研究报告研究报告 Z.C. R&D Center 周报 短期震荡看待 国债 2018 年 5 月 13 日星期日 行情回顾银行间 1 3 5 7 10 年期国债到期收益率较上周分别上升 -1-2 1 2 6 个基点,10 年期国债基准收益率 3.69%, 中美 10 年期国债利差 72bp 银行间流动性保持宽松, 本周 DR007 均值降 20bp 至 2.69%, 一年期 IRS 持平于 3.21%, 3 个月 SHIBOR 升 6bp 至 4.05% 研究员李东凯 (F3002777,Z0012332) Tel:021-61701587 E-mail:lidongkai99@163.com 地址 : 上海市浦东新区陆家嘴环路 958 号 23 楼 (200120) 市场分析估值相对当前经济基本面基本合理, 相对美债价格略微偏高, 需关注美债及美元走势 大逻辑仍然是国内经济基本面弱化, 金融周期向下, 看涨期债, 降准进一步确认期债 91 元附近的价格底 周五公布的 4 月社融数据好于市场预期, 短期利空期债, 但幅度有限 另一方面, 央行一季度货币政策执行报告在介绍下一阶段主要政策思路时把 把握好稳增长 去杠杆 防风险之间的平衡 修改为 把握好稳增长 调结构 防风险之间的平衡, 预计银行体系流动性将保持稳定, 利好期债 总体而言, 我们认为短期核心驱动不足, 期债上下空间均有限, 震荡概率偏大 操作建议操作上建议观望, 或者反套, 后期择机去掉空单 敬请参阅最后一页之特别声明研究报告 Z.C. R&D Center
研究报告 Z.C. R&D Center 一 宏观政策与数据 1 国家发展改革委周三发布通知, 就今年降成本重点工作做出安排, 提出今年通过结构性减税支持实体经济发展, 优化调整增值税税率, 加强和改进对制造业的金融支持和服务, 加强对制造业科技创新和技术改造升级的中长期金融支持 2 据央行 : 中国 4 月社会融资规模 15600 亿人民币, 预期 13500 亿人民币, 前值由 13300 亿人民币修正为 13323 亿人民币,4 月末社会融资规模存量为 181.41 万亿元, 同比增长 10.5% 4 月新增人民币贷款 11800 亿人民币, 预期 11000 亿人民币, 前值 11200 亿人民币 4 月 M2 货币供应同比 8.3%, 预期 8.5%, 前值 8.2% 中国 4 月 M1 货币供应同比 7.2%, 预期 7.0%, 前值 7.1% 图 1 社融规模及累计增速 36000 30000 24000 18000 12000 6000 0-6000 亿元 12-12 13-12 14-12 15-12 16-12 17-12 18-12 社会融资规模 : 新增信托贷款 : 当月值 社会融资规模存量 : 累计同比 ( 右轴 ) 社会融资规模 : 新增委托贷款 : 当月值 社会融资规模 : 非金融企业境内股票融资 : 当月值 社会融资规模 : 当月值 社会融资规模 : 企业债券融资 : 当月值 社会融资规模 : 新增外币贷款 : 当月值 社会融资规模 : 新增未贴现银行承兑汇票 : 当月值 社会融资规模 : 新增人民币贷款 : 当月值 % 17 16 15 14 13 12 11 数据来源 :Wind 图 2 M1 M2 同比 4 M1-M2 M1: 同比 M2: 同比 35.00 3 25.00 2 15.00 1 5.00 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0-5.0-10.0-15.0-20.0 3 据海关 : 中国 4 月进口同比 ( 按美元计 ) 21.5%, 预期 16%, 前值 14.4%;4 月出口同比 ( 按美元计 ) 12.9%, 预期 8.0%, 前值 -2.7%;4 月贸易顺差 287.8 亿美元, 预期顺差 277.5 亿美元, 前值逆差 49.83 美元 敬请参阅最后一页之特别声明 2
2011/10 2012/01 2012/04 2012/07 2012/10 2013/01 2013/04 2013/07 2013/10 2014/01 2014/04 2014/07 2014/10 2015/01 2015/04 2015/07 2015/10 2016/01 2016/04 2016/07 2016/10 2017/01 2017/04 2017/07 2017/10 2018/01 2018/04 2012-09 2012-12 2013-03 2013-06 2013-09 2013-12 2014-03 2014-06 2014-09 2014-12 2015-03 2015-06 2015-09 2015-12 2016-03 2016-06 2016-09 2016-12 2017-03 2017-06 2017-09 2017-12 2018-03 研究报告 Z.C. R&D Center 图 3 进出口增速与贸易差额 1,00 50 贸易差额 : 当月值出口金额当月同比 ( 右轴 ) 6 进口金额当月同比 ( 右轴 ) 1-50 -4 4 随着生猪等价格一路走低,4 月 CPI 涨幅明显回落, 同比上涨 1.8%, 重回 1 时代, 而 PPI 则在部分生产资料价格上涨的带动下, 同比涨幅扩大至 3.4% 鉴于目前国内需求未有明显改善, 两者涨幅均温和可控, 对货币政策影响中性 图 4 CPI 与 PPI 同比 9.00% 7.00% 5.00% 3.00% 1.00% -1.00% -3.00% -5.00% -7.00% -9.00% CPI-PPI CPI 同比 PPI 同比核心 CPI 同比 5 4 月 30 日 -5 月 6 日,30 大中城市商品房成交 254 万平方米 图 5 30 大中城市商品房周度成交 2012 2013 2014 2015 900 2016 2017 2018 800 700 600 500 400 300 200 100 0 01/01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01 敬请参阅最后一页之特别声明 3
2016/07 2016/08 2016/09 2016/10 2016/11 2016/12 2017/01 2017/02 2017/03 2017/04 2017/05 2017/06 2017/07 2017/08 2017/09 2017/10 2017/11 2017/12 2018/01 2018/02 2018/03 2018/04 2018/05 研究报告 Z.C. R&D Center 6 上周 ( 至 5 月 4 日 ) 猪肉均价从 16.91 降至 16.89, 环比下降 1%, 降幅明显收窄, 同比下降 29.74%, 变化不大 图 6 猪肉均价及其涨幅 元 / 千克 22 个省市 : 平均价 : 猪肉 22 个省市 : 平均价 : 猪肉 : 同比 ( 右轴 ) % 30 40 28 30 26 20 24 10 22 0 20-10 18-20 -30 13-12-31 14-12-31 15-12-31 16-12-31 17-12-31 18-12-31 数据来源 :Wind 7 截至 5 月 11 日, 离岸人民币兑美元即期汇率收于 6.3353, 离岸一年期 NDF 收于 6.4475 截至 5 月 4 日, 人民币汇率指数收于 97.52 美元指数短期面临回调压力, 下周人民币汇率或有小幅升值压力 4 月末央行外汇储备 3.125 万亿美元, 环比下降 0.57% 图 7 本周人民币兑美元震荡图 8 CFETS 人民币汇率指数 7.4000 7.2000 7.0000 6.8000 6.6000 6.4000 6.2000 6.0000 离岸 - 在岸汇差 ( 右轴 ) 离岸即期汇率在岸即期汇率 人民币中间价离岸 NDF:1 年 0.14 0.12 0.10 0.08 0.06 0.04 0.02 98.00 97.00 96.00 95.00 94.00 93.00 9 91.00 9 89.00 CFETS 人民币汇率指数 二 流动性与货币政策 2018 年 1 季度货币执行报告公布 首先, 以超储率为度量的基础流动性并没有明显抬高, 超储率为 1.3%, 和去年同期持平 其次, 报告指出对资产规模在 5000 亿以下的银行拟在 2019 年 1 季度将同业存单纳入 MPA 考核 再次, 报告在介绍下一阶段主要政策思路时把 把握好稳增长 去杠杆 防风险之间的平衡 修改为 把握好稳增长 调结构 防风险之间的平衡 17 年金融监管的核心是 去杠杆, 对应的是央行收紧基础货币, 资金利率上行以挤出空转的同业资金, 银行面临 负债荒 ; 而 18 年杠杆稳定后金融监管的核心是 调结构, 对应的是融资渠道的规范与限制, 银行 负债荒 逐渐转化为企业 负债荒,18 年以来银行体系流动性的改善和企业信用事件的不断爆发皆源于此, 预计信用风险将继续扩大 敬请参阅最后一页之特别声明 4
2013/01 2013/03 2013/05 2013/07 2013/09 2013/11 2014/01 2014/03 2014/05 2014/07 2014/09 2014/11 2015/01 2015/03 2015/05 2015/07 2015/09 2015/11 2016/01 2016/03 2016/05 2016/07 2016/09 2016/11 2017/01 2017/03 2017/05 2017/07 2017/09 2017/11 2018/01 2018/03 2018/05 2016-06 2016-07 2016-08 2016-09 2016-10 2016-11 2016-12 2017-01 2017-02 2017-03 2017-04 2017-05 2017-06 2017-07 2017-08 2017-09 2017-10 2017-11 2017-12 2018-01 2018-02 2018-03 2018-04 2018-05 研究报告 Z.C. R&D Center 本周央行公开市场净回笼 1400 亿元, 银行间资金面维持宽松 具体来看, 本周 DR007 均值降 20bp 至 2.69%, 一年期 IRS 持平于 3.21%,3 个月 SHIBOR 升 6bp 至 4.05% 下周央行公开市场有 800 亿逆回购及 3925 亿 MLF 到期 虽然市场对顺延至下周一到期的逾千亿中期借贷便利 (MLF) 会否续作存在分歧, 但年内再度降准置换 MLF 的观点认同度相当高, 因此流动性预期较好 图 9 央行资金投放与回笼 15000 8500 ( 亿元 ) 2000 0-4500 -11000 2017-04-08-2017-04-14 2017-06-17-2017-06-23 2017-08-26-2017-09-01 2017-11-04-2017-11-10 2018-01-13-2018-01-19 2018-03-24-2018-03-30 数据来源 :Wind 图 10 银行间市场利率走势 5.0000 4.5000 4.0000 3.5000 存款类机构质押式回购加权利率 :7 天存款类机构质押式回购加权利率 :1 天 SHIBOR:3 个月利率互换 :FR007:6 个月利率互换 :FR007:1 年 3.0000 2.5000 00 1.5000 1.0000 图 11 银行理财品收益率 大行 3 个月期理财品预期收益率 6.00 5.50 5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 敬请参阅最后一页之特别声明 5
2014/05 2014/08 2014/11 2015/02 2015/05 2015/08 2015/11 2016/02 2016/05 2016/08 2016/11 2017/02 2017/05 2017/08 2017/11 2018/02 2018/05 2014/05 2014/07 2014/09 2014/11 2015/01 2015/03 2015/05 2015/07 2015/09 2015/11 2016/01 2016/03 2016/05 2016/07 2016/09 2016/11 2017/01 2017/03 2017/05 2017/07 2017/09 2017/11 2018/01 2018/03 研究报告 Z.C. R&D Center 三 现券市场 截至 5 月 11 日, 银行间 1 3 5 7 10 年期国债到期收益率较上周分别上升 -1-2 1 2 6 个基点,10 年期国债基准收益率 3.69% 国债 10 年期 -1 年期利差 76bp, 前值 68,10 年期 -5 年期利差 31bp, 前值 38; 信用利差 117bp, 前值 118; 中美 10 年期国债利差 72bp, 前值 68bp 图 12 中债国债收益率走势 5.0000 4.5000 4.0000 中债国债到期收益率 :1 年中债国债到期收益率 :3 年中债国债到期收益率 :5 年中债国债到期收益率 :7 年中债国债到期收益率 :10 年 3.5000 3.0000 2.5000 00 1.5000 图 13 国债 10-1 利差 10 年期 -1 年期国债利差 1.50 1.00 0.50-0.50 图 14 国债 10-5 利差 0.80 10 年期 -5 年期国债利差 0.70 0.60 0.50 0.40 0.30 0.20 0.10-0.10 图 15 信用利差 (AA 级 ) 8.0000 7.0000 6.0000 5.0000 4.0000 3.0000 00 1.0000 00 5 年国开债收益率 ( 左轴 ) 5 年 AA 企业债信用利差 (5 年 AA 企业债 -5 年期国开债 ) 4.00 3.50 3.00 2.50 1.50 1.00 0.50 敬请参阅最后一页之特别声明 6
2010/12 2011/03 2011/06 2011/09 2011/12 2012/03 2012/06 2012/09 2012/12 2013/03 2013/06 2013/09 2013/12 2014/03 2014/06 2014/09 2014/12 2015/03 2015/06 2015/09 2015/12 2016/03 2016/06 2016/09 2016/12 2017/03 2017/06 2017/09 2017/12 2018/03 研究报告 Z.C. R&D Center 图 16 中美 10 年期国债利差 中美国债利差 :10Y 中国国债收益率 :10Y 5.00 美国国债收益率 :10Y 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 1.50 1.00 0.50 四 期货市场 4.1 本周回顾 本周期货行情数据如下 : 表 1 国债期货合约周度数据 合约周收盘周涨跌幅周振幅成交变化持仓量持仓变化 TF1806 97.775-0.20% 0.53% +24678 10381-5624 TF1809 97.680-0.21% 0.83% +8043 7799 +5234 TF1812 97.550-0.50% 0.53% -2 23-2 T1806 94.100-0.71% 1.00% +80369 27751-12104 T1809 94.115-0.70% 0.94% +24802 15629 +9219 T1812 94.325-0.40% 0.81% +20 60 +5 图 17 五债加权合约日 K 线 资料来源 : 文华财经, 中财期货 敬请参阅最后一页之特别声明 7
研究报告 Z.C. R&D Center 图 18 十债加权合约日 K 线 资料来源 : 文华财经, 中财期货表 2 最便宜交割券 (CTD) 及净基差 期货合约日期 CTD 转换因子净基差 IRR(%) DR007 TF1806 5 月 11 日 170014.IB 1.0178 0.3882-1.5057 2.69% TF1809 5 月 11 日 180009.IB 1.0071 0.5500 1.2537 2.69% T1806 5 月 11 日 180004.IB 1.0708 0.4270-1.9603 2.69% T1809 5 月 11 日 180004.IB 1.0693 0.3000 41 2.69% 图 19 五债跨期价差 3.00 TF 当季 -TF 次季 TF 次季 -TF 隔季 TF 当季 -TF 隔季 1.00-1.00 - -3.00 图 20 十债跨期价差 4.00 T 当季 -T 次季 T 次季 -T 隔季 T 当季 -T 隔季 3.00 1.00-1.00 - 敬请参阅最后一页之特别声明 8
研究报告 Z.C. R&D Center 图 21 五债与十债价差 2TF 当季 -T 当季 2TF 次季 -T 次季 2TF 隔季 -T 隔季 105.00 104.00 103.00 10 101.00 10 99.00 98.00 97.00 96.00 4.2 评论 展望与建议 估值相对当前经济基本面基本合理, 相对美债价格略微偏高, 需关注美债及美元走势 大逻辑仍然是国内经济基本面弱化, 金融周期向下, 看涨期债, 降准进一步确认期债 91 元附近的价格底 周五公布的 4 月社融数据好于市场预期, 短期利空期债, 但幅度有限 另一方面, 央行一季度货币政策执行报告在介绍下一阶段主要政策思路时把 把握好稳增长 去杠杆 防风险之间的平衡 修改为 把握好稳增长 调结构 防风险之间的平衡, 预计银行体系流动性将保持稳定, 利好期债 总体而言, 我们认为短期核心驱动不足, 期债上下空间均有限, 震荡概率偏大 操作上建议观望, 或者反套 敬请参阅最后一页之特别声明 9
研究报告 Z.C. R&D Center 上海中财期货有限公司 地址 : 上海市浦东新区陆家嘴华能联合大厦 23 楼总机 :021-68866688 传真 :021-68866666 浙江分公司杭州市体育场路 458 号中财金融广角二楼电话 :0571-56080568 江苏分公司南京市建邺区江东中路 311 号中泰国际大厦 5 栋 702 电话 :025-58818733 中原分公司郑州市郑东新区东风南路东 金水东路北 2 号楼 1 单元 12 层 1205 室上海陆家嘴环路营业部上海市浦东新区陆家嘴环路 958 号 2301 室电话 : 021-38600865 上海襄阳南路营业部上海市徐汇区襄阳南路 365 号 B 栋电话 :021-61701609 北京海淀营业部北京市海淀区莲花苑 5 号楼华宝大厦 1119 室电话 :010-63942832 转 8010 深圳营业部深圳市福田区彩田南路中深花园 A 座 1209 电话 :0755-82881599 天津营业部天津市和平区马场道 114 号中财金融广角电话 :022-58228156 重庆营业部重庆市南岸区江南大道 8 号万达广场写字楼 2 座 6-8 室电话 :023-88698700 沈阳市三好街营业部沈阳市和平区三好街 100-4 号华强广场 A 座 20 层 05 单元电话 :024-31872007 武汉营业部湖北武汉市硚口区沿河大道 236-237 号 A 栋 10 层 1001-1003 室电话 :027-85669011-8005 西安营业部西安市碑林区和平路 22 号中财金融大厦 3 楼 304 室电话 :029-87938499 杭州营业部杭州市体育场路 458 号中财金融广角二楼电话 :0571-56080568 济南营业部山东省济南市历下区历山路 173-1 号 1-504 电话 :0531-83196200/83196202 无锡营业部江苏省江阴市福泰路 89 号虹桥新天地南楼 4006 室电话 :0510-81665833 郑州营业部郑州市金水区未来大路 69 号未来公寓 816 室 707 室电话 :0371-65611075 太原营业部山西省太原市长治路 306 号火炬创业大厦 B 座 5008 室电话 :0351-7091383 长沙营业部湖南长沙市天心区芙蓉中路三段 426 号中财大厦 5 楼电话 :0731-85559932 南昌营业部江西省南昌市青云谱区解放西路 49 号明珠广场 H 栋 602 室电话 :0791-88457727 合肥营业部合肥市庐阳区淮河路 288 号香港广场 1306 室电话 :0551-62651669 唐山营业部唐山市路南区万达广场购物中心区 2 单元 B 座 1804 电话 :0315-2210860 日照营业部山东省日照市东港区北京路 252 号蓝天国贸中心 12 楼电话 :0633-2297837 赤峰营业部内蒙古赤峰市红山区长青街长青五金西 ( 嘉信综合楼五楼 ) 电话 :0476-5951109 厦门营业部厦门市湖里区嘉禾路 398 号 414 室电话 :0592-3330520 常州营业部常州市钟楼区怀德中路 48 号申龙商务广场东座 602 电话 :0519-86805786 全国客服 :400 888 0958 网站 :http://www.zcqh.com 特别声明 : 本报告的信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更 我们已力求报告内容的客观 公正, 但文中的观点 结论和建议仅供参考, 报告中的信息或意见并不构成所述品种的操作依据, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关 未经我公司书面许可, 任何机构和个人均不得以任何形式翻版 复制 引用或转载 敬请参阅最后一页之特别声明研究报告 Z.C. R&D Center