<4D6963726F736F667420576F7264202D203030323439362DBBD4B7E1B9C9B7DDC9EEB6C8D1D0BEBFB1A8B8E6A3BAC5A9D2A9C6ECBDA2BACECAB1CCE1CBD92D3131303330372E646F63>

辉 丰 股 份 (002496) 深 度 研 究 报 告 农 药 旗 舰 何 时 提 速? 农 药 推 荐 维 持 评 级 发 布 时 间 :2011 年 4 月 7 日 公 司 研 究 报 告 投 资 要 点 : 公 司 是 一 家 主 营 农 药 原 药 和 制 剂 的 大 型 农 化 企 业, 是 全 球 最 大 的 咪 鲜 胺 原 药 生 产 企 业, 国 内 最 大 的 辛 酰 溴 苯 腈 和 氟 环 唑 原 药 生 产 企 业 全 球 农 药 巨 头 拜 耳 巴 斯 夫 马 克 西 姆 纽 发 姆 等 均 是 公 司 稳 定 的 客 户 近 三 年, 公 司 核 心 产 品 辛 酰 溴 苯 腈 为 代 表 的 除 草 剂 和 咪 鲜 胺 为 代 表 的 杀 菌 剂 对 公 司 毛 利 的 贡 献 超 过 85%, 公 司 营 业 收 入 呈 现 稳 健 增 长 的 态 势 农 药 工 业 属 于 精 细 化 工 行 业, 位 于 化 工 产 业 链 末 端, 农 药 中 间 体 原 药 合 成 和 制 剂 加 工 构 成 了 完 整 的 农 药 制 造 产 业 链 一 般 产 业 链 越 长 的 企 业, 竞 争 力 越 强 从 原 料 到 中 间 体 再 到 原 药 的 生 产 过 程 是 合 成 技 术 和 成 本 的 比 拼, 而 制 剂 到 推 广 的 过 程 更 多 体 现 企 业 营 销 和 品 牌 上 的 竞 争 预 计 十 二 五 期 间, 国 内 农 药 销 售 额 将 继 续 保 持 年 均 12% 以 上 的 速 度 增 长, 而 且 在 政 策 的 支 持 下, 农 药 行 业 整 合 势 在 必 行, 农 药 公 司 将 向 集 约 化 规 模 化 方 向 发 展, 以 上 市 公 司 为 代 表 的 龙 头 企 业 将 从 中 受 益 公 司 募 投 项 目 进 展 : 辛 酰 溴 苯 腈 和 咪 酰 胺 预 计 今 年 下 半 年 陆 续 投 产 制 剂 项 目 和 氟 环 唑 项 目 预 计 近 期 开 工 建 设 公 司 一 些 非 募 投 项 目 的 新 产 品 也 将 开 始 贡 献 利 润, 如 氰 氟 草 酯 烯 酰 吗 啉 等 预 计 公 司 2011-2013 年 每 股 收 益 为 1.62 2.22 和 3.06 元, 对 应 2011 年 3 月 31 日 收 盘 价 46.30 元 的 PE 为 29 21 和 15 倍 预 计 2011-2013 年 公 司 的 营 业 收 入 和 净 利 润 的 复 合 增 长 率 达 到 34.46% 和 44.80%, 给 予 公 司 推 荐 评 级, 目 标 价 60 元, 对 应 2011-2013 年 PE 为 37 27 和 20 倍 农 药 旗 舰 已 经 起 航, 提 速 将 在 2012! 风 险 提 示 : 募 投 项 目 进 展 低 于 预 期 ; 下 游 销 售 拓 展 受 阻 业 绩 预 测 : 主 营 收 入 ( 百 万 元 ) 增 长 率 (%) 归 属 母 公 司 净 利 润 ( 百 万 元 ) 增 长 率 (%) EPS ( 元 ) ROE (%) 市 盈 率 ( 倍 ) 2010 792.4 14.92% 100.7-13.49 1.01 6.27 46 2011E 950.6 19.96% 161.7 60.58% 1.62 9.22 29 2012E 1456.9 53.26% 221.5 36.98% 2.22 11.3 21 2013E 1926.5 32.23% 305.7 38.01% 3.06 13.7 15 红 利 收 益 率 (%) 走 势 图 辉 丰 股 份 沪 深 300 指 数 23% 13% 2% -8% -19% -29% -40% 10-4-6 10-7-2 10-9-27 10-12-23 11-3-20 市 场 数 据 2011-4-6 收 盘 价 : 46.15 元 52 周 最 高 价 : 72.68 元 52 周 最 低 价 : 43.60 元 平 均 持 仓 成 本 : 48.48 元 基 本 数 据 2010Q4 总 股 本 ( 万 股 ): 10,000 流 通 A 股 ( 万 股 ): 10,000 每 股 收 益 ( 元 ): 1.01 每 股 净 资 产 ( 元 ): 16.07 每 股 经 营 现 金 流 ( 元 ): 1.18 市 净 率 : 2.88 分 析 师 : 钦 琛 执 业 证 书 编 号 :S0550511010010 TEL: (8621)6337 4944 FAX: (8621)6337 3209 Email: qinc@nesc.cn 地 址 : 上 海 市 延 安 东 路 45 号 20 楼 邮 编 : 200002 郑 重 声 明 : 本 报 告 中 的 信 息 均 来 源 于 公 开 数 据, 东 北 证 券 股 份 有 限 责 任 公 司 ( 以 下 简 称 我 公 司 ) 对 这 些 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性 不 作 任 何 保 证 报 告 中 的 内 容 和 意 见 仅 供 参 考, 并 不 构 成 对 所 述 证 券 买 卖 的 出 价 或 征 价 我 公 司 及 其 雇 员 对 使 用 本 报 告 及 其 内 容 所 引 发 的 任 何 直 接 或 间 接 损 失 概 不 负 责 我 公 司 或 关 联 机

目 录 一 公 司 概 况...3 1.1 公 司 主 营 业 务... 3 1.2 公 司 股 权 结 构... 5 1.3 财 务 分 析... 5 二 农 药 行 业...7 2.1 农 药 的 定 义 与 分 类... 7 2.2 农 药 市 场 的 现 状... 9 2.2.1 全 球 农 药 市 场 现 状... 9 2.2.2 我 国 农 药 市 场 现 状... 11 2.3 农 药 行 业 的 特 征... 14 2.3.1 弱 周 期 性... 14 2.3.2 高 投 入 产 出 比... 15 2.3.3 客 户 的 高 度 分 散 性... 16 2.3.4 区 域 性... 17 2.3.5 季 节 性... 17 2.4 农 药 行 业 的 影 响 因 素... 17 2.4.1 人 口... 17 2.4.2 气 候 与 病 虫 害... 18 2.4.3 农 产 品 的 集 约 化 生 产... 18 2.4.4 转 基 因 作 物 的 推 广... 18 2.4.5 农 产 品 价 格... 19 2.4.6 政 策... 19 2.4.7 其 它... 21 三 公 司 产 品...21 3.1 重 要 原 料... 21 3.2 咪 鲜 胺... 22 3.3 辛 酰 溴 苯 腈... 23 3.4 氟 环 唑... 23 3.5 其 它 原 药 产 品... 24 3.6 农 药 制 剂... 25 四 公 司 优 势...25 4.1 研 发, 走 差 异 化 道 路 的 基 石... 25 4.2 销 售, 高 端 产 品 国 内 推 广 的 利 器... 25 4.3 环 保, 大 丰 环 保 阴 霾 逐 渐 散 去... 26 五 盈 利 预 测 与 投 资 评 级...26 六 风 险 提 示...26 2

一 公 司 概 况 1.1 公 司 主 营 业 务 公 司 是 一 家 主 营 农 药 原 药 和 制 剂 的 大 型 农 化 企 业, 具 备 3800 吨 / 年 咪 鲜 胺 原 药 2000 吨 / 年 辛 酰 溴 苯 腈 原 药 1000 吨 / 年 二 氰 蒽 醌 原 药 250 吨 / 年 吡 氟 酰 草 胺 原 药 200 吨 / 年 氟 环 唑 原 药 及 5000 吨 / 年 农 药 制 剂 的 生 产 能 力, 是 全 球 最 大 的 咪 鲜 胺 原 药 生 产 企 业, 国 内 最 大 的 辛 酰 溴 苯 腈 原 药 氟 环 唑 原 药 生 产 企 业 全 球 农 药 巨 头 拜 耳 巴 斯 夫 马 克 西 姆 纽 发 姆 等 均 是 公 司 稳 定 的 客 户 近 三 年, 公 司 的 毛 利 主 要 来 源 于 除 草 剂 ( 辛 酰 溴 苯 腈 为 代 表 ) 和 杀 菌 剂 ( 咪 鲜 胺 为 代 表 ) 系 列 产 品, 对 公 司 毛 利 的 贡 献 超 过 80% 图 1 2010 年 上 半 年 公 司 各 产 品 毛 利 占 比 24.21% 22.22% 5.44% 11.63% 4.77% 11.82% 19.91% 咪 鲜 胺 原 药 溴 苯 腈 原 药 二 氰 蒽 醌 原 药 氟 环 唑 原 药 吡 氟 酰 草 胺 原 药 其 它 原 药 农 药 制 剂 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 东 北 证 券 图 2 公 司 历 年 农 药 产 品 销 售 收 入 结 构 100% 80% 60% 40% 20% 0% 2007 2008 2009 2010 杀 虫 剂 杀 菌 剂 除 草 剂 中 间 体 及 其 他 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 东 北 证 券 3

公 司 募 投 项 目 分 别 为 3000 吨 / 年 咪 鲜 胺 原 药 10000 吨 / 年 辛 酰 溴 苯 腈 原 药 1000 吨 / 年 氟 环 唑 原 药 13000/ 年 吨 农 药 制 剂 农 药 基 层 营 销 网 络 建 设 和 农 药 环 保 剂 型 与 芳 基 化 农 药 工 程 技 术 研 究 中 心 2011 年 下 半 年 开 始, 辛 酰 溴 苯 腈 和 农 药 制 剂 的 一 期 建 设 将 建 成 投 产, 募 投 项 目 的 陆 续 完 成 将 为 公 司 这 艘 农 药 旗 舰 的 加 速 前 行 提 供 强 劲 动 力! 公 司 研 究 报 告 表 1 公 司 产 能 扩 张 情 况 公 司 现 有 产 能 公 司 募 投 项 公 司 预 计 新 增 产 出 ( 吨 / 年 ) 目 ( 吨 / 年 ) ( 吨 / 年 ) 类 别 咪 鲜 胺 原 药 3800 3000 740.25 杀 菌 剂 辛 酰 溴 苯 腈 原 药 2000 10000 5507 除 草 剂 二 氰 蒽 醌 原 药 1000 杀 菌 剂 吡 氟 酰 草 胺 原 药 250 除 草 剂 氟 环 唑 原 药 200 1000 824 杀 菌 剂 农 药 制 剂 5000 13000 9100 除 草 剂 杀 菌 剂 杀 虫 剂 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 东 北 证 券 图 3 公 司 募 投 项 目 达 产 后 的 生 产 销 售 计 划 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 东 北 证 券 4

1.2 公 司 股 权 结 构 公 司 实 际 控 制 人 为 仲 汉 根 先 生 公 司 共 有 辉 丰 物 流 (100%) 迪 拜 植 保 (100%) 和 焦 点 商 贸 (90%) 三 家 控 股 子 公 司 公 司 在 甘 肃 广 西 黑 龙 江 江 苏 分 别 建 立 了 西 北 物 流 中 心 华 南 物 流 中 心 东 北 物 流 中 心 华 东 物 流 中 心, 提 高 产 品 的 市 场 快 速 反 应 能 力 迪 拜 植 保 专 门 从 事 辉 丰 品 牌 农 药 制 剂 产 品 的 市 场 推 广, 已 初 步 建 立 起 全 国 性 的 营 销 网 络 图 4 公 司 股 权 结 构 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 东 北 证 券 1.3 财 务 分 析 公 司 2007-2010 年 销 售 毛 利 率 分 别 为 28.76% 25.69% 35.53% 和 30.48%, 在 农 药 上 市 公 司 中 处 于 领 先 地 位 表 2 我 国 农 药 企 业 主 要 上 市 公 司 情 况 上 市 代 码 公 司 简 称 2009 年 农 药 业 2009 年 农 药 产 务 收 入 ( 亿 元 ) 品 销 售 毛 利 率 主 要 农 药 产 品 600596 新 安 股 份 20.14 14.14% 草 甘 磷 多 菌 灵 敌 草 隆 600486 扬 农 化 工 15.44 21.56% 拟 除 虫 菊 酯 草 甘 磷 000553 沙 隆 达 A 15.19 14.15% 敌 敌 畏 敌 百 虫 氧 化 乐 果 百 草 枯 乙 烯 利 扑 虱 灵 等 600389 江 山 股 份 14.63 4.30% 草 甘 磷 敌 敌 畏 等 002215 诺 普 信 13.08 42.76% 乳 油 粉 剂 水 乳 剂 悬 浮 剂 等 各 类 农 药 制 剂 002018 华 星 化 工 8.56 17.00% 草 甘 磷 杀 虫 单 ( 双 ) 草 除 灵 乙 酯 精 恶 唑 禾 草 灵 等 002250 联 化 科 技 8.18 38.10% 农 药 中 间 体 000525 红 太 阳 7.22 12.20% 吡 啶 碱 百 草 枯 双 甘 膦 氟 啶 脲 吡 蚜 酮 等 5

600731 湖 南 海 利 6.94 21.83% 氨 基 甲 酸 酯 类 002496 辉 丰 股 份 6.9 35.36% 咪 酰 胺 辛 酰 溴 苯 腈 氟 环 唑 等 002391 长 青 股 份 6.76 33.49% 氟 磺 胺 草 醚 氟 磺 胺 草 醚 烟 嘧 磺 隆 烯 草 酮 稻 瘟 酰 胺 等 600226 升 华 拜 克 6.31 12.27% 阿 维 菌 素 麦 草 畏 双 甘 磷 等 002513 蓝 丰 生 化 6.28 26.29% 甲 基 硫 菌 灵 多 菌 灵 环 嗪 酮 乙 酰 甲 胺 磷 菊 酯 等 600803 威 远 生 化 5.23 15.96% 阿 维 菌 素 伊 维 菌 素 等 002258 利 尔 化 学 3.94 39.75% 毕 克 草 毒 莠 定 和 氟 草 烟 毒 死 蜱 氟 环 唑 等 600796 钱 江 生 化 2.48 18.58% 井 冈 青 霉 素 黄 霉 素 等 资 料 来 源 : 东 北 证 券 图 5 公 司 产 品 毛 利 率 历 年 比 较 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2007 2008 2009 2010 杀 虫 剂 杀 菌 剂 除 草 剂 中 间 体 农 药 综 合 毛 利 率 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 东 北 证 券 图 6 公 司 营 业 收 入 和 净 利 润 历 年 比 较 2400 2000 1600 1200 800 400 0 2007 2008 2009 2010 2011E 2012E 2013E 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 净 利 润 ( 百 万 元 ) 营 业 收 入 增 长 率 净 利 润 增 长 率 160% 120% 80% 40% 0% -40% 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 东 北 证 券 6

公 司 近 年 来 通 过 投 资 新 建 生 产 线 收 购 同 行 企 业 使 得 主 营 产 品 的 产 能 不 断 增 加, 杀 虫 剂 和 杀 菌 剂 产 品 业 务 收 入 稳 定 增 长 2008 年 草 甘 膦 产 品 的 价 格 畸 高 使 公 司 销 售 收 入 大 幅 增 加,2008 年 底 受 国 际 金 融 危 机 的 影 响, 草 甘 膦 产 品 的 价 格 大 幅 下 降, 公 司 将 草 甘 膦 生 产 线 改 造 为 年 产 200 吨 氟 环 唑 生 产 线 总 体 而 言, 近 四 年 公 司 营 业 收 入 呈 现 稳 健 增 长 的 态 势, 募 投 项 目 的 陆 续 投 产 将 大 幅 提 升 公 司 业 绩, 预 计 2011-2013 年 公 司 的 营 业 收 入 和 净 利 润 的 复 合 增 长 率 达 到 34.46% 和 44.80% 二 农 药 行 业 2.1 农 药 的 定 义 与 分 类 农 药 是 指 用 来 防 治 农 业 和 林 业 的 病 虫 草 以 及 有 目 的 地 调 节 植 物 昆 虫 生 长 的 化 学 制 剂 根 据 用 途 和 使 用 量, 农 药 主 要 分 为 除 草 剂 杀 菌 剂 杀 虫 剂 三 大 类 别 根 据 化 学 结 构 的 不 同, 还 可 将 农 药 再 具 体 细 分 表 3 农 药 按 化 学 结 构 分 类 按 用 途 分 类 按 化 学 结 构 分 类 除 草 剂 氨 基 酸 类 磺 酰 脲 类 咪 唑 啉 酮 类 嘧 啶 并 三 唑 类 三 嗪 类 酰 胺 类 二 硝 基 苯 胺 类 芳 香 苯 氧 丙 酸 酯 类 脲 类 氨 基 甲 酸 酯 类 吡 啶 类 苯 氧 乙 酸 类 二 苯 醚 类 环 己 二 酮 类 羟 基 苯 腈 类 哒 嗪 类 等 杀 菌 剂 三 唑 类 其 他 唑 类 其 他 甾 醇 抑 制 剂 类 吗 啉 类 二 硫 代 氨 基 甲 酸 酯 类 无 机 类 酞 酰 亚 氨 及 苯 腈 类 其 他 多 作 用 位 点 类 甲 氧 基 丙 烯 酸 酯 类 苯 并 咪 唑 类 苯 酰 胺 类 二 甲 酰 脲 类 酰 胺 类 嘧 啶 类 嘧 啶 胺 类 等 杀 虫 剂 有 机 磷 类 拟 除 虫 菊 酯 类 氨 基 甲 酸 酯 类 烟 碱 类 杀 螨 剂 类 天 然 产 物 类 苯 甲 酰 脲 类 其 他 昆 虫 生 长 调 节 剂 类 有 机 氯 类 其 他 结 构 类 其 他 植 物 生 长 调 节 类 杀 鼠 剂 熏 蒸 剂 杀 螨 剂 等 资 料 来 源 : 东 北 证 券 2009 年, 我 国 农 药 市 场 上 常 用 的 农 药 有 178 种, 其 中 杀 虫 剂 60 种 杀 菌 剂 43 种 除 草 剂 53 种 杀 螨 剂 10 种 植 物 生 长 调 节 剂 6 种 杀 鼠 剂 6 种 从 品 种 上 看, 需 求 量 在 1~4 万 吨 的 品 种 有 敌 敌 畏 硫 酸 铜 乙 草 胺 草 甘 膦 杀 虫 双 敌 百 虫 ; 需 求 量 在 0.5~1 万 吨 的 品 种 有 莠 去 津 多 菌 灵 代 森 类 辛 硫 磷 毒 死 蜱 丁 草 胺 甲 基 硫 菌 灵 2,4- 滴 丁 酯 杀 虫 单 氧 乐 果 乙 酰 甲 胺 磷 乐 果 晶 体 石 硫 合 剂 百 草 枯 等 7

表 4 农 药 种 类 用 途 与 发 展 趋 势 杀 虫 剂 种 类 主 要 产 品 名 称 用 途 发 展 趋 势 有 机 氯 高 毒 有 机 磷 滴 滴 涕, 敌 敌 畏 敌 百 虫 氧 化 乐 果 甲 胺 磷 低 端, 不 能 用 于 蔬 菜 茶 叶 果 树 中 药 材 被 新 型 中 低 毒 有 机 磷 及 拟 除 虫 菊 酯 替 代 氨 基 甲 酸 酯 克 百 威 神 农 丹 中 低 端 被 新 型 中 低 毒 有 机 磷 及 拟 除 虫 菊 酯 替 代 中 低 毒 有 机 磷 毒 死 蜱 三 唑 磷 蔬 菜 水 稻 取 代 高 毒 有 机 磷, 市 场 空 间 大 拟 除 虫 菊 酯 高 效 氟 氯 氰 菊 酯 高 端 经 济 作 物 ( 有 鱼 毒 总 体 稳 定 杂 环 类 ( 包 括 烟 碱 类 苯 基 吡 唑 类 ) 除 草 剂 吡 虫 啉 氟 虫 腈 啶 虫 咪 性, 不 能 用 于 水 稻 ) 水 稻 小 麦 等 谷 物 及 蔬 菜 水 果 等 高 附 加 值 经 济 作 物 专 用 性 较 强, 发 展 稳 定 种 类 主 要 产 品 名 称 用 途 发 展 趋 势 二 苯 醚 类 氟 磺 胺 草 醚 乙 羧 氟 草 醚 三 氟 羧 草 醚 乙 氧 氟 草 醚 防 除 大 豆 小 麦 花 生 水 稻 等 作 物 田 的 阔 叶 杂 草 总 体 稳 定 芳 氧 羧 酸 类 2,4- 滴 丁 酯 2 甲 4 氯 芳 氧 苯 氧 丙 酸 类 氰 氟 草 酯 精 恶 唑 禾 草 灵 精 吡 氟 禾 草 灵 炔 草 酯 精 吡 氟 氯 禾 灵 精 喹 禾 灵 磺 酰 脲 类 苄 嘧 磺 隆 绿 嘧 磺 隆 胺 苯 磺 隆 吡 嘧 磺 隆 烟 嘧 磺 隆 苯 磺 隆 噻 吩 磺 隆 三 氮 苯 类 酰 胺 类 莠 去 津 西 马 津 氰 草 净 西 草 净 扑 草 净 甲 草 胺 乙 草 胺 丙 草 胺 丁 草 胺 异 丙 甲 草 胺 敌 稗 苯 噻 草 胺 防 除 小 麦 水 稻 田 等 的 阔 叶 杂 草 适 用 大 多 数 作 物, 防 除 禾 本 科 杂 草 适 用 于 大 多 数 作 物 主 要 用 于 旱 田 除 草 适 用 大 多 数 作 物 价 格 便 宜, 市 场 用 量 大 适 用 范 围 广 防 效 好 市 场 稳 定 属 超 高 效 除 草 剂, 发 展 稳 定 由 于 残 留 和 抗 性, 逐 渐 被 新 型 除 草 剂 替 代 总 体 稳 定 咪 唑 啉 酮 类 咪 唑 乙 烟 酸 咪 唑 喹 啉 酸 甲 氧 咪 草 烟 主 要 用 于 大 豆 田 防 除 阔 叶 杂 草 由 于 残 留 问 题, 市 场 逐 渐 萎 缩 有 机 磷 类 草 甘 磷 草 铵 磷 非 选 择 性 除 草 剂 目 前 销 售 额 最 大 的 除 草 剂, 随 转 基 因 作 物 的 种 植 面 积 增 大, 市 场 扩 大 吡 啶 类 百 草 枯 二 氯 吡 啶 酸 毒 莠 啶 绿 草 啶 环 己 烯 酮 类 稀 禾 啶 烯 草 酮 磺 草 酮 甲 基 磺 草 酮 适 用 大 多 数 作 物 主 要 用 于 防 除 禾 本 科 杂 草 百 草 枯 市 场 潜 力 大 作 用 独 特 防 效 好, 市 场 潜 力 大 杀 菌 剂 种 类 主 要 产 品 名 称 用 途 发 展 趋 势 硫 代 氨 基 甲 酸 盐 类 及 氨 基 甲 酸 酯 类 多 菌 灵 苯 菌 灵 甲 基 托 布 津 乙 霉 威 广 谱 杀 菌 剂 二 硫 代 氨 基 甲 代 森 锰 锌 福 美 双 用 于 多 种 作 物 蔬 菜 酸 酯 类 果 树 麦 类 水 稻 等 酰 胺 类 氟 吗 啉 烯 酰 吗 啉 主 要 用 于 水 稻 蔬 菜 市 场 稳 定 使 用 多 年 抗 性 逐 渐 增 大, 市 场 逐 渐 减 小 使 用 多 年 抗 性 逐 渐 增 大, 市 场 逐 渐 减 小 8

甲 霜 灵 氰 菌 胺 三 唑 类 氟 环 唑 苯 醚 甲 环 唑 三 唑 酮 腈 菌 唑 戊 唑 醇 甲 氧 基 丙 烯 酸 醚 菌 酯 嘧 菌 酯 苯 酯 类 氧 菌 胺 烯 肟 菌 酯 资 料 来 源 : 东 北 证 券 果 树 等 适 用 蔬 菜 果 树 小 麦 等 多 种 作 物 蔬 菜 果 树 等 经 济 作 物 市 场 稳 定 新 型 的 杀 菌 剂, 市 场 前 景 广 阔 农 药 工 业 属 于 精 细 化 工 行 业, 位 于 化 工 产 业 链 末 端, 农 药 中 间 体 原 药 合 成 和 制 剂 加 工 构 成 了 完 整 的 农 药 制 造 产 业 链 一 般 产 业 链 越 长 的 企 业, 竞 争 力 越 强 从 原 料 到 中 间 体 再 到 原 药 的 生 产 过 程 是 合 成 技 术 和 成 本 的 比 拼, 而 制 剂 到 推 广 的 过 程 更 多 体 现 企 业 营 销 和 品 牌 上 的 竞 争 图 7 农 药 产 业 链 简 易 图 资 料 来 源 : 东 北 证 券 2.2 农 药 市 场 的 现 状 2.2.1 全 球 农 药 市 场 现 状 20 世 纪 60 年 代 开 始, 全 球 农 药 行 业 进 入 高 速 发 展 期,1990 年 全 球 农 药 行 业 销 售 额 为 264 亿 美 元, 较 1960 年 的 8.5 亿 美 元 增 长 了 31 倍 从 20 世 纪 九 十 年 代 开 始, 全 球 农 药 市 场 进 入 一 个 稳 定 的 发 展 期,2007 年 全 球 农 药 行 业 销 售 额 达 333.9 亿 美 元 据 权 威 机 构 预 测, 到 2013 年 全 球 农 药 市 场 有 望 突 破 500 亿 美 元 全 球 性 的 优 势 农 药 企 业 通 过 一 系 列 的 资 产 重 组, 其 市 场 份 额 与 集 中 度 不 断 提 高, 拜 尔 先 正 达 陶 农 科 巴 斯 夫 孟 山 都 杜 邦 等 6 家 创 新 类 农 药 企 业 的 销 售 收 入 占 全 球 市 场 的 80% 以 上, 构 成 世 界 农 药 第 一 梯 队 以 纽 发 姆 马 克 西 姆 凯 米 诺 瓦 联 合 磷 化 等 公 司 为 代 表 的 仿 制 型 企 业 也 同 样 迅 速 发 展 目 前 全 球 农 药 行 业 发 展 趋 势 有 : 1) 国 际 农 药 行 业 不 断 整 合, 形 成 寡 头 垄 断 格 局 ; 2) 行 业 利 润 向 上 游 研 发 和 下 游 渠 道 转 移 ; 3) 环 保 成 本 资 源 市 场 因 素 推 动 农 药 产 业 向 中 国 等 发 展 中 国 家 转 移 ; 4) 生 物 农 药 前 景 被 广 泛 看 好 21 世 纪 以 来, 得 益 于 农 业 生 产 的 集 约 化 及 转 基 因 作 物 的 推 广, 除 草 剂 自 1980 年 首 次 超 过 杀 虫 剂 成 为 销 量 最 大 的 农 药 大 类 之 后, 一 直 保 持 稳 定 发 展, 所 占 全 部 农 药 的 销 售 份 额 稳 中 有 升 杀 菌 剂 出 现 了 持 续 增 长 的 态 势, 一 方 面 是 因 为 导 致 作 物 病 害 的 病 菌 容 易 获 得 抗 性, 所 以 对 新 产 品 有 着 持 续 的 需 求 ; 另 一 方 面 是 由 于 全 球 各 类 经 济 作 物 种 植 种 类 和 种 植 面 积 的 扩 大, 增 加 了 对 杀 菌 剂 的 需 求 杀 虫 剂 则 因 为 开 发 和 推 广 早, 市 场 已 趋 于 饱 9

和, 又 受 生 态 环 境 压 力 的 影 响, 再 加 上 转 基 因 抗 虫 作 物 的 冲 击, 虽 然 近 年 在 绝 对 额 上 也 有 一 定 的 增 长, 但 所 占 农 药 总 体 销 售 额 的 份 额 处 于 不 断 下 滑 之 中 公 司 研 究 报 告 图 8 全 球 农 药 销 售 额 统 计 资 料 来 源 : 东 北 证 券 图 9 1960 年 -2007 年 世 界 各 大 类 农 药 销 售 统 计 情 况 ( 亿 美 元 ) 100% 80% 60% 40% 20% 0% 1960 1970 1980 1990 2000 2001 2004 2007 除 草 剂 杀 菌 剂 杀 虫 剂 其 它 资 料 来 源 : 东 北 证 券 根 据 Philips McDougall 的 统 计,2008 年 全 球 农 药 消 费 主 要 区 域 分 别 是 : 欧 洲 亚 洲 南 美 洲 和 北 美 洲, 其 中 欧 洲 农 药 消 费 额 达 136 亿 美 元 位 居 第 一, 亚 洲 南 美 洲 和 北 美 洲 农 药 消 费 额 在 83~95 亿 美 元 在 各 类 农 药 中, 北 美 为 最 大 的 除 草 剂 市 场, 约 占 世 界 除 草 剂 市 场 的 35%; 亚 洲 为 最 大 的 杀 虫 剂 市 场, 约 占 世 界 杀 虫 剂 市 场 的 39%; 欧 洲 为 最 大 的 10

杀 菌 剂 市 场, 约 占 世 界 杀 菌 剂 市 场 的 46% 图 10 2008 年 全 球 农 药 主 要 区 域 销 售 额 资 料 来 源 :Philips McDougall, 东 北 证 券 2.2.2 我 国 农 药 市 场 现 状 农 药 是 重 要 的 农 业 生 产 资 料, 中 国 粮 食 产 量 的 三 分 之 一 是 靠 使 用 农 药 减 少 或 消 灭 病 虫 灾 害 来 保 证 的 中 国 每 年 通 过 使 用 各 种 农 药, 可 防 治 土 地 面 积 约 3.9*10 12 m 2, 挽 回 粮 食 损 失 5800 万 吨 棉 花 150 万 吨 油 料 230 万 吨 蔬 菜 5000 吨 和 水 果 690 万 吨 我 国 农 药 企 业 众 多, 从 官 方 统 计 的 数 字 显 示, 目 前 经 发 改 委 核 实 的 定 点 企 业 有 1400 多 家, 质 检 总 局 发 放 许 可 证 的 企 业 有 400 多 家, 但 从 农 业 部 药 检 所 农 药 登 记 报 告 上 摘 录 下 来 的 企 业 数 却 达 4100 多 家, 数 据 差 距 如 此 之 大, 关 键 原 因 是 目 前 存 在 相 当 一 部 分 手 续 不 全 的 非 法 生 产 企 业 我 国 行 业 前 十 大 农 药 企 业 占 全 国 总 产 量 的 比 重 只 有 19.5%, 前 20 大 企 业 占 总 产 量 的 比 重 只 有 30.8%, 销 售 收 入 占 全 球 市 场 的 8% 左 右 从 注 册 资 金 看, 我 国 一 半 以 上 的 企 业 注 册 资 金 在 1000 万 元 以 下 ; 从 产 量 来 看,2000 吨 / 年 原 药 生 产 厂 家 不 足 200 家, 农 药 产 量 在 5000 吨 以 上 的 企 业 不 足 20 家 ; 从 产 值 来 看, 中 国 农 药 排 名 前 20 的 企 业, 其 产 值 只 占 据 行 业 约 32% 的 份 额 ; 从 销 售 来 看, 年 销 售 量 2000 吨 以 下 的 企 业 占 85%, 年 销 售 收 入 超 过 10 亿 的 企 业 只 有 7 家,2007 年 整 个 行 业 销 售 额 只 与 德 国 拜 耳 公 司 相 当 图 11 我 国 农 药 原 药 产 量 与 增 长 率 11

250 200 150 100 50 0 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 农 药 原 药 产 量 ( 万 吨 ) 同 比 增 长 资 料 来 源 : 国 家 统 计 局, 东 北 证 券 2010 年 我 国 农 药 总 产 量 达 到 234.25 万 吨, 同 比 增 长 12.32%, 其 中 除 草 剂 产 量 同 比 增 长 31.40%, 达 到 105.50 万 吨, 占 总 产 量 的 45.04%, 杀 虫 剂 产 量 同 比 下 降 6.40%, 杀 菌 剂 产 量 同 比 下 降 30.83% 2000 年 至 2010 年 间, 我 国 农 药 原 药 产 量 年 复 合 增 长 率 为 13.72% 按 趋 势 估 计, 十 二 五 期 间, 国 内 农 药 销 售 额 ( 含 原 药 及 出 口 ) 将 继 续 保 持 年 均 12% 以 上 的 速 度 增 长 图 12 我 国 农 药 原 药 产 量 分 类 走 势 120 100 80 60 40 20 0 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 杀 虫 剂 原 药 产 量 ( 万 吨 ) 除 草 剂 原 药 产 量 ( 万 吨 ) 杀 菌 剂 原 药 产 量 ( 万 吨 ) 杀 虫 剂 原 药 同 比 增 长 除 草 剂 原 药 同 比 增 长 杀 菌 剂 同 比 增 长 资 料 来 源 : 国 家 统 计 局, 东 北 证 券 杀 虫 剂 和 除 草 剂 仍 是 我 国 农 药 生 产 的 主 要 品 种, 其 中 除 草 剂 主 要 供 应 出 口, 为 国 外 农 药 巨 头 做 配 套 生 产 通 过 和 全 球 农 药 消 费 结 构 比 较, 我 们 可 以 发 现 我 国 杀 菌 剂 市 场 还 有 很 大 发 展 空 间 图 13 我 国 农 药 原 药 产 量 分 类 比 较 12

100% 80% 60% 40% 20% 0% 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 杀 虫 剂 原 药 产 量 ( 万 吨 ) 除 草 剂 原 药 产 量 ( 万 吨 ) 杀 菌 剂 原 药 产 量 ( 万 吨 ) 资 料 来 源 : 国 家 统 计 局, 东 北 证 券 我 国 80% 的 农 药 原 药 用 于 出 口, 出 口 量 逐 年 上 升, 我 国 农 药 进 口 量 则 相 对 平 稳, 进 出 口 顺 差 逐 步 扩 大 图 14 我 国 农 药 进 出 口 量 及 增 长 率 ( 万 吨 ) 资 料 来 源 : 海 关 总 署, 东 北 证 券 图 15 我 国 农 药 进 出 口 金 额 及 增 长 率 ( 亿 元 ) 13

资 料 来 源 : 海 关 总 署, 东 北 证 券 目 前 我 国 农 药 发 展 趋 势 : 1) 杀 菌 剂 中, 甲 氧 基 丙 烯 酸 酯 类 杀 菌 剂 发 展 迅 速, 市 场 份 额 显 著 扩 大, 新 品 种 源 源 入 市 ; 三 唑 类 杀 菌 剂 依 然 保 持 稳 定 增 长, 与 甲 氧 基 丙 烯 酸 酯 类 杀 菌 剂 的 复 配 产 品 彰 显 活 力 ; 含 氮 杂 环 与 酰 胺 类 等 杀 菌 剂 也 在 寻 求 突 破 2) 除 草 剂 中, 灭 生 性 除 草 剂 继 续 占 据 除 草 剂 市 场 的 主 导 地 位, 用 于 玉 米 和 大 豆 等 作 物 的 阔 叶 杂 草 防 除 的 除 草 剂 市 场 份 额 增 势 明 显 ; 新 磺 酰 脲 和 三 唑 并 嘧 啶 磺 酰 胺 类 新 品 种 仍 源 源 不 断 地 进 入 市 场, 磺 酰 氨 基 - 羰 基 - 三 唑 酮 脲 嘧 啶 三 酮 类 和 吡 啶 / 嘧 啶 羧 酸 类 新 除 草 剂 前 景 广 阔 3) 杀 虫 剂 中, 新 烟 碱 类 菊 酯 类 杀 虫 抗 生 素 和 芳 基 吡 唑 等 杂 环 类 化 合 物 担 当 生 力 军, 鱼 尼 丁 受 体 激 活 剂 和 季 酮 酸 衍 生 物 等 新 型 化 学 杀 虫 剂 或 有 爆 发 式 增 长 2.3 农 药 行 业 的 特 征 2.3.1 弱 周 期 性 农 药 作 为 支 农 产 品 和 农 业 生 产 资 料, 需 求 稳 定 发 展, 表 现 出 较 强 的 刚 性 需 求, 行 业 周 期 性 较 弱 即 使 是 受 到 金 融 危 机 冲 击 的 2009 年, 欧 洲 化 工 业 的 农 化 子 行 业 依 旧 是 亮 点, 显 示 农 药 行 业 的 抗 风 险 能 力 从 1981 年 到 2008 年 世 界 农 药 销 售 和 世 界 GDP 的 增 速 数 据 来 看, 全 球 农 药 行 业 增 长 稍 滞 后 于 GDP 增 长 图 16 2008 年 全 球 农 药 主 要 区 域 销 售 额 14

资 料 来 源 :Philips McDougall,IMF, 东 北 证 券 从 我 国 农 药 需 求 量 和 GDP 增 速 来 看, 我 国 农 药 需 求 量 较 稳 定, 和 GDP 增 长 率 相 关 性 较 弱 图 17 我 国 农 药 需 求 量 和 GDP 比 较 40 30 万 吨 我 国 农 药 需 求 量 ( 左 轴 ) 农 药 需 求 量 增 长 率 ( 右 轴 ) 我 国 GDP 增 长 率 ( 右 轴 ) 20% 15% 10% 20 5% 10 0% 0 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008-5% 资 料 来 源 : 国 家 统 计 局 东 北 证 券 2.3.2 高 投 入 产 出 比 在 制 约 农 业 生 产 的 自 然 条 件 日 益 突 出 的 情 况 下, 农 药 的 使 用 可 以 提 高 单 位 面 积 产 量 农 药 在 农 化 生 产 总 成 本 中 比 重 较 低, 投 入 产 出 比 高 达 6-10 倍 ( 即 使 用 1 元 农 药 可 使 农 业 获 益 6-10 元 ) 15

我 国 70% 的 粮 食 增 长 来 自 种 植 面 积 的 扩 大, 另 有 30% 来 自 于 化 肥 和 农 药 施 用 量 的 增 加 由 于 目 前 我 国 的 化 肥 施 用 量 已 经 处 于 较 高 的 水 平, 事 实 上 更 多 的 是 依 赖 于 农 药 施 用 量 的 增 加 与 发 达 国 家 相 比, 我 国 农 药 使 用 仍 处 于 较 低 水 平 我 国 单 位 耕 地 面 积 农 药 消 费 量 约 为 美 国 的 24.7%, 韩 国 的 14.3%, 日 本 的 5.6% 公 司 研 究 报 告 图 18 农 作 物 因 病 虫 草 害 造 成 损 失 比 例 100% 剩 余 产 率 虫 害 病 害 草 害 80% 60% 40% 20% 0% 水 稻 小 麦 玉 米 土 豆 其 他 禾 谷 资 料 来 源 : 东 北 证 券 图 19 我 国 粮 食 产 量 与 农 作 物 播 种 面 积 180000 160000 140000 120000 100000 80000 60000 40000 20000 0 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 粮 食 产 量 ( 万 吨 ) 农 作 物 播 种 面 积 ( 千 公 顷 ) 粮 食 产 量 增 长 率 农 作 物 播 种 面 积 ( 增 长 率 ) 资 料 来 源 :Wind, 东 北 证 券 2.3.3 客 户 的 高 度 分 散 性 由 于 家 庭 联 产 承 包 责 任 制 的 种 植 模 式, 我 国 种 植 单 位 规 模 小, 农 药 用 户 数 量 大, 单 个 农 户 是 农 药 产 品 的 需 求 主 体, 而 我 国 地 域 辽 阔, 农 业 种 植 分 布 广 泛, 广 大 农 户 分 散 在 全 国 近 2800 个 农 业 县 ( 市 ) 和 40000 多 个 农 业 乡 镇, 决 定 了 我 国 农 药 需 求 具 有 高 度 分 散 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 16

性 的 特 点 2.3.4 区 域 性 我 国 地 域 辽 阔, 不 同 区 域 气 候 特 点 和 经 济 发 展 水 平 也 不 同, 农 业 种 植 结 构 存 在 明 显 区 域 性 差 异, 农 作 物 的 集 中 分 布 导 致 农 药 需 求 的 区 域 集 中, 华 南 是 国 内 最 大 的 热 带 水 果 基 地, 两 广 海 南 长 三 角 及 环 渤 海 地 区 是 国 内 主 要 的 蔬 菜 基 地, 西 北 和 华 北 是 主 要 的 棉 花 基 地, 江 淮 流 域 珠 江 流 域 是 国 内 主 要 水 稻 产 区, 华 北 东 北 和 部 分 西 北 地 区 则 是 小 麦 玉 米 及 谷 物 的 主 要 产 区, 因 此 地 区 种 植 结 构 的 不 同 导 致 了 市 场 用 药 品 种 集 中 度 不 同 2.3.5 季 节 性 受 农 作 物 种 植 季 节 性 影 响, 对 农 药 需 求 具 有 季 节 性, 但 不 同 区 域 对 同 一 农 药 需 求 的 时 间 分 布 不 尽 相 同 一 般 而 言, 每 年 上 半 年 是 农 药 生 产 的 高 峰 期, 除 海 南 广 东 等 省 外, 我 国 对 农 药 尤 其 杀 虫 剂 的 使 用 主 要 集 中 在 每 年 的 3~9 月, 南 方 的 旺 季 较 北 方 长 全 球 农 药 采 购 商 往 往 于 每 年 春 耕 前 采 购, 以 备 用 药 高 峰 期 销 售, 因 此 每 年 3~6 月 和 10~12 月 份 是 农 药 行 业 的 旺 季 2.4 农 药 行 业 的 影 响 因 素 2.4.1 人 口 全 球 人 口 持 续 增 长 扩 大 粮 食 需 求 2050 年 时, 世 界 人 口 总 数 将 从 2007 年 的 67 亿 增 至 超 过 90 亿 与 人 口 激 增 形 成 鲜 明 对 比 的 是, 世 界 耕 地 面 积 在 不 断 减 少 农 药 在 全 球 粮 食 生 产 中 发 挥 的 作 用 将 越 来 越 重 要 图 20 全 球 主 要 农 作 物 产 量 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 全 球 小 麦 产 量 ( 百 万 吨 ) 全 球 玉 米 产 量 ( 百 万 吨 ) 全 球 大 米 产 量 ( 百 万 吨 ) 全 球 棉 花 产 量 ( 百 万 包 ) 全 球 大 豆 产 量 ( 百 万 吨 ) 资 料 来 源 :USDA, 东 北 证 券 17

2.4.2 气 候 与 病 虫 害 一 般 情 况 下, 干 旱 可 能 减 少 除 草 剂 的 需 求, 但 可 能 使 杀 虫 剂 用 量 上 升 ; 雨 量 适 中 则 将 会 增 加 杀 虫 剂 和 杀 菌 剂 的 需 求 量 全 球 气 候 变 暖 将 增 加 虫 害 的 发 生, 同 时 也 有 利 于 杂 草 的 生 长, 总 体 上 使 杀 虫 剂 除 草 剂 的 用 量 上 升 据 全 国 农 作 物 病 虫 害 监 测 网 预 测, 受 干 旱 气 候 和 病 虫 越 冬 基 数 大 等 多 重 因 素 影 响, 2011 年 农 作 物 重 大 病 虫 害 发 生 几 率 将 显 著 重 于 上 年, 各 类 病 虫 害 发 生 面 积 预 计 将 超 过 60 亿 亩 次, 防 治 任 务 和 难 度 均 超 过 常 年 2.4.3 农 产 品 的 集 约 化 生 产 我 国 大 型 商 品 粮 基 地 棉 花 基 地 蔬 菜 基 地 林 果 基 地 花 卉 园 林 基 地 药 材 基 地 等 各 类 农 作 物 生 产 基 地 的 建 设 将 会 出 现 一 个 新 的 发 展 高 潮, 新 的 专 业 植 保 经 营 机 构 将 会 使 农 药 的 使 用 量 使 用 方 式 以 及 经 销 模 式 出 现 新 的 变 化, 农 药 企 业 将 迎 来 新 一 轮 洗 牌 2.4.4 转 基 因 作 物 的 推 广 国 际 农 业 生 技 产 业 应 用 服 务 中 心 (ISAAA) 的 年 度 报 告 2010 年 全 球 生 物 技 术 / 转 基 因 作 物 概 况 : 商 业 化 15 周 年 中 显 示 :1996-2010 年 转 基 因 作 物 累 计 种 植 面 积 超 过 10 亿 公 顷, 增 长 了 87 倍 2010 年 全 球 转 基 因 作 物 之 中 面 积 增 加 1400 万 公 顷, 达 到 1.48 亿 公 顷 2010 年 种 植 转 基 因 作 物 的 国 家 数 量 从 2009 年 的 25 个 增 加 到 29 个 (19 个 发 展 中 国 家, 10 个 发 达 国 家 ), 全 世 界 40 亿 人 口 居 住 在 这 些 转 基 因 作 物 种 植 国 发 展 中 国 家 2010 年 种 植 的 转 基 因 作 物 占 全 世 界 的 48%, 种 植 面 积 增 长 率 为 17%, 预 计 到 2015 年 将 超 过 发 达 国 家 转 基 因 作 物 种 植 面 积 最 大 的 5 个 发 展 中 国 家 为 中 国 印 度 巴 西 阿 根 廷 和 南 非 公 司 研 究 报 告 图 21 1996 年 至 2007 年 全 球 转 基 因 作 物 种 植 面 积 ( 百 万 公 顷 ) 资 料 来 源 :ISAAA, 东 北 证 券 预 计 到 2015 年 转 基 因 作 物 的 种 植 面 积 将 达 2 亿 公 顷, 而 转 基 因 作 物 的 增 加 将 增 加 相 对 应 的 农 药 需 求 比 如 1995 年 出 现 了 最 早 的 抗 除 草 剂 转 基 因 植 物 - 抗 溴 苯 腈 棉 花, 它 能 使 溴 苯 腈 迅 速 降 解 为 无 毒 的 苯 甲 酸 衍 生 物 ; 随 后,2000 年 出 现 了 抗 溴 苯 腈 油 菜 抗 溴 苯 18

腈 农 作 物 的 商 品 化 和 推 广 将 大 幅 推 涨 溴 苯 腈 类 农 药 的 需 求 表 5 目 前 已 商 品 化 和 正 在 商 品 化 的 抗 溴 苯 腈 转 基 因 作 物 情 况 转 基 因 作 物 商 品 名 称 农 药 或 种 子 公 司 商 品 化 地 区 商 品 化 时 间 油 菜 (Brassica napus) BXN 油 菜 拜 耳 公 司 欧 洲 1995 棉 花 (Gossypium hirsutum) BXN 棉 花 拜 耳 公 司 美 国 1997 烟 草 (Nicotiana tobacum) BXN 烟 草 拜 耳 公 司 欧 洲 1997 白 车 轴 草 (Trifolium repens) CSIRO 与 新 瓦 列 斯 农 澳 大 利 亚 2001 业 公 司 资 料 来 源 : 东 北 证 券 2.4.5 农 产 品 价 格 农 产 品 价 格 的 波 动 会 导 致 农 产 品 种 植 面 积 的 变 化 和 农 业 生 产 者 对 该 产 品 投 入 的 变 化, 也 会 导 致 对 相 应 农 药 需 求 的 变 化 农 药 原 药 产 量 一 般 滞 后 于 农 产 品 价 格 指 数, 农 产 品 牛 市 将 大 幅 增 加 农 民 生 产 积 极 性, 从 而 增 加 农 药 的 需 求, 对 农 药 产 品 价 格 上 涨 的 容 忍 度 也 会 得 到 提 高 据 世 界 银 行 最 新 统 计, 从 2010 年 10 月 到 2011 年 1 月, 国 际 粮 价 大 幅 上 涨 15%, 与 一 年 前 相 比 飙 升 29%, 已 逼 近 2008 年 粮 食 危 机 时 创 下 的 历 史 最 高 水 平 图 22 我 国 农 产 品 价 格 指 数 ( 种 植 业 ) 与 农 药 原 药 产 量 增 长 率 关 系 120 40% 115 30% 110 20% 105 10% 100 0% 95-10% 90 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 Q3-20% 农 产 品 生 产 价 格 指 数 ( 种 植 业 ) 农 药 原 药 产 量 增 长 率 资 料 来 源 :ISAAA, 东 北 证 券 2.4.6 政 策 农 药 产 业 政 策 惠 农 政 策 农 药 出 口 退 税 等 政 策 是 促 进 我 国 农 药 行 业 良 性 发 展 的 保 证, 在 国 家 政 策 的 不 断 扶 植 下, 我 国 农 药 行 业 发 展 的 基 本 态 势 长 期 向 好 19

表 6 我 国 颁 布 的 农 药 行 业 相 关 的 法 律 法 规 及 政 策 序 号 法 律 法 规 及 政 策 发 布 年 度 主 要 内 容 1 农 药 管 理 条 例 1997 加 强 对 农 药 生 产 经 营 和 使 用 的 监 督 管 理, 保 证 农 药 质 量, 保 护 农 业 林 业 生 产 和 生 态 环 境, 维 护 人 畜 安 全 2 农 药 管 理 条 例 实 施 办 法 1999 加 强 对 农 药 登 记 经 营 使 用 的 监 督 管 理, 促 进 农 药 工 业 技 术 进 步, 保 证 农 业 生 产 的 稳 定 发 展, 保 护 生 态 环 境, 保 障 人 畜 安 全 3 当 前 国 家 重 点 鼓 励 发 展 的 产 业 产 品 和 技 术 目 录 2000 重 点 鼓 励 高 效 低 毒 安 全 新 品 种 农 药 的 开 发 和 生 产 4 农 药 生 产 管 理 办 法 2004 规 范 农 药 生 产 企 业 核 准 农 药 产 品 生 产 审 批, 加 强 农 药 生 产 管 理, 促 进 农 药 行 业 健 康 发 展 5 国 家 农 药 工 业 十 一 五 发 展 规 划 2005 进 行 产 业 结 构 调 整 加 大 科 研 投 入 和 控 制 环 境 污 染 6 产 业 结 构 调 整 指 导 目 录 (2005 年 本 ) 2005 鼓 励 类 : 高 效 低 毒 安 全 新 品 种 农 药 及 中 间 体 开 发 生 产 ; 限 制 类 : 高 毒 农 药 原 药 生 产 项 目 ; 淘 汰 类 : 农 药 包 括 多 氯 联 苯 氟 乙 酰 胺 氟 乙 酸 钠 二 溴 氯 丙 烷 等 7 国 家 十 一 五 科 学 技 术 发 展 规 划 2006 农 业 领 域 中 的 重 大 项 目 之 一 : 开 发 高 效 低 毒 低 残 留 农 药 品 种 与 重 要 中 间 体 共 性 关 键 技 术 8 国 家 中 长 期 科 学 和 技 术 发 展 规 划 纲 要 2006 开 发 并 生 产 出 新 型 高 效 安 全 环 保 的 农 药 和 兽 药 是 今 后 20 年 的 一 个 重 要 发 展 方 向 9 新 的 登 记 管 理 规 定 2007 制 剂 产 品 平 均 登 记 费 用 由 10 万 元 上 涨 到 大 约 60 万 元, 原 药 产 品 的 登 记 费 用 上 涨 至 200-300 万 元, 提 高 农 药 登 记 门 槛 申 请 设 立 农 药 原 药 企 业 和 制 剂 企 业 的 最 低 注 册 资 本 分 别 增 至 5000 万 元 和 3000 万 元 10 关 于 进 一 步 加 强 农 药 行 业 管 理 工 作 的 通 知 2008 决 定 进 一 步 提 高 新 核 准 农 药 企 业 门 槛, 严 格 核 准 考 核, 加 强 农 药 企 业 日 常 管 理 11 石 化 产 业 调 整 振 兴 计 划 2009 调 整 农 药 生 产 结 构, 优 化 资 源 配 置, 降 低 成 本, 增 加 供 给 鼓 励 发 展 高 效 低 毒 环 境 友 好 型 的 农 药 品 种 12 农 药 产 业 政 策 2010 加 快 农 药 工 业 产 业 结 构 调 整 步 伐, 增 强 农 药 对 农 业 生 产 和 粮 食 安 全 的 保 障 能 力, 引 导 农 药 工 业 持 续 健 康 发 展 13 农 药 行 业 十 二 五 规 划 2011 农 药 行 业 要 通 过 兼 并 重 组 等 方 式 组 建 大 型 农 药 企 业 集 团 和 培 育 具 有 国 际 竞 争 力 的 企 业 资 料 来 源 : 东 北 证 券 2010 年 颁 布 的 农 药 产 业 政 策 重 点 指 出 : 1) 到 2015 年, 力 争 进 入 化 工 集 中 区 的 农 药 原 药 企 业 达 到 全 国 农 药 原 药 企 业 总 数 的 50% 以 上,2020 年 达 到 80% 以 上 2) 到 2015 年, 农 药 企 业 数 量 减 少 30%, 国 内 排 名 前 20 位 的 农 药 企 业 集 团 的 销 售 额 达 到 全 国 总 销 售 额 的 50% 以 上,2020 年 达 到 70% 以 上 3) 到 2015 年, 制 剂 加 工 包 装 全 部 实 现 自 动 化 控 制 ; 大 宗 原 药 产 品 的 生 产 70% 实 现 生 产 自 动 化 控 20

制 和 装 备 大 型 化,2020 年 达 到 90% 以 上 4) 到 2015 年, 国 内 排 名 前 十 位 的 农 药 企 业 建 立 较 完 善 的 创 新 体 系 和 与 之 配 套 的 知 识 产 权 管 理 体 系, 创 新 研 发 费 用 达 到 企 业 销 售 收 入 的 3% 以 上,2020 年 达 到 6% 以 上 5) 到 2015 年, 污 染 物 处 理 技 术 满 足 环 境 保 护 需 要, 三 废 排 放 量 减 少 30%, 副 产 物 资 源 化 利 用 率 提 高 30%, 农 药 废 弃 物 处 置 率 达 到 30% 到 2020 年, 三 废 排 放 量 减 少 50%, 副 产 物 资 源 化 利 用 率 提 高 50%, 农 药 废 弃 物 处 置 率 达 到 50% 6) 到 2015 年, 在 农 药 市 场 中 拥 有 驰 名 商 标 的 农 药 产 品 的 销 售 额 达 到 全 国 农 药 总 销 售 额 的 30% 以 上, 2020 年 达 到 50% 以 上 我 们 可 以 看 到, 十 二 五 期 间 农 药 行 业 整 合 势 在 必 行, 农 药 公 司 将 向 集 约 化 规 模 化 方 向 发 展 农 药 产 业 调 整 将 淘 汰 很 多 没 有 环 保 措 施 或 生 产 技 术 落 后 的 中 小 企 业, 加 快 农 药 行 业 兼 并 重 组, 提 高 农 药 行 业 集 中 度 此 外, 国 家 对 节 能 减 排 力 度 的 加 大 和 环 保 要 求 的 提 高 也 将 加 快 农 药 行 业 整 合 的 速 度 上 市 公 司 中 的 农 药 龙 头 企 业 有 望 迎 来 行 业 整 合 的 契 机, 也 将 是 农 药 行 业 规 范 化 的 直 接 受 益 者 2.4.7 其 它 油 价 的 持 续 走 高 会 激 发 各 国 政 府 发 展 生 物 燃 料 的 动 力, 全 球 对 于 生 物 能 源 的 需 求 将 持 续 上 升, 从 而 增 加 对 农 药 的 需 求 ; 但 是 油 价 的 上 升 也 会 带 动 农 药 化 工 原 料 价 格 的 上 升, 从 而 提 高 农 药 企 业 的 生 产 成 本 以 水 果 蔬 菜 茶 叶 等 高 附 加 值 经 济 类 作 物 种 植 面 积 的 增 加 及 复 种 指 数 提 高 也 会 增 加 相 应 农 药 的 需 求 三 公 司 产 品 3.1 重 要 原 料 苯 酚 是 咪 鲜 胺 原 药 的 关 键 中 间 体 三 氯 苯 酚 的 初 始 原 料, 也 是 辛 酰 溴 苯 腈 原 药 的 关 键 中 间 体 对 羟 基 苯 甲 腈 的 初 始 原 料 国 内 苯 酚 的 价 格 波 动 较 大, 公 司 的 大 部 分 产 品 销 售 采 取 成 本 加 成 定 价 模 式, 能 够 有 效 地 将 成 本 上 升 的 压 力 传 导 至 下 游 客 户, 维 持 主 要 产 品 的 毛 利 率 2007 年, 我 国 苯 酚 的 产 量 达 到 50.6 万 吨, 主 要 生 产 厂 家 有 高 桥 石 化 公 司 燕 山 石 化 公 司 吉 林 石 化 公 司 蓝 星 新 材 料 哈 尔 滨 公 司 香 港 建 滔 公 司 在 未 来 几 年 内, 我 国 将 有 多 套 苯 酚 装 置 建 成 投 产, 苯 酚 产 能 将 至 少 增 加 70 万 吨 因 此, 苯 酚 市 场 的 供 应 将 会 更 加 充 足, 公 司 的 原 料 来 源 也 会 得 到 进 一 步 的 保 证 公 司 的 技 术 研 发 包 括 咪 酰 胺 和 辛 酰 溴 苯 腈 工 艺 的 持 续 改 进 上, 从 而 不 断 降 低 产 品 的 成 本 预 计 公 司 将 来 会 考 虑 从 苯 酚 原 料 做 起, 这 样 可 以 进 一 步 降 低 咪 鲜 胺 和 辛 酰 溴 苯 腈 的 单 吨 成 本 图 23 上 海 地 区 苯 酚 含 税 价 走 势 21

18000 15000 12000 9000 6000 3000 0 2003 年 7 月 2004 年 3 月 2004 年 11 月 2005 年 7 月 2006 年 3 月 2006 年 11 月 2007 年 7 月 2008 年 3 月 2008 年 11 月 2009 年 7 月 2010 年 3 月 2010 年 11 月 资 料 来 源 : 中 国 物 流 信 息 中 心, 东 北 证 券 上 海 苯 酚 含 税 价 ( 元 / 吨 ) 3.2 咪 鲜 胺 咪 鲜 胺 为 咪 唑 类 广 谱 杀 菌 剂, 商 品 名 称 为 扑 霉 灵 施 保 克, 是 我 国 继 多 菌 灵 后 登 记 最 广 泛 和 最 全 面 的 杀 菌 剂, 对 谷 类 水 稻 等 大 田 作 物 以 及 水 果 蔬 菜 草 皮 观 赏 植 物 上 的 多 种 病 害 同 时 具 有 治 疗 和 铲 除 作 用, 具 有 高 效 低 毒 环 境 相 容 性 好 投 入 成 本 低 等 优 点 咪 鲜 胺 是 原 德 国 先 灵 农 业 化 学 公 司 开 发 的 咪 唑 类 广 谱 杀 菌 剂 公 司 在 咪 鲜 胺 产 品 上 共 有 5 项 专 利, 并 有 6 项 专 利 处 于 审 查 中 公 司 通 过 多 项 技 改, 使 咪 鲜 胺 质 量 达 到 巴 斯 夫 公 司 特 殊 标 准 的 要 求 除 巴 斯 夫 公 司 拜 耳 公 司 是 公 司 的 稳 定 客 户, 公 司 又 不 断 地 开 拓 包 括 TGD 公 司 Irvita 公 司 马 克 西 姆 等 国 际 知 名 农 药 公 司, 充 分 挖 掘 咪 鲜 胺 原 药 产 品 的 国 际 需 求 研 究 机 构 预 测,2015 年 国 外 需 求 量 将 达 到 6000 吨 / 年, 国 内 需 求 量 将 达 8000 吨 / 年, 合 计 14000 吨 / 年 在 公 司 的 直 接 推 动 下, 国 内 外 共 有 11 家 企 业 在 我 国 登 记 15 个 咪 鲜 胺 及 其 锰 盐 原 药 产 品, 并 有 134 条 各 种 剂 型 的 登 记 记 录 由 于 其 使 用 成 本 及 效 果 上 的 优 势, 咪 鲜 胺 可 以 作 为 部 分 三 唑 类 苯 并 咪 唑 类 杀 菌 剂 的 替 代 产 品, 有 力 缓 解 我 国 长 期 使 用 三 唑 类 苯 并 咪 唑 类 杀 菌 剂 所 带 来 的 抗 性 残 留 药 害 等 用 药 矛 盾, 成 为 可 广 泛 推 广 应 用 的 大 吨 位 杀 菌 剂, 并 已 成 为 农 业 部 农 技 推 广 中 心 联 合 推 广 产 品 和 水 稻 稻 瘟 病 政 府 采 购 品 种 之 一 表 7 我 国 咪 鲜 胺 产 能 分 布 公 司 名 称 产 能 ( 吨 ) 2008 年 度 产 量 ( 吨 ) 江 苏 辉 丰 农 化 股 份 有 限 公 司 3800 1400 南 京 红 太 阳 股 份 有 限 公 司 1000 800 浙 江 乐 斯 化 学 有 限 公 司 1000 720 浙 江 省 杭 州 庆 丰 农 化 有 限 公 司 600 350 江 苏 南 通 江 山 农 药 化 工 股 份 有 限 公 司 300 200 22

江 苏 常 隆 化 工 有 限 公 司 300 180 陕 西 秦 丰 农 化 有 限 公 司 300 200 浙 江 省 绍 兴 市 东 湖 生 化 有 限 公 司 200 150 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 东 北 证 券 3.3 辛 酰 溴 苯 腈 辛 酰 溴 苯 腈 为 选 择 性 触 杀 型 除 草 剂, 能 快 速 杀 死 多 种 阔 叶 杂 草, 具 有 除 草 谱 广 药 效 高 安 全 易 生 物 降 解 且 降 解 后 不 产 生 有 毒 残 留 物 等 特 性, 并 且 环 境 相 容 性 好 在 世 界 销 售 额 名 列 前 50 位 的 21 个 除 草 剂 品 种 中, 非 选 择 性 除 草 剂 的 销 售 额 即 占 6 个, 辛 酰 溴 苯 腈 是 其 中 之 一 据 测 算, 溴 苯 腈 目 前 世 界 年 销 量 在 10~15 万 吨, 国 内 市 场 用 年 销 售 量 估 计 会 达 到 5000~10000 吨, 美 国 澳 大 利 亚 和 南 非 市 场 的 需 求 最 大 公 司 为 最 早 实 现 辛 酰 溴 苯 腈 工 业 化 的 企 业, 目 前 国 内 只 有 公 司 和 浙 江 禾 本 农 药 化 学 有 限 公 司 形 成 了 规 模 化 生 产 能 力 拜 耳 公 司 是 目 前 全 球 最 大 的 辛 酰 溴 苯 腈 原 药 生 产 企 业, 其 中 位 于 法 国 的 与 纽 发 姆 的 合 资 公 司 具 备 年 产 7000 吨 辛 酰 溴 苯 腈 原 药 产 品 的 生 产 能 力, 拜 耳 的 辛 酰 溴 苯 腈 市 场 销 售 额 一 直 保 持 在 1~1.5 亿 美 元 公 司 与 拜 耳 公 司 相 比, 具 有 明 显 的 成 本 及 价 格 优 势 ALBAUGH 公 司 TGD 公 司 现 在 均 为 公 司 稳 定 的 辛 酰 溴 苯 腈 客 户 在 成 功 打 入 欧 美 成 熟 市 场 的 同 时, 公 司 又 陆 续 开 拓 出 以 巴 基 斯 坦 为 代 表 的 亚 洲 市 场, 该 类 市 场 具 有 较 大 的 发 展 潜 力 表 8 我 国 溴 苯 腈 产 能 分 布 公 司 名 称 产 能 ( 吨 ) 2008 年 度 产 量 ( 吨 ) 江 苏 辉 丰 农 化 股 份 有 限 公 司 2000 1910 浙 江 禾 本 农 药 化 学 有 限 公 司 1000 610 江 苏 长 青 农 化 股 份 有 限 公 司 500 150 浙 江 东 风 化 工 有 限 公 司 200 50 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 东 北 证 券 3.4 氟 环 唑 氟 环 唑 是 由 德 国 巴 斯 夫 公 司 开 发 的 三 唑 类 杀 菌 剂 氟 环 唑 与 常 规 杀 菌 剂 相 比, 具 有 以 下 三 大 优 点 : 一 是 高 效 广 谱, 弥 补 了 多 菌 灵 甲 基 托 布 津 三 唑 酮 等 许 多 常 规 杀 菌 剂 杀 菌 范 围 窄, 对 其 作 物 靶 标 病 害 防 效 较 差 等 不 足, 适 应 我 国 农 业 生 产 的 实 际 需 要 二 氟 环 唑 用 量 低 ( 稀 释 倍 数 很 高 ), 亩 使 用 成 本 低, 对 环 境 污 染 的 压 力 也 大 为 减 轻 三 是 氟 环 唑 为 低 毒 安 全 杀 菌 剂, 符 合 世 界 卫 生 组 织 药 剂 残 留 毒 性 标 准 2004 年 以 前, 国 际 市 场 上 一 直 由 巴 斯 夫 公 司 独 家 生 产 2007 年 氟 环 唑 国 际 市 场 销 售 额 约 为 3.45 亿 美 元, 是 杀 菌 剂 种 类 排 名 第 五 三 唑 类 杀 菌 剂 排 名 第 二 的 品 种 作 为 一 种 23

高 端 产 品, 氟 环 唑 几 乎 能 防 治 所 有 真 菌 病 害 随 着 该 产 品 工 艺 及 制 剂 专 利 陆 续 到 期 及 亚 洲 杀 菌 剂 市 场 增 长, 该 产 品 在 全 球 市 场 的 市 场 需 求 将 持 续 增 加 预 计 未 来 几 年, 氟 环 唑 在 国 内 市 场 的 用 量 将 呈 稳 步 上 升 趋 势, 到 2013 年 氟 环 唑 的 原 药 年 市 场 需 求 量 将 达 原 药 650 吨 / 年, 全 球 需 求 量 有 望 达 到 6000 吨 / 年 公 司 研 究 报 告 表 9 我 国 氟 环 唑 产 能 分 布 公 司 名 称 产 能 ( 吨 ) 江 苏 辉 丰 农 化 股 份 有 限 公 司 200 利 尔 化 学 股 份 有 限 公 司 150 江 苏 七 洲 绿 色 化 工 股 份 有 限 公 司 150 江 苏 飞 翔 化 工 股 份 有 限 公 司 150 沈 阳 科 创 化 学 品 有 限 公 司 100 江 苏 中 旗 化 工 有 限 公 司 100 上 海 生 农 生 化 制 品 有 限 公 司 50 江 苏 丰 登 农 药 有 限 公 司 50 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 东 北 证 券 3.5 其 它 原 药 产 品 二 氰 蒽 醌 二 氰 蒽 醌 是 由 德 国 巴 斯 夫 公 司 开 发 的 优 秀 杀 菌 剂 产 品, 在 欧 洲 果 蔬 杀 菌 领 域 有 着 广 泛 的 运 用 公 司 通 过 与 巴 斯 夫 公 司 签 订 合 作 协 议, 在 未 来 5 年 内 至 少 向 公 司 采 购 2,700 吨 二 氰 蒽 醌 产 品, 确 保 了 公 司 对 巴 斯 夫 二 氰 蒽 醌 产 品 出 口 的 稳 定 性 吡 氟 酰 草 胺 吡 氟 酰 草 胺 是 由 May&Baker Ltd. 开 发 的 酰 胺 类 除 草 剂 除 本 公 司 外, 国 内 共 有 5 个 厂 家 进 行 该 产 品 的 原 药 登 记, 由 于 该 产 品 在 国 内 尚 处 于 市 场 推 广 阶 段, 尚 无 生 产 厂 家 进 行 制 剂 登 记 草 甘 膦 草 甘 膦 是 由 孟 山 都 公 司 于 上 世 纪 70 年 代 开 发 出 的 非 选 择 性 高 效 低 毒 广 谱 除 草 剂 目 前 主 要 用 于 抗 草 甘 膦 转 基 因 作 物 田 间 除 草 非 耕 地 除 草 免 耕 作 物 种 植 在 所 有 农 药 销 售 中, 草 甘 膦 的 市 场 销 售 额 最 大, 表 现 突 出, 从 技 术 和 商 业 价 值 上 看, 世 界 上 目 前 尚 无 可 替 代 草 甘 膦 的 新 除 草 剂 品 种 据 统 计, 目 前 国 内 草 甘 膦 生 产 能 力 为 60 万 吨 / 年, 占 全 球 产 能 的 60%-70%, 年 实 际 产 量 在 30 万 吨 左 右, 其 中 80% 的 产 品 出 口 至 美 国 阿 根 廷 欧 盟 等 国 家 和 地 区 2007 年 以 来, 草 甘 膦 市 场 价 格 波 动 较 大, 从 2.5 万 元 / 吨 暴 涨 至 接 近 10 万 元 / 吨, 国 内 草 甘 膦 企 业 扩 张 成 风 ;2008 年 5 月 以 后, 受 孟 山 都 公 司 重 启 草 甘 膦 生 产 线 及 受 金 融 危 机 的 影 响, 国 外 进 口 需 求 大 幅 减 少, 价 格 又 爆 跌 到 2~3 万 元 / 吨 尽 管 国 内 需 求 以 年 均 15% 的 速 度 增 长, 国 内 草 甘 膦 消 费 量 仅 有 5 万 吨 / 年, 国 内 该 产 品 的 对 外 依 存 度 较 大 2008 年, 公 司 吸 收 合 并 江 苏 颖 泰 后, 建 成 年 产 5000 吨 草 甘 膦 原 药 生 产 线, 并 于 当 年 24

实 现 产 出 3347 吨 2008 年 11 月, 公 司 及 时 根 据 市 场 需 求, 调 整 产 品 结 构, 将 该 生 产 线 改 造 成 为 年 产 200 吨 氟 环 唑 生 产 线 2009 年 度 开 始, 公 司 未 生 产 和 销 售 草 甘 膦 产 品 3.6 农 药 制 剂 公 司 核 心 产 品 为 咪 鲜 胺 辛 酰 溴 苯 腈 等 原 药 的 制 剂 产 品, 均 为 高 效 低 毒 低 残 留 环 保 型 农 药 公 司 农 药 制 剂 加 工 产 能 的 扩 张 包 括 9 个 制 剂 产 品,4 个 杀 菌 剂 和 5 个 除 草 剂 杀 菌 剂 产 品 的 登 记 作 物 有 水 稻 果 树 ( 苹 果 柑 橘 芒 果 葡 萄 香 蕉 ) 小 麦 油 菜 烟 草 蔬 菜 ( 黄 瓜 大 蒜 辣 椒 ) 等, 防 治 对 象 为 水 稻 恶 苗 病 水 稻 稻 瘟 病 苹 果 炭 疽 病 小 麦 白 粉 病 小 麦 赤 霉 病 柑 橘 炭 疽 病 柑 橘 青 霉 病 烟 草 赤 星 病 黄 瓜 炭 疽 病 等 除 草 剂 产 品 的 登 记 作 物 有 小 麦 玉 米 甘 蔗 等, 防 治 对 象 为 一 年 生 阔 叶 杂 草 四 公 司 优 势 4.1 研 发, 走 差 异 化 道 路 的 基 石 公 司 坚 持 走 差 异 化 高 端 产 品 路 线, 在 国 内 率 先 开 发 咪 酰 胺 和 辛 酰 溴 苯 腈, 之 后 又 成 功 推 广 氟 环 唑 二 氰 蒽 醌 吡 氟 酰 草 胺 等 产 品 公 司 对 核 心 产 品 的 合 成 工 艺 及 下 游 应 用 积 极 申 请 专 利 保 护, 目 前 已 拥 有 10 项 发 明 专 利, 并 有 22 项 发 明 专 利 处 于 审 查 之 中 公 司 目 前 共 有 24 种 原 药 登 记 产 品 53 种 制 剂 登 记 产 品, 还 有 14 种 产 品 处 于 登 记 过 程 之 中 公 司 每 年 均 有 一 批 科 技 含 量 高 附 加 值 高 的 新 产 品 问 世, 计 划 在 未 来 两 年 登 记 74 种 新 产 品, 真 正 形 成 了 生 产 一 代 开 发 一 代 储 备 一 代 构 思 一 代 的 产 品 群 体 优 势, 有 力 地 保 证 了 公 司 的 可 持 续 发 展 公 司 经 过 多 年 的 技 术 改 进, 主 要 产 品 质 量 均 达 到 国 际 标 准, 并 在 成 本 上 领 先 于 全 球 农 药 巨 头 公 司 目 前 技 术 储 备 丰 富, 公 司 将 会 根 据 下 游 市 场 情 况 适 时 推 出 新 品 种 4.2 销 售, 高 端 产 品 国 内 推 广 的 利 器 现 阶 段 各 地 农 户 知 识 水 平 和 用 药 技 术 水 平 普 遍 较 低, 农 户 选 购 农 药 一 般 基 于 品 牌 经 验 与 厂 家 的 技 术 服 务, 对 农 药 品 牌 及 技 术 推 广 的 依 赖 比 较 明 显, 因 而 农 药 制 剂 销 售 除 产 品 本 身 外, 更 关 注 植 保 技 术 的 推 广 运 用 及 具 体 农 药 产 品 的 使 用 指 导 与 服 务 等 良 好 的 药 效 与 性 价 比 多 品 种 供 应 能 力 贴 近 终 端 的 营 销 网 络, 提 供 植 保 技 术 及 用 药 指 导 服 务 构 成 农 药 制 剂 企 业 的 主 要 竞 争 要 素 相 对 于 劳 动 力 成 本 和 施 药 效 果 而 言, 农 药 价 格 对 于 农 民 来 说 是 不 敏 感 的 由 于 目 前 国 内 农 药 客 户 的 高 度 分 散 性, 农 药 经 销 商 作 为 销 售 主 导 的 地 位 暂 时 无 法 撼 动, 但 从 国 外 的 农 药 发 展 经 验 来 看, 我 国 农 产 品 集 约 化 生 产 的 发 展 将 带 动 直 销 模 式 的 建 立 在 国 际 市 场 上, 公 司 拥 有 成 熟 的 遍 及 欧 洲 南 北 美 洲 亚 洲 十 几 个 国 家 和 地 区 的 销 售 网 络, 除 了 拜 耳 巴 斯 夫 马 克 西 姆 纽 发 姆 等 核 心 客 户 外, 公 司 每 年 安 排 到 美 国 俄 罗 斯 澳 大 利 亚 巴 西 德 国 乌 克 兰 等 国 拜 访 重 点 客 户, 开 发 国 际 新 客 户, 培 育 新 的 市 场 公 司 部 分 高 端 产 品 在 国 内 尚 处 于 推 广 阶 段 公 司 国 内 市 场 制 剂 销 售 以 上 海 迪 拜 为 主 25

体 进 行 运 作 公 司 正 不 断 加 大 国 内 市 场 开 拓, 现 有 基 层 销 售 人 员 300 多 人, 初 步 构 建 了 遍 布 国 内 主 要 农 产 区 的 销 售 网 络, 经 销 商 网 络 覆 盖 30 多 个 省 区, 包 括 台 湾 ; 公 司 零 售 直 销 覆 盖 7 个 省 区, 农 民 用 药 成 本 可 下 降 40-50% 公 司 将 继 续 加 强 营 销 网 络 建 设, 在 现 有 经 销 网 络 的 基 础 上, 建 立 经 销 与 直 销 并 重 全 国 范 围 内 的 经 销 与 重 点 市 场 的 直 销 相 结 合 的 销 售 模 式, 通 过 在 全 国 农 药 消 费 重 点 地 级 市 新 设 50 个 分 公 司, 直 接 向 20000 家 零 售 店 提 供 产 品 及 技 术 服 务, 快 速 实 现 公 司 的 低 成 本 扩 张 和 跨 越 式 发 展 4.3 环 保, 大 丰 环 保 阴 霾 逐 渐 散 去 2010 年 大 丰 环 保 事 件 的 对 象 是 江 苏 金 羚 纸 业 有 限 责 任 公 司 和 江 苏 丰 山 集 团 有 限 公 司 海 洋 分 公 司, 公 司 受 到 牵 连, 市 场 形 象 受 损 公 司 于 2007 年 初 通 过 世 界 500 强 的 化 工 巨 头 德 国 巴 斯 夫 公 司 欧 洲 标 准 的 安 全 环 保 职 业 健 康 (EHS) 体 系 认 证, 公 司 至 今 未 发 生 安 全 生 产 及 环 保 事 故, 并 得 到 地 方 政 府 的 大 力 支 持 五 盈 利 预 测 与 投 资 评 级 公 司 募 投 项 目 进 展 :10000 吨 的 辛 酰 溴 苯 腈 项 目 分 三 期 建 设, 每 期 大 约 3300 吨, 目 前 第 一 期 在 建, 预 计 今 年 10 月 可 以 投 产 1.3 万 吨 的 制 剂 项 目 也 分 三 期 建 设, 预 计 第 一 期 (5000 吨 ) 今 年 5 月 建 成 投 产, 咪 酰 胺 预 计 下 半 年 开 工, 氟 环 唑 项 目 预 计 年 底 开 工 一 些 新 产 品 也 将 开 始 贡 献 利 润, 如 氰 氟 草 酯 烯 酰 吗 啉 等 预 计 公 司 2011-2013 年 每 股 收 益 为 1.62 2.22 和 3.06 元, 对 应 2011 年 3 月 31 日 收 盘 价 46.30 元 的 PE 为 29 21 和 15 倍 预 计 2011-2013 年 公 司 的 营 业 收 入 和 净 利 润 的 复 合 增 长 率 达 到 34.46% 和 44.80%, 给 予 公 司 推 荐 评 级, 目 标 价 60.00 元, 对 应 2011-2013 年 PE 为 37 27 和 20 倍 公 司 研 究 报 告 六 风 险 提 示 1 公 司 募 投 项 目 建 设 低 于 预 期 ; 2 公 司 化 工 原 料 大 幅 上 涨 ; 3 公 司 下 游 销 售 渠 道 拓 展 受 阻 表 10 公 司 分 结 构 收 入 预 测 2010 2011E 2012E 2013E 咪 鲜 胺 单 价 ( 万 元 / 吨 ) 6.0 6.2 6.2 6.2 销 量 ( 吨 ) 2600 3000 4000 4800 销 售 收 入 ( 万 元 ) 156.0 186.0 248.0 297.6 销 售 成 本 ( 万 元 ) 103.9 123.7 166.7 200.9 毛 利 率 33.4% 33.5% 32.8% 32.5% 辛 酰 溴 苯 腈 26

单 价 ( 万 元 / 吨 ) 5.75 5.70 5.70 5.60 销 量 ( 吨 ) 1650 2100 5500 8500 销 售 收 入 ( 万 元 ) 94.9 119.7 313.5 476.0 销 售 成 本 ( 万 元 ) 66.4 81.4 214.7 330.8 毛 利 率 30.0% 32.0% 31.5% 30.5% 二 氰 蒽 醌 单 价 ( 万 元 / 吨 ) 14.50 14.50 14.50 14.50 销 量 ( 吨 ) 830 830 830 830 销 售 收 入 ( 万 元 ) 120.4 120.4 120.4 120.4 销 售 成 本 ( 万 元 ) 72.2 69.8 70.3 72.2 毛 利 率 40.0% 42.0% 41.6% 40.0% 氟 环 唑 单 价 ( 万 元 / 吨 ) 40 40 40 40 销 量 ( 吨 ) 180 200 450 850 销 售 收 入 ( 万 元 ) 72.0 80.0 180.0 340.0 销 售 成 本 ( 万 元 ) 41.8 44.0 101.7 193.1 毛 利 率 42.0% 45.0% 43.5% 43.2% 吡 氟 酰 草 胺 单 价 ( 万 元 / 吨 ) 24.5 25.0 25.0 25.0 销 量 ( 吨 ) 150 150 180 210 销 售 收 入 ( 万 元 ) 36.8 37.5 45.0 52.5 销 售 成 本 ( 万 元 ) 23.5 23.1 27.8 32.6 毛 利 率 36.0% 38.5% 38.2% 38.0% 农 药 制 剂 平 均 单 价 ( 万 元 / 吨 ) 4.2 4.1 4.1 4.0 销 量 ( 吨 ) 5000 7000 10000 12000 销 售 收 入 ( 万 元 ) 210.0 287.0 410.0 480.0 销 售 成 本 ( 万 元 ) 161.7 215.3 308.3 361.9 综 合 毛 利 率 23.0% 25.0% 24.8% 24.6% 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 东 北 证 券 表 11 上 市 可 比 公 司 估 值 比 较 公 司 简 称 代 码 股 价 EPS( 元 ) 市 盈 率 总 市 值 2011/3/31 2010A/E 2011E 2012E 2010A/E 2011E 2012E ( 亿 元 ) 升 华 拜 克 600226 10.89 0.32 0.40 0.50 34 27 22 44.16 扬 农 化 工 600486 27.70 0.89 1.17 1.38 31 24 20 47.69 新 安 股 份 600596 13.46 0.30 0.68 0.85 44 20 16 91.42 诺 普 信 002215 27.48 0.54 1.00 1.46 51 28 19 60.81 长 青 股 份 002391 31.11 0.70 0.91 1.15 44 34 27 49.24 华 星 化 工 002018 7.99 0.01 0.44 0.55 783 18 15 23.48 27

联 化 科 技 002250 35.26 0.87 1.22 1.65 41 29 21 86.52 蓝 丰 生 化 002513 44.44 1.12 1.36 2.00 40 33 22 32.89 利 尔 化 学 002258 17.04 0.44 0.59 0.80 39 29 21 34.50 平 均 20 52.30 辉 丰 股 份 002496 46.30 1.01 1.62 2.22 46 29 21 46.30 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 东 北 证 券 合 并 资 产 负 债 表 单 位 : 百 万 元 合 并 损 益 表 单 位 : 百 万 元 2010 2011E 2012E 2013E 2010 2011E 2012E 2013E 流 动 资 产 1433 1274 1465 1803 营 业 收 入 792 951 1457 1926 现 金 及 等 价 物 1118 904 900 1050 减 : 营 业 成 本 552 647 995 1312 应 收 款 项 105 115 176 233 营 业 税 费 1 1 2 2 存 货 净 额 181 213 327 431 销 售 费 用 32 39 61 79 其 他 流 动 资 产 29 42 62 88 管 理 费 用 94 112 175 212 长 期 投 资 3 3 3 3 财 务 费 用 4 (30) (27) (29) 固 定 资 产 323 577 649 638 加 : 投 资 收 益 0 0 0 0 无 形 资 产 及 其 他 资 产 103 102 103 104 公 允 价 值 变 动 收 益 0 0 0 0 资 产 总 计 1863 1957 2220 2548 其 它 4 0 0 0 流 动 负 债 240 192 252 299 营 业 利 润 106 181 252 351 短 期 借 款 3 1 1 1 加 : 营 业 外 净 收 支 12 9 9 9 应 付 款 项 204 184 283 374 利 润 总 额 118 190 261 360 其 它 流 动 负 债 32 7 (33) (76) 减 : 所 得 税 17 29 39 54 长 期 负 债 14 10 15 20 少 数 股 东 损 益 0 0 0 0 负 债 合 计 254 202 267 319 净 利 润 101 162 221 306 少 数 股 东 权 益 2 2 2 2 股 东 权 益 1607 1753 1952 2227 重 要 财 务 指 标 28

股 本 100 100 100 100 2010 2011E 2012E 2013E 资 本 公 积 1173 1173 1173 1173 每 股 指 标 ( 元 ) 每 股 收 益 1.01 1.62 2.21 3.06 盈 余 公 积 33 49 72 102 每 股 经 营 现 金 流 1.18 0.68 1.10 1.91 未 分 配 利 润 301 430 607 852 每 股 红 利 0.60 0.16 0.22 0.31 负 债 和 股 东 权 益 合 计 1863 1957 2220 2548 每 股 净 资 产 16.09 17.54 19.54 22.29 盈 利 能 力 (%) ROIC 22.11 8.44 13.09 20.89 现 金 流 量 表 单 位 : 百 万 元 ROE 6.27 9.22 11.34 13.73 2010 2011E 2012E 2013E 毛 利 率 30.40 31.91 31.74 31.92 净 利 润 101 162 221 306 EBITDA Margin 17.57 20.00 18.61 19.24 折 旧 摊 销 37 39 47 49 收 入 同 比 增 长 14.92 19.95 53.26 32.23 财 务 费 用 6 (30) (27) (29) 成 长 能 力 (%) 净 利 润 同 比 增 长 (13.46) 60.60 36.94 38.13 投 资 收 益 0 0 0 0 资 产 负 债 率 13.63 10.34 12.00 12.51 营 运 资 本 变 动 (36) (102) (131) (135) 偿 债 能 力 (%) 流 动 比 率 5.98 6.62 5.83 6.03 其 它 4 0 0 0 速 动 比 率 5.23 5.51 4.53 4.59 经 营 活 动 现 金 流 118 68 110 191 总 资 产 周 转 率 0.61 0.50 0.70 0.81 资 本 开 支 0 (288) (112) (32) 营 运 能 力 应 收 帐 款 周 转 率 12.21 9.51 11.04 10.39 其 它 投 资 现 金 流 0 0 0 0 存 货 周 转 率 4.18 4.83 5.40 5.08 投 资 活 动 现 金 流 (126) (288) (112) (32) 估 值 指 标 ( 倍 ) P/E 45.97 28.63 20.90 15.13 权 益 性 融 资 25 0 0 0 P/B 2.88 2.64 2.37 2.08 负 债 净 变 化 (107) (2) 0 0 EV/EBITDA 33.28 23.11 14.84 10.71 支 付 股 利 利 息 (64) 14 5 (1) 其 它 融 资 现 金 流 1117 0 0 0 融 资 活 动 现 金 流 1028 12 5 (1) 净 现 金 流 1020 (207) 3 157 投 资 评 级 说 明 行 业 投 资 评 级 分 为 : 优 于 大 势 同 步 大 势 落 后 大 势 优 于 大 势 : 在 未 来 6 12 个 月 内, 行 业 指 数 的 收 益 超 越 市 场 平 均 收 益 ; 同 步 大 势 : 在 未 来 6 12 个 月 内, 行 业 指 数 的 收 益 与 市 场 平 均 收 益 基 本 持 平 ; 落 后 大 势 : 在 未 来 6 12 个 月 内, 行 业 指 数 的 收 益 落 后 于 市 场 平 均 收 益 公 司 投 资 评 级 分 为 : 推 荐 谨 慎 推 荐 中 性 回 避 推 荐 : 在 未 来 6 12 个 月 内, 股 票 的 持 有 收 益 超 过 市 场 平 均 收 益 15% 以 上 ; 谨 慎 推 荐 : 在 未 来 6 12 个 月 内, 股 票 的 持 有 收 益 超 过 市 场 平 均 收 益 5 15%; 中 性 : 在 未 来 6 12 个 月 内, 股 票 的 持 有 收 益 在 市 场 平 均 收 益 ±5% 之 间 ; 回 避 : 在 未 来 6 12 个 月 内, 股 票 的 持 有 收 益 低 于 市 场 平 均 收 益 5% 以 上 29

郑 重 声 明 本 报 告 中 的 信 息 均 来 源 于 公 开 数 据, 东 北 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 我 公 司 ) 对 这 些 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性 不 作 任 何 保 证 报 告 中 的 内 容 和 意 见 仅 供 参 考, 并 不 构 成 对 所 述 证 券 买 卖 的 出 价 或 征 价 我 公 司 及 其 雇 员 对 使 用 本 报 告 及 其 内 容 所 引 发 的 任 何 直 接 或 间 接 损 失 概 不 负 责 我 公 司 或 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 所 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 并 进 行 交 易, 还 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 投 资 银 行 业 务 服 务 本 报 告 版 权 归 我 公 司 所 有 30