1 公 司 背 景 公 司 研 究 彩 虹 股 份 成 立 于 1992 年 7 月, 实 际 控 制 人 为 彩 虹 集 团 率 属 于 国 资 委, 公 司 一 直 致 力 于 彩 管 及 相 关 业 务 的 发 展 壮 大, 经 过 最 近 几 年 的 研 发 突 破, 并 逐 步 形 成 了

英 大 证 券 研 究 所 研 究 报 告 公 司 研 究 报 告 日 期 :2010 年 8 月 25 日 基 础 数 据 总 股 本 ( 百 万 股 ) 736.76 流 通 A 股 ( 百 万 股 ) 418.03 公 司 评 级 所 属 行 业 公 司 股 价 投 资 评 级 公 司 市 场 表 现 电 子 元 器 件 1 8. 4 0 元 增 持 彩 虹 股 份 (600707 600707) 调 研 报 告 迈 向 高 端, 彩 虹 再 现 报 告 概 要 : 近 日, 我 们 调 研 了 彩 虹 股 份, 与 公 司 管 理 层 就 公 司 主 营 业 务 现 状 增 发 项 目 的 进 展 进 行 了 沟 通 和 交 流 传 统 业 务 恢 复 增 长 态 势 公 司 披 露 2010 年 中 报 显 示 上 半 年 实 现 营 业 收 入 702.87 百 万 元, 同 比 增 长 12.37%, 实 现 净 利 润 10.99 百 万 元 ; 且 收 入 来 源 均 来 自 公 司 CRT 彩 管 业 务, 产 能 利 用 率 以 及 市 场 占 有 率 双 升, 国 内 市 场 占 有 高 达 38.2%, 稳 居 国 内 第 一, 国 际 市 场 占 有 率 达 17.2%, 传 统 业 务 扭 亏 为 盈 随 着 液 晶 面 板 对 CRT 的 加 速 替 代, 公 司 CRT 彩 管 业 务 也 将 逐 步 推 出, 短 期 内 的 盈 利 主 要 得 益 于 经 济 危 机 部 分 厂 商 退 出 市 场 占 有 率 得 以 提 升, 稳 定 了 公 司 的 现 金 流 新 业 务 收 益 的 首 次 确 认 主 要 集 中 在 2011 年 公 司 第 一 条 玻 璃 基 板 生 产 线 产 能 约 在 52 万 片 / 年, 公 司 通 过 非 公 开 募 集 投 产 10 条 基 板 生 产 线, 包 括 原 有 一 条 试 验 线 以 及 自 主 投 产 的 2 条 生 产 线, 一 共 拟 投 产 13 条 玻 璃 基 板 线, 其 中 目 前 已 经 量 产 的 一 条, 预 计 三 季 度 陆 续 有 3 条 陆 续 点 火, 从 点 火 到 量 产 大 概 有 2-3 个 月 的 时 间, 故 认 为 玻 璃 基 板 业 务 主 要 首 次 实 现 收 益 主 要 集 中 在 2011 年,2010 年 主 要 只 是 第 一 条 玻 璃 基 板 试 验 线 的 小 规 模 量 产 ; OLED 业 务 一 期 项 目 厂 房 施 工 已 全 面 完 成, 动 力 设 备 已 经 进 行 调 试, 预 计 10 月 份 开 始 试 生 产, 年 产 能 1,200 万 片 相 关 报 告 玻 璃 基 板 价 格 自 2009 年 起 需 求 逐 步 增 加, 根 据 DisplaySearch 最 新 一 季 TFTLCD 玻 璃 基 板 出 货 与 预 测 报 告 指 出,2009 年 TFTLCD 玻 璃 基 板 出 货 面 积 达 2 亿 4 千 2 百 万 平 方 公 尺, 同 时 预 估 今 年 将 较 去 年 成 长 15%, 价 格 也 有 望 持 续 上 涨 公 司 目 前 主 要 生 产 0.7mm 厚 度 的 玻 璃 基 板, 同 时 也 突 破 了 0.63mm 和 0.5mm 厚 度 玻 璃 基 板 的 工 艺, 玻 璃 基 板 目 前 是 产 品 厚 度 越 薄 要 求 的 工 艺 越 高, 价 格 也 就 越 贵 基 于 玻 璃 基 板 良 品 率 的 维 持 在 70% 以 上, 我 们 预 计 2010-2012 年 主 营 业 收 入 16.48 26.56 以 及 40.45 亿 元, 净 利 润 为 73.48 509.36 1023.64 百 万 元,EPS 为 0.10 0.69 和 1.39 元, 对 应 目 前 股 价 PE 分 别 为 168.4 26.67 和 13.45 倍, 目 前 估 值 偏 高 但 是 公 司 对 于 玻 璃 基 板 技 术 的 突 破 产 能 的 扩 张, 首 次 关 注 给 予 增 持 评 级 IT 通 信 行 业 研 究 员 姓 名 : 费 瑶 瑶 执 业 证 书 编 号 :S0990209080062 Email:feiyy@vsun.com 风 险 揭 示 :1 下 游 需 求 受 制 于 康 宁 垄 断 地 位, 存 在 不 及 预 期 的 风 险 ; 2 玻 璃 基 板 的 高 毛 利 率 是 依 赖 其 技 术 壁 垒, 国 内 河 北 东 旭 于 投 建 两 条 玻 璃 基 板 并 于 近 日 已 经 点 火, 且 康 宁 以 及 旭 硝 子 近 日 宣 布 在 中 国 建 玻 璃 基 板 的 生 产 线, 竞 争 加 剧 可 能 导 致 玻 璃 基 板 毛 利 率 的 下 滑 ;3 面 板 行 业 的 强 周 期 性, 随 着 宏 观 经 济 的 波 动, 可 能 存 在 面 板 企 业 缩 量 减 产 进 而 影 响 的 玻 璃 基 板 的 需 求 下 滑, 景 气 度 下 降 ;4 短 期 估 值 偏 高 的 风 险 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分

1 公 司 背 景 公 司 研 究 彩 虹 股 份 成 立 于 1992 年 7 月, 实 际 控 制 人 为 彩 虹 集 团 率 属 于 国 资 委, 公 司 一 直 致 力 于 彩 管 及 相 关 业 务 的 发 展 壮 大, 经 过 最 近 几 年 的 研 发 突 破, 并 逐 步 形 成 了 包 括 彩 色 显 像 管 OLED 业 务 和 TFT-LCD 玻 璃 基 板 业 务 等 三 大 主 业 公 司 本 次 发 行 募 集 资 金 全 部 用 于 增 资 陕 西 彩 虹 电 子 玻 璃 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 电 子 玻 璃 公 司 ), 投 资 建 设 第 五 代 和 第 六 代 TFT-LCD 玻 璃 基 板 生 产 线, 预 计 对 电 子 玻 璃 公 司 资 35 亿 元, 电 子 玻 璃 公 司 又 拟 将 上 述 增 资 资 金 中 的 18 亿 元 和 5 亿 元 分 别 增 资 投 入 彩 虹 ( 合 肥 ) 液 晶 玻 璃 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 合 肥 液 晶 公 司 ) 彩 虹 ( 张 家 港 ) 平 面 显 示 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 张 家 港 显 示 公 司 ), 用 于 上 述 两 公 司 高 世 代 TFT-LCD 玻 璃 基 板 项 目 的 建 设 通 过 增 资 公 司 并 取 得 了 电 子 玻 璃 公 司, 公 司 将 分 享 业 绩 的 液 晶 玻 璃 基 板 业 务 的 需 求 空 间 图 1: 彩 虹 股 份 增 发 后 股 权 结 构 国 务 院 国 有 资 产 监 督 管 理 委 员 会 100% 彩 虹 集 团 公 司 75% 彩 虹 集 团 电 子 股 份 有 限 公 司 (00438.HK) 6.81% 12.06% 23.36% 彩 虹 显 示 器 件 股 份 有 限 公 司 (600707.SH) 90.21% 陕 西 彩 虹 电 子 玻 璃 有 限 公 司 司 0.28% 99.72% 彩 虹 ( 合 肥 ) 液 晶 玻 璃 有 限 公 司 97.75% 彩 虹 ( 张 家 港 ) 平 板 显 示 有 限 公 司 数 据 来 源 : 公 司 公 告, 英 大 证 券 研 究 所 1.1 传 统 业 务 逐 步 走 出 危 机, 稳 定 公 司 现 金 流 公 司 目 前 主 营 主 要 来 自 于 传 统 彩 管 业 务 的 生 产 和 销 售, 受 2008 年 金 融 危 机 影 响 以 及 液 晶 电 视 对 传 统 CRT 电 视 的 加 速 替 代,2009 年 公 司 主 营 业 务 大 幅 下 滑, 连 续 5 个 季 度 出 现 亏 损 2009 年 度 对 CRT 生 产 线 设 备 计 提 资 产 减 值 准 备 4.805 亿 元, 本 次 计 提 前 固 定 资 产 账 面 价 值 为 7.94 亿 元, 其 中 CRT 生 产 线 设 备 为 5.78 亿 元, 本 次 计 提 后 为 9790.84 万 元, 计 提 比 例 高 达 83.07%, 理 清 公 司 资 产 结 构, 有 利 于 公 司 大 力 开 拓 新 业 务 但 是 随 着 宏 观 经 济 面 的 回 暖, 以 及 在 液 晶 对 传 统 CRT 电 视 替 代 过 程 中 部 分 厂 商 的 退 出, 公 司 盈 利 逐 步 回 暖, 在 不

考 虑 计 提 减 值 准 备 影 响, 实 际 上 传 统 业 务 在 2009 年 底 逐 步 走 出 了 危 机 随 着 公 司 主 营 逐 步 向 液 晶 面 板 核 心 材 料 玻 璃 基 板 和 下 一 代 显 示 技 术 OLED 调 整, 以 及 液 晶 对 CRT 替 代 的 不 可 逆 转, 传 统 业 务 对 公 司 盈 利 的 贡 献 逐 步 下 滑, 但 有 利 于 稳 定 公 司 现 金 流 图 2:2008Q1-2010Q1 单 季 度 公 司 营 业 收 入 和 净 利 润 数 据 来 源 :Wind, 英 大 证 券 研 究 所 1.2 玻 璃 基 板 主 业 凸 显, 定 向 增 发 促 使 产 能 扩 展 公 司 定 向 增 发, 通 过 注 资 取 得 电 子 玻 璃 公 司 的 控 股 地 位, 将 分 享 TFT-LCD 玻 璃 基 板 的 需 求 空 间 其 中 对 电 子 玻 璃 公 司 资 35 亿 元, 电 子 玻 璃 公 司 又 拟 将 上 述 增 资 资 金 中 的 18 亿 元 和 5 亿 元 分 别 增 资 投 入 合 肥 液 晶 公 司 张 家 港 显 示 公 司, 用 于 上 述 两 公 司 高 世 代 TFT-LCD 玻 璃 基 板 项 目 的 建 设 通 过 控 股 电 子 玻 璃 公 司 合 肥 液 晶 公 司 以 及 张 家 港 显 示 公 司, 彩 虹 股 份 已 经 突 破 了 液 晶 面 板 的 核 心 材 料, 逐 步 分 享 三 个 产 业 基 地 TFT-LCD 玻 璃 基 板 产 能 扩 展 的 收 益 电 子 玻 璃 公 司 成 立 于 2006 年 10 月 16 日, 公 司 主 要 生 产 经 营 液 晶 显 示 器 用 玻 璃 基 板 产 品, 由 彩 虹 集 团 公 司 发 起, 由 彩 虹 集 团 公 司 四 川 长 虹 电 器 股 份 有 限 公 司 及 41 位 自 然 人 股 东 共 同 出 资 组 建 ; 但 是 通 过 本 次 注 资, 彩 虹 股 份 取 得 了 该 公 司 的 控 股 地 位 电 子 玻 璃 公 司 首 期 投 资 8.34 亿 元 于 2008 年 9 月 8 日 建 设 成 国 内 第 一 条 拥 有 自 主 知 识 产 权 的 五 代 液 晶 玻 璃 基 板 生 产 线, 设 计 生 产 能 力 为 年 产 五 代 玻 璃 基 板 75 万 平 米 (52 万 片 ), 打 破 了 国 外 企 业 对 该 行 业 的 垄 断 局 面, 有 力 地 推 动 了 我 国 平 板 显 示 产 业 的 进 程 并 于 2009 年 9 月 24 日, 轻 薄 化 新 品 0.63mm 厚 玻 璃 基 板 试 作 成 功 ;2009 年 10 月 8 日,0.5mm 厚 新 品 试 做 成 功 并 投 入 批 量 生 产 项 目 二 期 工 程 2009 年 5 月 19 日 动 工 开 建, 计 划 投 资 17 亿 元 再 建 三 条 五 代 玻 璃 基 板 生 产 线 和 一 个 国 家 级 玻 璃 基 板 研 发 中 心 计 划 2011 年 5 月 三 条 线 全 部 投 产 二 期 工 程 达 产 后, 可 年 产 液 晶 玻 璃 基 板 221 万 平 方 米, 约 合 154.2 万 片 产 品 届 时, 一 二 期 总 产 量 可 满 足 国 内 现 有 生 产 线 第 五 代 液 晶 面 板 市 场 25% 的 需 求

合 肥 液 晶 公 司 是 彩 虹 股 份 的 全 资 子 公 司 通 过 彩 虹 集 团 公 司 投 资 建 设 的 彩 虹 ( 合 肥 ) 高 世 代 液 晶 玻 璃 基 板 项 目 于 2009 年 12 月 在 合 肥 市 新 站 综 合 开 发 试 验 区 破 土 动 工 该 项 目 一 期 投 资 额 为 37 亿 元 人 民 币 ( 其 中 募 投 资 金 19 亿 元 ), 建 设 2 条 5 代 ( 兼 容 5.5 代 ) 四 条 6 代 生 产 线 ( 其 中 2 条 6 代 线 投 资 为 非 募 投 项 目 ), 年 生 产 能 力 为 5 代 玻 璃 基 板 126 万 片,6 代 玻 璃 基 板 139 万 片 张 家 港 显 示 公 司 由 彩 虹 集 团 公 司 与 张 家 港 市 经 济 开 发 区 实 业 总 公 司 于 2008 年 10 月 共 同 投 资 成 立, 彩 虹 股 份 通 过 注 资 5 亿 元, 投 资 建 设 3 条 第 5 代 玻 璃 基 板 生 产 线, 预 计 5 代 线 年 产 能 达 到 150 万 片 电 子 玻 璃 公 司 一 期 的 第 1 条 5 代 玻 璃 基 板 量 产 率 最 高 可 达 80%, 已 经 小 规 模 量 产 出 货 ; 随 着 公 司 募 集 资 金 的 到 位, 公 司 张 家 港 合 肥 一 期 两 个 个 生 产 基 地 的 二 条 液 晶 玻 璃 基 板 生 产 线 在 9 月 份 中 下 旬 同 时 点 火, 咸 阳 二 期 一 条 5 代 线 预 计 10 月 份 点 火 ; 随 着 公 司 产 能 的 逐 步 释 放, 三 个 产 业 基 地 的 13 条 线 达 产, 有 望 实 现 进 口 替 代 可 满 足 国 内 约 46% 玻 璃 基 板 的 需 求, 并 在 国 内 实 现 50% 左 右 的 市 场 占 有 率 陕 西 彩 虹 电 子 玻 璃 有 限 公 司 彩 虹 ( 合 肥 ) 液 晶 玻 璃 有 限 公 司 彩 虹 ( 张 家 港 ) 平 面 显 示 有 限 公 司 表 1: 公 司 液 晶 玻 璃 基 板 的 产 能 原 生 产 线 增 加 生 产 线 达 产 产 能 进 度 1 条 第 五 TFT- 3 条 第 5 代 TFT- 206.2 万 片 / 年 一 期 第 一 条 量 产, 二 期 第 LCD 玻 璃 基 LCD 玻 璃 基 板 生 一 条 5 代 10 月 份 点 火 板 生 产 线 产 线 - 2 条 第 5 代 液 晶 玻 5 代 玻 璃 基 板 126 万 第 一 条 5 代 9 月 份 点 火 璃 基 板 生 产 线 和 4 片,6 代 玻 璃 基 板 条 第 6 代 玻 璃 基 板 139 万 片 生 产 线 - 3 条 第 5 代 玻 璃 基 150 万 片 / 年 第 一 条 5 代 9 月 份 点 火 板 生 产 线 数 据 来 源 : 公 司 公 告, 英 大 证 券 研 究 所 1.3 OLED 业 务, 占 据 第 三 代 显 示 器 件 的 制 高 点 与 其 他 平 板 显 示 器 相 比,OLED 的 成 本 低 全 固 态 主 动 发 光 亮 度 高 对 比 度 高 视 角 宽 响 应 速 度 快 厚 度 薄 低 电 压 直 流 驱 动 功 耗 低 工 作 温 度 范 围 宽 可 实 现 软 屏 显 示 等 特 点, 被 称 为 梦 幻 显 示 器 产 品 广 泛 应 用 于 MP3 MP4 MP5 手 机 数 字 机 顶 盒 接 收 机 蓝 牙 耳 机 仪 器 仪 表 医 疗 电 子 安 防 手 持 设 备 等 领 域 彩 虹 股 份 通 过 彩 虹 ( 佛 山 ) 平 板 显 示 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 佛 山 公 司 ) 开 展 第 三 代 显 示 器 件 OLED 业 务, 已 经 形 成 了 年 产 OLED 显 示 屏 ( 以 2.2 英 寸 产 品 计 )2500 万 片 的 生 产 规 模 并 于 7 月 中 旬 启 动 建 设 AMOLED 生 产 线, 并 计 划 在 2010-2012 年 间, 彩 虹 集 团 将 总 投 资 94.2 亿 元, 分 两 次 启 动 建 设 两 条 4.5 代 AMOLED 生 产 线 的 建 设,2010 年 启 动 首 条 生 产 线 建 设, 在 10 英 寸 以 下 的 产 品 市 场 达 到 和 国 际 基 本 同 步 的 技 术 水 平 和 产 业 水 平 ; 在 2013 年 启 动 更 高 世 代 AMOLED 生 产 线, 实 现 TV 用 大 尺 寸 OLED 面 板 技 术 达 到 全 球 一 流 水 平 7 月 中 旬 顺 德

区 与 彩 虹 集 团 举 行 彩 虹 4.5 代 AMOLED 生 产 线 项 目 签 约 仪 式, 正 式 在 顺 德 启 动 建 设 AMOLED 生 产 线, 两 年 后, 这 一 目 前 世 界 最 先 进 的 平 板 显 示 器 将 贴 上 顺 德 造 的 标 签, 广 泛 应 用 于 手 机 屏 幕 家 电 数 字 显 示 游 戏 机, 甚 至 电 视 等, 有 望 全 面 升 级 替 代 目 前 的 液 晶 和 等 离 子 面 板 2 行 业 背 景 : 下 游 需 求 旺 盛, 上 游 核 心 材 料 缺 失 2.1 TFT-LCD 液 晶 面 板 产 业 链 随 着 LCD 面 板 价 格 的 下 滑, 加 速 了 对 CRT 的 替 代, 液 晶 技 术 逐 步 成 为 目 前 市 场 主 流 的 面 板 技 术, 液 晶 电 视 渗 透 亦 大 幅 加 速, 占 整 机 销 售 比 重 已 经 高 达 70% 以 上, 部 分 家 电 厂 商 也 已 停 止 了 对 CRT 电 视 的 量 产 TFT-LCD 产 业 链 上 游 为 材 料 和 相 应 的 零 部 件 制 造, 中 游 是 LCD 面 板 和 LCD 模 组 知 道, 下 游 则 为 各 类 应 用 整 机 产 业, 其 中, 玻 璃 基 板 处 于 TFT-LCD 产 业 链 上 游, 液 晶 面 板 的 核 心 材 料, 占 据 了 整 个 面 板 成 本 的 17%-23% 图 3:TFT-LCD 产 业 链 数 据 来 源 :DisplaySearch, 英 大 证 券 研 究 所 ( 绿 色 框 为 面 板 上 游 核 心 器 件 ) 从 LCD 液 晶 面 板 切 面 结 构 图 看, 一 片 TFT- LCD 面 板 需 使 用 到 二 片 玻 璃 基 板, 分 别 供 作 底 层 玻 璃 基 板 及 彩 色 滤 光 片 (Color Filter) 之 底 板 使 用 一 般 玻 璃 基 板 制 造 供 货 商 对 于 液 晶 面 板 组 装 厂 及 其 彩 色 滤 光 片 加 工 制 造 厂 之 玻 璃 基 板 供 应 量 之 比 例 约 为 1:1.1 至 1:1.3 左 右

LCD 所 用 之 玻 璃 基 板 概 可 分 为 碱 玻 璃 及 无 碱 玻 璃 两 大 类 ; 碱 玻 璃 包 括 钠 玻 璃 及 中 性 硅 酸 硼 玻 璃 两 种, 多 应 用 于 TN 及 STN LCD 上, 主 要 生 产 厂 商 有 日 本 板 硝 子 (NHT) 旭 硝 子 (Asahi) 及 中 央 硝 子 (Central Glass) 等, 以 浮 式 法 制 程 生 产 为 主 ; 无 碱 玻 璃 则 以 无 碱 硅 酸 铝 玻 璃 (Alumino Silicate Glass, 主 成 分 为 SiO2 Al2O3 B2O3 及 BaO 等 ) 为 主, 其 碱 金 属 总 含 量 在 1% 以 下, 主 要 用 于 TFT- LCD 上, 领 导 厂 商 为 美 国 康 宁 ( Corning ) 公 司, 以 溢 流 熔 融 法 制 程 生 产 为 主 图 4:LCD 液 晶 面 板 切 面 结 构 图 数 据 来 源 :DisplaySearch, 英 大 证 券 研 究 所 玻 璃 基 板 的 生 产 对 工 艺 的 要 求 非 常 高, 且 是 TFT-LCD 整 个 产 业 链 核 心 的 材 料 之 一, 国 外 厂 商 对 国 内 采 取 了 全 部 封 锁, 国 外 厂 商 目 前 处 于 绝 对 垄 断 地 位 根 据 DisplaySearch 最 新 披 露, 从 厂 商 出 货 面 积 看,2009 年 四 季 度 三 星 康 宁 (Samsung Corning Precision) 以 33% 市 场 占 有 率 领 先 群 雄,AGC 以 25% 市 场 占 有 率 排 名 第 二, 康 宁 (Corning) 与 NEG 则 分 居 第 三 及 第 四 名, 总 体 上 看 康 宁 占 据 了 玻 璃 基 板 的 绝 对 领 先 地 位 表 2: 玻 璃 基 板 厂 商 09 年 四 季 度 市 场 占 有 率 Region Coming SCP AGC NEG AvanStrate Japan 40% 0% 41% 17% 2% Korea 0% 64% 14% 18% 4% Taiwan 38% 0% 36% 18% 7% China 50% 7% 16% 22% 5% Singapore 0% 0% 18% 0% 82% Total 19% 33% 25% 18% 5% 数 据 来 源 :DisplaySearch, 英 大 证 券 研 究 所

2.2 面 板 大 规 模 投 建, 玻 璃 基 板 需 求 稳 定 公 司 研 究 随 着 显 示 技 术 的 不 断 演 进, 液 晶 显 示 等 离 子 显 示 灯 平 板 显 示 技 术 的 发 展, 加 速 了 对 传 统 CRT 显 示 的 替 代 ; 据 isuppli 披 露 2008 年 全 球 CRT 彩 电 销 售 同 比 下 滑 24.45%, 国 内 则 同 比 下 降 15.61% 目 前 平 板 显 示 的 液 晶 产 业, 随 着 技 术 的 逐 步 完 善 成 熟, 成 本 下 降, 应 用 领 域 与 市 场 占 有 率 也 迅 速 扩 张 下 游 需 求 刺 激 了 面 板 产 业 的 快 速 向 高 世 代 拓 展, 国 内 迅 速 启 动 了 高 世 代 的 投 建, 在 大 陆 面 板 市 场 的 吸 引 下, 日 韩 主 流 面 板 生 产 商 纷 纷 公 布 在 大 陆 建 设 高 世 代 线 的 计 划 表 3: 国 际 主 流 面 板 厂 商 产 能 世 代 基 板 2008 年 底 月 投 片 量 2009 年 底 月 投 片 量 三 星 G3.5 600 x 720 20 20 G4 730 x 920 60 60 G5 1,100 x 1,300 160 160 G7 1,870 x 2,200 90 90 G7-2 1,870 x 2,200 90 90 G8 2,200 x 2,500 50 50 G8-2 2,200 x 2,500 0 60 LG G4 680 x 880 60 60 G5 1100 x 1250 60 60 G6 1500 x 1850 90 90 G7 1950 X 2250 110 110 G8 2,200 x 2,500 0 83 友 达 G3.5 610x720,600x720,620x750 130 130 G4 680 x 880 60 60 G5 1100x1300,1100x1250 310 310 G6 1500 x 1850 240 240 G7.5 1950 x 2250 75 75 G8.5 50? 中 华 映 管 G3.5 620*750 60 60 G4 680*880 92.6 92.6 G4.5 70? G6 90 100~120 夏 普 G6 1500 1850 65 65 G8 2160 2460 90 90 数 据 来 源 : 公 开 信 息 整 理, 英 大 证 券 研 究 所 表 3: 国 内 关 于 5 代 以 上 面 板 的 投 产 情 况 厂 商 名 称 代 数 地 点 基 板 尺 寸 (MM) 产 能 ( 千 片 / 月 ) 预 计 量 产 时 间 上 广 电 -NEC 5 代 上 海 1100*1300 85 2004Q4 投 资 额 ( 亿 元 ) 京 东 方 5 代 北 京 1100*1300 100 2005Q1 龙 腾 光 电 5 代 昆 山 1100*1300 140 2008Q4 深 超 光 电 5 代 深 圳 1100*1300 60 2008Q4 京 东 方 6 代 合 肥 1500*1950 90 2010 年 底 175

中 电 熊 猫 6 代 南 京 1500*1950 60 2010 年 底 138 上 广 电 -NEC 6 代 上 海 1500*1950 90 计 划 中 175 京 东 方 8 代 北 京 2200*2500 90 2011 年 底 280 夏 普 8 代 南 京 2160*2460 90 2012 年 300 LG Display 8.5 代 广 州 2200*2500 120 2012 年 初 270 三 星 7.5 代 苏 州 1950*2250 2010 年 底 137 龙 飞 光 电 8.5 代 昆 山 2200*2500 90 2011 年 底 230 广 新 光 电 8.5 代 佛 山 2200*2500 90 2012 年 236 TCL 深 超 8.5 代 深 圳 2200*2500 100 2013 年 245 数 据 来 源 : 公 开 信 息 整 理, 英 大 证 券 研 究 所 受 益 于 LCD 产 业 高 度 发 展 的 拉 动, 玻 璃 基 板 的 需 求 一 直 处 于 快 速 增 长 阶 段 2009 年 较 2002 年 产 业 启 动 初 期, 玻 璃 基 板 出 货 面 积 实 现 了 10 倍 的 增 上, 根 据 DisplaySearch 最 新 一 季 TFT- LCD 玻 璃 基 板 出 货 与 预 测 报 告,2009 年 TFT-LCD 玻 璃 基 板 出 货 面 积 达 2 亿 4,200 万 平 方 公 尺, 同 时 预 计 2010 年 交 去 年 同 比 增 长 15% 图 5:2007-2013 年 玻 璃 基 板 出 货 量 数 据 来 源 :DisplaySearch, 英 大 证 券 研 究 所 数 据 来 源 :DisplaySearch, 英 大 证 券 研 究 所 2.3 上 游 核 心 材 料 缺 失, 国 内 LCD 产 业 发 展 受 到 制 约 目 前, 中 国 不 仅 仅 是 电 子 产 品 的 制 造 大 国, 国 内 的 消 费 市 场 也 快 速 增 长, 中 国 彩 电 产 量 已 经 占 全 球 总 产 量 的 一 半, 笔 记 本 电 脑 更 是 达 到 全 球 总 产 量 60%, 为 此 国 内 早 在 几 年 前 就 开 始 了 面 板 的 投 建, 并 已 经 形 成 了 4 条 第 五 代 液 晶 面 板 生 产 线, 同 时 也 加 快 的 高 世 代 液 晶 面 板 的 筹 建 与 此 同 时, 在 加 速 面 板 产 业 迅 速 发 展 的 同 时, 已 建 的 公 司 如 京 东 方 上 广 电 等 却 连 续 亏 损, 原 因 之 一 在 于 国 内 TFT-LCD 产 业 链 在 液 晶 材 料 偏 光 板 玻 璃 基 板 背 光 模 组 等 关 键 原 材 料 上 是 缺 失 的, 几 乎 均 需 要 进 口, 且 关 键 原 材 料 占 据 了 其 80% 的 原 材 料 成 本, 故 而 国 内 面 板 厂 商 议 价 能 力 不 强, 从 而 制 约 了 产 业 的 发 展 从 整 个 产 业 份 额 发 展 看,TFT-LCD 上 游 资 源 被 日 韩 和 我 国 台 湾 地 区 少 数 企 业 控 制, 而 全 球 前 五 大 厂 商 也 占 据 着 面 板 领 域 80% 的 市 场 份 额 而 国 内 的 LCD 产 业 主 要 集 中 在 下 游 组

装, 与 日 韩 台 湾 均 存 在 较 大 的 差 距 公 司 研 究 图 6: 中 国 主 要 TFT-LCM 厂 商 分 布 数 据 来 源 : 国 际 电 子 商 情 网, 英 大 证 券 研 究 所 图 7: 中 日 台 韩 LCD 产 业 对 比 数 据 来 源 :DisplaySearch, 英 大 证 券 研 究 所 2.4 玻 璃 基 板 处 于 产 业 链 上 游, 微 笑 曲 线 的 左 边 玻 璃 基 板 目 前 占 据 了 整 个 面 板 成 本 的 17%-23%, 对 工 艺 的 要 求 比 较 高, 处 于 产 业 链 上 游, 微 笑 曲 线 的 左 边, 体 现 了 更 多 的 研 发 附 加 值, 毛 利 率 维 持 在 40% 左 右 水 平 明 显 高 于 处 于 中 间 环 节 的 TFT-LCD 面 板 制 造, 其 获 得 的 产 业 附 加 值 较 低, 产 业 周 期 性 波 动 较 大, 毛 利 率 则 处 于 -25%-30% 范 围 我 们 选 取 了 产 业 链 比 较 有 代 表 性 公 司 康 宁 友 达 光 电 以 及 下 游 的

海 信 电 器, 从 毛 利 率 变 动 趋 势, 在 2008 年 经 济 危 机 爆 发 的 一 段 时 间 内, 作 为 业 内 三 大 面 板 商 之 一 的 面 板 商, 一 度 陷 入 亏 损 ; 但 是 康 宁 公 司 毛 利 随 有 所 下 滑, 但 是 依 旧 维 持 了 20% 以 上 的 毛 利 ; 海 信 电 器 毛 利 率 则 依 旧 维 持 了 较 为 稳 定 的 水 平 图 8: 产 业 链 上 中 下 游 代 表 公 司 的 毛 利 率 水 平 对 比 数 据 来 源 : 彭 博 Wind, 英 大 证 券 研 究 所 图 9: 液 晶 面 板 产 业 链 的 微 笑 曲 线 数 据 来 源 :DisplaySearch, 英 大 证 券 研 究 所 2.4 OLED 有 望 成 为 下 一 代 显 示 技 术 的 梦 幻 显 示 器 OLED 显 示 技 术 与 传 统 的 LCD 显 示 方 式 不 同, 无 需 背 光 灯, 采 用 非 常 薄 的 有 机 材 料 涂 层 和 玻 璃 基 板, 当 有 电 流 通 过 时, 这 些 有 机 材 料 就 会 发 光 而 且 OLED 显 示 屏 幕 可 以 做 得 更 轻 更 薄, 可 视 角 度 更 大, 并 且 能 够 显 著 节 省 电 能 与 LED 区 别 在 于, 在 照 明 领 域, 受 结 构 限 制,LED 是 点 光 源, 而 OLED 是 平 面 光 源 ; 在 显 现 领 域,LED 显 现 屏 是 由 发 光 二 极 管 排 列

组 成 的 显 现 器 件, 无 法 显 现 高 分 辨 率 的 图 像, 而 OLED 是 由 光 刻 电 极 基 板 与 有 机 发 光 材 料 结 合 组 成 的 显 现 器 件, 可 以 实 现 高 分 辨 率 的 图 像 OLED 显 示 技 术 按 照 驱 动 方 式 可 以 分 为 AMOLED( 主 动 式 有 源 矩 阵 ) 和 PMOLED( 被 动 式 无 源 矩 阵 ) AM 和 PM 差 别 在 于 电 流 的 驱 动 方 式, 当 外 接 电 流 通 过 时, 液 晶 的 排 列 方 式 会 发 生 改 变, 电 流 停 止 后, 若 液 晶 排 列 方 式 保 持 不 归 原 位 ( 具 有 记 忆 性 ) 就 称 为 有 源 式 (AMOLED); 而 一 旦 电 流 消 失 即 回 复 原 位, 必 须 再 次 充 电 才 能 排 列 的 称 为 无 源 式 (PMOLED) PMOLED 的 构 造 较 简 单, 驱 动 视 电 流 决 定 灰 阶 分 辨 率 及 画 质 表 现, 以 单 色 和 多 色 产 品 居 多, 应 用 在 小 尺 寸 产 品 上 但 受 制 于 驱 动 方 式, 分 辨 率 无 法 提 高, 因 此 应 用 产 品 尺 寸 局 限 于 约 5" 以 内, 产 品 将 被 限 制 在 低 分 辨 率 小 尺 寸 市 场 AMOLED 在 技 术 较 为 领 先, 虽 然 目 前 PMOLED 占 据 了 大 部 分 的 市 场 份 额, 但 是 业 内 专 家 认 为 OLED 的 技 术 方 向 应 该 是 AMOLED, 真 正 对 目 前 LCD 构 成 威 胁 的 也 是 AMOLED, 国 际 OLED 制 造 商, 包 索 尼 三 星 奇 晶 先 锋 等 都 采 用 AMOLED 技 术 据 市 场 研 究 公 司 isuppli 最 新 发 表 的 研 究 报 告 称,2013 年 全 球 OLED( 有 机 发 光 二 极 管 ) 电 视 机 出 货 量 将 从 2007 年 的 3000 台 增 长 到 280 万 台, 复 合 年 增 长 率 为 212.3% 从 全 球 销 售 收 入 看,2013 年 全 球 OLED 电 视 机 的 销 售 收 入 将 从 2007 年 的 200 万 美 元 增 长 到 14 亿 美 元, 复 合 年 增 长 率 为 206.8% 该 机 构 也 称, 全 球 AMOLED 市 场 将 从 6700 万 美 元 上 升 至 2014 年 的 46 亿 美 元 3 盈 利 分 析 : 向 高 端 迈 进, 彩 虹 再 现 3.1 玻 璃 基 板 良 品 率 稳 定 在 70%-80% LCD 所 用 之 玻 璃 基 板 概 可 分 为 碱 玻 璃 及 无 碱 玻 璃 两 大 类 ; 碱 玻 璃 包 括 钠 玻 璃 及 中 性 硅 酸 硼 玻 璃 两 种, 多 应 用 于 TN 及 STN LCD 上, 主 要 生 产 厂 商 有 日 本 板 硝 子 (NHT) 旭 硝 子 (Asahi) 及 中 央 硝 子 (Central Glass) 等, 以 浮 式 法 制 程 生 产 为 主 ; 无 碱 玻 璃 则 以 无 碱 硅 酸 铝 玻 璃 (Alumino Silicate Glass, 主 成 分 为 SiO2 Al2O3 B2O3 及 BaO 等 ) 为 主, 其 碱 金 属 总 含 量 在 1% 以 下, 主 要 用 于 TFT- LCD 上, 领 导 厂 商 为 美 国 康 宁 ( Corning ) 公 司, 以 溢 流 熔 融 法 制 程 生 产 为 主 从 康 宁 目 前 的 市 场 占 有 率 以 及 良 品 率 看, 溢 流 熔 融 法 拥 有 较 为 明 显 的 优 势, 相 较 于 浮 式 法, 溢 流 熔 融 法 免 除 了 后 端 研 磨 抛 光, 良 品 率 得 以 保 证, 也 成 为 超 薄 平 板 玻 璃 成 形 的 主 流 技 术 公 司 目 前 正 是 采 用 和 康 宁 的 一 样 的 技 术, 从 2008 年 9 月 玻 璃 基 板 投 产 以 来, 在 经 过 2009 年 10 月 冷 修 之 后 良 品 率 在 2010 年 4 月 份 回 升 至 70%, 目 前 良 品 率 可 高 达 80% 以 上 公 司 募 投 资 金 扩 产 10 条 玻 璃 基 板, 共 13 条 生 产 线, 达 产 之 后 有 望 满 足 国 内 50% 的 份 额

3.2 占 据 OLED 显 示 技 术 的 制 高 点 公 司 研 究 公 司 控 股 子 公 司 彩 虹 ( 佛 山 ) 平 板 显 示 有 限 公 司 的 OLED 一 期 项 目 厂 房 施 工 已 全 面 完 成, 动 力 设 备 已 经 进 行 调 试, 预 计 10 月 份 开 始, 试 生 产 年 产 能 1,200 万 片, 目 前 主 要 面 向 小 尺 寸 彩 虹 集 团 也 与 近 期 在 佛 山 启 动 了 彩 虹 4.5 代 AMOLED 生 产 线, 按 照 计 划 在 2010-2012 年 间, 彩 虹 集 团 将 投 资 94.2 亿 元, 分 两 次 启 动 建 设 两 条 生 产 线 首 条 生 产 线 投 资 49.6 亿 元, 将 于 2012 年 初 投 产, 成 为 国 内 首 条 全 球 第 二 条 AMOLED 生 产 线, 产 品 为 AMOLED 显 示 屏, 用 于 手 持 移 动 设 备 家 电 等 终 端 产 品 彩 虹 集 团 通 过 打 造 OLED 产 业, 占 据 OLED 显 示 技 术 的 制 高 点, 配 合 彩 虹 股 份 的 玻 璃 基 板 制 造 能 力, 打 造 第 三 代 显 示 的 完 整 的 产 业 链 ; 随 着 OLED 有 望 逐 步 成 为 面 板 显 示 的 主 流 技 术, 该 部 份 业 务 也 将 出 现 较 大 的 发 展 机 会 3.3 盈 利 预 测 以 及 投 资 评 级 传 统 业 务 恢 复 增 长 态 势 公 司 披 露 2010 年 中 报 显 示 上 半 年 实 现 营 业 收 入 702.87 百 万 元, 同 比 增 长 12.37%, 实 现 净 利 润 10.99 百 万 元 ; 且 收 入 来 源 均 来 自 公 司 CRT 彩 管 业 务, 产 能 利 用 率 以 及 市 场 占 有 率 双 升, 国 内 市 场 占 有 高 达 38.2%, 稳 居 国 内 第 一, 国 际 市 场 占 有 率 达 17.2%, 传 统 业 务 扭 亏 为 盈 随 着 液 晶 面 板 对 CRT 的 加 速 替 代, 公 司 CRT 彩 管 业 务 也 将 逐 步 推 出, 短 期 内 的 盈 利 主 要 得 益 于 经 济 危 机 部 分 厂 商 退 出 市 场 占 有 率 得 以 提 升, 稳 定 了 公 司 的 现 金 流 新 业 务 收 益 的 首 次 确 认 主 要 集 中 在 2011 年 公 司 第 一 条 玻 璃 基 板 生 产 线 产 能 约 在 52 万 片 / 年, 公 司 通 过 非 公 开 募 集 投 产 10 条 基 板 生 产 线, 包 括 原 有 一 条 试 验 线 以 及 自 主 投 产 的 2 条 生 产 线, 一 共 拟 投 产 13 条 玻 璃 基 板 线, 其 中 目 前 已 经 量 产 的 一 条, 预 计 三 季 度 陆 续 有 3 条 陆 续 点 火, 从 点 火 到 量 产 大 概 有 2-3 个 月 的 时 间, 故 认 为 玻 璃 基 板 业 务 主 要 首 次 实 现 收 益 主 要 集 中 在 2011 年,2010 年 主 要 只 是 第 一 条 玻 璃 基 板 试 验 线 的 小 规 模 量 产 ;OLED 业 务 一 期 项 目 厂 房 施 工 已 全 面 完 成, 动 力 设 备 已 经 进 行 调 试, 预 计 10 月 份 开 始 试 生 产, 年 产 能 1,200 万 片 玻 璃 基 板 价 格 自 2009 年 起 需 求 逐 步 增 加, 根 据 DisplaySearch 最 新 一 季 TFTLCD 玻 璃 基 板 出 货 与 预 测 报 告 指 出,2009 年 TFTLCD 玻 璃 基 板 出 货 面 积 达 2 亿 4 千 2 百 万 平 方 公 尺, 同 时 预 估 今 年 将 较 去 年 成 长 15%, 价 格 也 有 望 持 续 上 涨 公 司 目 前 主 要 生 产 0.7mm 厚 度 的 玻 璃 基 板, 同 时 也 突 破 了 0.63mm 和 0.5mm 厚 度 玻 璃 基 板 的 工 艺, 玻 璃 基 板 目 前 是 产 品 厚 度 越 薄 要 求 的 工 艺 越 高, 价 格 也 就 越 贵 鉴 于 以 上 分 析, 以 及 基 于 玻 璃 基 板 良 品 率 的 维 持 在 70%, 我 们 预 计 2010-2012 年 主 营 业 收 入 16.48 26.56 以 及 40.45 亿 元, 净 利 润 为 73.48 509.36 1023.64 百 万 元,EPS 为 0.10 0.69 和 1.39 元, 对 应 目 前 股 价 PE 分 别 为 168.4 26.67 和 13.45 倍, 目 前 估 值 偏 高 但 是 公 司 对 于

玻 璃 基 板 技 术 的 突 破 产 能 的 扩 张, 首 次 关 注 给 予 增 持 评 级 公 司 研 究 表 4: 公 司 分 业 务 收 入 以 及 盈 利 预 测 单 位 : 百 万 元 2010E 2011E 2012E CRT 彩 管 业 务 1509.04 905.42 543.25 毛 利 率 13.8% 10% 10% 玻 璃 基 板 业 务 123.55 1650.84 3301.69 毛 利 率 48% 58 58% OLED 收 入 15.0 100.0 200.0 毛 利 率 10% 15% 20% 总 收 入 1647.59 2656.26 4044.94 综 合 毛 利 率 16.33% 40.02% 49.67% 数 据 来 源 : 英 大 证 券 研 究 所 4 风 险 提 示 4.1 下 游 需 求 受 制 于 康 宁 垄 断 地 位, 存 在 不 及 预 期 的 风 险 目 前 国 内 面 板 厂 商 主 要 采 用 的 康 宁 的 玻 璃 基 板, 公 司 小 规 模 的 量 产, 不 能 满 足 国 内 面 板 商 的 大 量 需 求, 故 对 于 使 用 公 司 玻 璃 基 板 可 能 存 在 比 较 谨 慎 的 态 度 ; 4.2 玻 璃 基 板 的 高 毛 利 率 是 依 赖 其 技 术 壁 垒, 国 内 河 北 东 旭 于 投 建 两 条 玻 璃 基 板 并 于 近 日 已 经 点 火, 且 康 宁 以 及 旭 硝 子 近 日 宣 布 在 中 国 建 玻 璃 基 板 的 生 产 线, 竞 争 加 剧 可 能 导 致 玻 璃 基 板 毛 利 率 的 下 滑 ; 4.3 面 板 行 业 的 强 周 期 性, 随 着 宏 观 经 济 的 波 动, 可 能 存 在 面 板 企 业 缩 量 减 产 进 而 影 响 的 玻 璃 基 板 的 需 求 下 滑, 景 气 度 下 降 ; 4.4 短 期 估 值 偏 高 的 风 险

免 责 条 款 本 报 告 中 的 信 息 均 来 源 于 公 开 可 获 得 资 料, 英 大 证 券 研 究 所 力 求 准 确 可 靠, 但 对 这 些 信 息 的 准 确 性 及 完 整 性 不 做 任 何 保 证, 据 此 投 资, 责 任 自 负 本 报 告 不 构 成 个 人 投 资 建 议, 也 没 有 考 虑 到 个 别 客 户 特 殊 的 投 资 目 标 财 务 状 况 或 需 要 客 户 应 考 虑 本 报 告 中 的 任 何 意 见 或 建 议 是 否 符 合 其 特 定 状 况 本 报 告 为 英 大 证 券 有 限 责 任 公 司 所 有 未 经 英 大 证 券 有 限 责 任 公 司 同 意, 任 何 机 构 个 人 不 得 以 任 何 形 式 将 本 报 告 全 部 或 部 分 复 制 复 印 或 拷 贝 ; 或 向 其 它 人 分 发 行 业 评 级 强 于 大 市 同 步 大 市 弱 于 大 市 行 业 基 本 面 向 好, 预 计 未 来 6 个 月 内, 行 业 指 数 将 跑 赢 沪 深 300 指 数 行 业 基 本 面 稳 定, 预 计 未 来 6 个 月 内, 行 业 指 数 将 跟 随 沪 深 300 指 数 行 业 基 本 面 向 淡, 预 计 未 来 6 个 月 内, 行 业 指 数 将 跑 输 沪 深 300 指 数 公 司 评 级 买 入 预 计 未 来 6 个 月 内, 股 价 涨 幅 为 15% 以 上 增 持 预 计 未 来 6 个 月 内, 股 价 涨 幅 为 5-15% 之 间 中 性 预 计 未 来 6 个 月 内, 股 价 变 动 幅 度 介 于 ±5% 之 间 回 避 预 计 未 来 6 个 月 内, 股 价 跌 幅 为 10% 以 上 评 级 说 明 : 1. 投 资 建 议 的 比 较 标 准 投 资 评 级 分 为 股 票 评 级 和 行 业 评 级 以 报 告 发 布 后 的 6 个 月 内 的 市 场 表 现 为 比 较 标 准, 报 告 发 布 尔 日 后 的 6 个 月 内 的 公 司 股 价 ( 或 者 行 业 指 数 ) 的 涨 跌 幅 相 对 同 期 的 沪 深 300 指 数 的 涨 跌 幅 为 基 准 ; 2. 投 资 建 议 的 评 级 标 准 报 告 发 布 尔 日 后 的 6 个 月 内 的 公 司 股 价 ( 或 者 行 业 指 数 ) 的 涨 跌 幅 相 对 同 期 的 沪 深 300 指 数 的 涨 跌 幅 为 基 准