的在线培训平台是一个面向特定客户群体的竞争小的市场为公务员和专业技术人员提供在线继续教育服务和提供公务员和职称等考试的考前准备课程该市场具备一定的独特性, 培训课程的敏感度度决定了了这个市场有着较高的准入壁垒在我们看来, 创联教育的商业模式的主要商业竞争优势在于与行行业监管机构的合作关系, 创联教育可以此确保其在线课程的质量量和认知度度, 并以最少的投入开拓拓市场基于表 11 中的假设, 如果我们假设净利利润率率率是 40% 的话, 电子学习业务在 2014 年年可产生約人民币 64.4 百万元的纯利利润,2015 年年为約人民币 116.0 百万元这意味着, 在 2014 年年 4 月 28 日收盘价格每股港币 0.345 元,2014 年年和 2015 年年的对应市盈率率率分别为 10.2 倍和 5.6 倍表 11 给出了了创联教育集团的财务预测 : 表 11: 创联教育商业估值假设 2014F 2015F 2016F CHRT - 公务员 7,200,000 7,230,000 7,300,000 - 专业技术人员 56,000,000 56,200,000 56,400,000 CAHRT - 汽车及相关人员和应试者 4,080,000 4,160,000 4,200,000 CEPICE - 农电工受训者 1,200,000 1,200,000 1,200,000 - 电工班组长受训者 400,000 400,000 400,000 - 动力力电器工程师受训者 20,000 20,000 20,000 - 电力力专业知识继续教育受训者 3,500,000 3,500,000 3,500,000 E-commerce certification - 独立立招生 12,000 30,000 33,000 - 合作招生 40,000 60,000 66,000 Exammm.com - 公务员系列列考试应试者 1,450,000 1,500,000 1,550,000 - 企业系列列考试应试者 5,200,000 5,320,000 5,400,000 在线学员占总体比率率率 12% 15% 15% 创联的市场份额 7% 10% 15% 收入预测 (RMB) 2014F 2015F 2016F CHRT ASP - 公务员 225 13,608,000 24,401,250 36,956,250 - 专业技术人员 225 105,840,000 189,675,000 285,525,000 CAHRT - 汽车及相关人员和应试者 500 17,136,000 31,200,000 47,250,000 CEPICE - 农电工受训者 150 1,512,000 2,700,000 4,050,000 - 电工班组长受训者 250 840,000 1,500,000 2,250,000 - 动力力电器工程师受训者 600 100,800 180,000 270,000 - 电力力专业知识继续教育受训者 100 2,940,000 5,250,000 7,875,000 E-commerce certification - 独立立招生 400 40,320 180,000 297,000 - 合作招生 100 33,600 90,000 148,500 Exammm.com - 公务员系列列考试应试者 340 4,141,200 7,650,000 11,857,500 - 企业系列列考试应试者 340 14,851,200 27,132,000 41,310,000 总计 161,043,120 289,958,250 437,789,250 请阅读最后评级说明和重要声明 10 / 12

净利利润 30% 净利利润率率率 48,312,936 86,987,475 131,336,775 40% 净利利润率率率 64,417,248 115,983,300 175,115,700 50% 净利利润率率率 80,521,560 144,979,125 218,894,625 每股收益益 * (RMB) 30% 净利利润率率率 0.020 0.037 0.055 40% 净利利润率率率 0.027 0.049 0.074 50% 净利利润率率率 0.034 0.061 0.092 在每股价格 HK$0.345 下的 P/E 30% 净利利润率率率 13.5x 7.5x 5.0x 40% 净利利润率率率 10.2x 5.6x 3.7x 50% 净利利润率率率 8.1x 4.5x 3.0x * 按截至 2014 年年 3 月 31 日 2,369,022,578 已发行行股数计算权益益披露露 : 长江证券融资 ( 香港 ) 有限公司于 2013 年年 6 月担任中国创联教育集团有限公司 ( 以前被称为 : 中国东方文化集团有限公司 ) ( 股票代码 :2371 HK) 之有关收购 HOUSDEN HOLDINGS LIMITED 全部已发行行股本, 发行行优先股及持续关联交易易的财务顾问请阅读最后评级说明和重要声明 11 / 12

免责声明本报告的作者是基于独立立客观公正和审慎的原则制作本研究报告本报告的信息均来源于公开资料料, 本公司对这些信息的准确性和完整性不不作任何保证, 也不不保证所包含信息和建议不不发生任何变更更本公司已力力求报告内容的客观公正, 但文中的观点结论和建议仅供参考, 不不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断报告中的信息或意见并不不构成所述证券的买卖出价或征价, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关本公司及作者在自身所知情范围内, 与本报告中所评价或推荐的证券不不存在法律律法规要求披露露或采取限制静默措施的利利益益冲突本报告版权仅仅为本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处为长江证券经纪 ( 香港 ) 有限公司, 且不不得对本报告进行行有悖原意的引用删节和修改刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的, 应当注明本报告的发布人和发布日期, 提示使用证券研究报告的风险未经授权刊载或者转发本报告的, 本公司将保留留向其追究法律律责任的权利利规范性披露露本研究报告的分析师或其有联系者并无担任此报告提到的上市公司的董事或高级人员本研究报告的分析师或其有联系者并无拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益益投资评级说明行行业评级报告发布日后的 12 个月内行行业股票指数的涨跌幅度度相对同期恒生指数的涨跌幅为基准, 投资建议的评级标准为 : 看好 : 相对表现优于市场中性 : 相对表现与市场持平看淡 : 相对表现弱于市场公司评级报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度度相对同期恒生指数的涨跌幅为基准, 投资建议的评级标准为 : 推荐 : 相对恒生指数涨幅大于 10% 谨慎推荐 : 相对恒生指数涨幅在 5% ~10% 之间中性 : 相对恒生指数涨幅在 -5% ~5% 之间减持 : 相对恒生指数涨幅小于 -5% 无投资评级 : 由于我们无法获取必要的资料料, 或者公司面临无法预见结果的重大不不确定性事件, 或者其他原因, 致使我们无法给出明确的投资评级长江证券控股 ( 香港 ) 有限公司 CHANGJIANG Securities Brokerage(HK)Limited 地址 : 香港中环皇后大道中 183 号中远大厦 19 搂网址 :www.cjsc.com.hk 请阅读最后评级说明和重要声明 12 / 12