乘用车 证券研究报告 公司研究 2018 年 01 月 10 日投资要点 上汽集团 (600104.SH) 联讯汽车点评 上汽集团 : 销量增速明显优于行业, 产品结构改善增强公司盈利能力 当前价 : 目标价 : 买入 ( 维持评级 ) 32.44 元 37.80 元 汽车及零部件行业研究组 分析师 : 王凤华执业编号 :S0300516060001 邮箱 :wangfenghua@lxsec.com 研究助理 : 徐昊电话 :186-0016-3976 邮箱 :xuhao@lxsec.com 股价相对市场表现 ( 近 12 个月 ) 52% 39% 26% 13% -1% 17-01 17-04 17-07 17-10 18-01 沪深 300 上汽集团 资料来源 : 聚源 盈利预测亿元 2016A 2017E 2018E 2019E 主营收入 7564 8316 8936 9524 (+/-) 12.8% 10.0% 7.5% 6.6% 归母净利 320 352 389 420 润 (+/-) 7.4% 10.0% 10.6% 7.7% EPS( 元 ) 2.90 3.01 3.33 3.59 P/E 8.1 10.8 9.7 9.0 资料来源 : 联讯证券研究院 要点 : 上汽集团公布 12 月产销快报,12 月产量 68.92 万辆, 本年累计 698.35 万辆, 同比增长 8.22%,12 月销量 73.3 万辆, 累计销量 693.01 万辆, 同比增长 6.80% 其中上汽大众销量 19.14 万辆, 累计销量 206.30 万辆, 同比增长 3.06%, 上 汽通用 21.97 万辆, 累计销量 20.00 万辆, 同比增长 5.99%, 上汽乘用车 5.50 万辆, 累计销量 52.20 万辆, 同比增长 62.27% 点评 : 上汽自主品牌新车型值得期待, 有望扭亏为盈 上汽乘用车 12 月销量 5.50 万辆, 本年累计销量 52.20 万辆, 累计同比增长 62.27% 其中, 荣威贡献了销量的很大部分, 荣威 RX5 系列 11 月销量达 2.23 万辆, 将本年的月均销量提高至 1.75 万辆左右, 荣威 i6 上市之后也持 续热销, 荣威 ERX5 ei6 erx5 也保持持续高增长 2017 年年底公司推出紧凑型 SUV 荣威 RX3, 将进一步为上汽自主提供销量支持 此外, 定位 于年轻客户群体的名爵也表现亮眼, 名爵 ZS 11 月单月销量为 0.84 万辆, 环比增长 1.20%, 新推出的名爵 6 也订单量可观 新车型层面, 公司将在 2018 年推出 RX2 RX8, 将携手 RX3 继续提升自主销量 我们预计公司自 主品牌将在 2018 年将保持高速增长的趋势, 有助于自主品牌的扭亏 上汽大众深度布局 SUV 市场, 前景广阔 上汽大众 12 月销量达 19.14 万辆, 全年累计销量 206.30 万辆, 累计同比 增长 3.06%, 相对 11 月增速略有放缓 2017 年, 上汽大众新产品进军 SUV 市场, 上半年上市的中型 SUV 途观 L 七座 SUV 途昂 科迪亚克三款车型均取得不错成绩, 销量持续爬坡, 上汽大众在推出多款中大型乘用车的 同时, 高价车占比提升, 公司的产品结构不断上移 2018 年, 大众还将陆 续推出中小型紧凑型 SUV, 完成在 SUV 市场的全面布局 我们预计, 随着 消费升级,SUV 销量有望持续上涨, 公司将持续受益 上汽通用三大品牌齐发力,GL6 开端良好 上汽通用 12 月完成销量 21.97 万辆, 本年累计销量 20.00 万辆, 同比增长 5.99%, 旗下三大品牌凯迪拉克, 别克和雪佛兰从经济型乘用车到豪华乘用 车均有覆盖 雪佛兰全年销售 60 万辆, 年底销量爬坡增速回弹, 其中, 探 界者和科鲁兹表现抢眼, 探界者 11 月销量 7600 辆, 单月销量首次突破 7000 辆, 带动雪佛兰品牌整体销量回升 别克方面, 定位于中大型 MPV 的 GL8 持续放量,10 月 GL6 新车型上市后,11 月销量 0.69 万辆, 环比增长 10.19%, 开端良好, 预计明年销量破万 别克经典车型君威今年 7 月大幅改款, 新君 威销量表现良好, 虽与老款的月均销量水平有一定差距, 但看好 2018 年销 量增长 凯迪拉克品牌 2017 年实现销量 17.3 万辆, 同比增长 46.6%,2017 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 6
年底 XTS 轿车进行换代, 紧凑型 SUV XT4 预计明年上市, 预计 2018 年 仍将保持高增速 盈利预测 2017 年汽车行业开始进入成熟期, 行业增速明显放缓, 预计未来长期将维 持低个位数增长 上汽集团作为行业龙头, 销量增速长期高于行业平均水平, 且公司产品结构改善明显, 单车盈利能力增强, 优势逐步凸显 此外, 明年上汽合资和自主均将推出多款 SUV, 为盈利能力增长奠定基础 我们预计 公司 2017/2018/2019 营业收入分别为 8316/8936/9524 亿元, 归母净利润 分别为 352/389/420 亿元,EPS 分别为 3.01/3.33/3.59 元, 对应最新收盘 价 PE 分别为 10.8x/9.7x/9.0x, 综合考虑, 给予目标价 37.80 元, 维持 买 入 评级 风险提示 2018 年汽车销量增速放缓 新能源汽车推广不及预期 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 6
图表 1:P/E Band 图 资料来源 :Wind 资讯, 联讯证券 图表 2:P/B Band 图 资料来源 :Wind 资讯, 联讯证券 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 3 / 6
附录 : 公司财务预测表 ( 单位 : 百万元 ) 资产负债表 2016 2017E 2018E 2019E 现金流量表 2016 2017E 2018E 2019E 流动资产 330,946 380,587 418,646 452,138 经营活动现金流 11,377 35,268 22,925 10,316 现金 105,933 159,947 183,052 186,272 净利润 43,962 48,350 53,403 57,425 应收账款 30,662 33,728 36,427 39,341 折旧摊销 7,899 9,084 9,993 10,992 其它应收款 6,961 8,353 10,107 12,331 财务费用 -332-365 -393-418 预付账款 20,530 30,998 35,475 36,099 投资损失 -30,572-33,629-37,665-39,925 存货 37,040 41,485 45,633 50,196 营运资金变动 21,201-6,880-15,042-27,574 其他 129,821 106,077 107,953 127,899 其它 -30,781 18,709 12,629 9,816 非流动资产 259,683 303,829 337,250 381,092 投资活动现金流 26,437 13,218 11,236 5,618 长期投资 62,677 75,213 82,734 91,007 资本支出 17,266 20,720 25,900 32,374 固定资产 47,054 51,759 56,935 63,767 长期投资 62,677 75,213 82,734 91,007 无形资产 10,794 12,089 13,298 14,362 其他 -53,507-82,714-97,398-117,764 其他 139,157 164,767 184,282 211,955 筹资活动现金流 -6,142 5,528-11,055-12,713 资产总计 590,628 684,416 755,896 833,230 短期借款 8,728 9,601 10,369 10,887 流动负债 297,481 354,003 407,103 468,169 长期借款 4,286 5,143 5,915 6,802 短期借款 8,728 9,601 10,369 10,887 其他 -19,156-9,217-27,339-30,403 应付账款 104,731 115,204 124,420 134,374 现金净增加额 31,672 54,014 23,105 3,220 其他 184,023 229,198 272,314 322,908 非流动负债 58,050 65,597 70,845 75,095 主要财务比率 2016 2017E 2018E 2019E 长期借款 4,286 5,143 5,915 6,802 成长能力 其他 53,764 60,454 64,930 68,294 营业收入 13% 10% 7% 7% 负债合计 355,532 419,600 477,948 543,264 营业利润 11% 10% 11% 8% 少数股东权益 43,175 46,629 51,292 57,447 归属母公司净利润 7% 10% 11% 8% 归属母公司股东权益 191,921 218,187 226,656 232,518 获利能力 负债和股东权益 590,628 684,416 755,896 833,230 毛利率 14% 14% 14% 14% 净利率 4% 4% 4% 4% 利润表 2016 2017E 2018E 2019E ROE 20% 19% 20% 20% 营业收入 756,416 831,585 893,584 952,380 ROIC 营业成本 650,218 716,855 770,155 819,965 偿债能力 营业税金及附加 7,521 8,268 8,885 9,469 资产负债率 60% 61% 63% 65% 营业费用 47,503 50,561 54,330 57,905 净负债比率 管理费用 28,258 31,067 33,383 35,579 流动比率 111% 108% 103% 97% 财务费用 -332-365 -393-418 速动比率 99% 96% 92% 86% 资产减值损失 3,209 3,370 3,538 3,751 营运能力 公允价值变动收益 -10-10 -10-10 总资产周转率 1.37 1.30 1.24 1.20 投资净收益 30,572 33,629 37,665 39,925 应收账款周转率 25.22 25.83 25.47 25.14 营业利润 48,433 53,268 59,158 63,861 应付账款周转率 6.38 6.52 6.43 6.34 营业外收入 3,314 3,643 3,659 3,674 每股指标 ( 元 ) 营业外支出 1,254 1,379 1,482 1,579 每股收益 2.90 3.01 3.33 3.59 利润总额 50,492 55,532 61,336 65,956 每股经营现金 1.03 3.02 1.96 0.88 所得税 6,530 7,182 7,933 8,531 每股净资产 21.32 22.67 23.79 24.82 净利润 43,962 48,350 53,403 57,425 估值比率 少数股东损益 11,953 13,141 14,455 15,467 P/E 8.08 10.45 9.45 8.77 归属母公司净利润 32,009 35,208 38,947 41,958 P/B 1.10 1.39 1.32 1.27 EBITDA 27,798 62,352 69,151 74,853 EV/EBITDA 18.28 10.06 9.58 9.68 EPS( 元 ) 2.90 3.01 3.33 3.59 资料来源 : 公司财务报告 联讯证券研究院 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 4 / 6
分析师简介王凤华 : 中国人民大学硕士研究生, 现任联讯证券研究院执行院长 从业 20 年, 在卖方研究行业领域先后任民生证券研究所所长助理 宏源证券中小市值首席分析师 申万宏源研究所中小盘研究部负责人,2012-2014 年连续三年获得新财富最佳中小市值分析师, 实地调研数百家上市公司, 擅长挖掘中长线成长股 研究院销售团队 北京 周之音 010-66235704 13901308141 zhouzhiyin@lxsec.com 北京 林接钦 010-66235631 18612979796 linjieqin@lxsec.com 上海 徐佳琳 021-51782249 13795367644 xujialin@lxsec.com 分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力, 保证报告所采用的数据均来自合规渠道, 分析逻辑基于作者的职业理解, 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点, 力求独立 客观和公正, 结论不受任何第三方的授意或影响, 特此声明 与公司有关的信息披露 联讯证券具备证券投资咨询业务资格, 经营证券业务许可证编号 :10485001 本公司在知晓范围内履行披露义务 股票投资评级说明 投资评级分为股票投资评级和行业投资评级 股票投资评级标准报告发布日后的 12 个月内公司股价的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准, 投资建议的评级标准为 : 买入 : 相对大盘涨幅大于 10%; 增持 : 相对大盘涨幅在 5%~10% 之间 ; 持有 : 相对大盘涨幅在 -5%~5% 之间 ; 减持 : 相对大盘涨幅小于 -5% 行业投资评级标准报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准, 投资建议的评级标准为 : 增持 : 我们预计未来报告期内, 行业整体回报高于基准指数 5% 以上 ; 中性 : 我们预计未来报告期内, 行业整体回报介于基准指数 -5% 与 5% 之间 ; 减持 : 我们预计未来报告期内, 行业整体回报低于基准指数 5% 以下 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 5 / 6
免责声明本报告由联讯证券股份有限公司 ( 以下简称 联讯证券 ) 提供, 旨为派发给本公司客户使用 未经联讯证券事先书面同意, 不得以任何方式复印 传送或出版作任何用途 合法取得本报告的途径为本公司网站及本公司授权的渠道, 非通过以上渠道获得的报告均为非法, 我公司不承担任何法律责任 本报告基于联讯证券认为可靠的公开信息和资料, 但我们对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更 联讯证券可随时更改报告中的内容 意见和预测, 且并不承诺提供任何有关变更的通知 本公司力求报告内容的客观 公正, 但文中的观点 结论和建议仅供参考, 不构成所述证券的买卖出价或询价, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关 在本公司及作者所知情的范围内, 本机构 本人以及财产上的利害关系人与所评价或推荐的证券没有利害关系 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域 部门或关联机构之间的信息流动 因此, 投资者应注意, 在法律许可的情况下, 本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行 财务顾问或者金融产品等相关服务 在法律许可的情况下, 本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事 市场有风险, 投资需谨慎 投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素, 亦不应认为本报告可以取代自己的 判断 在决定投资前, 如有需要, 投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策 本报告版权仅为本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制 发表或引用 如征得本公司 同意进行引用 刊发的, 须在允许的范围内使用, 并注明出处为 联讯证券研究, 且不得对本报告进行任何有悖意愿的引 用 删节和修改 投资者应根据个人投资目标 财务状况和需求来判断是否使用资料所载之内容和信息, 独立做出投资决策并自行承担相 应风险 我公司及其雇员做出的任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效 联系我们 北京市朝阳区红军营南路绿色家园媒体村天畅园 6 号楼二层 传真 :010-64408622 上海市浦东新区源深路 1088 号 2 楼联讯证券 ( 平安财富大厦 ) 深圳市福田区深南大道和彩田路交汇处中广核大厦 10F 网址 :www.lxsec.com 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 6 / 6