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Table_Excel1 2012A 公 司 跟 踪 其 他 建 材 Ⅲ 证 券 研 究 报 告 东 方 雨 虹 (002271.SZ) Tabl e_title 东 方 雨 虹 跟 踪 研 究 : 成 长 性 依 然 优 良 Table_Summary 2013 年 财 务 数 据 解 读 : 增 长 能 持 续 2013 年 公 司 归 属 净 利 润 增 速 远 高 于 收 入 增 速 的 原 因 在 于 涂 料 毛 利 率 的 上 升 考 虑 到 目 前 经 济 较 弱 的 环 境, 大 宗 品 价 格 难 以 大 幅 上 涨, 同 时 公 司 竞 争 力 在 继 续 加 强, 我 们 认 为 这 种 高 毛 利 率 在 未 来 具 备 一 定 的 持 续 性 公 司 防 水 业 务 处 于 快 速 成 长 阶 段, 抵 御 系 统 性 风 险 能 力 较 强 公 司 虽 然 是 典 型 的 地 产 产 业 链 公 司, 但 抵 御 系 统 性 风 险 能 力 较 强 首 先 住 宅 存 量 维 修 市 场 空 间 很 大 ; 其 次 公 司 客 户 质 量 优 秀, 业 务 量 稳 定 ; 另 外 公 司 在 新 客 户 新 领 域 的 拓 展 能 够 抵 消 需 求 下 滑 造 成 的 负 面 影 响 苦 练 内 功, 施 工 标 准 化, 护 城 河 将 进 一 步 拓 宽 2014 年 公 司 将 继 续 加 强 内 部 管 理, 在 规 模 扩 张 的 同 时 既 继 续 提 高 毛 利 率, 同 时 压 低 期 间 费 用 率 在 应 收 账 款 方 面, 公 司 表 示 未 来 应 收 账 款 总 额 将 保 持 稳 定 或 下 降 趋 势 ; 在 标 准 化 施 工 方 面, 公 司 开 始 推 广 标 准 化 流 程, 打 造 施 工 品 牌, 从 而 提 高 客 户 粘 性 和 利 润 率 水 平 正 在 培 育 之 中 的 新 增 长 点 除 了 防 水 材 料, 公 司 利 用 已 有 的 研 发 能 力 和 客 户 渠 道 关 系 培 育 新 的 增 长 点 瓷 砖 胶 市 场 大 约 是 防 水 材 料 的 一 半 左 右, 公 司 已 经 提 供 给 大 华 等 老 客 户 试 用,14 年 将 贡 献 收 入 ;TPO 防 水 材 料 业 务 公 司 将 从 业 主 和 甲 方 角 度 切 入, 预 计 能 够 取 得 突 破 ; 建 筑 节 能 业 务 公 司 13 年 实 现 收 入 9000 万 左 右, 未 来 将 保 持 快 速 增 长 ; 无 纺 布 业 务 公 司 目 前 产 能 布 局 已 经 达 到 全 国 第 一, 未 来 将 做 到 1/3 自 用,1/3 出 口,1/3 销 售 给 其 他 防 水 材 料 企 业 维 持 买 入 评 级 站 在 投 资 角 度, 由 于 目 前 地 产 ( 销 售 和 新 开 工 ) 处 于 下 行 周 期, 作 为 地 产 产 业 链 上 的 公 司 需 要 用 一 段 时 间 的 业 绩 来 证 明 自 己 能 穿 越 周 期, 从 而 使 得 公 司 的 估 值 短 期 内 受 到 压 制 ; 不 过 站 在 中 长 期 角 度, 公 司 的 竞 争 力 不 断 加 强, 仍 处 于 快 速 成 长 期, 目 前 股 价 水 平 从 中 期 来 看 已 经 具 备 吸 引 力 我 们 预 计 公 司 2014-2016 年 EPS 分 别 为 1.45 2.03 2.64( 不 考 虑 增 发 摊 薄 ), 维 持 买 入 评 级 风 险 提 示 地 产 投 资 大 幅 下 滑 原 材 料 成 本 大 幅 上 涨 盈 利 预 测 : 2013A 2014E 2015E 2016E 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 2,978.57 3,902.63 5,035.26 6,545.84 8,509.60 增 长 率 (%) 20.41% 31.02% 29.02% 30.00% 30.00% EBITDA( 百 万 元 ) 328.05 561.29 734.69 978.59 1,229.59 净 利 润 ( 百 万 元 ) 188.66 363.71 522.87 731.10 948.26 增 长 率 (%) 80.49% 92.78% 43.76% 39.82% 29.70% EPS( 元 / 股 ) 0.549 1.011 1.453 2.032 2.635 市 盈 率 (P/E) 27.77 26.09 15.24 10.90 8.41 市 净 率 (P/B) 4.21 5.64 3.62 2.72 2.05 EV/EBITDA 17.01 17.94 11.57 8.46 6.33 数 据 来 源 : 公 司 财 务 报 表, 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 Table_Grade 公 司 评 级 当 前 价 格 前 次 评 级 买 入 23.60 元 买 入 报 告 日 期 2014-04-22 Tabl e_chart 相 对 市 场 表 现 88% 52% 16% Table_Aut hor 分 析 师 : Table_Report 相 关 研 究 : 邹 戈 S0260512020001 021-60750616 zouge@gf.com.cn 巩 固 龙 头 地 位, 扩 张 步 伐 继 续 2014-03-19 毛 利 率 继 续 提 升, 行 业 龙 头 强 者 恒 强 东 方 雨 虹 沪 深 300-20% 2013-04 2013-08 2013-12 2014-04 2013-10-30 突 破 产 能 瓶 颈, 打 开 成 长 空 间 2013-09-09 Table_Contacter 联 系 人 : 范 佳 瓅 021-60750613 fanjiali@gf.com.cn 1 / 9

目 录 索 引 2013 年 毛 利 率 大 幅 提 升 的 解 读... 3 公 司 防 水 业 务 处 于 快 速 成 长 阶 段, 抵 御 系 统 性 风 险 能 力 较 强... 4 零 售 渠 道 是 公 司 未 来 防 水 材 料 业 务 发 展 的 重 点... 5 苦 练 内 功, 施 工 标 准 化, 护 城 河 将 进 一 步 拓 宽... 5 正 在 培 育 之 中 的 新 增 长 点... 6 投 资 建 议 : 维 持 买 入 评 级... 6 图 表 索 引 图 1: 公 司 营 业 收 入 增 速 保 持 稳 定... 3 图 2: 公 司 归 属 母 公 司 净 利 润 大 幅 增 长... 3 图 3: 防 水 涂 料 产 品 毛 利 率 不 断 提 升... 3 2 / 9

2013 年 毛 利 率 大 幅 提 升 的 解 读 2013 年 公 司 实 现 营 业 收 入 39 亿 元, 同 比 增 长 31%, 归 属 母 公 司 所 有 者 净 利 润 3.6 亿 元, 同 比 增 长 93%; 归 属 净 利 增 速 远 高 于 营 业 收 入 增 速 的 原 因 在 于 公 司 毛 利 率 的 提 升, 而 且 主 要 是 防 水 涂 料 产 品 毛 利 率 的 大 幅 提 升 图 1: 公 司 营 业 收 入 增 速 保 持 稳 定 图 2: 公 司 归 属 母 公 司 净 利 润 大 幅 增 长 450,000 250% 40,000 100% 400,000 350,000 300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 200% 150% 100% 50% 0% 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 80% 60% 40% 20% 0% - -50% - -20% 营 业 收 入 ( 万 元 ) 同 比 (%) 归 属 母 公 司 净 利 润 ( 万 元 ) 同 比 (%) 数 据 来 源 : 公 司 公 告 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 数 据 来 源 : 公 司 公 告 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 图 3: 防 水 涂 料 产 品 毛 利 率 不 断 提 升 40% 38% 36% 34% 32% 30% 28% 26% 24% 22% 20% 2010H 2010 2011H 2011 2012H 2012 2013H 2013 公 司 防 水 涂 料 毛 利 率 (%) 数 据 来 源 : 公 司 公 告 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 2013 年 公 司 防 水 涂 料 产 品 毛 利 率 提 升 的 主 要 原 因 有 三 点 :1 加 强 了 对 外 销 售 的 定 价 和 对 外 价 格 优 惠 政 策 决 策 权 限 的 管 控, 从 而 对 外 售 价 提 升 ;2 毛 利 率 较 高 的 聚 氨 酯 PMC 等 类 别 产 品 销 售 占 比 增 加 ;3 部 分 涂 料 产 品 生 产 工 艺 有 所 改 进, 同 时 部 分 原 材 料 价 格 下 降, 从 而 产 品 成 本 降 低 考 虑 到 目 前 经 济 较 弱 的 环 境, 大 宗 品 价 格 难 以 大 幅 上 涨, 同 时 公 司 竞 争 力 在 继 续 加 强, 我 们 认 为 这 种 高 毛 利 率 在 未 来 具 备 一 定 的 持 续 性 3 / 9

公 司 防 水 业 务 处 于 快 速 成 长 阶 段, 抵 御 系 统 性 风 险 能 力 较 强 公 司 处 于 地 产 产 业 链 之 中, 今 年 以 来 市 场 对 地 产 销 售 开 工 和 投 资 数 据 都 很 担 忧, 事 实 上 一 季 度 以 来 地 产 相 关 数 据 正 在 恶 化 ; 而 对 于 公 司 而 言, 在 行 业 景 气 度 下 滑 的 情 况 下, 公 司 防 水 业 务 能 否 保 持 较 快 增 长 的 势 头, 穿 越 周 期, 这 也 成 为 市 场 的 担 心 点 我 们 认 为 公 司 防 水 业 务 正 处 于 快 速 成 长 阶 段, 能 否 较 好 的 抵 御 系 统 性 风 险, 主 要 原 因 有 以 下 三 点 : 存 量 维 修 市 场 支 撑 防 水 需 求 存 量 维 修 市 场 是 公 司 未 来 的 核 心 发 展 方 向 目 前 我 国 房 地 产 市 场 存 量 较 大, 因 此 未 来 翻 新 和 维 修 需 求 将 在 新 建 住 宅 需 求 出 现 下 降 以 后 成 为 防 水 材 料 市 场 需 求 的 重 要 组 成 部 分 以 德 国 市 场 为 例, 由 于 近 年 新 建 住 宅 需 求 大 幅 萎 缩, 建 筑 工 人 75% 失 业, 但 是 德 国 和 欧 洲 其 他 防 水 材 料 公 司 业 绩 仍 然 保 持 增 长, 主 要 就 是 由 翻 新 和 维 修 需 求 起 到 了 支 撑 作 用 目 前, 我 国 建 筑 防 水 规 定 保 修 期 是 5 年, 五 年 以 后 进 入 正 常 的 维 修 周 期 公 司 客 户 质 量 高, 抵 御 风 险 能 力 强 在 客 户 选 择 方 面, 公 司 具 有 严 格 的 标 准 公 司 最 大 的 战 略 合 作 伙 伴 万 科 就 一 直 保 持 快 速 的 周 转, 并 在 资 金 链 和 项 目 管 理 等 多 方 面 都 优 于 行 业 竞 争 对 手 公 司 对 客 户 实 行 动 态 管 理, 只 要 某 个 客 户 资 金 或 运 营 出 现 问 题, 公 司 就 考 虑 暂 停 与 其 合 作 因 此, 即 使 地 产 行 业 出 现 系 统 性 风 险, 公 司 优 质 的 客 户 资 源 仍 然 能 够 保 证 公 司 具 有 较 强 的 抵 御 风 险 的 能 力 新 客 户 新 领 域 拓 展 和 渠 道 培 育, 公 司 市 占 率 将 继 续 提 升 直 销 客 户 方 面, 过 去 几 年 最 成 功 的 合 作 莫 过 于 万 科, 在 经 过 连 续 几 年 的 高 增 长 后, 2013 年 万 科 贡 献 收 入 增 长 约 5%, 实 际 上 目 前 万 科 的 防 水 材 料 绝 大 部 分 都 是 公 司 供 应, 未 来 还 有 一 定 的 潜 力 就 是 公 司 做 到 包 料 又 包 工 ( 现 在 是 包 料 不 包 工 ); 其 它 还 有 小 部 分 客 户 ( 比 如 大 华 ) 与 公 司 合 作 较 为 深 入 且 成 熟, 公 司 基 本 做 到 独 家 供 应, 包 工 包 料 ; 但 是 还 有 更 多 客 户 存 在 很 大 的 提 升 潜 力, 比 如 保 利 地 产,2012 年 贡 献 收 入 只 有 3676 万,2013 年 增 长 到 12089 万, 实 际 上 公 司 目 前 和 保 利 签 订 的 是 独 家 供 应 包 工 包 料 合 同, 按 照 保 利 的 年 开 发 规 模, 后 面 收 入 继 续 爆 发 增 长 的 潜 力 依 然 很 大 ; 比 如 金 地 集 团, 虽 然 目 前 每 年 可 以 贡 献 两 三 千 万 收 入, 但 是 公 司 只 做 了 不 到 三 分 之 一 的 业 务 量 而 且 公 司 开 始 和 一 些 工 业 厂 房 企 业 合 作, 公 司 2013 年 新 开 拓 了 联 东 集 团 雨 润 集 团 等 客 户, 未 来 也 将 放 量 新 领 域 方 面, 公 司 目 前 仍 然 在 储 备 多 个 新 兴 防 水 材 料 需 求 领 域 客 户, 如 煤 矿 防 水 水 利 水 电 防 水 军 队 系 统 防 水 等 从 目 前 来 看, 这 些 业 务 部 门 盈 利 都 处 在 亏 损 或 持 平 状 态, 属 于 公 司 的 后 期 储 备 项 目 未 来 这 些 新 兴 领 域 的 订 单 增 长 将 在 一 定 程 度 上 抵 消 房 地 产 市 场 下 滑 的 负 面 影 响 工 程 渠 道 方 面, 公 司 和 3 万 多 名 工 长 紧 密 合 作, 通 过 虹 哥 会 加 强 对 渠 道 商 的 合 作 支 持 和 掌 控 力 度, 目 前 虹 哥 会 已 经 发 展 到 9000 多 人, 渠 道 销 售 空 间 很 大 同 时 通 过 虹 哥 会, 以 后 还 可 以 推 其 他 装 修 类 建 材 产 品 零 售 渠 道 方 面, 我 们 在 下 面 部 分 重 点 分 析 4 / 9

零 售 渠 道 是 公 司 未 来 防 水 材 料 业 务 发 展 的 重 点 东 方 雨 虹 公 司 跟 踪 2013 年 公 司 零 售 渠 道 实 现 销 售 收 入 3.6 亿 元, 基 数 还 非 常 低 目 前 公 司 零 售 渠 道 做 的 最 好 的 是 北 京 和 天 津, 其 次 是 江 西, 其 他 区 域 市 场 仍 在 培 育 期 零 售 市 场 是 公 司 未 来 的 战 略 核 心 之 一, 公 司 专 门 成 立 民 用 建 材 分 公 司, 负 责 零 售 渠 道 业 务 但 公 司 以 工 程 起 家, 零 售 业 务 的 发 展 仍 处 于 摸 索 阶 段, 部 分 区 域 增 速 不 稳 定 以 深 圳 零 售 市 场 为 例,2013 年 实 现 销 售 收 入 170 万, 而 2014 年 一 季 度 就 实 现 400 万, 处 于 快 速 发 展 期 预 计 惠 州 基 地 的 零 售 涂 料 产 品 实 现 量 产 后, 深 圳 地 区 的 零 售 产 品 将 更 具 有 优 势 在 品 牌 宣 传 方 面, 公 司 主 要 以 出 租 车 电 台 广 告 和 建 材 市 场 横 幅 广 告 宣 传 为 主, 以 最 精 准 和 最 有 性 价 比 的 宣 传 达 到 品 牌 塑 造 的 目 的 在 渠 道 方 面, 公 司 目 前 有 400-500 家 一 级 经 销 商, 全 国 门 店 数 量 约 1 万 家 左 右 从 渠 道 建 设 角 度 来 看, 公 司 2014 年 目 标 有 两 方 面 : 一 方 面 是 做 好 渠 道 的 下 沉, 华 东 江 浙 沪 等 省 市 的 渠 道 必 须 下 沉 到 村 一 级 ; 另 一 方 面 是 尽 快 占 领 空 白 市 场, 除 西 藏 新 疆 甘 肃 宁 夏 青 海 五 个 省 份 外 其 他 地 区 均 需 实 现 全 区 域 覆 盖 从 经 销 商 生 存 空 间 角 度 来 看, 公 司 加 价 率 大, 能 够 支 撑 二 级 甚 至 三 级 经 销 商 的 生 存 空 间, 如 出 厂 价 为 100 元 + 的 产 品, 可 在 终 端 市 场 实 现 380 元 左 右 的 售 价 公 司 对 经 销 商 全 部 实 行 现 款 现 货, 不 存 在 账 期 现 象 苦 练 内 功, 施 工 标 准 化, 护 城 河 将 进 一 步 拓 宽 2014 年 公 司 将 继 续 加 强 内 部 管 理, 在 规 模 扩 张 的 同 时 既 继 续 提 高 毛 利 率, 又 压 低 期 间 费 用 率 目 前, 公 司 已 是 防 水 材 料 行 业 最 为 优 秀 的 公 司, 接 下 来, 公 司 将 在 生 产 管 理 方 面 学 习 海 螺 水 泥, 在 ERP 管 理 方 面 学 习 小 米, 在 物 流 管 理 方 面 学 习 京 东, 在 项 目 管 理 方 面 学 习 金 螳 螂, 以 谦 虚 的 心 态 提 高 公 司 内 部 管 控 能 力 在 应 收 账 款 方 面, 公 司 表 示 未 来 应 收 账 款 总 额 将 保 持 稳 定 或 下 降 趋 势 ; 公 司 之 前 应 收 账 款 问 题 严 重, 主 要 原 因 是 大 工 程 项 目 较 多, 特 别 是 政 府 工 程, 如 高 铁 项 目 ; 目 前 公 司 应 收 账 款 主 要 来 自 于 万 科 等 大 客 户, 不 过 公 司 已 和 万 科 等 客 户 协 商 了 一 套 处 理 应 收 账 款 的 方 法, 利 用 第 三 方 银 行 实 现 应 收 账 款 管 理 的 优 化 在 激 励 机 制 方 面, 公 司 在 行 业 内 已 经 遥 遥 领 先, 同 时 利 用 股 权 激 励 绑 定 核 心 人 员 利 益 诉 求, 从 而 保 证 了 公 司 拥 有 行 业 内 最 为 优 秀 的 人 才 2014 年 公 司 将 在 内 部 推 广 施 工 的 工 具 化 标 准 化 专 业 化 决 定 防 水 工 程 质 量 的 两 大 关 键 点 在 于 材 料 和 施 工, 两 者 的 重 要 性 不 分 伯 仲, 甚 至 有 三 分 材 料, 七 分 施 工 的 说 法 目 前 公 司 产 品 品 质 类 别 产 能 布 局 均 已 占 据 优 势, 为 了 加 一 步 加 大 加 宽 护 城 河, 公 司 开 始 推 广 标 准 化 施 工, 打 造 施 工 品 牌, 一 方 面 通 过 标 准 化 可 压 缩 施 工 环 节 费 用, 提 升 利 润 率 水 平, 另 一 方 面, 增 加 直 销 客 户 和 工 程 渠 道 对 公 司 的 粘 性 施 工 环 节 需 要 建 立 完 整 的 培 训 体 系 和 标 准 化 流 程, 经 过 2013 年 的 准 备,2014 年 开 始 实 施, 一 是 在 培 训 体 系 方 面, 公 司 在 全 国 4 个 大 城 市 建 立 防 水 工 程 施 工 培 训 学 校, 对 公 司 内 部 员 工 和 工 程 渠 道 经 销 商 包 工 头 等 进 行 培 训, 未 来 公 司 防 水 工 程 的 施 工 人 员 均 必 须 在 培 训 学 校 中 完 成 学 业 并 通 过 考 核 才 能 够 上 岗 ; 二 是 在 标 准 化 流 程 方 面, 公 司 为 施 工 人 员 配 备 专 业 化 工 具, 并 编 撰 标 准 化 施 工 流 程, 力 图 将 施 工 流 程 固 态 化 模 块 化 5 / 9

正 在 培 育 之 中 的 新 增 长 点 除 了 防 水 材 料, 公 司 未 雨 绸 缪, 利 用 已 有 的 研 发 能 力 和 客 渠 道 关 系, 在 培 育 新 的 增 长 点 瓷 砖 胶 : 主 要 用 于 粘 贴 瓷 砖 面 砖 地 砖 等 装 饰 材 料, 广 泛 适 用 于 内 外 墙 面 地 面 浴 室 厨 房 等 建 筑 的 饰 面 装 饰 场 所 ; 公 司 在 和 大 华 合 作 过 程 中, 针 对 施 工 过 程 中 ( 贴 瓷 砖 ) 出 现 的 问 题, 公 司 投 入 研 发, 开 发 出 性 能 较 好 的 瓷 砖 胶, 效 果 很 好, 预 计 大 华 集 团 2014 年 将 开 始 大 规 模 采 购 公 司 的 瓷 砖 胶 ( 预 计 能 给 公 司 贡 献 收 入 约 3000-4000 万 元 左 右 ), 公 司 也 将 先 在 战 略 客 户 推 广 该 产 品 ; 公 司 预 计 瓷 砖 胶 市 场 空 间 大 约 是 防 水 材 料 的 一 半 左 右 TPO 防 水 材 料 : 公 司 2014 年 重 点 推 广 的 新 产 品 ;TPO 防 水 卷 材 主 要 用 于 钢 结 构 单 层 屋 面 防 水, 比 如 厂 房 ; 江 浙 沪 市 场 有 50 个 亿 的 规 模, 该 产 品 有 一 定 技 术 难 度, 而 且 施 工 难 度 很 大, 国 内 市 场 几 乎 全 部 被 国 外 品 牌 垄 断 ; 公 司 研 发 出 的 产 品 性 价 比 已 具 备 竞 争 力,2013 年 公 司 只 做 了 1 个 亿 左 右 的 订 单,2014 年 公 司 通 过 与 建 筑 设 计 事 务 所 合 作, 从 业 主 和 甲 方 切 入 争 取 TPO 卷 材 订 单, 预 计 能 有 较 大 突 破 TPO 卷 材 售 价 大 约 是 100 多 元 / 平 米, 毛 利 率 比 普 通 卷 材 要 高 建 筑 节 能 业 务 未 来 主 要 由 卧 牛 山 子 公 司 完 成 卧 牛 山 子 公 司 被 公 司 收 购 之 后 将 防 水 材 料 业 务 都 剥 离 给 华 南 子 公 司, 未 来 将 以 项 目 制 的 方 式 从 事 建 筑 节 能 业 务 在 商 业 模 式 方 面, 卧 牛 山 子 公 司 将 采 用 合 同 能 源 管 理 模 式, 和 客 户 分 享 节 约 能 源 产 生 的 效 益, 同 时 公 司 可 以 在 已 有 的 防 水 客 户 中 进 行 业 务 推 广 ; 建 筑 节 能 市 场 将 是 一 个 5000 亿 的 大 市 场, 公 司 2013 年 实 现 收 入 9000 万 左 右, 预 计 未 来 将 保 护 较 快 发 展 的 势 头 无 纺 布 业 务 是 公 司 的 另 一 大 业 务 方 向 无 纺 布 的 应 用 领 域 很 广, 包 括 空 气 净 化 器, 空 气 除 尘 以 及 尿 不 湿 女 性 卫 生 用 品 等 需 求 量 都 很 大 公 司 之 前 的 无 纺 布 大 多 采 购 于 一 家 外 企, 采 购 量 占 到 该 外 企 亚 洲 公 司 业 务 量 的 90% 以 上 但 由 于 该 外 企 不 愿 意 与 公 司 成 立 合 资 公 司, 故 本 公 司 从 德 国 采 购 设 备, 并 把 该 外 企 亚 洲 工 厂 全 部 骨 干 员 工 高 薪 聘 请 过 来 成 立 了 山 东 天 鼎 丰 无 纺 布 公 司 目 前 天 鼎 丰 年 产 能 实 现 5000 万 吨, 国 内 其 他 公 司 的 产 能 大 多 只 有 200-500 万 吨 左 右, 公 司 产 品 质 量 和 产 能 都 远 远 优 于 竞 争 对 手 未 来 无 纺 布 将 做 到 1/3 自 用,1/3 出 口,1/3 销 售 给 其 他 防 水 材 料 企 业 未 来 公 司 将 加 强 营 销, 打 开 产 品 下 游 市 场 投 资 建 议 : 维 持 买 入 评 级 从 基 本 面 来 看, 我 们 认 为 虽 然 今 年 地 产 投 资 周 期 往 下 走, 但 是 公 司 收 入 仍 将 保 持 较 快 增 长 ( 约 30%); 公 司 除 了 继 续 推 进 大 地 产 商 结 盟 战 略 和 渠 道 销 售, 也 在 积 极 开 发 推 进 新 产 品, 未 来 有 望 形 成 新 的 增 长 点 ; 同 时 公 司 开 始 推 广 标 准 化 施 工, 打 造 施 工 品 牌, 该 战 略 一 旦 成 功, 将 大 大 拓 展 公 司 的 护 城 河 站 在 投 资 角 度, 由 于 目 前 地 产 ( 销 售 和 新 开 工 ) 处 于 下 行 周 期, 作 为 地 产 产 业 链 上 的 公 司 需 要 用 一 段 时 间 的 业 绩 来 证 明 自 己 能 穿 越 周 期, 从 而 使 得 公 司 的 估 值 短 期 内 将 受 到 压 制 ; 不 过 站 在 中 长 期 角 度, 公 司 的 竞 争 力 在 不 断 加 强, 公 司 仍 处 于 快 速 成 长 期, 目 前 股 价 水 平 从 中 期 来 看 已 经 具 备 吸 引 力 我 们 预 计 公 司 2014-2016 年 EPS 分 别 6 / 9

为 1.45 2.03 2.64( 不 考 虑 增 发 摊 薄 ), 维 持 买 入 评 级 东 方 雨 虹 公 司 跟 踪 风 险 提 示 地 产 投 资 大 幅 下 滑 原 材 料 成 本 大 幅 上 涨 7 / 9

Tabl e_excel2 资 产 负 债 表 单 位 : 百 万 元 现 金 流 量 表 单 位 : 百 万 元 至 12 月 31 日 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 流 动 资 产 2014 2429 2613 3547 4628 经 营 活 动 现 金 流 384 264 321 364 602 货 币 资 金 417 414 166 329 497 净 利 润 191 370 532 744 965 应 收 及 预 付 1059 1494 1649 2182 2821 折 旧 摊 销 39 52 83 92 94 存 货 517 490 799 1036 1310 营 运 资 金 变 动 55-243 -361-496 -465 其 他 流 动 资 产 21 32 0 0 0 其 它 99 84 67 24 8 非 流 动 资 产 798 1091 1198 1221 1226 投 资 活 动 现 金 流 -289-343 -188-85 -68 长 期 股 权 投 资 33 33 33 33 33 资 本 支 出 -261-364 -191-88 -71 固 定 资 产 450 711 832 795 727 投 资 变 动 -33 3 3 3 3 在 建 工 程 89 63 83 93 103 其 他 5 18 0 0 0 无 形 资 产 102 199 249 300 363 筹 资 活 动 现 金 流 -67 45-381 -116-366 其 他 长 期 资 产 123 84 0 0 0 银 行 借 款 1178 1173-298 -62-328 资 产 总 计 2811 3520 3811 4769 5855 债 券 融 资 -1131-1088 -14 0 0 流 动 负 债 1554 1805 1578 1792 1913 股 权 融 资 0 111 0 0 0 短 期 借 款 758 993 696 634 306 其 他 -114-153 -69-54 -39 应 付 及 预 收 641 812 883 1158 1606 现 金 净 增 加 额 28-35 -248 163 168 其 他 流 动 负 债 155 0 0 0 0 期 初 现 金 余 额 359 417 414 166 329 非 流 动 负 债 0 14 0 0 0 期 末 现 金 余 额 386 382 166 329 497 长 期 借 款 0 0 0 0 0 应 付 债 券 0 0 0 0 0 其 他 非 流 动 负 债 0 14 0 0 0 负 债 合 计 1554 1819 1578 1792 1913 股 本 344 360 360 360 360 资 本 公 积 418 543 543 543 543 主 要 财 务 比 率 留 存 收 益 483 778 1301 2032 2981 至 12 月 31 日 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 归 属 母 公 司 股 东 权 1245 1681 2204 2935 3884 成 长 能 力 (%) 益 少 数 股 东 权 益 13 19 29 42 59 营 业 收 入 增 长 20.4 31.0 29.0 30.0 30.0 负 债 和 股 东 权 益 2811 3520 3811 4769 5855 营 业 利 润 增 长 128.0 116.5 41.0 42.6 31.7 归 属 母 公 司 净 利 润 增 长 80.5 92.8 43.8 39.8 29.7 获 利 能 力 (%) 利 润 表 单 位 : 百 万 元 毛 利 率 29.4 33.8 33.5 33.9 33.5 至 12 月 31 日 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 净 利 率 6.4 9.5 10.6 11.4 11.3 营 业 收 入 2979 3903 5035 6546 8510 ROE 15.2 21.6 23.7 24.9 24.4 营 业 成 本 2102 2584 3349 4324 5660 ROIC 15.9 18.9 20.7 23.5 26.1 营 业 税 金 及 附 加 36 55 65 85 111 偿 债 能 力 销 售 费 用 308 399 514 668 851 资 产 负 债 率 (%) 55.3 51.7 41.4 37.6 32.7 管 理 费 用 244 355 456 583 753 净 负 债 比 率 0.3 0.3 0.2 0.1 - 财 务 费 用 67 64 69 54 39 流 动 比 率 1.30 1.35 1.66 1.98 2.42 资 产 减 值 损 失 31 33 0 0 0 速 动 比 率 0.91 0.99 0.99 1.24 1.55 公 允 价 值 变 动 收 益 0 0 0 0 0 营 运 能 力 投 资 净 收 益 0 3 3 3 3 总 资 产 周 转 率 1.16 1.23 1.37 1.53 1.60 营 业 利 润 192 415 586 835 1100 应 收 账 款 周 转 率 3.68 3.69 3.97 3.81 3.78 营 业 外 收 入 34 31 30 30 30 存 货 周 转 率 3.94 5.13 4.23 4.20 4.33 营 业 外 支 出 3 2 2 2 2 每 股 指 标 ( 元 ) 利 润 总 额 223 444 614 863 1128 每 股 收 益 0.55 1.01 1.45 2.03 2.64 所 得 税 31 74 81 119 163 每 股 经 营 现 金 流 1.12 0.73 0.89 1.01 1.67 净 利 润 191 370 532 744 965 每 股 净 资 产 3.62 4.67 6.13 8.16 10.79 少 数 股 东 损 益 3 6 9 13 17 估 值 比 率 归 属 母 公 司 净 利 润 189 364 523 731 948 P/E 27.8 26.1 15.2 10.9 8.4 EBITDA 328 561 735 979 1230 P/B 4.2 5.6 3.6 2.7 2.1 EPS( 元 ) 0.55 1.01 1.45 2.03 2.64 EV/EBITDA 17.0 17.9 11.6 8.5 6.3 8 / 9

Table_Research 广 发 建 材 行 业 研 究 小 组 邹 戈 : 分 析 师, 上 海 交 通 大 学 财 务 与 会 计 硕 士,2011 年 进 入 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 谢 璐 : 范 佳 瓅 : 研 究 助 理, 南 开 大 学 经 济 学 硕 士,2012 年 进 入 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 联 系 方 式 :xielu@gf.com.cn,021-60750630 研 究 助 理, 上 海 交 通 大 学 金 融 学 硕 士,2012 年 进 入 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 联 系 方 式 :fanjiali@gf.com.cn,021-60750613 Table_RatingIndustry 广 发 证 券 行 业 投 资 评 级 说 明 买 入 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 大 盘 10% 以 上 持 有 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 相 对 大 盘 的 变 动 幅 度 介 于 -10%~+10% 卖 出 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 弱 于 大 盘 10% 以 上 Table_RatingCompany 广 发 证 券 公 司 投 资 评 级 说 明 买 入 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 大 盘 15% 以 上 谨 慎 增 持 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 大 盘 5%-15% 持 有 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 相 对 大 盘 的 变 动 幅 度 介 于 -5%~+5% 卖 出 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 弱 于 大 盘 5% 以 上 Table_Address 联 系 我 们 地 址 广 州 市 深 圳 市 北 京 市 上 海 市 广 州 市 天 河 北 路 183 号 大 都 会 广 场 5 楼 深 圳 市 福 田 区 金 田 路 4018 号 安 联 大 厦 15 楼 A 座 03-04 北 京 市 西 城 区 月 坛 北 街 2 号 月 坛 大 厦 18 层 上 海 市 浦 东 新 区 富 城 路 99 号 震 旦 大 厦 18 楼 邮 政 编 码 510075 518026 100045 200120 客 服 邮 箱 gfyf@gf.com.cn 服 务 热 线 020-87555888-8612 Table_Disclaimer 免 责 声 明 广 发 证 券 股 份 有 限 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 报 告 只 发 送 给 广 发 证 券 重 点 客 户, 不 对 外 公 开 发 布 本 报 告 所 载 资 料 的 来 源 及 观 点 的 出 处 皆 被 广 发 证 券 股 份 有 限 公 司 认 为 可 靠, 但 广 发 证 券 不 对 其 准 确 性 或 完 整 性 做 出 任 何 保 证 报 告 内 容 仅 供 参 考, 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 观 点 不 构 成 所 涉 证 券 买 卖 的 出 价 或 询 价 广 发 证 券 不 对 因 使 用 本 报 告 的 内 容 而 引 致 的 损 失 承 担 任 何 责 任, 除 非 法 律 法 规 有 明 确 规 定 客 户 不 应 以 本 报 告 取 代 其 独 立 判 断 或 仅 根 据 本 报 告 做 出 决 策 广 发 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告 所 载 信 息 不 一 致 及 有 不 同 结 论 的 报 告 本 报 告 反 映 研 究 人 员 的 不 同 观 点 见 解 及 分 析 方 法, 并 不 代 表 广 发 证 券 或 其 附 属 机 构 的 立 场 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 研 究 人 员 于 发 出 本 报 告 当 日 的 判 断, 可 随 时 更 改 且 不 予 通 告 本 报 告 旨 在 发 送 给 广 发 证 券 的 特 定 客 户 及 其 它 专 业 人 士 未 经 广 发 证 券 事 先 书 面 许 可, 任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 刊 登 转 载 和 引 用, 否 则 由 此 造 成 的 一 切 不 良 后 果 及 法 律 责 任 由 私 自 翻 版 复 制 刊 登 转 载 和 引 用 者 承 担 9 / 9