重 点 国 别 跟 踪 报 告 第 47 期 ( 总 第 72 期 ) 国 别 风 险 研 究 中 心 二 一 四 年 十 二 月 十 五 日 厄 瓜 多 尔 主 权 债 务 偿 付 能 力 分 析 在 分 析 厄 瓜 多 尔 财 政 风 险 公 共 债 务 规 模 和 特 点, 存 量 债 务 历 史 偿 付 情 况 基 础 上, 对 其 未 来 偿 付 能 力 影 响 因 素 进 行 分 析, 在 石 油 价 格 相 对 稳 定 前 提 下, 厄 瓜 多 尔 主 权 债 务 短 期 偿 付 能 力 尚 可, 中 期 总 体 趋 于 稳 定, 但 由 于 政 府 财 政 透 明 度 降 低, 债 务 数 据 存 疑, 长 期 债 务 分 析 有 效 性 不 足 一 旦 石 油 价 格 再 次 出 现 显 著 回 落, 由 于 外 汇 储 备 水 平 低, 在 外 资 融 资 渠 道 单 一, 中 期 内 厄 瓜 多 尔 财 政 和 出 口 收 入 对 债 务 偿 付 的 保 障 性 将 明 显 降 低 一 厄 瓜 多 尔 财 政 收 支 风 险 1 扩 张 性 财 政 政 策 加 剧 财 政 失 衡 风 险 在 财 政 政 策 方 面, 厄 瓜 多 尔 主 要 政 策 目 标 是 实 现 财 政 盈 余 近 几 年 较 高 的 石 油 价 格 对 财 政 收 入 贡 献 较 大 但 是, 科 雷 亚 政 府 为 兑 现 其 竞 选 纲 领 和 执 政 承 诺, 大 幅 增 加 社 会 开 支, 特 别 是 教 育 医 疗 社 会 保 障 等 领 域 的 开 支 同 时, 为 应 对 1
2008~2009 年 国 际 金 融 危 机, 政 府 实 施 扩 张 性 财 政 政 策 以 刺 激 经 济 恢 复 和 增 长, 财 政 赤 字 至 2011 年 才 恢 复 至 收 支 平 衡 状 态 受 2013 年 选 举 影 响, 政 府 在 2012-2013 年 开 支 增 速 大 幅 高 于 收 入 增 速, 失 衡 程 度 加 大, 财 政 赤 字 占 GDP 比 重 由 2011 年 的 0% 升 至 -4.7%, 为 2000 年 以 来 最 高 2 机 构 扩 张 和 石 油 波 动 阻 碍 财 政 回 归 常 态 厄 瓜 多 尔 财 政 收 入 主 要 来 自 石 油 贸 易 型 税 收 所 得 税 以 及 公 债 发 行 等, 税 收 约 占 财 政 总 收 入 的 60%, 石 油 收 入 约 占 30% 2008-2009 年 全 球 金 融 危 机 导 致 石 油 价 格 下 跌, 令 政 府 财 政 陷 入 2000 年 以 来 首 次 赤 字, 诱 发 政 府 对 非 法 债 务 拒 偿 此 后 石 油 价 格 回 升, 虽 然 弥 补 了 财 政 赤 字, 但 政 府 机 构 扩 张 推 升 了 经 常 性 支 出, 在 当 前 全 球 经 济 复 苏 乏 力, 而 税 收 增 长 有 限 背 景 下, 石 油 价 格 回 落 压 力 和 机 构 规 模 将 阻 碍 公 共 财 政 回 归 常 态 3 财 政 透 明 度 不 足, 融 资 渠 道 匮 乏 令 去 美 元 化 风 险 加 剧 自 2011 年 开 始, 政 府 不 再 将 公 共 机 构 对 外 提 供 的 担 保 债 务 认 定 为 官 方 公 共 债 务, 财 政 负 担 透 明 度 下 降 另 一 方 面, 由 于 2008 年 厄 瓜 多 尔 以 非 法 债 务 为 由 拒 绝 偿 还 到 期 债 务, 加 上 政 府 认 定 和 处 理 非 法 债 务 的 方 式 存 在 较 大 争 议, 厄 瓜 多 尔 从 国 际 金 融 市 场 进 行 公 开 融 资 的 渠 道 收 窄 因 此, 如 果 不 能 采 取 有 力 措 施 管 理 财 政 收 支, 在 外 部 流 动 性 逐 步 收 2
窄 的 情 况 下, 迅 速 上 升 的 开 支 可 能 迫 使 政 府 放 弃 美 元 支 付 体 系, 极 端 情 况 下 将 令 经 济 体 系 面 临 通 货 膨 胀 和 新 币 币 值 大 幅 波 动 的 风 险 二 公 共 债 务 规 模 和 债 务 特 点 厄 瓜 多 尔 公 共 债 务 特 点 如 下 : 1 公 共 外 债 占 比 下 降, 内 债 上 升 厄 瓜 多 尔 2000 年 以 来 的 公 共 存 量 债 务 中, 公 共 中 长 期 外 债 所 占 比 重 逐 年 下 降, 相 应 的 公 共 内 债 比 例 则 随 之 上 升 具 体 来 看,2000 年, 公 共 中 长 期 外 债 占 比 约 为 82%,2012 年 降 至 59% 从 EIU 公 布 数 据 看,2013 年,31.6% 的 公 共 外 债 债 权 人 是 双 边 机 构,27.1% 的 公 共 外 债 债 权 人 是 多 边 机 构, 私 人 外 债 占 34.7% 2 公 共 外 债 以 非 优 惠 贷 款 和 美 元 债 务 为 主 在 2008-2012 年 的 公 共 债 务 中, 公 共 外 债 中 仅 14.3% 为 优 惠 贷 款, 从 近 年 新 增 外 债 情 况 看, 债 务 宽 限 期 平 均 为 3 年, 利 率 在 4.6% 左 右, 贷 款 期 限 平 均 15 年, 赠 予 率 在 30% 左 右 其 中, 美 元 债 务 占 比 89.5% 3 外 债 期 限 风 险 低, 总 体 负 担 下 降, 偿 付 压 力 回 落 厄 瓜 多 尔 外 债 以 中 长 期 外 债 为 主 其 中, 公 共 外 债 占 比 59.2%, 私 人 中 长 期 外 债 占 比 34.7%, 短 期 外 债 占 比 3.8% 外 债 占 GDP 的 比 例 由 2000 年 的 72.8% 降 至 2013 年 的 20% 左 右 得 益 于 厄 瓜 多 尔 对 非 法 债 务 的 低 价 回 购,2008 年 以 3
来 厄 瓜 多 尔 外 债 偿 付 呈 总 体 下 行 趋 势 2008-2013 外 债 偿 付 率 平 均 为 12.3%, 低 于 2000 年 以 来 平 均 水 平 14.7 个 百 分 点 2014 年, 外 债 应 付 偿 债 率 为 10.7%, 其 中 公 共 中 长 期 债 务 偿 付 约 估 计 达 20.1 亿 美 元, 约 占 当 期 财 政 预 算 收 入 的 5.0% 虽 然 实 际 外 债 偿 付 额 占 外 汇 储 备 的 比 重 也 出 现 下 降, 但 2013 年 仍 高 达 84.8% 左 右 表 1 厄 瓜 多 尔 2009-2013 年 外 债 偿 付 指 标 (%) 指 标 名 称 2009 2010 2011 2012 2013 应 付 偿 债 率 25.7 8.0 8.9 9.0 12.3 已 付 偿 债 率 25.6 8.0 8.8 9.0 12.1 资 料 来 源 : 英 国 经 济 学 家 情 报 中 心 (EIU) 注 :2013 年 为 EIU 的 估 计 值 三 债 务 可 持 续 性 及 其 偿 付 能 力 分 析 1. 运 用 DSF 方 法 对 债 务 可 持 续 性 的 预 测 债 务 可 持 续 性 分 析 是 国 际 金 融 机 构 考 察 一 个 国 家 负 债 水 平 和 债 务 负 担 水 平, 研 究 这 些 水 平 的 发 展 趋 势 以 及 调 整 相 应 援 助 政 策 最 为 重 要 的 分 析 手 段 根 据 2005 年 IMF 组 织 和 世 界 银 行 共 同 创 立 的 低 收 入 国 家 债 务 可 持 续 性 框 架 (DSF), 债 务 可 持 续 性 分 析 的 核 心 是 外 债 总 额 占 国 内 生 产 总 值 (GDP) 1 的 比 率 债 总 额 占 出 口 收 汇 的 比 率 外 债 总 额 占 财 政 收 入 的 2 比 率, 当 年 偿 债 额 占 出 口 收 汇 的 比 率 以 及 偿 债 额 占 财 政 收 入 的 比 率 据 IDA 和 IMF 测 算, 当 这 些 衡 量 指 标 被 突 破 时, 一 个 国 外 债 即 处 于 不 可 持 续 状 态, 外 债 违 约 可 能 性 将 明 显 上 升 1 为 商 品 与 劳 务 出 口 收 汇 总 额 2 指 还 本 付 息 额 4
表 2 国 际 金 融 机 构 衡 量 债 务 可 持 续 性 的 参 考 指 标 (%) 指 标 依 据 政 策 执 行 能 力 确 定 指 标 强 中 弱 外 债 现 值 /GDP 50 40 30 外 债 现 值 / 出 口 收 汇 200 150 100 外 债 现 值 / 财 政 收 入 300 250 200 偿 债 额 / 出 口 收 汇 25 20 15 偿 债 额 / 财 政 收 入 22 20 18 资 料 来 源 : 摘 自 国 际 货 币 基 金 组 织 的 分 析 报 告 选 取 指 标 为 中 和 弱 的 标 准 进 行 衡 量 假 设 2012-2017 财 年, 实 际 GDP 增 长 保 持 在 5.0%, 通 货 膨 胀 逐 步 升 高 至 4.2%, 经 常 账 户 赤 字 水 平 逐 步 好 转, 初 级 财 政 余 额 保 持 GDP 的 -1.5%, 厄 瓜 多 尔 中 期 债 务 压 力 总 体 仍 趋 于 升 高, 但 处 于 可 持 续 范 围 内, 债 务 违 约 风 险 较 小 表 4 是 根 据 eiu 提 供 的 数 据 对 厄 瓜 多 尔 未 来 五 年 外 债 可 持 续 性 预 测 表 3 厄 瓜 多 尔 公 共 外 债 可 持 续 性 指 标 汇 总 (%) 指 标 标 准 ( 中 ) 标 准 ( 弱 ) 2014 2015 2016 2017 2018 2019 公 共 外 债 总 额 /GDP 公 共 外 债 / 出 口 收 汇 公 共 外 债 / 财 政 收 入 偿 债 额 / 出 口 收 汇 40 30 23% 24% 25% 25% 26% 26% 150 100 73% 73% 70% 66% 63% 62% 250 200 59% 60% 59% 57% 55% 55% 20 15 11% 11% 12% 11% 11% 11% 偿 债 额 / 财 政 收 入 30 25 9% 9% 10% 10% 10% 10% 数 据 来 源 :eiu 2014 年 为 估 计 值,2015-2019 年 为 预 测 值 由 于 债 务 结 构 数 据 缺 乏, 此 未 做 折 现 处 理 2. 厄 瓜 多 尔 偿 付 能 力 的 影 响 因 素 分 析 通 常 衡 量 一 国 债 务 偿 付 能 力, 主 要 从 三 个 方 面 加 以 考 察 : 一 是 财 政 余 额 状 况, 这 是 一 国 债 务 偿 还 的 基 础 ; 二 是 外 汇 规 5
模, 主 要 包 括 出 口 创 汇 能 力 国 际 储 备 和 汇 兑 能 力, 这 反 映 一 国 直 接 偿 付 能 力 ; 三 是 看 国 内 外 部 尤 其 是 外 部 融 资 能 力, 这 是 反 映 其 流 动 性 对 债 务 偿 付 支 持 力 度 从 厄 瓜 多 尔 具 体 情 况 看, 影 响 该 国 偿 债 能 力 因 素 如 下 : (1) 从 中 期 看, 财 政 支 出 增 速 高 于 收 入 影 响, 财 政 赤 字 占 比 将 难 以 恢 复 至 2008 年 之 前 的 水 平 这 主 要 由 于, 一 方 面, 全 球 经 济 低 迷 背 景 下, 本 已 处 于 较 高 价 位 的 石 油 价 格 难 以 出 现 持 续 上 升, 因 而 政 府 收 入 增 速 有 限 ; 另 一 方 面, 政 府 在 公 务 员 工 资 和 补 贴 方 面 的 支 出 持 续 增 长, 因 此 预 计 该 国 财 政 余 额 占 GDP 比 重 在 2014-2018 年 间 维 持 在 -4.0% 左 右 表 4 厄 瓜 多 尔 2009-2014 年 财 政 状 况 ( 亿 本 币,%) 指 标 名 称 2009 2010 2011 2012 2013 2014 财 政 收 入 财 政 支 出 183.8 231.9 311.9 345.3 371.7 397.0 206.1 241.2 312.0 354.8 416.1 443.0 财 政 余 额 -22.3-9.4-0.1-9.5-44.4-46.0 财 政 余 额 /GDP -3.6-1.3 0.0-1.1-4.7-4.6 资 料 来 源 : 英 国 经 济 学 家 情 报 中 心 (EIU) 注 : 2014 为 EIU 的 估 计 和 预 测 值 (2) 厄 瓜 多 尔 主 要 出 口 商 品 中 初 级 产 品 占 78%, 其 中 原 油 相 关 产 品 出 口 占 56% 左 右 尽 管 近 年 来 商 品 出 口 有 所 增 加, 且 出 口 商 品 呈 现 多 样 化 趋 势, 但 对 原 油 产 品 的 出 口 仍 保 持 在 较 高 水 平, 由 于 石 油 价 格 增 速 放 缓, 商 品 贸 易 在 2010 年 后 转 为 赤 字 囿 于 该 国 的 产 业 结 构 短 期 内 难 以 改 善, 出 口 额 增 长 空 间 有 限, 在 外 部 冲 击 下, 将 不 利 于 出 口 收 汇 能 力 的 维 持 6
性 表 5 厄 瓜 多 尔 2009-2014 年 贸 易 情 况 ( 亿 美 元 ) 指 标 名 称 2009 2010 2011 2012 2013 2014 商 品 出 口 144.1 181.4 230.8 245.7 256.9 267.8 商 品 进 口 142.7 196.4 232.4 245.2 263.3 269.8 商 品 贸 易 余 额 1.4-15.0-1.6 0.5-6.4-2.0 资 料 来 源 : 英 国 经 济 学 家 情 报 中 心 (EIU) 注 : 2014 为 EIU 的 估 计 和 预 测 值 (3) 得 益 于 侨 汇 流 入, 服 务 贸 易 和 收 益 账 户 逆 差 得 以 弥 补, 因 此 经 常 账 户 盈 亏 主 要 取 决 于 商 品 贸 易 平 衡 程 度 2010-2013 年, 厄 瓜 多 尔 经 常 账 户 赤 字 占 GDP 比 重 平 均 保 持 在 1.1% 同 时, 受 政 府 在 非 法 债 务 认 定 国 有 化, 以 及 退 出 国 际 投 资 争 端 解 决 中 心 (ICSID) 事 件 影 响, 外 部 投 资 流 入 明 显 下 滑, 国 际 储 备 总 额 在 2009 下 滑 后, 直 到 2013 年 才 基 本 恢 复 至 2008 年 水 平, 仅 能 保 持 平 均 1.6 个 月 左 右 的 进 口 用 汇 水 平 表 6 厄 瓜 多 尔 2008-2013 年 国 际 储 备 水 平 ( 亿 美 元 ) 指 标 名 称 2009 2010 2011 2012 2013 2014 国 际 储 备 37.9 26.2 29.6 24.8 43.5 46.8 国 际 储 备 对 进 口 的 覆 盖 月 度 2.7 1.4 1.3 1.1 1.7 1.8 资 料 来 源 : 英 国 经 济 学 家 情 报 中 心 (EIU) 注 : 2014 为 EIU 的 估 计 和 预 测 值 3. 石 油 价 格 波 动 对 债 务 偿 付 能 力 的 影 响 显 著 由 于 厄 瓜 多 尔 石 油 等 相 关 产 品 出 口 占 出 口 收 入 的 50% 以 上, 因 此 石 油 价 格 波 动 对 厄 瓜 多 尔 偿 付 能 力 影 响 较 为 显 著 以 2008-2009 年 的 石 油 价 格 波 动 为 参 照, 在 债 务 增 速 低 于 财 政 收 入 时, 假 设 石 油 价 格 在 2014 年 再 次 发 生, 但 出 口 和 财 7
政 收 入 增 速 保 持 在 EIU 预 测 值 水 平, 债 务 中 期 可 持 续 性 指 标 测 试 结 果 如 下 : 表 8 石 油 波 动 情 景 下 债 务 可 持 续 性 分 析 指 标 (%) 指 标 标 准 值 ( 中 ) 标 准 值 ( 弱 ) 2014 2015 2016 2017 2018 2019 公 共 外 债 总 额 /GDP 40 30 25% 26% 26% 27% 27% 27% 公 共 外 债 / 出 口 收 汇 150 100 91% 92% 87% 82% 78% 73% 公 共 外 债 / 财 政 收 入 250 200 78% 80% 80% 79% 75% 72% 偿 债 额 / 出 口 收 汇 20 15 13% 14% 14% 14% 14% 13% 偿 债 额 / 财 政 收 入 20 18 11% 12% 13% 14% 13% 13% 资 料 来 源 : 根 据 eiu 预 测 数 据 计 算 从 上 表 可 以 看 到, 如 果 石 价 格 再 次 出 现 回 落, 将 导 致 财 政 对 中 期 外 债 偿 付 额 压 力 明 显 增 大, 偿 付 及 压 力 指 标 连 续 接 近 阈 值 ( 弱 ) 五 结 论 和 建 议 1 科 雷 亚 执 政 时 期 的 厄 瓜 多 尔, 政 治 局 势 相 对 稳 定 2013 年 初 的 大 选 在 行 政 和 立 法 权 方 面, 为 科 雷 亚 推 行 改 革 扫 清 了 现 有 障 碍,2017 年 前 的 政 局 稳 定 性 处 于 近 年 较 好 水 平 但 厄 瓜 多 尔 既 往 的 政 治 动 荡, 科 雷 亚 是 否 能 成 功 修 宪 连 任, 以 及 查 韦 斯 逝 世 的 负 面 影 响, 削 弱 了 长 期 内 保 持 厄 瓜 多 尔 政 治 稳 定 的 积 极 因 素 同 时, 厄 瓜 多 尔 曾 以 非 法 债 务 为 由 拒 绝 债 务 偿 付, 偿 付 意 愿 不 足 因 此, 应 增 加 中 厄 重 大 项 目 合 作 在 国 内 立 法 等 机 构 中 的 透 明 度, 降 低 政 权 更 迭 后, 因 项 目 透 明 度 不 足 引 发 政 治 风 险 的 可 能 2 债 务 记 录 不 全, 中 长 期 债 务 风 险 犹 存 得 益 于 较 低 债 务 总 额 和 2008 年 以 来 对 非 法 债 务 的 拒 偿, 短 期 内 厄 8
瓜 多 尔 债 务 负 担 相 对 不 重, 风 险 主 要 集 中 在 因 进 口 造 成 的 经 常 账 户 赤 字 方 面, 由 于 国 际 储 备 水 平 较 低, 不 断 上 升 的 赤 字 压 力 将 推 高 政 府 偿 付 风 险 中 长 期 来 看, 由 于 政 府 公 共 债 务 计 算 方 法 ( 担 保 债 务 不 纳 入 公 共 债 务 ) 与 国 际 惯 例 存 在 明 显 差 异, 因 此 仅 靠 公 开 数 据 很 难 推 断 厄 瓜 多 尔 债 务 的 可 持 续 能 力 以 EIU 的 预 测 数 据 粗 略 估 计, 在 石 油 价 格 发 生 大 幅 波 动 时, 出 口 收 汇 对 债 务 的 保 障 程 度 会 出 现 明 显 下 降 总 体 来 看, 与 2008 年 相 比, 厄 瓜 多 尔 未 来 对 债 务 提 出 重 组 要 求 的 可 能 性 未 显 著 降 低 3 科 雷 亚 现 行 政 策 将 继 续 加 大 经 济 对 政 府 投 资 的 依 赖 3, 其 一 方 面 放 大 了 石 油 价 格 波 动 对 厄 瓜 多 尔 经 济 的 冲 击 力 度, 另 一 方 面 政 府 对 经 济 资 源 的 过 度 索 取, 阻 碍 了 私 人 投 资, 降 低 了 经 济 灵 活 性 同 时, 厄 瓜 多 尔 如 今 仍 有 27% 的 人 口 生 存 在 贫 困 线 以 下, 要 在 几 年 之 内 实 现 彻 底 改 变 难 度 较 大 加 之 财 政 资 金 对 解 决 贫 困 的 投 入 高 产 出 低, 在 货 币 体 系 美 元 化 背 景 下, 政 府 支 出 可 持 续 性 面 临 较 大 压 力, 令 财 政 收 入 偿 付 债 务 的 保 障 性 降 低 4 科 雷 亚 总 统 执 政 后, 摒 弃 新 自 由 主 义 经 济 模 式, 加 强 国 家 对 经 济 运 行 的 控 制 力 度, 重 审 与 外 国 签 署 的 投 资 保 护 协 定 在 石 油 矿 产 等 自 然 资 源 问 题 上 强 调 国 家 利 益 与 主 权, 颁 布 石 油 修 正 案 补 充 法 令, 大 幅 提 高 国 家 石 油 产 品 分 成 比 例 ; 3 数 据 显 示,2012 年 政 府 公 共 投 资 占 GDP 的 30%, 增 速 位 居 拉 丁 美 洲 首 位 9
通 过 矿 产 法, 推 动 矿 业 成 为 继 石 油 产 业 之 后 的 第 二 个 经 济 支 柱 部 门 科 雷 亚 政 府 尽 管 在 鼓 励 外 国 直 接 投 资 方 面 采 取 了 一 些 积 极 措 施, 但 其 对 国 家 经 济 资 源 的 掌 控 一 定 程 度 上 形 成 了 针 对 外 国 资 本 的 排 斥 科 雷 亚 政 府 第 二 任 期 干 预 经 济 的 基 调 将 继 续, 未 来 发 生 国 有 化 风 险 的 可 能 性 较 高, 在 退 出 ICSID 的 背 景 下, 国 际 投 资 者 进 入 意 愿 不 足, 因 而 融 资 渠 道 仍 较 为 单 一, 国 际 储 备 增 速 低, 融 资 成 本 较 高 5 科 雷 亚 持 续 推 行 惠 民 政 策 需 要 更 多 的 资 源 开 采 作 为 后 盾, 而 厄 瓜 多 尔 当 地 土 著 居 民 对 此 持 反 对 意 见, 其 激 烈 程 度 在 此 次 大 选 时 城 市 选 民 与 乡 村 选 民 的 悬 殊 对 比 中 可 见 一 4 斑 因 而, 未 来 改 革 进 程 中, 当 地 原 住 民 搬 迁, 土 地 征 用, 项 目 环 保 等 问 题 容 易 引 发 群 体 性 事 件 国 别 风 险 研 究 中 心 供 稿 4 数 据 显 示 克 雷 亚 在 主 要 城 市 中 支 持 率 较 高, 如 : Pichincha (58.2%) Guayas,62.8% Manabi (61.9%) Azuay (62.8%), 而 远 郊 地 区 明 显 较 低, 如 :Zamora Chinchipe (35%), Napo (23.3%), Morona Santiago (34.1%) and Bolívar (31%) 10