增持 维持日期 :2018 年 06 月 04 日 行业 : 医药生物 分析师 : 魏赟 Tel: 021-53686159 E-mail: weiyun@shzq.com SAC 证书编号 :S0870513090001 分析师 : 金鑫 Tel: 021-53686163 E-mail: jinxin1@shzq.com SAC 证书编号 :S0870518030001 行业数据 (Y18M4) 累计产品销售收入 ( 亿元 ) 8,351.9 累计产品销售收入同比增长 14.8% 累计利润总额 ( 亿元 ) 987.9 累计利润总额同比增长 16.4% 最近 6 个月行业指数与沪深 300 指数比较 报告编号 :JX18-MIT01 首次报告日期 : 主要观点 组建医保局, 一致性评价持续推进 5 月 31 日, 国家医疗保障局揭开面纱 其意在实现两个目标 : 三保合一, 更好地发挥市场资源配置的作用, 确保基金合理使用和安全可控 ; 统筹 推进三医联动 医保改革是医改的核心环节, 由于医保局兼具了医保的 支付 定价 监督等职能, 能更有效地调节医疗服务行为 引导医疗资 源合理配置 控制医疗费用不合理增长, 这将对医药行业产生长远影响 仿制药一致性评价持续推进, 目前官方已经公布第四批共 41 个通过的 品规, 其在医保支付 优先采购 优先选用等方面的竞争优势正在显现 1-4 月收入增速 利润增速持续回升 1-4 月, 医药制造业主营业务收入 利润总额分别为 8,351.9 亿元 987.9 亿元, 同比增长分别为 14.8% 16.4%, 增速与 2017 年同期相比分别上 升 3.6 个百分点和 1.9 个百分点, 两者自 2016 年来持续回升 近 6 个月医药指数跑赢沪深 300 指数 21.30 个百分点 截至 5 月 31 日, 以六个月区间统计, 医药指数上涨 16.21%, 跑赢沪深 300 指数 21.30 个百分点 当前医药板块绝对估值仍处于近五年的中位 水平, 相对于沪深 300 的估值溢价率仍处于近五年中低位水平 投资建议 关注景气度高的细分领域龙头 随着医药行业产业结构不断优化, 行业集中度不断提升, 龙头企业的优 势将越来越明显 我们仍建议关注景气度高的细分领域龙头 重点关注 恒瑞医药 (600276) 鱼跃医疗 (002223) 爱尔眼科 (300015) 九州 通 (600998) 一心堂 (002727) 等 证券研究报告证券研究报告 / 行业研究 / 行业研究 / 行业深度报告 / 年度策略 内外双因素助推医药板块高景气度将持续 2018 年医药行业中期投资策略 数据预测与估值 重点关注股票业绩预测和市盈率 公司名称 代码 股价 EPS PE 16A 17E 18E 16A 17E 18E PBR 投资评级 恒瑞医药 600276 76.13 0.87 1.08 1.33 87.15 70.41 57.40 21.23 增持 鱼跃医疗 002223 22.69 0.59 0.72 0.87 38.46 31.51 26.08 4.46 谨慎增持 爱尔眼科 300015 33.00 0.47 0.61 0.79 70.21 54.10 41.77 26.62 增持 九州通 600998 18.51 0.77 0.73 0.94 24.04 25.36 19.69 3.79 谨慎增持 一心堂 002727 34.19 0.74 0.94 1.16 46.20 36.37 29.47 7.48 谨慎增持 数据来源 : 上海证券研究所股价为 2018 年 5 月 31 日收盘价 重要提示 : 请务必阅读尾页分析师承诺 公司业务资格说明和免责条款 1
一 组建医保局, 医改攻坚 1.1 组建国家医疗保障局, 医保改革更进一步 5 月 31 日, 国家医疗保障局揭开面纱, 原财政部副部长胡静林成为首位掌门人 在 3 月的国务院机构改革方案中, 国家医疗保障局作为国务院直属机构, 将整合人社部的城镇职工和城镇居民基本医疗保险 生育保险职责, 国家卫计委的新型农村合作医疗职责, 国家发改委的药品和医疗服务价格管理职责, 民政部的医疗救助职责, 负责拟订医疗保险 生育保险 医疗救助等医疗保障制度的政策 规划 标准并组织实施, 监督管理相关医疗保障基金, 完善国家异地就医管理和费用结算平台, 组织制定和调整药品 医疗服务价格和收费标准, 制定药品和医用耗材的招标采购政策并监督实施, 监督管理纳入医保范围内的医疗机构相关服务行为和医疗费用等 组建医保局意在实现两个目标, 一是针对此前医保基金碎片化的现状, 三保合一, 更好地发挥市场资源配置的作用, 确保基金合理使用和安全可控 二是统筹推进三医联动 图 1 国务院机构改革中涉及医药行业的新机构概况 数据来源 : 国务院上海证券研究所 2
我们认为, 医保改革是医改中牵一发而动全身的核心环节, 是三医联动中最难推进的一环, 组建医保局可视为医改进入攻坚阶段 由于医保局兼具了医保的支付 定价 监督等职能, 在真正统筹三保合一后, 能更有效地调节医疗服务行为 引导医疗资源合理配置 控制医疗费用不合理增长, 这将对整个医药行业产生长远影响 1.2 鼓励创新, 政策推动产业升级 5 月 23 日, 国家药监局 国家卫健委联合发布 关于优化药品注册审评审批有关事宜的公告, 要求进一步落实药品优先审评审批工作机制, 对纳入优先审评审批范围的注册申请, 审评 检查 审批等各环节优先配置资源, 加快审评审批 ; 另一方面对于境外已上市的防治严重危及生命且尚无有效治疗手段疾病以及罕见病药品, 进口药品注册申请人经研究认为不存在人种差异的, 可以提交境外取得的临床试验数据直接申报药品上市注册申请 4 月 12 日, 国务院常务会议也提出 :1)5 月 1 日起降低包括抗癌药在内的所有普通药品 具有抗癌作用的生物碱类药品及有实际进口的中成药进口关税为零 ;2) 较大幅度降低抗癌药生产 进口环节增值税税负 ;3) 将进口创新药特别是急需的抗癌药及时纳入医保报销目录 ;4) 加快创新药进口上市 将临床试验申请由批准制改为到期默认制 ;5) 加强知识产权保护 对创新化学药设置最高 6 年的数据保护期, 保护期内不批准同品种上市 对在中国与境外同步申请上市的创新药给予最长 5 年的专利保护期限补偿 国家对创新药的研发 审评审批 上市后集中采购 知识产权保护等多方面的利好政策持续出台, 创新药面临的产业环境不断改善, 研发储备深厚的药企会持续享受政策红利, 新药上市加快也将促进公司业绩的快速提升 1.3 一致性评价持续推进 仿制药一致性评价工作快速推进 CFDA 已公布四批通过仿制药一致性评价品种的名单, 目共有 41 个品规获批, 包括信立泰的硫酸氢氯吡格雷片 华海药业的盐酸帕罗西汀片 海正的厄贝沙坦片 正大天晴和京新药业的瑞舒伐他汀钙片 科伦药业的草酸艾司西酞普兰片 复星医药旗下黄河药业的苯磺酸氨氯地平片等 通过一致性评价的药品将在医保支付 优先采购 优先选用等方面的竞争优势, 正在显现 3
表 1 通过一致性评价的品种品种名称 规格 剂型 企业 硫酸氢氯吡格雷片 75mg 片剂 信立泰 盐酸帕罗西汀片 20mg 片剂 华海药业 头孢呋辛酯片 250mg 片剂 国药致君 利培酮片 1mg 片剂 华海药业 吉非替尼片 0.25g 片剂 齐鲁制药 福辛普利钠片 10mg 片剂 华海药业 厄贝沙坦氢氯噻嗪片 150mg/12.5mg 片剂 正大天晴 厄贝沙坦氢氯噻嗪片 厄贝沙坦 150mg/ 氢氯噻嗪 12.5mg 片剂 华海药业 瑞舒伐他汀钙片 10mg 片剂 正大天晴 厄贝沙坦片 75mg 片剂 华海药业 厄贝沙坦片 75mg 150mg 300mg 片剂 海正辉瑞 赖诺普利片 5mg 10mg 片剂 华海药业 富马酸替诺福韦二吡呋酯片 300mg 片剂 齐鲁制药 富马酸替诺福韦二吡呋酯片 300mg 片剂 倍特药业 氯沙坦钾片 50mg 100mg 片剂 华海药业 瑞舒伐他汀钙片 5mg 10mg 片剂 京新药业 草酸艾司西酞普兰片 10mg 片剂 科伦药业 苯磺酸氨氯地平片 5mg 片剂 黄河药业 阿莫西林胶囊 0.25g 胶囊剂 联邦制药 阿奇霉素片 0.25 g 片剂 石药集团 硫酸氢氯吡格雷片 25mg 片剂 信立泰 马来酸依那普利片 5mg 10mg 片剂 扬子江药业 阿奇霉素片 0.5 g 片剂 石药集团 奈韦拉平片 0.2g 片剂 华海药业 恩替卡韦分散片 0.5mg 分散片 正大天晴 依非韦伦片 0.6g 片剂 迪赛诺生物 左乙拉西坦片 0.25g 片剂 京新药业 阿托伐他汀钙片 10mg 20mg 片剂 嘉林药业 恩替卡韦分散片 0.5mg 分散片 青峰药业 恩替卡韦胶囊 0.5 mg 胶囊 青峰药业 草酸艾司西酞普兰片 10 mg 片剂 洞庭药业 盐酸曲马多片 50mg 片剂 石药集团 奥氮平片 5m 10mg 片剂 豪森药业 数据来源 : 国家药监局上海证券研究所 分公司来看, 通过一致性评价品种大多属于龙头研发型药企, 随着后续优惠政策逐步落地, 龙头药企有望凭借通过一致性评价的优质品种加速进口替代, 在中标价格 采购数量等多方面实现快速提升, 为公司培育新的业绩增长点 4
图 2 分公司统计通过一致性评价药品品规数量 数据来源 : 国家药监局上海证券研究所 表 2 国家及部分地区对通过一致性评价品种的相关政策 日期 文件名 内容摘要 通过一致性评价的品种, 在医保支付方面予以适当支持, 医疗机构应 2016.3.5 优先采购 优先选用 ; 同品种药品通过一致性评价的生产企业达到 3 关于开展仿制药质量和家以上的, 在药品集中采购等方面不再选用未通过一致性评价的品疗效一致性评价的意见 种 ; 通过一致性评价药品生产企业的技术改造, 在符合有关条件的情 况下, 可以申请中央基建投资 产业基金等资金支持 1) 促进仿制药研发, 包括 : 制定鼓励仿制的药品目录 ; 加强仿制药国家技术攻关 ; 完善药品知识产权保护 2) 提升仿制药质量疗效, 包括 : 层面加快推进仿制药质量和疗效一致性评价工作 ; 提高药用原辅料和包装 关于改革完善仿制药供材料质量 ; 提高工艺制造水平 ; 严格药品审评审批 ; 加强药品质量监 2018.4.3 应保障及使用政策的意管 3) 完善支持政策, 包括 : 及时纳入采购目录 ; 促进仿制药替代见 使用 ; 发挥基本医疗保险的激励作用 ; 明确药品专利实施强制许可路 径 ; 落实税收优惠政策和价格政策 ; 推动仿制药产业国际化 ; 做好宣 传引导 河南 2017.12.7 关于推进仿制药质量和疗效一致性评价工作的实施意见 在调整医保药品目录时予以优先考虑, 在医保支付方面予以支持, 在药品带量采购中优先纳入采购品种范围, 在药品招标采购和临床用药中优先选用, 公立医疗机构优先配备使用本省通过一致性评价的药品 江苏 2017.12.22 关于进一步改革完善药品生产流通使用政策的实施意见 优先采购通过一致性评价仿制药 ; 在药品集中采购时, 将通过一致性评价的仿制药品与原研药同等对待 ; 对同品种通过评价的生产企业达到 3 家以上的, 不再选用未通过评价的品种 ; 未超过 3 家的, 优先采购和使用已通过评价的品种 ; 对通过评价的药品, 在调整医保药品目录时予以优先考虑 上海 2018.2.2 关于通过仿制药质量和疗效一致性评价品种直接 通过一致性评价品种可直接挂网采购 挂网采购的通知 陕西 2018.3.26 关于做好通过仿制药质量和疗效一致性评价品种供应保障工作的通知 将通过一致性评价品种与原研药同等对待 ; 允许直接挂网 ; 各采购联合体和各级医疗机构要将其纳入与原研药可相互替代药品目录, 优先采购和使用 ; 带量采购议价时, 要和原研药同一议价层次 山西 2018.4.3 关于做好通过仿制药质 通过一致性评价品种可纳入山西省药品集中采购直接挂网议价采购 5
量和疗效一致性评价品种 范围 ; 各医疗机构应优先采购并在临床中优先选用 供应保障工作的通知 浙江 2018.5.9 关于通过质量和疗效一通过一致性评价品种可直接挂网采购 ; 对同品种通过评价的生产企业致性评价仿制药挂网采购达到 3 家以上的, 不再选用未通过评价的品种有关事项的公告 关于征求 关于调整宁夏 宁夏 2018.3.8 回族自治区公立医院药品集中采购实施方案的通知 ( 征求意见稿 ) 修改意见的函 通过一致性评价品种可直接挂网采购 ; 对同品种通过评价的生产企业达到 3 家以上的, 不再选用未通过评价的品种, 未超过 3 家的, 医疗机构优先采购使用已通过一致性评价的品种 数据来源 : 中国中央人民政府网站各地政府网站各地方药械集中采购网站各地卫计委上海证券研究所 1.4 两票制 全面实施, 对流通行业影响显现 我们根据各地区全面实施 两票制 的时间节点进行统计, 今年 两票制 将全面实施 表 3 各地区落实 两票制 的正式文件统计 序号 全面实施时间 地区 1 2017 年二季度 北京 重庆 2 2017 年三季度 陕西 山西 辽宁 黑龙江 天津 四川等 3 2017 年四季度 吉林 湖南 甘肃 海南 河北 浙江 内蒙古等 4 2018 年一季度 山东 上海 湖北 广西 西藏等 5 2018 年二季度 广东 河南等 6 2018 年三季度 新疆 云南等 数据来源 : 中国中央人民政府各地药械集中采购网站各地卫计委上海证券研究所 我们对具有代表性的 医药批发业务收入占比较高的上市公司统计单季度扣非净利润后发现, 医药批发行业上市公司扣非净利润同比增速 2017 年逐季下降, 下半年同比增速显著低于上半年,2018Q1 扣非净利润同比增速进一步下降至 22.76% 考虑到地方版 两票制 正式文件的全面实施时间节点集中在 2017 年下半年和 2018 年上半年, 短期受调拨业务大幅缩水影响, 医药批发龙头公司业绩增速有所下降, 长期来看 两票制 背景下医药流通行业规范化 规模化的趋势将进一步强化, 龙头企业凭借终端渠道覆盖能力强 物流配送网络完善等竞争优势, 有望占据更多的存量市场份额, 带动行业集中度持续提升, 医药批发龙头企业逐步消化 两票制 全面执行带来的负面影响, 业绩增速拐点或出现在 2018 年下半年或 2019 年上半年 6
图 3 部分医药批发上市公司 2014-2018Q1 扣非净利润同比增速 二 1-4 月医药行业收入和利润增速继续回升 根据国家统计局数据,2018 年 1-4 月, 医药制造业累计主营业务收入 利润总额分别为 8,351.9 亿元 987.9 亿元, 同比增长分别为 14.8% 16.4%, 收入增速与 2017 年同期相比上升 3.6 个百分点, 利润总额增速上升 1.9 个百分点, 收入和利润增速从 2016 年开始至今持续回升 我们认为, 仿制药一致性评价是对市场存量品种的劣汰, 而创新药 医疗器械的优先审评审批是对优质品种的扶持 未来的市场资源 ( 包括医保资质 招标 价格政策等 ) 都会向优质企业优质品种集中 随着政策带动下的市场存量的结构调整和增量发展, 制药板块已经进入以创新药 优质品种为主导的新的景气周期 图 4 近年来医药制造行业收入与利润增速 (%) 7
三 近期医药板块表现综述 3.1 近六个月医药板块指数跑赢沪深 300 指数 21.30 个百分点 截至 5 月 31 日, 以一个月区间统计, 医药指数上涨 6.61%, 跑赢沪深 300 指数 5.39 个百分点, 子板块中, 中药板块涨幅最大, 上涨 8.63%, 医疗器械板块涨幅最小, 上涨 2.39%; 以六个月区间统计, 医药指数上涨 16.21%, 跑赢沪深 300 指数 21.30 个百分点, 子板块中涨幅最大的是医疗服务板块, 涨幅最小的是化学原料药板块 图 5 近 6 个月医药板块指数走势图 图 6 近 1 个月医药板块指数走势图 表 4 近 6 个月 年初至今医药各细分板块的市场表现 ( 截至 5 月 31 日 ) 子行业 近 6 个月年初至今涨幅跑赢医药指数跑赢沪深 300 涨幅跑赢医药指数跑赢沪深 300 医药商业 11.98% -4.22% 17.07% 9.84% -3.24% 15.51% 化学制剂 20.05% 3.84% 25.13% 15.26% 2.17% 20.92% 中药 11.39% -4.82% 16.47% 10.69% -2.39% 16.36% 生物制品 18.03% 1.82% 23.12% 17.26% 4.18% 22.93% 化学原料药 5.15% -11.05% 10.24% 3.21% -9.87% 8.88% 医疗器械 12.02% -4.18% 17.11% 10.45% -2.64% 16.11% 医疗服务 48.71% 32.50% 53.79% 26.11% 13.03% 31.78% 医药生物 16.21% N/A 21.30% 13.08% N/A 18.75% 沪深 300-5.09% N/A N/A -5.67% N/A N/A 3.2 上半年医药板块绝对估值及估值溢价率均有所上升 2018 年上半年医药板块估值水平持续上升, 截止 5 月 31 日, 医 药板块绝对估值 PE( 历史 TTM 整体法, 剔除负值 ) 为 37.89, 仍处 8
于近五年的中位水平, 相对于沪深 300 的估值溢价率约 203.35%, 仍 处于近五年中低位 图 7 近年医药板块绝对估值情况 图 8 近年医药板块估值溢价率 各子板块估值分化明显, 医疗服务子板块估值较高,PE 为 107.72 医药商业子板块估值较低,PE 为 24.49 表 5 医药各细分板块的 PE 估值 (TTM_ 整体法, 剔除负值 ) 板块名称 PE 溢价率 化学原料药 30.46 139.44% 化学制剂 37.02 191.01% 生物制品 59.01 363.87% 医疗器械 51.45 304.44% 医药商业 24.49 92.51% 中药 30.09 136.53% 医疗服务 107.72 746.78% 医药生物 37.70 196.36% 沪深 300 12.72 数据截至 5 月 31 日 3.3 医药上市公司 2018 年一季报分析 我们对医药生物板块上市公司 2018 年一季报进行统计,2018 年第一季度医药生物板块营业收入同比增长 24.98%, 归母净利润同比增长 30.18%, 同期医药制造业收入增速 利润增速分别为 12.5% 17.8%, 医药生物板块上市公司 2018 年一季报表现优于医药制造业整体 9
图 9 2013-2018Q1 营业收入变化 ( 百万元 ) 图 10 2013-2018Q1 归母净利润变化 ( 百万元 ) 表 6 2012-2018Q1 医药各板块毛利率概况 板块 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018Q1 医药生物 28.46% 29.30% 29.52% 30.36% 31.73% 33.48% 35.13% 化学原料药 23.18% 24.32% 28.34% 29.37% 34.26% 35.46% 42.93% 化学制剂 44.21% 46.90% 49.59% 49.93% 54.70% 56.40% 58.91% 生物制品 42.63% 42.51% 45.48% 47.60% 50.09% 66.03% 64.83% 医疗服务 40.16% 43.37% 35.04% 31.93% 36.89% 38.76% 36.57% 医疗器械 41.23% 40.05% 39.08% 38.41% 41.14% 43.49% 45.31% 医药商业 10.95% 10.73% 11.17% 12.22% 12.24% 13.56% 14.71% 中药 41.64% 42.63% 43.47% 43.08% 45.90% 48.92% 49.11% 表 7 2012-2018Q1 医药各板块销售费用率概况 板块 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018Q1 医药生物 12.19% 12.95% 12.78% 12.68% 13.55% 15.02% 15.97% 化学原料药 5.50% 7.01% 8.26% 8.43% 9.29% 10.25% 12.30% 化学制剂 21.01% 23.21% 24.46% 23.18% 24.59% 27.24% 30.55% 生物制品 15.54% 15.43% 16.50% 17.06% 18.17% 28.80% 28.58% 医疗服务 8.63% 9.38% 7.87% 7.17% 10.01% 11.47% 10.86% 医疗器械 12.26% 12.28% 11.68% 11.37% 12.72% 14.45% 14.95% 医药商业 4.51% 4.43% 4.61% 5.07% 5.31% 5.98% 6.95% 中药 20.44% 21.14% 21.09% 19.82% 22.71% 25.10% 24.43% 表 8 2012-2018Q1 医药各板块管理费用率概况 板块 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018Q1 医药生物 6.67% 6.73% 6.71% 7.01% 7.11% 7.01% 6.40% 化学原料药 8.97% 9.21% 10.51% 11.99% 11.69% 10.72% 8.56% 化学制剂 9.71% 10.32% 10.71% 11.25% 12.27% 12.52% 10.84% 生物制品 11.78% 11.60% 12.67% 13.08% 12.92% 14.43% 12.63% 医疗服务 15.49% 16.12% 11.28% 10.52% 13.25% 12.80% 14.22% 10
医疗器械 10.75% 11.34% 11.37% 12.44% 12.39% 12.38% 12.22% 医药商业 2.73% 2.63% 2.56% 2.60% 2.54% 2.59% 2.49% 中药 7.38% 7.39% 7.36% 7.43% 7.84% 7.66% 7.08% 表 9 2012-2018Q1 医药各板块财务费用率概况 板块 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018Q1 医药生物 0.78% 0.83% 0.92% 0.95% 0.80% 1.04% 1.24% 化学原料药 1.04% 1.14% 1.42% 0.92% 0.72% 2.06% 3.03% 化学制剂 0.54% 0.63% 0.82% 1.11% 1.08% 1.40% 1.34% 生物制品 1.78% 1.83% 1.95% 1.77% 1.50% 1.59% 1.93% 医疗服务 0.00% -0.50% 0.54% 1.06% 1.83% 2.38% 2.74% 医疗器械 -1.41% -0.94% -0.20% 0.47% 0.64% 1.10% 1.69% 医药商业 0.70% 0.65% 0.69% 0.78% 0.51% 0.61% 0.71% 中药 0.93% 0.99% 1.06% 1.00% 0.94% 1.00% 1.08% 表 10 2012-2018Q1 医药各板块期间费用率概况 板块 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018Q1 医药生物 19.64% 20.51% 20.41% 20.64% 21.46% 23.06% 23.62% 化学原料药 15.51% 17.37% 20.19% 21.34% 21.70% 23.03% 23.89% 化学制剂 31.26% 34.17% 35.99% 35.53% 37.94% 41.16% 42.73% 生物制品 29.11% 28.87% 31.11% 31.91% 32.59% 44.81% 43.14% 医疗服务 24.12% 25.00% 19.69% 18.75% 25.09% 26.65% 27.81% 医疗器械 21.61% 22.68% 22.84% 24.28% 25.75% 27.93% 28.86% 医药商业 7.94% 7.72% 7.85% 8.45% 8.36% 9.18% 10.15% 中药 28.75% 29.52% 29.51% 28.26% 31.49% 33.76% 32.58% 表 11 2012-2018Q1 医药各板块净利率概况 板块 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018Q1 医药生物 7.98% 7.83% 8.14% 8.54% 9.03% 9.47% 9.39% 化学原料药 6.94% 5.75% 6.46% 7.45% 9.39% 9.54% 15.21% 化学制剂 11.03% 10.40% 10.71% 11.46% 13.51% 17.99% 13.47% 生物制品 17.13% 16.02% 16.82% 18.17% 19.77% 23.00% 17.12% 医疗服务 11.54% 13.33% 12.38% 10.85% 14.43% 6.44% 7.11% 医疗器械 16.48% 14.71% 14.09% 12.14% 12.68% 13.01% 13.93% 医药商业 2.60% 2.61% 2.78% 3.05% 3.11% 3.48% 3.50% 中药 11.23% 11.63% 13.05% 13.04% 13.21% 13.09% 13.92% 11
四 医药行业评级 策略及重点股票 4.1 维持医药行业 增持 评级 医药板块在上半年相对于整个市场表现亮眼, 是产业内部变革带来景气度提升和资金关注度提升两方面产生共振的结果 从上市公司业绩来看, 医药上市公司 2017 年营业收入 归母净利润分别同比增长 19.06% 20.92%,2018 年第一季度营业收入 归母净利润分别同比增长 24.98% 30.18% 从医药行业来看, 国内老龄化 消费升级等带动医药行业的需求市场不断旺盛, 且对高端产品和服务的需求持续增加 医药行业已经进入新的景气周期, 这个新的景气周期将以创新品种 优质品种 优质企业为主导 目前政策导向清晰, 审评审批制度改革 仿制药一致性评价 两票制 等医药政策调控下, 产业结构趋向优化, 行业集中度不断提升, 强者恒强 未来医药行业将在存量市场的结构优化和创新驱动带来的行业的增量发展中稳步前行 在行业增速回暖 估值仍处在历史中位的情况下, 我们对下半年医药板块仍然持乐观的态度, 维持医药行业 增持 评级 4.2 关注景气度高的细分领域龙头未来, 随着医药行业的整合加速, 产业结构不断优化, 行业集中度不断提升, 龙头企业的优势将越来越明显, 竞争力会不断增强, 价值也在不断提升, 因此, 我们建议关注景气度高的细分领域龙头 1) 医药工业板块, 在新的医保局时代, 关注创新龙头及优质仿制药龙头, 包括研发管线丰富 有重磅大品种的化学制剂 生物药 高性能医疗器械 新型疫苗等研发创新龙头 同时, 具有品种优势 在一致性评价中进度领先 销售能力强的仿制药龙头有望通过落后产能的淘汰和进口替代等途径迅速扩大市场份额 2) 医疗服务板块 : 医疗资源紧缺的现状并没有缓解, 医疗服务板块会一直获得政策扶持 但医疗服务是个投入期长 回报期也长的过程, 重点关注已经有较长时间积累 逐步进入回报期 绑定医生资源丰富的公司, 3) 药品零售板块 : 目前零售行业正在从群雄割据走向龙头鼎立的时代 借助资本的力量, 连锁龙头通过并购及开店迅速扩大版图 扩疆之后的整合是对内在实力的真正考量, 因此我们更看好管理水平高的连锁药店 12
4) 其他细分领域 : 国民消费能力持续提升, 我们还看好受益于 消费升级板块, 如品牌 OTC 家用医疗器械等 4.3 重点跟踪股票 4.3.1 恒瑞医药 (600276): 创新药研发龙头公司是国内创新药研发龙头企业, 研发梯队品种丰富, 目前有 20 余个创新药正在临床开发, 已基本形成了每年都有创新药申请临床, 每 2-3 年都有创新药上市的良性发展态势, 已步入创新药研发的收获期 制剂出口成为公司新的利润增长点,2018 年上半年公司重磅储备品种 19K 获批 注射用卡瑞利珠单抗被纳入优先审评审批等均体现了公司将研发实力强等竞争优势逐步转化为业绩红利的能力, 未来将有更多品种陆续在海外申报 获批 我们看好公司未来的发展, 维持公司 增持 评级 风险提示 : 研发失败风险 药品降价风险 专利风险 政策风险等 表 12 恒瑞医药预测简表至 12 月 31 日 (. 百万元 ) 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 13,835.63 17,363.19 21,655.44 26,737.37 年增长率 24.72% 25.50% 24.72% 23.47% 归属于母公司的净利润 3,216.65 3,981.75 4,884.14 5,986.41 年增长率 24.25% 23.79% 22.66% 22.57% 每股收益 ( 元 ) 0.87 1.08 1.33 1.63 PER(X) 87.15 70.41 57.40 46.83 按最新股本摊薄 5 月 31 日收盘价计算 4.3.2 鱼跃医疗 (300003): 家用医疗器械平台型企业公司是家用医疗器械平台型企业, 通过收购上械集团 上海中优等不断丰富公司产品结构, 在家用医疗健康领域, 聚焦呼吸系统 心血管 内分泌三大病种开拓产品市场 ; 在临床医疗领域, 提供医用高值耗材 手术器械 医用诊断 医院内消毒和感染控制等产品与解决方案 公司营销平台优势明显, 凭借线上线下 院内院外等多元化营销体系和专业化服务等竞争优势不断扩大公司收入规模, 增厚公司业绩 我们看好公司未来的发展, 维持公司 谨慎增持 评级 风险提示 : 政策风险, 行业竞争风险, 整合风险, 进入新领域风险等 13
表 13 鱼跃医疗预测简表至 12 月 31 日 (. 百万元 ) 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 3541.56 4223.99 5016.6 5910.1 年增长率 34.14% 19.27% 18.76% 17.81% 归属于母公司的净利润 592.03 722.29 876.77 1046.6 年增长率 18.45% 22.00% 21.39% 19.37% 每股收益 ( 元 ) 0.59 0.72 0.87 1.04 PER(X) 38.46 31.51 26.08 21.82 按最新股本摊薄 5 月 31 日收盘价计算 4.3.3 爱尔眼科 (300015): 分级连锁网点布局加快, 国际化持续推进公司是国内医疗服务领域的龙头企业, 通过产业并购基金继续以新建或并购方式加快以地级 县级医院为重点的网点布局, 纵向推进省域内分级连锁体系建设, 加大医院网络的辐射区域 目前, 公司体内外医院数已接近 200 家 另外, 国际化方面, 通过美国子公司完成了对欧美著名眼科医疗机构的收购, 奠定了公司全球发展的战略格局 我们看好公司未来的发展, 维持公司 增持 评级 风险提示 : 扩张不及预期风险 ; 市场竞争风险 ; 整合风险 ; 政策风险 ; 医疗风险等 表 14 爱尔眼科预测简表至 12 月 31 日 (. 百万元 ) 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 5,962.85 7,896.10 10,219.12 12,896.76 年增长率 49.06% 32.42% 29.42% 26.20% 归属于母公司的净利润 742.51 964.60 1254.20 1,627.56 年增长率 33.19% 29.91% 30.02% 29.77% 每股收益 ( 元 ) 0.47 0.61 0.79 1.02 PER(X) 70.21 54.10 41.77 32.35 按最新股本摊薄 5 月 31 日收盘价计算 4.3.4 九州通 (600998): 全国性医药商业龙头企业, 两票制 背景下有望持续扩大市场份额公司是全国性医药商业龙头企业, 拥有营销网络覆盖面广 配套医药物流中心完善等竞争优势, 在 两票制 分级诊疗等政策背景有望持续享受政策红利, 拓展新增客户的同时强化原有客户的销售额增长, 为公司业绩持续增长提供推动力 14
我们看好公司未来的发展, 维持公司 谨慎增持 评级 风险提示 : 行业政策风险 表 15 九州通预测简表至 12 月 31 日 (. 百万元 ) 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 73,942.89 88,240.85 106,942.55 128,745.12 年增长率 20.12% 19.34% 21.19% 20.39% 归属于母公司的净利润 1445.51 1376.65 1763.63 2276.70 年增长率 64.87% -4.76% 28.11% 29.09% 每股收益 ( 元 ) 0.77 0.73 0.94 1.21 PER(X) 24.04 25.36 19.69 15.30 按最新股本摊薄 5 月 31 日收盘价计算 4.3.5 一心堂 (002727): 门店维持较快扩张速度, 整合云南省外业务逐步释放业绩截至 2018 年 3 月底, 公司拥有直营连锁门店 5,155 家, 同比增长 21.04%, 医保门店比例为 81.88%, 同比上升 1.42 个百分点, 随着公司不断整合优化云南省外业务, 收入规模持续提升, 逐步降低费用率, 有望持续为公司业绩增长提供推动力 公司于 2017 年第四季度完成非公开发行股份, 募集资金 9 亿元用于门店建设及改造 补充流动资金等项目, 有利于公司维持较快的门店扩张速度 ; 同时, 公司通过本次定增引入战略投资者白云山, 强化与上游主要供应商的合作关系, 有望进一步提高公司零售业务毛利率水平 我们看好公司未来的发展, 维持公司 谨慎增持 评级 风险提示 : 并购整合不及预期风险 ; 两票制 分级诊疗等行业政策风险 ; 医药电商等创新业务发展不及预期风险等 表 16 一心堂预测简表至 12 月 31 日 (. 百万元 ) 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 7,751.14 9,383.05 11,274.51 13,446.64 年增长率 0.24 21.05% 20.16% 19.27% 归属于母公司的净利润 422.71 535.59 657.85 799.69 年增长率 0.20 26.70% 22.83% 21.56% 每股收益 ( 元 ) 0.74 0.94 1.16 1.41 PER(X) 46.20 36.37 29.47 24.25 按最新股本摊薄 5 月 31 日收盘价计算 15
五 风险及不确定因素提示 1) 政策风险医保基金是医药市场最大的买方力量, 医保局组建后新的医保相关政策将对行业及上市公司产生极大的影响 2) 一致性评价进度及后续走向今年是 289 个口服制剂品种一致性评价的完成年, 后续政策走向及执行力度需密切关注 16
附表 1 医药行业重点股票业绩预测和投资评级表 公司名称 股票代码 股价 EPS PE 16A 17E 18E 16A 17E 18E PBR 投资评级 恒瑞医药 600276 76.13 0.87 1.08 1.33 87.15 70.41 57.40 21.23 增持 鱼跃医疗 002223 22.69 0.59 0.72 0.87 38.46 31.51 26.08 4.46 谨慎增持 爱尔眼科 300015 33.00 0.47 0.61 0.79 70.21 54.10 41.77 26.62 增持 九州通 600998 18.51 0.77 0.73 0.94 24.04 25.36 19.69 3.79 谨慎增持 一心堂 002727 34.19 0.74 0.94 1.16 46.20 36.37 29.47 7.48 谨慎增持 资料来源 : 上海证券研究所股价为 2018 年 5 月 31 日收盘价 17
分析师承诺 魏赟金鑫本人以勤勉尽责的职业态度, 独立 客观地出具本报告 本报告依据公开的信息来源, 力求清晰 准确地反映分析师的研究观点 此外, 本人薪酬的任何部分过去不曾与 现在不与 未来也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关 公司业务资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格 投资评级体系与评级定义 股票投资评级 : 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及 ( 或 ) 估值预期以报告日起 6 个月内公司股价相对于同期市场基准沪深 300 指数表现的看法 投资评级定义增持股价表现将强于基准指数 20% 以上谨慎增持股价表现将强于基准指数 10% 以上中性股价表现将介于基准指数 ±10% 之间减持股价表现将弱于基准指数 10% 以上行业投资评级 : 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及 ( 或 ) 估值对所研究行业以报告日起 12 个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准沪深 300 指数表现的看法 投资评级定义增持行业基本面看好, 行业指数将强于基准指数 5% 中性行业基本面稳定, 行业指数将介于基准指数 ±5% 减持行业基本面看淡, 行业指数将弱于基准指数 5% 投资评级说明 : 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准, 投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异 本评级体系采用的是相对评级体系 投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况 投资者应阅读整篇报告, 以获取比较完整的观点与信息, 投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断 免责条款 本报告中的信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性及完整性不做任何保证, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更 报告中的信息和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价或询价 我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责 在法律允许的情况下, 我公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务 本报告仅向特定客户传送, 版权归上海证券有限责任公司所有 未获得上海证券有限责任公司事先书面授权, 任何机构和个人均不得对本报告进行任何形式的发布 复制 引用或转载 上海证券有限责任公司对于上述投资评级体系与评级定义和免责条款具有修改权和最终解释权 18