全流通下定价机制对IPO抑价程度的实证研究

全 流 通 配 合 询 价 制 对 IPO 抑 价 程 度 的 实 证 研 究 摘 要 :IPO 抑 价 会 提 高 企 业 的 筹 资 成 本, 降 低 资 本 市 场 资 源 配 置 功 能, 同 时 加 剧 市 场 的 波 动 性 而 长 期 以 来 的 研 究 表 明, 无 论 是 对 比 成 熟 的 资 本 市 场 还 新 兴 的 资 本 市 场, 我 国 新 股 发 行 的 抑 价 水 平 都 处 于 一 个 相 对 比 较 高 的 位 置 针 对 此 种 情 况, 监 管 部 门 实 施 出 台 了 一 系 列 的 制 度, 这 其 中 包 括 累 积 投 标 的 询 价 制, 研 究 发 现 对 折 价 现 象 有 了 很 大 改 善,26 年 全 面 开 展 股 权 分 置 改 革 创 造 了 全 流 通 环 境, 那 么 全 流 通 环 境 下 询 价 机 制 是 否 可 以 更 好 改 善 IPO 折 价 程 度? 本 文 运 用 中 国 A 股 市 场 数 据 进 行 实 证 研 究, 以 从 IPO 抑 价 角 度 来 考 察, 全 流 通 以 及 询 价 制 的 政 策 配 合 使 用 效 果 关 键 词 : 定 价 机 制 询 价 制 全 流 通 IPO 抑 价 一. 引 言 公 司 首 次 发 行 新 股 (Initial Public Offering, IPO) 的 过 程 中, 要 涉 及 到 包 括 投 资 者 发 行 公 司 以 及 承 销 商 三 方 的 利 益 博 弈 主 要 表 现 为 : 如 果 新 股 定 价 过 高, 可 能 导 致 新 股 上 市 当 天 就 跌 破 发 行 价, 这 势 必 影 响 到 投 资 者 的 利 益, 同 时 也 给 券 商 的 声 誉 以 及 以 后 的 承 销 业 务 带 来 了 风 险 ; 反 之, 如 果 新 股 的 定 价 过 低, 新 股 上 市 的 当 天 收 盘 价 就 会 显 著 的 高 于 发 行 价, 我 们 称 之 为 IPO 抑 价, 这 种 情 况 下, 公 司 就 要 为 股 票 的 成 功 上 市 发 行 付 出 昂 贵 的 隐 性 成 本, 影 响 了 资 本 市 场 的 酬 资 效 率, 同 时 如 果 此 种 抑 价 状 态 长 期 存 在, 在 股 票 的 一 级 市 场 上 长 期 存 在 着 无 风 险 的 超 额 收 益, 势 必 引 导 资 金 流 入 一 级 市 场, 加 剧 市 场 的 投 机 因 素, 同 时 弱 化 了 资 本 市 场 优 化 配 置 资 源 功 能 国 外 学 者 Ibbotoson (975) Loughran (994) Ritter(997) 研 究 发 行 IPO 抑 价 现 象 普 遍 存 在 于 全 球 各 国 的 资 本 市 场 上, 同 时 国 内 也 有 学 者 陈 工 孟, 高 宁 (2) 刘 力, 李 文 德 (2) 宋 逢 明, 梁 洪 昀 (2) 等 对 中 国 各 个 时 期 IPO 抑 价 程 度 实 证 研 究 发 行, 在 国 内 IPO 抑 价 不 仅 普 遍 存 在, 而 且 抑 价 程 度 不 论 是 比 较 成 熟 的 资 本 市 场 ( 如 英 美 等 国 ) 还 是 新 兴 资 本 市 场 ( 巴 西 韩 国 等 ), 都 显 著 过 高 而 我 国 政 府 为 改 善 这 种 高 抑 价 的 状 况 也 采 取 了 一 系 列 措 施, 这 其 中 包 括 24 年 2 月 日, 中 国 证 监 会 发 布 关 于 首 次 发 行 股 票 试 行 询 价 制 度 若 干 问 题 的 通 知, 规 定 从 25 年 月 日 起, 新 股 发 行 价 格 采 取 询 价 的 方 式 确 定, 国 外 理 论 认 为 询 价 机 制 可 以 有 效 的 降 低 信 息 不 对 称, 杨 记 军, 赵 昌 文 (25) 何 君 光 和 张 宗 益 (26) 利 用 我 国 A 股 市 场 数 据 发 现, 询 价 机 制 确 实 较 之 以 往 的 定 价 方 式 确 实 可 以 有 效 降 低 IPO 的 抑 价 程 度, 但 是 即 便 如 此 我 国 IPO 抑 价 程 度, 依 然 处 于 一 个 相 对 较 高 的 位 置 接 着 积 极 的 推 进 股 权 分 置 改 革,26 年 在 全 流 通 前 提 下, 对 新 股 发 行 开 闸, 从 而 全 流 通 下 第 一 支 股 票 于 中 工 国 际 与 26 年 6 月 成 功 发 行, 而 在 全 流 通 是 否 会 和 询 价 制 更 好 的 结 合, 以 进 一 步 降 低 抑 价 程 度 呢? 本 文 试 图 用 实 证 的 方 法 研 究 全 流 通 下 询 价 机 制 是 否 对 我 国 IPO 抑 价 现 象 有 进 一 步 改 善 二. 文 献 回 顾 首 先 从 IPO 抑 价 的 普 遍 存 在 及 折 价 程 度 角 度 的 研 究 主 要 包 括 :Ibbotson(975) 研 究 发 现 IPO 抑 价 现 象 普 遍 存 在 与 美 国 资 本 时 常 的 各 个 时 期 接 着 Loughran 等 (994) 通 过 研 究 发 现,IPO 抑 价 现 象 不 仅 仅 存 在 于 美 国 市 场, 还 广 泛 的 存 在 与 世 界 各 地 此 后 还 有 一 些 学 者 如 Ljungqvist(997),Firth(997) 等 人 的 研 究 均 证 实 首 次 公 开 发 行 中 的 抑 价 现 象 普 遍 存 在 与 全 球 各 国, 其 研 究 成 果 罗 列 见 表 一 同 时 国 内 外 学 者 陈 工 孟, 高 宁 (2) 刘 力, 李 文 德 (2) 宋 逢 明, 梁 洪 昀 (2) Su(23) 等 也 对 我 国 各 个 时 期 A 股 IPO 抑 价 程 度 进 行 研 究, 其 研 究 成 果 见 表 二 通 过 对 比 可 以 发 现,IPO 抑 价 现 象 不 仅 普 遍 存 在 于 我 国, 而 且 我 国 的 IPO 抑 价 现 象 更 为 严 重 表 一 国 外 IPO 抑 价 水 平 研 究 成 果

作 者 国 家 抑 价 率 (%) 样 本 期 间 样 本 数 Lee(996) 澳 大 利 亚.9 976-989 266 Aggarwal(993) 巴 西 78.9 979-99 62 Clakson(994) 加 拿 大 6.44 984-987 8 Ljungqvist(997) 德 国.57 987-99 89 Kim 韩 国 57.56 985-989 69 Paudyal(998) 马 来 西 亚 64. 995 95 Aggarwal(993) 墨 西 哥 33 987-99 37 Firth(997) 新 西 兰 5.9 979-987 43 Levis(993) 英 国 4.3 98-988 72 Ritter(99) 美 国 4.6 975-984 526 Affleck(996) 美 国 975-985 83 资 料 来 源 : 朱 凯 陈 信 元, 认 购 方 式 与 IPO 折 价 经 济 科 学,25 年 第 3 期 表 二 我 国 A 股 IPO 抑 价 程 度 研 究 成 果 作 者 抑 价 率 (%) 样 本 期 间 样 本 数 Mok(998) 289 992.6-993 87 陈 工 孟 (2) 327 992-996 48 Su(998) 948.6 987-995 38 Su(999) 29 994-997 283 刘 力 (2) 42.84 992-999 78 徐 剑 刚 (2) 38.2 997.-999.6 33 宋 逢 明 (2) 3.84 999.-999 95 资 料 来 源 : 修 改 自 于 增 彪 梁 文 涛 股 票 发 行 定 价 机 制 与 新 上 市 A 股 初 始 投 资 收 益 金 融 研 究 24 年 第 8 期 在 抑 价 原 因 研 究 方 面, 对 IPO 抑 价 原 因, 国 内 外 众 多 学 者 对 其 进 行 了 研 究, 但 由 于 研 究 的 侧 重 点 以 及 问 题 的 复 杂 性, 导 致 现 在 依 然 没 有 对 抑 价 原 因 的 统 一 解 释 而 这 其 中 最 为 著 名 的 为 Rock(996) 模 型 其 对 抑 价 现 象 的 原 因 归 结 为 信 息 不 对 称, 这 种 信 息 不 对 称 主 要 表 现 为 : 一 方 面 发 行 人 比 外 部 投 资 者 更 了 解 公 司 的 经 营 状 况 赢 利 能 力 以 及 发 展 前 景 等 因 素 ; 另 一 方 面 在 市 场 对 新 股 的 兴 趣 和 需 求 的 信 息 上, 投 资 者 处 于 一 个 信 息 优 势 的 位 置 上 因 此 在 新 股 发 行 者, 为 弥 补 由 于 投 资 者 因 对 公 司 具 体 信 息 不 对 称 而 产 生 的 风 险, 就 要 求 发 行 公 司 降 低 发 行 价 格, 以 保 证 发 行 成 功, 这 也 就 造 成 了 IPO 抑 价 但 这 并 不 能 解 释 国 内 市 场 抑 价 现 象, 我 国 股 票 一 级 申 购 市 场 上 长 期 存 在 着 超 额 需 求 的 状 况, 没 有 必 要 采 用 降 价 的 方 式 保 证 发 行 成 功, 我 国 在 过 去 高 抑 价 的 主 要 原 因 是 由 于 政 府 对 IPO 定 价 实 施 了 上 限 的 限 制, 导 致 股 票 的 定 价 普 遍 偏 低, 必 然 引 起 IPO 抑 价 因 此 有 必 要 从 外 部 定 价 机 制 方 面 研 究 我 国 IPO 的 抑 价 现 象 从 定 价 机 制 角 度, 国 外 学 者 的 研 究 结 论 普 遍 认 为 相 比 较 固 定 定 价 机 制, 更 为 市 场 化 的 累 计 投 标 询 价 制 度, 能 够 通 过 询 价 过 程, 对 其 公 司 信 息 进 行 较 为 充 分 披 露, 降 低 了 不 确 定 性, 可 以 有 效 的 降 低 IPO 的 抑 价 水 平 这 方 面 的 研 究 主 要 包 括 :Hausch 和 Li(993) 研 究 指 出, 拍 卖 定 价 相 比 较 固 定 价 格 定 价 机 制 能 够 降 低 抑 价 水 平,Sherman(23) Titman(22) 研 究 表 明 与 拍 卖 方 式 相 比, 累 计 投 标 的 询 价 机 制 能 更 好 的 降 低 IPO 折 价 程 度 国 内 在 这 方 面 的 研 究 主 要 有 杨 记 军, 赵 昌 文 (25) 通 过 对 25 年 6 月 7 日 前 我 国 A 股 上 市 公 司 的 实 证 分 析 分 析, 认 为 我 国 现 行 的 询 价 制 度 极 大 的 降 低 了 IPO 的 折 价 程 度, 但 其 模 型 设 计 的 过 程 中, 舍 弃 了 众 多 以 往 研 究 中 会 对 折 价 程 度 有 所 影 响 的 变 量, 从 而 可 能 导 致 模 型 产 生 异 方 差, 影 响 到 检 测 效 果 ; 同 时 王 海 峰, 何 君 光 和 张 宗 益 (26) 运 用 24 到 25 年 实 施 询 价 制 度 前 后

上 市 公 司 的 数 据 也 得 到 了 相 同 的 结 论 : 询 价 机 制 的 推 出 可 以 显 著 的 减 低 抑 价 程 度, 但 较 之 成 熟 的 资 本 市 场 依 然 处 于 一 个 相 对 较 高 的 位 置 考 虑 全 流 通 下 定 价 机 制 对 IPO 折 价 程 度 影 响 方 面 的 研 究, 由 于 长 期 以 来 股 权 分 置, 同 股 不 同 权 同 股 不 同 价 是 我 国 股 票 市 场 上 的 特 殊 状 况, 所 以 国 外 学 者 显 有 研 究, 国 内 学 者 对 IPO 抑 价 程 度 以 及 抑 价 原 因 的 研 究, 也 少 有 涉 及 到 从 股 权 分 置 改 革 后, 全 流 通 施 行 对 IPO 折 价 程 度 的 影 响 因 此, 本 文 通 过 全 流 通 配 合 询 价 制 与 IPO 折 价 程 实 证 分 析, 试 图 探 索 继 询 价 制 后 出 台 的 全 流 通 制 度 能 否 更 进 一 步 改 善 我 国 高 抑 价 现 象, 从 IPO 抑 价 角 度 评 价 全 流 通 政 策 实 施 效 果 三. 研 究 方 法. 样 本 数 据 来 源 本 文 样 本 选 用 的 数 据 来 自 25 年 到 26 年 国 内 A 股 市 场 上 IPO 公 司 的 数 据, 之 所 以 选 择 这 个 时 间 段 的 样 本 是 因 为 从 25 年 月 开 始, 我 国 新 股 发 行 统 一 使 用 累 计 询 价 的 定 价 机 制, 这 样 可 以 剔 除 询 价 机 制 的 差 异, 从 而 便 于 研 究 全 流 通 的 实 际 影 响 程 度 数 据 来 源 于 上 市 公 司 的 招 股 说 明 书 以 及 国 太 安 服 务 中 心 提 供 的 中 国 A 股 一 级 市 场 数 据 库, 将 所 获 得 数 据 分 为 以 下 两 组 样 本 以 是 否 在 全 流 通 下 实 施 询 价 制 为 依 据 划 分 样 本 一 二 样 本 一 :25 年 到 25 年 底, 首 次 公 开 发 行 公 司 共 5 家, 在 非 全 流 通 环 实 施 询 价 制 进 行 IPO 的 公 司 样 本 二 :26 年 5 月 到 26 年 底 IPO 公 司 共 64 家, 为 全 流 通 下 以 询 价 方 式 定 价 发 行 的 新 股 本 文 剔 除 了 样 本 中 的 金 融 类 上 市 公 司 以 及 财 务 数 据 不 全 公 司 的 数 据, 以 保 证 研 究 的 一 般 性 和 准 确 性 2. 抑 价 率 指 标 设 计 对 于 抑 价 率 指 标 的 设 计, 以 前 文 献 中 通 常 包 括 直 接 计 算 的 IPO 抑 价 率 以 及 调 整 后 的 IPO 抑 价 率, 调 整 理 由 在 以 往 文 献 中 已 有 说 明, 主 要 是 提 出 大 盘 走 势 对 抑 价 程 度 的 影 响, 由 于 本 文 将 分 别 考 察 全 流 通 下 定 价 机 制 对 调 整 前 后 IPO 抑 价 率 的 影 响, 故 无 须 对 调 整 理 由 作 进 一 步 论 述 : 调 整 前 的 IPO 抑 价 率 用 Undprc 表 示, 其 具 体 计 算 公 式 为 : Undprc = p p p 其 中 p 代 表 上 市 首 日 的 收 盘 价 ; p 代 表 发 行 价 调 整 后 的 IPO 抑 价 率 用 Adjund 表 示, 其 具 体 计 算 公 式 表 示 为 : Adjund p p i i p i = 其 中 p p 与 调 整 前 IPO 抑 价 率 中 指 标 一 样 ; i 代 表 上 市 当 日 收 盘 股 指 ; i 代 表 前 一 日 收 盘 股 指 注 : 此 处 股 指 指 的 上 沪 A 和 深 成 指 3. 假 设 与 模 型 设 计 为 验 证 股 权 分 置 改 革 所 营 造 的 全 流 通 环 境 下 的 累 计 投 标 询 价 机 制 对 我 国 A 股 市 场 首 次 公 开 发 行 抑 价 程 度 的 具 体 影 响, 我 们 作 出 以 下 假 设 :

假 设 一, 本 文 假 设 全 流 通 政 策 配 合 询 价 机 制 能 降 低 我 国 A 股 市 场 的 平 均 IPO 抑 价 程 度 假 设 二, 本 文 假 设 全 流 通 环 境 下 实 施 累 计 投 标 的 询 价 机 制 都 对 A 股 市 场 的 平 均 IPO 抑 价 率 的 降 低 有 这 显 著 影 响 为 验 证 假 设 一, 文 中 采 用 比 较 全 流 通 前 询 价 制 度 下 IPO 抑 价 率 均 值 与 全 流 通 下 询 价 制 度 IPO 抑 价 率 的 平 均 值 来 加 以 判 断 判 定, 如 果 后 者 均 值 显 著 的 低 于 前 者, 那 么 假 设 一 可 以 得 到 验 证 为 验 证 假 设 二, 我 们 需 要 建 立 如 下 的 回 归 模 型 模 型 一 : Undprc = β + β T + β Siz + β Pr c + β Pe + β Tim + β Quo + β Cap + β Tur +ε 模 型 二 : 2 3 4 5 6 7 8 Adjund = β + β T + β Siz + β Pr c + β Pe + β Tim + β Quo + β Cap + β Tur +ε 2 3 4 5 6 7 8 其 中 : T 为 虚 拟 解 释 变 量, 代 表 是 否 在 全 流 通 下,T= 表 示 在 全 流 通 下 的 IPO,T= 表 示 在 非 全 流 通 下 的 IPO Siz 代 表 发 行 数 量, 即 本 次 公 开 发 行 股 本 Prc 代 表 发 行 价 格 Pe 代 表 发 行 后 摊 薄 市 盈 率 Tim 代 表 招 股 开 始 日 距 离 上 市 的 时 间 Quo 代 表 本 次 发 行 后 社 会 公 众 持 股 比 例 占 发 行 后 公 司 总 股 本 的 比 例 Cap 代 表 上 市 首 日 成 交 金 额 Tur 代 表 上 市 首 日 换 手 率 对 模 型 做 回 归 分 析 后 如 果 的 系 数 β 满 足 检 验 要 求, 对 因 变 量 具 有 显 著 影 响, 全 流 通 和 询 价 制 对 抑 价 率 有 显 著 影 响, 假 设 二 得 到 验 证, 否 则 无 法 验 证 四. 实 证 结 果 分 析. 统 计 结 果 分 析 通 过 表 三, 我 们 可 以 发 现 在 全 流 通 实 施 之 前, 单 纯 采 用 询 价 方 式 的 定 价 机 制, 已 经 使 调 整 前 后 IPO 抑 价 水 平 维 持 在 45% 左 右, 之 前 在 杨 记 军, 赵 昌 文 (25) 王 海 峰, 何 君 光 和 张 宗 益 (26) 分 析 定 价 机 制 改 变 对 抑 价 程 度 影 响 时, 已 经 得 到 结 论 询 价 定 价 方 式 的 实 施 可 以 有 效 的 改 善 新 股 的 抑 价 程 度 表 三 不 同 流 通 程 度 与 定 价 机 制 下 IPO 的 平 均 抑 价 程 度 样 本 观 察 数 据 个 数 调 整 前 抑 价 率 (%) 调 整 后 抑 价 率 (%) 非 全 流 通 下 询 价 制 样 本 一 5 45.2 48.95 全 流 通 下 询 价 制 样 本 二 64 85.97 83.45 注 : 其 中 调 整 前 后 的 抑 价 率 均 为 各 样 本 的 平 均 抑 价 率 资 料 来 源 于 : 样 本 数 据 但 是 实 行 股 权 分 置 改 革 后, 在 全 流 通 的 环 境 下 运 行 的 询 价 机 制, 却 导 致 无 论 是 调 整 前 还 是 调 整 后 的 IPO 抑 价 率 都 有 所 提 升, 保 持 在 85% 左 右 我 们 发 现 假 设 一 是 不 成 立 的, 政 策 的 配 合 使 用 并 没 有 降 低 IPO 的 抑 价 程 度, 反 而 使 的 抑 价 程 度 大 大 增 加 仅 仅 通 过 统 计 分 析, 我 们 可 以 发 现,26 年 实 施 股 权 分 置 之 后, 全 流 通 与 询 价 制 度 的 配 合 使 用 较 之 询 价 制 度 的

单 独 使 用 反 而 是 恶 化 了 本 以 有 所 降 低 的 抑 价 程 度, 那 么 是 不 是 由 于 全 流 通 的 实 行 而 造 成 抑 价 程 度 的 上 升 的 呢, 接 下 来 我 们 采 用 回 归 分 析 加 以 验 证 2. 回 归 分 析 结 果 分 析 通 过 对 模 型 一 二 做 回 归 分 析, 我 们 得 到 了 相 应 的 结 果, 其 回 归 结 果 见 下 文 表 四 从 表 中, 本 文 拟 考 察 的 变 量, 即 全 流 通 和 询 价 机 制 配 合 使 用 效 果, 在. 的 水 平 下, 模 型 回 归 的 结 果 显 示 是 显 著 的 并 且 其 系 数 为 正, 说 明 全 流 通 配 合 询 价 制 的 政 策 显 著 的 提 高 了 抑 价 水 平 这 验 证 了 我 们 的 假 设 二, 即 全 流 通 下 的 询 价 机 制 对 IPO 抑 价 程 度 有 着 显 著 的 影 响, 但 并 不 是 改 善 了 抑 价 程 度, 恰 恰 相 反 是 提 高 了 抑 价 程 度 表 四 对 模 型 一 二 影 响 调 整 前 后 IPO 抑 价 程 度 因 素 回 归 分 析 结 果 变 量 模 型 一 模 型 二 系 数 T 标 准 误 系 数 T 标 准 误 是 否 全 流 通.248 2.3.38.24.75.658 发 行 价 格.78.622.69.543 招 股 数 量 -.4-2.3 -.393 -.93 发 行 市 盈 率.29.638.223.75 公 众 持 股 比 例.2.52.24.28.25 首 日 换 手 率.58.499.378.68.574.26 首 日 交 易 金 额.9.7.87.972 发 行 上 市 间 隔 -.3 -.949.73 -.92 -.756.99 可 决 系 数.22.2 调 整 可 决 系 数.93.92 F 统 计 量.6 Sig 五. 结 论 及 政 策 评 价 本 文 中, 我 们 运 用 同 样 采 用 累 计 投 标 询 价 方 式 定 价 的 25 年 到 26 年 底 A 股 市 场 上 市 公 司 数 据, 研 究 全 流 通 实 施 对 IPO 抑 价 程 度 的 影 响 我 们 研 究 发 行, 全 流 通 并 没 有 像 询 价 制 一 样 迅 速 的 改 善 了 我 国 A 股 新 股 高 抑 价 的 状 况, 相 反 全 流 通 下 的 询 价 制 反 而 是 进 一 步 加 剧 了 抑 价 程 度 经 过 分 析, 我 们 认 为 造 成 这 种 现 象 的 原 因 是 : 由 于 询 价 机 制 的 实 施 目 的 性 非 常 明 确, 就 是 为 了 能 够 通 过 路 演 以 及 推 荐, 使 询 价 对 象 对 公 司 的 基 本 情 况 有 所 了 解, 之 后 在 进 行 初 步 询 价 以 确 定 发 行 价 格 区 间, 最 后 在 价 格 区 间 内 实 施 累 计 投 标 以 确 定 最 终 的 价 格, 使 定 价 更 为 市 场 化, 从 而 有 效 降 低 了 首 日 收 盘 价 的 巨 大 偏 离, 对 抑 价 现 象 非 常 有 针 对 性 而 经 过 股 权 分 置 改 革 之 后 产 生 的 全 流 通 环 境, 其 实 施 的 主 要 目 的, 是 为 了 改 变 我 国 长 期 以 来 同 股 不 同 权, 同 股 不 同 价 的 痼 疾, 协 调 上 市 公 司 各 方 利 益, 使 各 方 利 益 趋 于 一 致, 进 而 通 过 改 善 公 司 治 理 结 构, 提 高 公 司 竞 争 力, 通 过 公 司 的 发 展, 而 最 终 使 各 方 获 益, 实 践 也 证 明 了 改 革 取 得 了 巨 大 的 成 就,A 股 市 场 有 了 长 足 的 发 展, 结 束 了 5 年 的 漫 漫 熊 市, 但 同 时 也 加 剧 了 IPO 的 抑 价 程 度, 我 们 认 为 主 要 原 因 是, 全 流 通 后 营 造 的 牛 市 环 境, 以 及 长 期 以 来 的 经 常 资 本 项 目 的 双 顺 差 导 致 二 级 市 场 上 的 流 动 性 非 常 充 裕, 加 上 之 前 近 一 年 的 时 间 即 25 年 6 月 到 26 年 6 月, 证 监 会 关 闭 了 新 股 发 行 的 大 门, 两 方 面 因 素 的 共 动 作 用, 导 致 了 二 级 市 场 上 股 票 价 格 偏 高, 造 成 了 全 流 通 后 IPO 抑 价 程 度 加 剧 的 现 象 关 于 股 权 分 置 的 意 义, 之 前 的 文 献 已 经 作 出 了 充 分 的 讨 论, 全 流 通 之 于 我 国 资 本 市 场 的 发 展 有 着 深 远 的 意 义, 应 当 给 予 充 分 的 肯 定 但 是 我 们 同 时 也 看 到 了, 全 流 通 对 IPO 抑 价

程 度 加 剧, 而 长 时 期 IPO 高 抑 价 带 来 了 增 加 企 业 融 资 成 本, 降 低 资 本 市 场 优 化 资 源 配 置 功 能 同 时 加 剧 了 市 场 的 投 机 性 等 危 害 询 价 制 度 的 实 施 已 经 为 IPO 市 场 化 的 定 价 奠 定 了 良 好 的 基 础, 因 此 全 流 通 之 下 我 们 就 应 当 更 有 效 的 关 注 新 股 资 源 稀 缺 以 及 二 级 市 场 需 求 旺 盛 之 间 的 矛 盾 的 解 决, 从 而 有 效 的 降 低 IPO 抑 价 程 度, 从 而 减 轻 股 权 分 置 改 革 所 创 造 全 流 通 环 境 的 负 面 作 用 参 考 文 献 [] 王 海 峰 何 君 光 张 宗 益, 询 价 制 与 承 销 风 险 实 证 研 究, 金 融 研 究 26 年 第 5 期 [2] 杨 记 军 赵 昌 文, 定 价 机 制 承 销 方 式 与 发 行 成 本, [3] 郁 华 君, 我 国 IPO 询 价 制 度 实 施 效 果 研 究, 证 券 市 场 导 报 25 年 9 月 号 [4] 增 彪 梁 文 涛, 股 票 发 行 定 价 机 制 与 新 上 市 A 股 初 始 投 资 收 益, 金 融 研 究 24 年 第 8 期 [5] 朱 凯 陈 信 元, 认 购 方 式 与 IPO 抑 价, 经 济 科 学 25 年 第 3 期 [6] Rock,K.,986,Whynew issues are underpriced, Journal of Financial Economics,5,5-69. [7] Shleifer,A.,986,Do demand curves for stock slope down? Journal of Finance,4,579-59. [8]Su.D,B.Fleisher,999, An empirical investigation of under-pricing in Chinese IPOs,Pacific-Basin Finance Journal,7,73-22. Abstract: IPO Underpricing can improve the funding cost of enterprises, reduce the resources disposition function of capital market and intensify the undulation of market simultaneously. After long time study we find that IPO Underpricing exist in both mature and new capital market. It also stays a high position in our country. The supervising and managing department implemented a series of system to solve this problem. Including accumulation bid inquiry system, although give a discount of the phenomenon, the degree of Underpricing still stay high. The entire circulation environment was created in 26, and under entire circulation environment whether inquiry mechanism could solve the problem better? The author conducts empirical research by the Chinese A share market data, to inspect the effect of policy coordination between entire circulation and inquiry system from angle of IPO Underpricing. Keywords: pricing mechanism, inquiry mechanism, entire circulation 作 者 : 周 礼 君 男 西 南 财 经 大 学 金 融 学 院 硕 士 研 究 生 电 话 :388727263 Email:jun9832@yahoo.com.cn 彭 茜 女 西 南 财 经 大 学 金 融 学 院 硕 士 研 究 生 电 话 :3666252 投 稿 日 期 :27 年 3 月 25 日 星 期 日