2017 年 8 月 31 日 中化国际 (600500.SH) 石油化工 天胶大幅扭亏, 精细化工和贸易板块业绩全面提升 2017 年中报点评 公司简报 事件 : 公司发布 2017 年中报, 实现营业收入 248.85 亿元, 同比 +26.8%; 实 现净利润 7.71 亿元, 同比 +100.3%; 实现归母净利润 3.72 亿元, 同比 +163.3%, 二季度实现归母净利润 1.37 亿元 业绩落入预告区间上限 点评 : 天然橡胶大幅扭亏, 精细化工和贸易板块业绩全面提升, 物流板块下滑 1) 上半年公司实现净利润 ( 含少数股东权益 )7.71 亿元, 同比 +3.86 亿元 ; 天然橡胶板块净利润 1.87 亿元, 同比扭亏 +4.50 亿元, 因为去年同期橡胶期货亏损 2 亿, 且合盛公司的整合在运营成本的下降上初见成效 2) 精细化工和贸易板块业绩全面提升 : 橡胶化学品净利润 2.18 亿元, 同 +0.18 亿 ; 化工中间体及新材料净利润 3.11 亿元, 同比 +0.47 亿 ; 农化净利润 1.22 亿元, 同比 +0.37 亿 ; 分销贸易净利润 0.64 亿, 同比 +0.46 亿 3) 化工物 流业务净利润 1.16 亿元, 同比下滑 0.85 亿, 主要因为中东市场竞争加剧, 下游疲软 运价低迷 4) 三费同比大幅增加, 因为合盛公司并表 5)2017Q2 单季度归母净利润 1.37 亿, 环比 2017Q1 的 2.35 亿下滑, 因为营业外收入环比 -0.44 亿元 资产减值 +0.64 亿和公允价值变动净收益 -1.49 亿元 中化集团精细化工平台初具规模 公司是以精细化工产业为核心, 涵 盖天然橡胶 化工物流 贸易分销等业务的大型国有控股上市公司, 致力于打造国内领先的精细化工企业 公司天胶板块整合最痛苦的时期已经过 去, 效益提升逐渐兑现 ; 管理层以提升 ROE 为导向, 且行业略有回暖, 圣奥和农化板块 ROE 提升明显, 逐渐勾画出公司精细化工板块的雏形 关注外延和国企改革 1) 海外并购是公司历史上的优势, 公司后续有 望继续通过关键性并购来拓展精细化工品上的增量业务 ;2) 能源板块和精细化工业务是中化集团的两大引擎, 公司作为中化集团下的精细化工平台, 有望在自上而下的国企改革和国有化工资产整合中受益 维持买入评级和目标价 14 元 我们维持 2017-2019 年 EPS 预测为 0.39/0.47/0.59 元, 对应 25/21/16 倍 PE, 维持买入评级和目标价 14 元 风险提示 : 橡胶和化工业务走弱 ; 中化集团国企改革不及预期 业绩预测和估值指标 指标 营业收入 ( 百万元 ) 43,746 40,657 44,512 48,867 53,797 营业收入增长率 13.32% -7.06% 9.48% 9.78% 10.09% 净利润 ( 百万元 ) 480 57 809 973 1,234 净利润增长率 -43.22% -88.09% 1312.46% 20.29% 26.82% EPS( 元 ) 0.23 0.03 0.39 0.47 0.59 ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 4.25% 0.51% 6.86% 7.86% 9.37% P/E 48 399 25 21 16 P/B 2 2 2 2 2 买入 ( 维持 ) 当前价 / 目标价 :10.97/14.00 元 目标期限 :6 个月 分析师 裘孝锋 ( 执业证书编号 :S0930517050001) 021-22167262 qiuxf@ebscn.com 傅锴铭 ( 执业证书编号 :S0930517070001) 021-22169108 fukm@ebscn.com 市场数据 总股本 ( 亿股 ): 20.83 总市值 ( 亿元 ):228.51 一年最低 / 最高 ( 元 ):8.75/12.99 近 3 月换手率 :64.92% 股价表现 ( 一年 ) 3 18% 5% -8% -2 08-16 11-16 02-17 05-17 收益表现 中化国际沪深 300 % 一个月三个月十二个月 相对 2.67 9.29 0.42 绝对 5.69 19.46 16.19 相关研报业绩同比大增 盈利恢复, 关注外延和中化集团国改 2017-07-20 敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告
15% 1 5% 1500 1000 500 0 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 1 8% 6% 4% 2% 利润率 毛利率 EBIT 率销售净利率 净利润 _ 增长率 净利润 增长率 销售收入 _ 增长率 销售收入 资本回报率 增长率 150 100 50-50 15% 1 5% -5% -1 ROE ROA ROIC WACC 利润表 ( 百万元 ) 营业收入 43,746 40,657 44,512 48,867 53,797 营业成本 39,203 36,043 39,446 43,287 47,636 折旧和摊销 1,070 1,154 1,382 1,500 1,615 营业税费 105 114 125 137 151 销售费用 1,007 993 1,064 1,144 1,233 管理费用 1,617 1,941 2,103 2,284 2,488 财务费用 540 424 516 476 401 公允价值变动损益 16-120 0 0 0 投资收益 707-103 400 300 300 营业利润 1,302 436 1,608 1,828 2,178 利润总额 1,386 592 1,758 1,978 2,328 少数股东损益 550 384 500 500 500 归属母公司净利润 480.50 57.25 808.58 972.68 1,233.57 资产负债表 ( 百万元 ) 总资产 40,338 50,011 52,243 53,591 54,936 流动资产 16,302 22,059 22,768 23,617 24,578 货币资金 4,763 7,320 8,014 8,798 9,685 交易型金融资产 1 7 7 7 7 应收帐款 3,038 4,491 4,917 5,398 5,943 应收票据 1,718 1,780 1,948 2,139 2,355 其他应收款 1,115 834 913 1,002 1,104 存货 3,945 4,932 5,370 5,912 6,526 可供出售投资 276 1,367 1,367 1,367 1,367 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 3,378 3,238 3,238 3,238 3,238 固定资产 9,399 10,339 11,284 12,041 12,629 无形资产 3,006 3,633 3,452 3,279 3,115 总负债 20,712 29,952 31,063 31,331 31,384 无息负债 9,062 9,751 11,443 13,420 15,520 有息负债 11,649 20,201 19,620 17,911 15,865 股东权益 19,626 20,059 21,180 22,260 23,552 股本 2,083 2,083 2,083 2,083 2,083 公积金 5,129 5,151 5,232 5,329 5,453 未分配利润 4,567 4,385 4,926 5,408 6,077 少数股东权益 8,321 8,887 9,387 9,887 10,387 现金流量表 ( 百万元 ) 经营活动现金流 2,352 1,919 4,599 5,193 5,625 净利润 480 57 809 973 1,234 折旧摊销 1,070 1,154 1,382 1,500 1,615 净营运资金增加 406 2,170-1,098-1,259-1,287 其他 395-1,462 3,507 3,980 4,063 投资活动产生现金流 -2,192-2,380-2,504-1,700-1,700 净资本支出 -2,287-2,278-2,000-2,000-2,000 长期投资变化 3,378 3,238 0 0 0 其他资产变化 -3,283-3,339-504 300 300 融资活动现金流 -818 3,083-1,401-2,709-3,037 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 1,271 8,552-581 -1,709-2,046 无息负债变化 3,724 689 1,692 1,977 2,099 净现金流 -540 2,563 694 784 888 资料来源 : 光大证券 上市公司 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告
关键指标 成长能力 (%YoY) 收入增长率 13.32% -7.06% 9.48% 9.78% 10.09% 净利润增长率 -43.22% -88.09% 1312.46% 20.29% 26.82% EBITDAEBITDA 增长率 208.78% 2.24% 38.79% 12.82% 11.13% EBITEBIT 增长率 475.9-3.15% 59.1 16.27% 13.71% 估值指标 PE 48 399 25 21 16 PB 2 2 2 2 2 EV/EBITDA 23 25 17 15 13 EV/EBIT 45 52 31 26 23 EV/NOPLAT 61 69 42 35 31 EV/Sales 1 1 1 1 1 EV/IC 2 2 1 1 2 盈利能力 (%) 毛利率 10.38% 11.35% 11.38% 11.42% 11.45% EBITDA 率 5.0 5.5 6.98% 7.17% 7.24% EBIT 率 2.56% 2.66% 3.87% 4.1 4.24% 税前净利润率 3.17% 1.46% 3.95% 4.05% 4.33% 税后净利润率 ( 归属母公司 ) 1.1 0.14% 1.82% 1.99% 2.29% ROA 2.55% 0.88% 2.5 2.75% 3.16% ROE( 归属母公司 )( 摊薄 ) 4.25% 0.51% 6.86% 7.86% 9.37% 经营性 ROIC 2.71% 2.28% 3.57% 4.22% 4.91% 偿债能力流动比率 1.14 1.11 1.10 1.14 1.20 速动比率 0.86 0.86 0.84 0.86 0.88 归属母公司权益 / 有息债务 0.97 0.55 0.60 0.69 0.83 有形资产 / 有息债务 2.94 2.04 2.22 2.52 2.94 每股指标 ( 按最新预测年度股本计算历史数据 ) EPS 0.23 0.03 0.39 0.47 0.59 每股红利 0.11 0.09 0.19 0.21 0.25 每股经营现金流 1.13 0.92 2.21 2.49 2.70 每股自由现金流 (FCFF) -0.05-0.96 0.87 1.09 1.25 每股净资产 5.43 5.36 5.66 5.94 6.32 每股销售收入 21.00 19.52 21.37 23.46 25.83 资料来源 : 光大证券 上市公司 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告
Aug-16 Sep-16 Oct-16 Nov-16 Dec-16 Jan-17 Feb-17 Mar-17 Apr-17 May-17 Jun-17 Jul-17 2017-08-31 中化国际 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证, 本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点 负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准 确性 客户的反馈 竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益 所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与, 不与, 也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系 分析师介绍 裘孝锋, 复旦大学理学学士 管理学硕士 管理学博士在读 11 年证券从业经验,2007-2016 年连续 10 年获得新财富石油化工行业前两名 经历了 10 余年行业的周期波动, 在原油 石化和化工行业的研究上面积累了丰富的经验, 总结了周期行业波动的规律, 创立了针对原油价格和周期性行业波动的框架体系 研究具有系统性 前瞻性和 开创性 傅锴铭, 石化化工行业分析师, 北京大学汇丰商学院 / 香港大学金融学双硕士, 从业经验 3 年, 曾就职于国泰君安 证券,2017 年 5 月加入光大证券, 擅长涤纶 PTA 炼化 原油等周期性行业的分析 投资建议历史表现图 中化国际 (600500) 14 12 10 8 6 4 2 0 股价 - 元 资料来源 : 光大证券研究所 行业及公司评级体系 中化国际目标价沪深 300 沪深 300 买入 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15% 以上 ; 3900 3800 3700 3600 3500 3400 3300 3200 3100 3000 2900 增持 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5% 至 15%; 中性 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差 -5% 至 5%; 减持 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5% 至 15%; 日期股价目标价评级 2014-12-15 9.58 11.00 增持 2014-12-22 10.69 14.00 买入 2017-07-20 10.51 14.00 买入 买入 增持 中性 减持 卖出 卖出 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15% 以上 ; 无评级 因无法获取必要的资料, 或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件, 或者其他原因, 致使无法给出 明确的投资评级 市场基准指数为沪深 300 指数 分析 估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同 本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性, 估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告
特别声明 光大证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 创建于 1996 年, 系由中国光大 ( 集团 ) 总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司, 是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一 公司经营业务许可证编号 :z22831000 公司经营范围 : 证券经纪 ; 证券投资咨询 ; 与证券交易 证券投资活动有关的财务顾问 ; 证券承销与保荐 ; 证券自营 ; 为期货公司提供中间介绍业务 ; 证券投资基金代销 ; 融资融券业务 ; 中国证监会批准的其他业务 此外, 公司还通过全资或控股子公司开展资产管理 直接投资 期货 基金管理以及香港证券业务 本证券研究报告由光大证券股份有限公司研究所 ( 以下简称 光大证券研究所 ) 编写, 以合法获得的我们相信为可靠 准确 完整的信息为基础, 但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性 光大证券研究所可能将不时补充 修订或更新有关信息, 但不保证及时发布该等更新 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发, 仅供本公司的客户使用 本报告中的资料 意见 预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断, 可能需随时进行调整 报告中的信息或所表达的意见不构成任何投资 法律 会计或税务方面的最终操作建议, 本公司不就任何人依据报告中的内容而最终操作建议作出任何形式的保证和承诺 在法律允许的情况下, 本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行 财务顾问或金融产品等相关服务 投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突, 不应视本报告为作出投资决策的唯一参考因素 在任何情况下, 本报告中的信息或所表达的建议并不构成对任何投资人的投资建议, 本公司及其附属机构 ( 包括光大证券研究所 ) 不对投资者买卖有关公司股份而产生的盈亏承担责任 本公司的销售人员 交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略 本公司的资产管理部和投资业务部可能会作出与本报告的推荐不相一致的投资决策 本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险, 在作出投资决策前, 建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择 本报告的版权仅归本公司所有, 任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版 复制 刊登 发表 篡改或者引用 光大证券股份有限公司研究所销售交易总部 上海市新闸路 1508 号静安国际广场 3 楼邮编 200040 总机 :021-22169999 传真 :021-22169114 22169134 销售交易总部 姓名 办公电话 手机 电子邮件 上海 陈蓉 021-22169086 13801605631 chenrong@ebscn.com 濮维娜 021-62158036 13611990668 puwn@ebscn.com 胡超 021-22167056 13761102952 huchao6@ebscn.com 周薇薇 021-22169087 13671735383 zhouww1@ebscn.com 李强 021-22169131 18621590998 liqiang88@ebscn.com 罗德锦 021-22169146 13661875949/13609618940 luodj@ebscn.com 张弓 021-22169083 13918550549 zhanggong@ebscn.com 黄素青 021-22169130 13162521110 huangsuqing@ebscn.com 王昕宇 021-22167233 15216717824 wangxinyu@ebscn.com 邢可 021-22167108 15618296961 xingk@ebscn.com 陈晨 021-22169150 15000608292 chenchen66@ebscn.com 黄怡 010-58452027 13699271001 huangyi@ebscn.com 周洁瑾 021-22169098 13651606678 zhoujj@ebscn.com 丁梅 021-22169416 13381965696 dingmei@ebscn.com 徐又丰 021-22169082 13917191862 xuyf@ebscn.com 王通 021-22169501 15821042881 wangtong@ebscn.com 陈樑 021-22169483 18621664486 chenliang3@ebscn.com 吕凌 010-58452035 15811398181 lvling@ebscn.com 北京 郝辉 010-58452028 13511017986 haohui@ebscn.com 梁晨 010-58452025 13901184256 liangchen@ebscn.com 关明雨 010-58452037 18516227399 guanmy@ebscn.com 郭晓远 010-58452029 15120072716 guoxiaoyuan@ebscn.com 王曦 010-58452036 18610717900 wangxi@ebscn.com 张彦斌 010-58452040 18614260865 zhangyanbin@ebscn.com 深圳 黎晓宇 0755-83553559 13823771340 lixy1@ebscn.com 李潇 0755-83559378 13631517757 lixiao1@ebscn.com 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告
张亦潇 0755-23996409 13725559855 zhangyx@ebscn.com 王渊锋 0755-83551458 18576778603 wangyuanfeng@ebscn.com 张靖雯 0755-83553249 18589058561 zhangjingwen@ebscn.com 牟俊宇 0755-83552459 13827421872 moujy@ebscn.com 吴冕 18682306302 wumian@ebscn.com 国际业务 陶奕 021-22169091 18018609199 taoyi@ebscn.com 戚德文 021-22167111 18101889111 qidw@ebscn.com 金英光 021-22169085 13311088991 jinyg@ebscn.com 傅裕 021-22169092 13564655558 fuyu@ebscn.com 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告