[table_page] 低 利 率 政 策 的 后 果 : 肥 胖 症 低 利 率 政 策 是 一 把 异 常 锋 利 的 双 刃 剑 一 方 面, 低 利 率 政 策 的 确 有 助 于 刺 激 投 资 需 求, 拉 动 经 济 另 一 方 面, 低 利 率 政 策 刺 激 出 来 的 投 资

[table_report] 港 澳 资 讯 68 美 国 加 息 可 能 性 解 析 及 对 中 国 影 响 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 宏 观 经 济 分 析 报 告 2015.07.15 首 席 宏 观 研 究 顾 问 : 苏 剑 教 授 [table_research] 宏 观 经 济 分 析 师 : 杨 为 敩 执 业 证 书 编 号 :S1220515060001 E-mail:yangweixiao@foundersc.com TEL:010-68582892 [table_relate] [table_main] 方 正 宏 观 研 究 类 模 板 投 资 要 点 : 低 利 率 政 策 的 后 果 : 肥 胖 症 美 国 经 济 的 状 态 目 前 类 似 于 虚 胖 经 济, 也 即 在 零 利 率 政 策 被 持 续 实 施 近 7 年 后, 该 政 策 所 刺 激 出 来 的 投 资 需 求 大 多 是 劣 质 需 求 如 果 利 率 上 升, 就 会 导 致 金 融 危 机 美 联 储 政 策 性 加 息 并 非 是 消 除 肥 胖 症 理 想 方 式 保 证 美 国 经 济 健 康 持 续 增 长 的 关 键 是 科 技 进 步, 其 会 带 来 资 本 回 报 率 上 升, 亦 会 带 来 利 率 上 行 这 种 利 率 上 行 是 一 种 自 然 的 内 生 的 加 息, 也 是 一 个 优 质 投 资 替 代 劣 质 投 资 的 过 程, 通 过 这 样 一 个 过 程, 既 消 除 了 经 济 的 肥 胖 症, 又 不 引 发 经 济 衰 退 和 失 业 而 美 联 储 加 息 属 于 政 策 性 加 息, 是 在 没 有 优 质 投 资 引 入 的 情 况 下 的 加 息 目 前 美 国 经 济 超 低 利 率 已 经 实 施 7 年 之 久 的 情 况 下, 预 期 收 益 率 在 零 利 率 附 近 的 项 目 规 模 非 常 大, 利 率 稍 有 提 高, 就 将 有 大 量 投 资 项 目 出 现 亏 损, 从 而 导 致 烂 账 的 出 现 合 作 单 位 : 北 京 大 学 经 济 研 究 所 美 联 储 可 能 会 低 估 加 息 对 美 国 宏 观 经 济 的 影 响 综 合 失 业 率 通 货 膨 胀 合 作 单 位 主 要 参 与 者 : 蔡 含 篇 戴 家 武 率 经 济 增 长 率 三 个 数 据 来 看, 美 国 经 济 并 没 有 过 热, 目 前 处 于 相 当 好 李 波 林 江 的 状 态 美 国 下 一 步 是 否 会 加 息 取 决 于 接 下 来 两 个 月 美 国 经 济 的 走 向, 请 务 必 阅 读 最 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 尤 其 是 失 业 率 的 走 向 美 国 加 息 的 可 能 性 存 在, 但 他 们 可 能 会 低 估 加 息 对 美 国 宏 观 经 济 的 灾 难 性 影 响 如 果 美 联 储 能 够 充 分 认 识 到 美 国 经 济 的 虚 胖 程 度, 应 该 会 维 持 目 前 的 货 币 政 策 中 国 该 怎 么 应 对 短 期 应 对 资 本 外 流, 中 期 应 对 美 国 金 融 危 机 对 于 中 国 来 说, 如 果 美 国 加 息, 短 期 内 应 该 准 备 应 对 人 民 币 贬 值 资 本 外 流 这 样 的 问 题 资 本 外 流 会 导 致 国 内 通 货 紧 缩, 所 以 中 国 政 府 应 该 设 法 增 加 货 币 供 给, 维 持 中 性 的 货 币 环 境 中 期 来 看, 中 国 就 需 要 同 时 准 备 应 对 第 二 轮 美 国 金 融 危 机 一 旦 美 国 加 息, 中 国 就 该 准 备 应 对 第 二 次 美 国 金 融 危 机 这 一 轮 美 国 金 融 危 机 如 果 真 的 爆 发, 其 烈 度 会 远 远 超 过 第 一 轮 金 融 危 机 研 究 源 于 数 据 1 研 究 创 造 价 值

[table_page] 低 利 率 政 策 的 后 果 : 肥 胖 症 低 利 率 政 策 是 一 把 异 常 锋 利 的 双 刃 剑 一 方 面, 低 利 率 政 策 的 确 有 助 于 刺 激 投 资 需 求, 拉 动 经 济 另 一 方 面, 低 利 率 政 策 刺 激 出 来 的 投 资 需 求 是 劣 质 需 求 也 就 是 说, 随 着 利 率 的 降 低, 刺 激 出 来 的 新 投 资 的 预 期 收 益 率 也 越 来 越 低 因 此, 低 利 率 政 策 虽 然 能 够 刺 激 经 济, 但 刺 激 出 来 的 经 济 是 一 个 虚 胖 的 经 济, 这 种 经 济 体 量 可 能 较 大, 但 健 康 状 况 不 佳 有 朝 一 日 如 果 利 率 上 升, 就 会 导 致 金 融 危 机 因 此, 低 利 率 政 策 会 导 致 经 济 肥 胖 症, 这 在 哪 个 国 家 都 一 样 美 联 储 政 策 性 加 息 并 非 是 消 除 肥 胖 症 理 想 方 式 零 利 率 政 策 被 持 续 实 施 近 7 年, 美 国 经 济 的 肥 胖 症 当 然 会 十 分 严 重 那 么, 怎 么 才 能 消 除 肥 胖 症, 同 时 又 保 证 美 国 经 济 健 康 持 续 增 长 呢? 这 就 需 要 科 技 进 步 科 技 进 步 会 给 企 业 带 来 更 好 更 多 的 投 资 机 会 这 些 机 会 的 预 期 收 益 率 一 般 比 较 高, 因 此 这 些 项 目 的 投 资 者 承 担 得 起 较 高 利 率 如 果 这 些 投 资 机 会 足 够 多, 那 就 会 引 发 大 量 的 投 资 需 求, 这 就 将 导 致 利 率 上 升 只 要 利 率 上 升, 一 部 分 质 量 较 差 的 项 目 就 会 出 现 亏 损, 从 而 引 发 一 些 企 业 破 产 和 投 资 下 降 但 需 要 注 意 的 是, 此 时 利 率 虽 然 也 上 升 了, 但 这 种 利 率 的 上 升 是 由 于 科 技 进 步 带 来 的, 是 一 种 自 然 的 内 生 的 加 息 这 种 加 息 的 前 提 是, 有 更 好 更 多 的 投 资 机 会 和 投 资 需 求 ; 因 此, 这 种 加 息 虽 然 也 会 导 致 投 资 的 下 降, 但 投 资 有 增 有 减, 被 挤 出 去 的 是 劣 质 投 资, 而 被 引 进 的 是 优 质 投 资, 所 以, 实 际 上 是 用 优 质 投 资 替 代 了 劣 质 投 资, 在 没 有 引 发 经 济 增 长 率 下 滑 失 业 上 升 的 情 况 下 改 善 了 经 济 的 健 康 状 况 如 果 经 济 中 有 更 好 更 多 的 投 资 机 会, 这 种 过 程 就 会 继 续, 导 致 利 率 进 一 步 上 升, 最 终 把 劣 质 投 资 完 全 挤 出, 经 济 实 现 健 康 增 长, 最 终 消 除 肥 胖 症 在 科 技 进 步 的 推 动 下, 这 是 一 个 自 然 渐 进 的 过 程, 也 是 一 个 优 质 投 资 替 代 劣 质 投 资 的 过 程, 通 过 这 样 一 个 过 程, 既 消 除 了 经 济 的 肥 胖 症, 又 不 引 发 经 济 衰 退 和 失 业, 可 以 说 是 一 个 完 美 的 调 整 过 程 而 美 联 储 加 息 的 效 果 就 不 一 样 美 联 储 加 息 属 于 政 策 性 加 息, 是 在 没 有 优 质 投 资 引 入 的 情 况 下 的 加 息 ; 因 此, 此 时 投 资 一 样 会 下 降, 但 却 没 有 优 质 投 资 的 引 入, 所 以 必 然 结 果 是 经 济 增 长 的 下 滑 失 业 的 上 升 关 键 的 一 点 是, 同 样 幅 度 的 加 息 在 低 利 率 和 高 利 率 情 况 下 对 投 资 的 影 响 效 果 不 一 样, 这 就 跟 中 国 的 高 考 一 样, 三 本 录 取 分 数 线 每 提 高 一 分 会 淘 汰 很 多 人, 但 一 本 分 数 线 每 提 高 一 分 淘 汰 的 人 数 就 要 少 得 多 在 目 前 美 国 经 济 超 低 利 率 已 经 实 施 7 年 之 久 的 情 况 下, 预 期 收 益 率 在 零 利 率 附 近 的 项 目 规 模 非 常 大, 利 率 稍 有 提 高, 就 将 有 大 量 投 资 项 目 出 现 亏 损, 从 而 导 致 烂 账 的 出 现, 可 能 会 引 发 新 一 轮 金 融 危 机 美 联 储 可 能 会 低 估 加 息 对 美 国 宏 观 经 济 的 影 响 因 此, 对 于 美 国 经 济 来 说, 最 好 的 办 法 就 是 促 进 科 技 进 步 实 现 内 生 加 息 但 美 联 储 的 观 点 可 能 会 不 一 样, 他 们 接 受 的 是 正 统 的 凯 恩 斯 主 义 经 济 学 和 凯 恩 斯 主 义 政 策 理 论, 在 他 们 的 心 目 中, 只 要 失 业 率 低 于 自 然 失 业 率 就 该 加 息, 而 不 问 实 现 这 一 失 业 率 的 投 资 是 什 么 投 资 质 量 如 何 目 前 美 国 的 自 然 失 业 率 被 认 为 是 5.6%, 而 最 近 5 个 月 美 国 季 调 后 的 实 际 失 业 率 都 在 研 究 源 于 数 据 2 研 究 创 造 价 值

[table_page] 5.6% 以 下,6 月 份 的 实 际 失 业 率 仅 为 5.3% 但 美 国 的 通 货 膨 胀 率 却 不 高, 1-5 月 份 美 国 的 月 度 CPI 同 比 增 长 率 均 没 有 超 过 0.0% 美 国 1 季 度 同 比 增 长 率 也 是 2.9%, 不 算 太 高, 当 然 也 不 低 因 此, 综 合 失 业 率 通 货 膨 胀 率 经 济 增 长 率 三 个 数 据 来 看, 美 国 经 济 并 没 有 过 热, 目 前 处 于 相 当 好 的 状 态 美 国 下 一 步 是 否 会 加 息, 取 决 于 接 下 来 两 个 月 美 国 经 济 的 走 向, 尤 其 是 失 业 率 的 走 向, 如 果 失 业 率 持 续 降 低, 美 联 储 可 能 会 认 定 经 济 处 于 过 热 状 态, 从 而 加 息 因 此, 美 国 加 息 的 可 能 性 是 有 的, 但 他 们 加 息 的 理 论 基 础 是 凯 恩 斯 主 义 理 论, 他 们 可 能 会 误 把 虚 胖 当 强 壮, 低 估 加 息 对 美 国 宏 观 经 济 的 灾 难 性 影 响 如 果 美 联 储 能 够 充 分 认 识 到 美 国 经 济 的 虚 胖 程 度, 应 该 会 维 持 目 前 的 货 币 政 策, 等 待 和 促 进 利 率 的 自 然 回 调, 而 不 是 通 过 自 己 的 政 策 性 加 息 消 除 虚 胖, 毕 竟 不 管 怎 么 精 心 设 计 的 加 息 幅 度 和 节 奏, 都 不 如 自 然 加 息 可 靠 中 国 该 怎 么 应 对 短 期 应 对 资 本 外 流, 中 期 应 对 美 国 金 融 危 机 对 于 中 国 来 说, 如 果 美 国 加 息, 短 期 内 应 该 准 备 应 对 人 民 币 贬 值 资 本 外 流 这 样 的 问 题 资 本 外 流 会 导 致 国 内 通 货 紧 缩, 所 以 中 国 政 府 应 该 设 法 增 加 货 币 供 给, 维 持 中 性 的 货 币 环 境 中 期 来 看, 中 国 就 需 要 同 时 准 备 应 对 第 二 轮 美 国 金 融 危 机 试 想 一 下, 美 国 当 年 1% 的 利 率 持 续 实 施 3 年, 搞 出 个 全 球 金 融 危 机 ; 现 在 0 利 率 政 策 持 续 了 7 年, 美 国 经 济 现 在 应 该 虚 胖 到 什 么 程 度? 因 此, 一 旦 美 国 加 息, 中 国 就 该 准 备 应 对 第 二 次 美 国 金 融 危 机 这 一 轮 美 国 金 融 危 机 如 果 真 的 爆 发, 其 烈 度 会 远 远 超 过 第 一 轮 金 融 危 机 研 究 源 于 数 据 3 研 究 创 造 价 值

[table_page1] 北 京 大 学 经 济 研 究 所 宏 观 经 济 研 究 课 题 组 简 介 : 北 京 大 学 经 济 研 究 所 1985 年 成 立 依 托 北 京 大 学, 重 点 研 究 领 域 包 括 中 国 经 济 波 动 和 经 济 增 长 经 济 学 理 论 中 国 经 济 改 革 实 践 转 轨 经 济 理 论 和 实 践 前 沿 课 题 政 治 经 济 学 西 方 经 济 学 教 学 研 究 等 所 长 为 北 京 大 学 党 委 常 委 常 务 副 校 长 刘 伟 教 授, 北 京 大 学 经 济 学 院 苏 剑 教 授 担 任 常 务 副 所 长 在 著 名 经 济 学 家 刘 伟 教 授 的 指 导 下, 由 苏 剑 教 授 任 宏 观 经 济 研 究 课 题 组 组 长, 带 领 北 京 大 学 经 济 研 究 所 宏 观 研 究 团 队, 包 括 10 名 左 右 专 职 研 究 人 员 和 众 多 北 京 大 学 博 士 硕 士 研 究 生, 开 展 关 于 中 国 宏 观 经 济 问 题 的 研 究 工 作 本 团 队 密 切 跟 踪 宏 观 经 济 与 政 策 的 重 大 变 化, 将 短 期 波 动 和 长 期 增 长 纳 入 一 个 综 合 性 的 理 论 研 究 框 架, 以 独 特 的 观 察 视 角 去 解 读, 把 握 宏 观 趋 势 剖 析 数 据 变 化 理 解 政 策 初 衷 预 判 政 策 效 果 研 究 源 于 数 据 4 研 究 创 造 价 值

[table_page1] 分 析 师 声 明 作 者 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格, 保 证 报 告 所 采 用 的 数 据 和 信 息 均 来 自 公 开 合 规 渠 道, 分 析 逻 辑 基 于 作 者 的 职 业 理 解, 本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 了 作 者 的 研 究 观 点, 力 求 独 立 客 观 和 公 正, 结 论 不 受 任 何 第 三 方 的 授 意 或 影 响 研 究 报 告 对 所 涉 及 的 证 券 或 发 行 人 的 评 价 是 分 析 师 本 人 通 过 财 务 分 析 预 测 数 量 化 方 法 或 行 业 比 较 分 析 所 得 出 的 结 论, 但 使 用 以 上 信 息 和 分 析 方 法 存 在 局 限 性 特 此 声 明 免 责 声 明 方 正 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 报 告 仅 供 本 公 司 客 户 使 用 本 报 告 仅 在 相 关 法 律 许 可 的 情 况 下 发 放, 并 仅 为 提 供 信 息 而 发 放, 概 不 构 成 任 何 广 告 本 报 告 的 信 息 来 源 于 已 公 开 的 资 料, 本 公 司 对 该 等 信 息 的 准 确 性 完 整 性 或 可 靠 性 不 作 任 何 保 证 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 本 公 司 于 发 布 本 报 告 当 日 的 判 断 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 发 出 与 本 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 不 一 致 的 报 告 本 公 司 不 保 证 本 报 告 所 含 信 息 保 持 在 最 新 状 态 同 时, 本 公 司 对 本 报 告 所 含 信 息 可 在 不 发 出 通 知 的 情 形 下 做 出 修 改, 投 资 者 应 当 自 行 关 注 相 应 的 更 新 或 修 改 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 在 任 何 情 况 下, 本 公 司 本 公 司 员 工 或 者 关 联 机 构 不 承 诺 投 资 者 一 定 获 利, 不 与 投 资 者 分 享 投 资 收 益, 也 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 投 资 者 务 必 注 意, 其 据 此 做 出 的 任 何 投 资 决 策 与 本 公 司 本 公 司 员 工 或 者 关 联 机 构 无 关 本 公 司 利 用 信 息 隔 离 制 度 控 制 内 部 一 个 或 多 个 领 域 部 门 或 关 联 机 构 之 间 的 信 息 流 动 因 此, 投 资 者 应 注 意, 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 本 公 司 及 其 所 属 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 或 期 权 并 进 行 证 券 或 期 权 交 易, 也 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 者 争 取 提 供 投 资 银 行 财 务 顾 问 或 者 金 融 产 品 等 相 关 服 务 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 本 公 司 的 董 事 高 级 职 员 或 员 工 可 能 担 任 本 报 告 所 提 到 的 公 司 的 董 事 市 场 有 风 险, 投 资 需 谨 慎 投 资 者 不 应 将 本 报 告 为 作 出 投 资 决 策 的 惟 一 参 考 因 素, 亦 不 应 认 为 本 报 告 可 以 取 代 自 己 的 判 断 本 报 告 版 权 仅 为 本 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 发 表 或 引 用 如 征 得 本 公 司 同 意 进 行 引 用 刊 发 的, 需 在 允 许 的 范 围 内 使 用, 并 注 明 出 处 为 方 正 证 券 研 究 所, 且 不 得 对 本 报 告 进 行 任 何 有 悖 原 意 的 引 用 删 节 和 修 改 地 址 : 公 司 投 资 评 级 的 说 明 : 强 烈 推 荐 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 公 司 股 价 有 20% 以 上 的 涨 幅 ; 推 荐 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 公 司 股 价 有 10% 以 上 的 涨 幅 ; 中 性 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 公 司 股 价 在 -10% 和 10% 之 间 波 动 ; 减 持 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 公 司 股 价 有 10% 以 上 的 跌 幅 行 业 投 资 评 级 的 说 明 : 推 荐 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 行 业 表 现 强 于 沪 深 300 指 数 ; 中 性 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 行 业 表 现 与 沪 深 300 指 数 持 平 ; 减 持 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 行 业 表 现 弱 于 沪 深 300 指 数 北 京 上 海 深 圳 长 沙 北 京 市 西 城 区 阜 外 大 街 甲 34 号 方 正 证 券 大 厦 8 楼 (100037) 上 海 市 浦 东 新 区 浦 东 南 路 360 号 新 上 海 国 际 大 厦 36 楼 (200120) 深 圳 市 福 田 区 深 南 大 道 4013 号 兴 业 银 行 大 厦 201 (418000) 长 沙 市 芙 蓉 中 路 二 段 200 号 华 侨 国 际 大 厦 24 楼 (410015) 网 址 : http://www.foundersc.com http://www.foundersc.com http://www.foundersc.com http://www.foundersc.com E-mail: yjzx@foundersc.com yjzx@foundersc.com yjzx@foundersc.com yjzx@foundersc.com 研 究 源 于 数 据 5 研 究 创 造 价 值