上 市 公 司 信 息 设 备 公 司 研 究 / 调 研 报 告 证 券 研 究 报 告 2011 年 04 月 15 日 中 天 科 技 (600522) 市 场 能 力 有 保 障 高 端 项 目 作 引 擎 : 推 动 公 司 制 造 升 级 报 告 原 因 : 上 市 公 司 调 研 买 入 盈 利 预 测 : 单 位 : 百 万 元 元 % 倍 维 持 营 业 收 入 增 长 率 净 利 润 增 长 率 每 股 收 益 毛 利 率 净 资 产 收 益 率 市 场 数 据 : 2011 年 04 月 14 日 2009 3724 28 335 129 1.04 25 20.3 25 15 收 盘 价 ( 元 ) 26.4 2010 4347 17 437 30 1.36 22 22.3 19 15.3 一 年 内 最 高 / 最 低 ( 元 ) 32.88/16.01 2011E 5466 26 520 19 1.34 22 20.9 20 11.2 上 证 指 数 / 深 证 成 指 3043/12992 2012E 6631 21 685 32 1.76 23 21.6 15 8.5 市 净 率 4.3 2013E 8137 23 863 26 2.22 23 21.4 12 6.5 息 率 ( 分 红 / 股 价 ) - 流 通 A 股 市 值 ( 百 万 元 ) 8469 注 : 息 率 以 最 近 一 年 已 公 布 分 红 计 算 基 础 数 据 : 2010 年 12 月 31 日 每 股 净 资 产 ( 元 ) 6.12 资 产 负 债 率 % 55.21 总 股 本 / 流 通 A 股 ( 百 万 ) 321/321 流 通 B 股 /H 股 ( 百 万 ) -/- 一 年 内 股 价 与 大 盘 对 比 走 势 : 注 : 市 盈 率 是 指 目 前 股 价 除 以 各 年 业 绩 投 资 要 点 : 市 盈 率 EV/ EBITDA 市 场 能 力 有 保 障 :(1) 光 纤 光 缆 逆 势 成 长 10 年, 在 国 内 光 纤 光 缆 厂 商 大 幅 扩 产, 光 纤 价 格 下 滑 的 情 况 下, 公 司 仍 然 凭 借 出 色 的 市 场 能 力 实 现 了 光 纤 光 缆 收 入 44% 的 增 长, 同 时 毛 利 率 保 持 稳 定 (2) 电 网 市 场 多 项 第 一 公 司 在 电 网 市 场 多 项 产 品 份 额 保 持 领 先 : 光 电 复 合 缆 ( 受 益 于 智 能 电 网 改 造 ) 份 额 第 一, 40%; 海 底 光 电 复 合 缆 ( 受 益 于 海 上 风 电 建 设 ) 份 额 第 一, 超 50%; 普 通 导 线 特 种 导 线 份 额 领 先, 随 着 国 家 电 网 单 一 供 应 商 份 额 不 超 过 30% 的 限 制 取 消, 部 分 品 种 份 额 已 达 到 70%-80% 相 关 研 究 中 天 科 技 深 度 研 究 2009/09/15 高 端 项 目 作 引 擎 : 公 司 正 在 投 资 光 纤 预 制 棒 与 装 备 电 缆 两 大 项 目, 都 是 在 公 司 拥 有 优 质 客 户 基 础 的 领 域 继 续 纵 向 ( 预 制 棒 ) 横 向 ( 装 备 缆 ) 延 伸, 未 来 的 销 售 有 出 色 的 市 场 能 力 作 为 保 障 预 计 2013 年 两 项 目 达 产 后 分 别 实 现 收 入 4.4 亿 元 和 10 亿 元, 净 利 润 1.3 亿 元 和 1.2 亿 元 估 计 新 项 目 对 13 年 净 利 润 增 厚 38% 证 券 分 析 师 余 斌 A0230203100024 yubin@swsresearch.com 研 究 支 持 王 晶 wangjing@swsresearch.com (8621)23297818 7373 联 系 人 田 俊 维 (8621)23297818 7372 tianjw@swsresearch.com 地 址 : 上 海 市 南 京 东 路 99 号 电 话 :(8621)23297818 上 海 申 银 万 国 证 券 研 究 所 有 限 公 司 http://www.swsresearch.com 本 研 究 报 告 通 过 网 站 仅 提 供 申 银 万 国 证 券 研 究 所 单 永 志 (sw0789) 使 用 1 间 接 受 益 日 本 地 震 :3 月 日 本 东 北 部 地 区 9 级 强 震, 对 电 力 和 物 流 的 影 响 可 能 使 全 年 预 制 棒 供 应 吃 紧 ( 日 本 占 全 球 预 制 棒 一 半 以 上 产 能 ) 目 前 对 于 预 制 棒 供 应 的 担 忧 已 经 推 高 11 年 光 纤 招 标 价 格 至 70 元 / 芯 公 里 以 上, 高 于 市 场 预 期 利 好 中 天 科 技 :(1) 拥 有 自 产 部 分 预 制 棒 的 能 力 ;(2) 外 采 预 制 棒 主 要 来 自 长 飞 等 国 内 厂 商, 受 日 本 地 震 影 响 较 小, 并 且 有 长 期 供 货 协 议 和 年 初 采 购 计 划, 在 产 能 紧 张 情 况 下 将 得 到 优 先 供 应 ;(3) 预 制 棒 供 应 紧 张 可 能 影 响 部 分 小 厂 商 的 光 纤 光 缆 生 产 能 力, 有 利 于 行 业 秩 序 和 光 纤 价 格 稳 定 考 虑 增 发 摊 薄 之 后 ( 按 25 元 增 发 价 计 算 ), 预 计 公 司 2011-13 年 EPS 为 1.34 1.76 和 2.22 元, 对 应 PE 估 值 分 别 为 20 15 和 12 倍,12-13 年 复 合 增 速 28.8%, 给 予 12 个 月 目 标 价 44 元, 对 应 12 年 25 倍 PE, 买 入 评 级 本 公 司 不 持 有 或 交 易 股 票 及 其 衍 生 品, 在 法 律 许 可 情 况 下 可 能 为 或 争 取 为 本 报 告 提 到 的 公 司 提 供 财 务 顾 问 服 务 ; 本 公 司 关 联 机 构 在 法 律 许 可 情 况 下 可 能 持 有 或 交 易 本 报 告 提 到 的 上 市 公 司 所 发 行 的 证 券 或 投 资 标 的, 持 有 比 例 可 能 超 过 已 发 行 股 份 的 1%, 还 可 能 为 或 争 取 为 这 些 公 司 提 供 投 资 银 行 服 务 本 公 司 在 知 晓 范 围 内 履 行 披 露 义 务 客 户 可 通 过 compliance@swsresearch.com 索 取 有 关 披 露 资 料 或 登 录 www.swsresearch.com 信 息 披 露 栏 目 查 询 客 户 应 全 面 理 解 本 报 告 结 尾 处 的 " 法 律 声 明 "
目 录 1. 十 二 五 信 息 网 络 建 设, 带 动 光 纤 需 求... 3 1.1 宽 带 建 设 已 是 全 球 共 识...3 1.2 七 部 委 推 进 FTTx 建 设...3 1.3 中 国 电 信 吹 响 FTTH 号 角...4 1.4 日 本 地 震 减 少 预 制 棒 供 应, 阻 止 光 纤 价 格 再 次 下 滑...5 2. 十 二 五 智 能 电 网 改 造, 拉 动 光 电 复 合 缆 市 场... 6 3. 中 天 科 技 制 造 升 级 : 市 场 能 力 有 保 障... 7 3.1 强 大 的 市 场 能 力 : 光 纤 光 缆 逆 势 成 长...7 3.2 强 大 的 市 场 能 力 : 电 网 市 场 多 项 第 一...8 4. 中 天 科 技 制 造 升 级 : 高 端 项 目 作 引 擎... 9 5. 盈 利 预 测 与 估 值... 10 5.1 增 发 摊 薄 后 :11 年 EPS 持 平,12-13 年 CAGR 28.8%...10 5.2 合 理 估 值 12 年 25 倍,12 个 月 目 标 价 44 元...12 6. 附 表... 14 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 1 申 万 研 究 拓 展 您 的 价 值 本 研 究 报 告 通 过 网 站 仅 提 供 申 银 万 国 证 券 研 究 所 单 永 志 (sw0789) 使 用 2
图 表 目 录 表 1: 各 国 光 纤 宽 带 建 设 目 标... 3 表 2: 不 同 宽 带 技 术 的 承 载 能 力... 4 图 1: 中 国 宽 带 用 户 和 FTTH 覆 盖 用 户 数 快 速 增 长 ( 万 )... 5 图 2: 中 国 光 纤 需 求 产 能 及 价 格 ( 万 芯 公 里 )... 6 表 3: 智 能 电 网 光 纤 需 求 情 况... 7 图 3: 配 网 光 纤 化 拉 动 的 电 力 光 纤 需 求 ( 亿 人 民 币 )... 7 表 4: 国 内 光 纤 需 求 ( 万 芯 公 里 )... 8 表 5: 中 天 科 技 光 纤 拉 丝 塔 数 量 及 光 纤 产 能... 8 表 6: 中 天 科 技 光 纤 光 缆 业 绩 增 长 预 测 ( 百 万 元 )... 8 图 4: 光 电 复 合 缆 市 场 份 额... 9 图 5: 海 底 光 电 复 合 缆 市 场 份 额... 9 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 2 申 万 研 究 拓 展 您 的 价 值 本 研 究 报 告 通 过 网 站 仅 提 供 申 银 万 国 证 券 研 究 所 单 永 志 (sw0789) 使 用 3
1. 十 二 五 信 息 网 络 建 设, 带 动 光 纤 需 求 1.1 宽 带 建 设 已 是 全 球 共 识 世 界 银 行 研 究 表 明 : 宽 带 普 及 率 每 提 升 10% 可 以 直 接 带 动 GDP 增 加 1.4% 充 分 说 明 了 信 息 网 络 建 设 对 于 经 济 发 展 的 拉 动 作 用 金 融 危 机 之 后, 各 国 政 府 纷 纷 出 台 振 兴 经 济 措 施, 其 中 以 建 设 光 网 络 基 础 设 施 为 重 点 从 而 刺 激 企 业 投 资 增 加 就 业 并 拉 动 内 需 各 国 纷 纷 设 定 信 息 网 络 建 设 目 标, 其 中 82 个 国 家 明 确 提 出 宽 带 国 家 战 略 美 国 一 揽 子 经 济 刺 激 计 划 中 有 72 亿 美 元 用 于 宽 带 投 资 德 国 提 出 2010 年 宽 带 覆 盖 率 达 100%,2014 年 75% 家 庭 覆 盖 50Mbps 以 上 宽 带,2018 年 再 将 这 一 比 例 提 高 到 100%, 澳 大 利 亚 政 府 计 划 2016 年 前 投 入 430 亿 澳 元 兴 建 光 纤 网 络, 提 供 90% 家 庭 学 校 和 企 业 100Mbps 带 宽 韩 国 和 新 加 坡 提 出 2012 年 达 到 1Gbps 网 络 高 速 公 路 各 国 选 用 的 技 术 基 本 都 是 FTTx(Fiber To The x, 是 FTTH FTTB FTTC 等 各 种 光 纤 接 入 方 式 的 总 称 ), 追 求 超 高 速 (100Mbps 以 上 ) 速 度 的 澳 大 利 亚 韩 国 和 新 加 坡 等 国 更 是 直 接 选 用 了 FTTH(Fiber To The Home, 即 光 纤 到 户 ) 模 式 表 1: 各 国 光 纤 宽 带 建 设 目 标 采 用 技 术 建 设 计 划 美 国 FTTx/Cable 一 揽 子 经 济 刺 激 计 划 中 有 72 亿 美 元 用 于 宽 带 德 国 FTTx 2010 年 宽 带 覆 盖 率 达 100%,2014 年 75% 家 庭 覆 盖 50Mbps,2018 年 这 一 比 例 达 100% 澳 大 利 亚 FTTH/FTTP 2016 年 前 投 入 430 亿 澳 元 兴 建 光 纤 网 络, 提 供 90% 家 庭 学 校 和 企 业 100Mbps 带 宽 英 国 FTTC+VDSL 2012 年 前 1000 万 家 庭 / 企 业 2Mbps 带 宽 韩 国 FTTH 2012 年 前 提 供 1Gbps 有 线 电 视 服 务 新 加 坡 FTTH 2012 年 光 网 络 覆 盖 100% 建 筑, 带 宽 目 标 1Gbps 法 国 FTTH 400 万 光 纤 用 户 1.2 七 部 委 推 进 FTTx 建 设 十 二 五 规 划 中 提 到 将 发 展 文 化 产 业 成 为 我 国 经 济 的 支 柱 产 业,GDP 占 比 将 从 目 前 的 2.5% 提 升 到 5% 若 大 力 发 展 文 化 产 业, 则 作 为 文 化 产 业 基 础 设 施 的 信 息 网 络 建 设, 必 须 先 行 如 下 表 所 示, 要 实 现 高 清 视 频 在 线 播 放, 即 高 清 IPTV, 则 至 少 需 要 FTTB 光 纤 到 楼 的 接 入 方 式, 带 宽 达 到 10Mbps 左 右 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 3 申 万 研 究 拓 展 您 的 价 值 本 研 究 报 告 通 过 网 站 仅 提 供 申 银 万 国 证 券 研 究 所 单 永 志 (sw0789) 使 用 4
2010 年 3 月 17 日, 工 业 和 信 息 化 部 国 家 发 展 改 革 委 科 技 部 财 政 部 国 土 资 源 部 住 房 和 城 乡 建 设 部 国 家 税 务 总 局 联 合 发 布 的 关 于 推 进 光 纤 宽 带 网 络 建 设 的 意 见 中 提 出 到 2011 年, 全 国 光 纤 宽 带 接 口 超 过 8000 万 的 目 标 表 2: 不 同 宽 带 技 术 的 承 载 能 力 宽 带 技 术 ISDN ADSL FTTB FTTH 网 速 256kbps 2Mbps 10Mbps 100Mbps 打 开 Google 网 页 (160KB) 5 秒 1 秒 <1 秒 <1 秒 在 线 音 乐 (5MB) 2 分 36 秒 20 秒 4 秒 <1 秒 视 频 片 段 (20MB) 10 分 25 秒 1 分 20 秒 16 秒 2 秒 低 画 质 电 影 (700MB) 6 时 04 分 35 秒 46 分 40 秒 9 分 20 秒 56 秒 高 清 电 影 (4GB) 34 时 43 分 20 秒 4 时 26 分 40 秒 53 分 20 秒 5 分 20 秒 1.3 中 国 电 信 吹 响 FTTH 号 角 2011 年 2 月 16 日, 中 国 电 信 总 经 理 王 晓 初 及 相 关 部 门 负 责 人 今 天 透 露 了 该 公 司 宽 带 建 设 的 整 体 规 划 按 照 工 程 目 标, 中 国 电 信 宽 带 用 户 的 接 入 带 宽 将 在 3-5 年 内 提 升 10 倍 以 上 南 方 城 市 将 全 面 实 现 光 纤 化, 核 心 城 区 全 部 实 现 光 纤 接 入, 最 高 接 入 带 宽 达 到 100M, 城 市 家 庭 接 入 带 宽 普 遍 达 到 20M 以 上 根 据 电 信 测 算,FTTH 的 综 合 成 本 已 经 与 FTTB 接 近 FTTB 的 成 本 约 为 600 元 / 线,FTTH 的 成 本 为 1200-1500 元 / 线, 其 中 工 程 建 设 部 分 300-600 元, 业 务 开 通 要 900 元 电 信 FTTB 部 署 的 方 式 是 一 个 小 区 或 一 栋 建 筑 所 有 用 户 全 部 覆 盖 而 如 果 用 FTTH, 对 于 不 开 通 的 用 户 可 以 节 省 大 量 开 通 成 本 因 为 新 房 入 住 率 较 低, 尤 其 是 新 建 高 档 小 区, 电 信 测 算 的 实 际 接 通 率 约 为 33%, 加 上 FTTH 维 护 成 本 更 低, 部 署 FTTH 的 实 际 成 本 已 经 与 FTTB 接 近, 大 力 部 署 时 机 已 经 成 熟 根 据 中 国 电 信 光 网 城 市 的 整 体 解 决 方 案, 在 城 市 地 区,2011 年 计 划 新 增 光 纤 入 户 (FTTH, 即 接 入 带 宽 达 到 100M 以 上 ) 达 到 3000 万 个 家 庭, 累 计 覆 盖 4000 万 家 庭 ; 南 方 城 市 实 现 8M 接 入 带 宽 全 覆 盖,20M 覆 盖 率 达 到 70%; 东 部 发 达 城 市 和 中 西 部 省 会 城 市 20M 覆 盖 率 达 到 80% 以 上 到 2013 年, 中 国 电 信 将 实 现 对 南 方 城 市 的 所 有 家 庭 用 户 均 可 提 供 20M 接 入, 光 纤 入 户 覆 盖 达 到 8000 万 户 到 2015 年 底, 南 方 城 市 地 区 实 现 家 庭 和 政 企 用 户 光 网 全 覆 盖, 光 纤 入 户 超 过 1 亿 除 中 国 电 信 之 外, 另 外 两 家 运 营 商 也 不 断 提 高 对 宽 带 的 重 视 程 度 2010 年 中 国 联 通 的 宽 带 投 入 从 年 初 153 亿 元 提 升 到 年 末 的 224 亿 11 年, 联 通 继 续 将 3G 和 宽 带 建 设 作 为 投 资 重 点, 其 中 光 纤 招 标 已 经 从 10 年 的 800 多 万 芯 公 里 增 加 到 11 年 的 1700 万 芯 公 里 中 国 移 动 则 于 08 年 电 信 重 组 之 后 首 次 启 用 铁 通 平 台, 铁 通 将 于 11 年 得 到 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 4 申 万 研 究 拓 展 您 的 价 值 本 研 究 报 告 通 过 网 站 仅 提 供 申 银 万 国 证 券 研 究 所 单 永 志 (sw0789) 使 用 5
移 动 集 团 150 亿 元 投 资 宽 带 建 设 预 计 运 营 商 FTTx 宽 带 建 设 将 拉 动 国 内 光 纤 需 求 以 每 年 15% 的 速 度 增 长 图 1: 中 国 宽 带 用 户 和 FTTH 覆 盖 用 户 数 快 速 增 长 ( 万 ) 25000 20000 15000 10000 5000 0 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011E 2012E 2013E 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 宽 带 用 户 数 ( 万 ) FTTH 覆 盖 用 户 数 ( 万 ) 宽 带 用 户 数 YoY 资 料 来 源 : 工 信 部, 申 万 研 究 1.4 日 本 地 震 减 少 预 制 棒 供 应, 阻 止 光 纤 价 格 再 次 下 滑 国 内 光 纤 市 场 经 过 09 年 3G 建 设 拉 动 的 爆 发 式 需 求 后, 光 纤 厂 商 纷 纷 扩 产, 导 致 光 纤 价 格 经 历 09 年 84 元 / 芯 公 里 的 高 点 之 后 一 路 回 落, 年 初 估 计 11 年 招 标 价 格 可 能 在 65 元 / 芯 公 里 附 近 2011 年 3 月 11 日, 日 本 东 北 地 区 发 生 里 氏 9 级 强 烈 地 震 和 海 啸, 人 员 伤 亡 之 外, 已 造 成 东 北 部 地 区 部 分 工 厂 停 工 物 流 受 阻 电 力 供 应 紧 张 ( 日 本 已 启 动 战 后 首 次 轮 换 限 电 ) 将 对 实 体 经 济 产 生 影 响 我 国 目 前 有 约 70% 的 光 纤 预 制 棒 依 赖 进 口, 日 本 是 光 纤 预 制 棒 的 重 要 产 区, 住 友 信 越 藤 仓 等 厂 商 生 产 全 球 大 半 的 光 纤 预 制 棒, 此 次 地 震 以 及 随 后 出 现 的 核 电 站 事 故, 对 电 力 供 应 和 物 流 运 输 的 影 响 较 大 目 前 日 本 厂 商 反 应 到 5 月 恢 复 生 产 应 该 没 有 问 题 我 们 预 计 由 于 (1) 电 力 供 应 与 物 流 环 节 仍 会 对 预 制 棒 的 生 产 和 运 输 造 成 一 定 负 面 影 响,(2)3 4 月 份 的 部 分 停 产, 全 年 预 制 棒 供 应 仍 偏 紧 张, 但 目 前 不 担 心 出 现 供 应 中 断 的 情 况 由 于 预 制 棒 供 应 紧 张, 国 内 光 纤 厂 商 担 心 预 制 棒 成 本 上 升, 所 以 在 11 年 的 招 标 当 中 报 价 普 遍 偏 高 光 纤 价 格 基 本 可 以 稳 定 在 70 元 / 芯 公 里 以 上, 与 10 年 水 平 接 近 我 们 预 计 全 年 光 纤 价 格 可 能 维 持 在 这 一 水 平 对 于 中 天 科 技 而 言, 应 该 是 日 本 地 震 事 件 的 受 益 者 因 为 (1) 目 前 预 制 棒 库 存 可 以 至 少 维 持 到 5 月 份 的 正 常 生 产,(2) 拥 有 自 产 部 分 预 制 棒 的 能 力,(3) 外 采 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 5 申 万 研 究 拓 展 您 的 价 值 本 研 究 报 告 通 过 网 站 仅 提 供 申 银 万 国 证 券 研 究 所 单 永 志 (sw0789) 使 用 6
预 制 棒 主 要 来 自 长 飞 富 通 等 国 内 厂 商, 本 身 受 日 本 地 震 影 响 较 小, 并 且 有 长 期 合 作 协 议, 每 年 年 初 也 会 制 定 全 年 采 购 量 计 划 在 预 制 棒 供 应 紧 张 的 情 况 下, 将 可 获 得 优 先 供 货 保 障,(4) 预 制 棒 供 应 紧 张 可 能 影 响 部 分 小 厂 商 的 光 纤 光 缆 生 产 能 力, 有 助 于 行 业 秩 序 和 光 纤 价 格 稳 定 图 2: 中 国 光 纤 需 求 产 能 及 价 格 ( 万 芯 公 里 ) 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 2008 2009 2010E 2011E 2012E 2013E 国 内 光 纤 需 求 国 内 光 纤 产 能 光 纤 价 格 ( 右 轴 ) 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 资 料 来 源 : 工 信 部, 申 万 研 究 2. 十 二 五 智 能 电 网 改 造, 拉 动 光 电 复 合 缆 市 场 2006 年,IBM 与 全 球 电 力 专 业 研 究 机 构 电 力 企 业 合 作 开 发 了 智 能 电 网 解 决 方 案 这 一 方 案 被 形 象 比 喻 为 电 力 系 统 的 中 枢 神 经 系 统 2007 年 10 月, 华 东 电 网 正 式 启 动 了 智 能 电 网 可 行 性 研 究 项 目, 并 规 划 了 从 2008 年 至 2030 年 的 三 步 走 战 略 该 项 目 标 志 着 中 国 开 始 进 入 智 能 电 网 领 域 目 前 国 家 电 网 规 划 智 能 电 网 建 设 时 间 上 分 三 个 阶 段 :(1)2009-2010 年 处 试 点 阶 段,;(2)2011-2015 年 处 于 全 面 建 设 阶 段 ;(3)2016-2020 年 将 进 入 引 领 提 升 阶 段 预 计 总 投 入 在 3-4 万 亿 人 民 币, 十 二 五 期 间 将 是 建 设 高 峰 期 结 构 上 国 家 电 网 分 骨 干 网 配 网 和 用 户 网 三 个 层 面 智 能 电 网 建 设 中 :(1) 主 干 网 : 光 纤 化 已 基 本 完 成 ;(2) 配 网 : 配 网 自 动 化 是 当 前 智 能 电 网 投 资 重 点, 预 计 占 智 能 电 网 总 投 资 额 的 40%, 其 中 通 信 设 备 投 资 占 配 网 自 动 化 投 资 的 约 4%, 配 网 自 动 化 带 来 大 量 光 纤 化 改 造 需 求 ;(3) 用 户 网 : 宽 带 接 入 是 未 来 方 向 全 国 35kv 以 上 配 网 电 缆 长 度 在 百 万 公 里 量 级, 根 据 使 用 场 景 不 同, 可 以 使 用 普 通 光 缆 ADSS 和 OPPC 等 产 品 实 现 光 纤 化 三 种 产 品 的 价 格 分 别 为 : 普 通 光 缆 5000-6000 元 / 公 里,ADSS 15000 元 / 公 里,OPPC 20000 元 / 公 里 预 计 总 份 额 中 普 通 光 缆 将 占 40%,ADSS 占 30%, 而 OPPC 占 30% 预 计 配 网 自 动 化 带 来 的 光 纤 化 改 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 6 申 万 研 究 拓 展 您 的 价 值 本 研 究 报 告 通 过 网 站 仅 提 供 申 银 万 国 证 券 研 究 所 单 永 志 (sw0789) 使 用 7
造 中 带 动 的 市 场 金 额 超 过 100 亿 元, 在 2020 年 之 前 完 成, 同 样 2011-15 年 将 是 投 入 高 峰,2011-13 年 复 合 增 速 约 30% 表 3: 智 能 电 网 光 纤 需 求 情 况 骨 干 网 配 电 网 用 户 网 网 络 电 压 值 220kv 以 上 35kv 220v/380v 光 纤 需 求 情 况 已 基 本 实 现 光 纤 化 光 纤 需 求 重 点 未 来 方 向 电 力 光 缆 产 品 OPGW,OPPC,ADSS 普 通 光 缆,ADSS,OPPC OPLC 产 品 图 片 图 3: 配 网 光 纤 化 拉 动 的 电 力 光 纤 需 求 ( 亿 人 民 币 ) 35.0 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 2011E 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 配 网 光 纤 化 需 求 3. 中 天 科 技 制 造 升 级 : 市 场 能 力 有 保 障 3.1 强 大 的 市 场 能 力 : 光 纤 光 缆 逆 势 成 长 光 纤 需 求 在 09 年 伴 随 着 3G 建 设 的 快 速 推 进 而 大 爆 发, 而 随 后 带 来 的 是 国 内 光 纤 厂 商 大 幅 扩 张 产 能, 行 业 呈 现 供 过 于 求 的 情 况 在 此 过 程 当 中, 中 天 科 技 也 保 持 了 积 极 的 扩 产 态 度,2010 年 底, 拉 丝 塔 已 经 增 加 到 13 座, 并 计 划 未 来 通 过 改 造 现 有 设 备 继 续 增 加 产 能 但 凭 借 与 客 户 的 长 期 良 好 合 作 关 系, 虽 然 行 业 竞 争 压 力 在 增 大, 公 司 通 过 不 断 提 升 份 额, 销 售 增 长 保 持 了 良 好 的 势 头, 尤 其 是 光 缆 产 品 在 市 场 需 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 7 申 万 研 究 拓 展 您 的 价 值 本 研 究 报 告 通 过 网 站 仅 提 供 申 银 万 国 证 券 研 究 所 单 永 志 (sw0789) 使 用 8
求 下 降, 竞 争 对 手 频 频 扩 产 的 2010 年, 公 司 光 纤 光 缆 业 务 仍 保 持 了 44% 的 收 入 增 速, 同 时 毛 利 率 保 持 平 稳 公 司 过 去 光 纤 光 缆 产 能 的 增 长 主 要 依 靠 :(1) 拉 丝 塔 的 增 加,(2) 光 纤 外 销 变 内 销 (08 年 公 司 有 近 一 半 的 光 纤 直 接 外 销 给 其 他 厂 商 制 造 光 缆, 而 到 2011 年 几 乎 所 有 的 自 产 光 纤 将 被 内 部 消 化 ) 未 来 公 司 计 划 在 保 持 13 座 拉 丝 塔 的 情 况 下, 通 过 现 有 设 备 改 造 继 续 提 升 产 能, 而 新 增 产 能 都 最 终 以 光 缆 形 式 销 售 出 去 预 计 公 司 光 纤 光 缆 业 务 收 入 11-13 年 保 持 10%-15% 的 平 稳 增 长 表 4: 国 内 光 纤 需 求 ( 万 芯 公 里 ) 2008 2009 2010E 2011E 2012E 2013E 国 内 光 纤 需 求 5,000 7,000 8,000 9,200 10,580 12,167 国 内 光 纤 产 能 4,500 6,000 10,000 11,000 11,500 12,000 表 5: 中 天 科 技 光 纤 拉 丝 塔 数 量 及 光 纤 产 能 2008A 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E 拉 丝 塔 数 量 ( 个 ) 6.5 8 11 13 13 13 光 纤 产 能 ( 万 芯 公 里 ) 608 749 1,056 1,342 1,451 1,576 光 纤 内 销 比 例 50% 80% 80% 95% 100% 100% 光 缆 销 售 304 599 845 1,275 1,451 1,576 表 6: 中 天 科 技 光 纤 光 缆 业 绩 增 长 预 测 ( 百 万 元 ) 2008 2009 2010 2011E 2012E 2013E 光 纤 光 缆 收 入 1,272 1,579 2,269 2,868 3,264 3,671 YoY 24.1% 43.7% 26.4% 13.8% 12.5% 毛 利 率 23.0% 27.7% 28.2% 26.9% 26.0% 26.0% 资 料 来 源 : 公 司 公 告 申 万 研 究 3.2 强 大 的 市 场 能 力 : 电 网 市 场 多 项 第 一 (1) 光 电 复 合 缆 市 场 份 额 第 一 公 司 在 ADSS OPPC 等 光 电 复 合 缆 领 域 市 场 份 额 第 一 (40%) 排 名 第 二 三 位 的 分 别 是 亨 通 光 电 和 通 光 集 团, 两 家 总 份 额 约 40% 光 电 复 合 缆 需 求 受 益 于 智 能 电 网 配 网 光 纤 化 改 造, 带 动 ADSS OPPC 和 OPGW 等 产 品 的 需 求 快 速 增 长 10 年 ADSS 产 品 销 量 翻 倍, 未 来 有 望 保 持 高 增 长 公 司 对 于 智 能 电 网 需 求 非 常 重 视, 专 门 成 立 了 电 网 事 业 部, 由 总 工 程 师 牵 头, 重 点 跟 踪 国 家 电 网 需 求 加 上 公 司 电 缆 业 务 与 国 网 公 司 的 长 期 合 作 关 系, 使 最 高 份 额 得 以 保 持 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 8 申 万 研 究 拓 展 您 的 价 值 本 研 究 报 告 通 过 网 站 仅 提 供 申 银 万 国 证 券 研 究 所 单 永 志 (sw0789) 使 用 9
(2) 海 底 光 电 复 合 缆 市 场 份 额 第 一 公 司 在 海 底 光 电 复 合 缆 市 场 占 有 率 50% 以 上, 主 要 受 益 于 海 上 风 电 的 发 展 2011 年, 我 国 海 上 风 电 的 发 展 加 快 了 速 度 2 月, 国 家 能 源 局 国 家 海 洋 局 在 联 合 下 发 了 海 上 风 电 开 发 建 设 管 理 暂 行 办 法 3 月 18 日, 国 家 能 源 局 新 能 源 和 可 再 生 能 源 司 副 司 长 史 立 山 在 行 业 论 坛 上 表 示, 将 很 快 组 织 大 型 海 上 风 电 特 许 权 项 目 的 招 标 江 苏 盐 城 四 个 特 许 权 项 目, 投 资 30 亿 以 上,11 年 开 始 基 建, 年 底 招 标 余 下 7 个 项 目 规 模 更 大 带 动 大 量 海 底 光 电 复 合 缆 需 求, 而 中 天 在 其 中 份 额 超 过 50% 此 外, 中 天 科 技 海 缆 子 公 司 还 在 美 国 中 标 156 公 里 浅 海 光 缆, 是 美 国 向 发 展 中 国 家 采 购 的 第 一 根 海 底 光 缆 充 分 说 明 了 公 司 的 技 术 和 市 场 能 力 (3) 普 通 导 线 特 种 导 线 份 额 领 先 公 司 普 通 导 线 特 种 导 线 在 国 网 南 网 招 标 中 多 项 份 额 领 先, 但 一 直 受 到 国 家 电 网 规 定 单 一 厂 商 中 标 上 限 不 得 超 过 30% 的 限 制 11 年 这 一 限 制 已 经 取 消, 目 前 部 分 细 分 市 场, 公 司 可 以 获 得 70%-80% 的 份 额 图 4: 光 电 复 合 缆 市 场 份 额 光 电 复 合 缆 市 场 份 额 图 5: 海 底 光 电 复 合 缆 市 场 份 额 海 底 光 电 复 合 缆 市 场 份 额 中 天 亨 通 通 光 其 他 中 天 其 他 4. 中 天 科 技 制 造 升 级 : 高 端 项 目 作 引 擎 公 司 准 备 公 开 增 发 以 募 集 资 金 投 资 光 纤 预 制 棒 装 备 电 缆 两 大 高 端 项 目 体 现 了 公 司 在 现 有 良 好 市 场 基 础 上, 保 证 产 品 销 售 的 同 时, 继 续 拓 展 高 端 上 游 产 品 的 思 路 和 决 心 进 一 步 丰 富 产 品 线, 同 时 提 高 盈 利 能 力 (1) 光 纤 预 制 棒 虽 然 我 国 目 前 已 经 成 为 全 球 光 纤 的 主 要 生 产 国 和 消 费 国, 但 整 个 光 纤 生 产 环 节 中, 利 润 最 高 的 光 纤 预 制 棒 ( 毛 利 率 高 达 50%) 直 至 目 前 仍 然 被 美 国 康 宁 日 本 住 友 信 越 和 法 国 阿 尔 卡 特 等 国 际 大 厂 垄 断 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 9 申 万 研 究 拓 展 您 的 价 值 本 研 究 报 告 通 过 网 站 仅 提 供 申 银 万 国 证 券 研 究 所 单 永 志 (sw0789) 使 用 10
公 司 计 划 投 资 11.8 亿 元, 进 行 光 纤 预 制 棒 的 研 发 和 生 产, 目 前 项 目 运 行 状 况 良 好,2010 年 已 经 产 出 预 制 棒 约 30 吨, 预 计 2013 年 达 产, 满 产 产 能 400 吨 / 年 预 计 项 目 达 产 后, 年 销 售 收 入 可 超 过 4 亿 元, 净 利 润 1.3 亿 元 表 7: 中 天 科 技 光 纤 预 制 棒 项 目 预 测 2010 2011E 2012E 2013E 光 棒 产 量 ( 吨 ) 30 100 300 400 收 入 ( 百 万 元 ) 33 109 326 435 毛 利 率 45% 45% 48% 51% 光 棒 净 利 润 ( 百 万 元 ) 10 33 98 131 资 料 来 源 : 公 司 公 告 申 万 研 究 (2) 装 备 电 缆 装 备 电 缆 项 目 公 司 计 划 投 资 5 亿 元, 项 目 建 设 期 2 年, 建 成 达 产 后 将 新 增 每 年 年 18,000 公 里 船 缆 10,800 公 里 机 车 缆 轨 道 交 通 缆 1,410 公 里 风 能 电 缆 矿 用 电 缆 和 910 公 里 核 能 电 缆 的 生 产 能 力 预 计 2013 年 项 目 达 产 后, 可 实 现 年 销 售 收 入 10 亿 元, 年 净 利 润 1.2 亿 元 参 考 公 司 2010 年 归 属 股 东 的 净 利 润 4.37 亿 元, 预 计 2013 年 既 有 业 绩 可 实 现 6.5 亿 净 利 润 ( 复 合 增 速 约 15%), 则 光 纤 预 制 棒 和 装 备 电 缆 两 个 项 目 合 计 将 增 厚 公 司 13 年 业 绩 38% 表 8: 中 天 科 技 装 备 电 缆 项 目 预 测 2010 2011E 2012E 2013E 装 备 电 缆 收 入 25 250 450 1,000 毛 利 率 18% 18% 18% 18% 装 备 电 缆 净 利 润 0 0 54 120 资 料 来 源 : 公 司 公 告 申 万 研 究 5. 盈 利 预 测 与 估 值 5.1 增 发 摊 薄 后 :11 年 EPS 持 平,12-13 年 CAGR 28.8% 11 年, 预 计 公 司 收 入 增 速 25.7%, 主 要 由 两 部 分 拉 动 :(1) 光 纤 光 缆 业 务 收 入 增 长 25.7%, 受 益 于 总 体 产 能 的 提 高 ( 去 年 部 分 新 增 拉 丝 塔 在 年 底 才 投 产 ), 以 及 光 纤 内 销 比 例 的 扩 大 (2) 光 纤 预 制 棒 和 装 备 电 缆 两 个 新 项 目 开 始 少 量 贡 献 收 入 预 计 11 年 利 润 增 速 为 19%, 利 润 增 速 低 于 收 入 增 速 的 主 要 原 因 是 10 年 确 认 了 大 量 投 资 收 益 ( 出 售 房 地 产 子 公 司 股 权 ), 去 除 投 资 收 益 影 响 后,11 年 利 润 增 速 应 为 30% 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 10 申 万 研 究 拓 展 您 的 价 值 本 研 究 报 告 通 过 网 站 仅 提 供 申 银 万 国 证 券 研 究 所 单 永 志 (sw0789) 使 用 11
12-13 年, 预 计 公 司 收 入 增 速 保 持 在 21-22%, 但 随 着 高 毛 利 的 光 纤 预 制 棒 占 比 不 断 提 高, 预 计 12-13 年 利 润 增 速 分 别 达 到 31.7% 和 26% 两 年 复 合 增 速 28.8% 公 司 增 发 计 划 已 经 获 得 证 监 会 批 准, 准 备 募 集 16.8 亿 资 金 用 于 光 纤 预 制 棒 和 装 备 电 缆 项 目 考 虑 增 发 摊 薄 之 后 ( 按 25 元 增 发 价 计 算 ), 预 计 公 司 2011-13 年 EPS 为 1.34 1.76 和 2.22 元 表 9: 中 天 科 技 主 要 财 务 指 标 2009 2010 2011E 2012E 2013E 收 入 ( 百 万 元 ) 3,724 4,347 5,466 6,631 8,137 YoY 27.9% 16.7% 25.7% 21.3% 22.7% 毛 利 率 24.4% 22.1% 22.3% 22.7% 23.0% 净 利 润 335 437 520 685 863 YoY 129.4% 30.4% 19.0% 31.7% 26.0% 增 发 前 全 面 摊 薄 EPS 1.04 1.36 1.62 2.13 2.69 增 发 后 全 面 摊 薄 EPS( 按 增 发 价 25 元 计 算 ) 0.86 1.13 1.34 1.76 2.22 资 料 来 源 : 公 司 公 告 申 万 研 究 表 10: 增 发 价 格 对 EPS 影 响 的 敏 感 性 分 析 增 发 价 全 面 摊 薄 EPS 2011E 2012E 2013E 23 1.32 1.74 2.19 25 1.34 1.76 2.22 27 1.36 1.79 2.25 29 1.37 1.81 2.28 31 1.39 1.83 2.30 33 1.40 1.84 2.32 表 11: 中 天 科 技 分 业 务 预 测 ( 百 万 元 ) 2008A 2009E 2010E 2011E 2012E 2013E 光 纤 光 缆 收 入 1,272 1,579 2,269 2868 3264 3671 YoY 24.1% 43.7% 26.4% 13.8% 12.5% 毛 利 率 14.5% 27.7% 28.2% 26.9% 26.0% 26.0% 射 频 电 缆 收 入 350 500 512 564 620 682 YoY 42.8% 2.5% 10.0% 10.0% 10.0% 毛 利 率 19.0% 18.5% 11.5% 13.0% 13.0% 13.0% 电 力 电 缆 收 入 1,081 1,238 1,458 1675 1970 2349 YoY 14.5% 17.8% 14.9% 17.6% 19.2% 毛 利 率 14.1% 22.4% 15.6% 16.4% 16.8% 17.3% 房 地 产 收 入 190 320 30 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 11 申 万 研 究 拓 展 您 的 价 值 本 研 究 报 告 通 过 网 站 仅 提 供 申 银 万 国 证 券 研 究 所 单 永 志 (sw0789) 使 用 12
YoY 68.4% -90.6% 毛 利 率 17% 25% 59% 预 制 棒 收 入 33 109 326 435 YoY 233.3% 200.0% 33.3% 毛 利 率 45% 45% 48% 51% 装 备 电 缆 收 入 25 250 450 1000 YoY 900.0% 80.0% 122.2% 毛 利 率 20% 20% 合 计 收 入 2862 3703 4324 5466 6631 8137 YoY 29.4% 16.8% 26.4% 21.3% 22.7% 毛 利 率 17.9% 24.3% 22.3% 22.3% 22.7% 23.0% 资 料 来 源 : 公 司 公 告 申 万 研 究 5.2 合 理 估 值 12 年 25 倍,12 个 月 目 标 价 44 元 考 虑 增 发 摊 薄 之 后 ( 按 25 元 增 发 价 计 算 ), 预 计 公 司 2011-13 年 EPS 为 1.34 1.76 和 2.22 元, 对 应 PE 估 值 分 别 为 20 15 和 12 倍 ( 不 考 虑 增 发 摊 薄 11-13 年 EPS 为 1.62 2.13 和 2.69, 对 应 PE 16 12 和 10 倍 ) 摊 薄 后 11 年 EPS 与 10 年 基 本 持 平,12-13 年 复 合 增 速 28.8%, 比 较 行 业 平 均 PE (30) PEG(0.94) 水 平, 以 及 直 接 竞 争 对 手 亨 通 光 电 的 PE(23) PEG(0.97) 水 平 预 计 到 11 年 底 12 年 初, 公 司 的 合 理 估 值 水 平 应 当 在 23-27 倍 之 间 给 予 公 司 12 个 月 目 标 价 44 元, 对 应 12 年 估 值 25 倍, 买 入 评 级 表 12: 通 信 设 备 行 业 PE PEG 水 平 代 码 简 称 2011PE PEG 光 通 信 相 关 000063 中 兴 通 讯 20 0.50 600498 烽 火 通 信 28 1.09 002281 光 迅 科 技 36 0.98 600487 亨 通 光 电 23 0.97 600522 中 天 科 技 20 0.69 002313 日 海 通 讯 31 0.71 002089 新 海 宜 28 1.03 600105 永 鼎 股 份 26 1.22 均 值 26 0.90 优 化 测 试 相 关 300025 华 星 创 业 30 0.64 600485 中 创 信 测 37 0.92 002093 国 脉 科 技 37 0.86 300050 世 纪 鼎 利 29 0.96 002417 三 元 达 30 0.47 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 12 申 万 研 究 拓 展 您 的 价 值 本 研 究 报 告 通 过 网 站 仅 提 供 申 银 万 国 证 券 研 究 所 单 永 志 (sw0789) 使 用 13
002115 三 维 通 信 28 0.95 均 值 32 0.80 无 线 通 信 相 关 002446 盛 路 通 信 30 0.65 300134 大 富 科 技 25 0.51 002194 武 汉 凡 谷 31 2.14 002465 海 格 通 信 36 1.23 均 值 31 1.13 行 业 均 值 30 0.94 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 13 申 万 研 究 拓 展 您 的 价 值 本 研 究 报 告 通 过 网 站 仅 提 供 申 银 万 国 证 券 研 究 所 单 永 志 (sw0789) 使 用 14
6. 附 表 附 表 1: 合 并 损 益 表, 合 并 现 金 流 量 表 合 并 损 益 表 关 键 假 设 百 万 元 2009 2010 2011E 2012E 2013E 2010 2011E 2012E 2013E 营 业 收 入 3,724 4,347 5,466 6,631 8,137 光 纤 销 量 ( 万 1056 1342 1451 1576 光 纤 光 缆 1,240 1,573 2,282 2,868 光 纤 价 格 ( 元 76 67 66 65 射 频 电 缆 350 500 512 564 射 频 电 缆 销 量 4 4 5 5 电 力 导 线 712 783 821 907 特 种 导 线 销 量 3 3 4 5 海 底 线 缆 130 246 251 335 普 通 导 线 销 量 2 2 2 2 房 地 产 190 320 30 0 海 底 光 电 缆 销 250 338 456 615 营 业 总 成 本 3,278 3,876 4,837 5,794 7,074 浅 海 光 缆 销 量 250 300 360 432 营 业 成 本 2,812 3,386 4,247 5,124 6,264 深 海 光 缆 销 量 8 8 8 8 光 纤 光 缆 1,061 1,138 1,640 2,096 射 频 电 缆 284 407 454 490 电 力 导 线 629 636 714 784 收 入 结 构 海 底 线 缆 97 167 188 251 房 地 产 157 240 12 0 营 业 税 金 及 附 加 34 13 22 27 33 销 售 费 用 272 277 349 423 519 管 理 费 用 113 128 160 195 239 财 务 费 用 35 57 39 22 17 资 产 减 值 损 失 12 15 20 4 2 公 允 价 值 变 动 损 益 2-1 0 0 0 投 资 收 益 14 52 10 10 10 营 业 利 润 462 522 639 847 1,073 营 业 外 收 支 8 20 17 17 17 利 润 总 额 470 542 656 864 1,090 所 得 税 87 83 110 145 183 净 利 润 383 459 546 719 906 成 本 结 构 少 数 股 东 损 益 48 22 26 34 43 归 属 于 母 公 司 所 有 者 的 净 利 润 335 437 520 685 863 海 底 线 缆 房 地 产 5% 7% 电 力 导 线 27% 射 频 电 缆 13% 海 底 线 缆 4% 房 地 产 7% 2010 年 收 入 结 构 2010 年 成 本 结 构 合 并 现 金 流 量 表 百 万 元 2009 2010 2011E 2012E 2013E 电 力 导 线 净 利 润 383 459 546 719 906 28% 折 旧 摊 销 减 值 95 116 149 150 172 射 频 电 缆 财 务 费 用 33 54 39 22 17 13% 非 经 营 损 失 (33) (54) 12 (10) (10) 营 运 资 本 变 动 (291) (489) 362 (301) (389) 其 它 0 0 (161) 0 0 经 营 活 动 现 金 流 193 23 946 580 697 资 本 开 支 与 经 营 活 动 现 金 流 资 本 开 支 212 545 161 190 190 其 它 投 资 现 金 流 13 (43) 10 10 10 投 资 活 动 现 金 流 (199) (588) (151) (180) (180) 1,000 吸 收 投 资 416 2 0 0 0 800 负 债 净 变 化 (84) 416 (715) 5 30 600 支 付 股 利 利 息 55 158 39 22 17 400 其 它 融 资 现 金 流 (2) 0 (47) 0 (0) 融 资 活 动 现 金 流 275 260 (802) (17) 13 200 净 现 金 流 270 (305) (6) 383 529 0 企 业 自 由 现 金 流 83 (527) 930 529 669 权 益 自 由 现 金 流 (36) (7) 128 513 682 光 纤 光 缆 48% 光 纤 光 缆 48% 2009 2010 2011E 2012E 2013E 经 营 活 动 现 金 流 资 本 开 支 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 14 申 万 研 究 拓 展 您 的 价 值 本 研 究 报 告 通 过 网 站 仅 提 供 申 银 万 国 证 券 研 究 所 单 永 志 (sw0789) 使 用 15
附 表 2: 合 并 资 产 负 债 表 合 并 资 产 负 债 表 百 万 元 2009 2010 2011E 2012E 2013E 经 营 利 润 率 (%) 流 动 资 产 2,866 3,330 3,239 4,185 5,447 30 现 金 及 等 价 物 729 545 539 922 1,452 25 应 收 款 项 1,092 1,738 1,467 1,772 2,172 20 存 货 净 额 1,045 983 1,234 1,491 1,823 其 他 流 动 资 产 0 65 0 0 0 15 长 期 投 资 56 56 56 56 56 10 固 定 资 产 703 1,166 1,201 1,247 1,270 5 无 形 资 产 及 其 87 183 159 156 153 0 资 产 总 计 3,711 4,735 4,654 5,644 6,926 2009 2010 2011E 2012E 2013E 流 动 负 债 1,819 2,165 1,587 1,853 2,198 短 期 借 款 820 1,015 300 300 300 EBIT Margin 毛 利 率 EBITDA Margin 应 付 款 项 788 925 1,287 1,553 1,898 它 流 动 负 债 0 0 0 0 0 投 资 回 报 率 趋 势 (%) 非 流 动 负 债 68 449 401 406 436 负 债 合 计 1,886 2,614 1,988 2,258 2,634 30 股 本 321 321 388 388 388 25 资 本 公 积 638 580 513 513 513 20 盈 余 公 积 63 101 109 119 132 15 未 分 配 利 润 630 962 1,474 2,148 2,998 10 数 股 东 权 益 174 157 183 217 261 5 股 东 权 益 1,825 2,121 2,667 3,385 4,292 0 负 债 和 股 东 权 3,711 4,735 4,654 5,644 6,926 ROIC ROE 重 要 财 务 指 标 2009 2010 2011E 2012E 2013E 每 股 指 标 ( 元 ) 每 股 收 益 0.86 1.13 1.34 1.77 2.22 每 股 经 营 现 金 0.60 0.07 2.44 1.50 1.80 每 股 红 利 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每 股 净 资 产 5.69 6.61 6.88 8.73 11.07 关 键 运 营 指 标 (%) 0.194927511 0.202227882 0.201060094 ROIC 22.2 17.5 20.5 24.6 27.3 ROE 20.3 22.2 20.9 21.6 21.4 毛 利 率 24.4 22.1 22.3 22.7 23.0 EBITDA Marg 15.1 14.5 14.6 15.2 15.4 收 入 与 利 润 增 长 趋 势 (%) EBIT Margin 12.9 12.1 12.2 13.0 13.3 收 入 同 比 增 长 27.9 16.7 25.7 21.3 22.7 相 对 估 值 ( 倍 ) 净 利 润 同 比 增 129.4 30.4 19.0 31.7 26.0 资 产 负 债 率 50.8 55.2 42.7 40.0 38.0 净 资 产 周 转 率 2.26 2.21 2.20 2.09 2.02 总 资 产 周 转 率 1.00 0.92 1.17 1.17 1.17 有 效 税 率 19.1 17.0 17.0 17.0 17.0 股 息 率 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 估 值 指 标 ( 倍 ) P/E 31.0 23.8 20.0 15.2 12.0 P/B 4.7 4.1 3.9 3.1 2.4 EV/Sale 2.4 2.2 1.6 1.3 1.0 EV/EBITDA 15.7 15.3 11.2 8.5 6.5 140 120 100 80 35 30 25 20 15 10 5 0 60 40 20 0 2009 2010 2011E 2012E 2013E 2009 2010 2011E 2012E 2013E 收 入 同 比 增 长 净 利 润 同 比 增 长 2009 2010 2011E 2012E 2013E P/E EV/EBITDA 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 15 申 万 研 究 拓 展 您 的 价 值 本 研 究 报 告 通 过 网 站 仅 提 供 申 银 万 国 证 券 研 究 所 单 永 志 (sw0789) 使 用 16
信 息 披 露 证 券 分 析 师 承 诺 本 人 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格 并 注 册 为 证 券 分 析 师, 以 勤 勉 的 职 业 态 度, 独 立 客 观 地 出 具 本 报 告 本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 了 本 人 的 研 究 观 点 本 人 不 曾 因, 不 因, 也 将 不 会 因 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 意 见 或 观 点 而 直 接 或 间 接 收 到 任 何 形 式 的 补 偿 与 公 司 有 关 的 信 息 披 露 本 公 司 在 知 晓 范 围 内 履 行 披 露 义 务 客 户 可 通 过 compliance@swsresearch.com 索 取 有 关 披 露 资 料 或 登 录 www.swsresearch.com 信 息 披 露 栏 目 查 询 静 默 期 安 排 及 关 联 公 司 持 股 情 况 股 票 投 资 评 级 说 明 证 券 的 投 资 评 级 : 以 报 告 日 后 的 6 个 月 内, 证 券 相 对 于 市 场 基 准 指 数 的 涨 跌 幅 为 标 准, 定 义 如 下 : 买 入 (Buy) : 相 对 强 于 市 场 表 现 20% 以 上 ; 增 持 (Outperform) : 相 对 强 于 市 场 表 现 5%~20%; 中 性 (Neutral) : 相 对 市 场 表 现 在 -5%~+5% 之 间 波 动 ; 减 持 (Underperform) : 相 对 弱 于 市 场 表 现 5% 以 下 行 业 的 投 资 评 级 : 以 报 告 日 后 的 6 个 月 内, 行 业 相 对 于 市 场 基 准 指 数 的 涨 跌 幅 为 标 准, 定 义 如 下 : 看 好 (Overweight) : 行 业 超 越 整 体 市 场 表 现 ; 中 性 (Neutral) : 行 业 与 整 体 市 场 表 现 基 本 持 平 ; 看 淡 (Underweight) : 行 业 弱 于 整 体 市 场 表 现 我 们 在 此 提 醒 您, 不 同 证 券 研 究 机 构 采 用 不 同 的 评 级 术 语 及 评 级 标 准 我 们 采 用 的 是 相 对 评 级 体 系, 表 示 投 资 的 相 对 比 重 建 议 ; 投 资 者 买 入 或 者 卖 出 证 券 的 决 定 取 决 于 个 人 的 实 际 情 况, 比 如 当 前 的 持 仓 结 构 以 及 其 他 需 要 考 虑 的 因 素 投 资 者 应 阅 读 整 篇 报 告, 以 获 取 比 较 完 整 的 观 点 与 信 息, 不 应 仅 仅 依 靠 投 资 评 级 来 推 断 结 论 申 银 万 国 使 用 自 己 的 行 业 分 类 体 系, 如 果 您 对 我 们 的 行 业 分 类 有 兴 趣, 可 以 向 我 们 的 销 售 员 索 取 本 报 告 采 用 的 基 准 指 数 : 沪 深 300 指 数 法 律 声 明 本 报 告 仅 供 上 海 申 银 万 国 证 券 研 究 所 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 的 客 户 使 用 本 公 司 不 会 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 本 报 告 是 基 于 本 公 司 认 为 可 靠 的 已 公 开 信 息, 但 本 公 司 不 保 证 该 等 信 息 的 准 确 性 或 完 整 性 本 报 告 所 载 的 资 料 工 具 意 见 及 推 测 只 提 供 给 客 户 作 参 考 之 用, 并 非 作 为 或 被 视 为 出 售 或 购 买 证 券 或 其 他 投 资 标 的 的 邀 请 或 向 人 作 出 邀 请 客 户 应 当 认 识 到 有 关 本 报 告 的 短 信 提 示 电 话 推 荐 等 只 是 研 究 观 点 的 简 要 沟 通, 需 以 本 公 司 http://www.swsresearch.com 网 站 刊 载 的 完 整 报 告 为 准, 本 公 司 并 接 受 客 户 的 后 续 问 询 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 本 公 司 于 发 布 本 报 告 当 日 的 判 断, 本 报 告 所 指 的 证 券 或 投 资 标 的 的 价 格 价 值 及 投 资 收 入 可 能 会 波 动 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 发 出 与 本 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 不 一 致 的 报 告 客 户 应 当 考 虑 到 本 公 司 可 能 存 在 可 能 影 响 本 报 告 客 观 性 的 利 益 冲 突, 不 应 视 本 报 告 为 作 出 投 资 决 策 的 惟 一 因 素 本 报 告 中 所 指 的 投 资 及 服 务 可 能 不 适 合 个 别 客 户, 不 构 成 客 户 私 人 咨 询 建 议 本 公 司 未 确 保 本 报 告 充 分 考 虑 到 个 别 客 户 特 殊 的 投 资 目 标 财 务 状 况 或 需 要 本 公 司 建 议 客 户 应 考 虑 本 报 告 的 任 何 意 见 或 建 议 是 否 符 合 其 特 定 状 况, 以 及 ( 若 有 必 要 ) 咨 询 独 立 投 资 顾 问 市 场 有 风 险, 投 资 需 谨 慎 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 并 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 在 任 何 情 况 下, 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 若 本 报 告 的 接 收 人 非 本 公 司 的 客 户, 应 在 基 于 本 报 告 作 出 任 何 投 资 决 定 或 就 本 报 告 要 求 任 何 解 释 前 咨 询 独 立 投 资 顾 问 本 报 告 的 版 权 归 本 公 司 所 有 本 公 司 对 本 报 告 保 留 一 切 权 利 除 非 另 有 书 面 显 示, 否 则 本 报 告 中 的 所 有 材 料 的 版 权 均 属 本 公 司 未 经 本 公 司 事 先 书 面 授 权, 本 报 告 的 任 何 部 分 均 不 得 以 任 何 方 式 制 作 任 何 形 式 的 拷 贝 复 印 件 或 复 制 品, 或 再 次 分 发 给 任 何 其 他 人, 或 以 任 何 侵 犯 本 公 司 版 权 的 其 他 方 式 使 用 所 有 本 报 告 中 使 用 的 商 标 服 务 标 记 及 标 记 均 为 本 公 司 的 商 标 服 务 标 记 及 标 记 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 16 申 万 研 究 拓 展 您 的 价 值 本 研 究 报 告 通 过 网 站 仅 提 供 申 银 万 国 证 券 研 究 所 单 永 志 (sw0789) 使 用 17